2017年大消費(fèi)行業(yè)專題分析報(bào)告

2017年大消費(fèi)行業(yè)專題分析報(bào)告

目錄

1.2017年消費(fèi)復(fù)蘇開(kāi)門(mén)紅，高端化、品牌化是最大特點(diǎn)4

1.1.多重?cái)?shù)據(jù)“開(kāi)門(mén)紅”，消費(fèi)回暖“節(jié)節(jié)高”4

1.2.本輪消費(fèi)復(fù)蘇四大特點(diǎn)呈現(xiàn)，高端消費(fèi)反彈最為突出7

1.2.1.結(jié)構(gòu)性復(fù)蘇持續(xù)演繹，中高端消費(fèi)彈性最大.7

1.2.2.一線城市消費(fèi)率先復(fù)蘇重塑二三線高增長(zhǎng)格局.7

1.2.3.90后新生代消費(fèi)崛起，注重品質(zhì)推崇娛樂(lè)8

1.2.4.線上線下走向新平衡.9

1.3.大消費(fèi)各行業(yè)陸續(xù)復(fù)蘇，本輪復(fù)蘇周期預(yù)計(jì)持續(xù)2年以上9

2.消費(fèi)升級(jí)是核心驅(qū)動(dòng)力，三因素短期邊際改善.10

2.1.本輪消費(fèi)復(fù)蘇是消費(fèi)升級(jí)持續(xù)推動(dòng)的結(jié)果10

2.2.短期三大因素邊際改善催化消費(fèi)復(fù)蘇12

2.2.1.反腐影響減弱，居民消費(fèi)接棒.12

2.2.2.人民幣貶值挫傷海外消費(fèi)，回流趨勢(shì)明顯.12

2.2.3.房?jī)r(jià)增長(zhǎng)預(yù)期減弱，擠出效應(yīng)減弱.13

3.消費(fèi)復(fù)蘇的演化——重視品牌崛起的力量.13

4.零售行業(yè)：消費(fèi)復(fù)蘇渠道先覺(jué)，高端百貨最為受益.14

4.1.零售行業(yè)復(fù)蘇延續(xù)，可選消費(fèi)改善明顯15

4.2.各大奢侈品集團(tuán)中國(guó)區(qū)銷售增速尤為顯著16

4.3.多因素催化，中國(guó)內(nèi)地奢侈品零售重獲生機(jī)19

5.社服行業(yè)——酒店行業(yè)周期啟動(dòng)，中端連鎖品牌順勢(shì)而起.20

5.1.供求關(guān)系好轉(zhuǎn)，出租率回升，投資周期啟動(dòng)20

5.1.1.未來(lái)五年，旅游需求CAGR顯著大于酒店新增供給20

5.1.2.出租率企穩(wěn)帶動(dòng)房?jī)r(jià)回升，酒店業(yè)即將迎來(lái)復(fù)蘇.21

5.1.3.成本壓力減小帶來(lái)業(yè)績(jī)巨大向上彈性.21

5.2.中端品牌酒店發(fā)力，經(jīng)濟(jì)型酒店回暖22

5.2.1.加盟模式推動(dòng)中端品牌酒店連鎖化率10倍空間.22

5.2.2.消費(fèi)升級(jí)疊加高運(yùn)營(yíng)效率，中端連鎖品牌乘風(fēng)而起.23

5.2.3.錦江經(jīng)營(yíng)數(shù)據(jù)持續(xù)改善，驗(yàn)證經(jīng)濟(jì)型酒店回暖.23

5.3.投資建議與標(biāo)的：強(qiáng)者更強(qiáng)，龍頭受益23

5.3.1.首旅酒店：行業(yè)復(fù)蘇疊加品牌升級(jí)，管理重心重歸主業(yè).23

5.3.2.錦江股份：內(nèi)生+外延，謀中檔品牌霸主.24

6.汽車行業(yè)——汽車自主品牌崛起.24

6.1.汽車行業(yè)消費(fèi)升級(jí)，自主品牌搶占先機(jī)24

6.2.自主品牌SUV崛起以質(zhì)量提升為基礎(chǔ)26

6.3.自主品牌進(jìn)入量?jī)r(jià)齊升的良性發(fā)展周期29

7.輕工行業(yè)——家居品牌逆周期增長(zhǎng).30

7.1.從公式出發(fā)，尋找家居逆周期增長(zhǎng)驅(qū)動(dòng)力31

7.2.家具細(xì)分行業(yè)的發(fā)展將向優(yōu)勢(shì)品牌不斷集中32

7.2.1.軟體家具：市場(chǎng)份額不斷向優(yōu)勢(shì)品牌集中.32

7.2.2.成品家具：品類擴(kuò)張優(yōu)勢(shì)明顯.33

7.2.3.定制家具：市場(chǎng)滲透率提升將帶動(dòng)行業(yè)高速增長(zhǎng)。.33

7.2.4.整裝衛(wèi)?。禾幱诔砷L(zhǎng)初期，有望在B2B領(lǐng)域率先發(fā)力33

8.醫(yī)藥行業(yè)——醫(yī)療健康消費(fèi)升級(jí)，OTC品牌崛起34

8.1.醫(yī)療健康消費(fèi)升級(jí)，OTC品牌崛起34

8.1.1.選擇健康，提升生活品質(zhì).34

8.1.2.非處方藥市場(chǎng)：消費(fèi)屬性強(qiáng)，大市場(chǎng)孕育大品牌.34

8.2.非處方藥市場(chǎng)的消費(fèi)升級(jí)路徑35

8.2.1.產(chǎn)品系列品牌化.35

8.2.2.掌控資源，主動(dòng)提價(jià)推動(dòng)升級(jí).36

8.2.3.產(chǎn)品創(chuàng)新,開(kāi)辟高端市場(chǎng)38

8.3.聚焦大品牌，把握消費(fèi)升級(jí)機(jī)遇40

8.3.1.云南白藥：股權(quán)激勵(lì)突破，繼續(xù)創(chuàng)新突破.40

8.3.2.東阿阿膠：阿膠塊銷量恢復(fù)，衍生品放量.41

8.3.3.華潤(rùn)三九：合作建設(shè)品牌，并購(gòu)?fù)晟飘a(chǎn)品系列.41

9.食品飲料——消費(fèi)升級(jí)疊加周期向上，名優(yōu)白酒復(fù)蘇趨勢(shì)確立.41

9.1.私人消費(fèi)成為主流，為名酒復(fù)蘇提供基礎(chǔ)41

9.2.提價(jià)和渠道補(bǔ)庫(kù)存并進(jìn)，名酒進(jìn)入新一輪向上周期43

9.3.名酒業(yè)績(jī)反轉(zhuǎn)，預(yù)收款大幅增長(zhǎng)45

9.3.1.次高端價(jià)位或成未來(lái)行業(yè)最大增長(zhǎng)點(diǎn).46

9.4.投資建議46

10.紡織服裝行業(yè)——高性價(jià)比品牌崛起，多品牌運(yùn)營(yíng)匹配個(gè)性.46

10.1.紡織服裝品牌發(fā)展趨勢(shì)：高性價(jià)比品牌崛起，多品牌運(yùn)營(yíng)匹配個(gè)性46

10.1.1.極致性價(jià)比品牌崛起.46

10.1.2.核心推薦標(biāo)的:開(kāi)潤(rùn)股份、南極電商50

10.2.女裝多品牌戰(zhàn)略匹配個(gè)性需求，中高端消費(fèi)復(fù)蘇51

10.2.1.順應(yīng)消費(fèi)趨勢(shì)契合國(guó)人身形，國(guó)內(nèi)女裝品牌走向高端.51

10.2.2.開(kāi)啟海外并購(gòu)發(fā)展多元品牌，大型女裝集團(tuán)呼之欲出.52

10.2.2.1.資本優(yōu)勢(shì)征服時(shí)尚圈，國(guó)內(nèi)服裝品牌海外并購(gòu)頻繁52

10.2.2.2.國(guó)內(nèi)品牌渠道優(yōu)勢(shì)與國(guó)外運(yùn)營(yíng)經(jīng)驗(yàn)補(bǔ)強(qiáng)56

10.2.3.核心推薦標(biāo)的：歌力思、朗姿股份.57

10.2.3.1.歌力思：各品牌齊頭并進(jìn)，未來(lái)業(yè)績(jī)有望高增長(zhǎng)57

10.2.3.2.朗姿股份：三美“攜童”，盈利可期58

11.家電行業(yè)——中國(guó)家電品牌崛起之路.58

11.1.中國(guó)家電品牌成長(zhǎng)之路58

11.1.1.1985-1995：海外品牌為主，國(guó)內(nèi)品牌從無(wú)到有59

11.1.2.1995-2000：品牌轉(zhuǎn)型，從OEM到中國(guó)制造59

11.1.3.2000—2005：兼并重組、資源整合，國(guó)內(nèi)品牌成為霸主60

11.1.4.2005年至今：消費(fèi)升級(jí)趨勢(shì)明確，中高端品牌需求上升60

11.2.廚電小家電子行業(yè)的消費(fèi)升級(jí)“超級(jí)周期”61

11.3.空調(diào)的復(fù)蘇63

12.風(fēng)險(xiǎn)提示.64

序言

2017年消費(fèi)復(fù)蘇已經(jīng)到來(lái)。大消費(fèi)各子行業(yè)2016年開(kāi)始陸續(xù)復(fù)蘇，本輪復(fù)

蘇周期預(yù)計(jì)在2年以上；其主要特征為高端化、品牌化結(jié)構(gòu)性復(fù)蘇；短期催化主

要是匯率貶值、房產(chǎn)投資下降、反腐減弱帶來(lái)的邊際改善；而長(zhǎng)期驅(qū)動(dòng)力是居民

追求品質(zhì)、品牌帶動(dòng)的消費(fèi)升級(jí)。大消費(fèi)各行業(yè)先后經(jīng)歷或正在經(jīng)歷品牌從無(wú)到

有、從外資到國(guó)產(chǎn)、從弱變強(qiáng)的變革。消費(fèi)升級(jí)帶來(lái)的品牌崛起，將成為中國(guó)大

H、

消費(fèi)行業(yè)穿越牛熊的最強(qiáng)動(dòng)力。建議增持：百聯(lián)股份、首旅酒店、長(zhǎng)城汽車

喜臨門(mén)、云南白藥、貴州茅臺(tái)、開(kāi)潤(rùn)股份、老板電器。大消費(fèi)八大行業(yè)精選八大

消費(fèi)復(fù)蘇、品牌崛起投資主線：

①零售行業(yè)：消費(fèi)回暖渠道先覺(jué)，高端結(jié)構(gòu)性快速反彈，百貨、輕奢龍頭最

為受益，增持：百聯(lián)股份、鄂武商、飛亞達(dá)、老鳳祥。

②社服行業(yè)：酒店行業(yè)周期啟動(dòng)，中端連鎖品牌順勢(shì)而起，

錦江股份。

③汽車行業(yè)：高質(zhì)低價(jià)正在幫助自主品牌快速提升市場(chǎng)份額，

有望崛起，建議增持：長(zhǎng)城汽車H、吉利汽車。

④輕工行業(yè)——家居品牌有望逆周期增長(zhǎng)，重點(diǎn)推薦家具板塊的品牌崛起，

建議增持：喜臨門(mén)、美克家居、好萊客、索菲亞等。

增持：首旅酒店、

汽車自主品牌

⑤醫(yī)藥行業(yè)——醫(yī)療健康消費(fèi)升級(jí)，

東阿阿膠、華潤(rùn)三九。

⑥食品飲料——消費(fèi)升級(jí)疊加周期向上，

瀘州老窖、貴州茅臺(tái)、山西汾酒。

⑦紡服行業(yè)——高性價(jià)比品牌崛起，

復(fù)蘇，建議增持：開(kāi)潤(rùn)股份、南極電商、歌力思、朗姿股份。

OTC品牌崛起，建議增持：云南白藥、

名優(yōu)白酒復(fù)蘇趨勢(shì)確立，

女裝多品牌運(yùn)營(yíng)匹配個(gè)性，

建議增持：

中高端消費(fèi)

⑧家電行業(yè)——小家電消費(fèi)升級(jí)超級(jí)周期，空調(diào)復(fù)蘇，建議增持：老板電器、

新寶股份、格力電器、美的集團(tuán)等。

1.2017年消費(fèi)復(fù)蘇開(kāi)門(mén)紅，高端化、品牌化是最大特點(diǎn)

1.1.多重?cái)?shù)據(jù)“開(kāi)門(mén)紅”，消費(fèi)回暖“節(jié)節(jié)高”

2017年開(kāi)年CPI創(chuàng)新高，消費(fèi)向好勢(shì)頭延續(xù)。2016年9月起CPI數(shù)據(jù)呈現(xiàn)

反彈上行態(tài)勢(shì)，2017年1月開(kāi)年即創(chuàng)下2015年1月以來(lái)新高，CPI同比上漲2.5%，

高于預(yù)期值2.4%，漲幅比去年12月擴(kuò)大0.4個(gè)百分點(diǎn)。其中，食品價(jià)格上漲2.7%，

非食品價(jià)格上漲2.5%，消費(fèi)品價(jià)格上漲2.2%，服務(wù)價(jià)格上漲3.2%。在春節(jié)效應(yīng)

的顯著拉動(dòng)助推下，國(guó)內(nèi)消費(fèi)復(fù)蘇動(dòng)能充足。

圖1：2017年1月CPI翹尾同比上漲2.5%

從消費(fèi)者層面，消費(fèi)信心保持穩(wěn)定，消費(fèi)意愿持續(xù)走高。2016年Q3中國(guó)消

費(fèi)者信心指數(shù)為106%，與上個(gè)季度持平，并且與去年同期持平。自2014年以來(lái)

中國(guó)市場(chǎng)消費(fèi)者信心指數(shù)均超越100%，持續(xù)高于全球消費(fèi)者信心指數(shù)，表示我

國(guó)消費(fèi)者保持著蓬勃積極的態(tài)勢(shì)，消費(fèi)意愿逐漸成為拉動(dòng)消費(fèi)者信心指數(shù)的新引

擎。

圖2：中國(guó)消費(fèi)者信心高于全球平均

圖3：消費(fèi)意愿成為拉動(dòng)消費(fèi)者信心指數(shù)的新引擎

從行業(yè)層面，2016年底社零增速持續(xù)走高，銷售持續(xù)回暖。2016年12月社

會(huì)零售總額同比增長(zhǎng)10.9%(剔除價(jià)格因素實(shí)際增長(zhǎng)9.2%)，再創(chuàng)年內(nèi)新高，與

15年同期11.1%相比小幅回落；2016年全年社零增速保持在10%-10.9%的窄幅區(qū)

間震蕩，先低后高的回暖趨勢(shì)表明實(shí)體零售業(yè)改善持續(xù)。2016年12月限額以上

企業(yè)商品零售總額增長(zhǎng)10%，增速略低于社零總額但差距已由1-2月份的2.5%

縮窄至11月份的0.9%，較15年同期8.8%提高1.2個(gè)百分點(diǎn)，大型企業(yè)銷售情

況呈現(xiàn)持續(xù)回暖跡象。

圖4：2016年底社零增速持續(xù)走高，大型企業(yè)銷售持續(xù)回暖

2017年1月50家重點(diǎn)大型零售企業(yè)銷售額繼續(xù)強(qiáng)勢(shì)增長(zhǎng)，消費(fèi)回暖趨

勢(shì)延續(xù)。2016年9月起50家重點(diǎn)大型零售企業(yè)銷售數(shù)據(jù)連續(xù)五月正增長(zhǎng)，2017

年1月同比增長(zhǎng)17.8%，比去年同期加快了11.6個(gè)百分點(diǎn)，與同樣包含春節(jié)假

期的2014年1月增速基本持平，其中化妝品類零售額增長(zhǎng)最快，家電品類反彈

力度最大。多重?cái)?shù)據(jù)相互驗(yàn)證，2017年消費(fèi)強(qiáng)勢(shì)復(fù)蘇趨勢(shì)明確。

圖5：2017年1月50家重點(diǎn)大型零售企業(yè)銷售額繼續(xù)強(qiáng)勢(shì)增長(zhǎng)，消費(fèi)回暖趨勢(shì)

延續(xù)

1.2.本輪消費(fèi)復(fù)蘇呈現(xiàn)四大特點(diǎn)，高端消費(fèi)反彈最為突出

1.2.1.結(jié)構(gòu)性復(fù)蘇持續(xù)演繹，中高端消費(fèi)彈性最大

本輪消費(fèi)回暖主要是中高端消費(fèi)以自身邊際改善的結(jié)構(gòu)化復(fù)蘇而非全行業(yè)

性好轉(zhuǎn)。從限額以上企業(yè)分品類零售數(shù)據(jù)來(lái)看，以服裝(7.4%)、化妝品(11%)

和金銀珠寶(4.8%)為代表的可選消費(fèi)零售額增速持續(xù)走高，必選消費(fèi)則保持平

穩(wěn)運(yùn)行態(tài)勢(shì)。與此同時(shí)2016年中國(guó)內(nèi)地奢侈品市場(chǎng)告別連續(xù)兩年的低迷首次出

現(xiàn)4%的增長(zhǎng)(按固定匯率)，且本土消費(fèi)首次超過(guò)境外消費(fèi)實(shí)現(xiàn)5%的增長(zhǎng)。線下

百貨數(shù)據(jù)驗(yàn)證了中高端消費(fèi)反彈趨勢(shì)，從草根調(diào)研來(lái)看，一線百貨12月高端消

費(fèi)增長(zhǎng)迅速、同店有望達(dá)到5-8%，名表、珠寶、高端女裝等增速最快。

圖6：中國(guó)大陸奢侈品市場(chǎng)實(shí)現(xiàn)龍?zhí)ь^

圖7：16年奢侈品本土消費(fèi)增速首次超過(guò)境外消費(fèi)

1.2.2.一線城市消費(fèi)率先復(fù)蘇重塑二三線高增長(zhǎng)格局

從2016年Q3起各城市級(jí)別消費(fèi)信心出現(xiàn)顯著分化，一線城市領(lǐng)跑印證了發(fā)

達(dá)地區(qū)消費(fèi)率先回暖。2017年春節(jié)黃金周全國(guó)百家重點(diǎn)大型零售企業(yè)零售額顯

示，以北京上海為代表的一線城市增長(zhǎng)最快增長(zhǎng)9.6%，大幅反彈31.9個(gè)百分點(diǎn)；

二線城市零售額同比增長(zhǎng)2.3%，回升5.1個(gè)百分點(diǎn)；三線城市零售額持平。

圖8：一線城市消費(fèi)信心領(lǐng)跑

圖9：一線城市消費(fèi)率先復(fù)蘇

1.2.3.90后新生代消費(fèi)崛起，注重品質(zhì)推崇娛樂(lè)

90后已經(jīng)成為消費(fèi)市場(chǎng)的中堅(jiān)力量。泛90后在消費(fèi)者群體占比越來(lái)越大已

成消費(fèi)主力軍，相比70、80后對(duì)于就業(yè)、收入和消費(fèi)有著明顯更積極樂(lè)觀的態(tài)

度。根據(jù)尼爾森研究，90后群體消費(fèi)信心指數(shù)高達(dá)110%，領(lǐng)先其他年齡段消費(fèi)

者并在2016年Q2強(qiáng)勢(shì)反彈。根據(jù)螞蟻金融發(fā)布的支付寶2016年全民賬單，90

后移動(dòng)支付占比達(dá)到91.7%，成為我國(guó)消費(fèi)市場(chǎng)的重塑者。

圖10：90后消費(fèi)信心指數(shù)顯著領(lǐng)先

圖11：90后對(duì)生活及消費(fèi)品質(zhì)追求不斷升級(jí)

重視生活品質(zhì)，崇尚精神追求。隨著生活質(zhì)量不斷提高，90后的消費(fèi)傾向

詮釋了該群體對(duì)生活及消費(fèi)品質(zhì)追求的不斷升級(jí)，根據(jù)支付寶2016年全民賬單

90后戶外運(yùn)動(dòng)消費(fèi)筆數(shù)增幅34%、美妝類高達(dá)63%，同時(shí)高精神追求的千禧一代

在話劇、電影等票務(wù)支出方面占比高達(dá)

1.2.4.線上線下走向新平衡

84%。

線上增速回歸常態(tài)，消費(fèi)習(xí)慣向品質(zhì)化、品牌化傾斜。網(wǎng)購(gòu)白熱化階段已過(guò)，

2016年起網(wǎng)購(gòu)?fù)仍鏊俑鎰e“30%”時(shí)代，Q3同比增速降至23.60%，2016年天

貓?zhí)詫氹p十一交易額1207億元，同比增速32%，下降28個(gè)百分點(diǎn)。線上沖擊減

更趨理性

弱流量紅利逐漸消退，線下體驗(yàn)業(yè)態(tài)豐富的實(shí)體零售客流、轉(zhuǎn)化率都有邊際改善，

長(zhǎng)期來(lái)看，線上和線下在產(chǎn)品、價(jià)格和體驗(yàn)方面的差異會(huì)逐步縮小，從而走向新

平衡。

圖12：網(wǎng)購(gòu)增速2016Q1起降至30%以下

圖13：2016年雙十一線上交易額增速下滑

圖14：線上消費(fèi)驅(qū)動(dòng)力由低價(jià)便捷過(guò)度到差異化、品質(zhì)化，消費(fèi)者和商家行為

1.3.大消費(fèi)各行業(yè)陸續(xù)復(fù)蘇，本輪復(fù)蘇周期預(yù)計(jì)持續(xù)2年以上

各子行業(yè)陸續(xù)復(fù)蘇，本輪復(fù)蘇周期普遍將持續(xù)2年以上。大消費(fèi)各子行業(yè)在

消費(fèi)升級(jí)大勢(shì)下，受政策刺激等影響不同，2016年開(kāi)始陸續(xù)表現(xiàn)出復(fù)蘇跡象。

最先反彈的是固定資產(chǎn)投資、政策刺激相關(guān)性強(qiáng)的輕工、汽車行業(yè)；隨后白酒、

空調(diào)在2016年初到年中開(kāi)啟量?jī)r(jià)齊升趨勢(shì)；2016年Q3開(kāi)始零售數(shù)據(jù)整體回暖，

高端消費(fèi)快速反彈，百貨、中高端女裝、旅游中檔酒店均開(kāi)啟復(fù)蘇周期。從歷史

經(jīng)驗(yàn)和消費(fèi)升級(jí)驅(qū)動(dòng)力來(lái)看，

小家電等行業(yè)復(fù)蘇周期更有望達(dá)到

本輪復(fù)蘇各子行業(yè)持續(xù)周期普遍在

4年。

2年以上，白酒、

圖15：2016年開(kāi)始大消費(fèi)各子行業(yè)陸續(xù)復(fù)蘇，本輪復(fù)蘇周期普遍達(dá)

2年以上

2.消費(fèi)升級(jí)是核心驅(qū)動(dòng)力，三因素短期邊際改善

2.1.本輪消費(fèi)復(fù)蘇是消費(fèi)升級(jí)持續(xù)推動(dòng)的結(jié)果

財(cái)富聚集，居民消費(fèi)蘊(yùn)含巨大潛力助推消費(fèi)持續(xù)升級(jí)。我國(guó)人均可支配收入

持續(xù)增長(zhǎng)，2016年累計(jì)達(dá)到

構(gòu)來(lái)看，發(fā)達(dá)國(guó)家居民消費(fèi)在

仍有較大上行空間。從人均入富裕生活的關(guān)鍵點(diǎn)，伴隨著美國(guó)人均

速，消費(fèi)支出結(jié)構(gòu)發(fā)生趨勢(shì)性變化，

金融保險(xiǎn)、娛樂(lè)支出占比顯著提升。目前中國(guó)人均

GDP結(jié)

37%

33,616元，社會(huì)財(cái)富積累達(dá)到一定水平。從

GDP中占比高達(dá)50%，相比之下我國(guó)這一比例為

GDP角度來(lái)看，人均GDP超過(guò)1萬(wàn)美元是一國(guó)居民進(jìn)

GDP的快速提高其居民消費(fèi)升級(jí)大大加

食品、服裝支出占比顯著下降，而醫(yī)療護(hù)理、

GDP已由2000年的949美元

提升至2015年的7,925美元，逐步接近世界平均水平，但僅相當(dāng)于美國(guó)的14%，

居民消費(fèi)仍具有巨大潛力。

圖16：居民人均可支配收入不斷積累

圖17：我國(guó)消費(fèi)占GDP比相較美國(guó)差距較大

圖18：美國(guó)人均GDP增加消費(fèi)支出結(jié)構(gòu)大變樣

圖19：我國(guó)人均GDP相較美國(guó)有較大增長(zhǎng)空間

品質(zhì)、品牌成為消費(fèi)者新追求，網(wǎng)購(gòu)B2C趨勢(shì)可見(jiàn)消費(fèi)行為變遷。乘消費(fèi)升

級(jí)浪潮，網(wǎng)購(gòu)從一味關(guān)注價(jià)格升級(jí)為注重消費(fèi)品質(zhì)，品牌已一躍成為消費(fèi)者網(wǎng)購(gòu)

時(shí)最關(guān)注的因素。根據(jù)中國(guó)電子商務(wù)研究中心對(duì)的調(diào)查，“品牌授權(quán)、貨源渠道

正規(guī)、售后有保障”等標(biāo)簽成為消費(fèi)者選擇“品質(zhì)商品”的重要因素。隨著網(wǎng)購(gòu)

市場(chǎng)逐漸成熟，品質(zhì)與品牌消費(fèi)這一需求推動(dòng)B2C市場(chǎng)高速發(fā)展，成為B2C占比

持續(xù)走高的主要推動(dòng)力。

圖20：品牌、品質(zhì)取代價(jià)格成為影響網(wǎng)購(gòu)主要因素

圖21：品質(zhì)與品牌需求下B2C占比持續(xù)走高

2.2.短期三大因素邊際改善催化消費(fèi)復(fù)蘇

2.2.1.反腐影響減弱，居民消費(fèi)接棒

2013年開(kāi)始反腐倡廉成為黨政重要工作，歷經(jīng)四年多持之以恒的努力，腐

敗蔓延勢(shì)頭得到了有效遏制。反腐倡廉初期對(duì)高端消費(fèi)直接與間接均有較大影

響；另一方面，過(guò)去四年居民消費(fèi)能力提升逐漸接棒高端消費(fèi)，反腐對(duì)群眾正常

高端消費(fèi)的心理影響亦逐漸減弱，此前受從嚴(yán)反腐影響較大的高端酒類、預(yù)售卡

等在2016年末均有較大幅度反彈。

2.2.2.人民幣貶值挫傷海外消費(fèi)，回流趨勢(shì)明顯

2016年人民幣對(duì)美元貶值6.83%、對(duì)日元的貶值10.61%、對(duì)歐元貶值

2.98%，對(duì)其他主要貨幣均有不同程度貶值。相對(duì)而言，海外購(gòu)價(jià)格優(yōu)勢(shì)進(jìn)一步

減小，高端消費(fèi)呈現(xiàn)明顯回流趨勢(shì)。數(shù)據(jù)顯示2016年中國(guó)本土奢侈品消費(fèi)實(shí)現(xiàn)

5%的增長(zhǎng)，首次超過(guò)境外消費(fèi)。同期內(nèi)地訪港游客數(shù)據(jù)持續(xù)負(fù)增長(zhǎng)，人民幣貶值

成海外出行受阻的首要原因。

圖22：2016年以來(lái)人民幣持續(xù)貶值

圖23：內(nèi)地訪港游客數(shù)據(jù)持續(xù)負(fù)增長(zhǎng)

2.2.3.房?jī)r(jià)增長(zhǎng)預(yù)期減弱，擠出效應(yīng)減弱

2013-2015年居住支出占居民消費(fèi)比重維持為

壓了其他消費(fèi)支出導(dǎo)致難以出現(xiàn)發(fā)達(dá)國(guó)家消費(fèi)升級(jí)下的結(jié)構(gòu)改善。

度開(kāi)始中央出臺(tái)一系列調(diào)控政策抑制樓市價(jià)格飛漲，

現(xiàn)明顯回落，年底國(guó)務(wù)院發(fā)布進(jìn)一步擴(kuò)大國(guó)內(nèi)消費(fèi)的政策。

減弱，顯著降低居民房產(chǎn)投資對(duì)消費(fèi)的基礎(chǔ)效應(yīng)，

20%以上，房地產(chǎn)支出嚴(yán)重?cái)D

2016年三季

9月起一二線城市房?jī)r(jià)均出

房?jī)r(jià)上漲一致預(yù)期的

特別對(duì)一線城市而言影響更強(qiáng)。

圖24：居住產(chǎn)支出擠壓效果明顯

圖25：2016年9月一線城市房?jī)r(jià)出現(xiàn)明顯回落

3.消費(fèi)復(fù)蘇的演化——重視品牌崛起的力量

消費(fèi)升級(jí)帶動(dòng)品牌崛起，品牌從無(wú)到有、從外資到國(guó)產(chǎn)、從弱變強(qiáng)的變革。

中國(guó)制造業(yè)大致經(jīng)歷了上世紀(jì)90年代的勞動(dòng)力密集型產(chǎn)業(yè)，二十一世紀(jì)開(kāi)始的

資本密集型產(chǎn)業(yè)升級(jí)，再到當(dāng)下的技術(shù)密集型產(chǎn)業(yè)升級(jí)之路。與之對(duì)應(yīng)的是，中

國(guó)品牌發(fā)展也經(jīng)歷了：從最初的勞動(dòng)密集加工出口為主，低成本、無(wú)品牌；到資

本密集產(chǎn)業(yè)，自主品牌開(kāi)始萌芽；再到掌握核心技術(shù)、設(shè)計(jì)能力，國(guó)產(chǎn)品牌由弱

變強(qiáng)。特別是2016年以后，隨著內(nèi)需成為主導(dǎo)，國(guó)內(nèi)市場(chǎng)消費(fèi)升級(jí)對(duì)品質(zhì)品牌

的追求進(jìn)一步推動(dòng)了國(guó)貨向更高、更強(qiáng)的品牌力發(fā)展。

圖26：大消費(fèi)各行業(yè)隨著產(chǎn)業(yè)發(fā)展相繼走向品牌崛起之路

汽車、消費(fèi)電子正處于國(guó)產(chǎn)品牌崛起變革時(shí)代，消費(fèi)升級(jí)帶來(lái)服裝、日化、

珠寶等國(guó)貨高端化發(fā)展機(jī)遇。大消費(fèi)各細(xì)分子行業(yè)中，家電、汽車、消費(fèi)電子與

制造屬性更強(qiáng)，家電行業(yè)在九十年代末率先實(shí)現(xiàn)了國(guó)產(chǎn)品牌由弱變強(qiáng)的崛起，而

汽車、智能手機(jī)當(dāng)下正處于國(guó)產(chǎn)品牌依靠品質(zhì)、技術(shù)進(jìn)步實(shí)現(xiàn)逆襲的關(guān)鍵時(shí)點(diǎn)。

另一方面，從食品飲料、輕工、零售、服裝、旅游則更注重軟實(shí)力打造，設(shè)計(jì)、

營(yíng)銷等核心能力是下一階段國(guó)產(chǎn)品牌仍需重點(diǎn)突破之處。

總結(jié)而言，本輪消費(fèi)復(fù)蘇，主要特征為高端化、品牌化結(jié)構(gòu)性復(fù)蘇，其原因

短期主要是匯率貶值、房產(chǎn)投資下降、反腐減弱邊際改善影響，而長(zhǎng)期核心驅(qū)動(dòng)

力是居民收入提升、理念變化帶動(dòng)的消費(fèi)升級(jí)。因此，短期而言，大消費(fèi)各行業(yè)

均先后不同程度受益于中高端產(chǎn)品銷量反彈；同時(shí)，長(zhǎng)期來(lái)看，消費(fèi)升級(jí)帶來(lái)的

品牌崛起，將成為中國(guó)大消費(fèi)行業(yè)穿越牛熊的最強(qiáng)動(dòng)力。

4.零售行業(yè)：消費(fèi)復(fù)蘇渠道先覺(jué)，高端百貨最為受益

2016年3季度以來(lái)，國(guó)內(nèi)零售多重?cái)?shù)據(jù)向好，全球各大品牌集團(tuán)中國(guó)區(qū)銷

售大幅反彈，零售行業(yè)弱復(fù)蘇再獲印證。我們對(duì)奢侈品行業(yè)從整體市場(chǎng)、收入、

品類、區(qū)域、渠道、品牌6大方面進(jìn)行自上而下的梳理，深入分析了全球24大

品牌公司銷售數(shù)據(jù)，我們認(rèn)為中國(guó)內(nèi)地高端消費(fèi)自2016年3季度開(kāi)始已呈現(xiàn)出

回暖趨勢(shì)，美妝與配飾品類、高端品牌出現(xiàn)結(jié)構(gòu)化復(fù)蘇態(tài)勢(shì)，線下零售渠道仍是

高端消費(fèi)的主要入口，高端消費(fèi)本土遷移為內(nèi)地百貨業(yè)帶來(lái)發(fā)展生機(jī)。

我們?cè)俅螐?qiáng)調(diào)此輪高端消費(fèi)復(fù)蘇而非全行業(yè)性好轉(zhuǎn)，零售行業(yè)高端百貨、輕奢品

牌行業(yè)龍頭最為受益，龍頭與二線企業(yè)在基本面、股價(jià)分化將繼續(xù)拉大，龍頭優(yōu)

勢(shì)進(jìn)一步凸顯，建議增持：百聯(lián)股份、鄂武商、老鳳祥、飛亞達(dá)、潮宏基等；受

益標(biāo)的：天虹商場(chǎng)、王府井、友阿股份等。

4.1.零售行業(yè)復(fù)蘇延續(xù)，可選消費(fèi)改善明顯

50家重點(diǎn)大型零售企業(yè)銷售額增幅再創(chuàng)新高，線下消費(fèi)回暖趨勢(shì)延續(xù)。2016

年9月起50家重點(diǎn)大型零售企業(yè)銷售數(shù)據(jù)連續(xù)五月正增長(zhǎng)，12月份同比增長(zhǎng)

5.1%，2017年1月份同比大幅增長(zhǎng)

金銀珠寶類零售額均實(shí)現(xiàn)同比正增長(zhǎng)。多重?cái)?shù)據(jù)相互驗(yàn)證，

步企穩(wěn)回暖、高端可選消費(fèi)率先反彈的趨勢(shì)進(jìn)一步明確。

17.8%，其中服飾類、化妝品類、日用品類、

2017年線下零售逐

圖27：50家大型零售企業(yè)銷售數(shù)據(jù)自2016年4季度開(kāi)始連續(xù)反彈

可選消費(fèi)表現(xiàn)搶眼，必須消費(fèi)保持平穩(wěn)。限額以上數(shù)據(jù)分品類來(lái)看，春節(jié)消

費(fèi)旺季下可選消費(fèi)需求旺盛，服裝(7.4%)、化妝品(11%)和金銀珠寶(4.8%)

零售額增速持續(xù)走高；必須消費(fèi)品中，糧油及食品飲料(9.1%)零售額增速平穩(wěn)

運(yùn)行，日用品(13.9%)零售額增速小幅上漲。

表1：限額以上數(shù)據(jù)，可選消費(fèi)表現(xiàn)搶眼，必須消費(fèi)保持平穩(wěn)

4.2.各大奢侈品集團(tuán)中國(guó)區(qū)銷售增速尤為顯著

分區(qū)域來(lái)看，中國(guó)地區(qū)收入高增長(zhǎng)各大集團(tuán)銷售回暖最大驅(qū)動(dòng)力。通過(guò)梳理

各大公司或品牌份額分區(qū)域收入情況，

下，中國(guó)區(qū)已成為扭轉(zhuǎn)

保持在兩位數(shù)以上。其中新生珠寶品牌

我們發(fā)現(xiàn)在歐美市場(chǎng)收入下滑明顯的情況

2016Q3頹勢(shì)的主要源泉，各大公司及品牌營(yíng)收增速大多

Pandora大中華區(qū)實(shí)現(xiàn)

120%的高增長(zhǎng)，

斯沃琪(Swatch)和Tiffany中國(guó)區(qū)收入保持兩位數(shù)增長(zhǎng)，

的SHISEIDO、CPB、NARS和IPSA等高端美妝品牌實(shí)現(xiàn)超過(guò)

美妝方面資生堂旗下

30%的增長(zhǎng)，中國(guó)大

陸消費(fèi)力道將仍是支撐奢侈品業(yè)銷售成長(zhǎng)的主要?jiǎng)幽堋?/p>

表2：各公司及品牌中國(guó)地區(qū)銷售大多保持兩位數(shù)增長(zhǎng)

分品類來(lái)看，美妝成為明星產(chǎn)品，香水成為增長(zhǎng)主力軍。根據(jù)貝恩咨詢的數(shù)

據(jù)，2012-2015年珠寶(+10%)、配飾(+10%)與服飾(6%)三大品類的復(fù)合增

速最快，但由于化妝品具有體驗(yàn)性強(qiáng)、消費(fèi)頻次高等特征未來(lái)將成為拉動(dòng)奢侈品

消費(fèi)的主要?jiǎng)恿?，從公司?xì)分品類銷售數(shù)據(jù)來(lái)看，美妝品類銷售表現(xiàn)良好，且路

威酩軒、Hermes等高端奢侈品下設(shè)香水品類的收入增速表現(xiàn)十分亮眼。

表3：美妝成為拉動(dòng)奢侈品消費(fèi)的主要?jiǎng)恿?/p>

表5：香水高增長(zhǎng)拉動(dòng)美妝品類表現(xiàn)

從渠道來(lái)看，線下零售渠道復(fù)蘇。各公司奢侈品銷售渠道一般有整體批發(fā)、

零售、品牌授權(quán)三種，其中零售為主要渠道，部分奢侈品走下神壇電商化開(kāi)發(fā)新

渠道，但由于奢侈品消費(fèi)更注重質(zhì)感與體驗(yàn)，在消費(fèi)升級(jí)的迭代下線下零售渠道

仍為主要銷售力量，2016Q3以線下銷售為主的歷峰集團(tuán)、MichaelKors和

ChristianDior三大公司零售銷售增長(zhǎng)均實(shí)現(xiàn)V型反轉(zhuǎn)。

圖28：歷峰集團(tuán)、MichaelKors和ChristianDior三大公司零售銷售增長(zhǎng)均實(shí)現(xiàn)

V型反轉(zhuǎn)

從品牌來(lái)看，輕奢結(jié)構(gòu)分化明顯，

銷售增速來(lái)看，輕奢品牌業(yè)績(jī)表現(xiàn)呈現(xiàn)出一定的差異化，但以

高端奢侈與日韓美妝最為突出。

從2016Q3

Gucci、YSL和

Chanel為代表的老牌高端奢侈品增長(zhǎng)勢(shì)頭較為良好，且隨著中國(guó)奢侈品消費(fèi)恢

復(fù)增長(zhǎng)，未來(lái)兼顧個(gè)性化與性價(jià)比的國(guó)際品牌將最為受益，根據(jù)路透社報(bào)道，

Chanel采用縮價(jià)差策略使得中國(guó)大陸的精品帶呈現(xiàn)兩位數(shù)增長(zhǎng)。相較于歐萊雅

和雅詩(shī)蘭黛等歐美品牌，日系和韓系美妝成為市場(chǎng)上最新贏家，LG生活健康旗

下的Fo、Belif、su:m47和VDL四個(gè)品牌均2016Q3均實(shí)現(xiàn)正增長(zhǎng)，資生堂下設(shè)

高端品牌CPB、IPSA等在中國(guó)區(qū)實(shí)現(xiàn)超過(guò)30%的增長(zhǎng)。

表4：輕奢結(jié)構(gòu)分化明顯，高端奢侈與日韓美妝最為突出

4.3.多因素催化，中國(guó)內(nèi)地奢侈品零售重獲生機(jī)

在多因素催化下，各大奢侈品中國(guó)業(yè)務(wù)上升趨勢(shì)顯著：1)從宏觀層面，人

民幣貶值壓力下消費(fèi)者在海外購(gòu)買(mǎi)力受到影響，加之法國(guó)、德國(guó)等地恐怖襲擊影

響下奢侈品消費(fèi)逐漸回流。2)從市場(chǎng)層面，政府與商家共同培育本土奢侈品市

場(chǎng)。首先，中國(guó)政府為提振消費(fèi)出臺(tái)了一些優(yōu)惠稅收政策，如2016年4月對(duì)海

淘海淘購(gòu)物全面征稅以打擊奢侈品的水貨交易及避稅行為，同年10月普通化妝

品取消征收消費(fèi)稅、高檔化妝品稅率從30%降到15%，均意在鼓勵(lì)消費(fèi)者國(guó)內(nèi)購(gòu)

物。其次，全球奢侈品售價(jià)趨于正?；鞔笃放撇扇】s小國(guó)內(nèi)與國(guó)外商品價(jià)差

的措施拉動(dòng)中國(guó)區(qū)銷售頗有成效。3)新零售時(shí)代線下線上平衡，奢侈品零售穩(wěn)

定運(yùn)行。過(guò)去幾年線上消費(fèi)對(duì)奢侈品產(chǎn)生了一定的分流影響，隨著網(wǎng)購(gòu)白熱化階

段已過(guò)，奢侈品線上作為補(bǔ)充渠道難以形成分流，零售渠道將進(jìn)入自然增長(zhǎng)的穩(wěn)

定狀態(tài)。再次強(qiáng)調(diào)此輪高端消費(fèi)復(fù)蘇而非全行業(yè)性好轉(zhuǎn)，高端百貨、輕奢品牌行

業(yè)龍頭最為受益，龍頭與二線企業(yè)在基本面、股價(jià)分化將繼續(xù)拉大，龍頭優(yōu)勢(shì)進(jìn)

一步凸顯。建議增持：百聯(lián)股份、鄂武商、老鳳祥、飛亞達(dá)、潮宏基等；受益標(biāo)

的：天虹商場(chǎng)、王府井、友阿股份等。

5.社服行業(yè)——酒店行業(yè)周期啟動(dòng)，中端連鎖品牌順勢(shì)而起

看好行業(yè)企穩(wěn)回升，推薦龍頭首旅酒店、錦江股份。①首旅酒店：看好和頤

和如家精選持續(xù)發(fā)力、經(jīng)濟(jì)型酒店回暖、管理層機(jī)制理順、受益國(guó)改；②錦江股

份：收購(gòu)鉑濤、維也納完善中檔市場(chǎng)布局，增厚業(yè)績(jī)，行業(yè)龍頭，并有國(guó)改預(yù)期。

5.1.供求關(guān)系好轉(zhuǎn)，出租率回升，投資周期啟動(dòng)

5.1.1.未來(lái)五年，旅游需求CAGR顯著大于酒店新增供給

政策因素致酒店行業(yè)

2011年客房需求同比增長(zhǎng)

2013年需求/供給比率見(jiàn)底后，供求關(guān)系逐漸好轉(zhuǎn)。

14.5%，自2013年跌入谷底后，14、15年需求增速均

超過(guò)供給增速?？头抗┙o增速持續(xù)下降，從2011年的7.2%減少至2015年的4.5%，

而需求增速維持穩(wěn)定，供需差持續(xù)減少。

未來(lái)5年，旅游需求CAGR將大于9%，商旅需求不低于6%。“十三五”旅游

業(yè)發(fā)展目標(biāo)是：城鄉(xiāng)居民出游人數(shù)年均增長(zhǎng)10%左右。2000-2015年，旅行社組

織的國(guó)內(nèi)過(guò)夜游客人次數(shù)從2665萬(wàn)人次增長(zhǎng)到13117萬(wàn)，CAGR13%。未來(lái)2.5

天假全面實(shí)施，游客出游天數(shù)和次數(shù)會(huì)有更大提升。

而酒店業(yè)供給CAGR5將小于3%，新增供給收縮趨勢(shì)明顯。

12個(gè)月內(nèi)新開(kāi)酒店數(shù)量為359家/-31.7%，新增客房為

截至2016年2月，

5.8萬(wàn)間/-28.8%。未來(lái)5

年內(nèi)開(kāi)業(yè)的客房數(shù)量為

前客房供給增速(

32萬(wàn)間，占現(xiàn)有客房量的

4.5%)，新增供給明顯減少。

15.9%，CAGR為3.0%。對(duì)比目

圖29：中國(guó)客房供需增速差持續(xù)減小

圖30：未來(lái)新增客房數(shù)量及建設(shè)情況

5.1.2.出租率企穩(wěn)帶動(dòng)房?jī)r(jià)回升，酒店業(yè)即將迎來(lái)復(fù)蘇

供需結(jié)構(gòu)改善，出租率企穩(wěn)。我們認(rèn)為短期內(nèi)由于供需關(guān)系向好，酒店行業(yè)

出租率已經(jīng)企穩(wěn)。政策影響見(jiàn)底后，平均出租率出現(xiàn)明顯回升，2016年11月平

均出租率為63.98%，同增1.7pct，最近12個(gè)月中，有8個(gè)月出租率出現(xiàn)同比增

長(zhǎng)。

出租率有望超60%，2017年或迎來(lái)全國(guó)平均房?jī)r(jià)范圍拐點(diǎn)。根據(jù)未來(lái)5年客

房供給預(yù)測(cè)，我們得到，2016年星級(jí)酒店平均出租率為60.5%，2017年平均出

租率為61.3%。因此，我們預(yù)計(jì)房?jī)r(jià)將在2017年左右企穩(wěn)回升。

酒店行業(yè)將迎復(fù)蘇，未來(lái)2年內(nèi)全面步入上升周期。在出租率達(dá)到59%以上

后，平均房?jī)r(jià)將隨著出租率上升而呈現(xiàn)上升趨勢(shì)，因此雖然平均房?jī)r(jià)仍在筑底，

但將在未來(lái)2年內(nèi)全面步入上升周期。在平均房?jī)r(jià)和平均出租率兩個(gè)指標(biāo)的共同

作用下，酒店行業(yè)收入即將迎來(lái)上升周期。其中機(jī)制更好的經(jīng)濟(jì)型酒店在2016

年11月已出現(xiàn)了量?jī)r(jià)齊升的態(tài)勢(shì)。

圖31：出租率同比變動(dòng)情況呈向好趨勢(shì)

圖32：酒店“投資時(shí)鐘”，中國(guó)酒店業(yè)即將迎來(lái)復(fù)蘇

5.1.3.成本壓力減小帶來(lái)業(yè)績(jī)巨大向上彈性

未來(lái)酒店成本壓力下降，高固定成本引致高業(yè)績(jī)彈性。租金成本短期內(nèi)受到

會(huì)計(jì)處理方式和商業(yè)租金下降影響，預(yù)計(jì)5年內(nèi)壓力不大；連鎖酒店通過(guò)優(yōu)秀的

信息管理和運(yùn)營(yíng)系統(tǒng)，大幅提升人工效率，人工成本率已連續(xù)19個(gè)月出現(xiàn)下跌；

酒店能耗節(jié)流初現(xiàn)成效，2016年1月到11月行業(yè)能耗成本率下降近1.32pct。

酒店固定成本占比高，固定成本率

提升6.4%。

80%。據(jù)測(cè)算，RevPAR提升1%可帶來(lái)凈利率

表5：?jiǎn)误w門(mén)店對(duì)各業(yè)績(jī)指標(biāo)對(duì)RevPAR變動(dòng)1%的彈性

5.2.中端品牌酒店發(fā)力，經(jīng)濟(jì)型酒店回暖5.2.1.加盟模式推動(dòng)中端品牌酒店連鎖化率我國(guó)高、中、低酒店品牌將調(diào)整至

3:5:2格局，中國(guó)中端市場(chǎng)占比低(

中端連鎖品牌滲透率的提升，長(zhǎng)期將調(diào)整為高中低

未來(lái)五年內(nèi)中端連鎖酒店將維持

中端酒店將在集團(tuán)酒店品牌中占比達(dá)到

10倍空間

2:4:4格局。參考美國(guó)市場(chǎng)高中低

35%)，預(yù)計(jì)短期內(nèi)維持1:3:6格局。但隨著

2:4:4。

30%以上高增速，具有10倍空間。未來(lái)，

30%，中檔品牌連鎖與經(jīng)濟(jì)型比例由1:9

提升至3:7，門(mén)店數(shù)五年內(nèi)將達(dá)1.6萬(wàn)家，較2015年1642家有10倍空間，

CAGR5=37.7%。同時(shí)相比現(xiàn)狀，RevPAR將提升5.5%，毛利率提升1.7pct。

圖33：中檔連鎖品牌將成為有限服務(wù)型酒店市場(chǎng)主要增量

圖34：中檔連鎖品牌與經(jīng)濟(jì)型連鎖品牌占比將達(dá)

3:7

相比直營(yíng)，加盟模式具有低風(fēng)險(xiǎn)、高增速、強(qiáng)盈利能力等優(yōu)勢(shì)。加盟模式下，

集團(tuán)無(wú)需承擔(dān)運(yùn)營(yíng)成本上升風(fēng)險(xiǎn)，且發(fā)展速度快，投入成本低。以如家為例，加

盟酒店占比達(dá)68%，收入占比16%，直營(yíng)增速已放緩至1.9%。其次，加盟店盈利

能力略高于直營(yíng)店，集團(tuán)和加盟商均有利可圖。

特許加盟模式推動(dòng)連鎖品牌快速擴(kuò)張，

式將繼續(xù)成為各大集團(tuán)拓展中檔市場(chǎng)首選，過(guò)去

品牌滲透率提升空間大。特許加盟模

5年中檔連鎖品牌酒店增速達(dá)

51%，而同期直營(yíng)酒店增長(zhǎng)率幾近為0。2015年品牌滲透率僅20%，大大遜色于

高檔與經(jīng)濟(jì)型酒店市場(chǎng)，提升空間較大。

表6：漢庭、如家、錦江之星加盟店與直營(yíng)店盈利能力對(duì)比

5.2.2.消費(fèi)升級(jí)疊加高運(yùn)營(yíng)效率，中端連鎖品牌乘風(fēng)而起

居民消費(fèi)升級(jí)驅(qū)動(dòng)中檔品牌崛起。①中檔酒店契合差旅住宿新標(biāo)準(zhǔn)：350-450

元區(qū)間是最優(yōu)選擇(北上400-600元)；②中檔酒店符合消費(fèi)者出游住宿新需求：

愿意為更好的體驗(yàn)支付溢價(jià)，中檔酒店性價(jià)比優(yōu)勢(shì)明顯。

高運(yùn)營(yíng)效率是中檔品牌連鎖化內(nèi)在邏輯。經(jīng)濟(jì)型VS中檔VS高星級(jí)：中檔酒

店單價(jià)是經(jīng)濟(jì)型1.6-2倍，出租率低10pct，RevPAR是其1.6倍，毛利率高14pct，

凈利潤(rùn)率高10pct；出租率較高星級(jí)高20pct，RevPAR完勝，成本節(jié)約顯著，毛

利潤(rùn)率高15pct，凈利潤(rùn)率高13pct；

表7：高檔酒店、中端酒店和經(jīng)濟(jì)型酒店盈利能力測(cè)算

5.2.3.錦江經(jīng)營(yíng)數(shù)據(jù)持續(xù)改善，驗(yàn)證經(jīng)濟(jì)型酒店回暖

錦江之星數(shù)據(jù)持續(xù)改善，低端經(jīng)濟(jì)型更為顯著。①錦江之星12月出租率

73.5%/+0.02pct，平均房?jī)r(jià)173.65元/+0.1%，RevPAR127.67元/+0.1%；其中出

租率和RevPAR增速自16年7月以來(lái)一直處于環(huán)比改善中，

長(zhǎng)。②更低端的金廣快捷酒店改善幅度更為明顯，其

10月實(shí)現(xiàn)同比正增

12月出租率同增近8pct，

RevPAR+11.2%。

5.3.投資建議與標(biāo)的：強(qiáng)者更強(qiáng)，龍頭受益

5.3.1.首旅酒店：行業(yè)復(fù)蘇疊加品牌升級(jí)，管理重心重歸主業(yè)如家高增長(zhǎng)

有望持續(xù)，發(fā)力中端、加盟。①中端品牌酒店連鎖化空間至少2倍，(華住+如家

+錦江系)龍頭已現(xiàn)。②加盟方式無(wú)成本高利潤(rùn)率擴(kuò)張。③中端酒店占比將有望

提高至30%，加盟占比提高至

新管理層帶來(lái)新氣象，

80%以上。

國(guó)企改革大有作為。

①如家CEO出任總經(jīng)理，

將帶來(lái)

戰(zhàn)略和機(jī)制重大改善。②攜程成為二股東，帶來(lái)流量?jī)?yōu)勢(shì)；核心高管持股，利益

綁定。③公司是北京市國(guó)資委員工激勵(lì)試點(diǎn)單位。

增持，目標(biāo)價(jià)32.19元?？紤]到如家業(yè)績(jī)將持續(xù)高增長(zhǎng)，維持公司2016/17

年EPS為0.43/0.84元，目標(biāo)價(jià)32.19元，對(duì)應(yīng)2017年38xPE，增持。

5.3.2.錦江股份：內(nèi)生+外延，謀中檔品牌霸主

收購(gòu)鉑濤、維也納完善中檔市場(chǎng)布局，

中高端酒店品牌，豐富和完善了錦江中檔酒店品牌內(nèi)容；

先品牌，市占率達(dá)17.8%；③收購(gòu)?fù)瓿珊?，錦江都城

占率達(dá)20%，成為中檔酒店行業(yè)龍頭。

現(xiàn)已成龍頭。

①鉑濤旗下?lián)碛宣悧鞯?/p>

②維也納為中檔市場(chǎng)領(lǐng)

+維也納+鉑濤在中檔酒店市

全品類布局完善，增持。①鉑濤、維也納并表帶動(dòng)營(yíng)收高增長(zhǎng)，但盧浮和餐

飲拖累業(yè)績(jī)；②精品酒店高盈利能力有望驅(qū)動(dòng)業(yè)績(jī)向好；③受益上海國(guó)改。維持

2016/17EPS0.71/0.82元，目標(biāo)價(jià)42.6元，對(duì)應(yīng)17年52xPE。

6.汽車行業(yè)——汽車自主品牌崛起

自主品牌汽車正在逐漸打破消費(fèi)者對(duì)其低質(zhì)低價(jià)的認(rèn)識(shí)，

華為手機(jī)在手機(jī)市場(chǎng)上的逆襲，

H、吉利汽車，受益：廣汽集團(tuán)

自主品牌快速提升市場(chǎng)份額。

車上重演。建議增持：長(zhǎng)城汽車

高質(zhì)低價(jià)正在幫助

有望在自主品牌汽

H。

6.1.汽車行業(yè)消費(fèi)升級(jí)，自主品牌搶占先機(jī)

我們認(rèn)為現(xiàn)在的汽車自主品牌市場(chǎng)和5年前的手機(jī)自主品牌市場(chǎng)類似，處于

即將爆發(fā)的時(shí)期，SUV就是爆發(fā)的風(fēng)口。中國(guó)SUV過(guò)去三年實(shí)現(xiàn)

2016年中國(guó)乘用車總計(jì)銷售2473萬(wàn)輛，其中上汽大眾銷量首次突破

輛，但僅有一款2010年上市的SUV途觀，2016年底途觀L上市。

50%復(fù)合增長(zhǎng)。

200萬(wàn)

一汽大眾2016

年銷售131萬(wàn)輛，無(wú)SUV車型。而自主品牌憑借SUV車型快速搶占市場(chǎng)，其中哈

弗H6及H2為同級(jí)別車型銷量冠軍，江淮瑞風(fēng)S3、廣汽傳祺GS4、吉利博越、長(zhǎng)

安CS75月銷均超過(guò)2萬(wàn)輛。2016年12月銷量前十名中，除大眾途觀、現(xiàn)代途

勝外，其余均為自主品牌。前二十名中僅有

我們預(yù)測(cè)汽車行業(yè)未來(lái)將出現(xiàn)類似華為這樣的國(guó)產(chǎn)國(guó)際大品牌。

7款車型為合資品牌。

華為過(guò)去四

年的凈利潤(rùn)復(fù)合增速達(dá)到33%。同期，其營(yíng)業(yè)收入復(fù)合增速達(dá)到18%。

圖35中國(guó)汽車市場(chǎng)消費(fèi)升級(jí)，SUV高速增長(zhǎng)

圖36華為手機(jī)年銷量5年間翻了36倍(單位：萬(wàn)臺(tái))

圖37中國(guó)汽車人均保有量仍低于世界平均水平，遠(yuǎn)低于發(fā)達(dá)國(guó)家

中國(guó)家庭人均家庭擁有汽車量仍低于1輛車，SUV的多功能性及外觀特

點(diǎn)，受到中國(guó)消費(fèi)者的喜愛(ài)，2016年中國(guó)SUV在乘用車占比接近40%，未來(lái)有望

超越美國(guó)，達(dá)到50%以上。

圖38中國(guó)SUV市場(chǎng)占比有望超越美國(guó)

表8合資品牌SUV車型推出緩慢，自主品牌快速反應(yīng)

6.2.自主品牌SUV崛起以質(zhì)量提升為基礎(chǔ)

自主品牌正打破人們對(duì)其低質(zhì)低價(jià)的認(rèn)識(shí)，高質(zhì)低價(jià)正在幫助其快速搶占市

場(chǎng)份額。自2014年開(kāi)始中國(guó)自主品牌汽車生產(chǎn)工藝及質(zhì)量有了長(zhǎng)足的進(jìn)步，近

2015年

三年市場(chǎng)占有率持續(xù)提升。消費(fèi)者對(duì)自主品牌的認(rèn)可程度逐漸提升，自

下半年開(kāi)始，自主品牌汽車銷量出現(xiàn)了爆發(fā)式增長(zhǎng)。我們認(rèn)為中國(guó)自主品牌汽車

有望復(fù)制手機(jī)產(chǎn)業(yè)的發(fā)展路徑。未來(lái)自主品牌將成為市場(chǎng)消費(fèi)主流。

圖39自主品牌汽車市占率持續(xù)提升

圖40自主品牌汽車銷量高速增長(zhǎng)

圖41自主品牌汽車外形與內(nèi)飾匹敵合資品牌，性價(jià)比更高

圖42自動(dòng)化水平大幅提升保障自主品牌產(chǎn)品質(zhì)量

圖43自主品牌手機(jī)已成為消費(fèi)主流，汽車有望復(fù)制

6.3.自主品牌進(jìn)入量?jī)r(jià)齊升的良性發(fā)展周期

自主品牌汽車單價(jià)由10萬(wàn)以下，逐漸提升至10-15萬(wàn)，2017年有望突

破20萬(wàn)區(qū)間。隨著制造工藝水平的提升，消費(fèi)者對(duì)自主品牌認(rèn)可程度逐漸提升，

品牌對(duì)車型價(jià)格的支撐度也在同步提升。

圖4410萬(wàn)以下市場(chǎng)空間萎縮，汽車單價(jià)提升

圖45自主品牌高端車型將于2017年上市，單價(jià)區(qū)間提升至20萬(wàn)

圖46中國(guó)豪華車占比仍較低，未來(lái)有較高上漲空間

7.輕工行業(yè)——家居品牌逆周期增長(zhǎng)

總體觀點(diǎn)：隨著消費(fèi)能力的提升和消費(fèi)主力群體的轉(zhuǎn)變，輕工消費(fèi)品正由過(guò)

去的看重高性價(jià)比、耐用性向強(qiáng)調(diào)品牌、個(gè)性化、美觀度演進(jìn)，需求層次由滿足

基本的生存和功能性需求向品質(zhì)生活需求推進(jìn)；供給端輕工制造企業(yè)也由簡(jiǎn)單的

規(guī)?；a(chǎn)、貼牌代工向設(shè)計(jì)+品牌兩端提升，通過(guò)提供高附加值服務(wù)獲取更多

產(chǎn)品溢價(jià)。地產(chǎn)政策收緊對(duì)家具銷量帶來(lái)一定沖擊，但在消費(fèi)升級(jí)的背景下龍頭

企業(yè)有望通過(guò)在滲透率、附加值以及品類上加以改進(jìn)從而實(shí)現(xiàn)逆地產(chǎn)周期的快速

增長(zhǎng)，重點(diǎn)推薦家具板塊的品牌崛起。

建議增持：喜臨門(mén)、美克家居、好萊客、索菲亞、海鷗衛(wèi)?。皇芤鏄?biāo)的：顧

家家居、曲美家居。

7.1.從公式出發(fā)，尋找家居逆周期增長(zhǎng)驅(qū)動(dòng)力

地產(chǎn)政策收緊，市場(chǎng)對(duì)后地產(chǎn)產(chǎn)業(yè)鏈的業(yè)績(jī)成長(zhǎng)性擔(dān)憂加劇。隨著各地政府

相繼出臺(tái)限購(gòu)政策，市場(chǎng)預(yù)計(jì)未來(lái)房地產(chǎn)行業(yè)的景氣度將逐漸下行。家具作為后

地產(chǎn)產(chǎn)業(yè)鏈在過(guò)去幾年維持了高速增長(zhǎng)，在地產(chǎn)調(diào)控的背景下市場(chǎng)對(duì)未來(lái)行業(yè)成

長(zhǎng)性的擔(dān)憂正在加劇。

地產(chǎn)產(chǎn)業(yè)鏈和地產(chǎn)銷售并非一一對(duì)應(yīng)，逆周期增長(zhǎng)已有先例。自2008年以

來(lái)我國(guó)地產(chǎn)銷售的波動(dòng)不斷增大，部分后地產(chǎn)產(chǎn)業(yè)鏈的龍頭企業(yè)實(shí)現(xiàn)了逆地產(chǎn)周

期的增長(zhǎng)。定制衣柜龍頭索菲亞上市來(lái)的營(yíng)收復(fù)合增速達(dá)到了48.4%，后地產(chǎn)產(chǎn)

業(yè)鏈逆地產(chǎn)周期的高速增長(zhǎng)是可以實(shí)現(xiàn)的。

估值產(chǎn)生一定影響，但對(duì)于家具行業(yè)本身的業(yè)績(jī)影響不大。

我們認(rèn)為地產(chǎn)政策收益對(duì)于家具行業(yè)

表9：2000年Q1至2016年Q3家具行業(yè)銷售額同比增速與房地產(chǎn)投資額相關(guān)性

回歸(滯后一期最相關(guān))

表10：2006年

Q1至

2016年Q3家具行業(yè)銷售額同比增速與房地產(chǎn)銷售額增速相

關(guān)性回歸(滯后五期最相關(guān))

表11：2006年

Q1至

2016年Q3家具行業(yè)銷售額同比增速與房地產(chǎn)銷售面積增速

相關(guān)性回歸(滯后二期最相關(guān))

家具和地產(chǎn)并無(wú)線性對(duì)應(yīng)。根據(jù)表中的回歸結(jié)果，國(guó)內(nèi)家具行業(yè)增速及其滯

后項(xiàng)之間均存在一定的相關(guān)性；但是模型的R-square相對(duì)較低，這表明地產(chǎn)增

速對(duì)于家具行業(yè)增速的解釋力不強(qiáng)，其他因素如宏觀的收入增長(zhǎng)、消費(fèi)者的偏好

改變、家具企業(yè)自身的品牌溢價(jià)、渠道擴(kuò)張、品類增加等難以量化的因素也會(huì)對(duì)

行業(yè)產(chǎn)生影響。

銷售收入=單品銷量×售價(jià)×產(chǎn)品種類，從公式出發(fā)尋找逆周期可能性。我

們將家具行業(yè)的發(fā)展抽象成為簡(jiǎn)單的公式，即“銷售收入=單品銷量×售價(jià)×產(chǎn)

品種類”，根據(jù)公式可以看到：地產(chǎn)政策的收緊僅為其中一個(gè)影響因素，而消費(fèi)

升級(jí)帶來(lái)的是更深層的消費(fèi)者需求的變化，從過(guò)去的耐用性、實(shí)用性轉(zhuǎn)變成更看

重美觀度和個(gè)性化，為提供客單價(jià)創(chuàng)造了客觀條件。

圖47：消費(fèi)升級(jí)是家具行業(yè)成長(zhǎng)的重要因素

7.2.家具細(xì)分行業(yè)的發(fā)展將向優(yōu)勢(shì)品牌不斷集中

7.2.1.軟體家具：市場(chǎng)份額不斷向優(yōu)勢(shì)品牌集中

消費(fèi)習(xí)慣不斷培育，

者消費(fèi)習(xí)慣的轉(zhuǎn)變，

存量市場(chǎng)替換是主要需求來(lái)源。

具備高端品牌定位、出色品質(zhì)、

隨著消費(fèi)升級(jí)以及消費(fèi)

健康理念并運(yùn)用環(huán)保新材料

的軟體家具更加滿足享受型消費(fèi)需求，預(yù)計(jì)未來(lái)更新需求將占據(jù)更多的主導(dǎo)地

位。行業(yè)龍頭企業(yè)憑借在新品類快速發(fā)力、

計(jì)將實(shí)現(xiàn)各個(gè)品類銷售收入的快速增長(zhǎng)，

不斷發(fā)力，預(yù)計(jì)盈利能力將持續(xù)提升。

產(chǎn)品結(jié)構(gòu)不斷修正等方面的優(yōu)勢(shì)，

隨著未來(lái)在渠道布局及營(yíng)銷宣傳方面的

預(yù)

床墊行業(yè)市場(chǎng)集中度低，地方性品牌憑借成本優(yōu)勢(shì)占據(jù)了很大的市場(chǎng)份額。

與美國(guó)等成熟市場(chǎng)相比，

中小地方品牌在渠道、

我國(guó)床墊業(yè)市場(chǎng)份額分散，

影響上的投入將有所減少，

隨著行業(yè)增速的放緩，

龍頭企業(yè)規(guī)模相應(yīng)推線，

預(yù)計(jì)

訂單

將會(huì)向龍頭企業(yè)集中。

重點(diǎn)推薦喜臨門(mén)：2014年以來(lái)，隨著線下、線上渠道的逐步完善，公司自主

品牌維持了高速增長(zhǎng)，

不斷增強(qiáng)。我們預(yù)計(jì)

隨著這一部分業(yè)務(wù)占比的不斷提升，公司業(yè)績(jī)的穩(wěn)定性正

2016-18年EPS為0.82/1.06/1.26元。

受益標(biāo)的：顧家家居。公司新品類處于快速發(fā)力的階段，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)不斷修正，

各品類銷售收入保持快速增長(zhǎng)，隨著渠道布局及營(yíng)銷宣傳不斷發(fā)力，未來(lái)公司的

盈利能力將持續(xù)提升。

7.2.2.成品家具：品類擴(kuò)張優(yōu)勢(shì)明顯

品牌戰(zhàn)略將滿足不同類型消費(fèi)需求。成品在家具渠道、產(chǎn)品種類更為豐富，

品類擴(kuò)張、全屋定制的優(yōu)勢(shì)較為明顯，隨著在供應(yīng)鏈、定制產(chǎn)能等領(lǐng)域的完善龍

頭企業(yè)有望恢復(fù)業(yè)績(jī)的高速增長(zhǎng)。隨著行業(yè)內(nèi)的龍頭企業(yè)在多品牌戰(zhàn)略方面的不

斷推進(jìn)，價(jià)格帶將逐步擴(kuò)大進(jìn)而帶動(dòng)客戶群體的擴(kuò)大。

重點(diǎn)推薦美克家居：

進(jìn)一步帶動(dòng)客戶群體的擴(kuò)大。

隨著美克家居多品牌戰(zhàn)略的不斷推進(jìn)，

另一方面，公司通過(guò)推動(dòng)加盟模式、

價(jià)格帶逐步拉大，

縮短交貨周期

并加速資產(chǎn)流轉(zhuǎn)實(shí)現(xiàn)盈利能力的提升，我們預(yù)計(jì)2016-18年EPS為

0.57/0.73/0.92元。

受益標(biāo)的：曲美家居。

7.2.3.定制家具：市場(chǎng)滲透率提升將帶動(dòng)行業(yè)高速增長(zhǎng)。

隨著喜愛(ài)個(gè)性美觀的年輕一代成為消費(fèi)主力，定制家具的滲透率有望進(jìn)一步

提升，預(yù)計(jì)未來(lái)定制行業(yè)將繼續(xù)維持高速增長(zhǎng)。

面的不斷投入，將充分獲取消費(fèi)者對(duì)于家具產(chǎn)品的品牌忠誠(chéng)度，

擴(kuò)張，預(yù)計(jì)將迎來(lái)穩(wěn)步增長(zhǎng)。

重點(diǎn)推薦好萊客：渠道方面，公司借助資本優(yōu)勢(shì)逐步完成全國(guó)性渠道布局，

完善從設(shè)計(jì)、生產(chǎn)、安裝到售后服務(wù)的一體化服務(wù)，而天貓、京東等線上渠道對(duì)

線下門(mén)店形成了良好的補(bǔ)充。品類擴(kuò)張方面，

行業(yè)內(nèi)公司憑借在品牌構(gòu)建等方

借助渠道的持續(xù)

在原有整體衣柜單品的基礎(chǔ)上公司

布局全屋產(chǎn)品研發(fā)配套，有效提升客單價(jià)，穩(wěn)步推進(jìn)“全屋原態(tài)定制”的大家居

發(fā)展戰(zhàn)略。我們預(yù)計(jì)

重點(diǎn)推薦索菲亞：

2016-18年EPS為0.78/1.17/1.75元。

線下線上渠道的訂單放量疊加客單價(jià)提高，

公司營(yíng)收不斷

提升；隨著營(yíng)銷供應(yīng)鏈自動(dòng)化提升及產(chǎn)能不斷拓展，

規(guī)模效應(yīng)帶來(lái)公司的毛利率進(jìn)一步改善，

原材料利用率提升、生產(chǎn)的

盈利能力不斷提升，公司龍頭地位不斷

鞏固。我們預(yù)計(jì)2016-18年EPS為1.41/1.92/2.54元。

7.2.4.整裝衛(wèi)?。禾幱诔砷L(zhǎng)初期，有望在B2B領(lǐng)域率先發(fā)力

整裝衛(wèi)浴在國(guó)外發(fā)展相對(duì)成熟，在國(guó)內(nèi)仍然處于發(fā)展的初級(jí)階段。我們預(yù)計(jì)

整裝衛(wèi)浴的滲透將從新房開(kāi)始，

進(jìn)以及消費(fèi)者消費(fèi)觀念的轉(zhuǎn)變，

有望在B2B市場(chǎng)率先發(fā)力，

B2C市場(chǎng)也將逐步興起。

隨著住宅工業(yè)化的推

重點(diǎn)推薦海鷗衛(wèi)?。?/p>

隨著定增項(xiàng)目進(jìn)程不斷推進(jìn)，公司產(chǎn)業(yè)鏈將從部件生產(chǎn)

延伸到定制整裝衛(wèi)浴服務(wù)，

為未來(lái)進(jìn)軍定制家居市場(chǎng)奠定基礎(chǔ)。通過(guò)與家裝建材

線上龍頭齊家網(wǎng)的戰(zhàn)略合作，

推動(dòng)銷售渠道O2O整合并建立線上營(yíng)銷優(yōu)勢(shì)；

公司

憑借資金優(yōu)勢(shì)擴(kuò)張線下實(shí)體店鋪，雙方共享千億市場(chǎng)。我們預(yù)計(jì)2016-18年EPS

為0.18/0.25/0.33元。

8.醫(yī)藥行業(yè)——醫(yī)療健康消費(fèi)升級(jí)，OTC品牌崛起

8.1.醫(yī)療健康消費(fèi)升級(jí)，OTC品牌崛起

8.1.1.選擇健康，提升生活品質(zhì)

醫(yī)療健康是消費(fèi)升級(jí)的重要增量，

更長(zhǎng)，活的更好，成為消費(fèi)者選擇的重要方向。

在滿足基本衣食住行的基礎(chǔ)上，

世界銀行數(shù)據(jù)顯示，

如何活的

2004到2014

年，中國(guó)人均醫(yī)療健康支出由583元增加到2581元，醫(yī)療健康支出在GDP中的

比重由1.8%增加到3.1%。

圖48：我國(guó)人均醫(yī)療健康支出及增速

圖49：醫(yī)療健康支出是未來(lái)消費(fèi)支出重要方向

圖51：OTC市場(chǎng)保持穩(wěn)定增長(zhǎng)

8.1.2.非處方藥市場(chǎng)：消費(fèi)屬性強(qiáng)，大市場(chǎng)孕育大品牌

在醫(yī)療健康支出中，部分屬于基本醫(yī)療范疇，醫(yī)生決策占主導(dǎo)，藥品品牌的

選擇具有較強(qiáng)的專業(yè)性，個(gè)人選擇影響較小，消費(fèi)屬性弱。醫(yī)院渠道之外的藥店

渠道，以非處方藥(以下簡(jiǎn)稱OTC)為主，消費(fèi)者自主選擇，呈現(xiàn)更強(qiáng)的消費(fèi)屬

性。

據(jù)CFDA南方所數(shù)據(jù)，2014年藥店終端的市場(chǎng)銷售規(guī)模為2828億元，同比

增長(zhǎng)10.56%，預(yù)計(jì)OTC產(chǎn)品占比80%。考慮部分城市醫(yī)院及第三方渠道，全國(guó)整

體OTC市場(chǎng)總量約2054億元。

圖50：藥店零售端醫(yī)藥市場(chǎng)增長(zhǎng)穩(wěn)定

中國(guó)巨大的OTC市場(chǎng)孕育著眾多大品種，一個(gè)或多個(gè)大品種又成就一大品

牌。

表12：2015年零售藥店銷售額超20億的大品種

8.2.非處方藥市場(chǎng)的消費(fèi)升級(jí)路徑

相對(duì)于服裝、化妝品等新產(chǎn)品不斷更新的消費(fèi)行業(yè)，藥品消費(fèi)市場(chǎng)更為穩(wěn)定，

2014新增OTC品種僅35個(gè)，消費(fèi)升級(jí)主要來(lái)自以下三個(gè)路徑：1)品牌化推動(dòng)

消費(fèi)檔次提升；2)利用資源優(yōu)勢(shì)主動(dòng)提價(jià)；3)創(chuàng)新產(chǎn)品，新開(kāi)辟高端需求。

8.2.1.產(chǎn)品系列品牌化

OTC市場(chǎng)品類較多，截至2014年年底，OTC品種共4630個(gè)，品牌集中度低，

但營(yíng)銷環(huán)境轉(zhuǎn)變，優(yōu)勢(shì)正逐步向大品牌集中。整體來(lái)看，起，產(chǎn)品系列不斷完善，低端非品牌被擠壓，逐步退出。

營(yíng)銷門(mén)檻提升，馬太效應(yīng)凸顯。

OTC市場(chǎng)中，大品牌崛

OTC營(yíng)銷推廣需要廣告投入和渠道管理的雙

重配合，營(yíng)銷環(huán)境轉(zhuǎn)變，要求企業(yè)增加投入。兩方面要素都是大企業(yè)大品牌占據(jù)

優(yōu)勢(shì)。典型代表如華潤(rùn)三九，公司的家庭用藥系列以“999”為主品牌，持續(xù)廣

告營(yíng)銷奠定市場(chǎng)優(yōu)勢(shì)，再通過(guò)研發(fā)和收購(gòu)，不斷完善產(chǎn)品系列。

圖52：999全系列家庭用藥

以華潤(rùn)三九在胃腸道用藥的布局為例，公司原有產(chǎn)品主要是三九胃泰顆粒，

2011年公司并購(gòu)合肥神鹿和本溪三藥后，新增溫胃舒、養(yǎng)胃舒和氣滯胃痛顆粒3

個(gè)品種，品種系列擴(kuò)展至

體品牌進(jìn)行推廣，帶動(dòng)新增品種快速增長(zhǎng)。

4個(gè)。整合階段，公司統(tǒng)一包裝，并以“三九胃泰”整

圖53：華潤(rùn)三九胃腸道用藥系列化

8.2.2.掌控資源，主動(dòng)提價(jià)推動(dòng)升級(jí)

擁有稀缺資源的品牌企業(yè)主動(dòng)提價(jià)引導(dǎo)消費(fèi)升級(jí)，例如東阿阿膠和片仔癀。

其中東阿阿膠的阿膠塊價(jià)格從2005年不足200元/kg提高至目前超過(guò)

/kg，片仔癀價(jià)格從2009年的320元/粒提至目前500元/粒。

3000元

圖54：阿膠塊價(jià)格持續(xù)提升

圖55：片仔癀價(jià)格達(dá)到500元/粒

東阿阿膠與人參、鹿茸并稱為中藥三寶，在過(guò)去幾百元的價(jià)格下，東阿膠的

價(jià)格定位難以體現(xiàn)資源的稀缺性，即使目前單價(jià)已提升3000元/kg以上，對(duì)比

人參等其他高端滋補(bǔ)品，東阿阿膠仍有較大的提價(jià)空間。

圖56：東阿阿膠與其他高端滋補(bǔ)品單價(jià)比較

東阿阿膠主動(dòng)提價(jià)首先來(lái)自上游資源的有效控制。從原料供給來(lái)看，阿膠主

要原料為驢皮，因?yàn)轲B(yǎng)驢的經(jīng)濟(jì)效益低，存欄量逐年下降，驢皮資源日益稀缺。

東阿阿膠通過(guò)自建養(yǎng)驢基地和采購(gòu)商合作，掌握上游驢皮資源。

圖57：阿膠主要原料藥驢皮資源呈減少趨勢(shì)

圖58：驢皮價(jià)格快速上漲

營(yíng)銷上，東阿阿膠定位“滋補(bǔ)國(guó)寶”，通過(guò)《甄嬛傳》等影視劇植入，向消

費(fèi)者傳遞阿膠自古就是皇家貢品的產(chǎn)品概念，提升產(chǎn)品在滋補(bǔ)類中藥的地位。

圖59：東阿阿膠通過(guò)廣告植入提升品牌影響力

8.2.3.產(chǎn)品創(chuàng)新,開(kāi)辟高端市場(chǎng)

針對(duì)更為細(xì)分市場(chǎng)，企業(yè)通過(guò)產(chǎn)品不斷創(chuàng)新延伸，發(fā)掘新需求。以云南白藥

為典型代表，在傷科領(lǐng)域，公司在云南白藥散劑基礎(chǔ)上延伸開(kāi)發(fā)出氣霧劑、貼膏、

創(chuàng)可貼等衍生產(chǎn)品。

圖60：云南白藥傷科系列新劑型新產(chǎn)品不斷推出

云南白藥產(chǎn)品的創(chuàng)新延伸，實(shí)現(xiàn)了傷科治療需求進(jìn)一步升級(jí)。以云南白藥氣

霧劑為例，傳統(tǒng)白藥散劑和膠囊主要功能定位是止血化瘀，面向人群較為狹窄，

主要是工傷人員。

劑使用方便，

云南白藥氣霧劑的推出，

定位面向運(yùn)動(dòng)前后肌肉酸痛人群，

則是功能定位的重大突破，

消費(fèi)人群大幅擴(kuò)大，

首先氣霧

同時(shí)產(chǎn)品形

象轉(zhuǎn)變，

規(guī)模已超過(guò)

價(jià)格定位也得以提高。

10億元。

經(jīng)過(guò)多年的市場(chǎng)重點(diǎn)培育，

云南白藥氣霧劑收入

表13:氣霧劑和貼膏價(jià)格高于膠囊價(jià)格

在日化領(lǐng)域，2006年公司推出云南白藥牙膏，進(jìn)入競(jìng)爭(zhēng)激烈的牙膏市場(chǎng)。

在此之前，牙膏細(xì)分市場(chǎng)以美白防蛀和口氣清新為主，公司利用云南白藥功能優(yōu)

勢(shì)，新開(kāi)辟護(hù)齦止血的細(xì)分市場(chǎng)，引導(dǎo)消費(fèi)轉(zhuǎn)變升級(jí)。

圖61：護(hù)齦止血成為近年來(lái)增長(zhǎng)最快的細(xì)分領(lǐng)域

在價(jià)格定位上，在云南白藥牙膏之前，除了抗過(guò)敏定位的舒適達(dá)之外，其他

牙膏的價(jià)格普遍較低。云南白藥的高定價(jià)策略，避開(kāi)了中低端市場(chǎng)的激烈競(jìng)爭(zhēng)，

在高端市場(chǎng)單一做大。目前云南白藥牙膏收入已超過(guò)35億元，市場(chǎng)份額第二位。

云南白藥牙膏的快速增長(zhǎng)也帶動(dòng)了整個(gè)牙膏市場(chǎng)的消費(fèi)升級(jí)，寶潔和日本獅王也

相繼推出高端產(chǎn)品。

表14：云南白藥牙膏處于價(jià)格高端

8.3.聚焦大品牌，把握消費(fèi)升級(jí)機(jī)遇

在OTC市場(chǎng)中，掌握資源的大品牌企業(yè)占據(jù)優(yōu)勢(shì)，更能把握消費(fèi)升級(jí)機(jī)遇。

三種消費(fèi)升級(jí)的路徑中，我們看好以下企業(yè)的投資機(jī)會(huì)：

1)產(chǎn)品創(chuàng)新延伸：云南白藥推出女性衛(wèi)生巾、護(hù)理液等新產(chǎn)品，開(kāi)辟女性

健康護(hù)理的高端市場(chǎng)，推動(dòng)云南白藥品牌向大健康領(lǐng)域拓展延伸；東阿阿膠推出

桃花姬阿膠糕，開(kāi)發(fā)高端滋補(bǔ)美顏類食品市場(chǎng)；

2)資源價(jià)值回歸：東阿阿膠推動(dòng)阿膠塊的持續(xù)提價(jià)，消費(fèi)定位提升至高端

滋補(bǔ)品，同時(shí)通過(guò)影視廣告植入、免費(fèi)熬膠等營(yíng)銷活動(dòng)提升阿膠在滋補(bǔ)類產(chǎn)品中

的地位。片仔癀推動(dòng)片仔癀價(jià)格提升，會(huì)員制管理提高品牌認(rèn)同度。

3)做大品牌，豐富產(chǎn)品：華潤(rùn)三九構(gòu)建“999”全家庭用藥系列，以大品牌

為基礎(chǔ)逐步完善細(xì)分品類?？ㄋ帢I(yè)以“小葵花”為主品牌，完善兒童用藥系列。

8.3.1.云南白藥：股權(quán)激勵(lì)突破，繼續(xù)創(chuàng)新突破

公司優(yōu)秀的管理能力在過(guò)去業(yè)績(jī)成長(zhǎng)中已得到充分驗(yàn)證，

優(yōu)勢(shì)和渠道資源。隨著集團(tuán)混改逐步落地，

管理層激勵(lì)優(yōu)化，

也積累深厚的品牌

有望帶來(lái)經(jīng)營(yíng)活力

的進(jìn)一步提升。新產(chǎn)品方面，公司目前在藥品、日化健康和中藥材資源領(lǐng)域，公

司都有豐富的儲(chǔ)備，

持靜態(tài)盈利預(yù)測(cè)

未來(lái)有望進(jìn)一步推進(jìn)大健康