廣州市民營(yíng)科技企業(yè)融資需求實(shí)證分析

廣州市民營(yíng)科技企業(yè)融資需求實(shí)證分析

一民營(yíng)科技企業(yè)融資方式分析任何企業(yè)的成立、生存和發(fā)展，都必須以投入、保持和再投入一定的資金為前提，民營(yíng)科技企業(yè)也不例外。資金作為一種特殊資源，具有引導(dǎo)和配置其他資源的作用，特別是在市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)條件下，資源的使用是有償?shù)模渌Y源只有經(jīng)過(guò)與資金的交換才能投入生產(chǎn)。因此，企業(yè)融資的過(guò)程實(shí)質(zhì)也是一種以資金供求形式表現(xiàn)出來(lái)的資源配置過(guò)程，即企業(yè)能否獲得資金，以何種形式、何種渠道取得資金。企業(yè)融資是為了滿足企業(yè)發(fā)展對(duì)資本的需求，依據(jù)企業(yè)的不同類(lèi)型和成長(zhǎng)階段，企業(yè)的融資需求和成本選擇希求最有效地把握因信息不對(duì)稱而導(dǎo)致的融資方式的進(jìn)程，最終實(shí)現(xiàn)企業(yè)融資和投資者投資之間的博弈均衡。對(duì)于民營(yíng)科技企業(yè)來(lái)說(shuō)，其融資問(wèn)題的實(shí)質(zhì)就是要找到適用于不同類(lèi)型和成長(zhǎng)階段企業(yè)融資需求特征并能有效降低企業(yè)與投資者的信息不對(duì)稱程度的融資方式和手段。融資方式按照不同的分類(lèi)標(biāo)準(zhǔn)有不同的劃分形式，常見(jiàn)的分類(lèi)有：（1）按資金來(lái)源不同可以分為內(nèi)源融資和外源融資。內(nèi)源融資包括企業(yè)所有者出資、經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)留成以及折舊；外源融資包括銀行貸款、債券融資、股票融資等。（2）按資金屬性不同可分為債權(quán)融資和權(quán)益性融資。權(quán)益性融資和債權(quán)融資的比較主要體現(xiàn)在承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)機(jī)制上，權(quán)益性融資實(shí)行按利分紅，風(fēng)險(xiǎn)共擔(dān)，利益共享；債權(quán)融資要求固定的利息回報(bào)，但企業(yè)資不抵債時(shí)，除了承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)損失外，企業(yè)控制權(quán)也要受到威脅。（3）按金融組織的性質(zhì)還可分為正規(guī)金融機(jī)構(gòu)融資和非正規(guī)融資。非正規(guī)融資對(duì)企業(yè)信息公開(kāi)的要求相對(duì)低，但融資成本高（民間的高利率借貸），對(duì)抵押品一般也沒(méi)有要求；正規(guī)金融機(jī)構(gòu)融資對(duì)信息公開(kāi)要求高，對(duì)抵押品也有很高的要求，但融資成本較低，而且正規(guī)金融機(jī)構(gòu)融資可以使借款企業(yè)利用法律來(lái)保護(hù)自己的利益，而這一點(diǎn)是非正規(guī)融資無(wú)法提供的。本文的論述主要按照資金來(lái)源標(biāo)準(zhǔn)對(duì)企業(yè)的融資結(jié)構(gòu)來(lái)進(jìn)行分析。調(diào)查問(wèn)卷中將內(nèi)源融資細(xì)分為：公司自有資金積累和所有者再投入；外源融資分為：金融機(jī)構(gòu)貸款、民間借貸、風(fēng)險(xiǎn)資金、政策性扶持資金、上市融資、債券融資、融資租賃、其他商業(yè)資金等。首先，內(nèi)源性融資是指企業(yè)通過(guò)自身經(jīng)濟(jì)活動(dòng)獲得資金，并將其用來(lái)滿足企業(yè)投資、經(jīng)營(yíng)等融資需要。它的資金來(lái)源主要是企業(yè)留存收益、折舊基金、更新改造基金、新產(chǎn)品開(kāi)發(fā)基金、累計(jì)未付的工資或應(yīng)付賬款等。其中，發(fā)行股票增加的實(shí)收資本也屬于內(nèi)源融資的范疇。因此，內(nèi)源性融資能力的大小取決于企業(yè)的利潤(rùn)水平、凈資產(chǎn)規(guī)模和投資者預(yù)期等因素。此外，內(nèi)源融資對(duì)信息公開(kāi)要求的程度最低，信息可以完全封閉在企業(yè)內(nèi)部，融資成本也最低，沒(méi)有利息和分紅的要求，但企業(yè)主承擔(dān)的風(fēng)險(xiǎn)是最大的，當(dāng)投資失敗，所有損失將由企業(yè)主承擔(dān)。其次，外源性融資分為直接融資和間接融資。直接融資主要是通過(guò)債券和股票進(jìn)行的融資活動(dòng)，具有直接性、長(zhǎng)期性、不可逆性和流通性的特點(diǎn)。在間接融資的情況下，資金盈余部門(mén)購(gòu)買(mǎi)金融機(jī)構(gòu)的間接證券或者通過(guò)儲(chǔ)蓄，資金由此流入金融機(jī)構(gòu)；金融機(jī)構(gòu)再購(gòu)買(mǎi)資金短缺部門(mén)的直接證券或通過(guò)貸款，資金最終流入企業(yè)。因此，選擇內(nèi)源融資還是選擇外源融資，一方面取決于企業(yè)的自身發(fā)展的目標(biāo)和特點(diǎn)，另一方面也取決于兩種融資方式的成本和風(fēng)險(xiǎn)。對(duì)于一個(gè)正常發(fā)展的企業(yè)，兩者之間的選擇實(shí)質(zhì)是一個(gè)循環(huán)的“否定之否定”過(guò)程。在不同的發(fā)展階段，選擇各有側(cè)重。在企業(yè)成立之初，由于企業(yè)難以獲得外部資金或者很難承擔(dān)得起負(fù)債的高額成本，一般都是依靠?jī)?nèi)源融資來(lái)解決企業(yè)的資金需求問(wèn)題；當(dāng)企業(yè)發(fā)展到一定規(guī)模時(shí)，內(nèi)源融資已不能夠滿足企業(yè)的資金需求，此時(shí)，企業(yè)必須尋求外部渠道進(jìn)行融資，在外源融資渠道中，優(yōu)先采用間接融資，其次采用直接融資；在直接融資中優(yōu)先采用債券方式而后采用股權(quán)融資方式。二廣州市民營(yíng)科技企業(yè)資金需求現(xiàn)狀在本次受訪的100家樣本企業(yè)中，36%認(rèn)為“資金短缺和融資渠道不暢、資金來(lái)源單一”，成為制約企業(yè)進(jìn)一步發(fā)展的主要障礙；“市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)激烈”（25.3%）次之；“政策環(huán)境不理想”（13.7%）居第三位；接著是“內(nèi)部管理不科學(xué)”占3.7%。反而，一直被視為科技企業(yè)發(fā)展的重要因素“人才”問(wèn)題，只有9.7%的企業(yè)將“人才缺乏”視為其發(fā)展的主要障礙，遠(yuǎn)遠(yuǎn)落后于第一位障礙因素（36%）?？梢?jiàn)，“資金缺乏、融資渠道不暢”已經(jīng)超過(guò)“人才”問(wèn)題，成為多數(shù)廣州民營(yíng)科技企業(yè)目前面臨的困難，也是困擾它們發(fā)展的主要絆腳石。在對(duì)資金需求程度的調(diào)查、受訪的100家企業(yè)中，有5%的樣本企業(yè)認(rèn)為目前“有很大資金缺口，急需融資”；55%認(rèn)為“有資金缺口，需要融資”；而40%的企業(yè)認(rèn)為自身暫時(shí)“沒(méi)有資金缺口，無(wú)需融資”（這里融資是指“外源性融資”）。換句話說(shuō)，有60%的企業(yè)認(rèn)為自身存在資金缺口，需要融資，并且這直接影響到企業(yè)的發(fā)展。盡管有40%的企業(yè)選擇了“沒(méi)有資金缺口，無(wú)需外源融資”，但是這并不代表企業(yè)對(duì)資金沒(méi)有需求，而是內(nèi)源融資已經(jīng)能滿足，對(duì)外源融資需求不強(qiáng)，這方面論述將在下一節(jié)中詳細(xì)展開(kāi)。問(wèn)卷數(shù)據(jù)顯示：在2005年所得資金結(jié)構(gòu)中（復(fù)選題，數(shù)字為應(yīng)答企業(yè)占總應(yīng)答企業(yè)數(shù)99家的百分比），99.8%有創(chuàng)辦者自有資金投入，而且投入比重高達(dá)總體融資結(jié)構(gòu)的80%以上，其中，72.7%企業(yè)選擇了自有資金投入比例高達(dá)100%。相對(duì)而言，其他資金的投入比例就很小，具體而言，民間借貸占7%、銀行貸款占10%、政府扶持資金占12%、其他資金投入占6%（包括其他金融機(jī)構(gòu)和其他渠道），但風(fēng)險(xiǎn)投資、上市等項(xiàng)目應(yīng)答企業(yè)數(shù)為零。而且在“目前主要依賴的資金來(lái)源”回答結(jié)果（表1）進(jìn)一步印證了企業(yè)的資金結(jié)構(gòu)：企業(yè)自有資金積累（含利潤(rùn)留成）和所有者再投入超過(guò)70%，其他資金來(lái)源方式份額很少，平均不到5%，風(fēng)險(xiǎn)投資和上市融資分別只有2.1%和0.5%。表1企業(yè)目前主要依賴的資金來(lái)源（復(fù)選題）在針對(duì)上市融資、創(chuàng)業(yè)投資機(jī)構(gòu)投資、申請(qǐng)政策性扶持資金的調(diào)查（復(fù)選題）中，75%的企業(yè)目前尚無(wú)上市打算；獲得專業(yè)投資機(jī)構(gòu)投資的僅占全樣本的12%，有30%的企業(yè)申請(qǐng)了政策性扶持資金。在申請(qǐng)了政策性扶植資金的企業(yè)（30%）中有20%來(lái)自于政策性專項(xiàng)撥款，剩下的10%分別是財(cái)政貸款（3%）和地方政府優(yōu)惠貸款（7%）。此外，獲得政府相關(guān)項(xiàng)目基金的有36%。目前廣州市的民營(yíng)科技企業(yè)大多數(shù)處于初步發(fā)展期，受到自身的種種因素和外部環(huán)境、政策的制約，融資渠道單一。但是從對(duì)他們的未來(lái)發(fā)展的融資偏好（表2）中，不難發(fā)現(xiàn)排列前三位分別是銀行或信用社貸款（28.4%）、創(chuàng)業(yè)投資資金（27.0%）、政策性貸款（19.6%）。說(shuō)明了，除了內(nèi)源融資外，民營(yíng)科技企業(yè)隨著自身規(guī)模的進(jìn)一步擴(kuò)大，對(duì)外源融資的需求將逐步加大。表2企業(yè)未來(lái)的外源融資偏好調(diào)查充分說(shuō)明：廣州市絕大部分民營(yíng)科技企業(yè)更多地依賴內(nèi)源融資，由于企業(yè)一般建立的時(shí)間短，缺乏外源融資所需的信用記錄和合格的財(cái)務(wù)報(bào)表，信用保證能力也差，難以得到外部投資者和銀行的信任，因此只能主要依靠業(yè)主出資和企業(yè)的內(nèi)部積累來(lái)發(fā)展。內(nèi)源融資成為促進(jìn)民營(yíng)科技企業(yè)發(fā)展的基礎(chǔ)性資金。企業(yè)所有者提供了大部分的資金，政府扶持、銀行貸款次之，而靠風(fēng)險(xiǎn)投資資金、商業(yè)資金、上市融資的幾乎很少；融資渠道依然比較傳統(tǒng)，間接融資方式單一，資本市場(chǎng)由于其先天定位對(duì)所有制歧視的缺陷，再加上對(duì)股票發(fā)行額度和上市公司選擇受到規(guī)模的限制，眾多民營(yíng)企業(yè)尤其是中小企業(yè)被擋在資本市場(chǎng)之外。[1]這些情況正好與四年前由廣州市發(fā)展計(jì)劃委員會(huì)、廣州市委政策研究室、廣州市政府研究室、廣州市工商局、廣州市工商業(yè)聯(lián)合會(huì)、華南理工大學(xué)工商管理學(xué)院、廣州市經(jīng)濟(jì)研究院共同組織的《2002年廣州市民營(yíng)企業(yè)發(fā)展?fàn)顩r問(wèn)卷調(diào)查》調(diào)查結(jié)果基本一致。而且，從提高融資效率的角度出發(fā)，民營(yíng)科技企業(yè)融資順序也應(yīng)該是先內(nèi)源融資，再間接融資，最后才是直接融資。這也遵循了西方融資順序的“啄食理論”。在發(fā)達(dá)國(guó)家，內(nèi)源融資也是企業(yè)首選的融資方式，是企業(yè)最重要的資金來(lái)源。留存收益在各國(guó)均是占主導(dǎo)地位的融資方式。美國(guó)經(jīng)濟(jì)學(xué)家Berger根據(jù)美國(guó)“全國(guó)中小企業(yè)金融抽樣調(diào)查”（NSSBF）的基本數(shù)據(jù)，按美國(guó)中小企業(yè)管理局的企業(yè)規(guī)模劃分標(biāo)準(zhǔn)對(duì)中小企業(yè)的融資結(jié)構(gòu)所作的整理表明，在外源融資方式的選擇上，中小企業(yè)更加依賴債務(wù)融資，在債務(wù)融資中又主要依賴來(lái)自銀行等金融機(jī)構(gòu)的貸款。商業(yè)銀行的貸款在大部分國(guó)家成為中小企業(yè)債務(wù)融資的主要來(lái)源。不僅在日本、德國(guó)等具有銀行主導(dǎo)型金融體系的國(guó)家中，銀行貸款滿足了中小企業(yè)主要的外部資金需求，而且在美國(guó)、英國(guó)等以證券市場(chǎng)為主導(dǎo)的國(guó)家中，由于大多數(shù)中小企業(yè)難以在公開(kāi)市場(chǎng)上發(fā)行股票和債券，也必須主要依賴商業(yè)銀行獲得外部資金。這一點(diǎn)已經(jīng)被國(guó)外學(xué)者Cole，WolkenandWoodburn（1996）的實(shí)證檢驗(yàn)所證明。三樣本企業(yè)融資需求實(shí)證分析（一）按調(diào)查地區(qū)劃分的資金需求情況本次抽樣調(diào)查的地區(qū)主要分布在廣州市的海珠區(qū)、越秀區(qū)（黃花崗）、天河區(qū)，這三個(gè)地區(qū)也是廣州市民營(yíng)科技企業(yè)主要集中地，調(diào)查的企業(yè)類(lèi)型及分布情況如圖1所示。而且樣本顯示在這三個(gè)地區(qū)民營(yíng)科技企業(yè)的分布比較平均，依次是31%、37%、32%，調(diào)查數(shù)據(jù)具有統(tǒng)計(jì)意義。按照企業(yè)類(lèi)型分，海珠區(qū)主要是有限責(zé)任企業(yè)和私營(yíng)企業(yè)共占了26%，企業(yè)類(lèi)型比較單一；天河區(qū)的私營(yíng)企業(yè)占18%，有限責(zé)任企業(yè)次之占14%；黃花崗園區(qū)主要是有限責(zé)任企業(yè)占16%，私營(yíng)企業(yè)占12%。在這些企業(yè)里面，從事電子與信息技術(shù)業(yè)的企業(yè)占40%，軟件業(yè)占19%。這三個(gè)區(qū)的民營(yíng)科技企業(yè)成立的年份普遍都比較晚，2000年后成立的企業(yè)就占了總體的84%；2004年后成立的企業(yè)主要分布在海珠區(qū)和黃花崗園區(qū)，分別占了10%和22%，相比于天河區(qū)而言，海珠區(qū)科技園和黃花崗科技園屬于新興的園區(qū)，園內(nèi)的企業(yè)也較年輕，絕大部分企業(yè)處于起步階段。由于地區(qū)間發(fā)展的歷史和園區(qū)服務(wù)條件的差異，我們重點(diǎn)研究這些差異對(duì)民營(yíng)科技企業(yè)的資金需求產(chǎn)生的影響。圖1企業(yè)類(lèi)型及分布廣州市民營(yíng)科技企業(yè)正處于良好的發(fā)展態(tài)勢(shì)，但是資金問(wèn)題仍然是困擾他們繼續(xù)發(fā)展的主要障礙。調(diào)查結(jié)果顯示，第一位發(fā)展障礙中有35%的企業(yè)選擇了“資金短缺”、28%的企業(yè)選擇了“市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)激烈”；第二位發(fā)展障礙的選擇中有27%的企業(yè)選擇了“融資渠道不暢，資金來(lái)源單一”，25%的企業(yè)選擇了“市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)激烈”；在第三位發(fā)展障礙中23%的企業(yè)選擇了“市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)激烈”、21%的企業(yè)選擇了“政策環(huán)境不理想”?？梢钥吹?，排在前兩位的發(fā)展障礙仍然是關(guān)于資金問(wèn)題，而市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)激烈次之。天河區(qū)是最早發(fā)展起來(lái)的科技企業(yè)集中地區(qū)，園區(qū)的配套建設(shè)相對(duì)于其余兩個(gè)園區(qū)而言更加完善，企業(yè)更趨于成熟，屬于種子期和初創(chuàng)期的企業(yè)僅有3%、初步發(fā)展期的占22%、高速發(fā)展期以上的占12%。其他的兩個(gè)園區(qū)發(fā)展程度不及天河區(qū)。從企業(yè)目前依靠的資金來(lái)源（圖2）也可以看到：三個(gè)地區(qū)的民營(yíng)科技企業(yè)都是主要靠?jī)?nèi)源融資，依次為21.4%、25.3%、25.3%，但是天河區(qū)的企業(yè)外源融資渠道明顯相對(duì)發(fā)達(dá)，資金來(lái)源除了以銀行為主的金融機(jī)構(gòu)貸款外，還有民間借款（3.2%），風(fēng)險(xiǎn)投資（1.1%），政策扶植資金（1.1%）、政府資助（2.7%）、其他商業(yè)資金（2.2%）。但從企業(yè)未來(lái)外源融資偏好調(diào)查中（圖3）看出，天河區(qū)依然保持傳統(tǒng)偏好，側(cè)重以銀行為主的金融機(jī)構(gòu)貸款和創(chuàng)業(yè)投資基金，而海珠區(qū)和黃花崗地區(qū)更凸顯其新興園區(qū)的特點(diǎn)，對(duì)外融資不局限在間接融資上，也選擇直接融資渠道如債券市場(chǎng)、股票市場(chǎng)、私募股權(quán)融資等。圖2企業(yè)目前資金來(lái)源情況（復(fù)選題）圖3企業(yè)未來(lái)外源融資偏好（復(fù)選題）（二）按行業(yè)劃分的資金需求情況我們?cè)谡{(diào)查中將民營(yíng)科技企業(yè)主要?jiǎng)澐譃椋弘娮优c信息、生物與醫(yī)藥、新材料、光機(jī)電一體化、新能源與高效節(jié)能、環(huán)境保護(hù)、軟件等。在受訪的100家企業(yè)中，40%屬于電子與信息產(chǎn)業(yè)，軟件業(yè)次之占19%，這兩個(gè)行業(yè)也是產(chǎn)生技工貿(mào)收入最多的行業(yè)；新材料和環(huán)境保護(hù)行業(yè)各占3%；光機(jī)電一體化行業(yè)占5%，新能源與高效節(jié)能行業(yè)占1%，其他行業(yè)占17%（其他行業(yè)包括：制造業(yè)、互聯(lián)網(wǎng)、貿(mào)易、刀具、銀行設(shè)備、房地產(chǎn)、商貿(mào)、通信等）。調(diào)查結(jié)果顯示：“資金短缺”和“融資渠道不暢，資金來(lái)源單一”這兩個(gè)選項(xiàng)在電子與信息業(yè)和軟件業(yè)上尤為突出，過(guò)半數(shù)的企業(yè)將其作為第一位障礙因素，而“市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)激烈”對(duì)于科技企業(yè)而言仍是重要障礙之一，僅次于資金問(wèn)題。在需求狀況調(diào)查中，所調(diào)查的行業(yè)中平均68%以上認(rèn)為自身具有資金缺口，并且需要融資，其中要求迫切的占了16%，只有32%的樣本企業(yè)認(rèn)為沒(méi)有資金缺口，沒(méi)有融資要求。從行業(yè)分布看（圖4），資金需求程度最高（超過(guò)50%）的依次是光機(jī)電一體化（100%）、環(huán)境保護(hù)（100%）、電子與信息（77.5%）、生物與醫(yī)藥（66.7%）、軟件（63.2%）。相反，新材料、新能源與高效節(jié)能行業(yè)的資金缺口并不是很大。根據(jù)廣州市科技創(chuàng)新的基礎(chǔ)和優(yōu)勢(shì)，確定了以電子信息、生物技術(shù)、新材料等高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)為重點(diǎn)，以軟件、生物醫(yī)藥、納米技術(shù)為突破口，研究制定了相應(yīng)的發(fā)展規(guī)劃和產(chǎn)業(yè)政策，并予以重點(diǎn)支持，有效地引導(dǎo)民營(yíng)科技企業(yè)在這些領(lǐng)域的集群發(fā)展。企業(yè)的貸款的金額與行業(yè)具有一定的關(guān)聯(lián)性，需要資金較多且資金回收期較長(zhǎng)的行業(yè)，平均貸款額較多，反之較少。從企業(yè)現(xiàn)有融資方式和計(jì)劃融資方式比較看，多數(shù)企業(yè)將較大幅度地增加負(fù)債資金的比重，這一方面反映了樣本企業(yè)急于改善資本結(jié)構(gòu)，另一方面也反映了目前很多中小企業(yè)雖面對(duì)貸款難的制度性壁壘，但卻依然具有獲得銀行貸款的潛在需求。圖4行業(yè)資金需求狀況針對(duì)不同行業(yè)的企業(yè)，比較其目前依賴的資金來(lái)源與未來(lái)的融資偏好之間的差別，可進(jìn)一步了解企業(yè)的資金結(jié)構(gòu)和融資需求。調(diào)查問(wèn)卷顯示：2005年的企業(yè)所得資金結(jié)構(gòu)中，72%的企業(yè)的資金結(jié)構(gòu)中創(chuàng)辦者自有資金投入比例達(dá)到100%，其中電子與信息業(yè)占了33%，生物與醫(yī)藥、環(huán)境保護(hù)和其他行業(yè)占了10%。在其他融資結(jié)構(gòu)中，各行業(yè)占的比例均不超過(guò)4%，上市融資比重為零。新材料、新能源與高效節(jié)能、環(huán)境保護(hù)這三大行業(yè)除了創(chuàng)辦者自有資金投入外，其他融資渠道比重為零?？梢?jiàn)，民營(yíng)科技企業(yè)各行業(yè)的融資結(jié)構(gòu)很單一，主要靠?jī)?nèi)源融資方式，這與他們強(qiáng)烈的資金需求的現(xiàn)狀是不相符的。圖5按行業(yè)劃分的企業(yè)主要資金來(lái)源從調(diào)查企業(yè)目前的主要資金來(lái)源看（圖5）：87%的企業(yè)選擇“企業(yè)自有資金積累”作為目前主要的資金來(lái)源，在這87%的企業(yè)中電子與信息業(yè)占了39.1%、軟件業(yè)占了19.5%、生物與醫(yī)藥業(yè)占了13.8%等；“所有者再投入”僅次于后，有47%的企業(yè)選擇該項(xiàng)，其中電子與信息業(yè)所占比重較大，為44.7%，而新能源與高效節(jié)能業(yè)所占比重為0%；排在第三位的分別是“民間借款”和“其他商業(yè)資金”各占12%，主要集中在電子與信息業(yè)和軟件業(yè)。其他的外源融資渠道，不同行業(yè)之間幾乎沒(méi)有顯著差別，都有少量的風(fēng)險(xiǎn)投資、政策性扶持資金和政府資助方面的融資；而在吸收銀行貸款方面電子與信息、光電機(jī)一體化和軟件業(yè)各有2家。這也說(shuō)明了民營(yíng)科技企業(yè)以內(nèi)源融資為主要資金來(lái)源，與前面闡述的結(jié)果一致。在企業(yè)未來(lái)外源融資偏好上，受訪的100家樣本企業(yè)有52家選擇“銀行或信用社貸款”作為第一外源融資方式，其中電子與信息業(yè)占42.3%，生物與醫(yī)藥業(yè)占11.5%，軟件業(yè)占17.3%，其他行業(yè)占17.3%，新材料業(yè)占1.9%，環(huán)境保護(hù)業(yè)占3.8%；有30家選擇“政策性貸款”作為第二外源融資方式，其中電子與信息業(yè)占40.0%，生物與醫(yī)藥業(yè)占6.7%，軟件業(yè)占26.7%，其他行業(yè)占20.0%，新材料業(yè)占3.3%，環(huán)境保護(hù)業(yè)占3.3%；而24家選擇了“創(chuàng)業(yè)投資基金”作為第三外源融資方式，其中電子與信息業(yè)占41.7%，生物與醫(yī)藥業(yè)占33.3%，軟件業(yè)占29.2%，其他行業(yè)占8.3%（百分比數(shù)字表示：某行業(yè)中選擇該種融資方式企業(yè)數(shù)占選擇該種融資方式全部行業(yè)企業(yè)總數(shù)的比例）。就第一外源融資方式而言，電子與信息業(yè)有55.0%的企業(yè)選擇了“銀行或信用社貸款”，27.5%的企業(yè)選擇了“創(chuàng)業(yè)投資基金”，軟件業(yè)也出現(xiàn)類(lèi)似的情況。同時(shí)，各行業(yè)對(duì)政策性貸款的偏好也優(yōu)先于一些直接融資渠道，如債券市場(chǎng)、股票市場(chǎng)、私募股權(quán)融資等?？梢?jiàn)，對(duì)于廣州市的民營(yíng)科技企業(yè)來(lái)說(shuō)，近期內(nèi)切實(shí)可行的融資手段仍局限于間接融資渠道，并且對(duì)政府的政策性資金也希望“多多益善”。（三）按企業(yè)金融成長(zhǎng)周期劃分的資金需求情況根據(jù)馬森·海瑞爾（MasonHaire）的企業(yè)生命周期理論：企業(yè)的發(fā)展可以分為五階段：種子期、初創(chuàng)期、初步發(fā)展期、高速發(fā)展期、成熟期。民營(yíng)科技企業(yè)也遵循這樣的發(fā)展過(guò)程。在不同的成長(zhǎng)階段，對(duì)資本的需求表現(xiàn)出不同的規(guī)模特征，其融資結(jié)構(gòu)和成本也必然不同，從而就需要選擇不同的融資方式以滿足不同規(guī)模的融資需求。初創(chuàng)期，企業(yè)既沒(méi)有抵押能力，有沒(méi)有信貸記錄，信息透明度極低。這就使得資金所有者無(wú)法準(zhǔn)確判斷對(duì)其投資的收益率，向貸款者融資時(shí)存在嚴(yán)重的逆向選擇。這一階段，企業(yè)融資主要依賴兩方面的渠道：一是內(nèi)源融資，利用各種關(guān)系構(gòu)成的社會(huì)網(wǎng)絡(luò)，可以得到一部分間接融資。初創(chuàng)時(shí)，啟動(dòng)資金90%以上靠企業(yè)創(chuàng)辦者、合伙人以及他們的家庭來(lái)解決；二是企業(yè)之間相互提供的商業(yè)信用。商業(yè)信用是一種短期外源融資，是對(duì)企業(yè)從傳統(tǒng)渠道融資不足的補(bǔ)充。供應(yīng)商通過(guò)與企業(yè)進(jìn)行商品交換，可以比貸款者、“關(guān)系網(wǎng)”成員以更低的成本了解到企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)能力的內(nèi)部信息和產(chǎn)品質(zhì)量，評(píng)價(jià)和監(jiān)督其經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)（Peterson，Rajan，1994）。不過(guò)，近年來(lái)一些經(jīng)驗(yàn)研究發(fā)現(xiàn)，在企業(yè)的初創(chuàng)期，外源融資有可能超過(guò)內(nèi)源融資，而且在企業(yè)生命周期的前8年，其外源融資占其總?cè)谫Y的比重先是下降，之后又上升。發(fā)展期，這些企業(yè)大多數(shù)沒(méi)有規(guī)范的財(cái)務(wù)報(bào)表。對(duì)透露稅收、利潤(rùn)、總資產(chǎn)規(guī)模等有關(guān)的重要財(cái)務(wù)信息都特別謹(jǐn)慎，表現(xiàn)得十分不愿意。處于穩(wěn)定發(fā)展成熟期的企業(yè)，財(cái)務(wù)報(bào)表也已經(jīng)相對(duì)規(guī)范。企業(yè)有了抵押能力和信貸紀(jì)錄，企業(yè)的內(nèi)部信息和隱藏行為在與銀行發(fā)生借貸關(guān)系之后，逐步變得透明，企業(yè)與供應(yīng)商、商業(yè)銀行的關(guān)系也會(huì)隨之發(fā)生變化。自有資金規(guī)模往往難以滿足，信貸資金需求強(qiáng)烈，與此同時(shí)，企業(yè)進(jìn)入成熟期（5年以上），信息不對(duì)稱較少，企業(yè)經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)相對(duì)減少，盈利水平較高，外源性資本投入增多，企業(yè)的融資渠道得到前所未有的拓寬，中小企業(yè)可以選擇的融資方式增多，其中商業(yè)銀行的貸款隨之增加。1999年，世界銀行專管民營(yíng)事務(wù)的分支機(jī)構(gòu)——國(guó)際金融公司IFC在中國(guó)北京、成都、廣東順德、浙江溫州等地開(kāi)展了一項(xiàng)針對(duì)民營(yíng)經(jīng)濟(jì)的調(diào)查活動(dòng)，調(diào)查的結(jié)果顯示（圖6）：中國(guó)的民營(yíng)企業(yè)的融資，無(wú)論是初創(chuàng)時(shí)期還是發(fā)展時(shí)期，都嚴(yán)重依賴自我融資渠道。該調(diào)查顯示：中國(guó)民營(yíng)經(jīng)濟(jì)初創(chuàng)時(shí)的啟動(dòng)資金有90%以上主要靠企業(yè)創(chuàng)辦者、合伙人以及他們的家庭來(lái)解決。在初創(chuàng)期過(guò)后的后繼投資中，樣本企業(yè)仍然嚴(yán)重依賴內(nèi)源性融資渠道，其中，至少62%的資金依靠業(yè)主自有資金或者企業(yè)的前期利潤(rùn)來(lái)解決；在外源性融資渠道中，來(lái)自非正規(guī)渠道的資金與信用合作社和商業(yè)銀行的份額相差不多，除此之外，公共股市、國(guó)債市場(chǎng)在民營(yíng)企業(yè)融資中的作用則微不足道。圖6中國(guó)民營(yíng)企業(yè)主要融資方式廣州市的民營(yíng)科技企業(yè)，在不同發(fā)展階段也呈現(xiàn)上述特征。據(jù)我們的調(diào)查反映：受訪的100家企業(yè)中，種子期有2家、初創(chuàng)期18家、初步發(fā)展期56家、高速發(fā)展期9家、成熟期15家。而在信用等級(jí)調(diào)查中，有效的98份問(wèn)卷中，78%的企業(yè)未評(píng)級(jí)。初步發(fā)展期以前的階段僅有15%的企業(yè)獲得評(píng)級(jí)，進(jìn)入發(fā)展期和成熟期，獲得評(píng)級(jí)的比例上升到24%。國(guó)有金融支持很難與預(yù)算硬約束的民營(yíng)經(jīng)濟(jì)建立聯(lián)系，它原來(lái)就是由預(yù)算軟約束的國(guó)有經(jīng)濟(jì)內(nèi)生出來(lái)的（張杰，2000）。正是由于這種內(nèi)在現(xiàn)象使得國(guó)有金融機(jī)構(gòu)對(duì)民營(yíng)企業(yè)抵押擔(dān)保能力的要求較國(guó)有中小企業(yè)要高，而原本中小企業(yè)抵押擔(dān)保能力就十分有限，因而削弱了其融資能力。在企業(yè)發(fā)展障礙調(diào)查中，處于種子期的企業(yè)100%選擇“資金短缺”為第一障礙因素，初創(chuàng)期的企業(yè)55.6%選擇“資金短缺”為第一障礙，初步發(fā)展期26.8%選擇“資金短缺”為第一障礙因素，到成熟階段，更多的比重選擇“市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)”為第一障礙。第二位障礙，絕大部分都選擇“融資渠道不暢，資金來(lái)源單一”?？梢?jiàn)，資金短缺問(wèn)題困擾著多數(shù)成立時(shí)間不長(zhǎng)的科技企業(yè)（種子期、初創(chuàng)期、初步發(fā)展期），相對(duì)而言，成熟期企業(yè)則較少為資金問(wèn)題困擾。進(jìn)一步，研究企業(yè)發(fā)展階段與資金需求的相關(guān)性，在問(wèn)卷中，對(duì)企業(yè)的資金需求狀況設(shè)計(jì)了三種情況（圖7），分別是：有很大資金缺口，急需融資；有資金缺口，需要融資；沒(méi)有資金缺口，無(wú)需融資。這三種情況基本概括了企業(yè)目前對(duì)資金的需求程度，對(duì)其進(jìn)行卡方檢驗(yàn)和Eta系數(shù)測(cè)量，其相關(guān)數(shù)值如表3、表4所示。圖7發(fā)展階段與資金需求程度（1）從表4可以得到：“發(fā)展階段”和“資金需求程度”二者的相關(guān)系數(shù)Eta為0.589＞0.5，說(shuō)明兩者之間呈現(xiàn)較強(qiáng)正相關(guān)。表3卡方檢驗(yàn)表4指向性測(cè)量（DirectionalMeasures）（2）兩者進(jìn)行相關(guān)度檢驗(yàn)。首先選擇原假設(shè)為H0：即“發(fā)展階段”與“需求程度”無(wú)關(guān)；被擇假設(shè)為H1：即“發(fā)展階段”與“需求程度”相關(guān)。（統(tǒng)計(jì)分析上通常將原假設(shè)用字母H0表示，被擇假設(shè)用字母H1表示。）由于經(jīng)過(guò)SPSS12.0分析結(jié)果得到（表3）：皮爾遜卡方檢驗(yàn)Chi-Square=46.026，自由度df=8，查表得到：顯著性水平Significance=0.000＜0.05，即小概率事件發(fā)生，所以，根據(jù)統(tǒng)計(jì)學(xué)原理，當(dāng)小概率事件發(fā)生時(shí)有足夠理由拒絕原假設(shè)H0，而接受被擇假設(shè)H1。通過(guò)這樣的檢驗(yàn)，也就說(shuō)明了從總體上看廣州市民營(yíng)科技企業(yè)的“發(fā)展階段”和“資金需求程度”是相關(guān)的。然后，進(jìn)一步，對(duì)資金需求三種情況分別依次記為：5分、3分、1分，借助One-Way-ANOVA單因素方差分析工具，檢驗(yàn)上述均值之間是否存在顯著差異。經(jīng)檢驗(yàn)，樣本的分布符合正態(tài)分布，假設(shè)H0，上述幾組樣本來(lái)自同一總體，樣本的均值相等，經(jīng)過(guò)ANOVA運(yùn)算，得到表5的相關(guān)數(shù)據(jù)。從運(yùn)算結(jié)果顯示（表6）：當(dāng)臨界值取0.05時(shí)，F(xiàn)=12.607，p=0.000，據(jù)此，否定原假設(shè)H0，說(shuō)明樣本來(lái)自同一總體。因此，組與組之間的均值差異具有統(tǒng)計(jì)意義。為了更直觀了解企業(yè)不同發(fā)展階段對(duì)資金的需求程度，如圖8所示：縱坐標(biāo)數(shù)值越大，表示該企業(yè)存在較大資金缺口，急需要融資；反之，沒(méi)有資金缺口，沒(méi)有融資需求。表5需求程度均值分析表6需求程度單因素方差分析圖8按發(fā)展階段劃分的企業(yè)的資金需求狀況均值曲線可見(jiàn)，種子期企業(yè)對(duì)資金需求比較強(qiáng)烈，到了成熟期，融資需求下降。企業(yè)成立初期，由于規(guī)模較小，基本沒(méi)有任何信用評(píng)級(jí)，企業(yè)經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)很大，一般吸引不了商業(yè)資金、銀行貸款的進(jìn)入。而且，風(fēng)險(xiǎn)投資和“天使基金”在我國(guó)并不發(fā)達(dá)，導(dǎo)致種子期和初創(chuàng)期的企業(yè)資金來(lái)源渠道單一。相對(duì)而言，高速發(fā)展期、成熟期的企業(yè)由于已經(jīng)具備了一定規(guī)模，運(yùn)營(yíng)基本步入正常軌道，資金來(lái)源相對(duì)寬泛，也就是從間接融資發(fā)展到直接融資。針對(duì)我國(guó)的特殊國(guó)情，吳敬璉則認(rèn)為在規(guī)范我國(guó)主板市場(chǎng)的同時(shí)，努力為開(kāi)放二板市場(chǎng)創(chuàng)造條件，為中小企業(yè)開(kāi)辟新的融資渠道。從對(duì)資金需求匹配程度看（圖9），各發(fā)展階段的企業(yè)大多數(shù)希望獲得長(zhǎng)期資金（1年以上），但是實(shí)際獲得的資金多是1年以內(nèi)的短期資金，并且資金需求的滿足程度很低，超過(guò)56%的企業(yè)沒(méi)有獲得資金，即使獲得資金，資金期限偏離其期望期限。這是由于長(zhǎng)期貸款的風(fēng)險(xiǎn)高于短期貸款，對(duì)中小企業(yè)貸款的風(fēng)險(xiǎn)高于對(duì)大企業(yè)的貸款。在現(xiàn)有間接融資體系中，銀行對(duì)民營(yíng)企業(yè)的貸款期限通常在1年以內(nèi)。由于科技企業(yè)的特殊性，加上銀行擔(dān)心長(zhǎng)期貸款帶來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)，幾乎還沒(méi)有一家銀行向個(gè)體私營(yíng)企業(yè)真正開(kāi)放基建和技改貸款項(xiàng)目，因而民營(yíng)企業(yè)從銀行獲得長(zhǎng)期資金基本上沒(méi)有可能。從企業(yè)的資金結(jié)構(gòu)中看到：創(chuàng)辦者自有資金占的比重最大，73%的企業(yè)創(chuàng)辦者自有資金比重為100%；種子期和初創(chuàng)期基本是100%的創(chuàng)辦者自有資金投入，到了初步發(fā)展期以后，自有資金比重開(kāi)始下降，出現(xiàn)民間借款（初步發(fā)展期占33.3%、高速發(fā)展期占11.1%）、銀行貸款（初步發(fā)展期占9%、高速發(fā)展期占11.1%、成熟期占26.7%）、政府扶持資金（初步發(fā)展期占11%、高速發(fā)展期占22.2%、成熟期占13.3%）、風(fēng)險(xiǎn)投資（高速發(fā)展期占22.2%、成熟期占13.3%）。圖9企業(yè)資金期限匹配比較從目前主要的資金來(lái)源看（圖10），與他們的資金結(jié)構(gòu)相一致，資金主要來(lái)源于企業(yè)自有資金積累和所有者再投入，其他資金來(lái)源在種子期和初創(chuàng)期并不顯著，進(jìn)入發(fā)展期，其他外源融資手段開(kāi)始豐富，其中，以銀行為主的金