惠譽(yù)博華2023年房地產(chǎn)開發(fā)行業(yè)信用展望

1年度展望│161房地產(chǎn)重磅支持政策魚貫而出并加速落地，房地產(chǎn)重磅支持政策魚貫而出并加速落地，“房住不炒”基調(diào)下轉(zhuǎn)向全面“救市”2022年，房地產(chǎn)市場(chǎng)持續(xù)深度調(diào)整，密集政策撐持下仍然頹勢(shì)不止，四季度中央監(jiān)管層對(duì)房地產(chǎn)行業(yè)支持再度加碼，涉及供給、發(fā)布、地產(chǎn)融資第二、三支箭次第射出，重磅政策魚貫而出并加速落地，“救市”成為當(dāng)前房地產(chǎn)市場(chǎng)主旋律。12月，國(guó)務(wù)院重申房地產(chǎn)作為支柱產(chǎn)業(yè)的重要地位。目前，全國(guó)多省市已經(jīng)把提振住房消費(fèi)納入2023年經(jīng)濟(jì)發(fā)展總框架之中，預(yù)計(jì)短期內(nèi)地產(chǎn)支2022年，中國(guó)人民銀行兩次下調(diào)金融機(jī)構(gòu)存款準(zhǔn)備金率、三次下調(diào)貸款市場(chǎng)報(bào)價(jià)利率(LPR)；2023年伊始，中國(guó)人民銀行、銀保監(jiān)會(huì)發(fā)布通知，決定正式建立首套住房貸款利率政策動(dòng)態(tài)調(diào)整機(jī)制，信貸政策的寬松有助于帶動(dòng)住房市場(chǎng)需求釋放。當(dāng)前“三重壓力”依舊對(duì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)形成制約，2023年疫情防控政策轉(zhuǎn)向后，“穩(wěn)增長(zhǎng)”仍將為宏觀經(jīng)濟(jì)政策主基調(diào)，進(jìn)一步寬松的貨幣政策依舊可期，將協(xié)同房地產(chǎn)供需、融資等支持政策聯(lián)袂助推地產(chǎn)行業(yè)爬出泥淖。重點(diǎn)房地產(chǎn)支持政策梳理日期部門重點(diǎn)內(nèi)容2022-11-08銀行間市場(chǎng)交易商協(xié)會(huì)第二支箭：繼續(xù)推進(jìn)并擴(kuò)大民營(yíng)企業(yè)債券融資支持工具，支持包括房地產(chǎn)企業(yè)在內(nèi)的民營(yíng)企業(yè)發(fā)債融資2022-11-11中國(guó)人民銀行、銀保監(jiān)會(huì)首次發(fā)布“金融16條”2022-11-21中國(guó)人民銀行內(nèi)保外貸：要求國(guó)有四大行向房企提供以國(guó)內(nèi)資產(chǎn)做擔(dān)保的離岸貸款2022-11-28中國(guó)證監(jiān)會(huì)第三支箭：在房地產(chǎn)股權(quán)融資方面調(diào)整優(yōu)化5項(xiàng)措施2022-12-15國(guó)務(wù)院重申房地產(chǎn)支柱產(chǎn)業(yè)的重要地位2022-12-16中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議支持剛性和改善性住房需求；并將住房消費(fèi)納入消費(fèi)刺激領(lǐng)域2023-01-05中國(guó)人民銀行、銀保監(jiān)會(huì)決定建立首套住房貸款利率政策動(dòng)態(tài)調(diào)整機(jī)制。新建商品住宅銷售價(jià)格環(huán)比和同比連續(xù)3個(gè)月均下降的城市，可階段性維持、下調(diào)或取消當(dāng)?shù)厥滋鬃》抠J款利率政策下限2023春節(jié)前后各省市經(jīng)濟(jì)提振會(huì)議、文件等將提振住房消費(fèi)納入2023年經(jīng)濟(jì)發(fā)展總框架來(lái)源：公開資料，惠譽(yù)博華2022年，房地產(chǎn)行業(yè)銷售深度下挫，投資跌幅持續(xù)擴(kuò)大，融資萎縮嚴(yán)重。房企盈利普遍下滑，不同所有制房企的銷售與財(cái)務(wù)表現(xiàn)分化顯著擴(kuò)大，民營(yíng)房企下滑尤為明顯。11月以來(lái)，重磅支持政策魚貫而出并加速落地，“房住不炒”基調(diào)下轉(zhuǎn)向全面“救市”。惠譽(yù)博華預(yù)計(jì)，2023年，宏觀經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇與政策鼎力支持將合力推動(dòng)房地產(chǎn)行業(yè)銷售徐緩爬升，但全年銷售金額大概率仍維持下跌，跌幅在5%左右。伴隨民營(yíng)房企再融資渠道次第重啟，行業(yè)融資環(huán)境將逐漸回暖至合理水樓”將持續(xù)發(fā)力支撐房地產(chǎn)施工投資，預(yù)計(jì)全年行業(yè)投資降幅將有所收窄甚至趨0?；葑u(yù)博華對(duì)房地產(chǎn)開發(fā)行業(yè)的展望為“低景氣穩(wěn)定”。這反映了短期內(nèi)房地產(chǎn)行業(yè)景氣度仍將維持低位，銷售、投資增速仍然趨于承壓；大多數(shù)房企的財(cái)務(wù)表現(xiàn)與信用質(zhì)量已至谷底，預(yù)計(jì)不會(huì)迅速提升，但受益于融資環(huán)境邊際改善，大多數(shù)房企的信用質(zhì)量亦不會(huì)繼續(xù)惡惠譽(yù)博華相關(guān)研究滬深300指數(shù)工商企業(yè)2023年信用趨勢(shì)前瞻(2023.01)“金融16條”疏通地產(chǎn)政策堵點(diǎn)，助推行業(yè)形成正循環(huán)(2022.11)惠譽(yù)博華2022年中期信用觀察：房地產(chǎn)開發(fā)(2022.06)房企流動(dòng)性乍暖還寒土拍遇冷致地方償債能力再分化(2022.03)分析師王興萍(CPA)+86(10)56653871xingping.wang@周紋羽(CPA；CPA，CGA(Canada))+86(10)56633872wenyu.zhou@媒體聯(lián)系人李林JackLi+86(10)59570964jackli@thefitchgroup2年度展望│162202220212020201920181614121202220212020201920181614121086420同比增速(右軸)13.320%15%10%5%0%-5%-10%-15%-20%-25%-30%20%15%10%5%0%-5%-10%-15%-20%-25%-30%2023-012022-122022-112022-102022-092022-082022-072022-062022-052022-042022-032022-022022-012021-122021-112021-102021-092021-082021-072021-062021-052021-042021-032021-022021-012022年房地產(chǎn)行業(yè)銷售深度下挫，改善型需求呈現(xiàn)一定韌性；宏觀經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇與地產(chǎn)政策將合力助推2023年行業(yè)增速徐緩爬升業(yè)銷售深度下挫，銷售金額與銷售面積分別大幅跌至13.3萬(wàn)億元、13.6億平方米，同比跌幅分別達(dá)26.7%、續(xù)18個(gè)月的下行走勢(shì)，且全年銷售金額為2014年來(lái)首次同比下2022年，疫情反復(fù)爆發(fā)引致的正常經(jīng)濟(jì)活動(dòng)受阻與房地產(chǎn)行業(yè)負(fù)面事件招致的間歇性沖擊，削弱了政策扶持成效，拖累房地產(chǎn)行來(lái)看，2022年上半年疫情的超預(yù)期傳播致使長(zhǎng)響多地突發(fā)“停貸”風(fēng)波，使得本就羸弱的樓市再遭重創(chuàng)，市場(chǎng)滑黯然失色；12月，在防疫政策轉(zhuǎn)向與眾多房地產(chǎn)重磅政策聯(lián)袂加行業(yè)銷售金額(萬(wàn)億元)銷售金行業(yè)銷售金額(萬(wàn)億元)銷售金額銷售面積201816141210864202022202120202019同比增速(右軸)202220212020201913.6來(lái)源：國(guó)家統(tǒng)計(jì)局，惠譽(yù)博華房地產(chǎn)行業(yè)單月銷售額及同比增速(億元)18,00016,00014,00012,00010,0008,0006,0004,0002,00002022單月銷售額2021同比(右軸)2020同比(右軸2022單月銷售額2021同比(右軸)75%60%45%30%15%0%-15%-30%-45%-60%1-2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月來(lái)源：Wind，惠譽(yù)博華2022年春節(jié)月(2月)幾近持平。居民“返鄉(xiāng)置業(yè)”熱情不足，疊加多數(shù)房企推盤積極性不高，致使市場(chǎng)預(yù)期延續(xù)疲弱態(tài)勢(shì)。2022年城市間分化持續(xù)擴(kuò)大，盡管各線城市商品房成交面積同比均呈下滑趨勢(shì)，但跌幅差異較大，一線城市、二線城市、三線城市成交面積同比跌幅分別為24.3%、27.3%、34.7%。其中一、二市場(chǎng)下行時(shí)期，改善性需求韌性更強(qiáng)，逐漸占據(jù)更多的銷售份額。2022年，中國(guó)經(jīng)濟(jì)走勢(shì)一波三折，GDP增速在40多年來(lái)首次低于全球平均水平，居民收入預(yù)期明顯轉(zhuǎn)弱，而剛需群體受沖擊更為明顯，從而致使其觀望情緒濃厚。而改善型購(gòu)房者抗風(fēng)險(xiǎn)能力30大中城市商品房成交面積(萬(wàn)平方米)30大中城市:商品房成交面積:一線城市30大中城市:商品房成交面積:二線城市30大中城市:商品房成交面積:三線城市2,4002,0001,6001,2008004000來(lái)源：Wind，惠譽(yù)博華銷售延續(xù)下行，銷售門檻下降。中指研究院數(shù)據(jù)顯示，2022年，百?gòu)?qiáng)房企銷售額為7.6萬(wàn)億元，同比下降40.4%，且單月銷售額遠(yuǎn)低于上年同期。受部分大中型房企出險(xiǎn)影響，百?gòu)?qiáng)房企名單發(fā)生明顯變更，部分原來(lái)排名靠前的房企排名快速下億元，同比下降31.7%，但較上年春節(jié)月呈現(xiàn)微幅上行，與30大微弱止跌跡象。百?gòu)?qiáng)房企單月銷售額(億元)20212022同比(右軸)202220232023同比(右軸)0%-10%-20%-30%-40%-50%-60%-70%14,00012,00010,0008,0006,0004,0002,00001月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月來(lái)源：中指研究院，惠譽(yù)博華根據(jù)中國(guó)人民銀行數(shù)據(jù)，2022年12月新發(fā)放個(gè)人住房貸款全國(guó)平均利率為4.26%，已達(dá)到2008年有統(tǒng)計(jì)以來(lái)的歷史最低水平。3年度展望│1637.5%5.0%2.5%0.0%-2.5%-5.0%2022-062022-022022-112022-092022-077.5%5.0%2.5%0.0%-2.5%-5.0%2022-062022-022022-112022-092022-072022-052022-032022-012021-112021-092021-072021-052021-032021-01-10.0%短期來(lái)看，符合首套住房貸款利率調(diào)整動(dòng)態(tài)機(jī)制的城市數(shù)量較多，個(gè)人房貸利率仍存下行空間，居民購(gòu)房成本進(jìn)一步下降將有助刺惠譽(yù)博華認(rèn)為，盡管房地產(chǎn)行業(yè)已經(jīng)開啟漫長(zhǎng)的筑底之路，但在當(dāng)前經(jīng)濟(jì)環(huán)境以及房?jī)r(jià)預(yù)期較弱市況下，市場(chǎng)快速上行動(dòng)能仍然不足。伴隨2023年初新冠疫情快速過峰，復(fù)工復(fù)產(chǎn)、復(fù)商復(fù)市等經(jīng)濟(jì)活動(dòng)回升步伐加快，居民信心逐漸恢復(fù)，同時(shí)力度空前的穩(wěn)地產(chǎn)政策措施將合力發(fā)揮積極效應(yīng)，預(yù)計(jì)年中時(shí)分房地產(chǎn)市場(chǎng)有5%左右。2022年中國(guó)房?jī)r(jià)走勢(shì)承壓下行，區(qū)域間分化擴(kuò)大；預(yù)計(jì)2023年重點(diǎn)一二線城市有望率先止跌企穩(wěn)，中長(zhǎng)期房?jī)r(jià)將呈K型走勢(shì)2022年，伴隨中國(guó)房地產(chǎn)行業(yè)景氣度一路走低，房?jī)r(jià)走勢(shì)疲軟，70大中城市新建商品住宅與二手住宅價(jià)格同比增速先后于年內(nèi)跌入負(fù)值區(qū)間。其中，新建商品住宅市場(chǎng)受改善型產(chǎn)品成交增加影相對(duì)更堅(jiān)挺，于2022年6月開始步入下跌區(qū)間，晚住宅約4個(gè)月。2022年12月，新建住宅與二手住宅價(jià)格3個(gè)城市同比下跌，主要受三線城市與部分弱二線城市拖累所致。由結(jié)構(gòu)來(lái)看，一線城市房?jī)r(jià)走勢(shì)一枝獨(dú)秀，盡管同比漲幅持續(xù)放緩，但全年仍保持上漲走勢(shì)；二線城市間分化持續(xù)擴(kuò)大，例如杭州、成都等城市供需格局相對(duì)更為平衡，房?jī)r(jià)表現(xiàn)韌性更二線、三線城市房?jī)r(jià)同比變動(dòng)分別為1.2%、-1.4%、3.3%，均較月微弱回升。二線、三四線代表城市商品住宅庫(kù)存出清周期分別為12.8個(gè)月、70個(gè)大中城市商品住宅價(jià)格指數(shù)當(dāng)月同比新建住宅:70城平均新建住宅:70城平均新建住宅:二線城市二手住宅:70城平均新建住宅:三線城市2021-012021-052021-092022-012021-012021-052021-09來(lái)源：Wind，惠譽(yù)博華70個(gè)大中城市新建商品住宅價(jià)格當(dāng)月同比下跌城市數(shù)6050403020100來(lái)源：Wind，惠譽(yù)博華經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇動(dòng)能更強(qiáng)，居民收入預(yù)期與住房需求有望率先好轉(zhuǎn)，房?jī)r(jià)料將止跌企穩(wěn)，但房?jī)r(jià)平臺(tái)盤整期可能較長(zhǎng)。中長(zhǎng)期來(lái)看，伴隨中國(guó)住房逐漸回歸居住屬性，房?jī)r(jià)走勢(shì)與當(dāng)?shù)亟?jīng)濟(jì)發(fā)展水平、供需關(guān)系等因素聯(lián)系將更為緊密，重點(diǎn)一、二線城市房?jī)r(jià)企穩(wěn)后，房?jī)r(jià)仍存上漲可能性；而非核心城市由于需求不足，房?jī)r(jià)長(zhǎng)期回落趨勢(shì)不減。預(yù)計(jì)中國(guó)中2022年行業(yè)投資跌幅持續(xù)擴(kuò)大，房企新開工積極性減弱，“保交樓”接續(xù)發(fā)力，施工支撐房地產(chǎn)投資增速企流動(dòng)性不足、疫情頻繁散發(fā)及銷售不振等利空2022年，中國(guó)房地產(chǎn)開發(fā)投資完成額13.3萬(wàn)億元，同比下滑億元，同比下滑9.5%。房地產(chǎn)開發(fā)投資完成額累計(jì)同比增速201920202021202240%30%20%10%0%-10%-20%1-2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月來(lái)源：Wind，惠譽(yù)博華2022年，房地產(chǎn)行業(yè)建筑工程投資7.9萬(wàn)億元，同比增速持續(xù)下行，全年跌幅達(dá)10.8%。2022年，新開工持續(xù)疲弱，房企拿地力實(shí)主體責(zé)任，加速推動(dòng)“保交樓”行動(dòng)，此后竣工面積同比增速累計(jì)跌幅15.0%。4年度展望│164202220222022202220222022202220222022202220222022202120222022202220222022202220222022202220222022202220212021202120212021202120212021202120212021-----------------------12111009080706050403020112111009080706050403022022-112022-092022-072022-052022-032022-012021-112021-092021-072021-052021-032021-01房地產(chǎn)施工投資累計(jì)同比增速房地產(chǎn)開發(fā)投資完成額:建筑工程新開工面積75%竣工面積施工面積50%25%0%-25%-50%來(lái)源：Wind，惠譽(yù)博華2022年土地市場(chǎng)陷入寒冬，成交規(guī)模接近腰斬，溢價(jià)率維持低位；央國(guó)企與地方城投保持質(zhì)升，更加聚焦于高能級(jí)城市與三大城市群22城土地供應(yīng)規(guī)模隨之縮減，2022年盡管集中供地頻次增加，但供應(yīng)規(guī)劃建筑面積同比降幅已逾五成，加之地方城投紛紛現(xiàn)身拿地，土地成交率(按規(guī)劃建筑面積)由2021年的73.3%升至85.6%，提升了12.3個(gè)百分點(diǎn)，但大多地塊以底價(jià)拿地金額為6,765.6億元，同比暴跌62.4%，權(quán)益拿地面積同比暴%。土地市場(chǎng)成交同比變動(dòng)本年購(gòu)置土地面積:累計(jì)同比本年土地成交價(jià)款:累計(jì)同比40%20%0%-20%-40% --40%-60%-53.4%2021-022021-062021-102022-022022-062022-10來(lái)源：Wind，惠譽(yù)博華22城集中供地概況(萬(wàn)平方米)供應(yīng)規(guī)劃建筑面積成交規(guī)劃建筑面積供應(yīng)規(guī)劃建筑面積2021202224,20416,39324,20416,39314,03533,00705,00010,00015,00020,00025,00030,00035,000來(lái)源：中指研究院，惠譽(yù)博華自2021年9月起，全國(guó)成交土地溢價(jià)率開始降至5%以下，此后大中城市成交土地溢價(jià)率均值為3.18%，較2021年下降6.98個(gè)百分點(diǎn)；其中一線、二線、三線城市分別為3.80%、2.99%、3.04%，同比分別下降1.65個(gè)百分點(diǎn)、6.66個(gè)百分點(diǎn)、9.85個(gè)百分點(diǎn)，低供地大幅提升土拍門檻之后，加之房企流動(dòng)性吃緊，流拍率出現(xiàn)短暫上行；隨后伴隨行業(yè)景氣度快速回落，多城逐步放寬土拍規(guī)則，地方城投也開始陸續(xù)進(jìn)場(chǎng)托底，比全國(guó)土地成交月度概況(億元)全國(guó):成交土地總價(jià):當(dāng)月值全國(guó):土地出讓流拍率:當(dāng)月值(右軸)全國(guó):成交土地溢價(jià)率:當(dāng)月值(右軸)12,0009,0006,0003,000025%20%15%10%5%0%來(lái)源：Wind，惠譽(yù)博華央企與地方國(guó)企維持了一定的土地投資力度。以房地產(chǎn)開發(fā)為主業(yè)的央國(guó)企，如中海、華潤(rùn)、保利、越秀等，仍具備突出的融資優(yōu)勢(shì)，受行業(yè)信用風(fēng)險(xiǎn)事件影響較小，仍然保持了較強(qiáng)的土地投資力度。部分地鐵公司如廣州地鐵、深圳地鐵等也逆勢(shì)拿地，地鐵公司擁有一定資金優(yōu)勢(shì)，通常采用TOD模式以地產(chǎn)開發(fā)業(yè)務(wù)反方城投公司拿地金額占比進(jìn)一步提升。2022年10月，財(cái)政部發(fā)布通知，嚴(yán)禁通過舉債儲(chǔ)備土地，不得通過國(guó)企購(gòu)地等方式虛增土地出讓收入。地方城投公司通常不具備很強(qiáng)的住宅開發(fā)能力，在拿地后通過與房企合作，由房企進(jìn)行代建開發(fā)，同時(shí)房企通過獲得輕資產(chǎn)擴(kuò)張機(jī)會(huì)，目前已有40余家大中型房企布局民營(yíng)企業(yè)逐漸式微。2022年，大部分民營(yíng)企業(yè)身影已退出土地市場(chǎng)，22城集中供地中，民企權(quán)益拿地金額占比已由2021年的35.7%僅有少數(shù)區(qū)域深耕型民企在其核心市場(chǎng)逆勢(shì)擴(kuò)充土地5年度展望│165202220212118151296302022202121181512963012%6%0%-6%-12%-18%-24%-30%個(gè)人按揭貸款定金及預(yù)收款國(guó)內(nèi)貸款合計(jì)增速22城權(quán)益拿地金額房22城權(quán)益拿地金額房企性質(zhì)占比房企性質(zhì)占比11.4%16.7%11.4%35.7%25.1%47.2%535.7%25.1%47.2%52.7%16.4%63.4%66.9%11.6%2.7%注：外圈為2022年，內(nèi)圈為2021年來(lái)源：諸葛找房，中指研究院，惠譽(yù)博華房企拿地偏好更加聚焦于經(jīng)濟(jì)更發(fā)達(dá)的高能級(jí)城市與三大城市群。2個(gè)百分點(diǎn)，其中一線城市占比提升了23.8個(gè)百分點(diǎn)要原因是高能級(jí)城市經(jīng)濟(jì)實(shí)力更強(qiáng)，需求有望率先企穩(wěn)復(fù)蘇。長(zhǎng)三角、粵港澳(內(nèi)地)、京津冀是中國(guó)經(jīng)濟(jì)最發(fā)達(dá)的同提升。2022年，土地市場(chǎng)持續(xù)低溫，地方政府增加推出區(qū)位較佳地塊，減少遠(yuǎn)郊地塊供應(yīng)。以蘇州為例，第五一定的盈利空間，全部溢價(jià)成交；而其他地塊區(qū)位品質(zhì)一般，全50家百億代表房企權(quán)益拿地金額占比一線城市二線城市三四線城市40.4%50.9%8.7%16.6%54.5%28.9%0%20%40%60%80%100%來(lái)源：中指研究院，惠譽(yù)博華近日，自然資源部發(fā)布《關(guān)于進(jìn)一步規(guī)范住宅用地供應(yīng)信息公開工作的通知》，進(jìn)一步優(yōu)化完善集中供地政策，允許地方政府靈活、多批次供地。供地頻次與質(zhì)量提升，各地方政府放寬土拍規(guī)則，將為有實(shí)力的房企逆周期拓儲(chǔ)帶來(lái)機(jī)會(huì)。伴隨行業(yè)融資鏈條逐漸疏通，具備融資優(yōu)勢(shì)的央國(guó)企與尚未出險(xiǎn)的穩(wěn)健民企有望領(lǐng)先行業(yè)企穩(wěn)，并帶動(dòng)土地市場(chǎng)緩慢回升，預(yù)計(jì)房企投資態(tài)度將依資金面與銷售面改善后，土地市場(chǎng)將出現(xiàn)一定回暖，土地投資跌幅有望收窄；另一方面，受制于近兩年土地成交規(guī)模的大幅下滑與出險(xiǎn)房企增加，新開工增速大概率維持下探，但“保交樓”政策接續(xù)發(fā)力將支撐一全年行業(yè)外部融資與銷售回款規(guī)模再降，流動(dòng)性緊縮困境堅(jiān)冰漸融，預(yù)計(jì)行業(yè)信用風(fēng)險(xiǎn)出清已接近尾聲，2023年資金面將逐漸好轉(zhuǎn)性緊縮困境未明顯改善，信用風(fēng)險(xiǎn)事件與銷售回款規(guī)模再度下滑。2022年，房企開發(fā)到位資金規(guī)模14.9萬(wàn)億元，同比下降25.9%。其中，主要反映模的國(guó)內(nèi)貸款為1.7萬(wàn)億元，同比下降25.4%；主要反的定金及預(yù)收款、個(gè)人按揭貸款項(xiàng)目分別為4.9萬(wàn)以來(lái)，重磅支持政策密集出臺(tái)并加速落地，帶動(dòng)行業(yè)融資規(guī)模在年末小幅房地產(chǎn)開發(fā)資金來(lái)源(萬(wàn)億元)房地產(chǎn)開發(fā)到位資金同比增速20222021個(gè)人按揭貸款國(guó)內(nèi)貸款其他定金及預(yù)收款 自籌資金合計(jì)增速(右軸)201820192020202120182019202020212022來(lái)源：Wind，惠譽(yù)博華2022年，房地產(chǎn)行業(yè)非銀類融資規(guī)模幾近腰斬，較2021年降幅究院數(shù)據(jù)顯示，2022年，房地產(chǎn)非銀類融資成為非銀類融資最主要來(lái)源，占比分別達(dá)55.0%、31.4%，盡管絕對(duì)規(guī)模均出現(xiàn)不同程度下降，但占比分別較2021年提升23.9個(gè)受融資環(huán)境與信用事件等的負(fù)面沖擊相對(duì)更小。海外債方面，流動(dòng)性困境的房企選擇“棄外保內(nèi)”，房企在海外資本市場(chǎng)遭遇信用危機(jī)，發(fā)行一度停滯數(shù)月，全年海外債融23年1月，萬(wàn)達(dá)商業(yè)美元債成功發(fā)行，標(biāo)志著民營(yíng)啟。2022年，房地產(chǎn)信托融資規(guī)模再度劇烈下跌，占比已由2021年的30.9%跌至11.5%，近兩年房地產(chǎn)信托6年度展望│1662022-092023-112023-102022-092023-112023-102023-092023-082023-072023-062023-052023-042023-032023-022023-012022-122022-112022-102023-121,2001,0008006004002000產(chǎn)品頻繁“踩雷”，信托公司對(duì)房地產(chǎn)項(xiàng)目的避險(xiǎn)情緒濃厚，盡房地產(chǎn)行業(yè)非銀類融資規(guī)模(億元)境內(nèi)債海外債信托ABS20202021202205,00010,00015,00020,00025,000來(lái)源：中指研究院，惠譽(yù)博華11月，房地產(chǎn)融資“三箭齊發(fā)”，金融機(jī)構(gòu)信貸、融資支持隨踵而至，融資環(huán)境悄然解凍。繼國(guó)開行、農(nóng)發(fā)行推出3,500億元“保交樓”專項(xiàng)借款之后，國(guó)有6大行推出2,000億元“保交樓”貸款0億元。政策激勵(lì)下，部分民營(yíng)房企也開始回歸債券市場(chǎng)，未出險(xiǎn)民營(yíng)房企如碧桂園、新希望地產(chǎn)、美的置業(yè)等通過“央地合作”增信模式，已成功發(fā)行境內(nèi)信用債，另有新城、龍湖、金地等多家民營(yíng)、混合所有制房企儲(chǔ)架式注冊(cè)發(fā)行公司債券申請(qǐng)成功獲批，債券融資成功破冰，帶來(lái)積極的信號(hào)意義。房地產(chǎn)債券融資發(fā)行與到期規(guī)模(億元)境內(nèi)債發(fā)行海外債發(fā)行境內(nèi)債到期海外債到期注：海外債余額按2022年12月31日匯率折算為人民幣來(lái)源：Wind，惠譽(yù)博華2022年末，房企債券融資規(guī)模出現(xiàn)小幅回升，但月度融資額仍處低位，2023年境內(nèi)外債券到期規(guī)模仍然較大，行業(yè)仍然面臨較大的償付壓力。同時(shí)，惠譽(yù)博華也注意到，目前已成功通過債券融資的房企超九成為未出險(xiǎn)的穩(wěn)健房企，資金用途主要為“保交樓”項(xiàng)目需求與借新還舊，而已出險(xiǎn)房企再融資渠道仍十分受限?；葑u(yù)博華認(rèn)為，房地產(chǎn)行業(yè)融資鏈條正逐漸疏通，行業(yè)信用風(fēng)險(xiǎn)出不同所有制房企銷售與財(cái)務(wù)表現(xiàn)分化顯著擴(kuò)大，市場(chǎng)對(duì)民營(yíng)房企產(chǎn)生避險(xiǎn)情緒；民營(yíng)房企償債能力將更多依賴于自身再融資渠道的恢復(fù)境凄風(fēng)苦雨，行業(yè)銷售萎靡不振，加之負(fù)面輿情時(shí)有沖擊，市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)偏好對(duì)不同所有制結(jié)構(gòu)的房企分化顯著擴(kuò)大?；葑u(yù)博華以20家典型發(fā)債A股、H股上市公司為基礎(chǔ)，按所有制結(jié)構(gòu)對(duì)其2022年銷售額與22Q3重點(diǎn)財(cái)務(wù)表現(xiàn)(僅限A進(jìn)行分析。幅相對(duì)較小，分別下降16.6%、0.5%，主要原因是部分項(xiàng)目停工與信用風(fēng)險(xiǎn)事件，導(dǎo)致購(gòu)房者對(duì)民營(yíng)房企項(xiàng)目產(chǎn)生避險(xiǎn)情緒，轉(zhuǎn)主要得益于其憑借國(guó)資優(yōu)勢(shì)，深耕以廣州為核心的大灣區(qū)城市群，逆周期獲取優(yōu)質(zhì)土地資源，以頗高的投資強(qiáng)度支撐業(yè)績(jī)逆流而上?；旌纤兄?房企銷售業(yè)績(jī)優(yōu)于民營(yíng)房企。民營(yíng)房企陷入流動(dòng)性危機(jī)的數(shù)量更多，通常出險(xiǎn)或負(fù)面輿情纏身的房企銷售會(huì)急轉(zhuǎn)直下。同時(shí)，也有部分區(qū)域深耕型民企如濱江集團(tuán)，得益于杭州新房市場(chǎng)表現(xiàn)相對(duì)堅(jiān)挺，以及聚焦核心地段的經(jīng)營(yíng)策略，2022年合約銷10家樣本房企22Q3營(yíng)業(yè)收入與毛利率變動(dòng)(億元)5,0004,0003,0002,0001,0000營(yíng)業(yè)收入-2021營(yíng)業(yè)收入-22Q3毛利率-22Q3(右軸)營(yíng)業(yè)收入-21Q3營(yíng)業(yè)收入-2021營(yíng)業(yè)收入-22Q3毛利率-22Q3(右軸)毛利率-21Q3(右軸)華僑城A保利發(fā)展金融街華發(fā)股份萬(wàn)科萬(wàn)科濱江集團(tuán)金科股份新城控股37.5%30.0%22.5%15.0%7.5%0.0%來(lái)源：Wind，惠譽(yù)博華1混合所有制房企為國(guó)資股東具有重要影響，但股權(quán)結(jié)構(gòu)較為分散的房企7年度展望│1672022年前三季度，央國(guó)企、混合所有制房企營(yíng)業(yè)收入大多呈現(xiàn)同比增長(zhǎng)趨勢(shì)，而民營(yíng)房企呈現(xiàn)同比下跌，出險(xiǎn)房企跌幅更深。樣本企業(yè)中，不同所有制房企的凈利潤(rùn)規(guī)模均較營(yíng)業(yè)收入呈現(xiàn)跌幅擴(kuò)大/漲幅收窄趨勢(shì)，而民企樣本受出險(xiǎn)企業(yè)盈利轉(zhuǎn)虧拖累，凈利潤(rùn)規(guī)模下降顯著。毛利率與凈利率普遍呈不同幅度下降，顯示房。10家樣本房企22Q3凈利潤(rùn)與凈利率變動(dòng)(億元)400350300250200150100500-50凈利潤(rùn)-2021凈利潤(rùn)-22Q3凈利率-22Q3(右軸)凈利潤(rùn)-21Q3凈利率-21Q3(右軸)17.5%14.0%10.5%7.0%3.5%0.0%-3.5%-7.0%-10.5%-14.0%新城控股金科股份濱江集團(tuán)金地集團(tuán)萬(wàn)科金融街華發(fā)股份華僑城A蛇口保利發(fā)展來(lái)源：Wind，惠譽(yù)博華債務(wù)方面，2022年三季度末，樣本企業(yè)全部債務(wù)規(guī)模較2021年末微漲，主要原因是債務(wù)規(guī)模更大的央國(guó)企、混合所有制房企再融資渠道仍然暢通，具備資本擴(kuò)充能力；而民企樣本全部債務(wù)規(guī)模相對(duì)較小，下降更為明顯。債務(wù)結(jié)構(gòu)方面，央國(guó)企、混合所有制房企的債務(wù)結(jié)構(gòu)更加健康，以長(zhǎng)期債務(wù)為主，顯示短期債務(wù)壓力較輕；而民企樣本短期債務(wù)占比明顯高于其他類型房企，在融資環(huán)境尚未全面轉(zhuǎn)暖背景下，民營(yíng)房企將仍然面臨一定的短期償樣本企業(yè)中，央企短期財(cái)務(wù)保障普遍非常強(qiáng)勁，流動(dòng)性無(wú)虞。地方國(guó)企、混合所有制房企短期償付壓力參差不一，但通?？蓱{借自身再融資優(yōu)勢(shì)，實(shí)現(xiàn)存量債務(wù)接續(xù)。而民營(yíng)房企在本輪下行周期中受創(chuàng)范圍最廣、程度最深，短期償債風(fēng)險(xiǎn)驟升，目前融資支持政策惠及的民企數(shù)量仍然十分有限，需持續(xù)關(guān)注政策落地情況及受惠民企范圍，民營(yíng)房企償債能力將更多依賴自身再融資渠道10家樣本房企22Q3有息債務(wù)變動(dòng)(億元)4,0003,5003,0002,5002,0001,5001,0005000短期債務(wù)-22Q3短期債務(wù)-2021長(zhǎng)期債務(wù)-22Q3長(zhǎng)期債務(wù)-2021短期債務(wù)-22Q3短期債務(wù)-2021長(zhǎng)期債務(wù)-22Q3長(zhǎng)期債務(wù)-2021金融街華發(fā)股份華僑城商蛇口保利發(fā)展來(lái)源：Wind，惠譽(yù)博華8年度展望│168濱江集團(tuán)金科股份新城控股金地集團(tuán)萬(wàn)科金濱江集團(tuán)金科股份新城控股金地集團(tuán)萬(wàn)科金融街華發(fā)股份華僑城蛇口保利發(fā)展10家樣本房企貨幣資金/短期債務(wù)(倍)貨幣資金/短期債務(wù)-22Q3貨幣資金/短期債務(wù)-20212.52.01.51.00.5-注：貨幣資金未剔除受限資金來(lái)源：Wind，惠譽(yù)博華持將合力推動(dòng)房地產(chǎn)行業(yè)銷售緩慢企穩(wěn)回升，但全年銷售金額大概率仍舊維持下跌，跌幅將有所收窄，預(yù)計(jì)在5%左