政策優(yōu)化方向漸明航空周期底部起航

航空：困境反轉(zhuǎn)，大周期底部盤桓再起航回顧：疫情反復(fù)壓制需求，油價(jià)高企、匯率貶值，行業(yè)周期底部盤桓展望：供給收緊、票價(jià)放開，大周期起航可期行業(yè)整合可能性加大，供給收緊確定性增加需求韌性足，中長(zhǎng)期增速可期票價(jià)市場(chǎng)化繼續(xù)推進(jìn)，價(jià)格彈性可期從美國(guó)航空疫后復(fù)盤表現(xiàn)建議：估值具有安全邊際，行業(yè)大周期前景可期，關(guān)注板塊投資機(jī)會(huì)2第一節(jié)要點(diǎn)：1.疫情沖擊，供需跌至底部2.油價(jià)上漲、人民幣貶值，航司業(yè)績(jī)“雪上加霜”3.供需持續(xù)低迷、油匯沖擊，預(yù)計(jì)全年虧損創(chuàng)新高4.年初至今股價(jià)反復(fù)震蕩，但相對(duì)收益顯著。回顧：疫情反復(fù)壓制需求，油價(jià)高企、匯率貶值，行業(yè)周期底部盤桓3受疫情沖擊，六家上市公司（不含華夏航空）1-10月總供給、需求同比各下滑35.2%/41.0%（不到19年同期的40%），客座率同比下滑6.5個(gè)百分點(diǎn)至65.9%。1.受疫情反復(fù)影響，供需同比下滑至低位4wind，各上市公司月度生產(chǎn)運(yùn)營(yíng)數(shù)據(jù)公告，海通證券研究所表

2022年1-10月航司生產(chǎn)數(shù)據(jù)油價(jià)攀升令航油成本持續(xù)上漲，人民幣快速貶值，預(yù)計(jì)航司全年虧損創(chuàng)新高。測(cè)算2.油價(jià)攀升，人民幣快速貶值，航司業(yè)績(jī)“雪上加霜”5圖

油價(jià)（USD/bbl）圖

匯率（USD/RMB）注：22Q4數(shù)據(jù)為海通證券研究所測(cè)算，數(shù)據(jù)計(jì)算依據(jù)截至2022年11月25日。1401301201101009080706050403020101月 2月

3月 4月

5月 6月

7月 8月 9月

10月

11月

12月20192020202120226.26.46.66.87.07.21月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月

10月11月

12月201920202021202219Q119Q219Q319Q420Q120Q220Q320Q421Q121Q221Q321Q422Q122Q222Q322Q4E航空煤油出廠價(jià)（元/噸）4756506948844956473221442833267935224111451851515462795688057961環(huán)比增長(zhǎng)率-19.96.6-3.61.5-4.5-54.732.1-5.431.516.79.914.06.045.79.5-18.0同比增長(zhǎng)率-0.5-57.7-42.0-45.9-25.691.759.592.355.193.594.954.5期間匯率均值(USD/RMB)6.756.826.997.036.977.086.926.626.486.466.476.396.356.616.706.70升貶值1.9-2.1-2.91.4-1.60.13.84.2-0.71.7-0.41.7-0.45.75.80.5受疫情影響，供需持續(xù)低迷，2022年前三季度六家上市航司總營(yíng)收同比下滑22%（較19年同期下滑52%），疊加油價(jià)上漲、人民幣大幅貶值，總虧損同比增3.供需持續(xù)低迷、油匯沖擊，預(yù)計(jì)全年虧損創(chuàng)新高62圖25中%國(guó)。內(nèi)地民航市場(chǎng)執(zhí)飛趨勢(shì)圖

行業(yè)飛機(jī)日利用率航班管家，圖

2022年前三季度航司營(yíng)收航班管家，圖

2022年前三季度航司歸母凈利潤(rùn)10311161304856546872575785863340

33421702669165201400120010008006004002000中國(guó)國(guó)航南方航空春秋航空吉祥航空海航控股9M19

9M20

9M21

9M221167（人民幣億4117124-101-75-1-52-281-176-17-50-100-150-200-250-300-100

6850中國(guó)國(guó)航

南方航空

春秋航空吉祥航空 海航控股-30 -159M19

9M20

9M21

9M22（人民幣億年初至今，航空股反復(fù)震蕩，我們分析主因疫情政策及供需修復(fù)節(jié)奏不斷變化，市場(chǎng)反應(yīng)頻繁變動(dòng)；但超額收益顯著，年初至今航空股累計(jì)下跌2.1%，跑贏交運(yùn)指數(shù)3.3個(gè)百分點(diǎn)，跑贏上證綜指11.2個(gè)百分點(diǎn)。4.年初至今股價(jià)反復(fù)震蕩，但相對(duì)收益顯著7圖年初至今股價(jià)走勢(shì)圖-10-5051015-25%-20%-15%-10%-5%0%5%10%2022-01-072022-01-172022-01-252022-02-092022-02-172022-02-252022-03-072022-03-152022-03-232022-03-312022-04-122022-04-202022-04-282022-05-112022-05-192022-05-272022-06-072022-06-152022-06-232022-07-012022-07-112022-07-192022-07-272022-08-042022-08-122022-08-222022-08-302022-09-072022-09-162022-09-262022-10-112022-10-192022-10-272022-11-042022-11-142022-11-222022-11-30航空運(yùn)輸(申萬)相對(duì)收益（右軸）上證綜指累計(jì)漲幅（左軸）交通運(yùn)輸（申萬）累計(jì)漲幅（左軸）航空運(yùn)輸(申萬)累計(jì)漲幅（左軸）第二節(jié)要點(diǎn)：疫情沖擊，航司經(jīng)營(yíng)壓力加劇，行業(yè)有望迎來整合，助益集中度提升；波音空客產(chǎn)業(yè)鏈亦受影響，

“3.21空難”等或令行業(yè)監(jiān)管趨嚴(yán)，供給增速進(jìn)一步放緩；我國(guó)民航業(yè)中長(zhǎng)期需求韌性足，價(jià)格端彈性可期?！昂笠咔闀r(shí)代”美國(guó)航空市場(chǎng)表現(xiàn)復(fù)盤。展望：供給收緊、票價(jià)放開，大周期起航可期822年受疫情反復(fù)影響，即使經(jīng)租進(jìn)表后對(duì)經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流帶來正向作用，但上市航司整體依舊經(jīng)營(yíng)凈現(xiàn)金流為負(fù)或僅小幅回正，資產(chǎn)負(fù)債率繼續(xù)攀升，航企普遍面臨資金壓力。資料來源：各上市公司季度報(bào)告，，民航發(fā)展統(tǒng)計(jì)公報(bào)，海通證券研究所1.疫情沖擊，航司經(jīng)營(yíng)壓力加大，行業(yè)有望整合9圖

上市航司單季度合計(jì)經(jīng)營(yíng)凈現(xiàn)金流（人民幣百萬）圖

上市航司資產(chǎn)負(fù)債率情況（資產(chǎn)負(fù)債率

）1201101009080706050402019.12.312020.12.312021.12.31

2022.9.30中國(guó)國(guó)航吉祥航空南方航空海航控股春秋航空華夏航空-20000-30000-40000300002000010000-10000

1Q18

3Q18

1Q19

3Q19

1Q20

3Q20

1Q21

3Q21

1Q22

3Q22縱觀歷史，2000年后出現(xiàn)兩次行業(yè)整合，集中度提升：1）2003年，政府主導(dǎo)下的航司整合，形成以三大航空集團(tuán)為主的格局（2003年SARS沖擊）；2）2008年次貸危機(jī)后，國(guó)航控股深航（10年）。資料來源：民航發(fā)展統(tǒng)計(jì)公報(bào)，，海通證券研究所1.疫情沖擊，航司經(jīng)營(yíng)壓力加大，行業(yè)有望整合10圖

三大航集中度（RPK口徑）20年受疫情沖擊，波音空客部分工廠停工，全球機(jī)隊(duì)交付進(jìn)度明顯放緩，交付數(shù)據(jù)跌至低谷；21年交付有所回升但仍受供應(yīng)鏈影響；22年俄烏沖突影響上游原材料供應(yīng)進(jìn)而限制飛機(jī)制造商產(chǎn)能。注：2019年3月埃航事件發(fā)酵后，波音重點(diǎn)機(jī)型737MAX停飛停產(chǎn)，致使其19年交付數(shù)據(jù)不到18年的一半。資料來源：波音、空客官網(wǎng)，民航資源網(wǎng)，海通證券研究所2.供給：機(jī)隊(duì)引進(jìn)增速放緩，運(yùn)力擴(kuò)張受限11圖

波音歷史年度飛機(jī)交付數(shù) 圖

空客歷史年度飛機(jī)交付數(shù)08006004002002015 2017 2019圖

波音歷史月訂單交付數(shù)202108006004002002015

2017

20192021（架） （架）02040602020202280604020010020212019月均20202022（架）圖

空客歷史月訂單交付數(shù)（架）

20212019月均受737max停產(chǎn)影響，三大航2019年機(jī)隊(duì)凈增數(shù)削減（全民航2019年機(jī)隊(duì)僅凈增179架，約為18年的一半）；2020年受疫情影響達(dá)到最低點(diǎn)，21年雖有所回升但仍未達(dá)到19年水平；22年前10個(gè)月六家上市航司僅凈增26架飛機(jī)（+0.9%yoy），20-22年累積凈增4.8%。考慮疫情、供應(yīng)商產(chǎn)能及國(guó)際關(guān)系影響等因素，預(yù)計(jì)23-25年機(jī)隊(duì)維持低速擴(kuò)張。2.供給：機(jī)隊(duì)引進(jìn)增速放緩，運(yùn)力擴(kuò)張受限圖

三大航機(jī)隊(duì)凈增數(shù)（架）圖

全民航機(jī)隊(duì)凈增數(shù)（架）525853224282391152702040 32293060中國(guó)國(guó)航南方航空東方航空100

2017802018

2019

2020

2021

10M2286注：2022年及之后年份為海通證券研究所預(yù)測(cè)數(shù)據(jù)資料來源：民航發(fā)展統(tǒng)計(jì)公報(bào)，歷年各上市公司年報(bào)，各上市公司

122017-2021年各月度運(yùn)營(yíng)數(shù)據(jù)公告，海通證券研究所測(cè)算我們分析近年來“3.21空難”、“5.12”西藏航空飛機(jī)沖出跑道等多起航空安全事故將令行業(yè)監(jiān)管趨嚴(yán)，行業(yè)供給增速進(jìn)一步受限：一方面，航空承運(yùn)人牌照下發(fā)將更為謹(jǐn)慎；另一方面，今年以來疫情影響令航班量持續(xù)低位，機(jī)組人員實(shí)際執(zhí)飛時(shí)長(zhǎng)不夠或令機(jī)長(zhǎng)牌照維系受影響，預(yù)計(jì)機(jī)長(zhǎng)牌照數(shù)量今年將進(jìn)一步下滑。資料來源：民航發(fā)展統(tǒng)計(jì)公報(bào)，海通證券研究所2.供給：監(jiān)管趨嚴(yán)進(jìn)一步限制供給增長(zhǎng)13表

飛行員牌照4355595860626465047

9.34%6 46-2.1%0.0%51

10.9%7.8%7.3%-1.7%3.4%3.3%

3.2%1.6%-5%0%5%10%15%70605040302010014%12%10%8%6%4%2%0%-2%-4%045000400003500030000250002000015000100005000201620172018201920202021(張)機(jī)長(zhǎng)商用普通機(jī)長(zhǎng)環(huán)比(右軸)商用普通環(huán)比(右軸)表

航司數(shù)量（含純貨運(yùn)航司）(家)一方面我國(guó)的人均乘機(jī)次數(shù)較海外發(fā)達(dá)國(guó)家仍有很大的空間，2019年我國(guó)的人均乘機(jī)次數(shù)僅有0.47次，較美國(guó)等（2.82次）有很大的差距。另一方面，據(jù)22年1月公布的《“十四五”民用航空發(fā)展規(guī)劃》，人均乘機(jī)次數(shù)從19年的0.47次提升至0.67次，預(yù)計(jì)25年底旅客量達(dá)9.3億人次，較19年共計(jì)增41%，預(yù)計(jì)19-25年的人均客運(yùn)復(fù)合增速達(dá)5.9%（15-19年均復(fù)合增速10.9%）。CAAC3.需求：我國(guó)民航中長(zhǎng)期內(nèi)生需求增長(zhǎng)潛力可觀14圖

旅客量運(yùn)輸人次 圖

旅客量增速(40)(30)(20)(10)010203001002003004005006007008009001000200620092012201520182021民航運(yùn)輸人次(億人）YOY（右軸）(百萬人次)(yoy%)123456702000

2001

2002

2003

2004

2005

2006

2007

2008

2009

2010

2011

2012

2013

2014

2015

2016

2017

2018

2019

2020（人均乘機(jī)次數(shù)）中國(guó)內(nèi)地

美國(guó)中國(guó)香港歐盟（包含英國(guó)）日本歐盟英國(guó)資料來源：航班管家《全球民航復(fù)蘇趨勢(shì)報(bào)告》，海通證券研究所3.需求：從海外市場(chǎng)恢復(fù)節(jié)奏“窺見”我國(guó)民航前景可期15海外大部分國(guó)家調(diào)整防疫政策，逐步放寬管制措施，航空恢復(fù)勢(shì)頭強(qiáng)勁。2022年11月份歐洲、北美、南美、大洋洲市場(chǎng)航班恢復(fù)率分別達(dá)到79%、83%、87%、92%。（對(duì)比2019年同期）表

歐洲客運(yùn)航班恢復(fù)趨勢(shì) 表

北美客運(yùn)航班恢復(fù)趨勢(shì)表

大洋洲客運(yùn)航班恢復(fù)趨勢(shì)表

南美客運(yùn)航班恢復(fù)趨勢(shì)IATA16圖

北美航空全市場(chǎng)恢復(fù)情況 圖

北美航空國(guó)際市場(chǎng)恢復(fù)情況3.需求：從海外市場(chǎng)恢復(fù)節(jié)奏“窺見”我國(guó)民航前景可期圖

亞太航空全市場(chǎng)恢復(fù)情況圖

亞太航空國(guó)際市場(chǎng)恢復(fù)情況22年來北美歐洲等海外國(guó)家疫情防控管制趨于寬松，航空逐月快速恢復(fù)：1）國(guó)內(nèi)恢復(fù)進(jìn)度快于國(guó)際；2）二季度以來，海外國(guó)際市場(chǎng)加速修復(fù)；3）亞太區(qū)域進(jìn)度落后拖累歐美國(guó)家國(guó)際市場(chǎng)修復(fù)。10.00.0-10.0-20.0-30.0-40.0-50.0-60.0-70.0-80.0-90.0-100.090%80%70%60%50%40%30%20%10%0%客座率 收入客公里（VS2019,右軸）可用座公里（VS2019,右軸）-120.0-100.0-80.0-60.0-40.0-20.00.020.090%80%70%60%50%40%30%20%10%0%客座率 收入客公里（VS2019,右軸）可用座公里（VS2019,右軸）-120%-100%-80%-20%-40%-60%0%100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%客座率 收入客公里（VS2019,右軸）可用座公里（VS2019,右軸）-120%-100%-80%-60%-40%-20%0%20%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%20%

100%客座率 收入客公里（VS2019,右軸）可用座公里（VS2019,右軸）4.價(jià)格：票價(jià)放開繼續(xù)推進(jìn)，釋放業(yè)績(jī)彈性空間17表

美國(guó)CPI各主要指標(biāo)與19年同期對(duì)比情況反觀美國(guó)CPI各主要指標(biāo)，隨著經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇、貨幣寬松政策下，22年1-10月各CPI指數(shù)同比19年均實(shí)現(xiàn)不同程度的上漲；就機(jī)票價(jià)格指數(shù)來看，隨著需求強(qiáng)勢(shì)修復(fù)，22年4-7月價(jià)格漲幅明顯。我國(guó)票價(jià)市場(chǎng)化繼續(xù)推進(jìn)，提供價(jià)格彈性，進(jìn)一步打開航司盈利天花板。美國(guó):CPI指標(biāo)名稱10月VS19同期9月VS19同期8月VS19同期7月VS19同期6月VS19同期5月VS19同期4月VS19同期3月VS19同期2月VS19同期1月VS19同期家庭食品23.122.922.321.319618.116.614.913.512.3非家用食品18.717.917.116.315.715.014.414.114.013.9能源類商品45.843.250.563.879.055.847.062.546.542.1能源服務(wù)30.132.330.627.827.823.319.317.515.715.4商品,不含食品和能源類商品15515.715.615.215.114.413.613.413.913.2二手汽車和卡車43.847.147.849.651.350.147.348.252.451.5服務(wù),不含能源服務(wù)12.211.911.311.010.810.49.99.49.08.7其他外宿,包括酒店和旅館1294.98.15.99.411.611.610.67.76.7運(yùn)輸服務(wù)14413.511.611.511.99.88.55.33.31.8機(jī)票8.98.38.314.122524.512.8-4.2-13.1-16.2.....fromto第八輪提價(jià)航司最新價(jià)格提價(jià)幅度from北京（首都、大興）上海（浦東、虹橋）海航215073%北京（首都、大興）北京（首都、大興）廣州/白云306060%北京（首都、大興）北京（首都、大興）深圳/寶安332060%北京（首都、大興）上海（浦東、虹橋）深圳／寶安深航245075% 虹橋）上海（浦東、虹橋）廣州/白云上海航空235074% 上海（浦東、虹橋）上海（浦東、表

北上廣深間互飛航線價(jià)格表注：1）更新至2022年11月30日2）第八輪提價(jià)已開始，預(yù)計(jì)將繼續(xù)推進(jìn)。攜程網(wǎng)，中國(guó)民航報(bào)截至2022年冬航季，各航司已累積完成8輪提價(jià)工作，目前北上廣深間互飛航線有部分航司完成經(jīng)濟(jì)艙全價(jià)票上限累積提價(jià)約74%（累積提價(jià)6次）。我們預(yù)計(jì)核心商務(wù)航線經(jīng)濟(jì)艙、旺季旅游航線價(jià)格上調(diào)傳導(dǎo)效果好，需求恢復(fù)后更有望全額傳導(dǎo)。wind資料來源：萬得，Bloomberg，DOT185.“后疫情時(shí)代”美國(guó)航空市場(chǎng)表現(xiàn)復(fù)盤我們觀察美國(guó)航空業(yè)恢復(fù)節(jié)奏得出以下幾個(gè)結(jié)論：1）22年Q1及以前供給恢復(fù)快于需求，22年Q2后需求加快恢復(fù)，客座率超越疫情前水平；我們分析一方面或因美國(guó)未采取嚴(yán)格的“靜態(tài)管理”政策，供給自20年4月觸底后逐步回升，而需求則更多受制于實(shí)際病毒感染影響，在“奧秘克戎”沖擊死亡率明顯下降后，出行信心回升，需求快速修復(fù)超越供給恢復(fù)速度。2）22年Q2后國(guó)際加快恢復(fù)，我們分析或主因海外多數(shù)國(guó)家逐步取消出入境限制。3）整體供給尚未超越疫情前水平，我們分析或主要受制于人員及運(yùn)力缺口（前四大航平均職工數(shù)量約為疫情前93%左右水平）及機(jī)場(chǎng)保障能力不足等因素。圖

美國(guó)國(guó)內(nèi)航空市場(chǎng)恢復(fù)情況 圖

美國(guó)國(guó)際航空市場(chǎng)恢復(fù)情況-100%-80%-60%-40%-20%0%20%100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%客座率收入客公里（VS2019,右軸）可用座公里（vs2019,右軸）-100%-80%-60%-40%-20%0%20%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%客座率收入客公里（VS2019,右軸）可用座公里（vs2019,右軸）Bloomberg，海通證券研究所19圖

美國(guó)前四大航空公司分季度營(yíng)收?qǐng)D

美國(guó)前四大航空公司分季度凈利潤(rùn)隨著需求逐步恢復(fù)，美國(guó)主要航空公司業(yè)績(jī)整體得到改善。以美國(guó)四大航空公司（美聯(lián)航、美國(guó)航空、西南航空、達(dá)美航空）為例，22年Q2、Q3營(yíng)業(yè)收入已連續(xù)兩個(gè)季度超過19年同期。21年Q2&Q3，因油價(jià)處于相對(duì)低位，需求階段性修復(fù)，航司整體由虧轉(zhuǎn)盈；但21年Q4因油價(jià)上漲，疊加奧秘克戎沖擊抑制需求，連續(xù)兩個(gè)季度虧損；隨著疫情影響減弱且進(jìn)入旅游旺季，22年Q2供需顯著改善，價(jià)格提升，行業(yè)再次由虧轉(zhuǎn)盈，并已連續(xù)兩個(gè)季度實(shí)現(xiàn)盈利。-100-5005010050040030020010001Q182Q183Q184Q181Q192Q193Q194Q191Q202Q203Q204Q201Q212Q213Q214Q211Q222Q223Q22美國(guó)四大航司單季度營(yíng)收（億美元，左軸）環(huán)比（QoQ%，右軸）

20000-2000-4000-6000-8000-10000(150)(100)(50)0501Q182Q183Q184Q181Q192Q193Q194Q191Q202Q203Q204Q201Q212Q213Q214Q211Q222Q223Q22美國(guó)四大航司單季度凈利（億美元，左軸）環(huán)比（QoQ%，右軸）5.“后疫情時(shí)代”美國(guó)航空市場(chǎng)表現(xiàn)復(fù)盤Bloomberg，IATA，wind，海通證券研究所20圖

美國(guó)前四大航空供需及客座率變化 圖

原油及機(jī)票價(jià)格指數(shù)走勢(shì)圖自22Q2開始，美國(guó)航司需求恢復(fù)速度超過供給，帶來客座率、票價(jià)齊升；票價(jià)漲幅明顯（+20%

yoy

vs2019），我們分析其中或有油價(jià)上漲因素推動(dòng)；而當(dāng)票價(jià)恢復(fù)速度優(yōu)于或略小于成本漲幅時(shí)，航司盈利（21Q2&Q3,22Q2&Q3）。圖

美國(guó)前四大航空供需及客座率、票價(jià)恢復(fù)情況圖

美國(guó)前四大航空公司票價(jià)及成本恢復(fù)率0%50%100%150%四大航供給恢復(fù)率四大航客座率恢復(fù)率四大航需求恢復(fù)率四大航票價(jià)恢復(fù)率 100 50%100%150%200%250%四大航單位收益（乘客收入/RPM）四大航總單位成本(總成本/ASM）四大航扣油單位成本（扣油成本/ASM)四大航油耗單位成本(油耗成本/ASM)1005.“后疫情時(shí)代”美國(guó)航空市場(chǎng)表現(xiàn)復(fù)盤100%90%80%70%60%50%40%30%20%050010001500200025003000ASM(左軸)

RPM（左軸）客座率（右軸）（億座（人）/公里）100150200250300350140120100806040202019/1/12019/3/12019/5/12019/7/12019/9/12019/11/12020/1/12020/3/12020/5/12020/7/12020/9/12020/11/12021/1/12021/3/12021/5/12021/7/12021/9/12021/11/12022/1/12022/3/12022/5/12022/7/12022/9/1(USD/bbl)布倫特原油期貨月均價(jià)（左軸）美國(guó)機(jī)票價(jià)格指數(shù)（右軸）wind，IATA21自20年疫情以來，美國(guó)航空股市場(chǎng)表現(xiàn)基本與大盤一致，但以19年底為基數(shù)計(jì)始終未跑贏大盤；22年以來，隨著出行需求的修復(fù)，美國(guó)航空股Q1&Q2&Q4均跑贏大盤；疫情以來的航空股上漲略領(lǐng)先需求恢復(fù)表現(xiàn)，我們分析2022年Q2及Q4的超額收益主因當(dāng)期市場(chǎng)對(duì)航空股盈利信心提振。圖

2022年初至今美國(guó)航空股相對(duì)收益表現(xiàn)-40.0%-30.0%-20.0%-10.0%0.0%10.0%20.0%30.0%航空股收益相對(duì)標(biāo)普500收益S&P500收益-40%-30%-20%-10%0%10%20%30%美西南美航達(dá)美美聯(lián)航圖2020年初至今美國(guó)航空股收益表現(xiàn)-100%-80%-60%-40%-20%0%20%40%

美西南美航達(dá)美美聯(lián)航圖

2020年初至今美國(guó)航空股收益表現(xiàn) 圖

2020年初至今美國(guó)航空股相對(duì)收益表現(xiàn)60%40%20%0%-20%-40%-60%-80%-100%相對(duì)標(biāo)普500收益

S&P500收益

航空股收益5.“后疫情時(shí)代”美國(guó)航空市場(chǎng)表現(xiàn)復(fù)盤第三節(jié)要點(diǎn)：基本面遭遇“黎明前的黑暗”，估值具有一定安全邊際，“疫情后”行業(yè)業(yè)績(jī)回升可期；盡管人民幣大幅貶值帶來業(yè)績(jī)波動(dòng)，但近年美元債務(wù)規(guī)模進(jìn)一步下降，匯率敏感性縮??；長(zhǎng)期看，外圍油匯邊際向好。結(jié)合航司航線結(jié)構(gòu)，短中期內(nèi)循環(huán)下關(guān)注春秋航空、吉祥航空，后期關(guān)注充分受益價(jià)格彈性的中國(guó)國(guó)航、南方航空。估值具有安全邊際，行業(yè)大周期前景可期，關(guān)注板塊投資機(jī)會(huì)2223圖

航空公司盈利預(yù)測(cè)和估值表1.估值具有一定安全邊際23年1月4日收盤價(jià)對(duì)應(yīng)國(guó)航、南航估值約2.6x、4.6x

2023E

PB，南航、國(guó)航歷史10年均值區(qū)間約（0.8x-4.7x），估值具有一定安全邊際；此外，春秋航空、吉祥航空分別為3.8x和3.3x

2023E

PB（歷史均值各為3.6x，2.8x

PB）。注：2022E和2023E盈利預(yù)測(cè)取自一致預(yù)期，收盤價(jià)為2023年1月4日2022E2023E2024E2022E2023E2024E2022E2023E2024E2022E2023E2024E601111中國(guó)國(guó)航1548.35-2.070.250.97-43.4610.962.132.323.315.004.593.22600029南方航空1409.81-1.080.200.61-38.9412.822.813.023.712.762.582.10601021春秋航空618.25-1.771.433.07-44.2720.5512.2713.7316.545.154.603.82603885吉祥航空360.00-1.290.441.08-37.1015.113.994.465.404.083.653.01002928華夏航空167.45-1.160.320.82-41.3115.961.672.022.817.826.504.67算術(shù)平均41.0115.084.964.383.36代碼簡(jiǎn)稱總市值(億元