交運物流行業(yè)大消費產(chǎn)業(yè)復蘇之快遞篇：悲觀預期或已反映關注網(wǎng)絡測試效果

大消費產(chǎn)業(yè)復蘇之快遞篇悲觀預期或已反映，關注網(wǎng)絡測試效果中信證券交運物流扈世民團隊23年2月1悲觀預期或已反映，關注快遞龍頭布局時悲觀預期或已反映，關注快遞龍頭布局時機1快遞成為出行之外受益后疫情復蘇重要的賽道，從價格角度看，快遞網(wǎng)絡進入調(diào)試期，悲觀預期或已反應。2023年初件量增速符合預期，前低后高增長可期，我們預計2023年快遞件量增長150~200億件。我們預測2023~25年全國快遞件量CAGR有望15%至1700億件左右?？爝f龍頭陸續(xù)發(fā)布2023年經(jīng)營策略，在行業(yè)件量增速修復背景下預計龍頭將加速件量爭取力度，業(yè)務增補措施無需過度悲觀，我們測算極端情形下利潤端影響有限?？爝f網(wǎng)絡進入調(diào)試期，悲觀預期或已反映，關注快遞龍頭布局時機。1順周期優(yōu)選順豐控股，業(yè)績釋放持續(xù)。經(jīng)濟承壓&疫情反復擾動背景下22H2順豐控股時效增長凸顯韌性，2023年消費出現(xiàn)弱復蘇，我們預計2023年順豐控股時效業(yè)務收入有望實現(xiàn)10%以上的雙位數(shù)增長。預計順豐控股2023年時效業(yè)務扣非凈利率10~11%左右，2023年時效業(yè)務利潤增量或20~25億。新業(yè)務對時效利潤侵蝕明顯改善，料2021年公司快運、同城業(yè)務分別虧損5~6億、9~10億，健康經(jīng)營發(fā)力背景下預計2023年快運業(yè)務有望貢獻正向利潤，快運+同城利潤有望轉(zhuǎn)正。2022年7月鄂州機場完成貨運航班首航，計劃2025年建設成熟的軸輻式網(wǎng)絡，貨郵吞吐量計劃實現(xiàn)245萬噸。機場持續(xù)強化資源壁壘，公司預計機場樞紐有望為空網(wǎng)單位成本帶來10%~20%的降幅、深構競爭壁壘中期發(fā)力跨境專線小包。保守測算，分部估值法下時效+快運+電商標快對應目標市值4300億左右。1精細化&數(shù)智化加速領跑，雙重要上市化解流動性難題，中通快遞市值與基本面匹配度逐漸顯現(xiàn)，同時關注圓通速遞“高確定性”。2022Q3中通快遞件量增速高出行業(yè)6.5pcts，對應市場份額同比提升1.3pcts至22.1%。中通快遞專注做好自己，通過持續(xù)深化的精細化管理和數(shù)智化運營擴大領先優(yōu)勢，實現(xiàn)量利同增。料業(yè)務增補措施或提升件量增速2~3pcts，市占率有望提升至23.5%最優(yōu)。深化網(wǎng)絡建設、聚焦高質(zhì)量發(fā)展，料全年資本開支或70億~80億，資本開支高點已過。深度挖掘網(wǎng)點的增量潛力、有效的提升加盟網(wǎng)點的獲客能力與效益水平。料2023年消費有望同比向好&疫情防控更加精準，快遞行業(yè)件量增速有望重回兩位數(shù)，件量規(guī)模修復及成本同比優(yōu)化推動中通快遞2023年凈利潤或同比增長30%以上。2悲觀預期或已反應，關注快遞龍頭布局時悲觀預期或已反應，關注快遞龍頭布局時機1投資建議：2023年消費復蘇邏輯有望逐漸顯現(xiàn)，我們預計2023年順豐控股時效業(yè)務收入有望實現(xiàn)10%以上的雙位數(shù)增長。預計順豐控股2023年時效業(yè)務扣非凈利率10~11%左右，2023年時效業(yè)務利潤增量或20~25億。我們測算時效業(yè)務有望貢獻凈利潤115~120億左右，分部估值法下時效+快運+電商標快對應目標市值4300億左右，目前估值頗具吸引力，繼續(xù)推薦順豐控股，同時推薦精細化管理和數(shù)智化運營擴大領先優(yōu)勢，單票盈利有望修復持續(xù)，雙重要上市化解流動性難題的中通快遞，同時建議關注圓通速遞“高確定性”和韻達股份“預期差”收盤價(元)12E3E4E12E3E24E3CONTENTS1.業(yè)務增補措施進入調(diào)試期，悲觀預期或反映關注時機2.順周期優(yōu)選順豐控股，業(yè)績釋放持續(xù)3.中通快遞估值溢價有望顯現(xiàn)，關注圓通速遞“高確定性”4.風險因素404-2805-0605-1405-2205-3006-0706-1506-2307-0107-0907-1707-2508-0208-1008-1808-2609-0309-1109-1909-2701-0401-1201-2001-2802-0602-14件量增速符合預期，前低后高增長可期1根據(jù)交通運輸部攬派件數(shù)據(jù)，考慮春節(jié)錯期，料2023年1月快遞業(yè)務量同比下降15%左右。春節(jié)長假(1月21日至27日)，全國郵政快遞業(yè)攬收、投遞快遞包裹農(nóng)歷同增5.1%、10.0%，預計1月1日~2月15日件量同比增長9%左右。1截至2月8日，今年我國快遞業(yè)務量已超過100億件，比2019年達到100億件提前40天，比去年提前2天。2020/2021/2022快遞業(yè)務增量198/249/23億件，考慮2022年被壓制的需求，2023年增量有望迎來修復，增速有望重回兩位數(shù)。遞日攬收量(億件)證券研究部.5.015.1%13.7%6.4%(快遞件量15.1%13.7%6.4%(快遞件量-實物網(wǎng)購增速)有望重新轉(zhuǎn)正12018年以來拼多多新的電商模式崛起驅(qū)動快遞件量增速領先實物網(wǎng)購增速持續(xù)擴大至15pcts以上，但2022年出現(xiàn)“反向交叉”，料(快遞件量增速-實物網(wǎng)購增速)為-7pcts，我們預計受實物電商網(wǎng)購統(tǒng)計口徑變化，消費透支背景下高端件更具韌性所致。1從電商平臺增速上來看，新型平臺抖快仍維持高增速，淘系增速與快遞增速切合度較高，隨著3月以后消費迎來拐點，我們預計主流電商平臺GMV增速改善，2023年(快遞件量增速-實物網(wǎng)購增速)重新轉(zhuǎn)正至7pcts。主流電商 阿里GMV為中國貢獻的GMV，不包含海外，抖音GMV來自海豚社統(tǒng)計20222022年(快遞件量增速-實物網(wǎng)購增速)出現(xiàn)“反向交叉”實物電商網(wǎng)購額增速快遞件量增速2016201720182019202020212022E2023E2024E2025E5統(tǒng)計局、中信證券研究部預測5620232023年件量增速或兩位數(shù)，料行業(yè)3年件量CAGR15%左右1料2023年消費有望同比向好&疫情擾動出清，對比海外我國快遞增長更具韌性。經(jīng)測算2023-2025年電商滲透率分別26.5%、27.5%、27.8%，假設2023年-25年客單均價每年-3%，我們測算2023~25年全國快遞件量CAGR有望15%至1700億件左右。算快遞件量(億件)%0.5%018%%%%%22E%23E24E25E統(tǒng)計局、中信證券研究部測算一圖，中信證券研究部預測71中通快遞在其網(wǎng)絡大會提出2023年市場份額、盈利能力、服務質(zhì)量的穩(wěn)健提升，深化的精細化管理和數(shù)智化運營。我們假設23年市占率提升0.8~1.2pcts至22.9%~23.3%，則對應件量增速18.8%~28.8%至289~295億件。1圓通速遞提出持續(xù)推進一號工程“全面推進分公司數(shù)字化、標準化”落地，為打造圓通速遞3.0”的戰(zhàn)略目標保駕護航。韻達提出2023年堅持以網(wǎng)點發(fā)展為核心共建網(wǎng)絡平臺，以客戶為中心的交付能力建設，重視成本費用管理，修復盈利能力。1春節(jié)后快遞小哥陸續(xù)返崗，總部在淡季強化件量爭取力度，我們對于業(yè)務增補措施猜想如下如所示。~2022E快遞龍頭件量份額中通韻達圓通申通順豐其他02020212022E 行業(yè)單價及同比 行業(yè)單價及同比悲觀預期或充分反應，關注快遞龍頭介入時機1如何定義價格戰(zhàn)烈度，簡單分為兩種：(1)良性價格戰(zhàn)：件量上升，降本效益返回總部，由總部補貼前端其他網(wǎng)點；(2)惡性價格戰(zhàn)：如果補貼過多可能會形成惡性價格戰(zhàn)。1假設2023年某快遞龍頭實現(xiàn)件量290億件，攬件增量補貼金額290*(1-90%)*0.2=5.8億，可理解為加盟商降價空間，其中總部補貼2.9億，對應單票0.01元。1考慮網(wǎng)點多既攬件亦派件，具體影響看攬派比，極端假設下網(wǎng)點派費下降來自總部，則對應(290-244)*0.1=4.6億。我們預計極端情形下對應補貼為7.5億。1件量增長帶來成本下降，按照0.12-0.15元/件，(290-244)*0.12~0.15=5.5~6.9億，極端情形下對應利潤影響2億，對應單票凈利0.7分/票，對利潤端影響有限，政策執(zhí)行過程中料快遞網(wǎng)絡存在調(diào)試期。一圖，中信證券研究部892014~2022Q3通達系資本開支情況(億元)資本開支明顯下調(diào)，快遞有序競爭可期2014~2022Q3通達系資本開支情況(億元)資本開支明顯下調(diào)，快遞有序競爭可期1通達系龍頭經(jīng)過3年資本開支高位強化競爭壁壘，未來兩年或出現(xiàn)明顯下調(diào)，料通達龍頭將更加精準地優(yōu)化網(wǎng)絡結(jié)構。12020年以來通達系頭部3家加速推進車輛及物業(yè)的自有化，Capex中與土地和中轉(zhuǎn)場建設相關的投入或占比70%以上，龍頭競爭優(yōu)勢持續(xù)深化。隨著產(chǎn)能到位，2022年通達系龍頭資本開支持續(xù)放緩，2022Q3韻達股份、圓通速遞資本開支分別同比下降72%/29%。1歷史上看搶量需要產(chǎn)能準備，2023年快遞頭部玩家Capex規(guī)?；?qū)⑦M一步明顯下調(diào)，料將更加精準地優(yōu)化網(wǎng)絡結(jié)構，快遞行業(yè)有望從高速增長轉(zhuǎn)入高質(zhì)量發(fā)展階段。序下調(diào)0022Q1-Q3Capex同比證券研究部證券研究部CONTENTS1.業(yè)務增補措施進入調(diào)試期，悲觀預期或反映關注時機2.順周期優(yōu)選順豐控股，業(yè)績釋放持續(xù)4.風險因素順豐控股極端情況下凸顯順豐控股極端情況下凸顯韌性，期待消費復蘇拐點1經(jīng)濟承壓&防控反復擾動背景下22H2順豐控股時效增長凸顯韌性，2023年退貨件有望持續(xù)貢獻增量。112月受復陽影響順豐控股件量增速24%左右，同時提出春節(jié)錯期影響，選取11月順豐控股時效件含退貨日均約1700W，其中退貨日均約300W，電標超1000W，豐網(wǎng)約370W。時效件含退貨件量增速負的低個位數(shù)，相對低端件更具韌性。1從公司退貨件結(jié)構看，料11月拼多多平臺日均貢獻超過100萬單，公司5月接入菜鳥退貨件業(yè)務，判斷目前菜鳥平臺退貨件日均約50~60萬單，我們預計菜鳥日均800萬單左右、2023年有望繼續(xù)貢獻增量。時效,1,670~2022年月度業(yè)務量對比97M1~2M3M4M5M6M7M8M9M10M11M1210%5%0%-5%資料來源：順豐控股公告，中信證券研究部4%4%順周期高端件增速恢復，利潤率提升貢獻增量4%4%順周期高端件增速恢復，利潤率提升貢獻增量12023年以來消費出現(xiàn)弱復蘇，我們預計2023年順豐控股時效業(yè)務收入有望實現(xiàn)10%以上的雙位數(shù)增長。1產(chǎn)能利用率爬坡帶來的業(yè)績釋放逐漸顯現(xiàn)，隨著規(guī)模效應逐步顯現(xiàn)、中期電商標快有望成為新的利潤增長點，同時預計順豐控股2023年時效業(yè)務扣非凈利率10~11%左右，明年時效業(yè)務利潤增量或20~25億。同比收同比20%17%品順順豐控股時效業(yè)務營收測算(億元)11,03996253456520182019202020212022E2023E信證券研究部預測4%2.5%順周期高端件增速恢復，利潤率提升貢獻增量12021年公司資本開支達到192億歷史峰值，2022Q1-Q3公司資本開支總計105億元，較上年同期下降24%，2023年公司資本開支有望進一步回調(diào)至140億元左右。1料公司業(yè)績將能夠更顯著地受到業(yè)務量增長的催化，產(chǎn)能爬坡帶來的業(yè)績持續(xù)釋放進入兌現(xiàn)期，我們預計2023年公司時效業(yè)務凈利率有望達到10~11%左右，時效業(yè)務有望貢獻115~120億凈利潤。場中件量占比0%0%2021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q2豐控股2022H1業(yè)績交流會材料，中信證券研究部Q2022Q3毛利率和凈利率變化 %信證券研究部 % % % % -0.5% 0%新業(yè)務對時效利潤侵蝕優(yōu)化，機場投運生競爭壁壘1公司健康經(jīng)營戰(zhàn)略持續(xù)發(fā)力，料2022年退租場地或超60塊，優(yōu)化干線航線網(wǎng)絡、間接實現(xiàn)運輸成本的優(yōu)化。2022年公司新業(yè)務減虧增利，2023年快運業(yè)務有望貢獻正向利潤。1料11月電商標快日均提升至超1000萬單，預計毛利率或5%左右，隨著規(guī)模效應逐步顯現(xiàn)、中期有望成為新的利潤增長點。料2021年公司快運、同城業(yè)務分別虧損5~6億、9~10億，健康經(jīng)營發(fā)力背景下2023年快運盈利擴大，快運+同城利潤有望轉(zhuǎn)正。12022年7月鄂州機場完成貨運航班首航，計劃2025年建設成熟的軸輻式網(wǎng)絡，貨郵吞吐量計劃實現(xiàn)245萬噸。機場持續(xù)強化資源壁壘，公司預計機場樞紐有望為空網(wǎng)單位成本帶來10%~20%的降幅。22H1同城業(yè)務毛利率提升至4%毛利額(億元)毛利額(億元)4.00%豐控股2022H1業(yè)績交流會材料，中信證券研究部占率2020H12021H12022H1資料來源：順豐控股2020H12021H12022H1及估值表及估值表/年度0122E23E24E606營業(yè)收入增長率,269每股收益EPS(基本)(元)E每股凈資產(chǎn)(元)順豐控股：極端情況下凸顯韌性，消費復蘇拐點釋放周期張力1我們認為2022年作為公司產(chǎn)能爬坡期的初始階段，2023年公司健康經(jīng)營戰(zhàn)略將持續(xù)發(fā)力，實現(xiàn)業(yè)績釋放的主邏輯來自于時效件爭取更多增量、新業(yè)務減虧增利以及通過退租場地和四網(wǎng)融通實現(xiàn)成本優(yōu)化，在多地疫情散發(fā)及宏觀經(jīng)濟增長承壓背景下凸顯韌性。1考慮未來疫情擾動出清的預期，若2023年消費出現(xiàn)弱復蘇，公司凈利潤有望實現(xiàn)30%以上正增長。料2023年公司時效業(yè)務有望貢獻凈利潤115~120億左右，分部估值法下，時效+快運+電商標快對應目標市值4300億左右，建議關注順豐控股在順周期背景下張力。2023年順豐控股分部估值/年度0122E23E24E7187606,269每股收益EPS(基本)(E每股凈資產(chǎn)(元).2.4CONTENTS1.業(yè)務增補措施進入調(diào)試期，悲觀預期或反映關注時機2.順周期優(yōu)選順豐控股，業(yè)績釋放持續(xù)4.風險因素22.1%9.3%10%6.4%7.6%22.1%9.3%10%6.4%7.6%5%2.5%100%80%60%40%20%0%精細化管理和數(shù)智化領跑，實現(xiàn)市場份額和單票凈利雙升1持續(xù)深化的精細化管理和數(shù)智化運營夯實領先優(yōu)勢，Q3市占率同比提升1.3pcts&單票凈利環(huán)比增長4%左右，實現(xiàn)量利持續(xù)同增，同期占三通一達同期凈利潤的60.9%、王者之勢愈加穩(wěn)固。 Q中通快遞歸母凈利潤占三通一達同期的60.9%%07%4.3%4.3%4.8%快遞年報，中信證券研究部22Q3年快遞行業(yè)件量份額競爭格局中通快遞韻達股份圓通速遞申通快遞順豐控股其他27%27%20%24%22%27%21%32%8%2019202020212022Q3量80000700006量80000700006000050000400003000020000100000“同建共享”打造網(wǎng)絡領先優(yōu)勢，網(wǎng)絡競爭力領先保障服務溢價1依托“同建共享”優(yōu)勢，極端情況下中通快遞專注做好自己，深化的精細化管理和數(shù)智化運營，在保障常態(tài)化疫情防控的同時，延續(xù)了前兩個季度量價雙收的業(yè)績。尤其在市場份額、服務質(zhì)量和盈利水平上進一步與同行拉開差距。競爭力2H1通達系末端快遞驛站數(shù)量2H1通達系末端快遞驛站數(shù)量>80000>6000>6000013000圓通券研究部注：申通為2021年底數(shù)據(jù)信證券研究部菜鳥指數(shù)優(yōu)勢擴大，網(wǎng)絡競爭力領先保障服務溢價菜鳥指數(shù)優(yōu)勢擴大，網(wǎng)絡競爭力領先保障服務溢價1持續(xù)細化質(zhì)量考核指標和獎罰機制，通過全網(wǎng)各環(huán)節(jié)的有效聯(lián)動及時解決服務質(zhì)量的問題。2022Q3菜鳥指數(shù)與同行拉大了差距，品牌形象和服務口碑確保相對于行業(yè)第二價格端5分~1毛的優(yōu)勢。2022Q3國家郵政局快遞滿意度調(diào)研得分排名情況1234567Q證券研究部021快遞公司公眾滿意度排名20182019202020212022Q313579證券研究部021快遞公司時效排名20182019202020212022Q313579入通化解流動性瓶頸，龍入通化解流動性瓶頸，龍一估值溢價有望逐漸顯現(xiàn)1預計2023Q2完成雙重主要上市，化解流動性瓶頸，公司基本面、競爭力和估值匹配度有望提升。由于市場環(huán)境和流動性問題，中通快遞的估值對標A股并未體現(xiàn)出行業(yè)龍一的溢價，主要優(yōu)于海外ADR和港股價值洼地，疊加地緣政治風險擾動。預計2023Q2完成雙重主要上市，之前瓶頸有望緩解，公司基本面、競爭力和估值匹配度有望提升。2022年11月18日中通快遞發(fā)出公告《中通快遞快遞尋求于香港聯(lián)合交易所有限公司主板自愿轉(zhuǎn)換為雙重主要上市》，主要轉(zhuǎn)換事項后，中通快遞將成為于香港聯(lián)交所主板及紐約證券交易所雙重上市的公司，其A類普通股及美國存托股將繼續(xù)分別于兩個證券交易所內(nèi)買賣(視情況而定)，且仍可互相轉(zhuǎn)2022年11月18日2022年12月23日中通快遞已經(jīng)就主要上市轉(zhuǎn)換向香港聯(lián)交所提出申請，且本公司已經(jīng)就主要上市轉(zhuǎn)換申請收到香港聯(lián)交所發(fā)出的收悉確認。2023年5月1日中通快遞預計主要上市轉(zhuǎn)換生效的日期中通快遞公告(含預測)，中信證券研究部項目時間采購協(xié)議2019202020212022H1202320242025支付上海銘育的年度費用212.597.3235.817.5308.9358.3412快遞服務特許經(jīng)營協(xié)議-特許經(jīng)營費杭州聚欣8.12429.352.764.578.9寧波海曙79.320.265.8254.9339450.9上海云琴樟22.52527.8無錫匯吉通32.845.934.290.9101.1112.4貨運服務代理協(xié)議-代理費中通快遞云冷5.929.892106.7122.7倉儲框架及快遞服務框架中通快遞支付中通快遞云倉的倉儲費424446中通快遞提供快遞服務收取的服務費32.745.368.7201.9531616708.4ZTOFreight運輸物流服務協(xié)議服務費63.847.556.631.7646464物業(yè)租賃協(xié)議-收取的租金上海銘育2.9中通快遞云冷4.20.51中通快遞云倉9.717.233.45057.565ZTOFreight58.478.498.4資料來源：Wind，中通快遞公告(含預測)，中信證券研究部注：2023~2025年為交易上限單位：百87654320876543200優(yōu)勢之一：快人一步打造最優(yōu)網(wǎng)絡，量本利模型升級細化1前瞻性布局構筑網(wǎng)絡競爭的先發(fā)優(yōu)勢，快人一步持續(xù)引領行業(yè)。公司在近10年來電商快遞行業(yè)轉(zhuǎn)運中心直營化、轉(zhuǎn)運中心自動化、物業(yè)與車輛自有化的每個環(huán)節(jié)引領快遞市場，2016年行業(yè)份額反超圓通速遞成為行業(yè)第一，之后穩(wěn)扎穩(wěn)打，鞏固行業(yè)份額第一位置。目前最優(yōu)經(jīng)濟產(chǎn)能日均8500萬~9000萬單，預計為未來兩年增長奠定網(wǎng)絡基礎。20142014年通達扣非凈利和資本開支情況(億元)97.9中通韻達圓通申通22022H1通達系細分固定資產(chǎn)賬面凈值情況(億元)117.3120運輸工具機器設備房屋及建筑物土地資料來源：各公司年報，中信證券研究部資料來源：各公司年報，中信證券研究部注：中通快遞為2021年底數(shù)據(jù)41優(yōu)勢之一：快人一步打造最優(yōu)網(wǎng)絡，量本利模型升級細化1自有產(chǎn)能的最大優(yōu)勢在于自主可控，車輛和土地自有化在提升服務、降本增效方面的優(yōu)勢有望逐漸顯現(xiàn)。量本利顆粒度和科技水平更細，數(shù)字化融入到日常經(jīng)營管理的收、轉(zhuǎn)、運、派各個環(huán)節(jié)，實時追蹤、監(jiān)控、調(diào)整。~2022Q3中通快遞土地資本開支占比0券研究部 70325726352016201720182019202020212022Q1-Q300資料來源：公司財報，中信證券研究部資料來源：公司財報，中信證券研究部2221年通達系研發(fā)人員數(shù)量情況優(yōu)勢之一：快人一步打造最優(yōu)網(wǎng)絡，量本利模型升級細化21年通達系研發(fā)人員數(shù)量情況優(yōu)勢之一：快人一步打造最優(yōu)網(wǎng)絡，量本利模型升級細化1料中期來看中轉(zhuǎn)+運輸成本仍存20%左右的優(yōu)化空間，資本投放提升核心產(chǎn)能的競爭優(yōu)勢；快遞行業(yè)逐漸從龍頭競爭向寡頭競爭邁進，中通快遞王者之勢、羽翼漸豐。2012014~2022Q3通達系資本開支情況(億元)0中通Capex/通達Capex之和中通件量/通達件量之和中通中通快遞單票運輸及分揀成本持續(xù)下降(元/件)0中通韻達圓通申通證券研究部單票運輸成本單票分揀成本0.680.620.680.620.390.390.380.340.310.300.302016201720182019202020212022Q300優(yōu)勢之二：“同建共享”下的網(wǎng)點資本賦能突出1公司秉承“同建共享”網(wǎng)絡經(jīng)營理念，公允合理地分配網(wǎng)絡盈利，同時總部資金實力強大，通過金融業(yè)務賦能網(wǎng)點，支持網(wǎng)點業(yè)務發(fā)展。 信證券研究部22Q3底通達系的現(xiàn)金情況3123中通韻達圓通申通證券研究部118Q1~22Q3中通快遞融資應收款增加情況(億元)5.5710.59.89.811.19.09.48.51.834.35.25.810.59.89.811.19.09.48.51.83資料來源：中通快遞財報，中信證券研究部240%0%網(wǎng)絡業(yè)務更加均衡，快遞進村提升回程裝載率1中通快遞的優(yōu)秀之處還在于網(wǎng)絡業(yè)務的平衡性要好于其他通達系公司?！稗r(nóng)村包圍城市”策略也一定程度上支撐公司出色的盈利能力。區(qū)域件量在各自總業(yè)務量中的占比情況資料來源：草根調(diào)研，中信證券研究部注：可能與實際存在差異22022M1~M11各大區(qū)域快遞均價情況(元/件)50華東華南華中華北西南西北東北中信證券研究部華中西南東北西北ASP同比華東華南華中華北西南西北東北資料來源：國家郵政局官網(wǎng)，中信證券研究部25優(yōu)勢之三：末端競爭或為決勝關鍵之一，兔優(yōu)勢之三：末端競爭或為決勝關鍵之一，兔喜超市有望勝出1推進生態(tài)多元化產(chǎn)品建設和推廣，從規(guī)?；?、差異化、品質(zhì)化方面聚焦核心優(yōu)勢的發(fā)揮，提前布局末端業(yè)務，提升網(wǎng)絡末端效率，搶占服務提升主導權。中通快遞在穩(wěn)固自身件量的同時，通過兔喜超市增加末端派送效率，同時減少第三方驛站以及快遞柜容易出現(xiàn)的丟件、損壞等問題，提前布局網(wǎng)絡末端服務體系。截止2022Q3公司末端驛站數(shù)量超過8萬家，遠高于可比公司，“最后一公里”競爭優(yōu)勢持續(xù)提升。7年年年8月年年年7月韻達(快遞柜)年6月優(yōu)勢之三:優(yōu)勢之三:末端競爭或為決勝關鍵之一，兔喜超市有望勝出1頭部快遞加盟商布局利好末端流程自主可控及效率提升，減少快遞件的投訴率，更精準地滿足不同客戶群的差異性需求，判斷2022年中通快遞兔喜超市有望超過10萬家。022年2月快遞業(yè)投訴情況1.3%0.5%0.4%中信證券研究部展資料來源：兔喜科技官網(wǎng)27中通中通快遞估值溢價有望顯現(xiàn)，關注圓通速遞“高確定性”1精細化&數(shù)智化加速領跑，雙重要上市化解流動性難題，中通快遞市值與基本面匹配度逐漸顯現(xiàn)，同時關注圓通速遞“高確定性”和韻達股份“預期差”。2020Q1~2022Q3通達快遞公司單票凈利及預測情況(元/件)20Q101601701620Q220Q30.12.0320Q421Q10120120421Q2.0221Q30321Q40.13010.13.0222Q101722Q222Q322Q4E01422E23E0.142020Q1~2022Q3通達快遞公司業(yè)務量及預測情況(億件)中通韻達圓通韻股份圓通速20Q123719120Q246.07.232.724.020Q324.320Q454145443528721Q1448360315489%89%89%91%21Q257.746.642.726.926%25%30%21Q357.047.142.328.123%26%21Q449.020%20%131%30%31%26%22Q152343137127020%26%22Q262.042.343.729.87%-9%2%22Q363.745.745.936.5-3%9%30%22Q4E64.744.948.06.2-17%2E3E中通中通快遞估值溢價有望顯現(xiàn)，關注圓通速遞“高確定性”2020Q1~2022Q3達快遞公司歸母凈利及預測情況(億元)20Q23.57.00.120Q34.2-0.720Q438380321Q-0.942%-32%37%21Q22.22.8-0.6-11%-37%-61%21Q33331-09-3%-1%-26%21Q47.0-6.737%81%202%1470210-1822Q191358711-30%59%216%22Q218.12.09.00.855%-41%193%22Q31912228%-69%-13%22Q4E4.80.8-62%-68%-53%22E6393852836%-7%83%2023E情防控不及預期；4.快遞價格競爭超預期；感謝您的信任與支持！THANKYOU首席分析師)投資建議的評級標準評級投資建議的評級標準評級說明證券研究報告2023年2月20日分析師聲明述的具體建議或觀點相聯(lián)系。一般性聲明本研究報告由中信證券股份有限公司或其附屬機構制作。中信證券股份有限公司及其全球的附屬機構、分支機構及聯(lián)營機構(僅就本研究報告免責條款而言，不含CLSAgroupofcompanies)，統(tǒng)稱為“中信證券”。本研究報告對于收件人而言屬高度機密，只有收件人才能使用。本研究報告并非意圖發(fā)送、發(fā)布給在當?shù)胤苫虮O(jiān)管規(guī)則下不允許向其發(fā)送、發(fā)布該研究報告的人員。本研究報告僅為參考之用，在任何地區(qū)均不應被視為買賣任何證券、金融工具的要約或要約邀請。中信證券并不因收件人收到本報告而視其為中信證券的客戶。本報告所包含的觀點及建議并未考慮個別客戶的特殊狀況、目標或需要，不應被視為對特定客戶關于特定證券或金融工具的建議或策略。對于本報告中提及的任何證券或金融工具，本報件人須保持自身的獨立判斷并自行承擔投資風險。本報告所載資料的來源被認為是可靠的，但中信證券不保證其準確性或完整性。中信證券并不對使用本報告或其所包含的內(nèi)容產(chǎn)生的任何直接或間接損失或與此有關的其他損失承擔任何責任。本報告提及的任何證券或金融工具均可能含有重大的風險，可合所有投資者。本報告所提及的證券或金融工具的價格、價值及收益可跌可升。過往的業(yè)績并不能代表未來的表現(xiàn)。本報告所載的資料、觀點及預測均反映了中信證券在最初發(fā)布該報告日期當日分析師的判斷，可以在不發(fā)出通知的情況下做出更改，亦可因使用不同假設和標準、采用不同觀點和分析方法而與中信證券其它業(yè)務部門、單位或附屬機構在制作類似的其他材料時所給出的意見不同或者相反。中信證券并不承擔提示本報告的收件人注意該等材料的責任。中信證券通過信息隔離墻控制中信證券內(nèi)部一個或多個領域的信息向中信證券其他領域、單位、集團及其他附屬機構的流動。負責撰寫本報告的分析師的薪酬由研門管理層和中信證券高級管理層全權決定。分析師的薪酬不是基于中信證券投資銀行收入而定，但是，分析師的薪酬可能與投行整體收入有關，其中包括投資銀行、銷售與交易業(yè)務。若中信證券以外的金融機構發(fā)送本報告，則由該金融機構為此發(fā)送行為承擔全部責任。該機構的客戶應聯(lián)系該機構以交易本報告中提及的證券或要求獲悉更詳細信息。本報告不構成中信證券向發(fā)送本報告金融機構之客戶提供的投資建議，中信證券以及中各個高級職員、董事和員工亦不為(前述金融機構之客戶)因使用本報告或報告載明的內(nèi)容產(chǎn)生的直接或間接損失承擔任何責任。評級說明報告中投資建議所涉及的評級分為股票評級和行業(yè)評級(另有說明的除外)。評級標準為報告發(fā)布日后6到12個月內(nèi)的相對市場表現(xiàn)，也即：以報告發(fā)布日后的6到12個月內(nèi)的公司股價(或行業(yè)指數(shù))相對同期相關證券市場代表性指數(shù)的漲跌幅作為基準。其中：A股市場以滬深300指數(shù)為基準，新三板市場以三板成指(針對協(xié)議轉(zhuǎn)讓標的)或三板做市指數(shù)(針對做市轉(zhuǎn)讓標的)為基準；香港市場以摩根士丹利中國指數(shù)為基準；美國市場以納斯達克綜合指數(shù)或標普500指數(shù)為基準；韓國市場以科斯達克指數(shù)或韓國綜合股價指數(shù)為基準。股票評級買入相對同期相關證券市場代表性指數(shù)漲幅20%以上增持相對同期相關證券市場代表性指數(shù)漲幅介于5%~20%之間持有相對同期相關證券市場代表性指數(shù)漲幅介于-10%~5%之間賣出相對同期相關證券市場代表性指數(shù)跌幅10%以上行業(yè)評級強于大市相對同期相關證券市場代表性指數(shù)漲幅10%以上中性相對同期相關證券市場代表性指數(shù)漲幅介于-10%~10%之間弱于大市相對同期相關證券市場代表性指數(shù)跌幅10%以上特別聲明