城投主體研究與分析系列：多視角再看主體江西

本公司具備證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格，請(qǐng)務(wù)必閱讀最后一頁(yè)免責(zé)聲明證券研究報(bào)告1城投主體研究與分析系列，從以下幾個(gè)視角切入：?不同時(shí)期，江西省地市利差變化如何？城投主體研究與分析系列，從以下幾個(gè)視角切入：?不同時(shí)期，江西省地市利差變化如何？首先，我們以2023年1月20為時(shí)間節(jié)點(diǎn)觀察，把江西各地市分檔：(1)省會(huì)南昌；(2)贛州、九江、宜春、上饒、吉安、撫州；(3)新余、鷹潭、景德鎮(zhèn)、萍鄉(xiāng)。進(jìn)一步，我們觀察不同歷史時(shí)期下各地市利差漲跌變化，以感受不同地市主體漲跌變化的特征：(1)2022年11-12月理財(cái)贖回負(fù)反饋時(shí)期；(2)2020年11-12月永煤事件沖擊；(3)2017年債熊期間；(4)2021年以來(lái)至2022年11月前債牛期間的變化。?這些年，江西省地市平臺(tái)轉(zhuǎn)型整合有何動(dòng)作？政策層面有何指導(dǎo)？2020年，江西省密集出臺(tái)相關(guān)文件，明確“每個(gè)設(shè)區(qū)市融資平臺(tái)不超過(guò)3家、縣(市、區(qū))融資平臺(tái)不超過(guò)2家”，同時(shí)提出做大做強(qiáng)各級(jí)平臺(tái)，支持產(chǎn)業(yè)投資集團(tuán)、省市屬國(guó)有資本運(yùn)營(yíng)公司發(fā)展，“重點(diǎn)鼓勵(lì)南昌、九江、贛州、宜春、上饒等市縣政府及國(guó)資監(jiān)管機(jī)構(gòu)，重組整合現(xiàn)有政府投融資平臺(tái)”。相應(yīng)的，各地市有何動(dòng)作，平臺(tái)架構(gòu)有何變化？2016-2022年期間，多數(shù)地市通過(guò)合并或新設(shè)平臺(tái)方式，進(jìn)一步厘清地市平臺(tái)股權(quán)架構(gòu)及分工。具體來(lái)看：南昌：明確組建4家一級(jí)企業(yè)集團(tuán)(產(chǎn)投、市政公用、建投、交投)，平臺(tái)股權(quán)層級(jí)在有所整合。贛州：市屬企業(yè)股權(quán)關(guān)系變動(dòng)較大，部分展業(yè)主要在開(kāi)發(fā)區(qū)或區(qū)縣的發(fā)債平臺(tái)股權(quán)層級(jí)有所上移，且普遍存在母子公司股權(quán)層級(jí)對(duì)調(diào)、更名以組建上層平臺(tái)的情況。九江：市本級(jí)發(fā)債平臺(tái)整合力度較高，目前均已整合進(jìn)了2021年成立的九江國(guó)控體系內(nèi)，且主要集中在下屬九江城發(fā)集團(tuán)。宜春：按照“1+N”國(guó)有企業(yè)體系架構(gòu)，強(qiáng)化宜春發(fā)投的國(guó)有資本運(yùn)營(yíng)平臺(tái)定位，同時(shí)將園區(qū)平臺(tái)宜春創(chuàng)投的股權(quán)上掛至市本級(jí)。上饒：同樣強(qiáng)化上饒投控的國(guó)資運(yùn)營(yíng)控股平臺(tái)地位，并組建市本級(jí)園區(qū)控股平臺(tái)。吉安：主要是將新成立的吉安城投控股作為控股平臺(tái)，裝入其他市一級(jí)發(fā)債平臺(tái)。撫州：主要變化是將撫州城服集團(tuán)劃入撫州市屬國(guó)資控股集團(tuán)，明確其國(guó)資運(yùn)營(yíng)控股平臺(tái)地位。新余：將新余城投及其下屬企業(yè)整體劃入了新余市投資集團(tuán)。鷹潭：將鷹潭文旅和國(guó)家級(jí)園區(qū)平臺(tái)鷹潭炬能投資劃入鷹潭國(guó)控，明確了其核心控股平臺(tái)定位。萍鄉(xiāng)：新組建了萍鄉(xiāng)投資發(fā)展集團(tuán)，明確了其“產(chǎn)業(yè)投資、資產(chǎn)盤(pán)活”兩大主業(yè)，控股萍鄉(xiāng)城建、萍鄉(xiāng)國(guó)投等業(yè)務(wù)主體公司；將經(jīng)開(kāi)區(qū)的園區(qū)平臺(tái)股權(quán)上移至市本級(jí)。景德鎮(zhèn)：股權(quán)關(guān)系相較2016年并無(wú)變化。?各地市平臺(tái)資產(chǎn)負(fù)債維度表現(xiàn)如何？我們進(jìn)一步聚焦江西各地市平臺(tái)資產(chǎn)債務(wù)以及市場(chǎng)維度表現(xiàn)如何，多維度、更細(xì)致顆粒程度的展示各主體的相關(guān)數(shù)據(jù)。風(fēng)險(xiǎn)提示：城投口徑偏差；含權(quán)債行權(quán)/到期時(shí)間提取偏誤；信息可得性及滯后偏差；宏觀經(jīng)濟(jì)、地方政府債務(wù)壓力、區(qū)域及平臺(tái)評(píng)價(jià)的主觀性。師究助理究助理相關(guān)研究用/02/05債利差、產(chǎn)業(yè)債利差均整體下行-2023/02/05下行，短久期信用利差收窄明顯-2023/02/05/02/055.可轉(zhuǎn)債周報(bào)20230204：2022年哪些轉(zhuǎn)債鳴S030001S030050qcom涵S0900142023年02月06日城投主體研究與分析系列多視角再看主體：江西固收專題研究本公司具備證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格，請(qǐng)務(wù)必閱讀最后一頁(yè)免責(zé)聲明證券研究報(bào)告21不同時(shí)期，江西省地市利差變化如何？ 4沖擊中，哪些地市跌得少？ 41.2牛市環(huán)境下，哪些地市漲得多？ 62這些年，江西省地市平臺(tái)轉(zhuǎn)型整合有何動(dòng)作？ 82.1政策層面有何指導(dǎo)？ 82.2各地市有何動(dòng)作？平臺(tái)架構(gòu)有何變化？ 83各地市平臺(tái)資產(chǎn)負(fù)債維度表現(xiàn)如何？ 184風(fēng)險(xiǎn)提示 24插圖目錄 25表格目錄 25固收專題研究本公司具備證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格，請(qǐng)務(wù)必閱讀最后一頁(yè)免責(zé)聲明證券研究報(bào)告3景德鎮(zhèn)市萍鄉(xiāng)市鷹潭市景德鎮(zhèn)市萍鄉(xiāng)市鷹潭市新余市撫州市吉安市上饒市宜春市九江市贛州市南昌市O平臺(tái)整合轉(zhuǎn)型#有哪些政策#有哪些動(dòng)作#有哪些變化?主體資產(chǎn)負(fù)債??行政層級(jí)平臺(tái)類型杠桿率有息債務(wù)債務(wù)結(jié)構(gòu)?資產(chǎn)?場(chǎng)應(yīng)收類款項(xiàng)土地資產(chǎn)?一級(jí)?債券區(qū)間增量?凈融資?二級(jí)?利差&成交?主營(yíng)業(yè)務(wù)收入?(準(zhǔn))公益性收入?政府補(bǔ)助圖1：多視角再看主體：江西——城投主體研究與分析系列利差漲跌變化1.典型沖擊下，誰(shuí)地市跌得少2022.11-2022.122020.11-2020.122017.01-2017.122.債牛環(huán)境中，誰(shuí)地市漲得多2022.01-2022.11這幾年里，市場(chǎng)對(duì)城投的研究愈發(fā)細(xì)致，除了自上而下把握政策脈絡(luò)、多維度切入分析區(qū)域之外，進(jìn)一步細(xì)化的關(guān)鍵還是要落實(shí)到主體研究分析。故而繼《四個(gè)維度再審視——城投區(qū)域研究與分析系列》和《三個(gè)維度透視——聚焦區(qū)縣系列》之后，我們進(jìn)一步細(xì)化，推出新的篇章，城投主體研究與分析系列：從不同時(shí)期省內(nèi)各地市利差漲跌變化、平臺(tái)整合轉(zhuǎn)型當(dāng)中的股權(quán)變化以及實(shí)質(zhì)管理、資產(chǎn)負(fù)債及市場(chǎng)表現(xiàn)等多視角再看主體。繼安徽、江蘇(蘇北篇)后，本篇聚焦江西，我們首先大致觀察江西省目前平根據(jù)民生固收廣義城投名單，截至2023年1月20日，江西省全部(曾)發(fā)債平臺(tái)共計(jì)160家，目前仍有存量債券平臺(tái)152家(含省級(jí)平臺(tái)15家)。各地市中，除新余、鷹潭、景德鎮(zhèn)外，其余地市均有10家及以上平臺(tái)分布。注：如無(wú)特殊說(shuō)明，全文股權(quán)關(guān)系及存量債券情況均截至2023-01-20。圖2：江西省現(xiàn)有存量債券平臺(tái)分布：按行政層級(jí)(家)15.0012.009.006.003.000.00地級(jí)市區(qū)縣級(jí)國(guó)家級(jí)園區(qū)景德鎮(zhèn)市萍鄉(xiāng)市鷹潭市新余市撫州市吉安市上饒市地級(jí)市區(qū)縣級(jí)國(guó)家級(jí)園區(qū)南昌市圖3：江西省現(xiàn)有存量債券平臺(tái)分布：按主體評(píng)級(jí)(家)AAAAA+AAAA以下15.0012.009.006.003.000.00固收專題研究本公司具備證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格，請(qǐng)務(wù)必閱讀最后一頁(yè)免責(zé)聲明證券研究報(bào)告41不同時(shí)期，江西省地市利差變化如何？情況，大致可以分為如下分檔：1、省會(huì)南昌的經(jīng)濟(jì)財(cái)政等各項(xiàng)指標(biāo)穩(wěn)居省內(nèi)首位，對(duì)應(yīng)的，其利差水平亦處在全省最低水平，各評(píng)級(jí)、各行政層級(jí)對(duì)比之下均是如此。2、贛州、九江、宜春、上饒、吉安、撫州等地市城投公募利差在300bp以除上饒外，這些地市內(nèi)AA+地市主平臺(tái)利差相對(duì)較低，尤其是九江、宜春債務(wù)率較低、市場(chǎng)認(rèn)可度相對(duì)較高；贛州區(qū)縣眾多，部分區(qū)縣平臺(tái)或是國(guó)家級(jí)園區(qū)平臺(tái)利差偏高，呈現(xiàn)出百花齊放的狀態(tài)。上饒整體債務(wù)率偏高，區(qū)域利差水平相對(duì)較高，市場(chǎng)認(rèn)可度有邊際弱化。3、新余、鷹潭、景德鎮(zhèn)、萍鄉(xiāng)等地市公募城投債利差基本在300bp以上。這些地市的經(jīng)濟(jì)實(shí)力相對(duì)較弱，利差較高；萍鄉(xiāng)利差要高于同梯隊(duì)地市，主要系區(qū)縣平臺(tái)利差普遍較高所致。圖4：各地市城投利差情況(2023-01-20，bp)全部債項(xiàng)僅公募全部債項(xiàng)主體評(píng)級(jí)行政層級(jí)行政層級(jí)地級(jí)市昌市主體評(píng)級(jí)行政層級(jí)行政層級(jí)地級(jí)市昌市贛州市九江市宜春市上饒市吉安市撫州市新余市鷹潭市萍鄉(xiāng)市景德鎮(zhèn)市信用利差704664584信用利差893596194633地級(jí)市昌市贛州市九江市宜春市上饒市吉安市撫州市新余市鷹潭市萍鄉(xiāng)市景德鎮(zhèn)市國(guó)家級(jí)園區(qū)0348579--國(guó)家級(jí)園區(qū)0348579---4626321497-地級(jí)市22869415434756498-32448528-地級(jí)市6919343AA043764429-36418458401AA754331498-31451473430AA+2891-3-2AAA-7------國(guó)家級(jí)園區(qū)3242----4626-AAA0--9------0-6-81.1幾次典型沖擊中，哪些地市跌得少？一、2022年11月-12月，流動(dòng)性沖擊疊加理財(cái)贖回2022年11月11日以來(lái)，疫情、地產(chǎn)政策密集出臺(tái)，疊加資金面邊際收斂，機(jī)構(gòu)預(yù)期有所轉(zhuǎn)變，債市急劇下跌，亦引發(fā)了理財(cái)贖回負(fù)反饋效應(yīng)；直至2022年12月13日后，監(jiān)管指導(dǎo)疊加跨年資金面穩(wěn)定偏寬，市場(chǎng)逐步回歸交易基本面沖擊，信用債開(kāi)始有止跌企穩(wěn)跡象，盡管仍然存在結(jié)構(gòu)性分化。在此期間，江西省內(nèi)各地市亦經(jīng)歷了不同程度的跌幅，具體來(lái)看：以內(nèi)。從最新利差(2023-01-20)來(lái)看，除萍鄉(xiāng)外，這些地市在相近經(jīng)濟(jì)體量地市中的利差也較低，而萍鄉(xiāng)債券體量相對(duì)較小且整體成交并不那么活躍。本公司具備證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格，請(qǐng)務(wù)必閱讀最后一頁(yè)免責(zé)聲明證券研究報(bào)告52、上饒、吉安、新余、鷹潭、景德鎮(zhèn)等地級(jí)市跌幅其次，公募債跌幅在90-130bp之間，其中景德鎮(zhèn)的跌幅最高，市本級(jí)平臺(tái)受沖擊程度較高。圖5：流動(dòng)性沖擊疊加理財(cái)贖回，2022年11-12月債市下跌期間，各地市城投利差變動(dòng)情況(bp)全部債項(xiàng)僅公募全部債項(xiàng)主體評(píng)級(jí)行政層級(jí)行政層級(jí)地級(jí)市南昌市主體評(píng)級(jí)行政層級(jí)行政層級(jí)地級(jí)市南昌市贛州市九江市宜春市上饒市吉安市撫州市新余市鷹潭市萍鄉(xiāng)市景德鎮(zhèn)市信用利差8188837997978710210287126信用利差8086819197961069510098119地級(jí)市南昌市贛州市九江市宜春市上饒市吉安市撫州市新余市鷹潭市萍鄉(xiāng)市景德鎮(zhèn)市區(qū)縣級(jí)869510453104-115138113區(qū)縣級(jí)869510453104-11513811398-地級(jí)市8481758998961048899104119地級(jí)市809071819797828210075126國(guó)家級(jí)園區(qū)10511311610996---9592-區(qū)縣級(jí)549297113102-11513811194-AAA828271-84------AA+10394838511897----131國(guó)家級(jí)園區(qū)10092116104----9592-AA83958371104-21010221187113AA79928785102-1821795235101119AAA7786--78------10190809210498----120022-11-11城投利差的差值。二、2020年11月-12月，永煤事件沖擊2020年11月10日，永煤事件超預(yù)期違約沖擊市場(chǎng)，信用債收益率迅速走在2020年11月24日達(dá)到高點(diǎn)，但信用利差仍在繼續(xù)走闊；直至2020年12月11日左右，中高等級(jí)中短久期信用利差觸及階段性高點(diǎn)(永煤事件后，信用債市場(chǎng)出現(xiàn)明顯分化，低等級(jí)信用債利差走闊幅度更為顯著且居高不下)。在此期間，從江西省內(nèi)各地市利差漲跌變化來(lái)看：1、各地市城投公募債跌幅整體要高于私募債，或與彼時(shí)江西的私募債參與機(jī)構(gòu)當(dāng)中市場(chǎng)化組成部分偏少，成交整體并不活躍。2、南昌市跌幅最小，但其AA級(jí)區(qū)縣平臺(tái)非銀參與度或并不低，在事件沖擊下易形成拋壓，相應(yīng)債項(xiàng)利差跌幅明顯超其他地市。3、贛州、九江、宜春、上饒的跌幅大致在30-40bp區(qū)間內(nèi)，九江國(guó)家級(jí)經(jīng)開(kāi)區(qū)平臺(tái)受到此次事件沖擊的程度較低；宜春區(qū)縣級(jí)和國(guó)家級(jí)園區(qū)的跌幅偏高，而其市本級(jí)跌幅則較小。4、其他地市跌幅大致在50bp上下，其中撫州、鷹潭的AA級(jí)區(qū)縣主體資質(zhì)本公司具備證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格，請(qǐng)務(wù)必閱讀最后一頁(yè)免責(zé)聲明證券研究報(bào)告6-232824-1269-10402635473824351010 -232824-1269-10402635473824351010 ---- -14149381621211990181616圖6：永煤事件沖擊期間，各地市城投利差變動(dòng)情況(bp)地級(jí)市南昌市贛州市九江市宜春市上饒市吉安市撫州市新余市鷹潭市萍鄉(xiāng)市景德鎮(zhèn)市僅公募全部債項(xiàng)信用利差A(yù)AA主體評(píng)級(jí)AA+AA地級(jí)市行政層級(jí)區(qū)縣級(jí)國(guó)家級(jí)園區(qū)地級(jí)市信用利差A(yù)AA主體評(píng)級(jí)AA+AA地級(jí)市行政層級(jí)區(qū)縣級(jí)國(guó)家級(jí)園區(qū)263621555255359南昌市37312410523874930253444323551贛州市7187-3351137-33393846469九江市28-22382845937-20555266971宜春市-02254246635243650314756上饒市32-25246443247-4347406759吉安市29-1045675951-475947559-撫州市44-425942559-48--484830668-新余市--2668-48-435848--鷹潭市7-038387214444--4444-4939萍鄉(xiāng)市22--22222133952-534252--景德鎮(zhèn)市35-511835--020-11-09城投利差的差值。三、2017年，債熊期間2017年，基本面整體向好、貨幣政策邊際收緊、資金利率上升疊加金融強(qiáng)監(jiān)管，全年來(lái)看，債券收益率曲線整體大幅平坦化上行。在此期間，江西省內(nèi)各地市利差也漲跌互現(xiàn)，具體來(lái)看：1、南昌、贛州、萍鄉(xiāng)公募城投債整體逆勢(shì)上漲。不同的是，南昌市私募城投債整體在漲且漲幅要大于公募債，贛州私募債的漲幅較公募則要低些，萍鄉(xiāng)市私募債則整體在跌，尤其是地級(jí)市平臺(tái)，跌幅達(dá)90bp。2、九江、上饒、撫州的公募城投債跌幅在10bp以內(nèi)，但九江國(guó)家級(jí)園區(qū)主體跌幅最大、近50bp。3、宜春、吉安、新余、鷹潭、景德鎮(zhèn)等地市公募城投債跌幅多在30bp以上，鷹潭主要是地級(jí)市平臺(tái)，跌幅最小(21bp)。 圖7：2017年債熊期間，各地市城投利差變動(dòng)情況(bp)僅公募主體評(píng)級(jí)行政層僅公募主體評(píng)級(jí)行政層級(jí)AA+AA地級(jí)市區(qū)縣級(jí)國(guó)家級(jí)園區(qū)主體評(píng)級(jí)行政層級(jí)AA+主體評(píng)級(jí)行政層級(jí)AA+AA地級(jí)市區(qū)縣級(jí)國(guó)家級(jí)園區(qū)9-13-------10-----9---------13---地級(jí)市南昌市贛州市九江市宜春市上饒市吉安市撫州市新余市鷹潭市萍鄉(xiāng)市景德鎮(zhèn)市地級(jí)市南昌市贛州市九江市宜春市上饒市吉安市撫州市新余市鷹潭市萍鄉(xiāng)市景德鎮(zhèn)市信用利差A(yù)AA-AAA-----------5252-9-1040----------2-9-9-40---47------13------------99016-12-31城投利差的差值。我們回顧2021年以來(lái)至2022年11月債市大跌前這一輪牛市間江西省各地市城投債利差變化：本公司具備證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格，請(qǐng)務(wù)必閱讀最后一頁(yè)免責(zé)聲明證券研究報(bào)告71、吉安公募城投債利差上漲超過(guò)200bp，主要系A(chǔ)A區(qū)縣級(jí)平臺(tái)債券到期、市級(jí)平臺(tái)漲幅較多的緣故。2、贛州、九江、宜春、撫州、新余等地市公募城投債整體漲幅在80-110bp區(qū)間，其中九江國(guó)家級(jí)園區(qū)平臺(tái)漲幅超200bp，撫州區(qū)縣級(jí)平臺(tái)漲幅也較高、超150bp。3、南昌、上饒等地市公募城投債整體漲幅未超過(guò)50bp，但南昌、鷹潭區(qū)縣級(jí)，萍鄉(xiāng)地級(jí)市平臺(tái)漲幅較高。圖8：2021年至2022年11月大跌之前的債牛期間，各地市城投利差變動(dòng)情況(bp)全部債項(xiàng)僅公募全部債項(xiàng)行政層級(jí)行政層級(jí)主體評(píng)級(jí)地級(jí)市南昌市贛州市行政層級(jí)行政層級(jí)主體評(píng)級(jí)地級(jí)市南昌市贛州市九江市宜春市上饒市吉安市撫州市新余市鷹潭市萍鄉(xiāng)市景德鎮(zhèn)市信用利差-55-81-108-96-52-205-105-82-34-45-37地級(jí)市南昌市贛州市九江市宜春市上饒市吉安市撫州市新余市鷹潭市萍鄉(xiāng)市景德鎮(zhèn)市信用利差-65-61-87-112-9-158-108-76-79-83-56區(qū)縣級(jí)-130-6-1-41-62--151-80-區(qū)縣級(jí)-130-6-1-41-62--151-80--地級(jí)市-55-54-68-112-4-95-90-66-67-184-56地級(jí)市-48-49-74-88-3-111-66-65-79--37國(guó)家級(jí)園區(qū)-22-75-235-88-----93-區(qū)縣級(jí)-148992-141-5--151-80-126-31-AAA-44-52--2------AA+-69-90-56-100-94----36AA-8928-116-113-85--246-82-91-45-42國(guó)家級(jí)園區(qū)-38-128-235-99106----4693-AA-130133-57-107-21-212-253-76-188-77-100AAA-40-64--1-------60-29-45-78-7-107-----11020-12-31城投利差的差值。固收專題研究本公司具備證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格，請(qǐng)務(wù)必閱讀最后一頁(yè)免責(zé)聲明證券研究報(bào)告8自2017年以來(lái)，全國(guó)各地城投平臺(tái)轉(zhuǎn)型整合動(dòng)作較為密集，于信用分析而言，不同區(qū)域的整合方式、整合后的股權(quán)變化、定位分工、公司管理及治理情況是非常重要的部分。故而本章從政策指導(dǎo)層面出發(fā)，梳理江西省內(nèi)各地市整合前后平臺(tái)股權(quán)、定位分工的變化。2.1政策層面有何指導(dǎo)？2019年，江西省發(fā)改委非公開(kāi)下發(fā)《關(guān)于加快推進(jìn)地方政府融資平臺(tái)公司整合轉(zhuǎn)型工作的通知》，要求各地對(duì)現(xiàn)有融資平臺(tái)加快整合轉(zhuǎn)型，將過(guò)去的“融資平臺(tái)”轉(zhuǎn)變?yōu)椤鞍l(fā)展平臺(tái)”。2020年1月，江西省政府工作報(bào)告中再次督促加快地方融資平臺(tái)轉(zhuǎn)型，明確“每個(gè)設(shè)區(qū)市融資平臺(tái)不超過(guò)3家、縣(市、區(qū))融資平臺(tái)不超過(guò)2家”。同年6月，江西省地方金融監(jiān)督管理局《江西省進(jìn)一步推進(jìn)企業(yè)直接融資行動(dòng)方案》提出做大做強(qiáng)各級(jí)平臺(tái)，支持產(chǎn)業(yè)投資集團(tuán)、省市屬國(guó)有資本運(yùn)營(yíng)公司發(fā)展，“重點(diǎn)鼓勵(lì)南昌、九江、贛州、宜春、上饒等市縣政府及國(guó)資監(jiān)管機(jī)構(gòu)，重組合現(xiàn)有政府投融資平臺(tái)”。表1：江西省關(guān)于平臺(tái)整合轉(zhuǎn)型相關(guān)政策文件及內(nèi)容內(nèi)容《2020年江西省政府工作2020-01-15報(bào)告》加快地方融資平臺(tái)轉(zhuǎn)型，每個(gè)設(shè)區(qū)市融資平臺(tái)不超過(guò)3家、縣(市、區(qū)融資平臺(tái)不超過(guò)2家)《《江西省進(jìn)一步推進(jìn)企業(yè)2020-06-28直接融資行動(dòng)方案》借助直接融資推動(dòng)地方經(jīng)濟(jì)社會(huì)加快發(fā)展。2020年下半年債務(wù)管理工積極推進(jìn)融資平臺(tái)整合轉(zhuǎn)型，確保完成“2020年底前各設(shè)區(qū)市整合為2至3家，各縣(市、區(qū))整作布置視頻會(huì)2.2各地市有何動(dòng)作？平臺(tái)架構(gòu)有何變化？對(duì)比各地市2016年末平臺(tái)架構(gòu)及最新(2023年1月20日)平臺(tái)架構(gòu)，可以看到：多數(shù)地市通過(guò)合并或新設(shè)平臺(tái)方式，進(jìn)一步厘清地市平臺(tái)股權(quán)架構(gòu)及分工。具體來(lái)看各地市平臺(tái)股權(quán)變化情況。由于區(qū)縣平臺(tái)股權(quán)變動(dòng)相對(duì)不大，故而下文更為聚焦市本級(jí)平臺(tái)股權(quán)變化。固收專題研究本公司具備證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格，請(qǐng)務(wù)必閱讀最后一頁(yè)免責(zé)聲明證券研究報(bào)告9相關(guān)說(shuō)明： 文僅根據(jù)公開(kāi)披露資料對(duì)各地市平臺(tái)股權(quán)關(guān)系進(jìn)行梳理，或存在部分股權(quán)關(guān)系已變更但工商資料尚未變更、股權(quán)關(guān)系和實(shí)質(zhì)管理存在不一致等情況導(dǎo)致的偏誤。 (2)2016年末股權(quán)關(guān)系根據(jù)相關(guān)公司工商變更記錄倒推，或存在偏誤。 描述，或因此和地市實(shí)際平臺(tái)分布及分工存在差異。1、南昌市截至2023年1月20日，南昌市本級(jí)共有8家發(fā)債平臺(tái)，其中4家為市直屬一級(jí)平臺(tái)公司。整體來(lái)看，2016年-2022年間南昌市本級(jí)發(fā)債平臺(tái)股權(quán)層級(jí)在有所整合，2022年南昌市印發(fā)《南昌市屬國(guó)有企業(yè)集團(tuán)整合重組方案》，明確組建4家一級(jí)企業(yè)集團(tuán)(產(chǎn)投、市政公用、建投、交投)，各集團(tuán)定位進(jìn)一步明確。而南昌經(jīng)開(kāi)區(qū)2家發(fā)債平臺(tái)和4家區(qū)縣平臺(tái)股權(quán)結(jié)構(gòu)未有太大變化，其中南昌縣城投已無(wú)存量債。表2：南昌市市屬國(guó)有企業(yè)集團(tuán)整合過(guò)程及最新定位位整合內(nèi)容南昌市產(chǎn)業(yè)投資集團(tuán)有限公司主業(yè)為產(chǎn)業(yè)投資以原工業(yè)控股集團(tuán)為基礎(chǔ)，合并原南昌國(guó)資產(chǎn)業(yè)集團(tuán)主體市政公用集團(tuán)有限公司主業(yè)為水務(wù)、環(huán)保和現(xiàn)代農(nóng)業(yè)、林業(yè)、糧食類企業(yè)昌市建設(shè)投資集團(tuán)有限公司主業(yè)為城市建設(shè)開(kāi)發(fā)企業(yè)公用集團(tuán)、原南昌城投公司、原南昌國(guó)資產(chǎn)業(yè)集團(tuán)的交通、旅游類企業(yè)昌市交通投資集團(tuán)有限公司業(yè)為城市交通和文旅固收專題研究本公司具備證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格，請(qǐng)務(wù)必閱讀最后一頁(yè)免責(zé)聲明證券研究報(bào)告10 圖9：南昌市本級(jí)平臺(tái)最新股權(quán)關(guān)系及歷史對(duì)比 圖10：南昌市區(qū)縣級(jí)平臺(tái)最新股權(quán)關(guān)系2、贛州市先來(lái)看市本級(jí)，若結(jié)合平臺(tái)業(yè)務(wù)區(qū)域來(lái)看，贛州市本級(jí)共有7家發(fā)債平臺(tái)且目前仍有存量債，其中6家屬贛州發(fā)投體系，另外一家為贛州國(guó)投集團(tuán)。整體看，贛州市屬企業(yè)股權(quán)關(guān)系變動(dòng)較大：一方面，部分展業(yè)主要在開(kāi)發(fā)區(qū)或區(qū)縣的發(fā)債平臺(tái)股權(quán)層級(jí)有所上移。贛州經(jīng)開(kāi)區(qū)下屬兩家發(fā)債平臺(tái)的實(shí)際控制人由經(jīng)開(kāi)區(qū)財(cái)政局變更為市國(guó)資委，信豐城投的股權(quán)上掛至贛州國(guó)投。另一方面，普遍存在母子公司股權(quán)層級(jí)變動(dòng)、更名以組建上層平臺(tái)的情況。如贛州建控原名“贛州鑫泰資產(chǎn)管理有限公司”，由贛州開(kāi)發(fā)區(qū)建投(集團(tuán))于2013年出資設(shè)立；2018年11月，贛州開(kāi)發(fā)區(qū)建投(集團(tuán))持有的贛州建控原100%股權(quán)被無(wú)償劃轉(zhuǎn)至經(jīng)開(kāi)區(qū)財(cái)政局，而后贛州開(kāi)發(fā)區(qū)建投(集團(tuán))又被整體劃轉(zhuǎn)至了贛州建控體系，相當(dāng)于在原來(lái)的贛州開(kāi)發(fā)區(qū)建投(集團(tuán))層級(jí)之上重組了一個(gè)市場(chǎng)化主體。贛州城投、贛州城開(kāi)、振興實(shí)業(yè)也存在類似的股權(quán)對(duì)調(diào)關(guān)系。本公司具備證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格，請(qǐng)務(wù)必閱讀最后一頁(yè)免責(zé)聲明證券研究報(bào)告11 圖11：贛州市本級(jí)平臺(tái)最新股權(quán)關(guān)系及歷史對(duì)比再來(lái)看區(qū)縣級(jí)，各區(qū)縣基本都有1家發(fā)債平臺(tái)，且目前多為二級(jí)子公司，基本都是在2018年以來(lái)平臺(tái)整合過(guò)程中股權(quán)層級(jí)下移。如瑞金市城投原由瑞金市國(guó)資委和瑞金經(jīng)開(kāi)區(qū)管委會(huì)各持股50%、瑞金市國(guó)資委為其實(shí)際控制人，2021年底劃入了瑞金國(guó)控體系；龍南經(jīng)開(kāi)區(qū)建投原由經(jīng)開(kāi)區(qū)管委會(huì)直接持股100%，后劃入了龍南市國(guó)資中心控股的龍南建投體系。 圖12：贛州市區(qū)縣級(jí)平臺(tái)最新股權(quán)關(guān)系3、九江市先來(lái)看市本級(jí)，結(jié)合業(yè)務(wù)區(qū)域來(lái)看，九江市共有5家市本級(jí)發(fā)債平臺(tái)，其中4本公司具備證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格，請(qǐng)務(wù)必閱讀最后一頁(yè)免責(zé)聲明證券研究報(bào)告12家目前仍有存續(xù)債券。此外，展業(yè)區(qū)域集中在九江經(jīng)開(kāi)區(qū)、濂溪區(qū)、柴桑區(qū)的非傳統(tǒng)市本級(jí)平臺(tái)股權(quán)上掛。九江市本級(jí)發(fā)債平臺(tái)整合力度較高，目前均已整合進(jìn)了2021年成立的九江國(guó)控體系內(nèi)，且主要集中在下屬九江城發(fā)集團(tuán)。這與九江市屬企業(yè)經(jīng)歷了兩輪整合有關(guān)： (1)2018-2020年期間，以九江城發(fā)為核心，采取“1+3”重組模式，將工發(fā)集團(tuán)、交發(fā)集團(tuán)、文旅集團(tuán)(暫未發(fā)債，未體現(xiàn)在股權(quán)圖中)劃入城發(fā)集團(tuán)，并將九江城投、九江置地、富和集團(tuán)、濂溪區(qū)城投等城建類板塊劃入城發(fā)。 (2)2021年以來(lái)，則進(jìn)一步在上層新組建了九江國(guó)控，劃入九江城發(fā)及其非城建類子公司。九江國(guó)控定位為國(guó)有資本投融資運(yùn)營(yíng)平臺(tái)，圍繞城市建設(shè)、工業(yè)發(fā)展、交通航運(yùn)、文化旅游、金融服務(wù)、鄉(xiāng)村振興等六大產(chǎn)業(yè)板塊。再來(lái)看區(qū)縣級(jí)，類似于贛州，2018年以來(lái)，九江市各區(qū)縣多在原有發(fā)債平臺(tái)基礎(chǔ)上新設(shè)了上層控股企業(yè)，目前共有7家發(fā)債區(qū)縣平臺(tái)。 圖13：九江市本級(jí)平臺(tái)最新股權(quán)關(guān)系及歷史對(duì)比 圖14：九江市區(qū)縣級(jí)平臺(tái)最新股權(quán)關(guān)系4、宜春市截至2023年1月20日，宜春市本級(jí)共有5家發(fā)債平臺(tái)且目前仍有存量債，除宜春創(chuàng)投外，其他4家為宜春發(fā)投及其下屬子公司。對(duì)比2016年，主要變化包括兩方面： (1)按照“1+N”國(guó)有企業(yè)體系架構(gòu)，強(qiáng)化宜春發(fā)投的國(guó)有資本運(yùn)營(yíng)平臺(tái)定旅游集團(tuán)(暫未發(fā)債，未體現(xiàn)在股權(quán)圖中)等業(yè)務(wù)板塊主體公司，同時(shí)接受市財(cái)政局委托，穿透管理市金控集團(tuán)。 (2)宜春創(chuàng)投由經(jīng)開(kāi)區(qū)管委會(huì)全資子公司變?yōu)槭袊?guó)資委持股60%的市屬一本公司具備證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格，請(qǐng)務(wù)必閱讀最后一頁(yè)免責(zé)聲明證券研究報(bào)告13區(qū)縣發(fā)債平臺(tái)12家，其中11家仍有存續(xù)債券，主要集中在豐城市、袁州區(qū)等，股權(quán)關(guān)系相較2016年整體變化不大。其中，2019年，銅鼓縣國(guó)資運(yùn)營(yíng)中心將其持有的銅鼓城投100%股權(quán)劃轉(zhuǎn)至了宜春交投，但根據(jù)雙方簽訂的框架協(xié)議，仍由銅鼓縣國(guó)資實(shí)際控制銅鼓城投，宜春交投并不將其并表。 圖15：宜春市本級(jí)平臺(tái)最新股權(quán)關(guān)系及歷史對(duì)比圖16：宜春市區(qū)縣級(jí)平臺(tái)最新股權(quán)關(guān)系5、上饒市截至2023年1月20日，上饒市本級(jí)共有9家發(fā)債平臺(tái)，分屬上饒投資控股、上饒創(chuàng)新發(fā)展兩大集團(tuán)體系。相較2016年，主要是幾點(diǎn)變化： (1)強(qiáng)化上饒投控的國(guó)資運(yùn)營(yíng)控股平臺(tái)地位，將上饒交投裝入上饒投控，新組建上饒城市運(yùn)營(yíng)、上饒國(guó)資發(fā)展兩個(gè)子公司，將上饒城投、上饒國(guó)資的層級(jí)進(jìn)一步下移。 (2)將經(jīng)開(kāi)區(qū)平臺(tái)上饒創(chuàng)新發(fā)展的股權(quán)上掛變?yōu)槭斜炯?jí)平臺(tái)，并將原市屬一級(jí)平臺(tái)江西和濟(jì)劃入上饒創(chuàng)新發(fā)展。本公司具備證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格，請(qǐng)務(wù)必閱讀最后一頁(yè)免責(zé)聲明證券研究報(bào)告14 圖17：上饒市本級(jí)平臺(tái)最新股權(quán)關(guān)系及歷史對(duì)比上饒區(qū)縣級(jí)平臺(tái)眾多(12家)，各區(qū)基本均有1家發(fā)債平臺(tái)；股權(quán)關(guān)系相較2016年同樣變化不大，類似于贛州、九江，多為在原有平臺(tái)上新組建控股集團(tuán)。 圖18：上饒市區(qū)縣級(jí)平臺(tái)最新股權(quán)關(guān)系6、吉安市截至2023年1月20日，吉安市本級(jí)共有6家發(fā)債平臺(tái)，分屬吉安城投控股、吉安創(chuàng)新投資兩大集團(tuán)。相較2016年末，主要是將新成立的吉安城投控股作為控股平臺(tái)，裝入其他市一級(jí)發(fā)債平臺(tái)；并將井岡山經(jīng)開(kāi)區(qū)管委會(huì)控股的發(fā)債平臺(tái)股權(quán)上移至市本級(jí)，組建本公司具備證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格，請(qǐng)務(wù)必閱讀最后一頁(yè)免責(zé)聲明證券研究報(bào)告15吉安創(chuàng)新投資集團(tuán)。區(qū)縣級(jí)平臺(tái)共4家，主要是在原發(fā)債平臺(tái)上層組建新的控股集團(tuán)。7、撫州市撫州市共有3家市本級(jí)發(fā)債平臺(tái)，相較2016年，主要變化是將撫州城服集團(tuán)劃入撫州市屬國(guó)資控股集團(tuán)。此外，撫州還有1家國(guó)家級(jí)園區(qū)平臺(tái)和6家區(qū)縣平臺(tái)，股權(quán)關(guān)系并未發(fā)生重大變化。圖19：吉安市本級(jí)平臺(tái)最新股權(quán)關(guān)系及歷史對(duì)比&區(qū)縣 級(jí)平臺(tái)最新股權(quán)關(guān)系圖20：撫州市本級(jí)平臺(tái)最新股權(quán)關(guān)系及歷史對(duì)比&區(qū)縣 級(jí)平臺(tái)最新股權(quán)關(guān)系8、新余市20日，新余市本級(jí)共有3家發(fā)債平臺(tái)，僅有新余城投仍有存量債券。相較2016年，主要變化是將新余城投及其下屬企業(yè)整體劃入了新余市投資集團(tuán)。此外，新余還有1家國(guó)家級(jí)園區(qū)平臺(tái)和2家區(qū)縣發(fā)債平臺(tái)；股權(quán)關(guān)系相較2016年變化不大，僅分宜縣城建的股權(quán)下移。9、鷹潭市鷹潭市共有3家市本級(jí)發(fā)債平臺(tái)、2家區(qū)縣平臺(tái)。市本級(jí)平臺(tái)均屬于鷹潭國(guó)控體系。相較2016年，主要變化是將鷹潭文旅和國(guó)家級(jí)園區(qū)平臺(tái)鷹潭炬能投資劃入鷹潭國(guó)控，明確了其核心控股平臺(tái)定位。本公司具備證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格，請(qǐng)務(wù)必閱讀最后一頁(yè)免責(zé)聲明證券研究報(bào)告16圖21：新余市本級(jí)平臺(tái)最新股權(quán)關(guān)系及歷史對(duì)比&區(qū)縣 級(jí)平臺(tái)最新股權(quán)關(guān)系圖22：鷹潭市本級(jí)平臺(tái)最新股權(quán)關(guān)系及歷史對(duì)比&區(qū)縣 級(jí)平臺(tái)最新股權(quán)關(guān)系10、萍鄉(xiāng)市20日，萍鄉(xiāng)市本級(jí)共有5家發(fā)債平臺(tái)，分屬于萍鄉(xiāng)投資發(fā)展、萍鄉(xiāng)創(chuàng)新發(fā)展兩個(gè)集團(tuán)。相較2016年，主要變化是：1)新組建了萍鄉(xiāng)投資發(fā)展集團(tuán)，明確了其“產(chǎn)業(yè)投資、資產(chǎn)盤(pán)活”兩大主業(yè)，控股萍鄉(xiāng)城建、萍鄉(xiāng)國(guó)投等業(yè)務(wù)主體公司；2)將萍鄉(xiāng)經(jīng)開(kāi)區(qū)的園區(qū)平臺(tái)股權(quán)上移至市本級(jí)，并在原有發(fā)債平臺(tái)基礎(chǔ)上新設(shè)形成萍鄉(xiāng)創(chuàng)新發(fā)展投資集團(tuán)。此外，萍鄉(xiāng)還有6家區(qū)縣發(fā)債平臺(tái)；股權(quán)關(guān)系相較2016年變化不大。 圖23：萍鄉(xiāng)市本級(jí)平臺(tái)最新股權(quán)關(guān)系及歷史對(duì)比&區(qū)縣級(jí)平臺(tái)最新股權(quán)關(guān)系本公司具備證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格，請(qǐng)務(wù)必閱讀最后一頁(yè)免責(zé)聲明證券研究報(bào)告1711、景德鎮(zhèn)市景德鎮(zhèn)市共有5家市本級(jí)發(fā)債平臺(tái)、2家區(qū)縣平臺(tái)。其中，市本級(jí)存量債券主要集中在三家市屬一級(jí)企業(yè)景德鎮(zhèn)城投、景德鎮(zhèn)國(guó)資和景德鎮(zhèn)陶文旅，三家企業(yè)分別定位城市建設(shè)服務(wù)運(yùn)營(yíng)商、國(guó)有資本運(yùn)營(yíng)、陶瓷產(chǎn)業(yè)發(fā)展。股權(quán)關(guān)系相較2016年并無(wú)變化，一定程度反映了景德鎮(zhèn)市平臺(tái)初始分工相對(duì)明確。 圖24：景德鎮(zhèn)市本級(jí)平臺(tái)最新股權(quán)關(guān)系及歷史對(duì)比&區(qū)縣級(jí)平臺(tái)最新股權(quán)關(guān)系固收專題研究本公司具備證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格，請(qǐng)務(wù)必閱讀最后一頁(yè)免責(zé)聲明證券研究報(bào)告1859956393南昌市政公用集團(tuán)有限公司江西洪城環(huán)境股份有限公司南昌市交通投資集團(tuán)有限公司南昌軌道交通集團(tuán)有限公司南昌市建設(shè)投資集團(tuán)有限公司南昌金開(kāi)集團(tuán)有限公司南昌經(jīng)濟(jì)技術(shù)開(kāi)發(fā)區(qū)投資控股有限公司南昌市紅谷灘城市投資集團(tuán)有限公司進(jìn)賢城市建設(shè)投資發(fā)展集團(tuán)有限公司南昌市新建區(qū)城市建設(shè)投資發(fā)展有限公司地級(jí)市--準(zhǔn)公益性平臺(tái)59956393南昌市政公用集團(tuán)有限公司江西洪城環(huán)境股份有限公司南昌市交通投資集團(tuán)有限公司南昌軌道交通集團(tuán)有限公司南昌市建設(shè)投資集團(tuán)有限公司南昌金開(kāi)集團(tuán)有限公司南昌經(jīng)濟(jì)技術(shù)開(kāi)發(fā)區(qū)投資控股有限公司南昌市紅谷灘城市投資集團(tuán)有限公司進(jìn)賢城市建設(shè)投資發(fā)展集團(tuán)有限公司南昌市新建區(qū)城市建設(shè)投資發(fā)展有限公司地級(jí)市--準(zhǔn)公益性平臺(tái)準(zhǔn)公益性平臺(tái)城投平臺(tái)準(zhǔn)公益性平臺(tái)城投平臺(tái)園區(qū)平臺(tái)園區(qū)平臺(tái)城投平臺(tái)城投平臺(tái)城投平臺(tái)AAAAAAAAAAAAAAAAAAAA+AAAAAA+-AAAA+AA+AA(2)AA(2)AA(2)AA-AA111847253各地市平臺(tái)資產(chǎn)負(fù)債維度表現(xiàn)如何？在闡述完平臺(tái)轉(zhuǎn)型整合、股權(quán)以及定位分工變動(dòng)之后，我們進(jìn)一步聚焦江西各地市平臺(tái)資產(chǎn)債務(wù)以及市場(chǎng)維度表現(xiàn)如何，多維度、更細(xì)致顆粒程度的展示各主體的相關(guān)數(shù)據(jù)，由于這部分內(nèi)容文字闡述可讀性以及邏輯一致性并不強(qiáng)，我們將各地市資產(chǎn)負(fù)債情況進(jìn)行展示，以供市場(chǎng)參考。 (一)省會(huì)南昌平臺(tái)表現(xiàn)如何？圖25：南昌市平臺(tái)定位、資產(chǎn)及營(yíng)收情況(億元、%)來(lái)來(lái)自政土地府占比資產(chǎn)中債隱含評(píng)級(jí)(準(zhǔn))公益性占比主營(yíng)業(yè) 務(wù)收入應(yīng)收類款項(xiàng)政府補(bǔ)助平臺(tái)類型行政層級(jí)主體評(píng)級(jí)下轄園區(qū)發(fā)行人總資產(chǎn)南昌市產(chǎn)業(yè)投資集團(tuán)有限公司地級(jí)市--產(chǎn)投平臺(tái)AAAAA9029820326010634南昌國(guó)資產(chǎn)業(yè)經(jīng)營(yíng)集團(tuán)有限公司南昌市國(guó)金工業(yè)投資有限公司地級(jí)市地級(jí)市----產(chǎn)投平臺(tái)城投平臺(tái)AAAAAAAA42-1--0407--220026260724141-571-1 22544 2254446260550地級(jí)市--001-0 6601-0 66 58- 44 - 國(guó)家級(jí)園區(qū)- 227 227 249區(qū)縣級(jí)紅谷灘區(qū)-192-96區(qū)縣級(jí)192-96-區(qū)縣級(jí)新建區(qū)--圖26：南昌市平臺(tái)負(fù)債及一二級(jí)市場(chǎng)表現(xiàn)情況(億元、%、bp)905420年度凈融資年均905420年度凈融資年均成 交規(guī)模存量債 券有息負(fù) 債公募利差債券占比債券凈增量有息占比非標(biāo)占比年均換手率私募占比資產(chǎn)負(fù)債率最新利差發(fā)行人20115115--28220115115--282南昌市產(chǎn)業(yè)投資集團(tuán)有限公司南昌國(guó)資產(chǎn)業(yè)經(jīng)營(yíng)集團(tuán)有限公司3475545575-- 504242南昌市國(guó)金工業(yè)投資有限公司南昌市政公用集團(tuán)有限公司江西洪城環(huán)境股份有限公司南昌市交通投資集團(tuán)有限公司南昌軌道交通集團(tuán)有限公司南昌市建設(shè)投資集團(tuán)有限公司南昌金開(kāi)集團(tuán)有限公司南昌經(jīng)濟(jì)技術(shù)開(kāi)發(fā)區(qū)投資控股有限公司55948425-32485-80-80432485-80-80400---11222943320-206360-94340-822293-360-11222943320-206360-94340-822293-360-724153-20-200732638221-3565197278 4480683 1 12 8-- 42 30 15-134- 57-4916350192385913402 6-1-南昌市紅谷灘城市投資集團(tuán)有限公司進(jìn)賢城市建設(shè)投資發(fā)展集團(tuán)有限公司129282 53-4-南昌市新建區(qū)城市建設(shè)投資發(fā)展有限公司55904141-30點(diǎn)為2023-01-20；換手率=年度成交規(guī)模/年末與年初存量債券規(guī)模的均值；下文同。固收專題研究本公司具備證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格，請(qǐng)務(wù)必閱讀最后一頁(yè)免責(zé)聲明證券研究報(bào)告196292124贛州發(fā)展投資控股集團(tuán)有限責(zé)任公司贛州高速公路有限責(zé)任公司贛州城市投資控股集團(tuán)有限責(zé)任公司贛州城市開(kāi)發(fā)投資集團(tuán)有限責(zé)任公司贛州振興實(shí)業(yè)有限責(zé)任公司贛州蓉江新區(qū)基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)投資管理有限公司贛州民晟實(shí)業(yè)投資有限責(zé)任公司城投平臺(tái)地級(jí)市地級(jí)市地級(jí)市地級(jí)市地級(jí)市地級(jí)市地級(jí)市國(guó)家級(jí)園區(qū)國(guó)家級(jí)園區(qū)地級(jí)市區(qū)縣級(jí)區(qū)縣級(jí)區(qū)縣級(jí)區(qū)縣級(jí)區(qū)縣級(jí)區(qū)縣級(jí)區(qū)縣級(jí)區(qū)縣級(jí)89 9 73- 7AAAAAAA+AA+AAAA0AA+AAAA+AA-AA-AAAA-AA-AA-AAAA-AAAA-AA(2)AAAAAA(2)AA(2)AA(2)AA(2)AA(2)AA-AA-AA-AA-AA-AA-AA(2)AA(2)-83---99-----蓉江新區(qū)-贛州經(jīng)濟(jì)技術(shù)開(kāi)發(fā)區(qū)贛州經(jīng)濟(jì)技術(shù)開(kāi)發(fā)區(qū)-------------------信豐縣信豐縣章貢區(qū)安遠(yuǎn)縣大余縣定南縣贛縣區(qū)會(huì)昌縣5119236292124贛州發(fā)展投資控股集團(tuán)有限責(zé)任公司贛州高速公路有限責(zé)任公司贛州城市投資控股集團(tuán)有限責(zé)任公司贛州城市開(kāi)發(fā)投資集團(tuán)有限責(zé)任公司贛州振興實(shí)業(yè)有限責(zé)任公司贛州蓉江新區(qū)基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)投資管理有限公司贛州民晟實(shí)業(yè)投資有限責(zé)任公司城投平臺(tái)地級(jí)市地級(jí)市地級(jí)市地級(jí)市地級(jí)市地級(jí)市地級(jí)市國(guó)家級(jí)園區(qū)國(guó)家級(jí)園區(qū)地級(jí)市區(qū)縣級(jí)區(qū)縣級(jí)區(qū)縣級(jí)區(qū)縣級(jí)區(qū)縣級(jí)區(qū)縣級(jí)區(qū)縣級(jí)區(qū)縣級(jí)89 9 73- 7AAAAAAA+AA+AAAA0AA+AAAA+AA-AA-AAAA-AA-AA-AAAA-AAAA-AA(2)AAAAAA(2)AA(2)AA(2)AA(2)AA(2)AA-AA-AA-AA-AA-AA-AA(2)AA(2)-83---99-----蓉江新區(qū)-贛州經(jīng)濟(jì)技術(shù)開(kāi)發(fā)區(qū)贛州經(jīng)濟(jì)技術(shù)開(kāi)發(fā)區(qū)-------------------信豐縣信豐縣章貢區(qū)安遠(yuǎn)縣大余縣定南縣贛縣區(qū)會(huì)昌縣511923 (二)贛州市平臺(tái)表現(xiàn)如何？圖27：贛州市平臺(tái)定位、資產(chǎn)及營(yíng)收情況(億元、%)中中債隱含評(píng)級(jí)(準(zhǔn))公益性占比應(yīng)收類款項(xiàng)來(lái)自政府占比主營(yíng)業(yè)務(wù)收入政府補(bǔ)助土地資產(chǎn)平臺(tái)類型主體評(píng)級(jí)行政層級(jí)下轄園區(qū)發(fā)行人總資產(chǎn)區(qū)縣2519251933563931040870-3635-04339471386- 1304558197 43 933563931040870-3635-04339471386- 1304558197 43 902701354157823121371591142493 73- 57 32 21 54 33 550041-- 60 97-- 82 69 69 88 72 84--10110195149贛州建控投資控股集團(tuán)有限公司贛州開(kāi)發(fā)區(qū)建設(shè)投資(集團(tuán))有限公司贛州市國(guó)有資產(chǎn)投資集團(tuán)有限公司信豐縣城市建設(shè)投資開(kāi)發(fā)有限公司信豐高新區(qū)投資開(kāi)發(fā)有限公司贛州市章貢區(qū)建設(shè)投資集團(tuán)有限公司安遠(yuǎn)縣城市發(fā)展投資集團(tuán)有限公司大余縣資產(chǎn)經(jīng)營(yíng)有限公司定南城建投資集團(tuán)有限公司贛州市贛縣區(qū)城市建設(shè)投資集團(tuán)有限公司會(huì)昌縣國(guó)有資產(chǎn)經(jīng)營(yíng)有限責(zé)任公司16712182748793231444092907148520010 48- 30-111-371200-城投平臺(tái)城投平臺(tái)城投平臺(tái)城投平臺(tái)城投平臺(tái)園區(qū)平臺(tái)園區(qū)平臺(tái)產(chǎn)投平臺(tái)城投平臺(tái)城投平臺(tái)城投平臺(tái)城投平臺(tái)城投平臺(tái)城投平臺(tái)城投平臺(tái)城投平臺(tái)28龍南經(jīng)濟(jì)技術(shù)開(kāi)發(fā)區(qū)建設(shè)投資有限公司贛州市南康區(qū)城市建設(shè)發(fā)展集團(tuán)有限公司贛州市南康區(qū)口岸發(fā)展有限責(zé)任公司寧都縣城市發(fā)展投資有限公司全南縣旅游發(fā)展投資集團(tuán)有限公司瑞金市城市發(fā)展投資集團(tuán)有限公司興國(guó)縣城市發(fā)展投資有限責(zé)任公司興國(guó)城投工業(yè)發(fā)展有限責(zé)任公司于都縣振興投資開(kāi)發(fā)有限公司龍南市龍南經(jīng)濟(jì)技術(shù)開(kāi)發(fā)區(qū)28龍南經(jīng)濟(jì)技術(shù)開(kāi)發(fā)區(qū)建設(shè)投資有限公司贛州市南康區(qū)城市建設(shè)發(fā)展集團(tuán)有限公司贛州市南康區(qū)口岸發(fā)展有限責(zé)任公司寧都縣城市發(fā)展投資有限公司全南縣旅游發(fā)展投資集團(tuán)有限公司瑞金市城市發(fā)展投資集團(tuán)有限公司興國(guó)縣城市發(fā)展投資有限責(zé)任公司興國(guó)城投工業(yè)發(fā)展有限責(zé)任公司于都縣振興投資開(kāi)發(fā)有限公司龍南市龍南經(jīng)濟(jì)技術(shù)開(kāi)發(fā)區(qū)國(guó)家級(jí)園區(qū)級(jí)0717520040111035366897825113122270037123---3867-30AA-AA0AA-AA-AA-AA-BB+AA-AA-AA-AA-AA-AA-AA(2)AA-AA(2)AA--363南康區(qū)南康區(qū)寧都縣全南縣瑞金市興國(guó)縣興國(guó)縣于都縣--------8 31- 89 71 91- 33-2-12032711110244180-3942城投平臺(tái)城投平臺(tái)城投平臺(tái)城投平臺(tái)城投平臺(tái)城投平臺(tái)城投平臺(tái)城投平臺(tái) 圖28：贛州市平臺(tái)負(fù)債及一二級(jí)市場(chǎng)表現(xiàn)情況(億元、%、bp)年年度凈融資公募利差債券占比債券凈增量有息占比非標(biāo)占比有息負(fù)債年均成交規(guī)模年均換手率存量債券私募占比資產(chǎn)負(fù)債率最新利差發(fā)行人125201923241514886951252019232415148869568849944876822019642415167345596883494407-22633-331008510067100-10031100-65-100-90100-100--100-1256229664583265998447253684638101495556710261733527379153106132232290-6-27148-9--421236-0-5-80-045-161--7-39--06-87-32415646924263124-362925-528146--159---302----397------541------21-24146-84-62-8820413529-50-16753-87657262646264286364423657656060613304261654063614660607695776977796979574581804959588088-5681817675598610065157--175---343-291--409------618-------贛州高速公路有限責(zé)任公司贛州城市投資控股集團(tuán)有限責(zé)任公司贛州城市開(kāi)發(fā)投資集團(tuán)有限責(zé)任公司贛州振興實(shí)業(yè)有限責(zé)任公司贛州蓉江新區(qū)基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)投資管理有限公司贛州民晟實(shí)業(yè)投資有限責(zé)任公司贛州建控投資控股集團(tuán)有限公司贛州開(kāi)發(fā)區(qū)建設(shè)投資(集團(tuán))有限公司贛州市國(guó)有資產(chǎn)投資集團(tuán)有限公司信豐縣城市建設(shè)投資開(kāi)發(fā)有限公司信豐高新區(qū)投資開(kāi)發(fā)有限公司贛州市章貢區(qū)建設(shè)投資集團(tuán)有限公司安遠(yuǎn)縣城市發(fā)展投資集團(tuán)有限公司大余縣資產(chǎn)經(jīng)營(yíng)有限公司定南城建投資集團(tuán)有限公司贛州市贛縣區(qū)城市建設(shè)投資集團(tuán)有限公司會(huì)昌縣國(guó)有資產(chǎn)經(jīng)營(yíng)有限責(zé)任公司龍南經(jīng)濟(jì)技術(shù)開(kāi)發(fā)區(qū)建設(shè)投資有限公司贛州市南康區(qū)城市建設(shè)發(fā)展集團(tuán)有限公司贛州市南康區(qū)口岸發(fā)展有限責(zé)任公司寧都縣城市發(fā)展投資有限公司全南縣旅游發(fā)展投資集團(tuán)有限公司瑞金市城市發(fā)展投資集團(tuán)有限公司興國(guó)縣城市發(fā)展投資有限責(zé)任公司興國(guó)城投工業(yè)發(fā)展有限責(zé)任公司于都縣振興投資開(kāi)發(fā)有限公司本公司具備證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格，請(qǐng)務(wù)必閱讀最后一頁(yè)免責(zé)聲明證券研究報(bào)告202622-1-28211972370--- 212622-1-28211972370--- 21 54 60 85 23- 1533 (三)九江、宜春、上饒市平臺(tái)表現(xiàn)如何？ 圖29：九江、宜春、上饒市平臺(tái)定位、資產(chǎn)及營(yíng)收情況(億元、%)發(fā)發(fā)行人行政層級(jí)區(qū)縣下轄園區(qū)平臺(tái)類型主體評(píng)級(jí)中債隱含評(píng)級(jí)總資產(chǎn)應(yīng)收類款項(xiàng)來(lái)自政府占比土地資產(chǎn)政府補(bǔ)助主營(yíng)業(yè)務(wù)收入(準(zhǔn))公益性占比九江市國(guó)有投資控股集團(tuán)有限公司九江市城市發(fā)展集團(tuán)有限公司九江市城市建設(shè)投資有限公司九江市置地投資有限公司九江富和建設(shè)投資集團(tuán)有限公司九江市濂溪區(qū)城投(集團(tuán))有限公司九江市鄱湖生態(tài)建設(shè)有限公司地級(jí)市地級(jí)市地級(jí)市地級(jí)市國(guó)家級(jí)園區(qū)級(jí)-----濂溪區(qū)濂溪區(qū)----九江經(jīng)濟(jì)技術(shù)開(kāi)發(fā)區(qū)--城投平臺(tái)城投平臺(tái)城投平臺(tái)城投平臺(tái)園區(qū)平臺(tái)城投平臺(tái)城投平臺(tái)AAAAA+AA+AAAAAA0AAAAAAAA(2)AA(2)AA(2)AA(2)2115 3562155042436588588519164251351801350940-1010022-19219216716718530九江市柴桑區(qū)投資集團(tuán)有限公司區(qū)縣級(jí)柴桑區(qū)-城投平臺(tái)AAAA(2)12019-0116-共青城財(cái)政管理投資有限公司區(qū)縣級(jí)共青城市-城投平臺(tái)AAAA-1675952011690江西省湖口縣石鐘投資開(kāi)發(fā)有限公司區(qū)縣級(jí)湖口縣-城投平臺(tái)AAAA(2)1562260011239彭澤縣城市發(fā)展建設(shè)集團(tuán)有限公司區(qū)縣級(jí)彭澤縣-城投平臺(tái)AAAA(2)17947-1201670彭澤縣城市建設(shè)投資有限公司區(qū)縣級(jí)彭澤縣-城投平臺(tái)AA-AA-602087-0795瑞昌市投資有限責(zé)任公司區(qū)縣級(jí)瑞昌市-城投平臺(tái)AAAA江西省修水城市投資集團(tuán)有限公司區(qū)縣級(jí)修水縣-城投平臺(tái)AA-AA-671233--6100永修縣城市建設(shè)投資開(kāi)發(fā)有限公司區(qū)縣級(jí)永修縣-城投平臺(tái)AAAA-1501671011286宜春發(fā)展投資集團(tuán)有限公司地級(jí)市--城投平臺(tái)AA+AA170832227248445-宜春市國(guó)有資本投資運(yùn)營(yíng)集團(tuán)有限公司地級(jí)市--產(chǎn)投平臺(tái)AAAA(2)75412-宜春交通投資集團(tuán)有限公司地級(jí)市--城投平臺(tái)AA+AA543106558514772宜春市城市建設(shè)投資開(kāi)發(fā)有限公司地級(jí)市--城投平臺(tái)AAAA5151203039030-宜春市創(chuàng)業(yè)投資有限公司國(guó)家級(jí)園區(qū)-宜春經(jīng)濟(jì)技術(shù)開(kāi)發(fā)區(qū)園區(qū)平臺(tái)AAAA(2)24145345511175豐城發(fā)展投資控股集團(tuán)有限公司區(qū)縣級(jí)豐城市-城投平臺(tái)AA+AA(2)81012075-73378豐城市城市建設(shè)投資有限公司區(qū)縣級(jí)豐城市-城投平臺(tái)AAAA-3787768-41473豐城市住總運(yùn)營(yíng)有限公司區(qū)縣級(jí)豐城市-城投平臺(tái)AAAA(2)2141625-2868高安市發(fā)展投資集團(tuán)有限公司區(qū)縣級(jí)高安市-城投平臺(tái)AAAA(2)3885-13-2395江西銅鼓城市建設(shè)投資有限公司區(qū)縣級(jí)銅鼓縣-城投平臺(tái)0AA-00---0-萬(wàn)載縣國(guó)有資產(chǎn)營(yíng)運(yùn)有限公司萬(wàn)載投資發(fā)展集團(tuán)有限公司宜春市袁州區(qū)國(guó)投集團(tuán)有限公司宜春市袁州區(qū)國(guó)有資產(chǎn)運(yùn)營(yíng)有限公司萬(wàn)載縣萬(wàn)載縣袁州區(qū)袁州區(qū)----城投平臺(tái)城投平臺(tái)城投平臺(tái)城投平臺(tái)AAAAAAAAAA-AA(2)AA(2)AA-2452143231522825503737373018452-11911116613774789399樟樹(shù)市國(guó)有經(jīng)營(yíng)性資產(chǎn)運(yùn)營(yíng)有限公司區(qū)縣級(jí)樟樹(shù)市-城投平臺(tái)AAAA(2)8548-21111-上饒投資控股集團(tuán)有限公司地級(jí)市--城投平臺(tái)AAAAA(2)2810553171681215929上饒市交通建設(shè)投資集團(tuán)有限公司地級(jí)市--城投平臺(tái)AAAA(2)1332941311895上饒市城市建設(shè)投資開(kāi)發(fā)集團(tuán)有限公司地級(jí)市--城投平臺(tái)AA+AA(2)1150299345040上饒市國(guó)有資產(chǎn)經(jīng)營(yíng)集團(tuán)有限公司地級(jí)市--城投平臺(tái)AA+AA(2)3854519-21527上饒市數(shù)字和金融產(chǎn)業(yè)投資集團(tuán)有限公司地級(jí)市--金控平臺(tái)AAAA12923-7039-上饒創(chuàng)新發(fā)展產(chǎn)業(yè)投資集團(tuán)有限公司國(guó)家級(jí)園區(qū)-上饒經(jīng)濟(jì)技術(shù)開(kāi)發(fā)區(qū)園區(qū)平臺(tái)AA+AA(2)8161487257847上饒市濱江投資有限公司國(guó)家級(jí)園區(qū)-上饒經(jīng)濟(jì)技術(shù)開(kāi)發(fā)區(qū)園區(qū)平臺(tái)0AA-17730---5-江西云濟(jì)投資有限公司國(guó)家級(jí)園區(qū)-上饒經(jīng)濟(jì)技術(shù)開(kāi)發(fā)區(qū)園區(qū)平臺(tái)AAAA-322530124-4929德興市投資控股集團(tuán)有限公司區(qū)縣級(jí)德興市-城投平臺(tái)AAAA(2)3558675156212上饒市廣豐區(qū)發(fā)展集團(tuán)有限公司區(qū)縣級(jí)廣豐區(qū)-城投平臺(tái)AAAA26860173131488上饒市廣信城投集團(tuán)有限公司區(qū)縣級(jí)廣信區(qū)-城投平臺(tái)AAAA-2872923-21188上饒市廣信區(qū)遠(yuǎn)昌國(guó)有資產(chǎn)經(jīng)營(yíng)有限公司區(qū)縣級(jí)廣信區(qū)-城投平臺(tái)0AA-298--0145鄱陽(yáng)投資發(fā)展集團(tuán)有限公司區(qū)縣級(jí)鄱陽(yáng)縣-城投平臺(tái)AA-AA-273446021539江西黃崗山投資股份有限公司區(qū)縣級(jí)鉛山縣-城投平臺(tái)AA-AA-2085050-2698鉛山縣水利投資發(fā)展有限公司區(qū)縣級(jí)鉛山縣-城投平臺(tái)0AA-158---0-江西萬(wàn)年國(guó)有資源投資發(fā)展股份有限公司區(qū)縣級(jí)萬(wàn)年縣-城投平臺(tái)AAAA-11127-71993上饒市信州區(qū)投資控股集團(tuán)有限公司區(qū)縣級(jí)信州區(qū)-城投平臺(tái)AAAA(2)1635394101393弋陽(yáng)縣城市建設(shè)投資開(kāi)發(fā)有限公司區(qū)縣級(jí)弋陽(yáng)縣-城投平臺(tái)AA-AA-226362722587弋陽(yáng)縣城投綜合體項(xiàng)目建設(shè)有限責(zé)任公司區(qū)縣級(jí)弋陽(yáng)縣-城投平臺(tái)0AA150---0- 玉山投資控股集團(tuán)有限公司區(qū)縣級(jí)玉山縣-城投平臺(tái)AAAA(2)29744430016