認(rèn)股權(quán)證和可轉(zhuǎn)換債券

認(rèn)股權(quán)證和可轉(zhuǎn)換債券Contents認(rèn)股權(quán)證1可轉(zhuǎn)換債券2可轉(zhuǎn)換債券與認(rèn)股權(quán)證的區(qū)別3CompanyLogo1.認(rèn)股權(quán)證

1.1認(rèn)股權(quán)證的含義也稱(chēng)準(zhǔn)權(quán)益股票，是指由股份公司發(fā)行的，給予持有權(quán)證的投資者在某個(gè)時(shí)間或某一段時(shí)間以事先確認(rèn)的價(jià)格購(gòu)買(mǎi)一定量該公司股票的選擇權(quán)憑證。作為一種選擇權(quán)憑證，持有人有權(quán)利但無(wú)義務(wù)在指定的時(shí)期內(nèi)以確定的價(jià)格直接向發(fā)行公司購(gòu)買(mǎi)普股。認(rèn)股權(quán)證的持有者沒(méi)有投票權(quán)，也不享受股利分配，但認(rèn)股權(quán)證規(guī)定的執(zhí)行價(jià)隨股票分配或拆股而自動(dòng)調(diào)整。CompanyLogo

認(rèn)股權(quán)證的持有人欲成為真正的股東，應(yīng)先辦理交款換股手續(xù)。認(rèn)股權(quán)證有短期與長(zhǎng)期之分，短期認(rèn)股權(quán)證的有效期通常在3個(gè)月之內(nèi)，長(zhǎng)期認(rèn)股權(quán)證的有效期則在1年或1年以上。股份公司向股東配送認(rèn)股權(quán)證，其目的在于讓股東購(gòu)買(mǎi)股票時(shí)可以享受低于市場(chǎng)的價(jià)格。不過(guò)，認(rèn)股權(quán)證在市場(chǎng)是究竟是否歡迎，不僅取決于認(rèn)股證的換股價(jià)格與股票的市場(chǎng)價(jià)格之間是否存在對(duì)投資者有利的差額，還取決于該股票以后的走勢(shì)期望。CompanyLogo1.2認(rèn)股權(quán)證的要素①②③④認(rèn)股數(shù)量

認(rèn)股價(jià)格

認(rèn)股期限

贖回條款CompanyLogo①認(rèn)股數(shù)量：指認(rèn)股權(quán)證認(rèn)購(gòu)股份的數(shù)量，它可以用兩種方式約定：一是確定每一單位認(rèn)股權(quán)證可以認(rèn)購(gòu)多少公司發(fā)行的普通股；二是確定每單位認(rèn)股權(quán)證可以認(rèn)購(gòu)多少金額的普通股。②認(rèn)股價(jià)格：也稱(chēng)執(zhí)行價(jià)格。認(rèn)購(gòu)價(jià)格確定一般以認(rèn)股權(quán)證發(fā)行時(shí)，發(fā)行公司的股票價(jià)基礎(chǔ)。認(rèn)購(gòu)價(jià)格一般自始至終保持不變，也可以隨著時(shí)間的推移逐步提高。如果公司股份加或減少，就要對(duì)認(rèn)購(gòu)價(jià)格進(jìn)行調(diào)整。

③認(rèn)股期限。指認(rèn)股權(quán)證的有效期。在有效期內(nèi)，認(rèn)股權(quán)證的持有人可以隨時(shí)認(rèn)購(gòu)股份，超過(guò)有效期，認(rèn)股權(quán)證自動(dòng)失效。有些認(rèn)股權(quán)證沒(méi)有截止日期，長(zhǎng)期有效。一般而言，期限越長(zhǎng)，認(rèn)股價(jià)格就越高。④贖回條款。發(fā)行認(rèn)股權(quán)證的公司大都制定有贖回條款，即規(guī)定在特定情況下，公司有回購(gòu)其發(fā)行在外的認(rèn)股權(quán)證。CompanyLogo1.3認(rèn)股權(quán)證的發(fā)行方式共同發(fā)行

發(fā)行方式單獨(dú)發(fā)行CompanyLogo①共同發(fā)行。這是最常用的發(fā)行方式，即在新發(fā)行優(yōu)先股份或公司債券時(shí)對(duì)優(yōu)先股或公的投資者發(fā)行認(rèn)股權(quán)證。投資者對(duì)認(rèn)股權(quán)證無(wú)須支付認(rèn)購(gòu)款項(xiàng)，因而可增強(qiáng)公司優(yōu)先股債券對(duì)投資者的吸引力。②單獨(dú)發(fā)行。在這種方式下，認(rèn)股權(quán)證的發(fā)行與優(yōu)先股份或債券的發(fā)行沒(méi)有內(nèi)在聯(lián)系，而是發(fā)行公司對(duì)老股東的一種回報(bào)，其具體做法是按老股東的持股數(shù)量以發(fā)放。CompanyLogo1.4認(rèn)股權(quán)證的價(jià)格與價(jià)值內(nèi)在價(jià)值時(shí)間價(jià)值認(rèn)股權(quán)證的價(jià)值執(zhí)行后價(jià)格的主要因素影響認(rèn)股權(quán)證（1）（2）（3）（4）CompanyLogo認(rèn)股權(quán)證的價(jià)格即權(quán)證在一級(jí)市場(chǎng)上發(fā)行或在二級(jí)市場(chǎng)上交易時(shí)的單位價(jià)格。認(rèn)股權(quán)證所代表期權(quán)的價(jià)格，可由期權(quán)定價(jià)公式確定。權(quán)證價(jià)格由內(nèi)在價(jià)值和時(shí)作分組成：權(quán)證價(jià)格＝內(nèi)在價(jià)值＋時(shí)間價(jià)值。內(nèi)在價(jià)值。認(rèn)股權(quán)證的內(nèi)在價(jià)值又稱(chēng)內(nèi)含價(jià)值或底價(jià)，指持有認(rèn)股權(quán)的潛在收益，即權(quán)證立即履約的價(jià)值，它與發(fā)行人的普通股票價(jià)格與認(rèn)股權(quán)證的認(rèn)購(gòu)價(jià)格又相關(guān)。其計(jì)算公式為：

式中，P0

為股票市場(chǎng)價(jià)格，Vw

為認(rèn)股權(quán)證市場(chǎng)價(jià)格；K為權(quán)證認(rèn)股價(jià)格；N為認(rèn)購(gòu)一股股票所需權(quán)證數(shù)量。CompanyLogo

時(shí)間價(jià)值認(rèn)股權(quán)證的時(shí)間價(jià)值為權(quán)證價(jià)格與內(nèi)在價(jià)值兩者之差，意指若不立即履約，未來(lái)的時(shí)間里普通股價(jià)格就仍有上漲（下跌）空間，認(rèn)購(gòu)權(quán)證變?yōu)閮r(jià)內(nèi)的機(jī)率時(shí)間價(jià)值主要與認(rèn)股權(quán)證有效期的長(zhǎng)短以及普通股價(jià)格的波幅有關(guān)。①權(quán)證的時(shí)間價(jià)值隨著權(quán)證到期日的臨近而趨向于零。時(shí)間價(jià)值反映的是普通股價(jià)在到期日前向有利投資者的方向變動(dòng)的機(jī)率。②如果普通股價(jià)格波動(dòng)幅度越大，那么行權(quán)時(shí)，正的股價(jià)高（低）于認(rèn)購(gòu)（沽）權(quán)證行使價(jià)的概率就越大，權(quán)證持有人轉(zhuǎn)讓或行使權(quán)證時(shí)可獲價(jià)差空間也就越大CompanyLogo執(zhí)行后認(rèn)股權(quán)證的價(jià)值。設(shè)認(rèn)股權(quán)證執(zhí)行前公司普通股總數(shù)為N，認(rèn)股權(quán)證數(shù)量M，每個(gè)認(rèn)股權(quán)證可認(rèn)購(gòu)q股股票，認(rèn)購(gòu)價(jià)為X，認(rèn)股權(quán)證執(zhí)行前公司的權(quán)益價(jià)值為V0（含認(rèn)股權(quán)證價(jià)值）則認(rèn)股權(quán)證執(zhí)行后股票價(jià)格為：因此，與一般股票看漲期權(quán)相比，認(rèn)股權(quán)證的價(jià)值被稀釋了。CompanyLogo影響認(rèn)股權(quán)證價(jià)格的主要因素（1）（2）（3）（4）（5）（6）普通股的市價(jià)

剩余有效期間

權(quán)證行使價(jià)格

普通股波幅市場(chǎng)利率預(yù)期股息CompanyLogo普通股的市價(jià)。普通股市價(jià)是確定權(quán)證發(fā)行價(jià)格及其交易價(jià)格走勢(shì)的最主要因素，權(quán)證發(fā)行時(shí)的普通股價(jià)格越高，認(rèn)購(gòu)權(quán)證的發(fā)行價(jià)格也就越高。類(lèi)似地，權(quán)證發(fā)行后普通股價(jià)格的上升（下跌），認(rèn)購(gòu)權(quán)證的二級(jí)市場(chǎng)交易價(jià)格相應(yīng)上升（下跌）。但上述分析只能在一定范圍內(nèi)成立，因?yàn)闄?quán)證（發(fā)行或交易）價(jià)格的上漲，意味著權(quán)證投資成本向普通股的投資成本趨近，其回報(bào)率會(huì)變小，權(quán)證逐漸失去其高杠桿特性。CompanyLogo②剩余有效期間。認(rèn)股權(quán)證的有效期越長(zhǎng)，認(rèn)購(gòu)證變?yōu)閮r(jià)內(nèi)的機(jī)率就越大，發(fā)行價(jià)格通常也就越高。而隨到期日的趨近，該機(jī)率漸小，權(quán)證二級(jí)市場(chǎng)的交易價(jià)格則相應(yīng)下降。

③權(quán)證行使價(jià)格。認(rèn)股權(quán)證所約定的行使價(jià)格越高，意味著該行使價(jià)可能與權(quán)證發(fā)行或交易時(shí)的普通股市價(jià)之間的價(jià)差空間越小，則該權(quán)證持有人未來(lái)行使權(quán)證認(rèn)購(gòu)普通股所獲利潤(rùn)空間越小。故行權(quán)越高的認(rèn)股權(quán)證，其發(fā)行或交易價(jià)格往往越低。④普通股波幅。普通股波動(dòng)性越大，就意味著權(quán)證變?yōu)閮r(jià)內(nèi)的機(jī)率就越大，因而認(rèn)股權(quán)的發(fā)行或交易價(jià)格都會(huì)越高。

⑤市場(chǎng)利率。市場(chǎng)利率的高低，決定著普通股投資成本的大小。利率水平越高，投資普通股的成本越大，因而認(rèn)股權(quán)證變得較具吸引力，故權(quán)證的發(fā)行或交易價(jià)格就會(huì)越高。CompanyLogo

⑥預(yù)期股息。一般而言，由于權(quán)證無(wú)法享有現(xiàn)金股利，因而預(yù)期股息越高，對(duì)認(rèn)購(gòu)權(quán)證越不利，故認(rèn)購(gòu)證的發(fā)行或交易價(jià)格就越低。但需要指出的是，根據(jù)某些權(quán)證的（行使）價(jià)格調(diào)整條款或是交易所有關(guān)規(guī)則，遇普通股放息時(shí)往往會(huì)對(duì)權(quán)證行使價(jià)格作相應(yīng)調(diào)整，因而預(yù)期股息的高低對(duì)權(quán)證價(jià)格及其走勢(shì)的影響不大。CompanyLogo2.可轉(zhuǎn)換債券可轉(zhuǎn)換債券構(gòu)成內(nèi)容2.1含義2.2構(gòu)成要素2.3價(jià)值和價(jià)格2.4價(jià)值分析CompanyLogo2.1可轉(zhuǎn)換債券的含義可轉(zhuǎn)換債券是指按債權(quán)契約規(guī)定，投資者買(mǎi)進(jìn)這種債券后，可根據(jù)自己的選擇，在規(guī)定的時(shí)期按一定的調(diào)換比例，把債券轉(zhuǎn)換成為公司的股票。這是一種次級(jí)無(wú)抵押債券，還債次據(jù)于優(yōu)先股之后，因此風(fēng)險(xiǎn)較大，一般不允許機(jī)構(gòu)投資者購(gòu)買(mǎi)?？赊D(zhuǎn)換債券實(shí)際上是一種長(zhǎng)期的普通股票的看漲期權(quán)?？赊D(zhuǎn)換債券主要分為兩類(lèi)：一類(lèi)可轉(zhuǎn)換公司債券，即將公司債券轉(zhuǎn)換為公司的普通股；另一類(lèi)是可轉(zhuǎn)換優(yōu)先股票，即將優(yōu)瞬轉(zhuǎn)換成本公司的普通股。CompanyLogo

（1）（5）（4）（3）（2）可轉(zhuǎn)債券構(gòu)成要素有效期限和轉(zhuǎn)換期限票面利率或股息率轉(zhuǎn)換比例或轉(zhuǎn)換價(jià)格贖回條款與回售條款轉(zhuǎn)換價(jià)格修正條款2.2可轉(zhuǎn)換債券的構(gòu)成要素CompanyLogo（1）有效期限和轉(zhuǎn)換期限有效期限指可轉(zhuǎn)換債券從發(fā)行之日起至償清本息之日止的時(shí)，與一般債券相同。轉(zhuǎn)換期限指可轉(zhuǎn)換債券轉(zhuǎn)換為普通股份的起始日至結(jié)束日的期間。在大多數(shù)情況下，發(fā)行人都規(guī)定一個(gè)特定的轉(zhuǎn)換期限，在該期限內(nèi)，允許可轉(zhuǎn)換債券的持有人按轉(zhuǎn)換比例或轉(zhuǎn)換格轉(zhuǎn)換成發(fā)行人的股票。（2）票面利率或股息率可轉(zhuǎn)換公司債券的票面利率（或可轉(zhuǎn)換優(yōu)先股股息率）由發(fā)行人據(jù)當(dāng)前市場(chǎng)利率水平、公司債券資信等級(jí)和發(fā)行條款確定，一般低于相同條件的不可轉(zhuǎn)換同債（或不可轉(zhuǎn)換優(yōu)先股）?？赊D(zhuǎn)換公司債應(yīng)半年或一年付息一次，到期后5個(gè)工作日內(nèi)償還未轉(zhuǎn)股債券的本金及最后一期利息。

CompanyLogo（3）轉(zhuǎn)換比例或轉(zhuǎn)換價(jià)格轉(zhuǎn)換比例、轉(zhuǎn)換價(jià)格和轉(zhuǎn)換期限是可轉(zhuǎn)換債券的三大要素。①轉(zhuǎn)換比例，指一定面額可轉(zhuǎn)換債券可轉(zhuǎn)換成普通股的股數(shù)。用公式表示為：②轉(zhuǎn)換價(jià)格，指可轉(zhuǎn)換債券轉(zhuǎn)換為每股普通股份所支付的價(jià)格。用公式表示為：CompanyLogo（4）贖回條款與回售條款贖回是指發(fā)行人在發(fā)行一段時(shí)間后，可以提前贖回未到期的發(fā)行在外的可轉(zhuǎn)換公司債券。贖回條件一般是當(dāng)公司股票價(jià)格在一段時(shí)間內(nèi)連續(xù)高于轉(zhuǎn)換價(jià)格達(dá)到一定幅度時(shí)，公司可按事先約定的贖回價(jià)格買(mǎi)回發(fā)行在外尚未轉(zhuǎn)股的可轉(zhuǎn)券。回售指公司股票在一段時(shí)間內(nèi)連續(xù)低于轉(zhuǎn)換價(jià)格達(dá)到某一幅度時(shí)，可轉(zhuǎn)換公司按事先約定的價(jià)格將所持可轉(zhuǎn)換公司債賣(mài)給發(fā)行人的行為。贖回條款和回售條款是可轉(zhuǎn)換債券在發(fā)行時(shí)規(guī)定的贖回行為和回售行為發(fā)生的條件。CompanyLogo（5）轉(zhuǎn)換價(jià)格修正條款轉(zhuǎn)換價(jià)格修正指發(fā)行公司在發(fā)行可轉(zhuǎn)換債券后，由于公司送、配股、增發(fā)股票、分立、合并、拆細(xì)及其他原因?qū)е掳l(fā)行人股份發(fā)生變動(dòng)，引票名義價(jià)格下降時(shí)而對(duì)轉(zhuǎn)換價(jià)格所做的必要調(diào)整。CompanyLogo2.3可轉(zhuǎn)換債券的價(jià)值和價(jià)格（1）可轉(zhuǎn)換債券的價(jià)值①純粹價(jià)值

②轉(zhuǎn)換價(jià)值③期權(quán)價(jià)值（2）可轉(zhuǎn)換債券的市場(chǎng)價(jià)格①轉(zhuǎn)換平價(jià)、轉(zhuǎn)換升水和轉(zhuǎn)換貼水

②計(jì)算方法可轉(zhuǎn)換債券的價(jià)值和價(jià)格CompanyLogo2.3.1可轉(zhuǎn)換債券的價(jià)值可轉(zhuǎn)換債券賦予投資者將其持有的債券或優(yōu)先股按規(guī)定的價(jià)格和比例，在規(guī)定的時(shí)間內(nèi)轉(zhuǎn)換成普通股的選擇權(quán)?？赊D(zhuǎn)換債券的價(jià)值有三種：純粹價(jià)值、轉(zhuǎn)換價(jià)值和期權(quán)價(jià)值。①純粹價(jià)值。又稱(chēng)理論價(jià)值，指當(dāng)它作為不具有轉(zhuǎn)換選擇權(quán)的一種債券的價(jià)值。要估計(jì)可轉(zhuǎn)換債券的理論價(jià)值，必須首先估計(jì)與它具有同等資信和類(lèi)似投資特點(diǎn)的不可轉(zhuǎn)換債券必要收益率，然后利用這個(gè)必要收益率算出它未來(lái)現(xiàn)金流量的現(xiàn)值，即是其理論價(jià)。

②轉(zhuǎn)換價(jià)值。當(dāng)一種可轉(zhuǎn)換債券可以立即轉(zhuǎn)讓時(shí)，它可轉(zhuǎn)換的普通股票的市場(chǎng)價(jià)格與轉(zhuǎn)換比例的乘積便是轉(zhuǎn)換價(jià)值，即：轉(zhuǎn)換價(jià)值＝普通股票市場(chǎng)價(jià)格x轉(zhuǎn)換比例，其中轉(zhuǎn)換比例是指?jìng)钟腥嗣恳环輦@得可轉(zhuǎn)換的股票數(shù)。CompanyLogo③期權(quán)價(jià)值。即可轉(zhuǎn)換債券由于賦予投資者在規(guī)定時(shí)間內(nèi)以約定的轉(zhuǎn)股價(jià)值轉(zhuǎn)換成企業(yè)股票的選擇權(quán)而具有的價(jià)值。期權(quán)價(jià)值的存在導(dǎo)致了可轉(zhuǎn)換債券的市場(chǎng)價(jià)值高債券價(jià)值和轉(zhuǎn)換價(jià)值?？赊D(zhuǎn)換債券的期權(quán)價(jià)值等于其市場(chǎng)價(jià)值與純粹價(jià)值和轉(zhuǎn)換價(jià)間的最大值之差，即:CompanyLogo2.3.2可轉(zhuǎn)換債券的市場(chǎng)價(jià)格可轉(zhuǎn)換債券的市場(chǎng)價(jià)格一般保持在它的理論價(jià)值和轉(zhuǎn)換價(jià)值之上。如果可轉(zhuǎn)換債券市場(chǎng)價(jià)格在理論價(jià)值之下，該債券價(jià)格低估；如果可轉(zhuǎn)換價(jià)格在轉(zhuǎn)換價(jià)值之下，購(gòu)買(mǎi)該債券并立即轉(zhuǎn)換為股票就有利可圖，從而使該債券價(jià)格上漲，直到轉(zhuǎn)換價(jià)值之上。①轉(zhuǎn)換平價(jià)、轉(zhuǎn)換升水和轉(zhuǎn)換貼水。轉(zhuǎn)換平價(jià)是指可轉(zhuǎn)換債券持有人在轉(zhuǎn)換期內(nèi)依據(jù)可轉(zhuǎn)換債券的市場(chǎng)價(jià)格和轉(zhuǎn)換比例把債券轉(zhuǎn)換成公司普通股票時(shí)對(duì)應(yīng)的每股價(jià)格。它實(shí)質(zhì)上是轉(zhuǎn)換比例的另一種表示方式。投資者在購(gòu)買(mǎi)可轉(zhuǎn)換債券時(shí)都要支付一筆轉(zhuǎn)換升水。每股的轉(zhuǎn)換升水等于轉(zhuǎn)換平價(jià)與普通股票當(dāng)期市場(chǎng)價(jià)格（也稱(chēng)為基準(zhǔn)股價(jià)）的差額，或者換債券持有人在將債券轉(zhuǎn)換成股票時(shí)，相對(duì)于當(dāng)初認(rèn)購(gòu)轉(zhuǎn)換債券時(shí)的股票價(jià)格（價(jià)）而做出的讓步，通常被表示為當(dāng)期市場(chǎng)價(jià)格的百分比。而如果轉(zhuǎn)換平價(jià)小于：基準(zhǔn)股價(jià)與轉(zhuǎn)換平價(jià)的差額就被稱(chēng)為轉(zhuǎn)換貼水。轉(zhuǎn)換貼水的出現(xiàn)與可轉(zhuǎn)換債券的溢價(jià)程度相關(guān)。CompanyLogo計(jì)算方法②計(jì)算方法

轉(zhuǎn)換平價(jià)

轉(zhuǎn)換貼水轉(zhuǎn)換升水CompanyLogo轉(zhuǎn)換平價(jià)轉(zhuǎn)換平價(jià)是一個(gè)盈虧平衡點(diǎn)，一旦實(shí)際股票市場(chǎng)價(jià)格上升到轉(zhuǎn)換平價(jià)水平，任何進(jìn)一步票價(jià)格上升肯定會(huì)使可轉(zhuǎn)換債券的價(jià)值增加。CompanyLogo

轉(zhuǎn)換期限指?jìng)鶛?quán)契約中約定的債券投資者可以將其持有的債券轉(zhuǎn)換成一定數(shù)額股票的期限，即該債券持有人在該期限內(nèi)，有權(quán)將持有的可轉(zhuǎn)換債券轉(zhuǎn)化為公司股票。轉(zhuǎn)換期限是從發(fā)行日之后若干年起至債務(wù)到期日止。CompanyLogo2.4可轉(zhuǎn)換債券的價(jià)值分析圖解法

價(jià)值分析期權(quán)定價(jià)法CompanyLogo2.41可轉(zhuǎn)換債券的價(jià)值的圖解法可轉(zhuǎn)換債券的最低價(jià)值純粹債券的價(jià)值股票價(jià)格可轉(zhuǎn)換債券的價(jià)值底線轉(zhuǎn)換價(jià)值純債高于可轉(zhuǎn)債純債低于可轉(zhuǎn)債CompanyLogo可轉(zhuǎn)換債券價(jià)值純債價(jià)值轉(zhuǎn)換價(jià)值可轉(zhuǎn)換債券的價(jià)值期權(quán)價(jià)值純債高于可轉(zhuǎn)債純債低于可轉(zhuǎn)債CompanyLogo2.41可轉(zhuǎn)換債券的價(jià)值的圖解法圖解法是由Brigham在他1986年發(fā)表的（可轉(zhuǎn)換債券分析：理論和實(shí)證》一文中提出的，一直被廣泛運(yùn)用。價(jià)格面值可轉(zhuǎn)換債券發(fā)行價(jià)格普通債券發(fā)行價(jià)0第一回購(gòu)日X到期日Y升水普通債券價(jià)值回購(gòu)價(jià)格可轉(zhuǎn)換債券市場(chǎng)價(jià)轉(zhuǎn)換價(jià)值可轉(zhuǎn)換債券發(fā)行價(jià)格CompanyLogo,

從圖中可以看出：該可轉(zhuǎn)換債券是可回購(gòu)債券，以面值發(fā)行出售。該債券的可轉(zhuǎn)換性使得它的利息率低于普通債券的利息率，在圖中表現(xiàn)為具有同樣利息率的普通債券的發(fā)行價(jià)格要低于可轉(zhuǎn)換債券的發(fā)行價(jià)格。普通債券價(jià)值隨到期日臨近而越來(lái)越接近其面值?？赊D(zhuǎn)換債券初始發(fā)行價(jià)大大高于其轉(zhuǎn)換價(jià)值，在實(shí)際發(fā)行中，其升水（市價(jià)高于轉(zhuǎn)換價(jià)百分比）通常定為20％一30％。CompanyLogo如果普通股股價(jià)在可轉(zhuǎn)換債券發(fā)行以后以一定的速率上升，則可轉(zhuǎn)換債券的轉(zhuǎn)換價(jià)格如上圖所示，也將逐年上升。發(fā)行之初，可轉(zhuǎn)換債券的底價(jià)就是普通債券價(jià)值，X年以轉(zhuǎn)換價(jià)值與普通債券價(jià)值相等，普通股價(jià)格的繼續(xù)上漲導(dǎo)致轉(zhuǎn)換價(jià)值超過(guò)普通債券價(jià)此時(shí)轉(zhuǎn)換價(jià)值就變成了底價(jià)。上圖中所示的可轉(zhuǎn)換債券的市價(jià)軌跡表明，可轉(zhuǎn)換債券在發(fā)行時(shí)就存在一定的升水，升水的價(jià)值在發(fā)行后按一定規(guī)律變化，Brigham認(rèn)為，可轉(zhuǎn)換債券的升水源于下述兩個(gè)因素：①投資者由股價(jià)上漲、從而導(dǎo)致可轉(zhuǎn)換債券價(jià)格上漲的預(yù)期。②如果股票價(jià)格劇烈下降，可轉(zhuǎn)換債券至少將保持普通債券價(jià)值為底價(jià)，使其價(jià)值受股價(jià)下降的影響較小，而當(dāng)股票價(jià)格上升時(shí)，可轉(zhuǎn)換債券的投資者可與普通股股東一樣從中獲益CompanyLogo從上圖中可看出，盡管股票價(jià)格不斷上漲，但升水的規(guī)模卻不斷下降，Brigham認(rèn)是由下述三個(gè)原因造成的：可轉(zhuǎn)換債券是可回購(gòu)的。當(dāng)債券發(fā)行達(dá)到一定期限（如Y年）時(shí)，轉(zhuǎn)換價(jià)值和回購(gòu)價(jià)格相等。股票價(jià)格的進(jìn)一步上漲將導(dǎo)致發(fā)行者通過(guò)回購(gòu)來(lái)迫使投資者進(jìn)行轉(zhuǎn)換，隨著回購(gòu)可能性的增加，投資者愿意支付的升水將減少。隨著轉(zhuǎn)換價(jià)值上升，普通債券價(jià)值提供的“投資保護(hù)”的作用逐漸減少。因此愿為此付出的代價(jià)（這里就是“升水”）將逐漸減少。隨著股價(jià)上升，可轉(zhuǎn)換債券和普通股之間的收益差將減少。假如公司盈利增加股價(jià)上漲，則股票投資的吸引力增加，從而使升水減少。CompanyLogo2.4.2期權(quán)定價(jià)模型分析由于可轉(zhuǎn)換債券實(shí)際上是公司發(fā)行的一種買(mǎi)人期權(quán)，因而可以用B-S公式來(lái)分析。但可轉(zhuǎn)換債券不像買(mǎi)人期權(quán)有明確的期限，一旦公司宣布回購(gòu)債券，其可轉(zhuǎn)換性即被取消，因此分析時(shí)也更為復(fù)雜。利用期權(quán)定價(jià)模型分析可轉(zhuǎn)換債券的升水，可以得出以下結(jié)論：①股價(jià)較高，其可轉(zhuǎn)換性債券升水也較大；②如果沒(méi)有回購(gòu)條款，或距第一次回購(gòu)日的時(shí)間越長(zhǎng)，升水越大；③可轉(zhuǎn)換債券發(fā)行公司的股價(jià)波動(dòng)越大，可轉(zhuǎn)換債券的升水幅度也越大；

④普通股支付現(xiàn)金股息將減少升水，因?yàn)樗鼈冇绊懝蓛r(jià)和股息收益；⑤無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率越高，升水越大。CompanyLogo2.4.3發(fā)行可轉(zhuǎn)換債券的原因透視（1）可轉(zhuǎn)換債券與純粹債券股價(jià)在可轉(zhuǎn)債發(fā)行后上漲幅度較大。原因：雖然公司發(fā)行可轉(zhuǎn)換債券所支付的利息小于純債的利息，但是公司必須低于市場(chǎng)價(jià)格向可轉(zhuǎn)債的持有者出售所轉(zhuǎn)換的股票。股價(jià)在可轉(zhuǎn)債發(fā)行后下跌或或上漲得不夠多原因：可轉(zhuǎn)債的持有者不會(huì)選擇轉(zhuǎn)換普通股二是繼續(xù)當(dāng)做債券持有，而可轉(zhuǎn)債的利率又較低。小結(jié)：與純債相比較，若公司決定發(fā)行可轉(zhuǎn)債，在其發(fā)行后期公司股票表現(xiàn)出色，這反而對(duì)公司不利，但如果公司股票表現(xiàn)不佳，則發(fā)行可轉(zhuǎn)債對(duì)公司有利。CompanyLogo2.4.3發(fā)行可轉(zhuǎn)換債券的原因透視（2）可轉(zhuǎn)債和普通股股價(jià)在可轉(zhuǎn)債發(fā)行后大幅度上漲，對(duì)公司有利原因：因?yàn)榭赊D(zhuǎn)債被轉(zhuǎn)換時(shí)，公司實(shí)際上是按較高價(jià)格發(fā)行了普通股，可轉(zhuǎn)債提供了較便宜的融資。股票在可轉(zhuǎn)債發(fā)行后下跌或上漲不夠，對(duì)公司不利。原因：本公司可以按較高價(jià)格發(fā)行普通股，可轉(zhuǎn)債提供了較昂貴的融資。小結(jié)：在有效資本市場(chǎng)上，無(wú)論發(fā)行可轉(zhuǎn)換債券還是其他金融工具，對(duì)公司價(jià)值均無(wú)影響。即，在有效資本市場(chǎng)是，既沒(méi)有免費(fèi)午餐，也沒(méi)有昂貴的午餐，比起其他融資工具來(lái)說(shuō)，可轉(zhuǎn)債不便宜，但也不昂貴。CompanyLogo2.4.4.可轉(zhuǎn)換債券籌資的優(yōu)點(diǎn)和缺點(diǎn)利用可轉(zhuǎn)換債券籌資的主要優(yōu)點(diǎn)有：

①可以降低債券的籌資成本。由于可轉(zhuǎn)換債券給予其持有者在股票價(jià)格有利可圖專(zhuān)換的權(quán)利，因此其實(shí)際利息率或股利率將低于同一條件下的不可轉(zhuǎn)換債券，這也是于可轉(zhuǎn)換債券的主要原因之一。

②由于可轉(zhuǎn)換債券的轉(zhuǎn)換價(jià)格要高于發(fā)行時(shí)的公司普通股股價(jià)，因此它實(shí)際上為公司提供了一種以高于當(dāng)期股價(jià)發(fā)行新普通股的可能。事實(shí)上，一些公司之所以發(fā)行可轉(zhuǎn)換債券是因?yàn)樗鼈冋J(rèn)為目前公司的普通股股價(jià)過(guò)低，直接發(fā)行新普通股要遭受損失，因此于可轉(zhuǎn)換債券的方式變相發(fā)行新普通股，他們希望將來(lái)公司的普通股股價(jià)可以升上可轉(zhuǎn)換債券將轉(zhuǎn)化為公司的普通股。CompanyLogo③當(dāng)可轉(zhuǎn)換債券轉(zhuǎn)化為公司普通股后，債券發(fā)行者就不必再歸還債券本金，免除了還本的負(fù)擔(dān)。CompanyLogo利用可轉(zhuǎn)換債券籌資的主要缺點(diǎn)有：①盡管可轉(zhuǎn)換債券的利息率或股利率確實(shí)低于同等條件的不可轉(zhuǎn)換債券，但是由于可轉(zhuǎn)換債券實(shí)際上是債券與權(quán)益資本的混合物，因此它的成本也應(yīng)介于二者之間，是二者的加權(quán)均資本成本。考慮到權(quán)益資本成本高于債務(wù)資本成本的這一事實(shí)，可轉(zhuǎn)換債券的實(shí)際成本可能并不低。當(dāng)公司普通股股價(jià)上漲幅度較大時(shí)，這一缺點(diǎn)表現(xiàn)得更為明顯。②如果公司發(fā)