軍工行業(yè)證券專題報告：C919產(chǎn)業(yè)鏈簡述 -從一個機型到一個產(chǎn)業(yè)C919開啟中國航空新時代 - 20230201 -中信證券

證券研究報告請務(wù)必閱讀正文之后第33頁起的免責(zé)條款和聲明核心觀點核心觀點付宸碩中國商飛付宸碩中國商飛適航取證完成，首架國產(chǎn)民用大飛機C919于22年12月初達成交付。由中國商飛研制的我國首款160座級單通道干線客機C919對標空客和波音的熱門機型，預(yù)計將成功改變?nèi)蚝娇帐袌龈窬帧Ｔ谝咔榫徑鈶B(tài)勢下，預(yù)計全球航空業(yè)將逐步恢復(fù)至疫情前水準。根據(jù)中國商飛分析，預(yù)計2021-40年內(nèi)全球?qū)⒂谐?萬架飛機交付，其中交付中國市場的商業(yè)飛機將占約22%；此外，在新冠病毒長期影響下，預(yù)計未來境內(nèi)旅行將帶動商業(yè)航空增量，單通道飛機將成為市場主力，預(yù)計2021-40年將交付近3萬架，其中2/3為160座級，同時我國未來新機需求的7成也將是160座級單通道飛機。大飛機產(chǎn)業(yè)鏈長而復(fù)雜，分析師S0005陳卓軍工分析師S0004劉意軍工分析師S0004歐美各國占據(jù)該產(chǎn)業(yè)鏈上多數(shù)高附加值環(huán)節(jié)。我們預(yù)計在掌握整機設(shè)計后，機載系統(tǒng)和發(fā)動機技術(shù)的突圍將會是我國航空制造業(yè)發(fā)展的重要方向。▍大飛機產(chǎn)業(yè)戰(zhàn)略意義突出，C919將為中國航空制造業(yè)帶來新機遇。大飛機產(chǎn)業(yè)是衡量一國綜合國力和國際競爭力的重要標志之一，對國家安全和國家綜合實力提升具有重要作用。中國大飛機產(chǎn)業(yè)發(fā)展歷程坎坷、技術(shù)積累薄弱，但近幾十年來已有明顯突破，其中C919是我國首款完全按照國際先進適航標準研制的單通道大型干線客機，對標空客A320系列和波音B737系列機型。2022年下半年C919陸續(xù)獲得型號合格證(TC)、生產(chǎn)許可證(PC)以及單機適航證(AC)，并完成首架交付。目前C919已累計獲得1200多架訂單，預(yù)計未來五年年產(chǎn)能將▍中國已成為全球最大的客機市場，單通道客機成主流。根據(jù)中國商飛數(shù)據(jù)，2020年全球客機機隊規(guī)模18,113架，中國機隊規(guī)模占20%，且預(yù)計到2040年全球客機規(guī)模將達到45,397架，其中中國將占其中的22%，超過北美和歐洲成為全球客機需求規(guī)模最大的地區(qū)。隨著疫情逐漸緩解，全球商業(yè)航空市場正逐漸復(fù)蘇，波音公司認為短中期境內(nèi)旅行將引領(lǐng)市場增量，約占行業(yè)增長的60%。在技術(shù)進步、成本控制等影響下，單通道客機已成為航空飛機市場的主流，預(yù)計到2040年全球新機交付的71%將為單通道客機，其中交付中國的全部新機中，近6成為以C919代表的160座級單通道客機。▍打破雙壟斷格局，實現(xiàn)“三足鼎立”新局面。全球商業(yè)客機市場的集中度極高，空客和波音以“雙寡頭”形勢壟斷整個市場。波音公司是全球航天航空最大企業(yè)，也是美國軍民雙向領(lǐng)導(dǎo)者。波音737Max雖因多次事故導(dǎo)致多國停飛審查，營收業(yè)績受影響，但訂單情況良好，再次準飛后，市場對波音公司依然信心十足，市值保持穩(wěn)定?？湛褪侨蚝娇帐袌錾衔ㄒ挥心芰εc波音競爭的企業(yè)，是泛歐合作意圖抗衡波音和美國對航空市場壟斷的產(chǎn)物?？湛蜖I收主體為商業(yè)飛機，21年相關(guān)研發(fā)保持研發(fā)總支出的81%，疫情緩解后恢復(fù)迅速。過去3年全球疫情情況下，波音、空客積壓大量訂單。在C919成功批產(chǎn)準飛后，中國商飛有望快速打開市場，在C919窄體干線客機和CR929寬體遠程客機的助力下實現(xiàn)“A(Airbus)B(Boeing)C(Comac)”新局面。▍國產(chǎn)替代空間廣闊，國產(chǎn)廠商崛起在望。大型客機制造企業(yè)普遍采取“主制造商—供應(yīng)商”模式，其零部件供應(yīng)主要采取全球招標的形式由國內(nèi)外供應(yīng)商協(xié)同制造。根據(jù)《打造并拓展中國大飛機產(chǎn)業(yè)鏈》(金偉)，大飛機制造價值鏈中，但是由于我國大飛機產(chǎn)業(yè)前期發(fā)展相對落后，自主配套體系不完整，自給部分占大飛機總體不到40%。其中高端機載設(shè)備基本被國外企業(yè)主導(dǎo)，發(fā)動機采用CFM的LEAP-1C發(fā)動機，關(guān)鍵材料和元器件也依賴進口，國內(nèi)企業(yè)則主要承擔(dān)機體制造，供應(yīng)鏈整體存在巨大的國產(chǎn)化空間。依托國內(nèi)巨大的剛性需求以及海外市場的拓展?jié)摿?，預(yù)計C919大飛機的國內(nèi)配套企業(yè)將受益于后續(xù)國產(chǎn)替代的推請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款和聲明2進，特別是為后續(xù)型號做好技術(shù)儲備。▍風(fēng)險因素：C919市場認可度不及預(yù)期的風(fēng)險；C919生產(chǎn)進度和交付不及預(yù)期的風(fēng)險；C919長時間運行可靠性的風(fēng)險；C919國產(chǎn)替代率不及預(yù)期的風(fēng)險；航空發(fā)動機、機載系統(tǒng)、原材料配套延誤或停止供應(yīng)的風(fēng)險；行業(yè)規(guī)模預(yù)測偏差預(yù)期的風(fēng)險。▍投資策略：C919打破了波音空客的“雙寡頭”壟斷，有望帶動我國航空產(chǎn)業(yè)以及高端制造業(yè)的長期發(fā)展。目前該機型多數(shù)核心配套仍由國外企業(yè)承擔(dān)，國內(nèi)則主要負責(zé)附加值略低的機身環(huán)節(jié)。但是依托國內(nèi)巨大的剛性需求以及海外市場的拓展?jié)摿?，預(yù)計國內(nèi)配套企業(yè)將受益于后續(xù)國產(chǎn)替代的推進，特別是為后續(xù)型號做好技術(shù)儲備。短期看直接參與機體結(jié)構(gòu)制造的企業(yè)將直接受益，長期看無論是上游基礎(chǔ)材料端還是中下游機載系統(tǒng)、動力系統(tǒng)等都將為國內(nèi)企業(yè)提供巨大的發(fā)展空間。推薦：1.機體/發(fā)動機鑄鍛件：中航重機、派克新材、圖南股份，建議關(guān)注航宇科技；2.機身部件制造：中航沈飛、中航西飛、中直股份；3.新材料替代：寶鈦股份、中航高科、光威復(fù)材；4.機載系統(tǒng)配套及替代：中航光電、中航電子、中航機電，建議關(guān)注江航裝備。重點公司盈利預(yù)測、估值及投資評級5.SH3.SH.27.SZ.6530.SH5.SZ788.SH.206.SH.422.SH57復(fù)材.SZ90.SZ62.SH4.SZWind盤價(元)請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款和聲明3C919，國產(chǎn)大飛機的突破與崛起 6大飛機產(chǎn)業(yè)，戰(zhàn)略定位舉足輕重 6C919，我國首款自研的大型民用客機 7 市場需求逐漸恢復(fù)，未來中國市場空間有望反超歐美 1全球航空市場需求復(fù)蘇，新型單通道干線客機需求旺盛 1中國將成未來全球最大市場，單通道客機仍為需求主體 1打破“雙寡頭”壟斷，實現(xiàn)“三足鼎立”新局面 1C 1航天航空業(yè)最大，B737Max復(fù)飛后銷量迅速恢復(fù) 1 2商飛：國務(wù)院批準成立，推動我國大型客機獨立自主 2國產(chǎn)替代潛力巨大，國產(chǎn)廠商有望崛起 2大飛機產(chǎn)業(yè)鏈價值分布符合“微笑曲線” 2國內(nèi)外供應(yīng)商協(xié)同制造，核心配套國產(chǎn)化空間明顯 27 請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款和聲明4插圖目錄 C機(編號B-919A) 1 圖9：全球各地區(qū)客機交付量歷史和預(yù)測 1 0年全球各類型客機交付量及價值量比例 12：新型一代節(jié)油客機占比歷史數(shù)據(jù)和展望 1 1 1 1 圖21：商用客機主要整機制造企業(yè) 1 1 圖25：波音2012-2021研發(fā)總開支和商用飛機研發(fā)開支(單位：億美元) 1 圖31：空客2012-2021研發(fā)總開支和商用飛機研發(fā)開支(單位：億美元) 2 圖37：航空制造業(yè)全球價值鏈區(qū)域分布情況 2 圖39：近十年空客及波音大飛機配套產(chǎn)業(yè)鏈營業(yè)利潤率情況 2制造的價值量拆分 2圖41：2019年全球商用渦扇發(fā)動機市場格局(單位：臺) 2 請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款和聲明5表格目錄 表11：中國商飛發(fā)行人主要股東情況20160909 2表12：部分商用飛機材料用量占比(按時間排序) 2 表14：C919部分機載系統(tǒng)供應(yīng)商(中方) 3表15：C919部分機載系統(tǒng)供應(yīng)商(外方) 3 表17：重點公司盈利預(yù)測、估值及投資評級 3請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款和聲明6▍C919，國產(chǎn)大飛機的突破與崛起大飛機起飛重量超過100噸，我國已有所突破。大飛機一般指起飛重量超過100噸的運輸類飛機，包括民用飛機(客機/貨機)和軍用運輸機。自2003年國家科技部受國務(wù)院委托組建“大飛機項目論證組”后，“大飛機”一詞開始在國內(nèi)航空工業(yè)領(lǐng)域被廣泛使用。中國大飛機產(chǎn)業(yè)的發(fā)展歷程坎坷、技術(shù)積累薄弱，但在我國持續(xù)推進大飛機自主設(shè)計制造數(shù)十載后已有三種型號，即是被并稱為國產(chǎn)大飛機“三劍客”的運20(運輸機)、C919 (客機)和AG600(水陸兩用飛機)。三劍客”機種物資和人員的短距離起降能力.1.26AG00陸兩棲飛機產(chǎn)權(quán)的大型棲飛機和水上需要12.24機機，是中國正意義上的飛機.5.5大型民機產(chǎn)業(yè)具有重要戰(zhàn)略意義。作為戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)，大飛機產(chǎn)業(yè)的發(fā)展是衡量一個國家綜合國力和國際競爭力的重要標志之一，對國家安全和國家綜合實力提升具有重要作用。大飛機產(chǎn)業(yè)屬于資金、技術(shù)和資源高度密集型產(chǎn)業(yè)，是現(xiàn)代高新技術(shù)的高度集成，產(chǎn)業(yè)鏈長、輻射面寬、聯(lián)帶效應(yīng)強，除制造環(huán)節(jié)外，對上下游科研教育、交通運輸、公共管理、現(xiàn)代服務(wù)等都產(chǎn)生明顯帶動。根據(jù)波音公司研究，民用機銷售額每增長1%，對國民經(jīng)濟的增長拉動為0.714%。國際經(jīng)驗表明，一個航空項目10年后給當?shù)貛淼男б娈a(chǎn)請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款和聲明7C919，我國首款自研的大型民用客機民用客機主要有干支、寬窄之分。根據(jù)我國民航局公告中出現(xiàn)的定義，客運飛機中，輸飛機，窄體飛機指100-200座級運輸飛機，支線飛機指100座級以下運輸飛機。通常100座級以上的飛機也被稱為干線飛機，干線客機主要在主要城市、國際航線間飛行，承擔(dān)較大客流量的航線服務(wù)。而窄體客機也被稱為單通道客機，其排坐7-10人。請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款和聲明8C919對標空客A320系列和波音B737系列機型。C919是我國首款完全按照國際先進適航標準研制的單通道大型干線客機，C是China的首字母，也是中國商飛英文縮寫COMAC的首字母，第一個“9”寓意天長地久，“19”代表著最大載客量是190座。該機CA320NeoB7Max時間2017-至今2014-至今-2020程(km)560重量(t)0619燃油容量(L)1730(最大)00(標準))型號JM-Aerocornercom信證券研究部請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款和聲明9國產(chǎn)大飛機幾經(jīng)波折，如今已邁入正軌。中國大飛機項目起步并不晚，但20世紀70年代后近30年，我國大型客機項目始終沒有走完一個完整的型號研制過程，也一直沒有形成真正的商用飛機產(chǎn)業(yè)。1970年8月我國運十飛機項目啟動研制，幾經(jīng)波折于1985年終止。而同年我國又與麥道公司合作生產(chǎn)麥道飛機，1996年開始又與空客公司合作研制制造才逐漸進入正軌。截至2023年一月，ARJ21完成海外首架機交付，C919完成全球首架機交付，而CR929也完成首輪需求驗證，我國大飛機制造產(chǎn)業(yè)化規(guī)模化道路正式打開。大飛機自主道路再次起航，C919已完成首架交付。通過ARJ21率先開始研究試制的經(jīng)驗，重新開啟我國大飛機道路的愿望走上臺前。07年，我國國產(chǎn)大飛機項目正式立項并于一年后成立中國商飛全面負責(zé)C919大型客機項目。有著ARJ21的一系列初步經(jīng)驗和積累，C919的進度逐步加快。2015年，在ARJ21交付的同時，我國第一架C919總裝下線，也意中國商飛正式向東方航空交付全球首架C919，在完成后續(xù)民航局補充運行合格審定及開航準備工作后將正式投入航線運營，我國大飛機事業(yè)終于邁入規(guī)模化系列化發(fā)展的新征程。請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款和聲明10官網(wǎng)，中信證券研究部三證全面落地，與C919“攜手翱翔新時代”。民航客機適航取證主要包含3個證件：設(shè)計民機的型號合格證(TC)、生產(chǎn)民機的生產(chǎn)許可證(PC)以及最終“準飛”的單機適同日，C919大型客機生產(chǎn)許可證獲發(fā)；12月在全球首架C919交付的同時，三證中的最后一證——單機適航證也由民航局交遞，C919適航取證正式收官，歷時15年艱辛，我國民航市場首次擁有中國自主研發(fā)的噴氣式干線客機。2023年1月12日中國商飛副總經(jīng)理在受澎湃新聞采訪時指出，C919已累計獲得1200多架訂單，未來五年年產(chǎn)能計劃達到150多架。請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款和聲明11官網(wǎng)▍市場需求逐漸恢復(fù)，未來中國市場空間有望反超歐美全球商業(yè)航空市場恢復(fù)，境內(nèi)旅行帶動新增量。雖然近年來疫情的持續(xù)影響造成全球航空市場普遍低迷，但是全球(除中國)境內(nèi)航空客流量從20年一季度末起已開始逐步恢復(fù)，到22年Q1，全球(除中國)境內(nèi)航空客流量已經(jīng)達到2019年的90%；預(yù)計到2024年全球航空業(yè)將全面復(fù)蘇，同時恢復(fù)到疫情前的增長率。波音方面認為，疫情緩解中的短途旅行/境內(nèi)旅行將引領(lǐng)市場增量，同時預(yù)測境內(nèi)旅行將占行業(yè)增長的60%，其中僅中國境內(nèi)旅行就占行業(yè)新增可用座位里程(ASM，AvailableSeatMiles)的17%。請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款和聲明12大規(guī)模替換即將到來，未來20年將有超4萬架新機交付。中國商飛數(shù)據(jù)顯示，2020年，全球客機機隊規(guī)模18,113架，且預(yù)計到2040年客機規(guī)模將達到45,397架。其中，中國商飛預(yù)計將有41,429架新機交付用于替代和支持機隊的發(fā)展，價值約6.1萬億美元 (以2020年飛機目錄價格為基礎(chǔ))；現(xiàn)有機隊中將有約78.1%左右(14,145架)的飛機退出商業(yè)客運服務(wù)，這部分客機將被新機替代，同時，中國商飛預(yù)計全球機隊市場還將需要27,284架新增客機。5,39784,9682020年2040年究部究部單通道噴氣客機性價比高，全球航空市場需求最大。單通道客機已成為航空飛機市場的主流，技術(shù)進步使它們能夠飛行更遠的距離，低成本也使單通道飛機對價格敏感的客戶和許多休閑航線具有吸引力。機場容量限制已促使一些航空公司轉(zhuǎn)向更大的單通道飛機，同時航空公司也在優(yōu)化機隊以追求降低單位成本和提高收入戰(zhàn)略。根據(jù)中國商飛數(shù)據(jù)，2020年，單通道噴氣客機占全球客機機隊規(guī)模的70.2%約12,714架，中國商飛預(yù)計未來20年交付29,482架，占全部交付新機的71.2%，其中160座級單通道客機19,983架。請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款和聲明13111.01%18.78%20404%4%71%57%究部新型節(jié)油飛機逐步成為市場主流。由于全球航空燃油成本的持續(xù)上升以及對減少碳排放的迫切需求，為幫助客戶實現(xiàn)可持續(xù)發(fā)展目標，全球商用飛機行業(yè)高度重視開發(fā)節(jié)油飛新飛機效率顯著提升，將比早期機型高25%至40%的燃油效率。2019年，新一代飛機為代表的新一代客運飛機將超過商業(yè)航空客運飛機總量的95%。請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款和聲明142019年前的20年間，我國民航市場一直保持較快增長，航空旅客周轉(zhuǎn)量年均增速達14%，但受疫情影響，20年我國民航市場遭受重創(chuàng)，民航旅客周轉(zhuǎn)量6311.25億人公里，下降46.1%。21年旅客周轉(zhuǎn)量開始回升，較上年增長3.5%達6529.68億人公里，其中，國內(nèi)航線恢復(fù)迅速，21年3月已恢復(fù)至2019年同期水平；國際及我國港澳臺航線依然受到強烈影響持續(xù)下行態(tài)勢。隨疫情影響逐漸消除，我國航空客運將恢復(fù)并進入快速增工業(yè)預(yù)計，到2040年，客運周轉(zhuǎn)量達到3.3萬億人公里。業(yè)航局業(yè)中國將成為未來全球航空業(yè)市場的主力。由于疫情導(dǎo)致美國客運量大幅下降且恢復(fù)緩慢，中國航空業(yè)在2020年隨著境內(nèi)交通恢復(fù)率先出現(xiàn)復(fù)蘇跡象并于此年超過美國成為最球總體客機機隊的20.1%，且預(yù)計到2040年，中國客機機隊規(guī)模全球占比將增至21.9%達到9,957架，超過北美和歐洲成為全球客機機隊規(guī)模最大的地區(qū)。請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款和聲明1520202040F2021-2040小計占全球比例機隊小計長率中國*20.1%9957%%15.2%86087128.5%896116.2%89525.6%2796%4.9%26679%獨聯(lián)體6.4%1917.2%693.1%1539%5397%*中國包含香港、和臺灣地區(qū)*中國單通道客機占比極高，160座級是主力型號。中國商飛數(shù)據(jù)顯示，2020年，中國客機機隊中單通道客機3,014架，占全國客機機隊數(shù)量的82.8%，且預(yù)計到2040年單通道客機將增長至6,886架。從不同座級客機數(shù)量來看，2020年C919所代表的160座級單通道客機2,213架，占單通道客機總量的73.4%，占全部機隊數(shù)量的60.8%；預(yù)計到2040年的76.5%，占全部飛機的52.9%。究部請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款和聲明16未來中國客機需求超萬億美元，近6成為160座級單通道客機。中國商飛預(yù)計全球未來20年(2021-40)內(nèi)將交付41,429架新機，其中將有21.9%(約9,084架)的飛機交付中國市場，市場價值約1.39萬億美元(以2020年飛機目錄價格為基礎(chǔ))；其中單通道噴氣客機預(yù)計交付6,295架，占交付總量的69.3%，同時新交付單通道噴氣客機機隊中近八成將為160座級，占據(jù)全部交付客機過半比例。部請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款和聲明17▍打破“雙寡頭”壟斷，實現(xiàn)“三足鼎立”新局面“雙寡頭”壟斷格局下中國商飛成唯一有成果的新競爭者。全球商業(yè)客機市場的集中度極高，空客和波音以“雙寡頭”形勢壟斷整個市場并占據(jù)市場總收入的很大一部分。此外，龐巴迪宇航和巴西航空工業(yè)也曾在這個行業(yè)擁有重要地位，但龐巴迪自2015年債務(wù)危機之后基本退出大眾民航市場；巴航工業(yè)的民航業(yè)務(wù)則近乎被波音并購。日本三菱飛機、俄羅斯伊爾庫特、中國商飛也在自主研發(fā)新的機型嘗試進入商用飛機市場，但目前除中國商飛順利推出ARJ-21以及C919外，其他企業(yè)的飛機計劃推進并不順利。MordorIntelligence證券研究部MordorIntelligence證券研究部C919將成B737和A320目前唯一替代方案。波音的B737和空客A320是航空史上銷量最高的兩個飛機系列。2021年，波音交付263架單通道飛機(2020年交付43架)，空因制裁被迫延遲。COMAC認為，C919提供了一種替代方案，隨著商飛C919機型在2023年開始批量交付，中國制造商將在單通道飛機領(lǐng)域率先與現(xiàn)有市場巨頭展開競爭。ardierCRJAirbusA220SeriescCAirbusA320SeriesiesAirbusA320/A320neoCC表示飛機仍產(chǎn)中BoeingMAXMAX200請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款和聲明18全球航天航空最大企業(yè)，軍民雙向領(lǐng)導(dǎo)者。波音成立于1916年，最早以銷售軍用飛機、依靠政府和軍方采購發(fā)家，二戰(zhàn)后波音率先推出渦輪噴氣客機從而在民用客機市場嶄露頭角，在收購麥道公司后波音逐步發(fā)展為全球最大的航空航天業(yè)公司，同時也是世界領(lǐng)先的民用飛機和防務(wù)、空間與安全系統(tǒng)制造商。波音的產(chǎn)品不僅涵蓋了軍民用飛機，同時也包括衛(wèi)星、導(dǎo)彈、電子防御等武器系統(tǒng)，其客戶超過150個國家和地區(qū)。波音是全球航空業(yè)的領(lǐng)導(dǎo)者，其生產(chǎn)的商用飛機幾乎占全球機隊的一半。段段段爭階段21年營收小幅回升，市值水平下降速度減緩。受疫情以及B737Max事故多發(fā)被停飛影分別為-24.29%和-24.04%，2021年營收仍然不到10年前的水平；此外，波音2019年后市，2021年市值較19年下降了35.34%至0.12萬億美元，僅堪堪超過5年前的6940.051000907.62866.23816.98961.580002012201320142015201620172018201920206940.051000907.62866.23816.98961.580002012201320142015201620172018201920202021Bloomberg券研究部00001830.641833.7311246.511185.61963.87960.78567567890Bloomberg券研究部請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款和聲明19商用飛機收入受停飛影響，研發(fā)投入不斷下降?；蛴捎?019年B737Max被停飛原因，波音商用飛機業(yè)務(wù)營收大幅下降，2020年商用飛機營收161.62億美元，僅為2019年的一半左右，占同年營收比例從41.8%下降到27.8%；2021年，商用飛機業(yè)務(wù)恢復(fù)增長，獲得營收194.93億美元，占同年營收的31.1%。自2018年起，波音研發(fā)支出持續(xù)下降，21年研發(fā)方面支出22.49億元，較上年下降9.18%，較2016年一半不到。公司商用飛機研發(fā)支出依然超過總研發(fā)支出的一半以上，21年商用飛機研發(fā)近11.4億美元，占同年研發(fā)的55.2%，達到10年內(nèi)最低占比。%26.10%.40%.10%Bloomberg券研究部050508491.267649050501731.7932.6932.196418.8122.4721.82320142015201620172018201901Bloomberg券研究部737Max仍受市場青睞，機型占訂單絕對主力。公司商用飛機業(yè)務(wù)訂單積壓5136架,其中單通道飛機占80.55%，幾乎全部為B737Max；商業(yè)飛機新訂單量自2019年起達到訂單僅55架，2020年訂單額開始回升，21年新訂單479架，恢復(fù)到18年一半以上的水平；其中單通道飛機，特別是B737Max，占21年新訂單的7成以上，雖該機型經(jīng)歷停飛審查，但訂單情況表明市場看好該產(chǎn)品。21年，波音飛機交付340架，其中77.35%為單通道飛機，單通道的九成以上交付依然為B737Max。192021,54580%100732.73%7%Bloomberg券研究部B737Max停飛影響有限，波音交付進度為C919帶來新機遇。綜合來看，近年來波音受疫情持續(xù)影響十分嚴重，但其全球航空“霸主”的地位依然穩(wěn)定，市場對其信心雖有下降，但影響不大。此外，波音B737Max被停飛，但在復(fù)飛認證結(jié)束后市場對其依然看好，訂單不斷，足見波音的技術(shù)和產(chǎn)品受到廣泛認可。2021年，波音交付飛機訂單僅有不到500架，未交付飛機達5000架以上，在我國C919達成取證交付后，或有能力率先搶占一批訂單，從而打開全球商用客機市場。請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款和聲明20泛歐洲合作，從民機出發(fā)打破美國波音壟斷?？罩锌蛙嚬臼侨蚝娇帐袌錾衔ㄒ挥心芰εc波音競爭的企業(yè)，也是商業(yè)客機市場“雙寡頭”中的另一“頭”?？湛妥畛跏且粋€泛歐財團，由歐洲各國政府牽頭以及各國相關(guān)航空公司合并組成，意圖抗衡波音和美國對全球航空市場的壟斷。從1989年的A321起，空客資金擺脫歐洲成員國政府援助開始自給自足，公司從商用飛機出發(fā)，業(yè)務(wù)逐步衍生至軍用航空器，到衛(wèi)星火箭等航天產(chǎn)品，最終形成有效競爭力，打破波音一家獨大的局面，甚至在近年一度反壓其一頭。建；誕生族伴隨A310、A320的推成逐步壯大；敵的企業(yè)。前沿開始史上首個最大的訂單。行業(yè)萎靡影響適中，21年營收市值快速回升。由于疫情導(dǎo)致的航空業(yè)萎靡，2020年空客業(yè)務(wù)總營收較上年大幅下降29.18%，僅達569.86億美元；2021年，公司營收有所恢在疫情的影響下，空客從2019年的1146.21億美元下降到了2020年的860.17億美元，但總體來說影響適中，市值總值依然高于2019年之前，市場對空客信心較足，因此2021年空客市值快速回升25.46%達1005.08億美元。請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款和聲明2100000078789.86.5676649015201620172018201920202021總收入增長率20.00%15.00%10.00%00%0.00%-5.00%-10.00%-15.00%-20.00%-25.00%-30.00%-35.00%Bloomberg券研究部000.17772.74745.87528.09512loomberg券研究部商用飛機業(yè)務(wù)收入貢獻近七成，研發(fā)支出依然平穩(wěn)。前疫情時期，公司商用飛機業(yè)務(wù)營收占比持續(xù)升高，后疫情期間，空客公司商用飛機業(yè)務(wù)收入占總收入比例有所下降，但影響不大且依舊占據(jù)全部業(yè)務(wù)營收的絕對主體，2021年，空客商用飛機業(yè)務(wù)收入427.74億美元，占總收入的68.4%。后疫情期間，空客研發(fā)開支較前疫情時期小有下降，2021年總研發(fā)開支32.48億美元，其中商用飛機方面的研發(fā)開支占81.1%達26.64億美元，較上年下降4.23%。間Bloomberg券研究部05050.42.422.0538.413837.5977329.9923.7626.1526.9220.81381864050502320142015201620172018201901Bloomberg券研究部訂單大量積壓，A321Neo訂單反壓A320Neo。由于全球航空市場低迷，空客飛機(商占全部交付額的100%；其中，單通道飛機交付533架，A320Neo占單通道交付的48.41%，A321系列占41.46%且九成為A321neo。新訂單方面，2020年較19年下降64.95%，21年開始回升89.17%達507架，其中單通道占9成以上，A321Neo訂單為主，A320Neo訂單被大量取消。此外，空客訂單積壓7082架，A321Neo占48.18%，A320Neo占33.06%。請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款和聲明221920210.12%3%1%%1%2.23%%95%單取消-112.64%.21%-162.95%Bloomberg券研究部o1920215%51.69%8.18%5%%905%5.22%81單取消-14.83%.61%.85%Bloomberg券研究部疫情下空客相對穩(wěn)定，公司基礎(chǔ)強韌市場信心足。綜合來看，空客在疫情導(dǎo)致的全球市場低迷情況下恢復(fù)較快，市場對公司信心十足。此外，公司研發(fā)一直堅持如一，在營收下降的情況下，商用飛機研發(fā)費用減少不大，體現(xiàn)公司研發(fā)創(chuàng)新為本的企業(yè)文化。在訂單方面，空客存在大量訂單擠壓，但是從疫情期間的變化來看，A321neo的在空客全部訂單所占的比例反超A320neo，同時新訂單方面A320neo的反饋不比A321neo。綜合波音的情C能的市場偏好變化風(fēng)險。請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款和聲明23統(tǒng)籌干支飛機發(fā)展，實現(xiàn)中國民用飛機產(chǎn)業(yè)化。2008年5月11日，為推動《國家中長期科學(xué)與技術(shù)發(fā)展規(guī)劃綱要》大型客機項目發(fā)展，經(jīng)國務(wù)院批準，中國商用飛機有限責(zé)任公司(簡稱：COMAC)在中國上海成立。中國商飛是統(tǒng)籌我國干支線飛機發(fā)展、實現(xiàn)民機產(chǎn)業(yè)化的主要載體，從事國產(chǎn)民用飛機銷售及服務(wù)、租賃和運營等相關(guān)業(yè)務(wù)。商飛由國務(wù)院國資委、上海國盛、航空工業(yè)、中國鋁業(yè)、中國寶鋼、中化股份共同出資組建，后增加股東中國建材、中電科、國信控股，注冊資本190億元。名稱持股數(shù)量(萬股)持股比例(%)會0.42團)有限公司0,000.0060,000.00.13.13司.130,000.00Choice券研究部大型民航客機全覆蓋，打造中國自己的民用客機。除C919外，中國商飛負責(zé)制造運營的產(chǎn)品還有ARJ21和CR929，在大型民航客機上基本做到了類型全覆蓋。ARJ21是我國首次按照國際民航規(guī)章自行研制、具有自主知識產(chǎn)權(quán)的中短程新型渦扇支線客機，該項目于2002年立項，歷時十幾年堅程，于16年正式投入運營；CR929遠程寬體客機是中俄聯(lián)合研制的雙通道民用飛機，以中國和俄羅斯及獨聯(lián)體市場為切入點，廣泛滿足全球國際間、區(qū)域間航空客運市場需求，2019年CR929展示樣機亮相莫斯科航展。請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款和聲明24▍國產(chǎn)替代潛力巨大，國產(chǎn)廠商有望崛起建立“主—供”模式，融入全球大型客機產(chǎn)業(yè)鏈。現(xiàn)代航空裝備的設(shè)計制造是一個復(fù)雜的系統(tǒng)工程，幾乎無法由一家完全獨立的企業(yè)單獨完成所有的研制生產(chǎn)任務(wù)，所以國際民航制造業(yè)雖然在品牌上逐步走向壟斷格局，而在生產(chǎn)上依賴全球化。人民日報《解碼中國大客機》一文中提到，空客的客機由德、法等國的航空工業(yè)公司聯(lián)合研制，其中約30%的制造在美國進行，而波音飛機中約35%的制造在日本完成?！爸髦圃焐獭?yīng)商”模式是目前包括波音、空客在內(nèi)的大型客機制造企業(yè)普遍采取的一種運作模式，即飛機的設(shè)計集成、總裝制造、市場營銷、客戶服務(wù)和適航取證等任務(wù)由制造商承擔(dān)，零部件供應(yīng)則采取全球招標的形式由國內(nèi)外供應(yīng)商協(xié)同制造。AirbusTheTimes中信證券研究部請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款和聲明25我國大飛機產(chǎn)業(yè)發(fā)展相對落后，供應(yīng)鏈存在巨大國產(chǎn)化空間。無論研制生產(chǎn)還是商業(yè)運營，我國大飛機主流產(chǎn)業(yè)與國外仍存在明顯發(fā)展差距。根據(jù)金偉《打造并拓展中國大飛機產(chǎn)業(yè)鏈》：美國蘭德公司在《中國商業(yè)航空政策有效性分析》提出，中國大飛機產(chǎn)業(yè)的主要劣勢就是在很多核心技術(shù)和材料相對落后，能夠自給的部件價值占大飛機總體不到40%，自主配套體系不完整，關(guān)鍵材料和元器件仍依賴進口，飛機航電系統(tǒng)、發(fā)動機等幾乎是100%進口。依托國內(nèi)巨大的剛性需求以及海外市場的拓展?jié)摿ΓA(yù)計C919大飛機的國內(nèi)配套企業(yè)將受益于后續(xù)國產(chǎn)替代的推進，特別是為后續(xù)型號做好技術(shù)儲備。大飛機產(chǎn)業(yè)鏈價值分布符合“微笑曲線”大飛機產(chǎn)業(yè)各環(huán)節(jié)盈利能力有較大差異，整體價值分布呈“微笑曲線”。民用大飛機制造技術(shù)復(fù)雜，是典型的高附加值產(chǎn)業(yè)，企業(yè)的技術(shù)含量高低決定了其全球價值鏈的利益分配水平，所以不同環(huán)節(jié)的企業(yè)盈利能力存在很大差異。前端的研發(fā)設(shè)計、發(fā)動機制造、關(guān)鍵零部件制造屬于資金和技術(shù)密集型，具有較高的附加值；位于后端的營銷、售后服務(wù)屬于管理和信息密集型，附加值也較高；中間的一般零部件制造、整機組裝環(huán)節(jié)通常屬于勞動密集型，其附加值較低。請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款和聲明26我們選取了目前波音及空客的主要配套商近十年的盈利情況，剔除疫情嚴重影響下的數(shù)據(jù)，根據(jù)其營業(yè)利潤率情況分析其盈利能力，并按照其近年來營業(yè)利潤率最大值、最小值和中位數(shù)情況進行分析，得到如下結(jié)論：令上游原材料供應(yīng)的營業(yè)利潤率水平相對較高的，其中以碳纖維為首的新材料營業(yè)利潤率(中位數(shù)，下同)能達到20.60%，鈦合金約19.08%；一般性材料的營業(yè)利潤率水平相對較低，鋁合金和粘合劑分別約為5.67%和7.67%。令中游環(huán)節(jié)分化明顯，其中發(fā)動機水平較為領(lǐng)先，營業(yè)利潤率約為20.30%；機身和內(nèi)飾水平相當，分別為14.40%和15.47%；航電和機電最低，分別約為13.70%和12.05%。令下游總裝環(huán)節(jié)主要是由空客和波音壟斷，目前營業(yè)利潤率約7.35%。令飛機租賃的營業(yè)利潤率中位數(shù)約在47.39%，近年盈利處于較高水準。請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款和聲明27%20.30%營業(yè)利潤率(Max)營業(yè)利潤率(Min)47.39%20.60%7.35% 營業(yè)利潤率(中位)7.67%13.70%14.40%15.47%12.05%19.08%5.67%碳纖維鈦合金鋁合金粘合劑發(fā)動機航電機電內(nèi)飾機身總裝租賃Bloomberg券研究部根據(jù)價值量拆分，大飛機制造中機體結(jié)構(gòu)和機載設(shè)備價值占比最大。大飛機產(chǎn)業(yè)鏈鏈條長、復(fù)雜度高，其中制造環(huán)節(jié)可分為機體、機載設(shè)備、發(fā)動機以及其他內(nèi)飾等，根據(jù)金偉《打造并拓展中國大飛機產(chǎn)業(yè)鏈》，四個部分價值量可以分別劃分為30%-35%、25%-30%、20%-25%和10%-15%，因此機體結(jié)構(gòu)和機載設(shè)備具有較大價值空間，而發(fā)動機也具有較高價值占比。C919使用CFM的LEAP-1C發(fā)動機，國產(chǎn)航發(fā)“CJ-1000A”仍在研制階段。航空發(fā)動機是飛機的心臟，主流民航客機使用的航發(fā)一般是渦輪風(fēng)扇發(fā)動機，其優(yōu)點包括總效率高，循環(huán)熱效率高，起飛推力大，噪聲低，以及加力渦扇推力性能更好等；輔助動力系統(tǒng)(APU)的作用是向飛機獨立地提供電力和壓縮空氣，也有少量的APU可以為飛機提供附加推力。商用航發(fā)領(lǐng)域，依據(jù)FlightGlobal《CommercialEngines》統(tǒng)計顯示，歐美基本壟斷了全請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款和聲明28國內(nèi)市場被國外產(chǎn)品完全壟斷。C919目前所使用的航發(fā)為CFM國際的LEAP-1C發(fā)動機，而規(guī)劃中的國產(chǎn)航發(fā)“CJ-1000A”仍在研制階段。臺)CommercialEngines19》FlightGlobal，中信證券研究部C919飛機使用了碳纖維復(fù)材、第三代鋁合金、鈦合金三種主要新材料。為追求更高性能、更輕質(zhì)量，鋼材和常規(guī)鋁合金在新型飛機中的用量不斷減少，而新型鋁合金、鈦合金和復(fù)合材料的應(yīng)用逐漸增多。鋁合金主要作為大飛機機體材料，C919采用第三代鋁鋰合金，在同等承載的條件下，比常規(guī)鋁合金輕5%以上；鈦合金具有良好的綜合性能，被廣泛應(yīng)用于結(jié)構(gòu)框架件和發(fā)動機組件；復(fù)合材料主要指碳纖維復(fù)材，其質(zhì)量輕，強度大，兼具抗疲勞、耐腐蝕的特點可使結(jié)構(gòu)質(zhì)量減輕30%-40%，既能用于機身，也能用于結(jié)構(gòu)件，是新一代飛機減重節(jié)能的重要途徑。首飛時間鋁合金金196981.0%.0%198180.0%198278.0%A40199176.5%.5%5%-199076.0%.0%0%199470.0%200920.0%0.0%0%A50201320.0%2.0%C201770.0%.0%.0%-*鋼材和其他合計占9%部請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款和聲明29航空工業(yè)集團下屬公司承擔(dān)C919絕大部分機身的制造。飛機的機體制造可以劃分為機頭、前機身、中機身、中后機身、后機身、機身/中央翼、副翼、平尾等部段，整個機體制造環(huán)節(jié)零件多而復(fù)雜、材料剛性差但精度要求嚴格，使得機體制造加工過程復(fù)雜、周期長、技術(shù)難度較大。整機機體的設(shè)計研發(fā)有著很高的附加價值，而機身制造技術(shù)的方法多樣、裝配和安裝工作量大、工藝設(shè)備復(fù)雜以及高度的柔性和應(yīng)變能力的要求使得一般機械加工制造企業(yè)難以進入。但是整體看，機身制造環(huán)節(jié)的核心技術(shù)壁壘不強、附加值略低且相對分散，航空工業(yè)集團下屬公司承擔(dān)了其中絕大部分的生產(chǎn)。項目昌河、后緣襟翼特種材料及工藝技術(shù)研究所透明件、發(fā)動尾翼、前/主起落架艙門、翼洪都海鷹前/后段、副翼請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款和聲明30國外企業(yè)基本主導(dǎo)了全球中高端機載設(shè)備。大飛機機載系統(tǒng)主要被分為航電系統(tǒng)和機電系統(tǒng)，機載設(shè)備是飛機飛行控制的核心，由于較高的安全要求，客機機載系統(tǒng)種類、數(shù)量和復(fù)雜度都很高。航電系統(tǒng)包括綜合顯示、飛行管理、通信導(dǎo)航、綜合監(jiān)視、大氣數(shù)據(jù)測量、飛行記錄和機載維護等；機電系統(tǒng)則包括燃油、機輪剎車、環(huán)境控制、生命保障和所有二次能源(電能、氣壓能、液壓能和機械能)等管理分配系統(tǒng)。由于信息技術(shù)的發(fā)展，目前機載設(shè)備的綜合化、智能化和網(wǎng)絡(luò)化的程度不斷提高，但是全球中高端機載設(shè)備仍由西方廠商主導(dǎo)，C919的機載設(shè)備由中外合作、優(yōu)勢互補的方式進行配套。中方供應(yīng)商對C919業(yè)務(wù)內(nèi)容企業(yè)性質(zhì)上海航空測控技術(shù)研究所互聯(lián)與娛樂系統(tǒng)空電器算技術(shù)研究所錄與顯控系統(tǒng)動控制研究所航空工業(yè)南京機電統(tǒng)、液壓系統(tǒng)、燃油系統(tǒng)模塊化航電平臺控C統(tǒng)供應(yīng)商(外方)外方供應(yīng)商對C919業(yè)務(wù)內(nèi)容相關(guān)合作(部分)合資/合作方柯林斯(美)雷達/通信與導(dǎo)航系統(tǒng)中電科柯林斯航空電子合資方：中電科計算/記錄與顯控系統(tǒng)中航雷華柯林斯(無錫)合資方：中航工業(yè)客艙互聯(lián)與娛樂系統(tǒng)技術(shù)合作合作方：上海航空測控所電源電氣系統(tǒng)西安中航漢勝航空電力合資方：中航機載系統(tǒng)高升力系統(tǒng)、防火系統(tǒng)等通用電氣(美)與顯控系統(tǒng)、電氣昂際航電合資方：中航工業(yè)霍尼韋爾(美)飛控系統(tǒng)鴻翔飛控技術(shù)(西安)合資方：西安飛控所機輪/輪胎及剎車系統(tǒng)霍尼韋爾博云航空系統(tǒng)(湖南)合資方：博云新材雷達/通信與導(dǎo)航系統(tǒng)技術(shù)合作合作方：中航電子格(法)技術(shù)合作合作方：中航機電克宇航(法)剎車系統(tǒng)鵬翔飛控作動系統(tǒng)(西安)合資方：西安飛控所統(tǒng)、液壓系統(tǒng)南京航鵬合資方：南京機電客艙互聯(lián)與娛樂系統(tǒng)中電科泰雷茲航空電子合資方：中電科法)電器導(dǎo)線互聯(lián)系統(tǒng)、電氣系統(tǒng)賽飛(SAIFEI)公司合資方：中國商飛勃海爾(德)起落架系統(tǒng)利勃海爾中航起航空(長沙)合資方：中航起請務(wù)必閱讀正文之后的免責(zé)條款和聲明31統(tǒng)技術(shù)合作合作方：南京機電松下電器(日)互聯(lián)與娛樂系統(tǒng)(荷)C919國內(nèi)供應(yīng)商主要承擔(dān)機體結(jié)構(gòu)生產(chǎn)。根據(jù)中國商飛的C919供應(yīng)商名錄，I類供包括:10家機體供應(yīng)商(國企9家、民企1家)、22家系統(tǒng)供應(yīng)商(國內(nèi)9家、合資2家、國外11家)；同時，中方與外方企業(yè)成立了多家合資企業(yè)