第八章資本預(yù)算

120006774凈現(xiàn)值

12441

8324

14577內(nèi)含報酬率

19.73%32.67%

1780070001300012000178007000130001200070001300070001300012000-580017800在終止時重置項目【提示】通過重復(fù)凈現(xiàn)值計算共同年限法下的調(diào)整后凈現(xiàn)值速度可以更快。8324+8324×0.7513832483242.等額年金法計算步驟決策原則（1）計算兩項目的凈現(xiàn)值；（2）計算凈現(xiàn)值的等額年金額=該方案凈現(xiàn)值/（P/A,i,n）（3）永續(xù)凈現(xiàn)值=等額年金額/資本成本i【提示】等額年金法的最后一步即永續(xù)凈現(xiàn)值的計算，并非總是必要的。在資本成本相同時，等額年金大的項目永續(xù)凈現(xiàn)值肯定大，根據(jù)等額年金大小就可以直接判斷項目的優(yōu)劣。選擇永續(xù)凈現(xiàn)值最大的方案為優(yōu)。利用等額年金法進行優(yōu)選。A項目的凈現(xiàn)值的等額年金=12441/4.3553=2857（萬元）A項目的永續(xù)凈現(xiàn)值=2857/10%=28570（萬元）B項目的凈現(xiàn)值的等額年金=8324/2.4869=3347（萬元）B項目的永續(xù)凈現(xiàn)值=3347/10%=33470（萬元）比較永續(xù)凈現(xiàn)值，B項目優(yōu)于A項目?！纠}】某企業(yè)準備投資一個項目，其資本成本率為10%，分別有A、B、C三個方案可供選擇。（1）A方案的有關(guān)資料如下：

金額單位：元

壽命期

項目

0123456合計

凈現(xiàn)金流量

-6000003000030000200002000030000

―

折現(xiàn)的凈現(xiàn)金流量-600000247922253913660124181693530344（2）B方案的項目計算期為8年，凈現(xiàn)值為50000元。（3）C方案的項目壽命期為12年，凈現(xiàn)值為70000元。要求：（1）計算或指出A方案的凈現(xiàn)值。（2）計算A、B、C三個方案的等額年金永續(xù)凈現(xiàn)值（計算結(jié)果保留整數(shù)）。（3）按共同年限法計算A、B、C三個方案重置凈現(xiàn)值（計算結(jié)果保留整數(shù)）。（4）分別用等額年金法和共同年限法作出投資決策。六、總量有限時的資本分配（一）獨立項目的含義所謂獨立項目是指被選項目之間是相互獨立的，采用一個項目時不會影響另外項目的采用或不采用。（二）獨立投資項目的排序問題決策前提決策原則在資本總量不受限制的情況下凡是凈現(xiàn)值為正數(shù)的項目或者內(nèi)含報酬率大于資本成本的項目，都可以增加股東財富，都應(yīng)當被采用。在資本總量受到限制時現(xiàn)值指數(shù)排序并尋找凈現(xiàn)值最大的組合就成為有用的工具，有限資源的凈現(xiàn)值最大化成為具有一般意義的原則?！纠?-8】甲公司可以投資的資本總量為10000萬元，資本成本為10%?，F(xiàn)有三個投資項目，有關(guān)數(shù)據(jù)如表8-16所示。項目時間（年末）012現(xiàn)金流入現(xiàn)值凈現(xiàn)值現(xiàn)值指數(shù)現(xiàn)值因數(shù)（10%）10.90910.8264

A現(xiàn)金流量-1000090005000

現(xiàn)值-10000818241321231423141.23B現(xiàn)金流量-500050572000

現(xiàn)值-500046001653625312531.25C現(xiàn)金流量-500050001881

現(xiàn)值-500045461555610011001.22【解析】首先，計算項目的現(xiàn)值指數(shù)并排序，其優(yōu)先順序為A、B、C。在資本限額內(nèi)優(yōu)先安排現(xiàn)值指數(shù)高的項目，即優(yōu)先安排B，用掉5000萬元；下一個應(yīng)當是A項目，但是資金剩余5000萬元，A項目投資是10000萬元，無法安排；接下來安排C，全部資本使用完畢。因此，應(yīng)當選擇B和C，放棄A項目。【單選題】對于多個投資組合方案，當資金總量受到限制時，應(yīng)在資金總量范圍內(nèi)選擇（

）。A.使累計凈現(xiàn)值最大的方案進行組合B.累計會計收益率最大的方案進行組合C.累計現(xiàn)值指數(shù)最大的方案進行組合D.累計內(nèi)部收益率最大的方案進行組合【答案】A【解析】在主要考慮投資效益的條件下,多方案比較決策的主要依據(jù)，就是能否保證在充分利用資金的前提下，獲得盡可能多的凈現(xiàn)值總量。七、通貨膨脹的處置（一）通貨膨脹對資本預(yù)算的影響對折現(xiàn)率的影響r名義=(1+r實際)(1+通貨膨脹率)-1對現(xiàn)金流量的影響名義現(xiàn)金流量=實際現(xiàn)金流量×（1+通貨膨脹率）n式中：n——相對于基期的期數(shù)（二）計算評價指標的基本原則在資本預(yù)算的編制過程中，應(yīng)遵循一致性原則。名義現(xiàn)金流量用名義折現(xiàn)率進行折現(xiàn)，實際現(xiàn)金流量用實際折現(xiàn)率進行折現(xiàn)。表8-17

實際現(xiàn)金流量

單位：萬元時

間第0年第1年第2年第3年實際現(xiàn)金流量-100456040第一種方法：將名義現(xiàn)金流量用名義資本成本折現(xiàn)。表8-18

凈現(xiàn)值的計算

單位：萬元時

間第0年第1年第2年第3年實際現(xiàn)金流量-100456040名義現(xiàn)金流量-10045×1.08=48.660×1.082=69.9840×1.083=50.39現(xiàn)值(按12％折現(xiàn))-10048.6×0.8929=43.3969.98×0.7972=55.7950.39×0.7118=35.87凈現(xiàn)值NPV=-100+43.39+55.79+35.87=35.05第二種方法：將實際流量按實際折現(xiàn)率折現(xiàn)實際資本成本=(1+名義資本成本)/(1+通貨膨脹率)-1=(1+12%)/(1+8%)-1=3.7%表8-19

凈現(xiàn)值的計算

單位:萬元時

間第0年第1年第2年第3年實際現(xiàn)金流量-100456040現(xiàn)值(按3.7％折現(xiàn))-10045÷1.037=43.3960÷1.0372=55.7940÷1.0373=35.87凈現(xiàn)值NPV=-100+43.39+55.79+35.87=35.05【單選題】甲投資方案的壽命期為一年，初始投資額為6000萬元，預(yù)計第一年年末扣除通貨膨脹影響后的實際現(xiàn)金流為7200萬元，投資當年的預(yù)期通貨膨脹率為5％，名義折現(xiàn)率為ll.3％，則該方案能夠提高的公司價值為()。（2009年新）A.469萬元B.668萬元C.792萬元D.857萬元【答案】C【解析】由1+11.3%=（1+r）×（1+5%），解得r=6%，該方案能夠提高的公司價值=7200/（1+6%）-6000=792（萬元）。第三節(jié)項目風(fēng)險的衡量與處置一、項目風(fēng)險分析的主要概念二、項目系統(tǒng)風(fēng)險的衡量和處置三、項目特有風(fēng)險的衡量與處置一、項目風(fēng)險分析的主要概念（一）項目風(fēng)險的類別類別含義項目的特有風(fēng)險特有風(fēng)險是指項目本身的風(fēng)險，它可以用項目預(yù)期收益率的波動性來衡量。項目的公司風(fēng)險項目的公司風(fēng)險是指項目給公司帶來的風(fēng)險。項目的公司風(fēng)險可以用項目對于公司未來收入不確定的影響大小來衡量。項目的市場風(fēng)險從股東角度來看待，項目特有風(fēng)險被公司資產(chǎn)多樣化分散后剩余的公司風(fēng)險中，有一部分能被股東的資產(chǎn)多樣化組合而分散掉，從而只剩下任何多樣化組合都不能分散掉的系統(tǒng)風(fēng)險。圖8-3項目風(fēng)險的衡量結(jié)論：唯一影響股東預(yù)期收益的是項目的系統(tǒng)風(fēng)險。【多選題】高風(fēng)險項目組合在一起后，（

）。A.單個項目的大部分風(fēng)險可以在企業(yè)內(nèi)部分散掉B.單一項目自身特有的風(fēng)險不宜作為項目資本風(fēng)險的度量C.唯一影響股東預(yù)期收益的是項目的系統(tǒng)風(fēng)險D.單個項目并不一定會增加企業(yè)的整體風(fēng)險【答案】ABCD【解析】高風(fēng)險項目組合在一起后，單個項目的大部分風(fēng)險可以在企業(yè)內(nèi)部分散掉，此時，企業(yè)的整體風(fēng)險會低于單個項目的風(fēng)險，或者說，單個項目并不一定會增加企業(yè)的整體風(fēng)險。（二）項目風(fēng)險處置的一般方法1.調(diào)整現(xiàn)金流量法

（1）基本思路：先用一個肯定當量系數(shù)把有風(fēng)險的現(xiàn)金收支調(diào)整為無風(fēng)險的現(xiàn)金收支，然后用無風(fēng)險的折現(xiàn)率去計算凈現(xiàn)值，以便用凈現(xiàn)值法的規(guī)則判斷投資項目的可取程度?！窘滩睦?-10】當前的無風(fēng)險報酬率為4%。公司有兩個投資機會，有關(guān)資料如表8-20所示。表8-20

調(diào)整現(xiàn)金流量法單位：元年數(shù)現(xiàn)金流入量肯定當量系數(shù)肯定現(xiàn)金流入量現(xiàn)值系數(shù)（4%）未調(diào)整現(xiàn)值調(diào)整后現(xiàn)值A(chǔ)項目0-400001-400001.0000-40000-400001130000.9117000.961512500112502130000.8104000.92461202096163130000.791000.88901155780904130000.678000.85481111266675130000.565000.8219106855342凈現(xiàn)值

17874965B項目0-470001-470001.0000-47000-470001140000.9126000.961513461121152140000.8112000.924612944103563140000.8112000.88901144699574140000.798000.85481196783775140000.798000.8219115078055凈現(xiàn)值

153251860調(diào)整前A項目的凈現(xiàn)值較大，調(diào)整后B項目的凈現(xiàn)值較大。不進行調(diào)整，就可能導(dǎo)致錯誤的判斷。（2）肯定當量系數(shù)（at）①含義：是指不肯定的一元現(xiàn)金流量期望值相當于使投資者滿意的肯定的金額的系數(shù)。它可以把各年不肯定的現(xiàn)金流量換算成肯定的現(xiàn)金流量。②at與現(xiàn)金流量風(fēng)險程度（反向變動關(guān)系）：風(fēng)險程度越大，當量系數(shù)越小。（3）優(yōu)缺點優(yōu)點：可以根據(jù)各年不同的風(fēng)險程度，分別采用不同的肯定當量系數(shù)。缺點：如何合理確定當量系數(shù)是個困難的問題。2.風(fēng)險調(diào)整折現(xiàn)率法

基本原理：1）基本思路：對于高風(fēng)險項目采用較高的折現(xiàn)率去計算凈現(xiàn)值，然后根據(jù)凈現(xiàn)值法的規(guī)則來選擇方案。【教材例8-11】當前的無風(fēng)險報酬率為4%，市場平均報酬率為12%，A項目的預(yù)期股權(quán)現(xiàn)金流量風(fēng)險大，其β值為1.5；B項目的預(yù)期股權(quán)現(xiàn)金流量風(fēng)險小，其β值為0.75。A項目的風(fēng)險調(diào)整折現(xiàn)率=4%+1.5×（12%-4%）=16%

B項目的風(fēng)險調(diào)整折現(xiàn)率=4%+0.75×（12%-4%）=10%

其他有關(guān)數(shù)據(jù)如表8-21所示。表8-21

調(diào)整折現(xiàn)率法

單位：元年數(shù)現(xiàn)金流量現(xiàn)值系數(shù)（4%）未調(diào)整現(xiàn)值現(xiàn)值系數(shù)（16%）調(diào)整后現(xiàn)值A(chǔ)項目0-400001.0000-400001.0000-400001130000.9615125000.8621112072130000.9246120200.743296623130000.8890115570.640783294130000.8548111120.552371805130000.8219106850.47626191凈現(xiàn)值

17874

2569年數(shù)現(xiàn)金流量現(xiàn)值系數(shù)（4%）未調(diào)整現(xiàn)值現(xiàn)值系數(shù)（10%）調(diào)整后現(xiàn)值B項目0-470001.0000-470001.0000-470001140000.9615134610.9091127272140000.9246129440.8264115703140000.8890124460.7513105184140000.8548119670.683095625140000.8219115070.62098693凈現(xiàn)值

15325

6070如果不進行折現(xiàn)率調(diào)整，兩個項目差不多，A項目比較好；調(diào)整以后，兩個項目有明顯差異，B項目要好得多。（2）缺點：用單一的折現(xiàn)率同時完成風(fēng)險調(diào)整和時間調(diào)整，導(dǎo)致夸大了遠期風(fēng)險。3.兩種方法的比較與應(yīng)用（1）方法比較風(fēng)險調(diào)折現(xiàn)率法用單一的折現(xiàn)率同時完成風(fēng)險調(diào)整和時間調(diào)整，導(dǎo)致夸大了遠期風(fēng)險。調(diào)整現(xiàn)金流量法對不同年份的現(xiàn)金流量，可以根據(jù)風(fēng)險的差別使用不同的肯定當量系數(shù)進行調(diào)整。但如何合理確定當量系數(shù)是個困難的問題。

（2）實務(wù)上被普遍接受的做法根據(jù)項目的系統(tǒng)風(fēng)險調(diào)整折現(xiàn)率即資本成本，而用項目的特有風(fēng)險調(diào)整現(xiàn)金流量。二、項目系統(tǒng)風(fēng)險的衡量和處置（一）加權(quán)平均成本與權(quán)益資本成本1.計算項目凈現(xiàn)值的兩種方法方法現(xiàn)金流量的特點折現(xiàn)率實體現(xiàn)金流量法以企業(yè)實體為背景，確定項目對企業(yè)現(xiàn)金流量的影響。確定現(xiàn)金流出量時不考慮利息和償還本金。以企業(yè)的加權(quán)平均資本成本作為折現(xiàn)率。股權(quán)現(xiàn)金流量方法以股東為背景，確定項目對股東現(xiàn)金流量的影響。利息和償還本金為相關(guān)的現(xiàn)金流出量。以股權(quán)資本成本為折現(xiàn)率?！窘滩睦?-12】某公司的資本結(jié)構(gòu)為負債60%，所有者權(quán)益為40%；負債的稅后成本為5%，所有者權(quán)益的成本為20%，其加權(quán)平均成本為：

加權(quán)平均成本=5%×60%+20%×40%=11%該公司正在考慮一個投資項目，該項目需要投資100萬元，預(yù)計每年產(chǎn)生稅后（息前）現(xiàn)金流量11萬元，其風(fēng)險與公司現(xiàn)有資產(chǎn)的平均風(fēng)險相同。該項目可以不斷地持續(xù)下去，即可以得到一個永續(xù)年金。公司計劃籌集60萬元的債務(wù)資本，稅后的利息率仍為5%，企業(yè)為此每年流出現(xiàn)金3萬元；籌集40萬元的權(quán)益資本，要求的報酬率仍為20%。按照實體現(xiàn)金流量法，項目引起的公司現(xiàn)金流入增量是每年11萬元，這個現(xiàn)金流應(yīng)由債權(quán)人和股東共享，所以應(yīng)使用兩者要求報酬率的加權(quán)平均數(shù)作為資本成本。凈現(xiàn)值=實體現(xiàn)金流量÷實體加權(quán)平均成本-原始投資=11÷11%-100=0按照股權(quán)現(xiàn)金流量法，項目為股東增加的現(xiàn)金流量是每年8（11-3）萬元，這個現(xiàn)金流量屬于股東，所以應(yīng)使用股權(quán)資本成本作為折現(xiàn)率。凈現(xiàn)值=股權(quán)現(xiàn)金流量÷股東要求的收益率-股東投資=8÷20%-40=02.結(jié)論（1）兩種方法計算的凈現(xiàn)值沒有實質(zhì)區(qū)別。不能用股東要求的報酬率去折現(xiàn)企業(yè)實體的現(xiàn)金流量，也不能用企業(yè)加權(quán)平均的資本成本折現(xiàn)股權(quán)現(xiàn)金流量。

（2）折現(xiàn)率應(yīng)當反映現(xiàn)金流量的風(fēng)險。股權(quán)現(xiàn)金流量的風(fēng)險比實體現(xiàn)金流量大，它包含了公司的財務(wù)風(fēng)險。實體現(xiàn)金流量不包含財務(wù)風(fēng)險，比股東的現(xiàn)金流量風(fēng)險小。（3）增加債務(wù)不一定會降低加權(quán)平均成本。（4）實體現(xiàn)金流量法比股權(quán)現(xiàn)金流量法簡潔。【例題·多選題】計算投資項目的凈現(xiàn)值可以采用實體現(xiàn)金流量法或股權(quán)現(xiàn)金流量法。關(guān)于這兩種方法的下列表述中，正確的有（

）。(2005年)A.計算實體現(xiàn)金流量和股權(quán)現(xiàn)金流量的凈現(xiàn)值，應(yīng)當采用相同的折現(xiàn)率B.如果數(shù)據(jù)的假設(shè)相同，兩種方法對項目的評價結(jié)論是一致的C.實體現(xiàn)金流量的風(fēng)險小于股權(quán)現(xiàn)金流量的風(fēng)險D.股權(quán)現(xiàn)金流量不受項目籌資結(jié)構(gòu)變化的影響【答案】BC【解析】計算實體現(xiàn)金流量的凈現(xiàn)值時，應(yīng)當使用企業(yè)的加權(quán)平均資本成本作為折現(xiàn)率，計算股權(quán)現(xiàn)金流量的凈現(xiàn)值時，應(yīng)當使用股權(quán)資本成本作為折現(xiàn)率，所以A錯誤；采用實體現(xiàn)金流量法或股權(quán)現(xiàn)金流量法計算的凈現(xiàn)值沒有實質(zhì)的區(qū)別，二者對于同一項目的判斷結(jié)論是相同的，所以B正確；股權(quán)現(xiàn)金流量中包含財務(wù)風(fēng)險，而實體現(xiàn)金流量中不包含財務(wù)風(fēng)險，所以實體現(xiàn)金流量的風(fēng)險小于股權(quán)現(xiàn)金流量，即C正確；在計算股權(quán)現(xiàn)金流量時需要將利息支出和償還的本金作為現(xiàn)金流出處理，所以，股權(quán)現(xiàn)金流量的計算受到籌資結(jié)構(gòu)的影響，所以D錯誤。（二）使用加權(quán)平均資本成本的條件使用企業(yè)當前的資本成本作為項目的資本成本，應(yīng)具備兩個條件：一是項目的風(fēng)險與企業(yè)當前資產(chǎn)的平均風(fēng)險相同（等風(fēng)險）；二是公司繼續(xù)采用相同的資本結(jié)構(gòu)為新項目籌資（資本結(jié)構(gòu)不變）。【例題·單選題】在采用風(fēng)險調(diào)整折現(xiàn)率法評價投資項目時，下列說法中，錯誤的是（

）。（2009年原）A.項目風(fēng)險與企業(yè)當前資產(chǎn)的平均風(fēng)險相同，只是使用企業(yè)當前資本成本作為折現(xiàn)率的必要條件之一，而非全部條件B.評價投資項目的風(fēng)險調(diào)整折現(xiàn)率法會縮小遠期現(xiàn)金流量的風(fēng)險C.采用實體現(xiàn)金流量法評價投資項目時應(yīng)以加權(quán)平均資本成本作為折現(xiàn)率，采用股權(quán)現(xiàn)金流量法評價投資項目時應(yīng)以股權(quán)資本成本作為折現(xiàn)率D.如果凈財務(wù)杠桿大于零，股權(quán)現(xiàn)金流量的風(fēng)險比實體現(xiàn)金流量大，應(yīng)使用更高的折現(xiàn)率【答案】B【解析】風(fēng)險調(diào)整折現(xiàn)率法采用單一的折現(xiàn)率同時完成風(fēng)險調(diào)整和時間調(diào)整，這種做法意味著風(fēng)險隨時間推移而加大，可能與事實不符，夸大遠期現(xiàn)金流量風(fēng)險。（三）投資項目系統(tǒng)風(fēng)險的衡量1.可比公司法(類比法)適用范圍若目標公司待評估項目經(jīng)營風(fēng)險與公司原有經(jīng)營風(fēng)險不一致（不滿足等風(fēng)險假設(shè)）。調(diào)整方法尋找一個經(jīng)營業(yè)務(wù)與待評估項目類似的上市公司，以該上市企業(yè)的β值替代待評估項目的β值。計算步驟①卸載可比企業(yè)財務(wù)杠桿：β資產(chǎn)=類比上市公司的β權(quán)益/[1+（1-類比上市公司適用所得稅稅率）×類比上市公司的產(chǎn)權(quán)比率]②加載目標企業(yè)財務(wù)杠桿目標公司的β權(quán)益=β資產(chǎn)×[1+（1-目標公司適用所得稅稅率）×目標公司的產(chǎn)權(quán)比率]③根據(jù)目標企業(yè)的β權(quán)益計算股東要求的報酬率股東要求的報酬率=無風(fēng)險利率+β權(quán)益×市場風(fēng)險溢價④計算目標企業(yè)的加權(quán)平均資本成本加權(quán)平均資本成本=負債稅前成本×（1-所得稅稅率）×負債比重+權(quán)益成本×權(quán)益比重【提示】β資產(chǎn)不含財務(wù)風(fēng)險，β權(quán)益既包含了項目的經(jīng)營風(fēng)險，也包含了目標企業(yè)的財務(wù)風(fēng)險。【教材例8-13】某大型聯(lián)合企業(yè)A公司，擬開始進入飛機制造業(yè)。A公司目前的資本結(jié)構(gòu)為負債/權(quán)益為2/3，進入飛機制造業(yè)后仍維持該目標結(jié)構(gòu)。在該目標資本結(jié)構(gòu)下，債務(wù)稅前成本為6%。飛機制造業(yè)的代表企業(yè)是B公司，其資本結(jié)構(gòu)為債務(wù)/權(quán)益成本為7/10，權(quán)益的β值為1.2。已知無風(fēng)險利率為5%，市場風(fēng)險溢價為8%，兩個公司的所得稅稅率均為30%。（1）將B公司的β權(quán)益轉(zhuǎn)換為無負債的β資產(chǎn)。β資產(chǎn)=1.2÷［1+（1-30%）×（7/10）］=0.8054（2）將無負債的β值轉(zhuǎn)換為A公司含有負債的股東權(quán)益β值：β權(quán)益=0.8054×［1+（1-30%）×2/3］=1.1813（3）根據(jù)β權(quán)益計算A公司的權(quán)益成本。權(quán)益成本=5%+1.1813×8%=5%+9.4504%=14.45%如果采用股東現(xiàn)金流量計算凈現(xiàn)值，14.45%是適合的折現(xiàn)率。（4）計算加權(quán)平均資本成本。加權(quán)平均資本成本=6%×（1-30%）×（2/5）+14.45%×（3/5）=1.68%+8.67%=10.35%如果采用實體現(xiàn)金流量法，10.35%是適合的折現(xiàn)率。2.擴展適用范圍若目標公司待評估項目經(jīng)營風(fēng)險與公司原有經(jīng)營風(fēng)險一致，但資本結(jié)構(gòu)與公司原有資本結(jié)構(gòu)不一致（滿足等風(fēng)險假設(shè)，但不滿足等資本結(jié)構(gòu)假設(shè)）。調(diào)整方法以本公司的原有β替代待評估項目的β值。計算步驟①卸載原有企業(yè)財務(wù)杠桿：β資產(chǎn)=原有公司的β權(quán)益/[1+（1-公司原適用所得稅稅率）×公司原有的產(chǎn)權(quán)比率]②加載投資新項目后企業(yè)新的財務(wù)杠桿公司新的β權(quán)益=β資產(chǎn)×[1+（1-公司新適用所得稅稅率）×公司新的產(chǎn)權(quán)比率]③根據(jù)新的β權(quán)益計算股東要求的報酬率股東要求的報酬率=無風(fēng)險利率+β權(quán)益×市場風(fēng)險溢價④計算新的加權(quán)平均資本成本加權(quán)平均資本成本=負債稅前成本×（1-所得稅率）×新負債比重+權(quán)益成本×新權(quán)益比重【例題·計算題】A公司是一家上市公司，目前資產(chǎn)總額為7400萬元，資產(chǎn)負債率為50%，負債平均利息率為12%，其股票的β值為2。若決定增加產(chǎn)品生產(chǎn)能力50%，預(yù)計稅前初始支出金額會達到1850萬元（假設(shè)沒有建設(shè)期，資金預(yù)計均來源于銀行借款，借款利息率保持與目前負債利息率一致），若公司適用的所得稅率為40%，目前無風(fēng)險收益率為6%，股票市場的平均風(fēng)險附加率為9.77%。假設(shè)擴充能力不改變企業(yè)經(jīng)營風(fēng)險，計算采用擴充能力決策的方案折現(xiàn)率。【解析】追加投資前公司產(chǎn)權(quán)比率=1追加投資后公司產(chǎn)權(quán)比=（7400×50%+1850）/（7400×50%）=1.5β資產(chǎn)=公司原有β權(quán)益/[1+（1-40%）×原產(chǎn)權(quán)比率]=2/[1+0.6×1]=1.25追加投資后公司新β權(quán)益=β資產(chǎn)×[1+（1-40%）×新產(chǎn)權(quán)比率]=1.25×[1+(1-40%)×1.5]=2.375追加投資后股權(quán)資本成本=6%+2.375×9.77%=29.20%追加投資后加權(quán)平均資本成本=12%×(1-40%)×（7400×50%+1850）/（7400+1850）+29.2%×（7400×50%）/（7400+1850）

=12%×60%×60%+29.2%×40%=16%三、項目特有風(fēng)險的衡量與處置項目特有風(fēng)險的衡量和處置方法主要有三種：敏感性分析、情景分析和模擬分析。（一）敏感性分析1.含義投資項目的敏感性分析，通常是在假定其他變量不變的情況下，測定某一個變量發(fā)生特定變化時對凈現(xiàn)值（或內(nèi)含報酬率）的影響。2.種類敏感性分析主要包括最大最小法和敏感程度法兩種分析方法。方法1主要步驟最大最小法（1）給定計算凈現(xiàn)值的每個變量的預(yù)期值。

（2）根據(jù)變量的預(yù)期值計算凈現(xiàn)值，由此得出的凈現(xiàn)值稱為基準凈現(xiàn)值。（3）選擇一個變量并假設(shè)其他變量不變，令凈現(xiàn)值等于零，計算選定變量的臨界值。（4）選擇第二個變量，并重復(fù)（3）過程。通過上述步驟，可以得出使基準凈現(xiàn)值由正值變?yōu)樨撝担ɑ蛳喾矗┑母髯兞孔畲螅ɑ蜃钚。┲担梢詭椭鷽Q策者認識項目的特有風(fēng)險?！窘滩睦?-14】A公司擬投產(chǎn)一個新產(chǎn)品，預(yù)期每年增加稅后營業(yè)現(xiàn)金流入100萬元，增加稅后營業(yè)現(xiàn)金流出60萬元；預(yù)計需要初始投資90萬元，項目壽命為4年；公司的所得稅稅率20%。有關(guān)數(shù)據(jù)如表8-22的“基準狀況”欄所示，根據(jù)各項預(yù)期值計算的凈現(xiàn)值為22.53萬元。假設(shè)主要的不確定性來自營業(yè)現(xiàn)金流，因此只分析營業(yè)流入和流出變動對凈現(xiàn)值的影響。表8-22

最大最小法敏感分析

單位：萬元項目預(yù)期值稅后營業(yè)流入最小值稅后營業(yè)流出最大值每年稅后營業(yè)現(xiàn)金流入10092.89100.O0每年稅后營業(yè)現(xiàn)金流出6060.O067.11折舊抵稅（20%）4.54.54.5每年稅后營業(yè)現(xiàn)金凈流量35.528.3928.39年金系數(shù)（10%，4年）3.16993.16993.1699現(xiàn)金流入總現(xiàn)值112.5390.0090.00初始投資90.O090.OO90.00凈現(xiàn)值22.530.000.OO該數(shù)據(jù)表示，如果每年稅后營業(yè)現(xiàn)金流入下降到92.89萬元，則凈現(xiàn)值變?yōu)榱?，該項目不再具有價值；稅后營業(yè)現(xiàn)金流出上升至67.11萬元，則項目不再具有價值。如果決策者對于上述最小營業(yè)流入和最大營業(yè)流出有信心，則項目是可行的。如果相反，決策者認為現(xiàn)金流入很可能低于上述最小值，或者現(xiàn)金流出很可能超出上述最大值，則項目風(fēng)險很大，應(yīng)慎重考慮是否應(yīng)承擔(dān)該風(fēng)險。方法2主要步驟敏感程度法（1）計算項目的基準凈現(xiàn)值（方法與最大最小法相同）。（2）選定一個變量，如每年稅后營業(yè)現(xiàn)金流入，假設(shè)其

發(fā)生一定幅度的變化，而其他因素不變，重新計算凈現(xiàn)值。（3）計算選定變量的敏感系數(shù)。

敏感系數(shù)=目標值變動百分比／選定變量變動百分比（4）根據(jù)上述分析結(jié)果，對項目特有風(fēng)險作出判斷。表8-23敏感程度法：每年稅后營業(yè)現(xiàn)金流入變化

單位：萬元

變動百分比-10%-5%基準情況+5%+10%每年稅后營業(yè)現(xiàn)金流入909