中國證券市場現(xiàn)狀及趨勢分析

中國證券市場現(xiàn)狀及趨勢分析

隨著中國經(jīng)濟新舊動能轉(zhuǎn)換，中國工業(yè)化進程趨于尾聲。傳統(tǒng)依靠大規(guī)模動員社會資金投向相應(yīng)領(lǐng)域的間接融資模式，亟需向有利于風(fēng)險共擔(dān)、支持創(chuàng)新的股權(quán)融資模式轉(zhuǎn)換。大力發(fā)展多層次資本市場有助于調(diào)動新經(jīng)濟主體和VC/PE的積極性；建設(shè)有體量、有質(zhì)量、開放穩(wěn)定的資本市場成為國家戰(zhàn)略的重要組成部分。

2018年起，隨著一系列市場化改革措施的密集出臺，中國資本市場自上而下深化改革開放的信號越來越明確。而以“注冊制”為核心的基礎(chǔ)性制度逐步落地，標志著中國資本市場迎來轉(zhuǎn)型拐點。

2018年11月習(xí)近平總書記在上海宣布設(shè)立科創(chuàng)板，時隔8個月，科創(chuàng)板首批25家公司就在上交所掛牌上市交易。相比創(chuàng)業(yè)板近10年的醞釀期，科創(chuàng)板的快速落地彰顯了政府改革的決心與力度。以科創(chuàng)板為試點的“注冊制”將實現(xiàn)資本市場資產(chǎn)端常態(tài)化供給，將帶來四個關(guān)鍵變化：

第一、監(jiān)管思路及行為的變化。監(jiān)管將從呵護市場轉(zhuǎn)向適度調(diào)控；將從控制發(fā)行供給的量、質(zhì)與價到做合規(guī)性審查，放寬盈利性要求。科創(chuàng)板的平均審核周期控制在3-6個月，明顯低于A股IPO的審核周期。

第二、定價估值邏輯變化。二級市場估值回歸基本面，市場價值加速分化，預(yù)計小盤股流動性將會降低。目前科創(chuàng)板破發(fā)數(shù)已達8家以上，預(yù)計未來科創(chuàng)板破發(fā)將常態(tài)化，上市公司將出現(xiàn)整合與分化。

第三、上市公司行為變化。伴隨科創(chuàng)板落地，科技型企業(yè)不必遠赴國外上市；同時隨著市場估值回歸理性，上市不再具有盲目吸引力。部分估值低、流動性差的企業(yè)將被并購，并購重組市場有望更加活躍，向歐美成熟市場看齊。

第四、投資者結(jié)構(gòu)及行為變化。投資者結(jié)構(gòu)將更加機構(gòu)化與國際化，投資行為將回歸價值投資。

未來重資本和資本中介業(yè)務(wù)占比仍將提升，預(yù)計到2023年，券商重資本業(yè)務(wù)收入將翻倍?？苿?chuàng)板并試點注冊制的落地，預(yù)計將給券商發(fā)展直投、做市等重資產(chǎn)業(yè)務(wù)提供新的契機，預(yù)計到2023年，券商重資產(chǎn)業(yè)務(wù)收入將翻倍。

目前國內(nèi)證券行業(yè)近50%的業(yè)務(wù)都集中在行業(yè)前10的券商很有可能向成熟市場CR10大于70%的趨勢發(fā)展。近年來國內(nèi)證券公司動作頻頻，呈現(xiàn)出三大整合趨勢：趨勢一、同業(yè)兼并：表現(xiàn)為大中型券商選擇性并購部分中小券商；趨勢二、混業(yè)融合：表現(xiàn)為民營資本進入，如科技龍頭聯(lián)合券商龍頭，金融科技引發(fā)券業(yè)變革等；外資進入，在擴大資金規(guī)模的同時引入國際專業(yè)能力；以及新國資進入，以寧波、青島為代表的地方國資委申請券商牌照等；趨勢三、市場退出：表現(xiàn)為部分中小券商因生存環(huán)境惡劣，鋌而走險導(dǎo)致被重點監(jiān)控甚至被接管等。

《2020-2026年中國證券投資行業(yè)市場深度評估及投資決策建議分析報告》數(shù)據(jù)顯示：傳統(tǒng)通道業(yè)務(wù)競爭日益激烈、利潤率不斷下滑的形勢下，券商已逐步減少對經(jīng)紀業(yè)務(wù)的依賴，開始呈現(xiàn)出分化發(fā)展的態(tài)勢。根據(jù)各券商業(yè)務(wù)類型及側(cè)重、戰(zhàn)略發(fā)展路徑不同，國內(nèi)券商將分化成：綜合型的航母級投行和本土全能投行，專業(yè)型的零售財富券商、交易券商、精品投行和特色投行，共6類差異化的券商。

1、擴充并善用資本：多渠道增資，基于風(fēng)險調(diào)整后收益分配并定價

目前國內(nèi)券商的體量和國際投行相差甚遠。未來，重資本業(yè)務(wù)與輕資本業(yè)務(wù)的“輕重并舉”將成為券業(yè)的發(fā)展趨勢，因此券商需擴充自身資本并建立資本使用機制。

首先，券商應(yīng)該根據(jù)自身業(yè)務(wù)發(fā)展策略明確資金方案。券商應(yīng)明確自身增資用途（如資本中介業(yè)務(wù)、并購、國際化發(fā)展、科技投入等），然后基于戰(zhàn)略定位、業(yè)務(wù)發(fā)展戰(zhàn)略和業(yè)務(wù)組合，了解業(yè)務(wù)發(fā)展對資本金規(guī)模的要求，同時還應(yīng)明確增資來源、方式和時點。

第二，券商要建立長效的資本補充、配置及定價體系。券商要計算并梳理重點業(yè)務(wù)的資本金缺口，然后根據(jù)自身的資源背景，決定并實施資本擴充策略。上市券商宜采取定增、配股、次級債等形式進行融資。非上市券商則可通過上市、引入能帶來更大資本規(guī)模的股東等方式進行擴資。

2、向以客戶為中心轉(zhuǎn)型：圍繞核心客戶實現(xiàn)業(yè)務(wù)協(xié)同、提供綜合服務(wù)

券商以產(chǎn)品為中心，主要通過價格戰(zhàn)占領(lǐng)市場，進行高成本的渠道投入，圍繞產(chǎn)品和銷售組織內(nèi)部運營及管理。未來，應(yīng)該轉(zhuǎn)變?yōu)橐钥蛻魹橹行牡哪Ｊ?。實現(xiàn)客戶驅(qū)動，挖掘客戶全周期需求，通過增加客戶粘性來占領(lǐng)市場；針對客戶行為偏好進行渠道建設(shè)并圍繞客戶組織內(nèi)部運營及管理。此外，公司業(yè)務(wù)價值的衡量指標也要從產(chǎn)品銷量轉(zhuǎn)變?yōu)榭蛻魞r值。

確定客戶戰(zhàn)略：從企業(yè)、零售、機構(gòu)三類客戶的全周期需求出發(fā)，明確重點客戶和產(chǎn)品的供給；同時梳理現(xiàn)有客戶旅程，發(fā)現(xiàn)核心業(yè)務(wù)痛點和待提升點。比如在執(zhí)委會常設(shè)環(huán)節(jié)，評估關(guān)鍵客戶有哪些業(yè)務(wù)在其他投行辦理，CEO可提出任意問題，由相應(yīng)合伙人或MD來回答。此外在季度性客戶評估中，每個客戶的服務(wù)代表會匯報客戶的關(guān)鍵指標，如業(yè)績表現(xiàn)、收入貢獻、產(chǎn)品需求等，探討客戶尚未滿足的需求以及潛在新業(yè)務(wù)機會。

優(yōu)化覆蓋模式：優(yōu)化跨業(yè)務(wù)條線或產(chǎn)品的客戶覆蓋模式，對重要的企業(yè)和機構(gòu)客戶，可采取“1+N”的覆蓋模式，即一位專門的客戶關(guān)系經(jīng)理負責(zé)客戶關(guān)系，然后針對客戶的各類需求聯(lián)系相應(yīng)業(yè)務(wù)領(lǐng)域?qū)＜遥ㄈ绻蓹?quán)，并購，金融衍生品專家）進行服務(wù)；同時客戶關(guān)系經(jīng)理可以代表公司做出承諾，并能得到公司內(nèi)部授權(quán)。

組織治理架構(gòu)：設(shè)置協(xié)同機構(gòu)，如領(lǐng)先投行設(shè)立戰(zhàn)略潛客管理部門（一般是投行部和投資管理部的“合資部門”）專注于投行和資管的跨部門營銷和服務(wù)，并協(xié)調(diào)相關(guān)交易。對投行關(guān)鍵客戶設(shè)立了“協(xié)同工作小組”，由各業(yè)務(wù)合伙人組成，共同規(guī)劃如何協(xié)調(diào)各業(yè)務(wù)線，從而最有效地挖掘客戶潛力。

促進業(yè)務(wù)協(xié)同：建立協(xié)同激勵機制，通過雙邊記賬、提高交叉銷售考核權(quán)重占比等手段，促進跨部門、跨業(yè)務(wù)線的高效協(xié)同。如高盛建立了內(nèi)部業(yè)務(wù)貢獻評價報告制度，跟蹤員工在客戶關(guān)系維護中的具體貢獻；同時采用雙邊記賬的業(yè)績歸屬機制，促進交叉銷售。此外在年度薪酬考核中加入了員工360度考評機制，強化了員工的協(xié)同意識。

構(gòu)建支撐系統(tǒng)：建立跨業(yè)務(wù)條線的客戶關(guān)系管理及服務(wù)管理系統(tǒng)，實現(xiàn)客戶資料一體化、中央化，用數(shù)據(jù)手段實現(xiàn)協(xié)同機會自動識別、自動告知和記錄。

綜合型券商通常需要全客群、全業(yè)務(wù)線、全渠道覆蓋，尤其是針對大型企業(yè)、高凈值個人和大型機構(gòu)，券商需要提供一攬子服務(wù)。而專業(yè)型券商在客戶和產(chǎn)品供給上有所側(cè)重，專注于特色業(yè)務(wù)和產(chǎn)品。在支撐系統(tǒng)構(gòu)建上，綜合型券商業(yè)務(wù)復(fù)雜，客戶數(shù)量眾多，通常要構(gòu)建集團層面的客戶關(guān)系管理（CRM）和交叉銷售系統(tǒng)，以支持大規(guī)模業(yè)務(wù)協(xié)同及核心賬戶管理。

3、優(yōu)化人才體系：探索合伙人機制，激發(fā)內(nèi)生動力，打造團隊凝聚文化

不論是平臺作戰(zhàn)的綜合型券商，還是依賴明星團隊的精品投行，人才始終是第一生產(chǎn)力和業(yè)務(wù)驅(qū)動力。如何通過激發(fā)人才的內(nèi)生動力，實現(xiàn)人才價值最大化，是每家券商都時刻關(guān)注的問題。券商人才體系建設(shè)有四大抓手，分別是關(guān)鍵崗位識別、合伙人機制、人才價值主張和組織健康度。

識別出推動變革的關(guān)鍵人才：依據(jù)麥肯錫的TalenttoValue方法，通過分解企業(yè)戰(zhàn)略識別出組織中對戰(zhàn)略達成最為關(guān)鍵的2%核心人才，然后將其作為戰(zhàn)略執(zhí)行、甚至備選合伙人重點培養(yǎng)。

建立合伙人機制：國內(nèi)券商可借鑒高盛“人力資本”導(dǎo)向的合伙人制度和萬科“激勵員工”導(dǎo)向的合伙人制度，推出“事業(yè)合伙人機制”，采取員工持股、項目跟投、獎金池分紅等多種激勵手段。更重要的是，這些手段在激勵關(guān)鍵人才的同時，還能實現(xiàn)個人與公司利益一致，共同開創(chuàng)事業(yè)，持續(xù)創(chuàng)新的熱情，建立“同愿、同信、同力”的合伙人文化。

形成人才價值主張：我們建議券商通過員工價值主張（EVP）方案，圍繞“偉大公司”、“優(yōu)秀員工”、“具有前景的公司”和“有吸引力的回報”四點，建立差異化、具備競爭力的“人才價值主張”，從而明確自身在人才市場的差異化定位，全面提升對人才的吸引力。

提升組織健康度：同等關(guān)注“財務(wù)績效”和“組織健康”，通過OHI組織健康調(diào)研，券商可以量化組織問題，發(fā)現(xiàn)能夠提升的領(lǐng)域，落實提升舉措。

4、加強科技賦能：探索和應(yīng)用金融科技創(chuàng)新，保證安全與可靠

數(shù)字化與金融科技引領(lǐng)下的創(chuàng)新已成為時下最重要的趨勢，以高盛、摩根士丹利為代表的國外一流投行均在金融科技與數(shù)字化轉(zhuǎn)型中投入了大量資源。我們認為國內(nèi)券商應(yīng)避免數(shù)字化建設(shè)與戰(zhàn)略方向脫節(jié)，要確保數(shù)字化戰(zhàn)略完全契合整體戰(zhàn)略。同時，券商要圍繞現(xiàn)有業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型、新業(yè)務(wù)模式探索和數(shù)字化能力三方面實施十二大重點舉措。

數(shù)字化和金融科技對資金和人力資本投入的要求很高，不同類型券商應(yīng)選擇適合自身的數(shù)字化轉(zhuǎn)型路徑和資源投入。

5、國際化布局：拓展國際化業(yè)務(wù)，提升國際市場服務(wù)與競爭能力

金融危機后，國際券商的海外業(yè)務(wù)占比穩(wěn)定在20%-40%，從而保證業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)更加合理。國內(nèi)券商國際化業(yè)務(wù)將持續(xù)受國家戰(zhàn)略和市場國際化需求、境內(nèi)客戶跨境金融服務(wù)需求和海外客戶在中國投融資服務(wù)需求三大因素驅(qū)動。領(lǐng)先券商應(yīng)在市場、業(yè)務(wù)及組織上推動國際化。

市場上，踩準政策節(jié)奏、制定布局策略。券商應(yīng)根據(jù)不同國家和地區(qū)選擇布局節(jié)奏和策略，美國投行曾跟隨美元國際化的“本土-西歐-亞洲”策略；日本野村證券隨著客戶走出去，形成“亞洲-美國-歐洲”策略；中國券商過去幾年國際化路徑趨同，均是“香港-亞太-全球”。紐約、倫敦、新加坡等市場活躍、人才成熟的地區(qū)，歐美投行具有先發(fā)優(yōu)勢，中國券商可以將增長潛力大且具有政策紅利的地區(qū)納入考量范圍。

業(yè)務(wù)上，循序漸進，從跟隨客戶做強優(yōu)勢業(yè)務(wù)到做強新區(qū)域的當(dāng)?shù)靥厣珮I(yè)務(wù)。參考國際同業(yè)最佳實踐經(jīng)驗，券商在新市場開拓期應(yīng)避免全面鋪開，要將資源集中在傳統(tǒng)優(yōu)勢業(yè)務(wù)上。同時應(yīng)重質(zhì)量而非規(guī)模，避免低附加值通道業(yè)務(wù)。目前中國券商的國際業(yè)務(wù)仍以中資企業(yè)的承銷收入為主，經(jīng)紀、機構(gòu)服務(wù)、資管等業(yè)務(wù)占比不足20%，下一步需要結(jié)合每個地區(qū)各自的定位以及牌照資源布局制定清晰的業(yè)務(wù)發(fā)展規(guī)劃，做強