企業(yè)并購分立與重組概論

第十九章企業(yè)并購、分立與重組一、概述二、公司并購分析三、公司分立四、公司的重整與清算一、概述1、公司并購的類型2、公司合并的效益來源3、并購中可能存在的價值轉移4、一些不恰當的公司合并動機1、公司并購的類型（1）公司合并吸收合并：指一公司接納一個或一個以上的企業(yè)加入該公司，加入方解散，接納方存續(xù)?？杀硎緸椋篈+B=A，也稱兼并。新設合并：合并后原來的公司均告解散?？杀硎緸椋篈+B=C（2）收購：以控制或施加重大影響為目的的股權購買或資產購買。收購股權協(xié)議收購和公開收購特點：1．不需要經過目標公司股東大會及投票表決。2．可以繞過目標公司的管理層3．仍需要經歷一個公司合并的過程。4．收購方可用現金、股票或其他證券以及幾種方式混合的方法收購或換取收購資產資產收購和股權收購之間的差異1．主體和客體不同2．負債風險差異3．稅收差異4．第三方權益影響差異股權收購中，影響最大的是目標公司的其他股東。資產收購中，影響最大的是對該資產享有某種權利的人債權人的同意對公司收購行為非常重要（3）橫向合并、縱向合并與混合合并

橫向合并指同一行業(yè)生產經營同一或同類產品的公司間的組合。橫向合并將導致同行業(yè)競爭的減弱，在很多情況下形成壟斷?？v向合并指有前后關聯(lián)關系、買賣關系的公司間的合并分為前向合并、后向合并和雙向合并混合合并指不同行業(yè)，也不存在產品供求關系的公司間的合并導致公司經營多元化，可以降低公司的經營風險。2、公司合并的效益來源（1）效率增加（2）經營協(xié)同效應與規(guī)模經濟（3）多元化專有投入充分利用團隊在組織中的價值將組織資本轉移到新的行業(yè)有利于不能分散化的控制權人（4）財務協(xié)同效應與內部資本市場（5）增強市場實力，實現戰(zhàn)略聯(lián)盟（6）公司戰(zhàn)略重組（7）托賓Q（8）降低代理成本并購中可能存在的價值轉移贏者詛咒（winner’scurse）收購方的過度自信公司有關利益相關者向公司股東的價值轉移4、一些不恰當的公司合并動機

（1）實現多樣化經營，降低經營風險從企業(yè)所有者（股東）的角度看，企業(yè)的多樣化經營未必能給它們帶來實際的好處多樣化經營本身就是一種風險投資。如果失敗，會給企業(yè)造成嚴重的損失（2）利用多余資金（3）管理者個人動機二、公司并購分析1、公司并購的價值分析2、公司并購的定價決策3、公司合并的會計處理4、敵意購并與反購并5、杠桿收購和管理層收購1、公司并購購的價值分分析企業(yè)合并應應使新增價價值達于最最大保持風險水水平不變，，使凈現金金流入量增增加降低現金流流的風險水水平，從而而降低貼現現率并購活動凈凈現值分析析(1)企業(yè)合并后后的各期現現金流量(2)用于估算企企業(yè)合并價價值的資本本成本(3)計算合并后后凈現金流流量的現值值(4)凈收益如何何分配例A公司的股東東權益價值值4500萬元，普通通股股票數數量為300萬股（每殷殷股票價值值15元）。B公司有普通通股110萬股，每股股股票價值值為10元，股東權權益的市場場價值為1100萬元，債務務價值520萬元，資產產負債率為為30%。A公司準備以以某種形式式收購B公司，收購購后A公司準備將將B公司的資產產負債率提提高至40%。目前B公司債務的的稅后成本本為7%，假設收購購后資產負負債率的提提高不會改改變B公司的債務務成本，而而股東權益益的成本預預計將上升升為18%。收收購購后后B公司司的的債債務務將將完完全全由由A公司司承承擔擔，，試試分分析析收收購購活活動動的的可可行行性性現金金流流量量分分析析估算算合合并并后后資資本本成成本本。。WACC＝WDRD＋WERE＝0.40××7%＋0.60××18%＝13.6%后現現金金流流量量現現值值計算算合合并并后后的的凈凈現現值值及及其其分分配配收購后B公司的價價值可達達2401萬元，股股東權益益價值達達1881萬元2、公司并并購的定定價決策策復雜性1．被收購購公司的的或有負負債發(fā)生生的可能能性很難難估算2．要考慮慮被收購購公司被被競爭對對手收購購后對本本企業(yè)帶帶來的不不利影響響3．支付收收購公司司的股票票現金收購購NPV＝S＋VB－P，S+VB為A公司在購購并中的的收益；；P為A公司的收收購成本本現金支付付的上、、下限范范圍等于于協(xié)同效效應收益益S（Pmax－Pmin）股票交換換NPV＝S＋VB－xVA＋Bxmin＝VB/VA＋Bxmax＝（S＋VB）/VA＋B3、公司合合并的會會計處理理購買法合并公司司將其收收購目標標公司所所支付的的成本作作為新增增股東權權益入賬賬權益合并并法仍保留兩兩公司以以往的會會計基礎礎。在制制作合并并后公司司資產負負債表時時，按兩兩公司原原入賬數數相加4、敵意購購并與反反購并保護性重重組“毒丸政政策”（（poisonpill）flip-over指在觸發(fā)發(fā)點對收收購方持持有的股股票的購購買權利利flip-in則指在觸觸發(fā)點對對被收購購公司股股票的購購買權利利針對債權權人的““毒丸丸賣權””（Poisonput）“白衣騎騎士”(whiteknight)利用公司司章程綠色訛詐詐(greenmail)金降落傘傘（goldenparachute）5、杠桿收收購和管管理層收收購杠桿收購購指收購者者主要通通過借債債來取得得收購所所需的資資金并獲獲得被收收購公司司的產權權，再通通過經營營被收購購公司取取得的現現金流量量償還所所借債務務的收購購方式管理層收收購公司管理理者在具具有豐富富杠桿收收購經驗驗的專業(yè)業(yè)公司或或投資銀銀行協(xié)助助下，以以杠桿收收購的方方式將一一個公眾眾公司集集體買下下，變?yōu)闉橐粋€私私人合伙伙公司杠桿收購購特點企業(yè)的負負債/權益比率率大幅度度上升，，但如果果收購后后公司經經營成功功，這一一比率會會很快下下降。經紀人人在收收購交交易的的兩方方之間間起促促進和和推動動作用用，并并常常常由交交易雙雙方以以外的的第三三者充充任杠桿收收購成成功條條件：：1．收購購后的的企業(yè)業(yè)管理理層有有較高高的管管理技技能；；2．企業(yè)業(yè)經營營計劃劃周全全、合合理；；3．收購購前企企業(yè)負負債較較低；；4．企業(yè)業(yè)經營營狀況況和現現金流流量比比較穩(wěn)穩(wěn)定杠桿收收購的的基本本程序序1、融資并設設計管理層層激勵機制制。2、收收購購方方買買下下公公司司的的全全部部股股份份使使之之成成為為一一個個““私私有有””公公司司3、管管理理者者通通過過削削減減經經營營成成本本，，調調整整營營銷銷策策略略等等措措施施提提高高公公司司的的利利潤潤，，增增加加現現金金流流量量4、如如果果公公司司改改造造成成功功，，收收購購方方可可能能會會使使公公司司重重新新上上市市適合合于于進進行行杠杠桿桿收收購購的的企企業(yè)業(yè)的的條條件件處于于成成熟熟行行業(yè)業(yè)，，資資本本投投資資需需求求很很低低，，至至少少是是可可預預測測性性很很強強。。收益益穩(wěn)穩(wěn)定定且且可可預預測測性性好好（（可可以以支支付付高高額額的的利利息息和和債債務務本本金金））企業(yè)業(yè)在在行行業(yè)業(yè)中中表表現現優(yōu)優(yōu)秀秀，，能能夠夠抵抵御御經經濟濟周周期期的的波波動動和和競競爭爭者者的的攻攻擊擊。。資產產變變現現能能力力強強，，有有形形資資產產為為主主，，且且其其市市場場價價值值大大大大超超過過賬賬面面價價值值。。管理層層有良良好的的聲譽譽和能能力，，有為為增加加財富富而努努力的的強烈烈動力力。企業(yè)并并購的的操作作程序序----以大港港油田田收購購愛使使股份份為例例1、收購購方式式選擇擇2、目標標公司司的選選擇總股本本適中中，在在1.5萬股以以下，，最好好在1億股以以下流通股股在1億股以以下無B、H股股權或或相對對集中中，或或相對對分散散凈資產產適中中，每每股2元左右右以往的的業(yè)績績資產負負債率率在50%以下3、大港港自身身具備備收購購公司司的條條件足夠的的現金金儲備備應有足足夠大大的資資產規(guī)規(guī)模具有優(yōu)優(yōu)質資資產和和企業(yè)業(yè)經營營能力力4、選擇擇收購購主體體選擇天天津煉煉達集集團公公司、、天津津大港港油田田重油油公司司、天天津大大港油油田港港聯(lián)石石油產產業(yè)股股份有有限公公司三三家公公司作作為收收購主主體5、成功選選擇中中介機機構6、具備備良好好的政政企關關系我國企企業(yè)的的并購購買殼上上市：：指非非上市市公司司按照照法律律規(guī)定定和股股票上上市交交易規(guī)規(guī)則，，通過過協(xié)議議方式式或二二級市市場收收購方方式收收購上上市公公司，，并取取得控控制權權來實實現間間接上上市的的目的的。借殼上上市：：指收收購方方通過過資產產置換換的方方式或或優(yōu)質質資產產擁有有方將將主要要資產產注入入到上上市公公司的的子公公司（（上市市公司司反向向收購購）來來實現現其上上市三、公公司分分立1、公司司分立立的原原因2、公司司分立立的類類型1、公司司分立立的原原因提高效效率戰(zhàn)略調調整突出特特色，，專業(yè)業(yè)化經經營法律原原因防止壟壟斷籌集更多資資金來擴大大經營規(guī)模模，即獲取取財務利益益逃避債務和和回避稅負負2、公司分立立的類型股權分割可以突出原原公司各部部門的經營營特色，向向投資者提提供更加明明確的投資資選擇部門出售取得一定數數量的現金金收入，或或是調整企企業(yè)的經營營結構對出售該部部門的收益益與繼續(xù)經經營該部門門的收益進進行比較持股分立將公司的一一部分分立立為一個獨獨立的新公公司的同時時，以新公公司的名義義對外發(fā)行行股票，而而原公司仍仍持有新公公司的部分分股票，，新老公司司形成一個個有股權聯(lián)聯(lián)系的集團團企業(yè)四、公司的的重整與清清算1、財務危機2、公司重整整——非正式重整整3、公司重整整——正式重整4、中國企業(yè)業(yè)的并購與與重整1、財務危機機財務危機的的類型經濟失敗（（EconomicFailure）商業(yè)失敗（（BusinessFailure）技術性無力力償債（TechnicalInsolvency）資不抵債（（InsolvencyinBankruptcy）正式破產（（LegalBankruptcy）財務危機的的應對出售資產換換取現金；；與其他公公司合并；；削減投資資支出和研研究開發(fā)費費用的支出出；發(fā)行新新的證券籌籌措資金；；與銀行和和主要債權權人商討延延緩還債；；債轉股；；申請破產產等2、公司重整整——非正式重整整（1）非正式重重整展期或部分分減免展期或部分分減免的條條件債務人要有有良好的商商業(yè)道德和和信譽債務人要具具有扭轉不不利局面，，償還債務務的能力外部環(huán)境境要有利利于企業(yè)業(yè)恢復正正常經營營（2）非正式式重整做做法展期——召開債務務企業(yè)管管理人員員與債權權人會議議，擬定定債務重重組方案案，將重重組方案案具體化化，并求求得所有有有關人人員的同同意部分減免免——債權人從從債務人人處得到到市場價價值低于于其原有有債權價價值的現現金或其其他新的的證券（3）非正式式重整利利弊重整費低低點、重重整時間間少、談談判有更更大的靈靈活性，，更容易易達成協(xié)協(xié)議；當債權人人人數很很多時，，可能難難于達成成一致；；沒有法院院的正式式參與給給一些機機會主義義者留下下可乘之之機；企業(yè)得不不到破產產保護的的好處3、公司重重整——正式重整整正式重整整進行重整整的企業(yè)業(yè)必須是是依合理理財務負負擔標準準衡量仍仍有繼續(xù)續(xù)經營價價值的企企業(yè)重整期間間，公司司股東會會和董事事會的權權力被終終止，由由重整人人接管公公司業(yè)務務和公司司財產，，由重整整監(jiān)督人人監(jiān)察重重整人執(zhí)執(zhí)行業(yè)務務的情況況，以關關系人會會議為最最高意思思機關法院要對對擬議中中的公司司重整計計劃的公公正性和和可行性性做出判判斷公司重整整——重重整計劃劃重整計劃劃步驟估算重整整企業(yè)的的價值，，常采用用收益現現值法調整公司司的資本本結構，，削減債債務負擔擔和利息息支出用新的證券替替換舊的證券券，實現公司司資本結構的的轉換重整計劃措施施替代原有管理理人員對已經貶值的的存貨及其他他資產的價值值進行調整提高公司的工工作效率。制定新產品開開發(fā)計劃和設設備更新計劃劃4、中國企業(yè)的的并購與重整整分為股權收購購、資產重組組與吸收合并并三大類我國企業(yè)的并并購與重整還還停留在一個個較為膚淺的的層次上“掛賬停息””，“債轉股股”等措施似似乎也并未對對企業(yè)真正走走出困境產生生較有意義的的作用公司的解散與與清算公司解散或清清算的原因公司清算的一一般程序公司解散或清清算的原因財務危機非常常嚴重，失去去了重整價值值我國公司法的的規(guī)定公司章程規(guī)定定的營業(yè)期限限屆滿或者公公司章程規(guī)定定的其他解散散事由出現股東會或者股股東大會決議議解散；因公司合并或或者分立需要要解散；依法被吊銷營營業(yè)執(zhí)照、責責令關閉或者者被撤銷；人民法院依照照本法第一百百八十三條[1]的規(guī)定予以解解散。[1]公司法第一百百八十三條：：公司經營管管理發(fā)生嚴重重困難，繼續(xù)續(xù)存續(xù)會使股股東利益受到到重大損失，，通過其他途途徑不能解決決的，持有公公司全部股東東表決權百分分之十以上的的股東，可以以請求人民法法院解散公司司。公司清算的一一般程序成立清算組開展清算工作作清理財產，編編制資產負債債表和財產清清單，制定清清算方案，報報股東會、股股東大會或者者人民法院確確認。通知、公告?zhèn)鶄鶛嗳?。處理與清算有有關的公司未未了結的業(yè)務務。清繳所欠稅款款以及清算過過程中產生的的稅款。清理債權、債債務。處理公司清償償債務后的剩剩余財產。代表公司參與與民事訴訟活活動。提交清算報告告本章小結企業(yè)合并是以以前獨立存在在的兩個或兩兩個以上的具具有法人資格格的企業(yè)，按按照特定方式式組合成一個個公司的行為為。從企業(yè)組組織形態(tài)看，，可以分為吸吸收合并與新新設合并；從從產業(yè)形態(tài)看看，可分為橫橫向合并、縱縱向合并與混混合合并；從從收購方式看看，可分為股股權收購與資資產收購企業(yè)并購的價價值來源可以以是多方面的的，包括經營營協(xié)同效應、、財務協(xié)同效效應、規(guī)模經經濟、內部資資本市場的利利用、股東與與管理者之間間代理成本的的降低、經營營效率的提高高等等。但企企業(yè)并購也會會因為贏者詛詛咒、利益相相關者之間的的價值轉移等等原因造成某某些利益集團團的損失。并購就是一項項投資活動。。因此，要運運用凈現值分分析等投資分分析方法對并并購的價值進進行分析，特特別是要分析析并購產生的的新增價值和和收購公司所所得到的價值值本章小結收購方在未經經被收購企業(yè)業(yè)管理層認可可的情況下公公開收購被收收購企業(yè)的股股票以達到收收購的目的的的行為被稱為為敵意收購。。對付敵意收收購的方法包包括保護性重重組、毒丸政政策、綠色訛訛詐白衣騎士士以及利用公公司章程等等等多種手段杠桿收購是指指收購者主要要依靠債務資資金（通?？煽梢赃_到整個個收購資金的的90%）買下上市公公司的全部股股份，使之由由一個上市公公司變?yōu)榉巧仙鲜泄镜男行袨?。管理層層收購指管理理層作為主要要收購者的杠杠桿收購行為為公司分立包括括股權分割、、部門出售和和持股分立等等形式。目的的可能是為了了提高公司經經營效率，進進行戰(zhàn)略調整整公司可能因財財務危機而陷陷入破產，公公司重整的核核心是對公司司現有的股權權和債務結構構做出重新安安排，提出有有效的新的經經營方案并獲獲得必要的新新的資金投入入一、企業(yè)購并并概述1、概念（1）兼并：A+B=A也稱吸收合并并（2）合并：A+B=C也稱新設合并并（3）收購：以以控制或施施加重大影影響為目的的的股權購購買或資產產購買。2、企業(yè)購購并的目的的（1）基本目的的追求利潤的的動機競爭的動機機（2）具體目的的的五個理理論解釋效率理論信息理論代理成本理理論自由現金流流量理論稅收優(yōu)惠理理論（3）效率理論論的六個效效應解釋差別管理效效率理論經營協(xié)同效效應多樣化經營營效應財務協(xié)同效效應戰(zhàn)略重組效效應價值低估效效應3、企業(yè)并購購類型（1）按購并的的出資方式式劃分出資購買資資產式購并并出資購買股股票式購并并以股票換取取資產式購購并以股票換取取股票式購購并（2）按收購方方與被收購購方的行業(yè)業(yè)特征劃分分橫向收購：：兼并企業(yè)業(yè)與被兼并并企業(yè)同處處于一個行行業(yè)，它們們在產品市市場上相互互競爭?？v向向收收購購：：各各企企業(yè)業(yè)處處于于產產品品生生產產過過程程中中的的不不同同階階段段。。例例如如，，航航空空公公司司收收購購旅旅行行社社就就屬屬于于縱縱向向收收購購。?；旌虾鲜帐召徺彛海杭婕娌⒉⑵笃髽I(yè)業(yè)和和被被兼兼并并企企業(yè)業(yè)之之間間的的業(yè)業(yè)務務互互不不相相干干。。例例如如，，計計算算機機公公司司收收購購餐餐飲飲企企業(yè)業(yè)就就屬屬于于混混合合兼兼并并。。（3）按按購購并并是是否否通通過過中中介介機機構構進進行行劃劃分分直接收收購間接收收購（4）按是是否利利用目目標公公司本本身資資產來來支付付購并并資金金劃分分杠桿收收購（（LBO）非杠桿桿收購購（5）其他他特殊殊的企企業(yè)購購并形形式承擔債債務式式購并并長期租租包式式購并并三、防防御戰(zhàn)戰(zhàn)略1、建立立合理理的持持股結結構（1）自我我控股股（2）交叉叉持股股或相相互持持股（3）員工工持股股計劃劃（ESOP）2、在公公司章章程中中設置置反收收購條條款（1）分級級分期期董事事會制制度（（輪選選制））（2）超級級多數數條款款（3）限制制大股股東表表決權權條款款直接限限制大大股東東的表表決權權累計投投票法法而非非普通通投票票法（4）限制制董事事資格格條款款3、企業(yè)業(yè)負向向重組組（1）焦土土戰(zhàn)術術出售““皇冠冠上的的珍珠珠”虛胖戰(zhàn)戰(zhàn)術（2）毒丸丸計劃劃金色降降落傘傘加速負負債償償還認股權權計劃劃4、尋找找“白白馬騎騎士””5、股票票回購購9、靜夜夜四無無鄰，，荒居居舊業(yè)業(yè)貧。。。1月-231月-23Friday,January6,202310、雨中黃葉樹樹，燈下白頭頭人。。18:25:5418:25:5418:251/6/20236:25:54PM11、以我我獨沈沈久，，愧君君相見見頻。。。1月-2318:25:5418:25Jan-2306-Jan-2312、故人江江海別，，幾度隔隔山川。。。18:25:5418:25:5418:25Friday,January6,202313、乍見翻疑夢夢，相悲各問問年。。1月-231月-2318:25:5418:25:54January6,202314、他鄉(xiāng)生白白發(fā)，舊國國見青山。。。06一月月20236:25:54下下午18:25:541月-2315、比不了了得就不不比，得得不到的的就不要要。。。。一月236:25下午午1月-2318:25January6,202316、行動動出成成果，，工作作出財財富。。。2023/1/618:25:5418:25:5406January202317、做前，，能夠環(huán)環(huán)視四周周；做時時，你只只能或者者最好沿沿著以腳腳為起點點的射線線向前。。。6:25:54下午午6:25下午午18:25:541月-239、沒有有失敗敗，只只有暫暫時停停止成成功?。?。1月-231月-23Friday,January6,202310、很很多多事事情情努努力力了了未未必必有有結結果果，，但但是是不不努努力力卻卻什什么么改改變變也也沒沒有有。。。。18:25:5418:25:5418:251/6/20236:25:54PM11、成功就是是日復一日日那一點點點小小努力力的積累。。。1月-2318:25:5418:25Jan-2306-Jan-2312、世間成事，，不求其絕對對圓滿，留一一份不足，可可得無限完美美。。18:25:5418:25:5418:25Friday,January6,202313、不知香積寺寺，數里入云云峰。。1月-231月-2318:25:5518:25:55January6,202314、意志堅強的的人能把世界界放在手中像像泥塊一樣任任意揉捏。06一月20236:25:55