中國經(jīng)濟開年展望系列（二）：結(jié)構(gòu)視角下的中國經(jīng)濟

宏觀報告宏觀報告中國經(jīng)濟開年展望系列(二)結(jié)構(gòu)視角下的中國經(jīng)濟鐘正生常藝馨證券分析師投資咨詢資格編號S1060520090001ZHONGZHENGSHENG934@投資咨詢資格編號S1060522080003CHANGYIXIN050@研究助理李梟劍一般證券從業(yè)資格編號S1060122030023LIXIAOJIAN257@年四季度開始，歐美發(fā)達經(jīng)濟體外需明顯走弱，疫情形勢演變對國的“三重壓力”仍在演繹。但是，僅用“三重本文嘗試從結(jié)構(gòu)性視角出發(fā)，探尋不同行業(yè)、不同所有制、不同區(qū)域的中戰(zhàn)。制造業(yè)、服務(wù)業(yè)、房地產(chǎn)行業(yè)各自面臨挑戰(zhàn)。制造業(yè)在從多方面對我國經(jīng)濟形成拖累。也未明顯改善，反而持續(xù)下滑。三是，民營地產(chǎn)企業(yè)融資困難，及需求1從區(qū)域視角來看，不同地區(qū)在生產(chǎn)、投資、信貸、財政等方面差異顯著。年我，西藏、青海、天津等省份固定資產(chǎn)投資均出現(xiàn)了7%以上的。房地產(chǎn)請通過合法途徑獲取本公司研究報告，如經(jīng)由未經(jīng)許可的渠道獲得研究報告，請慎重使用并注意閱讀研究報告尾頁的聲明內(nèi)容。宏觀動態(tài)跟蹤報告證券研究報告請通過合法途徑獲取本公司研究報告，如經(jīng)由未經(jīng)許可的渠道獲得研究報告，請慎重使用并注意閱讀研究報告尾頁的聲明內(nèi)容。2/9當(dāng)前我國構(gòu)性視角出發(fā)，探尋不同行業(yè)、不同所有制、不同區(qū)域的中國經(jīng)服務(wù)業(yè)景氣水平均回落。1)制造業(yè)供需均走弱，2022年12月制造業(yè)PMI生產(chǎn)指數(shù)環(huán)比下降3.2個百分點，至44.6%，新訂單指數(shù)環(huán)比下降2.5個百分點，至43.9%，二負增長。尤其是，零售、道路運輸、住宿、餐飲、居民服務(wù)等接觸性服務(wù)業(yè)表現(xiàn)更差。3)房地產(chǎn)行業(yè)支持政策頻出，但整制造業(yè)源差異較大，存在結(jié)構(gòu)性挑戰(zhàn)。出口需求是疫情爆發(fā)后我算，2021年中游制造9個主圖表1我國中下游制造業(yè)對出口需求依賴度較高%出口對制造業(yè)子行業(yè)的拉動：占行業(yè)總產(chǎn)值紡服鞋帽皮革紡織品專用設(shè)備其他制造儀器儀表電氣機械請通過合法途徑獲取本公司研究報告，如經(jīng)由未經(jīng)許可的渠道獲得研究報告，請慎重使用并注意閱讀研究報告尾頁的聲明內(nèi)容。3/9G，請數(shù)量更是明顯高于美國。拜登政府上臺后，注重在核心技術(shù)及高端圖表22023年我國外需或?qū)⒗^續(xù)減弱圖表3我國在部分領(lǐng)域?qū)＠暾垟?shù)量已超美國86420IMF對GDP增長的預(yù)測202320231.110.5全球發(fā)達美國歐元區(qū)新興印度東盟經(jīng)濟體經(jīng)濟體2)服務(wù)業(yè)00000件2022年專利申請數(shù)量件國數(shù)字通信半導(dǎo)體光學(xué)機床尚不確定(可參考報告《中國經(jīng)濟開年展望系列(一)：防疫調(diào)整對消費和物價的影響分析》)。從地鐵客運量來看，2023年輸部統(tǒng)計數(shù)據(jù)顯處于有統(tǒng)計以來偏低位置，尤其是教育行業(yè)的民間投資更是陷入低谷，2022年前11個月同比增長-2.7%?；ヂ?lián)網(wǎng)行業(yè)同樣面值，僅略強于2020年疫情爆發(fā)初期。圖表圖表42023年開年居民出行意愿尚未完全恢復(fù)一線城市地鐵周度客運202333210W1W13W25W37W49圖表圖表5教育行業(yè)民間投資陷入低谷累計同固定資產(chǎn)投資同比：教育行業(yè)4020015-0316-0517-0718-0919-1121-0122-03請通過合法途徑獲取本公司研究報告，如經(jīng)由未經(jīng)許可的渠道獲得研究報告，請慎重使用并注意閱讀研究報告尾頁的聲明內(nèi)容。4/9%0-20-40-602022-122022-112022-10圖表62022年12月房地產(chǎn)相關(guān)指標(biāo)略為改善房地產(chǎn)相關(guān)指標(biāo)當(dāng)月同比銷售面投資完%0-20-40-602022-122022-112022-10圖表62022年12月房地產(chǎn)相關(guān)指標(biāo)略為改善房地產(chǎn)相關(guān)指標(biāo)當(dāng)月同比銷售面投資完新開工購置土竣工面施工面積成額面積地面積積積月的-33.3%和-32.2%，提高至-31.5%和-27.7%。投資方面，房地產(chǎn)投資完成額、竣工面積和施工面積的當(dāng)月同比，分別從1月的-19.9%、-20.2%和-52.6%，回升至-12.2%、-6.6%和-48.3%。領(lǐng)先指標(biāo)方面，本年購置土地面積和新開工。對比歷次房地產(chǎn)調(diào)控周期，本輪房地產(chǎn)銷售對房貸利率的敏感性下降。背后主要原因在于：一是，居民資產(chǎn)負債表惡化，年住宅實際銷售面積高于剛需和改善性需求共計16.3億平方米；四是，房地產(chǎn)事件性沖擊后，居民對期房能否如期交付信心下降，而近年期房占商品房銷售比例在八成以上。房地產(chǎn)市場低迷以及部分事件性因素沖擊導(dǎo)致居民和房企(尤其是民營房企)信心明顯轉(zhuǎn)弱，借貸意愿下滑，對寬信用形成9.6%，處于有統(tǒng)計最低水平。三是，地產(chǎn)產(chǎn)業(yè)鏈上下游行業(yè)需求下滑。根據(jù)2020年中國投入產(chǎn)出表計算可知，房地產(chǎn)對非金屬礦物、黑色加工、煤炭加工、木材加工等行業(yè)的影響較大，房地產(chǎn)行業(yè)低迷無疑會對這些行業(yè)形成沖擊。圖表圖表7房地產(chǎn)低迷制約地方政府收入和信用擴張%%本級政府性基金收入:累計同比%%4016308016171819202122經(jīng)濟至關(guān)重要。首先，房地產(chǎn)市場劇烈調(diào)整將損害實體經(jīng)濟部門的資不良資產(chǎn)總規(guī)模就達到8.13萬億日元，不良資產(chǎn)比例為75.9%，其中近5萬億日元貸款或?qū)o法追回，而日本金融系統(tǒng)整，資金過度流向房地產(chǎn)領(lǐng)域，進而引發(fā)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)不利調(diào)整等。營經(jīng)濟是中國經(jīng)濟的重要組成部分，在2023年達沃斯世界經(jīng)濟論壇上，劉鶴副總理再度指出“毫不動搖支持民營經(jīng)濟發(fā)的分化，主要體現(xiàn)在：請通過合法途徑獲取本公司研究報告，如經(jīng)由未經(jīng)許可的渠道獲得研究報告，請慎重使用并注意閱讀研究報告尾頁的聲明內(nèi)容。5/9隨著國內(nèi)疫情升溫，私響，在6月的“深便指向這一點。圖表圖表8私營工業(yè)企業(yè)受到疫情反復(fù)影響更大%工業(yè)增加值當(dāng)月同比國有股份制私營502019202020212022圖表9以民企為主的服務(wù)業(yè)景氣度持續(xù)下滑4846444240服務(wù)業(yè)生產(chǎn)指數(shù):當(dāng)月同比(右)%%服務(wù)業(yè)生產(chǎn)指數(shù):當(dāng)月同比(右)%%20192020202120225050利的侵蝕減弱。同時，在外需暫穩(wěn)、汽車產(chǎn)業(yè)鏈競爭力增強、人民幣貶值等因素支撐下，2022年前三季度我國出口仍表現(xiàn)出一定韌性，1-9月出口累計同比(按美元計)增長12.5%，全年累計同比亦高達7.0%。不過，民營企業(yè)營收、盈利狀況總額累計同比增速由2022年初的-1.7%降至11月的-7.9%，而同期國有工業(yè)企業(yè)利潤仍保持正增長。張。根據(jù)規(guī)模以上工業(yè)企業(yè)經(jīng)濟效益數(shù)據(jù)的披露情況可將總資產(chǎn)增長劃分為：流動資產(chǎn)(包括存貨、產(chǎn)成品資金、應(yīng)收賬款、其它流動資產(chǎn))和非流動資產(chǎn)。2022年前三季度，私營工業(yè)企業(yè)總資產(chǎn)同比增長11.4%，其中流動資產(chǎn)的拉動達到8.6個百金等流動資產(chǎn)的拉動，進而說明需求收縮下，庫存積壓、應(yīng)收賬款拖欠等現(xiàn)象令民企現(xiàn)金流更加緊張，致使2022年以來私營工業(yè)企業(yè)資產(chǎn)負債率保持高位。請通過合法途徑獲取本公司研究報告，如經(jīng)由未經(jīng)許可的渠道獲得研究報告，請慎重使用并注意閱讀研究報告尾頁的聲明內(nèi)容。6/9 %圖表102022年私營企業(yè)營收下滑更加明顯工業(yè)企業(yè)營業(yè)收入累計同比%國有股份制私營20 %圖表102022年私營企業(yè)營收下滑更加明顯工業(yè)企業(yè)營業(yè)收入累計同比%國有股份制私營20502019202020212022圖表112022年私營企業(yè)總資產(chǎn)擴張主要來自流動資產(chǎn)擴張的貢獻%私營工業(yè)企業(yè)總資產(chǎn)增速%流動資產(chǎn)拉動40流動資產(chǎn)拉動40200(10)0值累計同比來看，東部及東北地區(qū)工業(yè)生產(chǎn)狀況相對弱于上海(-0.3%)等，均為東部及東北地區(qū)。2022年四季度以來，外需明顯回落，我國出口同比陷入負增長，預(yù)計2023年這一趨勢仍將延續(xù)，出口占比相對更高的東部沿海省份或?qū)⒚媾R更大的經(jīng)濟下行壓力。圖表122022年以來東部、東北地區(qū)工業(yè)生產(chǎn)表現(xiàn)弱于中西部地區(qū)502022年1-11月工業(yè)增加值累計同比山山江湖湖安河青西內(nèi)寧云陜新甘廣四重貴福河江山浙廣天上海北黑遼吉西西南北徽南海藏蒙夏南西疆肅西川慶州建北蘇東江東津海南京龍寧林 古江中部西部東部東北 產(chǎn)以上的負增長。請通過合法途徑獲取本公司研究報告，如經(jīng)由未經(jīng)許可的渠道獲得研究報告，請慎重使用并注意閱讀研究報告尾頁的聲明內(nèi)容。7/9湖安江湖河山內(nèi)寧甘陜云四新重廣貴青西浙河福山江北上廣海天遼黑吉北徽西南南西蒙夏肅西南川疆慶西州海藏江北建東蘇京海東南津?qū)廄埩止沤胁课鞑繓|部東北內(nèi)蒙古林寧安江湖安江湖河山內(nèi)寧甘陜云四新重廣貴青西浙河福山江北上廣海天遼黑吉北徽西南南西蒙夏肅西南川疆慶西州海藏江北建東蘇京海東南津?qū)廄埩止沤胁课鞑繓|部東北內(nèi)蒙古林寧安江湖湖山徽西北南西福廣東圖表132022年以來中部省份固定資產(chǎn)投資整體表現(xiàn)平穩(wěn)502022年1-11月固定資產(chǎn)投資累計同比%整體保持平穩(wěn)增長。不過從區(qū)域角度來看，東部省份新增貸款規(guī)模占有絕對優(yōu)勢，江蘇、浙江、廣東新增貸款規(guī)模均超過2及西部地區(qū)出現(xiàn)明顯分化，東北地區(qū)則相對低迷。圖表圖表142022年以來東部省份在信貸規(guī)模方面占有絕對優(yōu)勢02022年各省貸款情況 %億元11月余額同比增速 %億元0成額部地區(qū)同樣明顯弱于中部、東部地區(qū)。請通過合法途徑獲取本公司研究報告，如經(jīng)由未經(jīng)許可的渠道獲得研究報告，請慎重使用并注意閱讀研究報告尾頁的聲明內(nèi)容。8/9收支差額(右)億元 %收支差額(右)億元 %圖表152022年以來東北、西部地區(qū)房地產(chǎn)市場形勢更加嚴峻02022年1-11月房地產(chǎn)指標(biāo)累計同比情況%東部地區(qū)中部地區(qū)西部地區(qū)東北地區(qū)商品房銷售面積房地產(chǎn)開發(fā)房屋施工面積房屋竣工面積房屋新開工面積額陜西等我國傳統(tǒng)資源大省受煤炭等大宗商品景氣度、上海、山西等省份財政支出增速均在10%以上。圖表162022年1-10月山西、內(nèi)蒙古、陜西等資源大省省份財政收入狀況較好02022年1-10月財政情況內(nèi)蒙古內(nèi)蒙古 遼吉林山江山江安河湖湖西西徽南北南山北上東京海0-1000-2000-3000-4000-5000-6000平安證券研究所投資評級：票投資評級:強烈推薦(預(yù)計6個月內(nèi)，股價表現(xiàn)強于市場表現(xiàn)20%以上)推薦(預(yù)計6個月內(nèi)，股價表現(xiàn)強于市場表現(xiàn)10%至20%之間)中性(預(yù)計6個月內(nèi)，股價表現(xiàn)相對市場表現(xiàn)在±10%之間)回避(預(yù)計6個月內(nèi)，股價表現(xiàn)弱于市場表現(xiàn)10%以上)行業(yè)投資評級:強于大市(預(yù)計6個月內(nèi)，行業(yè)指數(shù)表現(xiàn)強于市場表現(xiàn)5%以上)中性(預(yù)計6個月內(nèi)，行業(yè)指數(shù)表現(xiàn)相對市場表現(xiàn)在±5%之間)弱于大市(預(yù)計6個月內(nèi)，行業(yè)指數(shù)表現(xiàn)弱于市場表現(xiàn)5%以上)負責(zé)撰寫此報告的分析師(一人或多人)就本研究報告確認：本人具有中國證券業(yè)協(xié)會授予的證券投資咨詢執(zhí)業(yè)資格。平安證券股份有限公司具備證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格。本公司研究報告是針對與公司簽署服務(wù)協(xié)議的簽約客戶的專屬研究產(chǎn)品，為該類客戶進行投資決策時提供輔助和參考，雙方對權(quán)利與義務(wù)均有嚴格約定。本公司研究報告僅提供給上述特定客戶，并不面向公眾發(fā)布。未經(jīng)