MBO實務運作教材(一)

MBO實務運作申銀萬國證券研究所財務顧問部夏暉我國MBO市場的歷史性機遇國有股減持和國退民進的改革方向國有資產管理體制正在發(fā)生重大變化加入WTO之后，更多領域向外資和民營資本開放相關法律法規(guī)更加完善地方政府制定積極的改革措施我國企業(yè)出現MBO熱潮的政策背景

2002年6月23日國務院暫停通過證券市場減持國有股，證監(jiān)會對國有股向非國有企業(yè)轉讓開禁2002年10月8日，《上市公司收購管理辦法》、《上市公司股東持股信息變動信息披露管理辦法》出臺2002年11月中共十六大提出國有資產分級管理和分配形式改革等新思路以兼并收購方式重組國有經濟時，有經營能力的管理團隊最了解行業(yè)市場和企業(yè)資源，是最合適的買家在“國退民進”的經濟重組領域，MBO方式更好的解決了“退給誰”和“如何退”的問題MBO方式在收購價格、重組效率以及后期整合方面都具有無可比擬的優(yōu)勢MBO也是切入整個兼并、收購市場的最佳選擇MBO方式重組國有經濟的競爭力我國上市公司MBO實務運作

MBO的操作流程我國上市公司實施MBO中的重點問題與解決思路MBO案例MBO的概念和形式1、MBO的概念

管理層收購(ManagementBuyout，MBO)又稱“經理層融資收購”，是杠桿收購(LeverageBuyout，LBO)的一種。所謂杠桿收購，即通過高負債融資購買目標公司的股份。當收購主體是目標公司內部管理人員時，LBO便演變?yōu)镸BO，即管理層收購。1、MBO的概念（續(xù)1）收購主體管理層(Management)全體員工（Employee)管理層、員工(M&E)

員工持股計劃（ESOP）

管理層收購（MBO）

MEBO2、MBO的主要收購方式收購資產適用于收購上市公司、大集團分離出來的子公司、部門或分支機構、收購股票管理層從目標公司股東那里直接購買股權。3、我國企業(yè)實施管理層收購的意義

降低代理成本，進行股權激勵明晰產權、所有者回歸產業(yè)結構調整，國有資本從一般競爭性行業(yè)退出反收購多元化集團收縮業(yè)務我國上市公司MBO實務運作MBO的概念和形式我國上市公司實施MBO中的重點問題與解決思路MBO案例MBO的操作流程管理層收購的的操作流程程選聘中介機構構評估定價可行性分析談判簽約設立收購主體體Y收購后的企業(yè)業(yè)整合收購融資安排排合同履行MBO的操作作流程（續(xù)1）實施MBO應應具備那些條條件：是否符合國家家產業(yè)政策有穩(wěn)定的市場場需求的企業(yè)業(yè)目標企業(yè)是否否有穩(wěn)定的現現金流是否有高價值值的資產經營管理上是是否存在改進進的潛力目標企業(yè)是否否有較大的重重組空間收購存在的財財務、法律障障礙和解決途途徑員工及養(yǎng)老問問題我國上市公司司MBO實務務運作MBO的概念念和形式MBO的操作作流程MBO案例我國上市公司司實施MBO中的重點問問題與解決思思路MBO重點問題與解解決方案我國目前政策策和市場環(huán)境境下上市公司司實施MBO需解決的重重點和難點：收購主體的設設立收購價格的確確定收購資金的來來源還本付息的安安排1、收購主體體的設立職工持股會收購公司直接設立MBO信托自然人持股持股比例、股股東人數限制制以及權益行行使、操作困困難不符合政策規(guī)規(guī)定一般為有限責責任公司，目目前國內案例例基本上都是是這種探索管理層直直接設立MBO信托的模模式1、收購主體體的設立（續(xù)續(xù)1）如果收購主主體為有限限責任公司司，須規(guī)避避《公司法》》第12條條的規(guī)定：：“公司向向其他有限限責任公司司、股份有有限公司投投資的，除除國務院規(guī)規(guī)定的投資資公司和控控股公司以以外，所累累計投資額額不超過本本公司凈資資產的50%。”解決辦法：1、引入過過渡性戰(zhàn)略略投資者(比較復雜雜)2、在對目目標公司形形成控制的的情況下，，母子公司合并并會計報表表3、收購公公司委托信信托收購1、收購主主體的設立立（續(xù)2））如果設立有有限責任公公司，還受受到《公司司法》第20條，關關于股東人人數的限制制：有限責任公公司由二個個以上五十十個以下股股東共同出出資設立解決思路：由員工與與員工代表表之間另外外簽訂法律律合同，明確相互之之間的信托托持股關系系。探索直接設設立MBO信托在國內，目目前已有個個別信托公公司探索這這種模式，，隨著《信信托法》和和《信托投投資公司管管理辦法》》的出臺，，這將成為為業(yè)界未來來運用較多多的一種模模式。1、收購主主體的設立立（續(xù)3））管理層信托公司MBO信托金融機構目標企業(yè)管理層與信信托公司設設立一個MBO信托計劃用信托計劃劃向金融機機構或其他投資者者貸款融資資管理層與信信托公司簽簽定信托合同信托公司以自自己的名義購購買目標公司股權權貸款質押信托合同1、收購主體體的設立（續(xù)續(xù)4）直接設立MBO信托的的好處有利于解決收收購資金問題題通過信托公司司的中介作用用利用股權做做貸款保證稅收好處通過設立公司司收購，將面面臨雙重征稅稅的問題。如如果股權變現，則應繳納納公司所得稅稅，而分配給給個人股東時時，個人應繳納個人人所得稅。主要評估方法法：現金流量折現現法（DCF）可可比公司法法價價格收益法（（P/E）帳帳面面價值法資資產估估價法其中國有股轉轉讓價格不得得低于凈資產產價格2、收購價格格的確定3、收購資金金的來源國外LBO的的融資體系60%債權人一般是是銀行、財務公公司、保險公司等金融機構優(yōu)先債次級債權益資本10%管理人員自有有資金和借貸資金30%過橋融資、從從屬債券、延期支支付券零息債券等3、收購資金金的來源（續(xù)續(xù)1）我國企業(yè)MBO可能的融融資方式其他資金（如如產業(yè)投資基基金、私募基基金等）管理層出資管理人員自有有資金和借貸貸資金，約占占收購資金的的10%負債融資銀行貸款，信信托投資公司司貸款、委托托貸款戰(zhàn)略投資者包括MBO基基金等。如何何通過設立LBO（MBO）基金運運作LBO、、MBO已成為為業(yè)界研究的的一個重要領領域4、還本付息息安排管理層持股收收益關聯交易還款計劃和節(jié)節(jié)奏投資收益管理層所持股股份帶來的分分紅與增值收收益合理、合法（（資金往來、、重組、購銷銷）包括出售資產產、轉讓股份份等利用過橋貸款款，巧妙的設設計還款計劃劃和節(jié)奏我國MBO運運作的價值增增長空間MBO收購價國家/法人股轉讓價流通股市場價經營改善后的整體價值轉讓增值流通增值戰(zhàn)略增值我國上市公公司MBO實務運作作MBO的概概念和形式式MBO的操操作流程我國上市公公司實施MBO中的的重點問題題與解決思思路MBO案例例案例分析1、粵美的的（000526））2、鄂爾多多斯（600295）北窖鎮(zhèn)經濟濟發(fā)展總公公司粵美的44.26%，4031萬北窖鎮(zhèn)經濟濟發(fā)展總公公司36.05%，9288萬經送配美的控股有有限公司更名26.32%，12761萬萬美的控股有有限公司美托投資北窖投資發(fā)發(fā)展有限公公司開聯實業(yè)無償劃撥28.07%轉讓8.49%管理層公司元老22.19%1、管理層層設立美美托投資（（注冊資本1036.87萬元元）2、美托投投資受讓美美的控股所所持粵美的的22.19%股權權3、今年到到期后，信信用聯社又又將貸款展展期至2005年7月15日日管理層美托投資粵美的信用社轉讓股權質押貸款收購價格為為3元/股股（凈資產產4.31元）資金來源為為向順德市市農村信用用聯社進行質押貸貸款共貸款款3.2億億期限自2001年7月24日至2002年7月23日日粵美的案例例（續(xù)）案例點評評：1、轉讓讓目的為為明晰企企業(yè)產權權，激勵勵管理層層2、轉讓讓價格低低于每股股凈資產產3、主要要資金來來源為農農村信用用社提供供的過橋橋貸款4、用兩兩個公司司收購超超過30%的股股權，意意在避免免向證監(jiān)監(jiān)會申請豁免免5、按照照《上市市公司股股東持股股變動信信息披露露管理辦辦法》，，管理層設設立的兩兩個收購購公司應應為一致致行動人人，類似粵美美的的這這種收購購行為將將在2002年年10月月8日辦辦法出臺后履履行相關關信息披披露義務務。2、鄂爾多斯斯案例9億元買斷斷32億國有凈資資產鄂爾多斯斯案例職工持股股會（注冊資資本8000萬萬元）1996年1月月1萬多名名員工職工持股股會鄂爾多斯斯國資局局鄂爾多斯斯集團2.82億轉讓讓32.5％1999年6月月東民實業(yè)業(yè)2001年6月月鄂爾多斯斯國資局局5.2億億轉讓43%東民實業(yè)業(yè)2002年上半半年鄂爾多斯斯案例每股凈資資產逐年年大幅上上升鄂爾多斯斯案例收購主體體的構成成：公司五位位“出資資人”為為楊志遠遠等集團團高層五位名義義出資人人都與職職工捆綁綁簽署了了委托持持股協議議員工的持持股比例例“二八八”開，，大約20％的管理理層分享享80％的股權權，而80％的普通通員工則則享有20％的股權權鄂爾多斯斯案例收購資金金資源第一次出出資2.82億億元90%為為1983年以以來工資資節(jié)余等等,10%為職職工自有有資金1.5億億的增資資額職工向集集團申請請股票抵抵押，集集團擔保保向銀行行貸款，，職工的的欠款則則主要是是由職工工對應的的集團股股份分紅紅（包括括實股和和虛擬分分紅權））償付。。第三次出出資5.12元元國資局欠欠職工的的補償金金直接對對沖了1.12億國資局欠欠銀行4億負債債，直接接將其債債務轉移移給了東東民公司司：2002年10月東民民公司已已經用集集團的未未分配利利潤支付付了約3.75億現金金給銀行行余下的2500萬現金金將主要要由職工工申請股股票抵押押，由集集團擔保保申請銀銀行貸款款方式解解決鄂爾多斯斯案例1、鄂爾多斯斯實施的是是管理層層員工共共同收購購（MEBO））2、鄂爾多斯斯MEBO是一個個漸進的的過程3、鄂爾多斯斯實施的的是股權權激勵組組合虛擬股票票分紅權權股權轉讓讓MEBO謝謝管理層收收購MBOMANAGEMENTBUY-OUTMBO----目標公司司的經理理層或管管理層利利用杠桿桿融資或或股權交交易收購購本公司司股份的的行為，，通過收收購，企企業(yè)的經經營者變變成了企企業(yè)的所所有者，，公司所所有權結結構、公公司控制制權和資資產結構構都發(fā)生生了改變變，進而而達到重重組目標標公司目目的一種種收購行行為。MBO的的三大特特點1主要發(fā)發(fā)起人是是目標公公司的經經理層2通過借借貸融資資來完成成的3MBO的目標標公司是是具有巨巨大資產產潛力或或存在““潛在的的管理效效率空間間”的企企業(yè)。MBO操操作的相相關環(huán)節(jié)節(jié)一、收購購主體設設計二、融資資設計三、資金金清償一、收購購主體設設計主體形式式一：管管理層自自然人直直接持股股問題：融資問問題主體形式二：：管理層設立立公司持股優(yōu)點：1有利利于融資2有利于資本本運作3有利于集中中股權，一致致行動4避免繳納個個人所得稅主體形式三：：利用信托、、證券公司等等金融機構1操作比較隱隱蔽2融資方便3信托投資公公司作為金融融機構的財務務投資者特性性使管理層沒沒有對公司控控制造成威脅脅的風險。二、融資設計計三、資金清償償股權收益（紅紅利和紅股））償還過橋資資金的一種方方式。派現形式送紅股形式什么樣的企業(yè)業(yè)適合MBO？？？企業(yè)具有較強強且穩(wěn)定的現現金流產生能能力企業(yè)經營管理理層在企業(yè)崗崗位上工作年年限較長（10年以上），經經驗豐富具有較大的成成本下降，提提高經營利潤潤的潛力空間間和能力企業(yè)債務比較較低國內經濟條件件特殊第一，MBO目標公司是是否具備發(fā)展展前景與內在在價值第二團隊是是否有核心人人物能否取得大股股東和政府支支持9、靜夜四四無鄰，，荒居舊舊業(yè)貧。。。2023/1/42023/1/4Wednesday,January4,202310、雨中黃葉葉樹，燈下下白頭人。。。2023/1/42023/1/42023/1/41/4/20239:21:56PM11、以我獨沈沈久，愧君君相見頻。。。2023/1/42023/1/42023/1/4Jan-2304-Jan-2312、故人江海別別，幾度隔山山川。。2023/1/42023/1/42023/1/4Wednesday,January4,202313、乍見翻疑夢夢，相悲各問問年。。2023/1/42023/1/42023/1/42023/1/41/4/202314、他鄉(xiāng)鄉(xiāng)生白白發(fā)，，舊國國見青青山。。。04一一月月20232023/1/42023/1/42023/1/415、比比不不了了得得就就不不比比，，得得不不到到的的就就不不要要。。。。。。一月月232023/1/42023/1/42023/1/41/4/202316、行動出成果果，工作出財財富。。2023/1/42023/1/404January202317、做前，能夠夠環(huán)視四周；；做時，你只只能或者最好好沿著以腳為為起點的射線線向前。。2023/1/42023/1/42023/1/42023/1/49、沒有有失敗敗，只只有暫暫時停停止成成功?。?。2023/1/42023/1/4Wednesday,January4,202310、很很多多事事情情努努力力了了未未必必有有結結果果，，但但是是不不努努力力卻卻什什么么改改變變也也沒沒有有。。。。2023/1/42023/1/42023/1/41/4/20239:21:56PM11、成功就是是日復一日日那一點點點小小努力力的積累。。。2023/1/42023/1/42023/1/4Jan-2304-Jan-2312、世世間間成成事事，，不不求求其其絕絕對對圓圓滿滿，，留留一一份份不不足足，，可可得得無無限限完完美美。。。。2023/1/42023/1/42023/1/4Wednesday,January4,202313、不知香香積寺，，數里入入云峰。。。2023/1/42023/1/42023/1/42023/1/41/4/202314、意志堅堅強的人人能把世世界放在在手中像像泥塊一一樣任意意揉捏。。04一一月20232023/1/42023/1/42023/1/415、楚塞三湘湘接，荊門門九派通。。。。一月232023/1/42023/1/42023/1/41/4/202316、少少年年十十五五二二十十時時，，步步行行奪奪得得胡胡馬馬騎騎。。。。2023/1/42023/1/404January20231