財(cái)務(wù)管理基礎(chǔ)課件

第6章財(cái)務(wù)決策

本章學(xué)習(xí)要求：

了解：投資的分類，投資管理決策的含義，財(cái)務(wù)決策的程序和方法。

理解：財(cái)務(wù)決策的含義、分類和內(nèi)容，籌資的目的和原則，籌資渠道、籌資方式及二者的關(guān)系；影響企業(yè)股利政策的因素。

掌握：項(xiàng)目投資決策方法中投資回收期法、投資收益率法、凈現(xiàn)值法、現(xiàn)值指數(shù)法、內(nèi)涵報(bào)酬率法的計(jì)算和使用；股利政策的類型。

第6章財(cái)務(wù)決策

6.1財(cái)務(wù)決策概述6.2財(cái)務(wù)決策的程序和方法6.3籌資管理決策6.4投資管理決策6.5營(yíng)運(yùn)資金管理決策6.6股利分配決策

第6章財(cái)務(wù)決策

6.1財(cái)務(wù)決策概述6.1.1財(cái)務(wù)決策的含義

6.1.2財(cái)務(wù)決策系統(tǒng)的因素

6.1.3財(cái)務(wù)決策的分類

1．按投資影響的時(shí)間，財(cái)務(wù)決策分為長(zhǎng)期決策和短期決策

2．按決策問(wèn)題是否重復(fù)出現(xiàn)，分為程序化決策和非程序化決策

3．按決策的條件不同，分為確定型、風(fēng)險(xiǎn)型和非確定型

4．按決策方法與程序的不同，分為定型決策和定量決策

5．按決策是否考慮貨幣時(shí)間價(jià)值，分為靜態(tài)決策和動(dòng)態(tài)決策第6章財(cái)務(wù)決策

6.1財(cái)務(wù)決策概述6.1.4財(cái)務(wù)決策的內(nèi)容1．籌資決策2．投資財(cái)務(wù)決策3．資本運(yùn)營(yíng)財(cái)務(wù)決策4．利潤(rùn)分配財(cái)務(wù)決策第6章財(cái)務(wù)決策

6.2財(cái)務(wù)決策的程序和方法

6.2.1財(cái)務(wù)決策的基本程序1．提出問(wèn)題，確定決策目標(biāo)2．根據(jù)決策目標(biāo)，提出備選方案。3．分析評(píng)價(jià)，選擇最優(yōu)方案

第6章財(cái)務(wù)決策

6.2財(cái)務(wù)決策的程序和方法

6.2.2財(cái)務(wù)決策方法1．優(yōu)選對(duì)比法2．?dāng)?shù)學(xué)微分法3．線性規(guī)劃法4.概率決策法5.損益決策法

第6章財(cái)務(wù)決策

6.3籌資管理決策6.3.1籌資渠道和籌資方式評(píng)價(jià)1．籌資渠道（1）國(guó)家財(cái)政資金（2）銀行信貸資金（3）非銀行金融機(jī)構(gòu)資金（4）其他企業(yè)和單位資金（5）居民個(gè)人資金（6）企業(yè)自留資金（7）境外資金2．籌資方式（1）吸收直接投資第一，吸收直接投資的種類按照資金的來(lái)源，吸收直接投資的籌資方式可以分為三種類型：①吸收國(guó)家投資②吸收法人投資③吸收個(gè)人投資特點(diǎn)：以參與企業(yè)利潤(rùn)分配為目的；參與投資的人員較多；每個(gè)投資的數(shù)額相對(duì)較少。第二，吸收直接投資的出資方式①現(xiàn)金投資②實(shí)物資產(chǎn)投資③投資者直接以專利權(quán)、商標(biāo)權(quán)、商譽(yù)、非專利技術(shù)、土地使用權(quán)等無(wú)形資產(chǎn)作價(jià)投資。第三，吸收直接投資的優(yōu)缺點(diǎn)優(yōu)點(diǎn)：①有利于增強(qiáng)企業(yè)信譽(yù)，吸收的資金屬于自由資金，能增強(qiáng)企業(yè)的信譽(yù)和借款能力，對(duì)擴(kuò)大企業(yè)經(jīng)營(yíng)規(guī)模、壯大企業(yè)實(shí)力具有重要作用②有利于盡快形成生產(chǎn)能力，可以直接獲取投資者的先進(jìn)設(shè)備和先進(jìn)技術(shù)③有利于降低財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。缺點(diǎn)：①資金成本較高②企業(yè)控制權(quán)容易分散。（2）發(fā)行股票普通股籌資第一，普通股股東享有的權(quán)利第二，普通股的分類（略）①按投資主體不同，可以分為國(guó)家股、法人股、個(gè)人股和外資股②按股票有無(wú)記名，可分為記名股票和無(wú)記名股票。③按股票是否標(biāo)明金額，可以分為面值股票和無(wú)面值股票。④按股票購(gòu)買和交易的比重不同，可以分為A股（國(guó)內(nèi)普通股）和B股（外幣認(rèn)購(gòu)國(guó)內(nèi)發(fā)行）⑤按股票上市地點(diǎn)的不同，可以分為H股（香港上市發(fā)行）、N股（紐約上市發(fā)行）等

1.A股的正式名稱是人民幣普通股票。它是由我同境內(nèi)的公司發(fā)行，供境內(nèi)機(jī)構(gòu)、組織或個(gè)人（不含臺(tái)、港、澳投資者）以人民幣認(rèn)購(gòu)和交易的普通股股票，我國(guó)A股股票市場(chǎng)經(jīng)過(guò)幾年快速發(fā)展，已經(jīng)初具規(guī)模。

2.B股的正式名稱是人民幣特種股票。它是以人民幣標(biāo)明面值，以外幣認(rèn)購(gòu)和買賣，在境內(nèi)（上海、深圳）證券交易所上市交易的。它的投資人限于：外國(guó)的自然人、法人和其他組織，香港、澳門、臺(tái)灣地區(qū)的自然人、法人和其他組織，定居在國(guó)外的中國(guó)公民，中國(guó)證監(jiān)會(huì)規(guī)定的其他投資人?，F(xiàn)階段B股的投資人，主要是上述幾類中的機(jī)構(gòu)投資者。B股公司的注冊(cè)地和上市地都在境內(nèi)，只不過(guò)投資者在境外或在中國(guó)香港、澳門及臺(tái)灣。

N股是中國(guó)企業(yè)在紐約上市發(fā)行的；H股在香港發(fā)行；S股在新加坡發(fā)行。

他們的區(qū)別是：A股、B股及H股的計(jì)價(jià)和發(fā)行對(duì)象不同，國(guó)內(nèi)投資者顯然不具備炒作B股、H股的條件。另外，值得一提的是，滬市掛牌B股以美元計(jì)價(jià)，而深市B股以港元計(jì)價(jià)，故兩市股價(jià)差異較大，如果將美元、港元以人民幣進(jìn)行換算，便知兩地股價(jià)大體一致。以字母代稱進(jìn)行股票分類，不甚規(guī)范，根據(jù)中國(guó)證監(jiān)會(huì)要求，股票簡(jiǎn)稱必須統(tǒng)一、規(guī)范?？梢韵嘈?，隨著我國(guó)股市的進(jìn)一步發(fā)展，A股、B股、H股等稱謂將成為歷史。

ST是“特別處理”specialtreatment的縮寫。（是垃圾股的代名詞）

1998年4月22日，滬深證券交易所宣布將對(duì)財(cái)務(wù)狀況和其他財(cái)務(wù)狀況異常的上市公司的股票交易進(jìn)行特別處理（英文為specialtreatment，縮寫為“ST”）。其中異常主要指兩種情況：一是上市公司經(jīng)審計(jì)兩個(gè)會(huì)計(jì)年度的凈利潤(rùn)均為負(fù)值，二是上市公司最近一個(gè)會(huì)計(jì)年度經(jīng)審計(jì)的每股凈資產(chǎn)低于股票面值。在上市公司的股票交易被實(shí)行特別處理期間，其股票交易應(yīng)遵循下列規(guī)則：（1）股票報(bào)價(jià)日漲跌幅限制為5%；（2）股票名稱改為原股票名前加“ST”，例如“ST鋼管”；（3）上市公司的中期報(bào)告必須經(jīng)過(guò)審計(jì)。

G股就是已經(jīng)完成股權(quán)分置的股票，如G三一，G金牛.所謂"G板"這個(gè)概念是源于監(jiān)管層還是民間？股權(quán)分置改革試點(diǎn)辦公室的一位人士道出一個(gè)基本事實(shí)。他說(shuō)，"當(dāng)時(shí)有過(guò)G板的叫法，但并非設(shè)立獨(dú)立板塊的意思。大致上是指進(jìn)行了股權(quán)分置改革的這類公司，也就是G類公司。所以，如果說(shuō)監(jiān)管層說(shuō)過(guò)G板，實(shí)際上是指G股。"6月17日三一重工股票簡(jiǎn)稱變更為"G三一"，成為中國(guó)證券市場(chǎng)第一只G股。"G股"的設(shè)立，表明了證監(jiān)會(huì)的政策意圖。"不解決全流通就不能進(jìn)行再融資"的規(guī)定，也讓更多的上市公司紛紛上報(bào)股改方案。在42家第二批試點(diǎn)公司中，至少有宏盛科技、中孚實(shí)業(yè)等10家公司提出再融資方案，約占四分之一。第三，普通股籌資的優(yōu)缺點(diǎn)優(yōu)點(diǎn)：①具有適用穩(wěn)定、安全的特點(diǎn)②不具有強(qiáng)制性③普通股籌資可以提高公司的信譽(yù)，增加公司舉債能力。④普通股的預(yù)期收益較高并可一定程度地抵消通貨膨脹的影響缺點(diǎn)：①普通股籌資的資金成本較高。②普通股籌資可能會(huì)稀釋原股東的控制權(quán)和收益權(quán)。優(yōu)先股籌資優(yōu)先股股票是一種兼具普通股股票和債券特點(diǎn)的混合性有價(jià)證券。一方面，把在某些方面比普通股享有優(yōu)先股權(quán)，因此常被普通股股東視為一項(xiàng)負(fù)債；另一方面，發(fā)行優(yōu)先股股票獲得的是自由資金，因而又常被債權(quán)人視為權(quán)益資金。第一，優(yōu)先股的權(quán)益資本和債務(wù)資本特征第二，優(yōu)先股的權(quán)利①利潤(rùn)分配權(quán)②剩余財(cái)產(chǎn)請(qǐng)求權(quán)③管理權(quán)第三，優(yōu)先股的分類①累積優(yōu)先股和非累積優(yōu)先股②參與優(yōu)先股與非參與優(yōu)先股③可轉(zhuǎn)換優(yōu)先股和不可轉(zhuǎn)換優(yōu)先股④可贖回優(yōu)先股和不可贖回優(yōu)先股⑤有表決權(quán)優(yōu)先股和無(wú)表決權(quán)優(yōu)先股

第四，優(yōu)先股籌資的優(yōu)缺點(diǎn)優(yōu)點(diǎn)：①優(yōu)先股沒(méi)有固定的到期日，不用償還本金，事實(shí)上等于使用的是一別無(wú)限期的貸款②優(yōu)先股股利支付即固定，又有一定的彈性。③保護(hù)普通股股東的控制權(quán)。④具有財(cái)務(wù)杠桿作用。缺點(diǎn)：①資本成本較高。②優(yōu)先股籌資的限制較多。③可能形成較重的財(cái)務(wù)負(fù)擔(dān)。

（3）銀行借款是指企業(yè)向銀行借入的，按規(guī)定還本付息的款項(xiàng)。這種籌資方式是企業(yè)負(fù)債經(jīng)營(yíng)時(shí)時(shí)常采用的主要籌資方式之一。第一，長(zhǎng)期借款的分類①按照用途，我國(guó)目前各金融機(jī)構(gòu)提供的長(zhǎng)期借款主要有：固定資產(chǎn)借款、更新改造進(jìn)款、科技開(kāi)發(fā)和新產(chǎn)品試制借款等等。②根據(jù)借款人借款時(shí)是否提供擔(dān)保，可分為信用貸款和擔(dān)保貸款③根據(jù)提供貸款的機(jī)構(gòu)和單位的不同，可分為政策性銀行貸款向企業(yè)發(fā)放的貸款第二，長(zhǎng)期借款籌資優(yōu)缺點(diǎn)優(yōu)點(diǎn)：①籌資速度快。③借款彈性較大。④可利用財(cái)務(wù)杠桿作用，提高企業(yè)的自有資金利用率。缺點(diǎn)：①財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)高。②限制性條款較多。（4）發(fā)行債券債券是企業(yè)為籌集借入資金而發(fā)行的，約定在一定期限內(nèi)向債權(quán)人還本付息的有價(jià)證券。這種籌資方式也是企業(yè)負(fù)債經(jīng)營(yíng)時(shí)籌集借入資金的重要方式第一，債券的基本因素①債券的面值。②債券的期限。③票面利息率。④債券的價(jià)格。第二，債券的分類①按發(fā)行主體不同，分為政府債券、金融債券和公司債券②按有無(wú)抵押擔(dān)保，分為擔(dān)保債券（和無(wú)擔(dān)保債券③按債券票面是否記名，可將債券分為記名債券和無(wú)記名債券④按債券是否可轉(zhuǎn)換分為可轉(zhuǎn)換債券和不可轉(zhuǎn)換債券⑤按債券是否可收回，分為可收回債券和不可收回債券⑥按債券利率是否固定，可將債券分為固定利率債券和浮動(dòng)利率債券第三，債券的發(fā)行價(jià)格債券的發(fā)行價(jià)格有三種：等價(jià)發(fā)行（按債券的面值出售，又叫面值發(fā)行）、溢價(jià)發(fā)行（按高于債券面值的價(jià)格出售）、折價(jià)發(fā)行（以低于債券面值的價(jià)格出售）債券發(fā)行價(jià)格的計(jì)算公式為：（求現(xiàn)值）第四，債券籌資的優(yōu)缺點(diǎn)優(yōu)點(diǎn)：①資金成本較低。②保證控制權(quán)。③發(fā)揮財(cái)務(wù)杠桿作用。④調(diào)整公司的資本結(jié)構(gòu)。缺點(diǎn)：①籌資風(fēng)險(xiǎn)高。②限制條件多。③籌資額有限。（5）融資租賃，是指出租人以收取租金為條件，在契約或合同規(guī)定的期限內(nèi)，將資產(chǎn)租借給承租人使用的一種經(jīng)濟(jì)行為。第一，融資租賃的含義又稱為資本租賃，長(zhǎng)期租賃或財(cái)務(wù)租賃，是由租賃公司按照承租企業(yè)的要求融資購(gòu)買設(shè)備，并在契約或合同規(guī)定的較長(zhǎng)期限內(nèi)提供給承租企業(yè)使用的信用性業(yè)務(wù)，是現(xiàn)代租賃的主要形式。第二，融資租賃的形式按業(yè)務(wù)的不同特點(diǎn)，可分為:①直接租賃②售后租回③杠桿租賃。第三，融資租賃融資的優(yōu)缺點(diǎn)優(yōu)點(diǎn)：①融資速度快。②可避免資產(chǎn)無(wú)形損耗的損失。③限制條款少。④到期還本付息輕。⑤稅收負(fù)擔(dān)輕。缺點(diǎn)：①資金成本較高。②喪失資產(chǎn)殘值。（6）商業(yè)信用的形式和成本其具體形式主要有應(yīng)付帳款、預(yù)收帳款和應(yīng)付票據(jù)①應(yīng)付帳款，又稱為交易信用，是賣方允許買方在購(gòu)貨后的一定時(shí)期內(nèi)支付貨款的一種方式。按照信用和折扣取得與否，可將應(yīng)付帳款這種信用形式分為免費(fèi)信用、有代價(jià)信用和展期信用三種。a.免費(fèi)信用。b.有代價(jià)信用，指買方企業(yè)放棄折扣付出代價(jià)而獲得的信用。c.展期信用，指買方企業(yè)超過(guò)規(guī)定的信用起推遲付款而強(qiáng)制獲得的信用，②預(yù)收貨款，是賣企業(yè)在支付貨物之前向買方預(yù)先收取的部分或全部貨款的信用形式。③應(yīng)付票據(jù)，是企業(yè)進(jìn)行延期付款商品交易時(shí)開(kāi)具的反應(yīng)債權(quán)債務(wù)關(guān)系的票據(jù)。商業(yè)票據(jù)包括商業(yè)匯票、期票和本票等。第二，商業(yè)信用籌資的優(yōu)缺點(diǎn)優(yōu)點(diǎn)：①取得簡(jiǎn)便、及時(shí)。②使用靈活，有彈性。③取得“便宜”。缺點(diǎn)：與其它的短期籌資方式相比，商業(yè)信用籌資的使用期限較短。如果企業(yè)放棄現(xiàn)金折扣，則商業(yè)信用的籌資成本較高。6.3.2資本結(jié)構(gòu)的含義和作用資本結(jié)構(gòu)是指企業(yè)各種資本的價(jià)值構(gòu)成及其比例關(guān)系。在企業(yè)籌資管理活動(dòng)中，資本結(jié)構(gòu)有廣義和狹義之分。廣義的資本結(jié)構(gòu)是指企業(yè)全部資本的構(gòu)成及其比例關(guān)系，而不僅包括長(zhǎng)期資本，還包括短期資本，主要指短期債權(quán)資本。狹義的資本結(jié)構(gòu)是指企業(yè)各種長(zhǎng)期資本的構(gòu)成及其比例關(guān)系，尤其指長(zhǎng)期的股權(quán)資本與債權(quán)資本的構(gòu)成及其比例關(guān)系。在狹義資本結(jié)構(gòu)下，短期債權(quán)資本系作為營(yíng)運(yùn)資本來(lái)管理。第6章財(cái)務(wù)決策

6.3籌資管理決策資本結(jié)構(gòu)中負(fù)債的作用1、

降低加權(quán)平均資本成本2、

獲取財(cái)務(wù)杠桿利益3、

增加財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)舉例說(shuō)明：[例3]假設(shè)A、B兩企業(yè)的資金總額相等，息稅前利潤(rùn)及其增長(zhǎng)率也相等，不同的只是資金結(jié)構(gòu)：A企業(yè)全部資金都是普通股，B企業(yè)資金中普通股和債券各占一半。具體資料詳見(jiàn)表12－3。

第6章財(cái)務(wù)決策

6.3籌資管理決策

由表12－3可以看出，在A、B兩企業(yè)息稅前利潤(rùn)均長(zhǎng)20%的情況下，A企業(yè)每股利潤(rùn)增長(zhǎng)20%，而B(niǎo)企業(yè)卻增長(zhǎng)了25%，這就是財(cái)務(wù)杠桿效應(yīng)。當(dāng)然，如果息稅前利潤(rùn)下降，B企業(yè)每股利潤(rùn)的下降幅度要大于A企業(yè)。6.3.3資本結(jié)構(gòu)的影響因素各種籌資方式的資金成本企業(yè)自身的風(fēng)險(xiǎn)程度企業(yè)所有者的態(tài)度貸款銀行和信用評(píng)估機(jī)構(gòu)的態(tài)度企業(yè)銷售的穩(wěn)定性和獲利能力企業(yè)的現(xiàn)金流量狀況企業(yè)的行業(yè)差別稅收因素第6章財(cái)務(wù)決策

6.3籌資管理決策

6.3.4資本結(jié)構(gòu)的決策方法資本結(jié)構(gòu)決策就是尋求企業(yè)資本總額中債務(wù)資本與權(quán)益資本的最佳比例。確定該比例時(shí)可以債務(wù)資本籌資的功能作為切入點(diǎn)，找到其效用發(fā)揮的最佳點(diǎn)。1、息稅前利潤(rùn)—每股收益分析法2、比較資金成本法3、總價(jià)值分析法4、因素分析法本節(jié)重點(diǎn)介紹資本結(jié)構(gòu)決策的定量和定性分析方法――息稅前利潤(rùn)―每股收益分析法、比較資金成本法。

第6章財(cái)務(wù)決策

6.3籌資管理決策

6.3.4資本結(jié)構(gòu)的決策方法1．比較資本成本法不同籌資方案形成的資本結(jié)構(gòu)不同，企業(yè)的加權(quán)平均資本成本也不同。比較資本成本法是在企業(yè)做出籌資決策之前，先擬定若干個(gè)備選方案，分別計(jì)算各方案的加權(quán)平均資本成本，然后進(jìn)行比較，選擇加權(quán)平均資本成本最小者作為籌資方案的籌資決策方法。此時(shí)的資本結(jié)構(gòu)為最佳資本結(jié)構(gòu)。

第6章財(cái)務(wù)決策

6.3籌資管理決策1．比較資本成本法舉例說(shuō)明比較資本成本法優(yōu)點(diǎn)是通俗易懂、計(jì)算也不復(fù)雜。缺點(diǎn)是所擬定的方案數(shù)量有限，有把最優(yōu)方案漏掉的可能。2、息稅前利潤(rùn)――每股收益分析法研究資本結(jié)構(gòu)，不能脫離企業(yè)的獲利能力。企業(yè)的獲利能力一般用息稅前利潤(rùn)（EBIT）表示。同理，研究資本結(jié)構(gòu)，不能不考慮它對(duì)股東財(cái)富的影響。股東財(cái)富一般用每股利潤(rùn)（EPS）來(lái)表示。將以上兩方面聯(lián)系起來(lái)，分析資金結(jié)構(gòu)與每股收益之間的關(guān)系，進(jìn)而來(lái)確定合理的資本結(jié)構(gòu)的方法，叫息稅前利潤(rùn)――每股收益分析法，簡(jiǎn)寫為EBIT－EPS分析法。因?yàn)檫@種方法要確定每股收益的無(wú)差異點(diǎn)所以又叫每股收益無(wú)差異點(diǎn)法。所謂每股收益無(wú)差異點(diǎn)是指在兩種不同籌資方式下，普通股每股凈收益相等時(shí)的息稅前利潤(rùn)點(diǎn)（或銷售收入點(diǎn)）。[例6-2]新華公司目前有資金1500萬(wàn)元，現(xiàn)因生產(chǎn)需要準(zhǔn)備再籌集500萬(wàn)元資金，這些資金可以利用發(fā)行股票來(lái)籌集，也可以利用發(fā)行債券來(lái)籌集?，F(xiàn)擬定兩個(gè)方案：方案A：發(fā)行新股票2000000股，每股面值1元，每股發(fā)行價(jià)格2.5元，籌資5000000元。其中普通股股本增加2000000元，資本公積金增加3000000元；方案B：發(fā)行公司債，按面值發(fā)行5000000元公司債，票面利率8%。預(yù)計(jì)籌資后息稅前利潤(rùn)為400萬(wàn)元。表6-2列出了原資金結(jié)構(gòu)和籌資后資金結(jié)構(gòu)情況。根據(jù)資本結(jié)構(gòu)的變化情況，可采用EBIT——EPS分析法分析資金結(jié)構(gòu)對(duì)普通股每股收益的影響，詳細(xì)地分析情況見(jiàn)表6-3。[補(bǔ)充例題]某公司目前的資本結(jié)構(gòu)包括每股面值1元的普通股800萬(wàn)股和平均利潤(rùn)為10%的3000萬(wàn)元債務(wù)。該公司現(xiàn)在擬投產(chǎn)一個(gè)新產(chǎn)品，該項(xiàng)目需要投資4000萬(wàn)元，預(yù)期投產(chǎn)后每年可增加息稅前利潤(rùn)400萬(wàn)元，該項(xiàng)目備選的籌資方案有三個(gè)：（1）按11%的利率發(fā)行債券；（2）按20元/股的價(jià)格增發(fā)普通股，每股面值1元；（3）按面值發(fā)行股利率為12%的優(yōu)先股。假設(shè)公司目前的息稅前利潤(rùn)為1600萬(wàn)元；公司適用的所得稅稅率為40%；證券發(fā)行費(fèi)可忽略不計(jì)?，F(xiàn)將三種籌資方案及公司原來(lái)的資本結(jié)構(gòu)列示在下表中。

EBIT－EPS分析法的局限在于，這種方法只考慮了資本結(jié)構(gòu)對(duì)每股收益的影響，并假定每股收益最大，股票價(jià)格也就最高。但把資本結(jié)構(gòu)對(duì)風(fēng)險(xiǎn)的影響置于視野之外，是不全面的。因?yàn)殡S著負(fù)債的增加，投資者的風(fēng)險(xiǎn)加大，股票價(jià)格和企業(yè)價(jià)值也會(huì)有下降的趨勢(shì)，所以，單純地用EBIT－EPS分析法有時(shí)會(huì)做出錯(cuò)誤的決策。以上最佳資本結(jié)構(gòu)的確立是以投資者對(duì)企業(yè)股票價(jià)格的變化與企業(yè)有相同的預(yù)期為假設(shè)前提的。事實(shí)上，不同的投資者對(duì)企業(yè)息稅前收益和股本要求收益率有不同的估算，由此估算的股票期望平衡價(jià)格也不相同，這就意味著企業(yè)可能付出高于或小于25.04元的價(jià)格回購(gòu)股票，這樣將導(dǎo)致最佳舉債規(guī)?？赡艽笥诨蛐∮?00萬(wàn)元，不過(guò)600萬(wàn)元可以說(shuō)代表了對(duì)最佳債務(wù)規(guī)模的最佳估計(jì)，它可以用來(lái)分析最佳資本結(jié)構(gòu)。4、因素分析法上述三種確定資本結(jié)構(gòu)的定量分析方法，均存在一定的假設(shè)和局限性，這與現(xiàn)實(shí)往往有一定的差異。因此，認(rèn)為可以通過(guò)一定的數(shù)學(xué)模型找到一個(gè)精確的最佳資本結(jié)構(gòu)是不現(xiàn)實(shí)的。在實(shí)際工作中，財(cái)務(wù)管理人員在進(jìn)行定量分析的同時(shí)還要進(jìn)行定性分析。所謂定性分析是指認(rèn)真考慮影響資本結(jié)構(gòu)的各種因素，并根據(jù)這些因素來(lái)確定企業(yè)的合理的資金結(jié)構(gòu)。因?yàn)椴捎眠@種方法時(shí)，關(guān)鍵是要科學(xué)地分析影響資金結(jié)構(gòu)的各種因素，因此，通常把這種方法叫因素分析法。第6章財(cái)務(wù)決策

6.4項(xiàng)目投資管理決策6.4.1投資管理決策的含義企業(yè)投資按不同的標(biāo)準(zhǔn)有不同的分類：1．按投資的性質(zhì)和內(nèi)容，可劃分為項(xiàng)目投資和有價(jià)證券投資2．按投資回收期的長(zhǎng)短，可劃分為短期和長(zhǎng)期投資3．按投資的方向分為對(duì)內(nèi)投資和對(duì)外投資6.4.2項(xiàng)目投資決策方法從考慮貨幣的時(shí)間價(jià)值與否將投資決策方法分為靜態(tài)和動(dòng)態(tài)兩種。再考慮投資風(fēng)險(xiǎn)因素則又有風(fēng)險(xiǎn)投資決策分析方法。1．靜態(tài)投資決策方法2．動(dòng)態(tài)投資決策方法3．風(fēng)險(xiǎn)投資決策方法1．靜態(tài)投資決策方法即不考慮貨幣時(shí)間價(jià)值因素的分析方法，主要利用投資回收期和投資報(bào)酬率這兩個(gè)非貼現(xiàn)現(xiàn)金流量指標(biāo)。

(1)投資回收期(2)投資收益率法(1)投資回收期投資回收期是指回收全部原始投資額所需要的時(shí)間，一般以年為單位，是一種使用很久很廣的投資決策指標(biāo)。投資回收期的計(jì)算，因每年的營(yíng)業(yè)凈現(xiàn)金流量是否相等而有所不同。①如果經(jīng)營(yíng)期每年凈現(xiàn)金流量(NCF)

相等，則投資回收期可按下式計(jì)算：

②如果經(jīng)營(yíng)期每年凈現(xiàn)金流量NCF不相等，則需要通過(guò)以下公式計(jì)算：[例6-3]某固定資產(chǎn)購(gòu)置項(xiàng)目計(jì)劃一次性投資120萬(wàn)元，項(xiàng)目預(yù)期投資收益率為6%，擬定了甲、乙兩個(gè)方案。兩個(gè)方案均為當(dāng)年建設(shè)當(dāng)年投產(chǎn)經(jīng)營(yíng)，預(yù)計(jì)項(xiàng)目有效年限均為6年，固定資產(chǎn)直線法計(jì)提折舊，報(bào)廢清理時(shí)無(wú)殘值。投產(chǎn)后每年的盈利情況如表6-4。年固定資產(chǎn)折舊額=120000/6=200000元?jiǎng)t兩個(gè)方案每年現(xiàn)金流量情況如表6-5甲的回收期=4+∣-120000∣/320000=4.375(年)乙的回收期=1200000/280000=4.2857(年)優(yōu)點(diǎn)：投資回收期法能夠直觀地反映原始總投資的返本期限，其概念容易理解，計(jì)算也比較簡(jiǎn)便。缺點(diǎn)：這一指標(biāo)的缺點(diǎn)是沒(méi)有考慮資金的時(shí)間價(jià)值，沒(méi)有考慮回收期滿后的現(xiàn)金流量狀況，又不考慮回收期滿以后繼續(xù)發(fā)生的現(xiàn)金流量的變化情況，因而不能充分說(shuō)明問(wèn)題。(2)投資收益率法（平均會(huì)計(jì)收益率法）是指項(xiàng)目建成投產(chǎn)后年平均凈利潤(rùn)占投資總額的百分比，是一項(xiàng)反映投資獲利能力的相對(duì)數(shù)指標(biāo)。計(jì)算公式為[例6-4]根據(jù)例6-3中的資料，投資者預(yù)期投資收益率為6%，則以投資收益率如何評(píng)價(jià)兩個(gè)方案？甲方案投資收益率=（40000+60000+80000+100000+120000+80000）/6/1200000=80000/1200000=6.67%乙方案投資收益率=80000/1200000=6.67%均高于投資者的預(yù)期投資收益率，均具有可行性，但難以根據(jù)該指標(biāo)進(jìn)一步判斷兩方案的優(yōu)劣。投資收益率指標(biāo)的優(yōu)點(diǎn)是簡(jiǎn)單、明了、易于掌握。缺點(diǎn)是沒(méi)有考慮貨幣時(shí)間價(jià)值因素，不能正確反映建設(shè)期長(zhǎng)短及投資方式不同對(duì)項(xiàng)目決策結(jié)果的影響，而且該指標(biāo)的分子分母的時(shí)間特征不一致，在計(jì)算口徑上可比性較差。

平均報(bào)酬率法：平均報(bào)酬率=投資項(xiàng)目營(yíng)業(yè)期內(nèi)年平均凈現(xiàn)金流量/初始投資額平均報(bào)酬率=投資項(xiàng)目營(yíng)業(yè)期內(nèi)年平均凈現(xiàn)金流量/[（初始投資額+殘值）/2]解決了平均收益率法以會(huì)計(jì)收益取代現(xiàn)金流量的問(wèn)題。2．動(dòng)態(tài)投資決策分析方法----是指考慮了資金時(shí)間價(jià)值因素而進(jìn)行的項(xiàng)目投資決策分析方法，主要利用凈現(xiàn)值、凈現(xiàn)值率、現(xiàn)值指數(shù)和內(nèi)含報(bào)酬率四個(gè)指標(biāo)，還有貼現(xiàn)回收期法等。補(bǔ)充：貼現(xiàn)回收期法（DiscountedPaybackPeriodRule;DPP）是回收期法的變通。是指從折現(xiàn)的凈現(xiàn)金流量中收回初始投資額所需要的年限。考慮了資金時(shí)間價(jià)值。由于貼現(xiàn)會(huì)使現(xiàn)金流量變小，因此，貼現(xiàn)回收期一定會(huì)大于至少是等于相應(yīng)的回收期。(1)凈現(xiàn)值法投資項(xiàng)目投入使用后的凈現(xiàn)金流量，按資本成本或企業(yè)要求達(dá)到的報(bào)酬率折算為現(xiàn)值，減去投資期內(nèi)各年投資額的貼現(xiàn)值總和的余額，叫凈現(xiàn)值.其計(jì)算公式為：凈現(xiàn)值法的優(yōu)點(diǎn)是，考慮了資金的時(shí)間價(jià)值，能夠反映各種投資方案的凈收益，因而是一種較好的方法；缺點(diǎn)是計(jì)算比較復(fù)雜，而且當(dāng)投資規(guī)模不等時(shí)，可能做出錯(cuò)誤的判斷；不能揭示各個(gè)投資方案本身可能達(dá)到的實(shí)際報(bào)酬率是多少。[例6-5]根據(jù)例6-3中的資料，則以凈現(xiàn)值法如何評(píng)價(jià)兩個(gè)方案？(2)凈現(xiàn)值率投資項(xiàng)目的凈現(xiàn)值占原始投資現(xiàn)值總和的百分比[例6-6]以6-3中的資料，以兩個(gè)方案的凈現(xiàn)值率如何比較？?jī)衄F(xiàn)值率的優(yōu)缺點(diǎn)和凈現(xiàn)值類似，但有一個(gè)重要區(qū)別，它是一個(gè)相對(duì)數(shù)指標(biāo)，考慮了投資規(guī)模不等的問(wèn)題，可以彌補(bǔ)凈現(xiàn)值法在投資規(guī)模不等時(shí)容易判斷失誤的缺陷。另外，它在一定程度上反映項(xiàng)目投資的產(chǎn)出水平。（3）現(xiàn)值指數(shù)法現(xiàn)值指數(shù)法又稱獲利指數(shù)、利潤(rùn)指數(shù)(ProfitabilityIndex，縮寫為PI)是項(xiàng)目未來(lái)現(xiàn)金流入量的貼現(xiàn)值之和與原始投資額的貼現(xiàn)值總和的比獲利指數(shù)法的優(yōu)點(diǎn)是，考慮了資金的時(shí)間價(jià)值，能夠真實(shí)地反映投資項(xiàng)目的盈虧程度，由于獲利指數(shù)是用相對(duì)數(shù)來(lái)表示，所以，有利于在初始投資額不同的投資方案之間進(jìn)行對(duì)比；缺點(diǎn)是獲利指數(shù)這一概念不便于理解。（4）內(nèi)部報(bào)酬率又稱內(nèi)含報(bào)酬率(InternalRateofReturn，縮寫為IRR)是使投資項(xiàng)目的凈現(xiàn)值等于零的貼現(xiàn)率，顯然，內(nèi)部報(bào)酬率滿足下列等式:內(nèi)部報(bào)酬率法考慮了資金的時(shí)間價(jià)值，能動(dòng)態(tài)地反映投資項(xiàng)目的實(shí)際收益水平。缺點(diǎn)是不便于理解，計(jì)算過(guò)程比較復(fù)雜，特別是每年NCF不相等的投資項(xiàng)目，一般要經(jīng)過(guò)多次測(cè)算才能求得。當(dāng)經(jīng)營(yíng)期內(nèi)追加投資時(shí)，可能導(dǎo)致多個(gè)內(nèi)涵報(bào)酬率，使該指標(biāo)失去意義。補(bǔ)充:經(jīng)濟(jì)增加值法（EconomicValueAddedRule，縮寫為EVA)核心理念是資本獲得的收益至少要能補(bǔ)償投資者承擔(dān)的風(fēng)險(xiǎn)，滿足下列等式:EVA=（投資收益率-加權(quán)資本成本）×投入資本其中加權(quán)資本成本包括債務(wù)成本及所有者權(quán)益成本。由于投資收益率確定的依據(jù)是會(huì)計(jì)利潤(rùn)，所以EVA關(guān)注的是會(huì)計(jì)利潤(rùn)而非現(xiàn)金流量。EVA決策原理：如果EVA=0，表明項(xiàng)目的投資收益率=加權(quán)資本成本；如果EVA﹥0，項(xiàng)目的投資收益率﹥加權(quán)資本成本；如果EVA﹤0，項(xiàng)目的投資收益率﹤加權(quán)資本成本。只有EVA﹥0時(shí)，股東或債權(quán)人的權(quán)益價(jià)值相應(yīng)增加，該項(xiàng)目才是可行的。補(bǔ)充：以上幾種投資決策方法的比較獨(dú)立項(xiàng)目與互斥項(xiàng)目的定義獨(dú)立項(xiàng)目就是對(duì)其接受或者放棄的決策不受其它項(xiàng)目投資決策影響的投資項(xiàng)目。（如麥當(dāng)勞打算在一個(gè)偏遠(yuǎn)的小島上開(kāi)設(shè)一家漢堡包餐廳，該方案是否采納都不會(huì)受到在其它地方開(kāi)設(shè)新餐廳的決策的影響，因?yàn)槲恢闷h(yuǎn)不會(huì)影響其它餐廳銷售額。）互斥項(xiàng)目就是或者選擇A項(xiàng)目或者選擇B項(xiàng)目，或者均放棄，但就是不能同時(shí)采納兩個(gè)項(xiàng)目。（如在同樣一塊地上決定是建一幢公寓樓還是建一座電影院）補(bǔ)充：各投資決策方法與凈現(xiàn)值法比較（1）回收期法的評(píng)價(jià)假設(shè)有四個(gè)投資項(xiàng)目A、B、C、D，其現(xiàn)金流量、資本成本、項(xiàng)目壽命、回收期、凈現(xiàn)值等分別如下：回收期法的缺陷：1）沒(méi)有考慮貨幣時(shí)間價(jià)值比較A、B項(xiàng)目，回收期均為3年。但是兩項(xiàng)目回收期內(nèi)的現(xiàn)金流量序列不同，使得二者凈現(xiàn)值不同。比較A、C項(xiàng)目，回收期均為3年。但是兩項(xiàng)目的資本成本率不同，反映了項(xiàng)目現(xiàn)金流量的風(fēng)險(xiǎn)不同。（而凈現(xiàn)值法以資本成本率作為折現(xiàn)率，體現(xiàn)了風(fēng)險(xiǎn)的差異）2）沒(méi)有考慮回收期后的現(xiàn)金流量比較A、D項(xiàng)目，回收期均為3年，并且回收期內(nèi)的現(xiàn)金流量完全相同，資本成本率也相同。但是回收期以后的現(xiàn)金流量存在差異，凈現(xiàn)值不同，說(shuō)明回收期法會(huì)造成管理人員在決策上的短視，不符合股東利益。3）決策依據(jù)的主觀臆斷回收期法沒(méi)有相應(yīng)的參照標(biāo)準(zhǔn)（而凈現(xiàn)值法則需要在市場(chǎng)中尋找合適的折現(xiàn)率）回收期法的優(yōu)點(diǎn)：1）決策過(guò)程簡(jiǎn)便可適用于小公司的投資決策，或大公司的小額項(xiàng)目決策。2）便于管理控制僅考慮回收期內(nèi)的現(xiàn)金流量，可以在較短時(shí)間內(nèi)作出決策正確與否的判斷。（不必等到項(xiàng)目結(jié)束）3）特別適用于有“回收迅速”偏好的項(xiàng)目決策比如主要依靠?jī)?nèi)生資金進(jìn)行經(jīng)營(yíng)活動(dòng)的小公司，希望快速回籠資金；一些未來(lái)不確定性很高的項(xiàng)目決策。4）可以作為其他方法的輔助方法比如兩項(xiàng)目?jī)衄F(xiàn)值相等時(shí)應(yīng)選擇回收期短的項(xiàng)目。補(bǔ)充：各投資決策方法與凈現(xiàn)值法比較（2）貼現(xiàn)回收期法的評(píng)價(jià)考慮了貨幣時(shí)間價(jià)值回收期法的其它缺陷在貼現(xiàn)回收期法中同樣存在決策過(guò)程變得復(fù)雜，還不如直接用凈現(xiàn)值法補(bǔ)充：各投資決策方法與凈現(xiàn)值法比較（3）內(nèi)部收益率法的評(píng)價(jià)優(yōu)點(diǎn)：考慮了貨幣時(shí)間價(jià)值，關(guān)注了整個(gè)項(xiàng)目期內(nèi)的現(xiàn)金流量，存在客觀的決策標(biāo)準(zhǔn)，克服了回收期法和貼現(xiàn)回收期法的缺陷。與凈現(xiàn)值是一個(gè)絕對(duì)數(shù)相比，內(nèi)部收益率以投資報(bào)酬率的形式表示，能夠給管理者一個(gè)較為直觀的理解。

內(nèi)部收益率法存在的問(wèn)題：1）對(duì)于獨(dú)立項(xiàng)目決策*初始現(xiàn)金流量為正、后期為負(fù)的項(xiàng)目*投資期內(nèi)現(xiàn)金流量變號(hào)不止一次的項(xiàng)目2）對(duì)于互斥項(xiàng)目決策*規(guī)模問(wèn)題*時(shí)間序列問(wèn)題內(nèi)部收益率法存在的問(wèn)題：*對(duì)于獨(dú)立項(xiàng)目決策初始現(xiàn)金流量為正、后期為負(fù)的項(xiàng)目(比如召開(kāi)研討會(huì)，先收會(huì)費(fèi)后發(fā)生現(xiàn)金流出)例：年份：0————1現(xiàn)金流量：100-130按照10%折現(xiàn)率折現(xiàn)的NPV=-130/（1+10%）+100=-18.2，而IRR=30%。此時(shí)，決策標(biāo)準(zhǔn)變化為：當(dāng)內(nèi)部收益率低于折現(xiàn)率時(shí)，項(xiàng)目可行。（而凈現(xiàn)值法決策標(biāo)準(zhǔn)只有一個(gè)即凈現(xiàn)值大于零，不管現(xiàn)金流量為正為負(fù)的先后順序）內(nèi)部收益率法存在的問(wèn)題：*對(duì)于獨(dú)立項(xiàng)目決策,投資期內(nèi)現(xiàn)金流量變號(hào)不止一次的項(xiàng)目(“非常規(guī)現(xiàn)金流量”，項(xiàng)目初始投資后還需要追加投資時(shí))例：年份：0————1————2現(xiàn)金流量：-100230-132按照10%折現(xiàn)率折現(xiàn)的NPV=0，而IRR有兩個(gè)：10%和20%。根據(jù)笛卡爾法則，投資期內(nèi)現(xiàn)金流量變號(hào)幾次就可以算出幾個(gè)內(nèi)部收益率。此時(shí)，內(nèi)部收益率法就不能對(duì)項(xiàng)目投資進(jìn)行判斷了。（但是凈現(xiàn)值法仍然可行）內(nèi)部收益率法存在的問(wèn)題：*對(duì)于互斥項(xiàng)目決策的規(guī)模問(wèn)題例：年份：0————1A現(xiàn)金流量：-1040B現(xiàn)金流量：-2565按照25%折現(xiàn)率折現(xiàn)的A項(xiàng)目NPV=22(IRR=300%),B項(xiàng)目NPV=27(IRR=160%),問(wèn)題：按照凈現(xiàn)值法，應(yīng)該選擇B項(xiàng)目；運(yùn)用內(nèi)部收益率法應(yīng)該選擇A項(xiàng)目。解決：增量現(xiàn)金流量?？紤]B項(xiàng)目投資規(guī)模大，A、B項(xiàng)目之間的取舍問(wèn)題，變成了追加的投資是否合算的問(wèn)題。（合算則選擇B項(xiàng)目）按照25%折現(xiàn)后的增量NPV=5＞0，(增量IRR=66.67%＞25%),因此選擇B項(xiàng)目*對(duì)于互斥項(xiàng)目決策的規(guī)模問(wèn)題分析：若B項(xiàng)目的凈現(xiàn)值大于A的，那么增量?jī)衄F(xiàn)值即二者之差也一定是大于零的；而內(nèi)部收益率并非如此，將B項(xiàng)目分解為A項(xiàng)目和追加投資兩部分，B項(xiàng)目的IRR相當(dāng)于兩部分的IRR的近似加權(quán)平均，因此，即使A項(xiàng)目的IRR大于B項(xiàng)目的，也只能說(shuō)明追加投資的IRR較A、B兩項(xiàng)目比較低，但仍有可能大于折現(xiàn)率。追加投資可以看作是獨(dú)立項(xiàng)目，那么追加投資的凈現(xiàn)值大于零，則IRR也大于折現(xiàn)率。所以，根據(jù)凈現(xiàn)值法判斷總是正確的，若規(guī)模較大項(xiàng)目的凈現(xiàn)值較大，增量?jī)衄F(xiàn)值必定大于零，增量IRR也必定大于折現(xiàn)率。內(nèi)部收益率法存在的問(wèn)題：*對(duì)于互斥項(xiàng)目決策的時(shí)間序列問(wèn)題例：年份：0————1————2————3A現(xiàn)金流量：-100001000010001000B現(xiàn)金流量：-100001000100012000按照10%折現(xiàn)率折現(xiàn)的A項(xiàng)目NPV=669(IRR=16.04%),B項(xiàng)目NPV=751(IRR=12.94%),問(wèn)題：按照凈現(xiàn)值法，應(yīng)該選擇B項(xiàng)目；運(yùn)用內(nèi)部收益率法應(yīng)該選擇A項(xiàng)目。但是二者規(guī)模相同。若用12%作為折現(xiàn)率則二種方法判斷都是選擇A項(xiàng)目。？*對(duì)于互斥項(xiàng)目決策的時(shí)間序列問(wèn)題分析：大額現(xiàn)金流量發(fā)生在后期的B項(xiàng)目在高折現(xiàn)率時(shí)凈現(xiàn)值較小，而在低折現(xiàn)率時(shí)凈現(xiàn)值較大。

凈現(xiàn)值與折現(xiàn)率關(guān)系圖分析：運(yùn)用凈現(xiàn)值法，折現(xiàn)率小于10.55%時(shí)，選擇B項(xiàng)目；折現(xiàn)率大于10.55%時(shí)，選擇A項(xiàng)目。運(yùn)用增量?jī)衄F(xiàn)值，增量現(xiàn)金流量為：0——-9000——0——11000，折現(xiàn)率小于10.55%時(shí)，增量現(xiàn)金流量?jī)衄F(xiàn)值大于零，選擇B項(xiàng)目；折現(xiàn)率大于10.55%時(shí)，增量現(xiàn)金流量?jī)衄F(xiàn)值小于零，選擇A項(xiàng)目。運(yùn)用增量?jī)?nèi)部收益率，其增量?jī)?nèi)部收益率=10.55%。當(dāng)折現(xiàn)率小于10.55%，增量IRR大于折現(xiàn)率，選擇B項(xiàng)目；當(dāng)折現(xiàn)率大于10.55%，增量IRR小于折現(xiàn)率，選擇A項(xiàng)目。結(jié)論：三種方法判斷相同，即用凈現(xiàn)值法就可以作出正確的判斷。所以，根據(jù)凈現(xiàn)值法判斷總是正確的，而根據(jù)IRR判斷有時(shí)候是錯(cuò)誤的。折現(xiàn)率凈現(xiàn)值BA10.55%（4）獲利指數(shù)法的評(píng)價(jià)1）互斥項(xiàng)目中的規(guī)模問(wèn)題與凈現(xiàn)值法比較，運(yùn)用相同的折現(xiàn)率，只是將減號(hào)改為除號(hào)，不會(huì)出現(xiàn)內(nèi)部收益率法在獨(dú)立項(xiàng)目中的問(wèn)題以及互斥項(xiàng)目中的時(shí)間序列問(wèn)題。但是由于是個(gè)相對(duì)數(shù)，內(nèi)部收益率法下出現(xiàn)的規(guī)模問(wèn)題在獲利指數(shù)法下依然存在。2）資本限額問(wèn)題（4）獲利指數(shù)法的評(píng)價(jià)2）資本限額問(wèn)題例：年份：0————1A現(xiàn)金流量：-1040B現(xiàn)金流量：-2565C現(xiàn)金流量：-1545按照25%折現(xiàn)率折現(xiàn)的A項(xiàng)目NPV=22(PI=3.2),B項(xiàng)目NPV=27(pI=2.08),C項(xiàng)目NPV=21(pI=2.4)獨(dú)立來(lái)看，三個(gè)項(xiàng)目都是可行的。若資金僅有25，則投資了B就不能投資其它，而A和C可以同時(shí)采納。所以決策轉(zhuǎn)化為單獨(dú)投資B還是同時(shí)投資A和C。選擇同時(shí)投資A和C，因?yàn)槎邇衄F(xiàn)值之和大于B的。獲利指數(shù)法則：在資金有限時(shí)不能僅僅依據(jù)單個(gè)項(xiàng)目的凈現(xiàn)值排序，而必須考慮各項(xiàng)目的初始投資，根據(jù)獲利指數(shù)進(jìn)行排序。（pIA〉PIC〉PIB時(shí)，A+C優(yōu)于B）凈現(xiàn)值法則，若C現(xiàn)金流量變?yōu)?15，20，則C的獲利指數(shù)為1.07，經(jīng)現(xiàn)值為1，PIA〉PIB〉PIC，獲利指數(shù)法則失去效用，按照凈現(xiàn)值法則，A和C的凈現(xiàn)值之和大于B的，應(yīng)選擇同時(shí)投資A和C項(xiàng)目。處理資本限額的方法：先根據(jù)獲利指數(shù)對(duì)各個(gè)項(xiàng)目進(jìn)行排序，若資金限制允許選擇獲利指數(shù)較大的項(xiàng)目，那么就按照獲利指數(shù)法則作出判斷；若獲利指數(shù)法則不適用，就應(yīng)采用凈現(xiàn)值法則，即在可存在的組合中選擇凈現(xiàn)值總額最大的組合。注意：可存在的組合必須滿足兩條件：第一，所需初始投資之和不超過(guò)所有資本限額；第二，組合中不同時(shí)存在互斥項(xiàng)目。凈現(xiàn)值法的評(píng)價(jià)前述討論的結(jié)論是：根據(jù)NPV作判斷總是正確的。對(duì)于獨(dú)立項(xiàng)目投資決策，接受凈現(xiàn)值為正的項(xiàng)目；對(duì)于互斥項(xiàng)目決策，接受凈現(xiàn)值為正且較大的項(xiàng)目。凈現(xiàn)值法是比較完善的項(xiàng)目投資決策方法，被譽(yù)為“高級(jí)理財(cái)?shù)牡谝辉瓌t”。3．風(fēng)險(xiǎn)投資決策分析方法(見(jiàn)后面補(bǔ)充內(nèi)容)

（1）風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整貼現(xiàn)率法投資項(xiàng)目采用的貼現(xiàn)率代表項(xiàng)目的預(yù)期投資收益水平。公式表示為：[例6-9]某企業(yè)的最低報(bào)酬率為8%，現(xiàn)有三個(gè)投資方案，有關(guān)資料如表6-6所示：計(jì)算風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整貼現(xiàn)率及凈現(xiàn)值。假設(shè)全部風(fēng)險(xiǎn)都體現(xiàn)在現(xiàn)金中。（2）風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整現(xiàn)金流量法一個(gè)重要的概念——肯定當(dāng)量系數(shù)所謂確定當(dāng)量法就是把不確定的各年現(xiàn)金流量，按照一定的系數(shù)(通常稱為約當(dāng)系數(shù))折算為大約相當(dāng)于確定的現(xiàn)金流量的數(shù)量，然后，利用無(wú)風(fēng)險(xiǎn)貼現(xiàn)率來(lái)評(píng)價(jià)風(fēng)險(xiǎn)投析方法。約當(dāng)系數(shù)是肯定的現(xiàn)金流量對(duì)與之相當(dāng)?shù)牟豢隙ǖ默F(xiàn)金流量的比值，通常用a來(lái)表示。以凈現(xiàn)值指標(biāo)為例，公式為:[例6-10]以6-9資料計(jì)算比較各個(gè)方案的優(yōu)劣第一步：計(jì)算各方案各年現(xiàn)金流入的變異系數(shù)，并據(jù)此得出肯定當(dāng)量系數(shù)第二步計(jì)算各方案的凈現(xiàn)值

一、風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整貼現(xiàn)率法風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整貼現(xiàn)率法是根據(jù)投資項(xiàng)目的風(fēng)險(xiǎn)程度，將與特定投資項(xiàng)目有關(guān)的風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬，加入到資本成本或企要求達(dá)到的報(bào)酬率中，構(gòu)成按風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整的貼現(xiàn)率，并據(jù)以進(jìn)行投資決策分析的方法。它是投資風(fēng)險(xiǎn)中最常用的方法，其基本思想是對(duì)于高風(fēng)險(xiǎn)的項(xiàng)目，采用較高的貼現(xiàn)率，計(jì)算其各主要投資決策指標(biāo)（如凈現(xiàn)值），對(duì)于低風(fēng)險(xiǎn)的項(xiàng)目，采用較低的貼現(xiàn)率，計(jì)算其各主要投資決策指標(biāo)，然后根據(jù)各方案的主要決策指標(biāo)來(lái)選擇方案。問(wèn)題的關(guān)鍵是根據(jù)風(fēng)險(xiǎn)的大小確定風(fēng)險(xiǎn)因素的貼現(xiàn)率即風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整貼現(xiàn)率。（一）風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整貼現(xiàn)率的確定按風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整貼現(xiàn)率可用以下幾種方法來(lái)確定：

1、用資本資產(chǎn)訂價(jià)模型來(lái)調(diào)整貼現(xiàn)率從資本資產(chǎn)定價(jià)模型可知，證券的風(fēng)險(xiǎn)可分為兩部分：可分散風(fēng)險(xiǎn)和不可分散風(fēng)險(xiǎn)。不可分散風(fēng)險(xiǎn)是由β值來(lái)測(cè)量的，而可分散風(fēng)險(xiǎn)屬于公司特別風(fēng)險(xiǎn)，可以通過(guò)合理的證券投資組合來(lái)消除。在進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)投資決策時(shí)，我們可以引入與證券總風(fēng)險(xiǎn)模型大致相同的模型—企業(yè)總資產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)模型?？傎Y產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)＝不可分散風(fēng)險(xiǎn)十可分散風(fēng)險(xiǎn)。可分散風(fēng)險(xiǎn)可通過(guò)企業(yè)的多角化經(jīng)營(yíng)而消除，那么，在進(jìn)行投資時(shí)，值得注意的風(fēng)險(xiǎn)只是不可分散風(fēng)險(xiǎn)。這時(shí)，特定投資項(xiàng)目按風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整的貼現(xiàn)率可按下式來(lái)計(jì)算：Ｋj＝ＲF＋βj

ｘ（Km－ＲF）式中：Ｋj——項(xiàng)目ｊ按風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整的貼現(xiàn)率或項(xiàng)目的必要報(bào)酬率ＲF——無(wú)風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率

βj——項(xiàng)目ｊ的不可分散風(fēng)險(xiǎn)的β系數(shù)

Km——所有項(xiàng)目平均的貼現(xiàn)率或必要報(bào)酬率2、按投資項(xiàng)目的風(fēng)險(xiǎn)等級(jí)來(lái)調(diào)整貼現(xiàn)率這種方法是對(duì)影響投資項(xiàng)目風(fēng)險(xiǎn)的各因素進(jìn)行評(píng)分，根據(jù)評(píng)分來(lái)確定風(fēng)險(xiǎn)等級(jí)，并根據(jù)風(fēng)險(xiǎn)等級(jí)來(lái)調(diào)整貼現(xiàn)率的一種方法，可通過(guò)表6—2來(lái)加以說(shuō)明。表6—2中的分?jǐn)?shù)、分?jǐn)?shù)等級(jí)、貼現(xiàn)率的確定都由企業(yè)的管理人員根據(jù)以往的經(jīng)驗(yàn)來(lái)設(shè)定，具體的評(píng)分工作則應(yīng)由銷售、生產(chǎn)、技術(shù)、財(cái)務(wù)等部門組成專家小組來(lái)進(jìn)行。所列的影響由風(fēng)險(xiǎn)的因素可能會(huì)更多，風(fēng)險(xiǎn)狀況也可能會(huì)列出更多的情況。表6—2按風(fēng)險(xiǎn)等級(jí)調(diào)整的貼現(xiàn)率表狀狀況項(xiàng)目與得分相關(guān)因素

投資項(xiàng)目的風(fēng)險(xiǎn)狀況及得分ABCDE狀況得分狀況得分狀況得分狀況得分狀況得分市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)戰(zhàn)略上的協(xié)調(diào)投資回收期資源供應(yīng)無(wú)很好1.5年一般1148較弱較好1年很好3311一般一般2.5年較好5575較強(qiáng)較差3年很差881012很強(qiáng)很差4年較差12121510總分－14－8－22－38－49總分風(fēng)險(xiǎn)等級(jí)調(diào)整后的貼現(xiàn)率0～88～1616～2424～3232～4040分以上很低較低一般較高很高最高7%9%12%15%17%25%以上3、用風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率模型來(lái)調(diào)整貼現(xiàn)率一項(xiàng)投資的總報(bào)酬可分為無(wú)風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率和風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率兩部分，如公式所示：Ｋ＝ＲＦ＋ｂQ

因此，特定項(xiàng)目按風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整的貼現(xiàn)率可按下式計(jì)算：Ｋi＝ＲF＋ｂiQi

式中：Ｋi——項(xiàng)目i按風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整的貼現(xiàn)率ＲF——無(wú)風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率。。

bi——項(xiàng)目i的風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬系數(shù)

Qi——項(xiàng)目i的預(yù)期標(biāo)準(zhǔn)離差率按風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整貼現(xiàn)率以后，具體的評(píng)價(jià)方法與無(wú)風(fēng)險(xiǎn)的基本相同。這種方法，對(duì)風(fēng)險(xiǎn)大的項(xiàng)目采用較高的貼現(xiàn)率，對(duì)風(fēng)險(xiǎn)小的項(xiàng)目采用較低的貼現(xiàn)率，簡(jiǎn)單明了，便于理解，因此，被廣泛采用。但這種方法把時(shí)間價(jià)值和風(fēng)險(xiǎn)價(jià)值混在一起，人為地假定風(fēng)險(xiǎn)一年比一年大，這是不合理的。

(二)、風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整貼現(xiàn)率法的案例分析【例2】某企業(yè)的最低報(bào)酬率為8%，現(xiàn)有三個(gè)投資方案，有關(guān)資料如表6—3所示：表6—3

t(年)

A方案B方案

C方案CFATPI

CFAT

PI

CFAT

PI

0（6000）（3000）（3000）

140000.2530000.4010000.35

230000.3050000.4010000.3030000.2040000.6050000.20

330000.2040000.4020000.40

30000.2040000.6040000.201、風(fēng)險(xiǎn)程度的計(jì)算先來(lái)考慮A方案，起始投資6000元是確定的，各年現(xiàn)金流入的金額有三種可能，并且已知概率本案例為簡(jiǎn)單起見(jiàn)，假設(shè)全部風(fēng)險(xiǎn)體現(xiàn)在現(xiàn)金流入中。現(xiàn)金流入的集中趨勢(shì)可以用期望值來(lái)描述：E1=4000×0.25+3000×0.40+1000×0.35=2550元E2=3000×0.30+5000×0.40+1000×0.30=3200元E3=3000×0.20+4000×0.40+2000×0.40=3000元現(xiàn)金流入的集中趨勢(shì)可以用期望值來(lái)描述：

=1203=1661=894三年現(xiàn)金流入總的離散程度即綜合標(biāo)準(zhǔn)差

=1942

綜合標(biāo)準(zhǔn)差可以反映其不確定性的大小。但是，標(biāo)準(zhǔn)差是一個(gè)絕對(duì)數(shù)，受現(xiàn)金流入量金額的影響，如果概率分布相同，后果值越大，標(biāo)準(zhǔn)差也就越大，因此，標(biāo)準(zhǔn)差不便于比較不同規(guī)模項(xiàng)目的風(fēng)險(xiǎn)大小。為了解決這一問(wèn)題，引入了變化系數(shù)的概念。q=d/E

變化系數(shù)是標(biāo)準(zhǔn)差與期望值的比值，是用相對(duì)數(shù)表示的離散程度即風(fēng)險(xiǎn)大小。為了綜合各年的風(fēng)險(xiǎn)，對(duì)其有一系列現(xiàn)金流入的方案用綜合變化系數(shù)反映：

Q=綜合標(biāo)準(zhǔn)差/現(xiàn)金流入預(yù)期現(xiàn)值=D/EPVEPV(A)=2550/1.08+3200/+3000/=7468元DA=1942QA=1942/7486=0.259(綜合變化系數(shù))1、確定風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬斜率確定風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬斜率是直線方程K=i+b·Q的系數(shù)b，它的高低反映風(fēng)險(xiǎn)程度變化對(duì)風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整最低報(bào)酬率產(chǎn)生的影響。b的取值來(lái)源于日常積累，是經(jīng)驗(yàn)數(shù)據(jù)，可依據(jù)歷史資料或直線回歸法求出。一般認(rèn)為，中等風(fēng)險(xiǎn)程度的項(xiàng)目變化系數(shù)為0.5，要求含有風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬的最低報(bào)酬率為12%，無(wú)風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率為8%，則：

b=

=0.083、計(jì)算風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整貼現(xiàn)率

A方案的綜合變化系數(shù)QA=0.259，從而可以計(jì)算出A方案的風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整貼現(xiàn)率為：KA=8%+0.08×0.259=10%4、計(jì)算B、C方案的有關(guān)數(shù)值：同理，可B、C方案的有關(guān)數(shù)值：EB2=3000×0.20+4000×0.60+5000×0.20=4000元EC3=3000×0.20+4000×0.60+4000×0.20=3800元

=632=400若貼現(xiàn)，則：EPV（B）=4000/=3429EPV（C）=3800/=3017DB=632/=541DC=400/=317.5綜合標(biāo)準(zhǔn)離差率Q（B）=541/3429=0.1578Q（C）=317.5/3017=0.1052K（B）=8%+0.08×0.1578=9.26%K（C）=8%+0.08×0.1052=8.84%二、風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整現(xiàn)金流量法（一）概念風(fēng)險(xiǎn)的存在使得各年的現(xiàn)金流量變得不確定，因此，就需要根據(jù)風(fēng)險(xiǎn)程度對(duì)各年的現(xiàn)金流量進(jìn)行調(diào)整。風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整現(xiàn)金流量法就是先根據(jù)風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整現(xiàn)金流量，然后再根據(jù)投資決策指標(biāo)進(jìn)行投資決策的評(píng)價(jià)方法。具體調(diào)整辦法很多，其中最常用是肯定當(dāng)量法。所謂肯定當(dāng)量法就是把不確定的各年現(xiàn)金流量，按照一定的系數(shù)（通常稱為肯定當(dāng)量系數(shù)或約當(dāng)系數(shù)）折算為大約相當(dāng)于確定的現(xiàn)金流量的數(shù)量，然后，利用無(wú)風(fēng)險(xiǎn)貼現(xiàn)率來(lái)評(píng)價(jià)風(fēng)險(xiǎn)投資項(xiàng)目的決策分析方法。問(wèn)題的關(guān)鍵在于如何根據(jù)風(fēng)險(xiǎn)的大小確定各年的肯定當(dāng)量系數(shù)。（二）肯定當(dāng)量系數(shù)的確定肯定當(dāng)量系數(shù)是肯定的現(xiàn)金流量對(duì)與之相當(dāng)?shù)摹⒉豢隙ǖ默F(xiàn)金流量的比值，通常用α來(lái)表示，即α=肯定的現(xiàn)金流量÷不肯定的現(xiàn)金流量期望值。在進(jìn)行評(píng)價(jià)時(shí)可根據(jù)各年現(xiàn)金流量風(fēng)險(xiǎn)的大小，選用不同的肯定當(dāng)量系數(shù)。當(dāng)現(xiàn)金流量為確定時(shí)，可取α＝1.00；當(dāng)現(xiàn)金流量的風(fēng)險(xiǎn)很小時(shí)，可取1.00>α≥0.80；當(dāng)現(xiàn)金流量的風(fēng)險(xiǎn)很大時(shí)，可取0.40>α>0?？隙ó?dāng)量系數(shù)的選用可能會(huì)因人而異，敢于冒險(xiǎn)的分析者會(huì)選用較高的肯定當(dāng)量系數(shù)，而不愿冒險(xiǎn)的投資者可能選用較低的肯定當(dāng)量系數(shù)。為了防止因決策者的偏好不同而造成決策失誤，有些企業(yè)根據(jù)標(biāo)準(zhǔn)離差率來(lái)確定肯定當(dāng)量系數(shù)。因?yàn)闃?biāo)準(zhǔn)離差率是衡量風(fēng)險(xiǎn)大小的一個(gè)很好指標(biāo)，因而，用它來(lái)確定肯定當(dāng)量系數(shù)是合理的。標(biāo)準(zhǔn)離差率與肯定當(dāng)量系數(shù)的經(jīng)驗(yàn)對(duì)照關(guān)系詳見(jiàn)表6－4。當(dāng)肯定當(dāng)量系數(shù)確定后，決策分析就比較容易了。

表6－4標(biāo)準(zhǔn)離差率q肯定當(dāng)量系數(shù)α0.00～0.0710.08～0.150.90.16～0.230.80.24～0.320.70.33～0.420.60.43～0.540.50.55～0.700.4……（三）肯定當(dāng)量法的案例分析【例3】利用例2的資料，用肯定當(dāng)量法評(píng)價(jià)各方案的優(yōu)劣。計(jì)算A方案各年現(xiàn)金流入的變化系數(shù),確定肯定當(dāng)量系數(shù)：q1=d1/E1=1203/2550=0.47q2=d2/E2=1661/3200=0.52q3=d3/E3=894/3000=0.30

查表得：α1=0.5，α2=0.5，α3=0.7

計(jì)算A方案的凈現(xiàn)值：NPV（A）=2550×0.5/1.08+3200×0.5/+3000×0.7/-6000=4219-6000=-1781元同理可知：qB=dB/EB=632/4000=0.158qC=dC/EC=400/3800=0.1053查表得：αB=0.9，αC=0.9NPV（B）=4000×0.9/-3000=86元NPV（C）=3800×0.9/-3000=-285元以上三個(gè)方案的優(yōu)劣順序?yàn)锳>B>C。【例4】某公司準(zhǔn)備進(jìn)行一項(xiàng)投資，其各年的凈現(xiàn)金流量和分析人員確定的肯定當(dāng)量系數(shù)已列示在表6-5中，無(wú)風(fēng)險(xiǎn)貼現(xiàn)率為10%，試判斷此項(xiàng)目是否可行。表6-5項(xiàng)目第0年第1年第2年第3年第4年NCFtαt－200001.080000.9580000.9080000.8080000.80根據(jù)以上資料，可利用凈現(xiàn)值法進(jìn)行評(píng)價(jià)。NPV＝8000×0.95×（P/A，10%，1）＋8000×0.9×（P/A，10%，2）＋8000×0.8×（P/A，10%，3）＋8000×0.8×（P/A，10%，4）＋（－20000）×1.0＝7600×0.909＋7200×0.826＋6400×0.751＋6400×0.683－20000＝2033元

（1）通貨膨脹與項(xiàng)目投資決策（2）不同壽命周期的項(xiàng)目投資補(bǔ)充：項(xiàng)目投資決策的其他問(wèn)題

（1）實(shí)際利率=名義利率-通貨膨脹率（2）實(shí)際現(xiàn)金流量=名義現(xiàn)金流量/（1+通貨膨脹率）關(guān)系：名義現(xiàn)金流量=期初現(xiàn)金流量×（1+名義利率）實(shí)際現(xiàn)金流量=期初現(xiàn)金流量×（1+實(shí)際利率）通貨膨脹與項(xiàng)目投資決策在前面互斥項(xiàng)目的選擇中，各個(gè)項(xiàng)目的壽命周期都是一致的，實(shí)際中卻可能出現(xiàn)項(xiàng)目壽命周期不同的情況，如A項(xiàng)目壽命周期是3年，而B(niǎo)項(xiàng)目壽命周期是4年，那么，若要在兩個(gè)項(xiàng)目之間作選擇，應(yīng)當(dāng)怎么處理呢？不同壽命周期的項(xiàng)目投資例題：某公司需要在購(gòu)買A設(shè)備還是B設(shè)備之間作選擇。運(yùn)用兩臺(tái)設(shè)備預(yù)計(jì)每年產(chǎn)生的收入假定是相同的。A設(shè)備比B設(shè)備初始投資多，但是使用年限比B設(shè)備長(zhǎng)。預(yù)計(jì)購(gòu)買A設(shè)備的初始投資為15000元，可用3年，每年需要花費(fèi)5000元的運(yùn)行成本；購(gòu)買B設(shè)備的初始投資為10000元，可用2年，每年需要花費(fèi)6000元的運(yùn)行成本。預(yù)計(jì)兩設(shè)備的初始投資和運(yùn)行成本如下表所示。不同壽命周期的項(xiàng)目投資如果該項(xiàng)目所要求的最低收益率為6%，則公司應(yīng)該選擇哪種設(shè)備？解：由于運(yùn)用兩臺(tái)設(shè)備預(yù)計(jì)每年產(chǎn)生相同的收入，因此在分析中可以忽略不計(jì)，只需考慮設(shè)備的初始投資和運(yùn)行成本。首先，計(jì)算設(shè)備初始成本和運(yùn)行成本的現(xiàn)值：PV(A)=15000+5000(P/A,6%,3)=28365(元)PV(B)=10000+6000(P/A,6%,2)=21000(元)是否應(yīng)該選擇現(xiàn)金流出量現(xiàn)值較低的B設(shè)備？不同壽命周期的項(xiàng)目投資處理壽命周期不同的項(xiàng)目有兩種辦法：（1）循環(huán)匹配（2）約當(dāng)平均年成本不同壽命周期的項(xiàng)目投資假定公司對(duì)這類設(shè)備的需求可以長(zhǎng)達(dá)6年，則公司若選擇A設(shè)備，在其3年壽命期滿后重置一臺(tái)，存在兩個(gè)循環(huán)期；若選擇B設(shè)備，則在兩年期滿后再重置，存在3個(gè)循環(huán)期。該決策就變?yōu)樵趦蓚€(gè)壽命期都是6年的方案間進(jìn)行選擇。A設(shè)備：0—————3—————6

2836528365B設(shè)備：0———2———4———6

2100021000

21000PV(A)=28365+28365(P/F,6%,3)=52181(元)PV(B)=21000+21000(P/F,6%,2)+21000(P/F,6%,4)=56325(元)所以，應(yīng)該選擇A設(shè)備。（1）循環(huán)匹配缺點(diǎn)：需要尋找?guī)讉€(gè)項(xiàng)目壽命的最小公倍數(shù)，有時(shí)會(huì)導(dǎo)致循環(huán)的數(shù)目相當(dāng)大。（例如，如果兩個(gè)項(xiàng)目的壽命期分別是9年和11年，那么循環(huán)匹配的周期就是99年。）（1）循環(huán)匹配是指該項(xiàng)目引起的現(xiàn)金流出的年平均值。是未來(lái)使用年限內(nèi)現(xiàn)金流出總現(xiàn)值與年金現(xiàn)值系數(shù)的比值。相當(dāng)于在未來(lái)無(wú)限期內(nèi)每年支付的成本。A設(shè)備約當(dāng)平均年成本=PV(A)/(P/A,6%,3)=28365/2.6730=10612(元)B設(shè)備約當(dāng)平均年成本=PV(B)/(P/A,6%,2)=21000/1.8334=11454(元)所以，應(yīng)該選擇A設(shè)備。（2）約當(dāng)平均年成本

6.4.3證券投資決策方法（外部人角度）有價(jià)證券是由國(guó)家、金融機(jī)構(gòu)或企業(yè)根據(jù)國(guó)家有關(guān)法律法規(guī)發(fā)行的，表明持有人對(duì)財(cái)產(chǎn)的所有權(quán)或債券的一種憑證或金融工具，如國(guó)庫(kù)券、短期融資券、可轉(zhuǎn)讓存單、企業(yè)的股票和債券等。證券投資是指通過(guò)購(gòu)買有價(jià)證券的形式進(jìn)行的投資。根據(jù)證券投資的對(duì)象及性質(zhì)，可以將證券投資分為債券投資和股票投資。債券投資就是將資金投向各種債券性質(zhì)有價(jià)證券的投資行為，如購(gòu)買國(guó)庫(kù)券、公司債券和短期融資券等。股票投資就是將資金投向其他企業(yè)發(fā)行的股票，如購(gòu)買普通股、優(yōu)先股等。與項(xiàng)目投資決策類似，證券投資決策也要綜合考慮投資的收益與風(fēng)險(xiǎn)，權(quán)衡利弊，做出判斷。1.證券投資的收益分析（1）債券投資收益分析，評(píng)價(jià)債券收益水平的指標(biāo)主要有債券價(jià)值和債券投資收益率。①債券估價(jià)第一，一般情況下的債券估價(jià)，典型的債權(quán)具有利率固定、每年計(jì)算并支付利息、到期歸還本金的特征。因此，按復(fù)利計(jì)算債券價(jià)值公式為：債券價(jià)值（發(fā)行價(jià)格）

[例6-11]某債券面值1000元，票面利率8%，期限5年，每年計(jì)算并支付一次利息，當(dāng)前的市場(chǎng)利率為10%，市價(jià)為920元，問(wèn)該債券是否具有投資價(jià)值。第二，一次還本付息且不計(jì)復(fù)利的債券估價(jià)，其現(xiàn)金流量一次性發(fā)生于到期日，估價(jià)公式為：

[例6-12]若上例中債券的利息計(jì)算與支付條件是不計(jì)復(fù)利，利隨本清，其他條件相同，問(wèn)該債券的市場(chǎng)價(jià)格為多少時(shí)才值得投資？第三，貼現(xiàn)式債券的估價(jià)。貼現(xiàn)式債券沒(méi)有票面利率，到期按面值償還。其估價(jià)公式為：

[例6-13]某債券的面值為1000元，期限為5年，已貼現(xiàn)式發(fā)行，期內(nèi)不計(jì)利息，到期按面值償還，當(dāng)時(shí)市場(chǎng)利率為10%，問(wèn)該債券價(jià)格為多少時(shí)，企業(yè)才能購(gòu)買？②債券投資收益率分析第一，短期債券投資收益率分析，由于期限短于一年，一般不用考慮貨幣時(shí)間價(jià)值因素，其投資收益率計(jì)算公式為:[例6-14]某企業(yè)投資1050元購(gòu)入一張面值1000元、票面利率8%、每年付息一次的債券，持有1年后以1075元的價(jià)格轉(zhuǎn)讓，則其投資收益率？第二，定期付息的長(zhǎng)期債券到期收益率分析。長(zhǎng)期債券投資的持有期長(zhǎng)，需考慮貨幣時(shí)間價(jià)值因素。長(zhǎng)期債券的到期收益率就是使未來(lái)現(xiàn)金流入量的貼現(xiàn)值之和等于債券買入價(jià)格的貼現(xiàn)率，與項(xiàng)目投資決策中的內(nèi)涵報(bào)酬率方法相同到期收益率也可采用逐步測(cè)試法和插值法計(jì)算取得。[例6-15]某公司2003年4月1日起以1105元購(gòu)買一張面值為1000元的債券，票面利率8%，每年4月1日計(jì)算并支付一次利息，并于2008年3月31日到期，該公司計(jì)劃持有該債券至到期日。計(jì)算其到期收益率？

第三，到期一次還本付息的長(zhǎng)期債券到期收益率[例6-16]若上例中債券的利息計(jì)算及支付條件為單利計(jì)算，到期一次性還本付息，其他條件不變，其到期收益率為：

（2）股票投資收益分析，其評(píng)價(jià)指標(biāo)主要包括股票價(jià)值和投資收益率

①股票價(jià)值估算。第一，短期持有的股票估價(jià)，其未來(lái)現(xiàn)金流入量包括預(yù)期股利和轉(zhuǎn)讓價(jià)款收入，估價(jià)公式為：第二，永久持有的股票估價(jià)，其未來(lái)現(xiàn)金流入量只包括預(yù)期股利收入，若各期股利相等，則股價(jià)公式為：[例6-17]企業(yè)擬投資于某家公司的股票，預(yù)計(jì)每年每股股利為3元，該投資者的基準(zhǔn)投資收益率為15%，該企業(yè)i最高出價(jià)是多少？②股票投資收益率分析。其計(jì)算公式為：

可采用逐步測(cè)試法和插值法計(jì)算取得股票投資到期收益率2．證券投資的風(fēng)險(xiǎn)分析。證券投資風(fēng)險(xiǎn)具體包括以下幾個(gè)方面：（1）違約風(fēng)險(xiǎn)。（2）利率風(fēng)險(xiǎn)。（3）購(gòu)買力風(fēng)險(xiǎn)。（4）流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)。（5）期限性風(fēng)險(xiǎn)。

第6章財(cái)務(wù)決策

6.5營(yíng)運(yùn)資金管理決策營(yíng)運(yùn)資金是指在企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)中占用在流動(dòng)資產(chǎn)上的資金。營(yíng)運(yùn)資金有廣義和狹義之分，廣義的營(yíng)運(yùn)資金又稱毛營(yíng)運(yùn)資金，是指一個(gè)企業(yè)流動(dòng)資產(chǎn)的總額；狹義的營(yíng)運(yùn)資金又稱凈營(yíng)運(yùn)資金，是指流動(dòng)資產(chǎn)減流動(dòng)負(fù)債后的余額。營(yíng)運(yùn)資金政策是指企業(yè)營(yíng)運(yùn)資金管理所采取的各種策略，包括資產(chǎn)組合政策、負(fù)債組合政策以及營(yíng)運(yùn)資金綜合管理政策三方面的內(nèi)容。第6章財(cái)務(wù)決策

6.5營(yíng)運(yùn)資金管理決策6.5.1資產(chǎn)組合決策一個(gè)企業(yè)的資產(chǎn)，可以分為流動(dòng)資產(chǎn)與固定資產(chǎn)兩大類。企業(yè)資產(chǎn)總額中流動(dòng)資產(chǎn)與固定資產(chǎn)之間的比例關(guān)系，稱為企業(yè)的資產(chǎn)組合。企業(yè)在確定資產(chǎn)組合時(shí)，需要考慮的核心問(wèn)題就是組合的風(fēng)險(xiǎn)與收益。第6章財(cái)務(wù)決策

6.5營(yíng)運(yùn)資金管理決策企業(yè)的資產(chǎn)組合，一般有如下三種策略。1．適中的資產(chǎn)組合假設(shè)某企業(yè)根據(jù)以往經(jīng)營(yíng)經(jīng)驗(yàn)，測(cè)定流動(dòng)資產(chǎn)的永久性流動(dòng)性資產(chǎn)需要量一般占銷售額的30%，平均臨時(shí)流動(dòng)資產(chǎn)占銷售額10%，所以適中的組合策略應(yīng)是流動(dòng)資產(chǎn)占銷售額的40%，當(dāng)銷售額為100萬(wàn)元時(shí)，流動(dòng)資產(chǎn)應(yīng)為40萬(wàn)元。如圖6—3中的B水平的流動(dòng)資產(chǎn)投資策略便屬于適中的資產(chǎn)組合策略。第6章財(cái)務(wù)決策

6.5營(yíng)運(yùn)資金管理決策第6章財(cái)務(wù)決策

6.5營(yíng)運(yùn)資金管理決策2．保守的資產(chǎn)組合有的企業(yè)在安排流動(dòng)資產(chǎn)數(shù)量時(shí)，在正常生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)需要量和正常保險(xiǎn)儲(chǔ)備量的基礎(chǔ)上，再加上一部分額外的儲(chǔ)備量，以便降低企業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)，這便屬于保守的資產(chǎn)組合策略。如圖6—3中的A策略，便屬于保守組合策略。第6章財(cái)務(wù)決策

6.5營(yíng)運(yùn)資金管理決策3．冒險(xiǎn)的資產(chǎn)組合有的企業(yè)在安排流動(dòng)資產(chǎn)數(shù)量時(shí)，只安排正常生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)需要量而不安排或只安排很少的保險(xiǎn)儲(chǔ)備量，以便提高企業(yè)的投資報(bào)酬率。這便屬于冒險(xiǎn)的資產(chǎn)組合策略。如在圖6—3中的C策略，便屬于冒險(xiǎn)的資產(chǎn)組合策略。第6章財(cái)務(wù)決策

6.5營(yíng)運(yùn)資金管理決策6.5.2負(fù)債組合決策一切企業(yè)的負(fù)債應(yīng)該按還款期的長(zhǎng)短劃分為流動(dòng)負(fù)債和長(zhǎng)期負(fù)債。流動(dòng)負(fù)債與長(zhǎng)期負(fù)債之間的比例關(guān)系稱作負(fù)債組合。不同的負(fù)債組合所形成的資本成本和財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)各不相同。通常，短期負(fù)債融資的利率較低，但其到期日較近，甚至隨時(shí)面臨還款的壓力，其帶來(lái)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)較大，而長(zhǎng)期負(fù)債的利率較高，但其到期日較近，在近期內(nèi)不會(huì)給企業(yè)造成實(shí)際的償債壓力，財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)比較小。企業(yè)在制定負(fù)債組合政策時(shí)，就需要在資本成本和財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)之間進(jìn)行權(quán)衡。第6章財(cái)務(wù)決策

6.5營(yíng)運(yùn)資金管理決策企業(yè)負(fù)債管理決策包括三種組合決策：保守型、適中型和激進(jìn)型。1.保守型負(fù)債組合決策。2．適中型負(fù)債組合決策。3．激進(jìn)型負(fù)債組合政策。第6章財(cái)務(wù)決策

6.5營(yíng)運(yùn)資金管理決策6.5.3營(yíng)運(yùn)資金綜合型管理決策將流動(dòng)資產(chǎn)與流動(dòng)負(fù)債結(jié)合起來(lái)，規(guī)劃與控制他們之間的比例結(jié)構(gòu)，使企業(yè)在合理的風(fēng)險(xiǎn)范圍內(nèi)盡可能實(shí)現(xiàn)最大的收益。按照資金占用和資金來(lái)源之間的對(duì)應(yīng)關(guān)系不同，營(yíng)運(yùn)資金綜合管理政策可以分為保守型、適中型和激進(jìn)型三種。第6章財(cái)務(wù)決策

6.5營(yíng)運(yùn)資金管理決策1．保守型營(yíng)運(yùn)資金管理政策。這是一種比較謹(jǐn)慎的組合政策。如圖6-4。第6章財(cái)務(wù)決策

6.5營(yíng)運(yùn)資金管理決策第6章財(cái)務(wù)決策

6.5營(yíng)運(yùn)資金管理決策2．適中型的營(yíng)運(yùn)資金管理政正常的籌資組合策略可用圖6—5加以說(shuō)明。第6章財(cái)務(wù)決策

6.5營(yíng)運(yùn)資金管理決策第6章財(cái)務(wù)決策

6.5營(yíng)運(yùn)資金管理決策

3．激進(jìn)型資金營(yíng)運(yùn)管理政策如圖6—6所示。第6章財(cái)務(wù)決策

6.5營(yíng)運(yùn)資金管理決策第6章財(cái)務(wù)決策

6.6股利分配決策

6.6.1影響企業(yè)股利政策的因素1．法律因素（1）資本保全（2）公司積累（3）凈利潤(rùn)（4）償債能力（5）超額累計(jì)利潤(rùn)2.公司方面的因素（重點(diǎn)）（1）資產(chǎn)的流動(dòng)性（2）舉債能力（3）投資機(jī)會(huì)第6章財(cái)務(wù)決策

6.6股利分配決策

3．股東的因素（1）穩(wěn)定收入。（2）控制權(quán)稀釋。高股利支付率有可能導(dǎo)致現(xiàn)有股權(quán)的稀釋。

（3）避稅。股利政策也會(huì)受到所得稅差異的影響。

目前，根據(jù)我國(guó)有關(guān)法律規(guī)定，現(xiàn)金股利需繳納稅率為20%的個(gè)人所得稅，股票轉(zhuǎn)讓所得（資本利得）免稅，股票股利（紅股）免稅。股票交易雙方需繳納5‰的印花稅。另外邊際稅率的差異。4．債務(wù)契約約束第6章財(cái)務(wù)決策

6.6股利分配決策6.6.2股利政策的類型企業(yè)經(jīng)常采用的收益分配政策主要有以下幾種：

①剩余型股利②穩(wěn)定股利額政策③固定股利支付率政策④低正常股利加額外股利政策第6章財(cái)務(wù)決策

6.6股利分配決策

1．剩余股利政策是指企業(yè)較多地考慮將凈利潤(rùn)用于增加所有者權(quán)益（即增加資本或公積金），只有當(dāng)增加的資本額達(dá)到預(yù)定的目標(biāo)資本結(jié)構(gòu)時(shí)（最佳資本結(jié)構(gòu)），才將剩余的利潤(rùn)用于向投資者分配。這種政策主要是考慮未來(lái)投資機(jī)會(huì)的影響，即當(dāng)企業(yè)面臨良好的投資機(jī)會(huì)時(shí)，在目標(biāo)資本結(jié)構(gòu)的約束下，最大限度地使用留存收益來(lái)滿足投資方案所需的自由資金數(shù)額。這種股利政策的優(yōu)點(diǎn)是保持理想的資本結(jié)構(gòu)，使綜合資本成本最低。缺點(diǎn)是每年發(fā)放的股利額可能變化較大，向市場(chǎng)傳輸企業(yè)經(jīng)營(yíng)不穩(wěn)定的信息。第6章財(cái)務(wù)決策

6.6股利分配決策1、剩余型股利在剩余型股利政策下，股利完全由公司投資收益率確定：根據(jù)沃爾特公式如果公司有有利可圖的投資機(jī)會(huì)則不應(yīng)分配現(xiàn)金股利，而應(yīng)全部將利潤(rùn)留作投資；反之，則應(yīng)將利潤(rùn)全部分給股東。式中：P代表普通股票每股市價(jià)；D代表每股股利；E代表每股收益；r代表投資收益率；代表基準(zhǔn)折現(xiàn)率。測(cè)定最佳股利支付率的辦法是：持續(xù)改變D的金額，直到普通股票每股市價(jià)達(dá)到最大為止。如果r>,最佳股利支付率為0；如果r<則最佳股利支付率為100%。第6章財(cái)務(wù)決策

6.6股利分配決策

2．穩(wěn)定股利政策（固定股利額）或固定成長(zhǎng)股利政策優(yōu)點(diǎn)是：（1）固定的股利有利用公司樹(shù)立良好的形象，有利于公司股票價(jià)格的穩(wěn)定，從而增強(qiáng)投資者對(duì)公司的信心（2）穩(wěn)定的股利有利于投資者安排收入與支出，特別是對(duì)那些對(duì)股利有著很強(qiáng)依賴型的股東。缺點(diǎn)是：（1）股利支付與盈利能力相脫節(jié)，當(dāng)盈利較低時(shí)仍要支付較高的股利，容易引起公司資金的短缺，導(dǎo)致財(cái)務(wù)狀況惡化。（2）公司現(xiàn)期收益的增加不能立刻增加股東收益，并可能造成老股東收益向新股東轉(zhuǎn)移

第6章財(cái)務(wù)決策

6.6股利分配決策

3．固定股利支付率政策----要求公司確定一個(gè)固定的股利支付比率，長(zhǎng)期按此比率從凈利潤(rùn)中支付股利。由于公司的盈利能力在年度間是經(jīng)常變化的，因此每年的股利也應(yīng)隨著公司收益的變動(dòng)而變動(dòng)。

其優(yōu)點(diǎn)是保持股利與利潤(rùn)間的不定期比例關(guān)系，體現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)投資與風(fēng)險(xiǎn)收益的對(duì)等；其不足之處在于，由于股利波動(dòng)使外界產(chǎn)生公司經(jīng)營(yíng)不穩(wěn)定的印象，不利于股票價(jià)格的穩(wěn)定與上漲。

第6章財(cái)務(wù)決策

6.6股利分配決策

4．低正常股利加額外股利政策即企業(yè)一般情況下每年只支付一固定的、數(shù)額較低的股利，當(dāng)企業(yè)盈利有較大幅度增加時(shí)，再根據(jù)實(shí)際需要，向股東臨時(shí)發(fā)放一些額外股利。優(yōu)點(diǎn)是具有較大的靈活性，可給企業(yè)較大的彈性。缺點(diǎn)：缺乏穩(wěn)定性；

當(dāng)公司在較長(zhǎng)時(shí)期一直發(fā)放額外股利后，股東可能誤認(rèn)為是正常股利，一旦取消容易造成公司財(cái)務(wù)狀況惡化的錯(cuò)覺(jué)。第6章財(cái)務(wù)決策

6.6股利分配決策股利發(fā)放政策應(yīng)用舉例：企業(yè)制定股利發(fā)放政策時(shí)應(yīng)綜合考慮各種因素的影響，其中居主導(dǎo)地位的影響因素是公司目前所處的發(fā)展階段。（1）初創(chuàng)階段：剩余型股利政策。（2）高速增長(zhǎng)階段：低正常股利加額外股利型的股利政策