金力永磁研究報告

金力永磁研究報告一、上游綁定、下游卡位，稀土永磁龍頭邁入高成長1.1深耕高性能釹鐵硼磁材十余年，未來產(chǎn)能規(guī)劃明晰金力永磁成立于2008年，是中國高性能釹鐵硼永磁材料龍頭企業(yè)。公司深耕釹鐵硼磁材十四年，目前是全球新能源和節(jié)能環(huán)保領(lǐng)域磁性材料的領(lǐng)先供應商。產(chǎn)品廣泛應用于新能源汽車及汽車零部件、節(jié)能變頻空調(diào)、風力發(fā)電、3C、節(jié)能電梯、機器人及智能制造、軌道交通等領(lǐng)域。公司目前具備釹鐵硼永磁毛坯產(chǎn)能2.3萬噸，主要分布在贛州及包頭（預計二季度滿產(chǎn)），寧波基地在建，預計2023年建成。2020年公司高性能稀土永磁材料市占率達14.5%，排名全球第一，晶界滲透技術(shù)全球領(lǐng)先，2020年晶界滲透高性能稀土永磁產(chǎn)量4111噸，市占率21.3%，排名全球第一。根據(jù)2021年業(yè)績預告，公司在新能源汽車及汽車零部件領(lǐng)域，營收同比增長約220%，產(chǎn)品出貨量可裝配新能源乘用車約124萬輛；節(jié)能變頻空調(diào)領(lǐng)域，營收同比增長近60%，產(chǎn)品出貨量可裝配空調(diào)壓縮機約4,850萬臺；風力發(fā)電領(lǐng)域，收入保持穩(wěn)定，產(chǎn)品出貨量可裝配風機的裝機容量約8.65GW。3C領(lǐng)域加大規(guī)?；慨a(chǎn)，同時在機器人及智能制造、節(jié)能電梯等領(lǐng)域的營業(yè)收入也有較高的增長。公司成立以來劃分兩大發(fā)展階段：2008-2012年：四年時間快速打通風電、變頻空調(diào)、汽車三大板塊磁性材料供應鏈。2008年公司初創(chuàng)，與2009年生產(chǎn)出第一批風電稀土永磁產(chǎn)品，2010-2012年，公司快速實現(xiàn)風電、變頻空調(diào)、汽車三大應用領(lǐng)域稀土永磁材料研發(fā)生產(chǎn)，進入金風科技、上海海立、博世等下游各領(lǐng)域領(lǐng)先企業(yè)供應鏈，彰顯公司強大的研發(fā)、生產(chǎn)能力。2013-至今：公司借力資本市場實現(xiàn)產(chǎn)能迅速擴張，技術(shù)優(yōu)勢轉(zhuǎn)為產(chǎn)能優(yōu)勢。2015年公司完成股改并登陸新三板，累計完成四輪配售；2017年成立金力粘結(jié)磁負責粘結(jié)磁性材料生產(chǎn)；2018年公司登陸深交所募資2.24億元，主要用于“年產(chǎn)1300噸高性能磁鋼項目”建設(shè)；2019年，蒞臨公司考察，公司同年發(fā)行可轉(zhuǎn)債募資4.35億元用于“智能制造工廠升級改造項目”；2021年公司成為特斯拉一級供應商，同年規(guī)劃于包頭建設(shè)8000噸磁材基地；2021年公司規(guī)劃于寧波建設(shè)“3000噸高端磁材及1億臺套組件項目”。展望：公司目前積極推進各大項目建設(shè)，未來將圍繞贛州、包頭、寧波三地打造高端磁材制造基地，2025年規(guī)劃形成4萬噸高性能稀土永磁材料產(chǎn)能，躋身全球一流高性能稀土永磁材料供應商。公司與新能源汽車、變頻空調(diào)、風電等領(lǐng)域龍頭企業(yè)強強聯(lián)手，建立了長期戰(zhàn)略合作。1）新能源汽車領(lǐng)域：公司是特斯拉、比亞迪、聯(lián)合汽車電子、日本電產(chǎn)等新能源汽車驅(qū)動電機的磁鋼供應商，上汽集團、蔚來、理想汽車都是公司的最終用戶，公司也是博世集團多年的汽車零部件磁鋼供應商。2）節(jié)能變頻空調(diào)領(lǐng)域：公司是美的、格力、上海海立、三菱等知名品牌的重要磁鋼供應商；3）風力發(fā)電領(lǐng)域：全球排名前六的風電整機廠商有四家是公司客戶，包括金風科技和西門子-歌美颯等行業(yè)龍頭企業(yè)。4）其他領(lǐng)域：2020年，公司3C領(lǐng)域產(chǎn)品開始規(guī)?；慨a(chǎn)，此外公司還積極布局節(jié)能電梯、機器人及智能制造、軌道交通等新能源及節(jié)能環(huán)保領(lǐng)域，具有較強的市場競爭力。1.2公司治理結(jié)構(gòu)優(yōu)秀，重視上下游合作公司成立以來控股股東未曾變更，蔡報貴、胡志濱、李忻農(nóng)為公司實控人。瑞德創(chuàng)投為公司的控股股東，公司實控人蔡報貴、胡志濱、李忻農(nóng)分別持有瑞德創(chuàng)投40%、30%、30%的出資額，且為一致行動人，控股權(quán)未發(fā)生變動。蔡報貴、胡志濱、李忻農(nóng)三人分別通過瑞德創(chuàng)投、欣盛投資、格碩投資間接&直接持有金力永磁13.21%/10.59%/9.71%。公司通過股權(quán)綁定上下游企業(yè)，金風科技和贛州稀土集團分別持有公司7.02%/5.16%股權(quán)。金風科技是國內(nèi)風電整機龍頭企業(yè)，連續(xù)10年市占率排名國內(nèi)第一。贛州稀土是公司2020年第三大供應商，占公司年度總采購額比例達8.7%，旗下控股的南方稀土集團是中國第二大稀土集團，是江西省稀土的唯一合法采礦權(quán)人，2021年稀土開采配額為42450噸，占同年全國開采配額的25.3%，其中離子礦（主要為中重稀土）占比達44.4%，巖礦（主要為輕稀土）型占比達22.8%。此外，公司與國內(nèi)輕稀土龍頭北方稀土通過簽署長期供貨協(xié)議建立了穩(wěn)定的合作關(guān)系，北方稀土

2021年輕稀土配額占比達67.4%，排名第一。1.3股權(quán)激勵凝聚人才資源，考核目標彰顯發(fā)展信心公司重視人才發(fā)展，推出股權(quán)激勵計劃凝聚核心領(lǐng)導層及技術(shù)人員。2020年8月，公司公布股權(quán)激勵計劃，擬向激勵對象授予權(quán)益總計827萬股，約占當時公司股本總額的2%，其中第一類限制性股票占擬授出權(quán)益總數(shù)的31%，第二類占比69.22%，限制性股票來源為公司向激勵對象定向發(fā)行公司A股普通股股票，首次授予價格為21.62元/股。后由于2021年度完成分紅（每10股派2元）、轉(zhuǎn)增股份（10股轉(zhuǎn)增6股）首次授予價調(diào)整為13.39元/股，授予總股數(shù)對應增加1.6倍。股權(quán)激勵考核方案彰顯公司未來發(fā)展信心：本次股權(quán)激勵分三年解禁/歸屬，2020-2022年分別解禁/歸屬40%/30%/30%，對應業(yè)績考核目標為：以2019年歸母凈利潤1.57億元為基數(shù)，2020-2022年歸母凈利增長分別不低于30%/60/90%，對應歸母凈利潤為2.04/2.51/2.98億元，同比增速為30%/23%/19%。2020年，公司實現(xiàn)歸母凈利潤2.44億元，同比增長55.84%，遠超2.04億元考核目標。1.4布局贛州、包頭、寧波三大基地，產(chǎn)能擴張穩(wěn)步推進上市以來，通過A股IPO、發(fā)行可轉(zhuǎn)債、定增、H股IPO，借力資本市場迅速擴張產(chǎn)能。目前公司具備毛坯產(chǎn)能1.5噸/年，所有項目投產(chǎn)后，公司至2022年毛坯產(chǎn)能將達2.3萬噸、2023年達3.05萬噸，預計2025年4萬噸目標有望順利達成。A股IPO募投項目：公司規(guī)劃投資2.5億元建設(shè)“新建年產(chǎn)1300噸高性能磁鋼項目”和“生產(chǎn)線自動化升級改造項目”兩大項目，其中1300噸高性能磁鋼將新增風電領(lǐng)域磁鋼銷量750噸/年，兩大項目2020年初已投產(chǎn)?？赊D(zhuǎn)債募投項目：公司規(guī)劃投資3.84億元建設(shè)“智能制造工廠升級改造項目”，將新增毛坯燒結(jié)產(chǎn)能1500噸/年，對應磁鋼成品1165噸/年，計劃2022年底建成。定增項目：公司規(guī)劃投資6.24億元建設(shè)“年產(chǎn)3000噸新能源汽車及3C領(lǐng)域高端磁材項目”，將新增新能源車領(lǐng)域毛坯2000噸/年，3C領(lǐng)域毛坯1000噸/年，目前已順利開工，計劃2022年底投產(chǎn)。包頭項目：公司投資5.75億元在包頭建設(shè)“8,000噸高性能稀土永磁材料基地項目（一期）”，項目于2020年10月開工，2021年12月竣工。寧波項目：公司規(guī)劃投資11億元建設(shè)“3000噸高端磁材及1億臺套組件項目”，進一步提高公司高性能磁材及組件產(chǎn)能，項目已開工建設(shè)，預計2023年投產(chǎn)。未來，公司規(guī)劃進一步向上下游產(chǎn)業(yè)鏈延伸，根據(jù)H股招股書，公司未來考慮投資或收購具備稀土回收利用、冶煉分離的上游企業(yè)以及下游行業(yè)公司，刻畫未來新的增長曲線。公司2021年積極完成H股發(fā)行上市并于2022年1月14日登陸港交所，公開發(fā)行1.25億股，發(fā)行價為33.8港元，募集資金凈額40.45億港元（約33.1億RMB，按發(fā)行當天匯率折算），占發(fā)行后公司總股數(shù)15%，發(fā)行獲得混合所有制改革基金、CRAlpha（華潤集團控股）等五名基石投資者認購。1.5三大板塊齊發(fā)力，為公司打開長效增長空間公司磁鋼產(chǎn)品出貨維持高增，新能源及節(jié)能環(huán)保領(lǐng)域需求助力公司歷史業(yè)績高速增長。公司歷史產(chǎn)能擴張穩(wěn)步進行，2018年上市以來陸續(xù)完成的生產(chǎn)線自動化改造以及1300噸高性能磁材項目助力公司出貨高增。2016-2020年，公司磁鋼產(chǎn)品產(chǎn)量由3361噸增長至9613噸，CAGR達30.0%，產(chǎn)銷率維持在90%以上水平；對應2016-2020年營收水平由8.1億元增長至24.2億元，CAGR達24.6%，歸母凈利潤由0.69億元增長至2.44億元，CAGR達28.9%。此外，公司高性能晶界滲透產(chǎn)品產(chǎn)量提升迅速，由2018年的1200噸提升至2021年前三季度的4336噸，占公司產(chǎn)品產(chǎn)量比例由25%提升至55.2%，2021全年達6000噸，高端產(chǎn)品占比提升進一步提升公司整體利潤水平。新能源車、變頻空調(diào)領(lǐng)域增長強勁，收入結(jié)構(gòu)持續(xù)優(yōu)化。分下游板塊看，2021前三季度變頻空調(diào)、新能源車、風電領(lǐng)域營收分別實現(xiàn)10.83/6.59/7.14億元。受益于空調(diào)新規(guī)管控，公司變頻空調(diào)領(lǐng)域營收2020年以來呈現(xiàn)爆發(fā)式增長水平，2020與2021前三季度增速分別達108.0%/81.2%（2021全年預計60%），占比由2019年的24.9%迅速提升至37.1%；新能源車領(lǐng)域2020年開始復蘇，2021年前三季度同比增長225.9%

（2021全年預計220%），占比由2019年的13.0%迅速提升至22.6%；風電領(lǐng)域自2019年搶裝潮過后回歸穩(wěn)定增長區(qū)間。國內(nèi)海外業(yè)務(wù)擴張齊發(fā)力，2020H1歐洲業(yè)務(wù)占營收比重達19%。公司海外業(yè)務(wù)主要圍繞歐洲展開，2018年以來增速雖有所下滑但整體處于較快增長水平，2016-2020年境外營業(yè)收入CAGR達50.1%，占公司營收比重持續(xù)提升，2020年上半年占比達19.1%。目前公司已在香港、歐洲、日本及美國設(shè)立附屬公司。未來公司將持續(xù)重視海外市場擴張，以搶占更多的全球市場份額。高端產(chǎn)品占比提升帶動公司單位產(chǎn)品盈利能力大幅提升。2017-2019年，公司單位產(chǎn)品毛利水平自74.7元/Kg下滑至58.3元/Kg水平，降幅達22%，主要系原材料成本上漲以及下游風電景氣度下滑所致；2019年以來，公司充分把握新能源車、變頻空調(diào)行業(yè)發(fā)展機遇，兩大業(yè)務(wù)板塊迅速擴張，在原材料價格大幅上行背景下，公司單位產(chǎn)品毛利自58.3元/Kg提升至2020年的66.3元/Kg水平，漲幅達13.7%，主要系公司高端晶界滲透產(chǎn)品占比提升以及新能源車、變頻空調(diào)需求強勁增長所致，未來高端產(chǎn)品占比提升有望增厚公司盈利水平。收入結(jié)構(gòu)優(yōu)化，毛利率水平穩(wěn)健、凈利率水平穩(wěn)中有升。公司自2018年以來毛利率水平較為穩(wěn)定，整體維持在22%-24%水平，2018年毛利率為22.70%，較2017年下降了6.17pct，主要系2017年下半年鐠釹金屬市場價格迅速上升，最高月均價漲幅超50%，2018年全年仍保持在相對高位，從而使公司2018年原材料成本較高；2019年毛利率較2018年下降了1.12%，主要系風電補貼退坡導致的搶裝潮及海上風電發(fā)展提速的雙重影響，2019年中國風電市場新增吊裝容量同比增37%至28.9GW，公司風電領(lǐng)域營收較2018年大幅增長121.40%，占主營業(yè)務(wù)收入比例升22.33pct至52.46%，而風電領(lǐng)域產(chǎn)品毛利率較其他行業(yè)略低，因此公司產(chǎn)品的整體毛利率有所降低；2020年，受益于變頻空調(diào)、新能源車領(lǐng)域的高毛利產(chǎn)品銷售占比提升，公司毛利率整體提升。2021年前三季度稀土價格大幅上漲，截止12月初，鐠釹氧化物較年初上漲145.4%至86萬元/噸，氧化鋱較年初上漲123.1%至1110萬元/噸，公司成本向下游傳導有所滯后，導致毛利率水平由Q1的25.7%下滑5.7pct至20.0%，但凈利率水平較為穩(wěn)定，僅下滑1pct至11.8%，反映出公司良好的費用管控水平。費用管控良好，2020年財務(wù)費用、管理費用影響下費用率水平有所上升。自2016年以來，公司四項費用率水平由24.2%大幅降至12.8%，2020年有所提升主要系期計提可轉(zhuǎn)債利息費用、人民幣升值導致匯兌損益增加所致，財務(wù)費用同比增加111%，另外公司計提股權(quán)激勵導致管理費用同比增加73.4%，2021年上費用率整體歸回正常水平，較2019年下滑1.7pct至12.8%。資產(chǎn)負債結(jié)構(gòu)穩(wěn)定，流動資產(chǎn)占比較高。2016年以來，公司資產(chǎn)負債率水平穩(wěn)健提升，最高至2020年達到56%水平，維持60%以下合理水平，2021Q3年大幅回落至49%，債務(wù)壓力大幅緩解；公司流動資產(chǎn)占總資產(chǎn)比例常年維持75%以上，進一步拆分流動資產(chǎn)，2021Q3貨幣資金/營收賬款/存貨分別占流動資產(chǎn)比重達31%/31%/28%，為典型輕資產(chǎn)行業(yè)，三者占比較為穩(wěn)定，反映公司經(jīng)營情況穩(wěn)健。二、經(jīng)營業(yè)績遠超同行，行業(yè)龍頭價值凸顯2.1核心財務(wù)指標領(lǐng)先同行，彰顯行業(yè)白馬龍頭特征對比同行，公司盈利能力與成長能力均處于領(lǐng)先水平。1）毛利率：公司毛利率水平自2015年以來均位于20%以上，期間隨原材料價格水平有所波動，但均處于同行業(yè)領(lǐng)先水平，寧波韻升由于主要定位高端電子及新能源車產(chǎn)品，因此毛利率水平較高，但營收、利潤增速相對較低。2）ROE：公司ROE水平顯著優(yōu)于同行，通過杜邦分析，主因公司凈利率水平與權(quán)益乘數(shù)水平較高，一方面反映公司強大的成本與費用管控水平，另一方面反應公司資金運用能力優(yōu)異。3）營收與歸母凈利增速：從絕對值水平看，公司營業(yè)收入與歸母凈利潤均位列同行第一梯隊，從增速水平看，2015-2020年金力永磁營收CAGR為23.7%，同行平均為14%，2015-2020年金力永磁歸母凈利CAGR為18.8%，同行平均水平僅1%（剔除英洛華）。2016年公司歸母凈利同比下降33.4%，較同行平均水平表現(xiàn)較差，主因2016年向部分董事、監(jiān)事、高級管理人員和核心員工發(fā)行股份，產(chǎn)生計入非經(jīng)常性損益的股份支付費用4,409.00萬元，扣除該因素的影響，發(fā)行人2016年度實現(xiàn)凈利潤1.13億元，同比增加10.08%，仍然大幅領(lǐng)先行業(yè)平均水平。2019年公司成長相對優(yōu)于行業(yè)主要受風電搶裝及變頻空調(diào)能效標準提升導致兩大業(yè)務(wù)需求大幅增加。在產(chǎn)品周轉(zhuǎn)率遙遙領(lǐng)先，反映生產(chǎn)效率領(lǐng)先同行。用營業(yè)成本/在產(chǎn)品反映公司產(chǎn)線運營效率，公司除2017-2018年以外均遙遙領(lǐng)先同行，2017-2018年下滑或因稀土價格較高所致，行業(yè)know-how模式下公司競爭優(yōu)勢顯著，設(shè)備自研能力與熟練工積淀為賽道分水嶺。2.2快速把握行業(yè)風口，彰顯管理層優(yōu)質(zhì)領(lǐng)導力&強大產(chǎn)品力快速把握高性能釹鐵硼需求風口，新能源車帶動公司邁入新成長軌道。1）變頻空調(diào)領(lǐng)域：2016-2020年，公司變頻空調(diào)與新能源車領(lǐng)域營收均實現(xiàn)超越行業(yè)增速水平，其中2016-2020年變頻空調(diào)領(lǐng)域營收CAGR達73.6%，同期國內(nèi)變頻空調(diào)產(chǎn)量CAGR僅22.3%，2020年變頻空調(diào)市占率31.5%，排名全球第一；2）風電領(lǐng)域：2020年公司風電領(lǐng)域市占率40.3%，排名全球第一；3）新能源車領(lǐng)域：公司2020年導入特斯拉

供應鏈，2020/2021年新能源車領(lǐng)域營收同比增速分別達48.1%/225.9%，2020年新能源車市占率14.5%，排名全球第二；公司有望乘新能源車發(fā)展之風邁入新成長軌道。我們認為，公司之所以能夠獲得遠超行業(yè)平均增速的原因主要有二：強大的技術(shù)優(yōu)勢&穩(wěn)定的產(chǎn)品質(zhì)量和供貨能力：稀土永磁材料下游客戶對產(chǎn)品特性、質(zhì)量、數(shù)量及交貨時間都有特定的要求，客戶認證周期長，國際汽車客戶的認證周期一般為3-5年；此外稀土永磁材料的質(zhì)量對客戶最終產(chǎn)品的性能和質(zhì)量有重大影響，一旦建立合作關(guān)系往往不會輕易更換供貨商，客戶黏性強，目前公司客戶已涵蓋特斯拉、比亞迪、蔚來、理想、上汽、大眾、通用、日本電產(chǎn)及博世等主流車企及電驅(qū)動平臺，足以反映公司優(yōu)質(zhì)的產(chǎn)品品質(zhì)。公司在博世集團、三菱電機壓縮機等多家國際國內(nèi)著名客戶端保持了0PPM（百萬件中無不合格品）的質(zhì)量記錄，公司正是憑借強大的技術(shù)優(yōu)勢，穩(wěn)定的質(zhì)量品質(zhì)和供貨量方能快速導入下游龍頭企業(yè)的供應鏈。管理層戰(zhàn)略眼光為公司重要“軟實力”：公司當前高級管理人員大多自公司2008年初創(chuàng)不久加入，伴隨企業(yè)共同成長，2020年限制性股票激勵計劃的實施進一步健全公司長效激勵機制，吸引和留住優(yōu)秀人才，蔡報貴董事長自成立以來一致?lián)喂究偨?jīng)理職務(wù)，管理層長遠的戰(zhàn)略眼光帶領(lǐng)公司準確把握行業(yè)機遇，是公司長效發(fā)展的重要“軟實力”。三、高性能稀土磁材競爭壁壘高，中資企業(yè)占據(jù)供應鏈優(yōu)勢稀土產(chǎn)業(yè)鏈主要包括原礦采選（上游）、冶煉加工（中游）、應用（下游）等三個環(huán)節(jié)，其中加工、應用是將通過稀土化合物或稀土金屬生產(chǎn)的材料，如稀土永磁體等，應用于終端產(chǎn)品，比如新能源汽車、石油化工、紡織、陶瓷、高端制造等領(lǐng)域。中國稀土上游開采業(yè)格局穩(wěn)定，中游稀土材料加工業(yè)競爭相對激烈。稀土從資源開發(fā)到應用主要分為選礦、冶煉、提純?nèi)齻€步驟，首先從稀土原礦中通過選礦得到稀土精礦，再通過濕法或者火法冶金分別得到稀土化合物與稀土合金。由于上游稀土礦供給市場存在嚴格的準入資質(zhì)，企業(yè)競爭格局較為穩(wěn)定，長期來看稀土礦加工端難有新玩家入場。相較上游，中游精深加工企業(yè)間的競爭格局更為市場化，也更激烈。稀土在工業(yè)中使用量少，但卻是改進產(chǎn)品結(jié)構(gòu)、提高科技含量、促進行業(yè)技術(shù)進步的重要元素。目前由輕稀土釤、釹元素作為主要成分的稀土永磁材料是稀土產(chǎn)業(yè)鏈中游精深加工環(huán)節(jié)中發(fā)展最快的行業(yè)，近幾年仍有新興企業(yè)不斷涌入稀土永磁材料加工市場。第三代釹鐵硼永磁材料相較釤鈷永磁材料具有更優(yōu)良的磁性能，是應用范圍最廣、發(fā)展速度最快、綜合性能最優(yōu)的稀土永磁材料，是稀土永磁材料的代表。3.1上游資源：行業(yè)集中度不斷提升，稀土告別平價時代3.1.1中國占據(jù)全球稀土供應主導地位，資源優(yōu)勢逐步轉(zhuǎn)換為產(chǎn)業(yè)優(yōu)勢稀土是重要的工業(yè)添加劑，下游應用領(lǐng)域廣泛。稀土是元素周期表中鑭系元素（15種）及與鑭系元素密切相關(guān)的釔(Y)、鈧(Sc)17種元素的統(tǒng)稱。稀土元素作為重要的工業(yè)添加劑，具有無法取代的優(yōu)異磁、光、電性能，雖然用量少但作用大，號稱“工業(yè)維生素”。稀土元素主要是以稀土氧化物的形式存在，可以分為輕稀土、重稀土兩大類，其中輕稀土包括鑭、鈰、鐠、釹等，重稀土包括鋱、鏑、鈥等。稀土加工需要先從稀土原礦中分離出鐵精礦，再對富含稀土的尾礦進行浮選、磁選，稀土氧化物（也稱REO）含量達到10-15%，再經(jīng)過富集產(chǎn)出稀土氧化物含量30%的稀土精礦。稀土因其獨特的物理化學性質(zhì)，廣泛應用于新能源、新材料、節(jié)能環(huán)保、航空航天、電子信息等領(lǐng)域，是現(xiàn)代工業(yè)中不可或缺的重要元素。中國在全球稀土開采中占主導地位，儲量占比37.9%，產(chǎn)量占比57.5%。2020年，全球稀土儲量約為116.0百萬噸，其中中國稀土儲量約為44.0百萬噸，中國、越南、巴西分居前三，占比分別為37.9%/19.0%/18.1%，三者合計占比達75%。2020年，全球稀土產(chǎn)量約達24.3萬噸，中國占全球稀土產(chǎn)量的57.5%。中國的稀土資源分布

“北輕南重”。輕稀土礦主要分布在內(nèi)蒙古包頭等北方地區(qū)和四川涼山，其中內(nèi)蒙古包鋼集團擁有的白云鄂博礦已探明的稀土折氧化物儲量3500萬噸，居世界第一；包鋼股份擁有的白云鄂博礦尾礦庫，資源儲量折氧化物儲量約1382萬噸，居世界第二；離子型中重稀土礦主要分布在江西贛州、福建龍巖等南方地區(qū)。中國稀土生產(chǎn)采取總量控制方式，目前僅有中國稀土集團、北方稀土、廈門鎢業(yè)及廣東稀土產(chǎn)業(yè)集團具備開采冶煉資質(zhì)。稀土作為國家戰(zhàn)略資源，配額是稀土產(chǎn)業(yè)最核心的資產(chǎn)，稀土開采與冶煉采取總量控制，每年由自然資源部和工信部分別把每年的生產(chǎn)指標下達給符合國家稀土產(chǎn)業(yè)政策和行業(yè)規(guī)劃要求的企業(yè)，任何單位不得無計劃/超計劃生產(chǎn)。中國稀土集團正式成立，行業(yè)格局重塑。2021年12月22日，經(jīng)過國務(wù)院國資委研究并報國務(wù)院批準國務(wù)院批準，同意中鋁集團、中國五礦、贛州稀土集團等進行相關(guān)稀土資產(chǎn)的戰(zhàn)略性重組，新設(shè)由國務(wù)院國資委控股的中國稀土集團，中鋁集團旗下中國稀土、中國五礦旗下五礦稀土、贛州稀土集團旗下南方稀土、贛稀所、贛州中藍稀土新材料的股權(quán)整體劃入新公司。稀土資產(chǎn)戰(zhàn)略重組有利于提高行業(yè)集中度，加強國家對戰(zhàn)略資源的管控，重塑中國稀土產(chǎn)業(yè)在國際上的定價權(quán)與話語權(quán)。2022年下發(fā)的第一批稀土開采指標中，中國稀土集團輕稀土開采指標為2.91萬噸，同比增加2.5%；中重稀土開采指標為7806噸，同比持平；其中中重稀土開采指標占指標總額的67.94%，為中重稀土開采指標最多的稀土集團?？偭恐笜祟A計未來難以放松，中重稀土戰(zhàn)略資源地位有望進一步凸顯。中國2021年度全國稀土礦（稀土氧化物REO，下同）開采總量控制指標為168000噸，同比增長20%，其中巖礦型稀土礦（以輕稀土為主）指標148850噸，同比增長23%，離子型稀土礦

（以中重稀土為主）指標19150噸，同比2020年持平。從2022年1月發(fā)布第一批配額來看，稀土開采總量控制指標為10.08萬噸，同比增長20%，其中輕稀土開采指標同比增長23.2%，中重稀土開采指標同比持平?？梢娭袊鴮τ谥兄叵⊥林笜丝刂聘鼮閲栏?，稀土價格有望告別平價時代，未來整體價格中樞上移。3.1.2稀土價格復盤：中國逐漸加強稀土開采管控，綠色節(jié)能需求引爆市場需求復盤稀土價格，2005年以來可分為四大發(fā)展階段：2005-2010：稀土粗獷擴產(chǎn)，行業(yè)亂象叢生。1998年，中國開始實施稀土出口配額制度，當時中國稀土行業(yè)亂象叢生，企業(yè)互相壓價，導致稀土賤賣、質(zhì)量不一，嚴重的非法開采和走私導致中國稀土出口數(shù)據(jù)和國外稀土進口數(shù)據(jù)每年差2-3萬噸。國家出臺了加征關(guān)稅、削減出口配額、打擊稀土走私等力度稍大的政策，中國稀土出口配額由2005年的6.57萬噸減少至2010年的3.03萬噸，下降了53.9%，鐠釹氧化物價格在2009年初-2010年底由5.2萬元/噸漲至21萬元/噸，漲幅達304%，重稀土氧化鋱漲幅49%。2011-2014：行業(yè)秩序治理和組織結(jié)構(gòu)調(diào)整、重點打擊稀土走私。2010年10月釣魚島事件發(fā)酵，中國限制向美日兩國出口稀土；2011年稀土出口量的暴跌引發(fā)全球市場恐慌，2010年底-2011年中鐠釹氧化物、氧化鋱分別暴漲474%/643%至121/2100萬元/噸，之后引發(fā)嚴重的走私，國家出臺促進了稀土行業(yè)加速頒布環(huán)境治理、結(jié)構(gòu)調(diào)整、秩序整頓的政策。另外2011年以來中國開始建立稀土戰(zhàn)略儲備制度，2013年，工信部組織開展“稀土打黑”專項行動，國土資源部發(fā)文稀土開采及加工等業(yè)務(wù)整合到5家龍頭公司，2014年進一步推進六大稀土集團的組建工作；在此期間稀土價格呈波動下降趨勢。2015-2018：打黑力度加大，新能源汽車帶來發(fā)展新機遇。2015年由于WTO裁定中國稀土案敗訴，商務(wù)部取消稀土出口配額，稀土價格再次回落；而后2016年受益于補貼政策，新能源車開啟第一輪增長，永磁電機刺激需求激增；2017年國家打黑力度不斷加強，疊加年內(nèi)三輪收儲4500噸，稀土冶煉分離企業(yè)的開工率大比例下降，稀土產(chǎn)品產(chǎn)量和庫存下降顯著，2017年上半年月平均REO產(chǎn)量較2016年下滑8.5%至21900噸，鐠釹氧化物2017下半年高點較年初漲93%，氧化鋱漲36%，之后隨著上游企業(yè)復產(chǎn)，供給增加，且2018年開始新能源車補貼退坡，價格再次落入下跌區(qū)間。2019-至今：行業(yè)加速整合下中國稀土供給指標趨嚴，新能源車、風電、變頻空調(diào)市場火爆。2019年，云南騰沖海關(guān)兩次禁止緬甸稀土礦進口，稀土價格短期有所反彈，之后伴隨疫情爆發(fā)整體再次回落；2020下半年隨著海外疫情漸入消退期，加上新能源

車需求再次爆發(fā)、風電搶裝、變頻空調(diào)加速滲透，而國內(nèi)稀土開采指標同比僅增長6%，稀土價格迎來穩(wěn)步式增長，氧化鐠釹、氧化鋱在2020年低點-年末分別上漲42%/61%；

2021年伴隨中國稀土開采指標趨嚴，全年開采指標同比增長20%，以中國稀土集團為代表的行業(yè)整合進一步加速，下游需求熱度不減，另外工業(yè)和信息化部發(fā)布稀土管理條例（征求意見稿），當中首次明確規(guī)定對違反條例公司的處罰條款，證實中國高度重視稀土行業(yè)的健康發(fā)展。氧化鐠釹、氧化鋱2021全年分別上漲108%、55%至84.75/1120萬元/噸，2022年以來維持上行態(tài)勢，目前已接近歷史高點。3.2中游磁材：頭部公司積極布局，新能源汽車領(lǐng)域成為各家必爭之地3.2.1釹鐵硼磁材綜合性能優(yōu)異，永磁電機節(jié)能效果顯著燒結(jié)釹鐵硼永磁材料是以金屬間化合物Nd2Fe14B為基礎(chǔ)的永磁材料，主要成分為釹(Nd)、鐵(Fe)、硼(B)。為了進一步提升釹鐵硼的磁性能，材料中的釹可用部分鏑(Dy)、鐠(Pr)等其他稀土金屬替代，鐵可被鈷(Co)、鋁(Al）等其它金屬替代。但元素的添加對磁體性能的影響可能是雙向的，應根據(jù)釹鐵硼強磁的使用場合對磁材性能的具體要求來確定添加元素。Nd2Fe14B化合物具有四方晶體結(jié)構(gòu)，具有高的飽和磁化強度和單軸各向異性場，是釹鐵硼永磁材料永磁特性的主要來源。釹鐵硼永磁被稱為第三代稀土永磁，綜合性能優(yōu)異。永磁材料又稱恒磁材料或硬磁材料，指的是磁化后去掉外磁場，能長期保留磁性，能經(jīng)受一定強度的外加磁場干擾的一種功能材料。永磁材料能夠?qū)崿F(xiàn)電信號轉(zhuǎn)換、電能/機械能傳遞等重要功能，廣泛應用于風力發(fā)電、新能源汽車及汽車零部件、節(jié)能變頻空調(diào)、節(jié)能電梯和機器人及智能制造等領(lǐng)域。稀土永磁材已經(jīng)歷三代發(fā)展，第一代以SmCo5（釤鈷）合金為代表、第二代以Sm2Co17合金為代表，釤鈷永磁磁性能和熱穩(wěn)定性優(yōu)異，但因價格過于昂貴而限制了大規(guī)模應用，后逐漸被興起的第三代釹鐵硼（Nd-Fe-B）永磁所取代。燒結(jié)釹鐵硼合金是由主相Nd2Fe14B和晶界相構(gòu)成的，其飽和磁極化強度（Js）為1.6T，理論最大磁能積的理論值64MGOe（509kJ·m3）。對比主流磁性材料，燒結(jié)釹鐵硼剩磁、矯頑力、最大磁能積均遠大于其他普通材料，通俗理解為磁性更強，從而電機節(jié)能效果更佳。雖然居里溫度（與最高使用溫度正相關(guān)）低于部分產(chǎn)品，但部分高牌號產(chǎn)品能夠滿足新能源車、變頻壓縮機200℃的惡劣工作場合。稀土永磁電機對于全球碳減排可做出強大貢獻。根據(jù)弗若斯特沙利文，全球50%以上的電力消耗來自電動機，而與傳統(tǒng)電機相比，稀土永磁材料可節(jié)省高達15%至20%的能源。此外，稀土永磁材料的應用使變頻家電、新能源汽車及汽車零部件以及3C智能電子產(chǎn)品實現(xiàn)更輕量小型化，符合消費者的偏好。衡量永磁材料產(chǎn)品性能的指標主要有四個：剩磁（Br）、矯頑力（Hc）、內(nèi)稟矯頑力

（Hcj）和最大磁能積（BHmax））。其中剩磁表示磁材在充磁后剩余磁感應強度，矯頑力、內(nèi)稟矯頑力均表示磁材抵抗反向磁場、保持剩磁狀態(tài)的能力強弱，最大磁能積代表了磁鐵兩磁極空間所建立的磁能量密度，即氣隙單位體積的靜磁能量，它的大小直接表明了磁體的性能高低。另外居里溫度為變頻空調(diào)、新能源車需要考慮的核心指標，高于這一溫度，由于物質(zhì)熱運動將破壞內(nèi)部分子取向，磁性消失。在電機運行過程中，電機各部分的能量損耗最終都變成熱量，使電機達成熱平衡時的溫度很高，所以用于電機的永磁材料必須具有較高的內(nèi)稟矯頑力和居里溫度。高性能釹鐵硼永磁材料是指內(nèi)稟矯頑力+最大磁能積＞60（高斯單位制）的燒結(jié)釹鐵硼永磁材料。磁材牌號中英文表示內(nèi)稟矯頑力，數(shù)字表示理論最大磁能積。根據(jù)矯頑力由低到高分為N-TH共7個系列（GB/T13560-2009），另外釹鐵硼強磁的內(nèi)稟矯頑力會隨著溫度的升高而降低。根據(jù)行業(yè)慣例，牌號系列越高，抗退磁能力越強，能夠承受的工作溫度也越高。3.2.2高性能稀土磁材競爭壁壘高，頭部玩家強者恒強高性能稀土永磁材料屬于國家重點新材料和高新技術(shù)產(chǎn)品，既是國家戰(zhàn)略新興產(chǎn)業(yè)重點支持的領(lǐng)域之一，又是稀土新材料下游最大的應用領(lǐng)域，在當前國家高度重視稀土作為戰(zhàn)略資源的特殊背景下，高性能稀土永磁材料的生產(chǎn)經(jīng)營受到國家產(chǎn)業(yè)政策的積極支持。中國是稀土永磁材料供應大國，高性能釹鐵硼磁材占比有望提升。根據(jù)弗若斯特沙利文的數(shù)據(jù)，全球稀土永磁材料2020年總產(chǎn)量21.7萬噸，其中燒結(jié)釹鐵硼占比高達90%以上，預計到2025年，稀土永磁材料總產(chǎn)量將達到31.02，CAGR達7.4%，中國占比維持90%以上水平。高性能釹鐵硼磁材增速更為明顯，2020年全球高性能釹鐵硼永磁成品產(chǎn)量6.6萬噸，預計到2025年產(chǎn)量將達13萬噸，CAGR達14.4%，其中中國依托穩(wěn)定資源保障有望超越全球平均增速，占比將從70%升至81%，CAGR達17.9%。釹鐵硼磁材中、低端產(chǎn)品產(chǎn)能過剩，高端釹鐵硼永磁材料競爭相對緩和。根據(jù)稀土行業(yè)協(xié)會的統(tǒng)計，中國目前有超過200家燒結(jié)釹鐵硼永磁材料生產(chǎn)企業(yè)，其中中、低端釹鐵硼主要應用于磁吸附、磁選、電動自行車、箱包扣、門扣、玩具等領(lǐng)域，產(chǎn)品同質(zhì)化嚴重，市場無序惡性競爭，供給過剩；生產(chǎn)高性能釹鐵硼永磁材料的企業(yè)比較集中，國外釹鐵硼永磁材料制造商主要集中在日本和歐洲，包括日立金屬、TDK等企業(yè)。而國內(nèi)永磁材料制造商主要是金力永磁、寧波韻升、正海磁材、中科三環(huán)等上市公司，高端產(chǎn)品可通過與客戶深入合作，樹立了在各自細分領(lǐng)域的競爭優(yōu)勢，因此競爭相對緩和。頭部玩家加速產(chǎn)能擴張，新能源汽車領(lǐng)域成為各家必爭之地。國內(nèi)生產(chǎn)高端釹鐵硼磁材的多為上市公司，2021年磁材毛坯產(chǎn)能已達7.5萬噸左右，各家利用上市公司融資便利紛紛開啟產(chǎn)能擴張，預計2023年將達11.75萬噸，其中金力永磁、中科三環(huán)、寧波韻升、正海磁材產(chǎn)能均達2萬噸以上，行業(yè)集中度進一步提升。梳理國內(nèi)公司產(chǎn)品結(jié)構(gòu)，新能源車領(lǐng)域成為行業(yè)玩家必爭之地：金力永磁在新能源車領(lǐng)域的收入占比為22.6%

（根據(jù)2021年前三季度數(shù)據(jù)）；中科三環(huán)應用于新能源汽車電機的磁材產(chǎn)品占比為25%；寧波韻升新能源汽車占比6.5%；正海磁材的產(chǎn)品中汽車市場占比超五成（其中節(jié)能與新能源汽車占比超過三成）；英洛華汽車領(lǐng)域占比達10-20%；大地熊汽車領(lǐng)域21%，其中新能源汽車8%。3.3晶界滲透技術(shù)：高性能磁材工藝明珠，永磁電機加速滲透之利劍3.3.1燒結(jié)釹鐵硼工藝流程長，對產(chǎn)品一致性、穩(wěn)定性水平要求高燒結(jié)釹鐵硼工藝流程長且環(huán)環(huán)相扣，對產(chǎn)品一致性、穩(wěn)定性水平要求高。燒結(jié)釹鐵硼永磁體生產(chǎn)工藝為粉末冶金，共有十六個工藝環(huán)節(jié)，不同階段還包括若干監(jiān)測分析，一旦一個工藝環(huán)節(jié)達不到要求，最后的成品就可能成為廢品，由此造成品率不高。核心環(huán)節(jié)包括：成分設(shè)計、熔融、制粉、取向與壓型、燒結(jié)與回火、表面鍍層。因規(guī)模化生產(chǎn)質(zhì)量控制的需要，磁體質(zhì)量及其一致性、穩(wěn)定性水平是高端客戶遴選供應商的主要標準，也是磁體生產(chǎn)企業(yè)核心競爭力的重要體現(xiàn)。成分設(shè)計：材料的許多內(nèi)稟磁性能，如磁極化強度、居里溫度等都是由材料的成分決定的。熔煉-鑄片：將配比好的原材料在真空感應爐中熔化，以便澆注得到鑄錠組織（合金甩帶片）。該過程需爐溫達到1300℃左右，持續(xù)四個小時來完成。熔煉產(chǎn)出熔融狀態(tài)的合金溶液以一定的壓力噴到旋轉(zhuǎn)的輥輪上，在被甩出的過程中冷卻和凝固成厚0.25～0.35mm、寬10～90cm的合金甩帶片，鑄錠組織不僅對制粉、取向、燒結(jié)工藝，而且對粉末性質(zhì)和最終燒結(jié)磁性能均有重要影響，核心工藝參數(shù)為輥輪轉(zhuǎn)速以及噴射壓力。制粉（氫破-氣流磨）：制粉的目的是將大塊的合金錠破碎成一定尺寸的粉末體，最新的制粉工藝是將釹鐵硼甩帶片（SC片）通過氫破和氣流磨制粉。要求粉末顆粒尺寸小（3-4μm）且尺寸分布集中。氫破是將熔煉甩帶片裝入密閉容器，抽真空后充入高純氫氣，使氫氣壓為兩個大氣壓左右，20-30分鐘后就會聽到合金錠的爆裂聲并伴隨著溫度的升高，將甩帶片變?yōu)榇址?。氣流磨是利用高壓氣流將攪拌后的粗粉吹起，氣流膨脹后帶動碰撞后的物料上升進入分級區(qū)，在分級區(qū)中由渦輪式分組輪分選出達到粒度的細粉。取向與壓型：將破碎后的磁粉裝入模具后，施加外磁場進行取向，使磁材具備各向異性，從而提升磁材矯頑力；取向后上下壓頭對向加壓，使其達到一定密度后取出真空封裝，再放入等靜壓內(nèi)，通過對密閉容器內(nèi)液壓油加壓，利用液壓油為介質(zhì)，將壓力均勻傳遞到料坯上，使其全面受力并再度致密收縮達到所需要的密度，為下一步燒結(jié)創(chuàng)造條件，同時提高其抗氧化能力。燒結(jié)&回火：燒結(jié)釹鐵硼粉末顆粒間的接觸是機械接觸，為進一步提高磁材密度強度，使磁體具有高永磁性能的顯微組織特征，需要將壓坯加熱到粉末基本相熔點以下的溫度，通常使用真空燒結(jié)爐進行熱處理一段時間?；鼗鹗侵笇Y(jié)好的磁粉坯冷卻到一定溫度后再次加熱升溫，燒結(jié)完的磁體在高溫淬冷后，晶界相分布不均勻、晶界不清晰，因此需要在一定溫度進行回火處理優(yōu)化組織結(jié)構(gòu)，獲取最佳的磁性能。表面處理：常用的永磁體都是多晶體，因此有大量晶界存在，氧、水氣及非中性氣氛容易從晶界慢慢滲入，損害永磁體內(nèi)部的成分和晶格結(jié)構(gòu)，導致越來越嚴重的老化（磁損失），為此需要有適當?shù)耐繉蛹右员Ｗo，目前最佳的涂層由化學氣相沉積而成。3.3.2晶界滲透技術(shù)可有效降低重稀土用量，同時實現(xiàn)高矯頑力和高磁能積新能源驅(qū)動電機&空調(diào)壓縮機的惡劣工作環(huán)境對磁材高矯頑力、高熱穩(wěn)定性提出更高要求。通常，燒結(jié)磁體一些性能的改善總是以犧牲其他性能為代價。而晶界擴散Dy/Tb燒結(jié)磁體與傳統(tǒng)的同類磁體相比較，其矯頑力和剩磁可同時得以改善。新能源汽車、空調(diào)壓縮機工作溫度達200℃以上，不含重稀土的中低端燒結(jié)釹鐵硼磁體矯頑力低(<1200kA/m)，且主相Nd2Fe14B的居里溫度度低(Tc=312℃)，實際最高溫度不到100℃，不能滿足電動汽車驅(qū)動電機、空調(diào)壓塑機高溫、高磁場變化條件下的使用要求。添加重稀土元素可抑制反磁化疇形成，從而提高磁體矯頑力，進一步提升高溫性能。增加磁體矯頑力（Hc）能有效抵抗更高溫度時磁體固有的退磁場，提高磁體的熱穩(wěn)定性。降低磁材矯頑力的內(nèi)在因素是反磁化疇的生長，反磁化疇容易在各向異性常數(shù)較低的Nd2Fe14B晶粒邊緣缺陷以及尖角處形核，造成磁體矯頑力低于理論值。添加重稀土后，燒結(jié)釹鐵硼磁體Nd2Fe14B主相被灰色的（Nd，Tb）2Fe14B相包圍，形成核-殼結(jié)構(gòu)。由于（HRE）2Fe14B（HRE＝Dy，Tb）的各向異性常數(shù)大于Nd2Fe14B的各向異性常數(shù)，所以當主相晶粒邊緣變?yōu)椋∟d，HRE）2Fe14B后，各向異性常數(shù)增大，推遲反磁化疇形成，從而使磁體的矯頑力提高。但傳統(tǒng)熔煉方式添加重稀土方式會犧牲部分剩磁性能并增加原材料成本。傳統(tǒng)熔煉方法添加重稀土的方式會使得重稀土元素大量進入晶粒內(nèi)部，造成重稀土資源大量消耗，從而增加原材料成本，而且Dy、Tb與Fe原子之間屬于反鐵磁耦合，會降低磁體的剩磁與最大磁能積。晶界滲透屬于晶界擴散技術(shù)的一種，擴散技術(shù)在2005年由日本Nakamura等人提出，其原理為利用Tb、Dy的單質(zhì)或化合物作為擴散劑，通過擴散熱處理使重稀土從磁體表面沿晶界進入磁體內(nèi)部，替換出Nd2Fe14B相中的Nd，分布在晶界和晶粒表面以提高釹鐵硼磁體矯頑力，而很少進入晶內(nèi)，從而可以在提高矯頑力的同時減少重稀土對剩磁的不利影響，同時還可以使薄層晶界相的厚度增加，同時變得更加連續(xù)、光滑，減弱晶粒間的交換耦合作用，提高磁體的矯頑力。晶界滲透技術(shù)減少重稀土不良影響的同時可降大幅低成本。有研究表明，在電動機和發(fā)電機工作時，高溫環(huán)境使得磁體的表面優(yōu)先退磁，所以磁體的表層應該有比心部更高的矯頑力。公司的晶界滲透技術(shù)可以制造出宏觀上重稀土分布不均的磁體，相較傳統(tǒng)熔煉方式可以減少50%至70%的中重稀土用量，而金屬鏑市場價為鐠釹金屬的5倍以上，金屬鋱高達10倍以上，根據(jù)我們測算，假設(shè)鏑鋱含量均減少50%，可減少稀土原材料成本25%以上。3.4下游需求：多點開花，高性能稀土永磁具備長期成長性稀土永磁電機對于全球碳減排可做出強大貢獻。全球50%以上的電力消耗來自電動機，而與傳統(tǒng)電機相比，稀土永磁材料可節(jié)省高達15%至20%的能源。此外，稀土永磁材料的應用使變頻家電、新能源汽車及汽車零部件以及3C智能電子產(chǎn)品實現(xiàn)更輕量小型化，符合消費者的偏好。3.4.1新能源車：長期高成長賽道，2025年高性能釹鐵硼需求占比達46.4%“產(chǎn)品驅(qū)動”+“政策導向”雙模式，國內(nèi)新能源汽車行業(yè)進入加速滲透期。據(jù)中汽協(xié)統(tǒng)計，2021年國內(nèi)新能源汽車產(chǎn)/銷量實現(xiàn)354.5/352.1萬輛，同增159.5%/157.5%，滲透率已突破個位數(shù)上升至13.4%，參照21世紀初國內(nèi)SUV市場和智能手機市場的發(fā)展規(guī)律，隨著Tesla的ModelS導入市場、Model3和ModelY量產(chǎn)放量，國內(nèi)自主品牌也推出多款爆款車型，新能源車憑借用車成本低和智能化等優(yōu)點逐漸受到消費者認可，經(jīng)過近7年的市場教育，進入加速滲透期，通過對比SUV與智能手機市場導入情況，在新產(chǎn)品市場滲透超過10%以后，往往會進入加速滲透期。SUV市場：1）導入期（2003-2010年）：2003年SUV概念開始導入，越野型SUV開始上市，但車型少市場容量小，至2010年滲透率僅9.6%；2）成長期

（2011-2017年）：經(jīng)歷7年市場教育，SUV憑借運動性和多功能逐漸受到消費者認可，隨著上汽、吉利等紛紛涉足該細分市場，推出自主品牌SUV，合資品牌也更新?lián)Q代，2011年SUV滲透率突破個位數(shù)至11.2%，之后進入加速滲透期，直至2017年滲透率達到41.7%后市場增長開始放緩，2011-2017年銷量6年復合增速高達36%。智能手機市場：1）導入期（2003-2009年）：該階段以功能機為主導，雖然2007年iPhone發(fā)布，但未正式進入中國，至2009年滲透率僅4.8%；2）成長期

（2010-2014）：經(jīng)歷6年市場教育，隨著2010年iPhone4進入中國，國產(chǎn)智能機也紛紛上市，智能手機滲透率當年突破10%，之后進入加速滲透期，直至2014年滲透率達到86%后市場增長開始放緩，2011-2014年銷量三年復合增速高達60%。新能源車市場：2019-2021年國內(nèi)國新能源車滲透率由4.7%增長至13.4%，目前已進入加速釋放期，驗證我們的觀點；2019-2021年海外新能源車滲透率由1.6%提升至5.9%，預計2023年海外新能源車滲透率有望突破10%，目前海外市場仍主要集中于歐洲、美國等發(fā)達國家，新興國家市場仍有待發(fā)力；整體看，全球新能源車市場后續(xù)有望呈現(xiàn)中國主導、海外市場多點開花的新局面。海外政策加碼，全球新能源車將共同迎來高增長。隨著歐洲超嚴格減排法案倒逼車企電動化，各國紛紛加碼基建投入和購車補貼；美國拜登政府上臺后也高度重視電動車產(chǎn)業(yè)，我們預計國外新能源車銷量509萬輛，