交通運輸行業(yè)2022年春季策略：把握盈利修復逆向布局復蘇

交通運輸行業(yè)2022年春季策略：把握盈利修復，逆向布局復蘇01航空：春寒作底，逆向布局確定復蘇全球：變異病毒大流行，防疫政策導致復蘇進程差異國內(nèi)航線：2020年中國早周期復蘇，2021下半年曲折波動；美國持續(xù)恢復，但仍低于疫情前；國際航線：歐美顯著快于亞太，防疫政策將繼續(xù)導致復蘇進程差異。中國：國內(nèi)疫情“倒春寒”，出行需求受顯著抑制國內(nèi)航線：自2月下旬國內(nèi)多地疫情反復，國內(nèi)客流3月下旬已降至不足2019年兩成

；國際航線：持續(xù)嚴格執(zhí)行“五個一”政策，國際客流僅為2019年2%。短期：至暗時刻，一季度將再現(xiàn)行業(yè)性大額虧損低周轉(zhuǎn)：估算2022Q1國內(nèi)ASK僅為2019年四成估算2022Q1國內(nèi)客座率不足64%；高油價：2022Q1航油價格同比+55%，較2019Q1+15%；預計中國航司一季度將再現(xiàn)行業(yè)性大額虧損。短期：動態(tài)清零，待疫情得控，大循環(huán)下仍有望超預期表現(xiàn)2022年，預計國內(nèi)防疫政策延續(xù)，國際放開仍將緩慢。待國內(nèi)疫情得控，基本面改善有望超預期——“國內(nèi)大循環(huán)”下，航司仍有望恢復一定的盈利能力。原因一：國內(nèi)出行心理建設(shè)逐步完成，需求將恢復增長且集中釋放

；原因二：國內(nèi)市場以往高盈利能力，對過剩運力承接能力將超預期。中期：未來兩年復蘇確定性提升疫苗：過去一年全球多款疫苗上市應用。中國全程接種比例已達87.8%，有效降低重癥率與死亡率；藥物：海外高療效口服藥已獲國內(nèi)有條件上市；國產(chǎn)口服藥有望年內(nèi)實現(xiàn)突破；診療：新版診療方案戰(zhàn)略性優(yōu)化，將提升疫情發(fā)現(xiàn)與控制速度，提升醫(yī)療資源冗余度；新冠防治體系逐步完善增強，將持續(xù)提升民航業(yè)未來兩年實現(xiàn)復蘇的確定性。長期：中國航空業(yè)前景樂觀需求端：中國航空消費低滲透率，疫情未需求結(jié)構(gòu)與長期增長動能；供給端：中國民航業(yè)擁有長期供給瓶頸——空管體制與人口經(jīng)濟地理決定，中國民航空域瓶頸將長期存在；國君交運“閾值理論”：長期供需向好，產(chǎn)能利用率終將突破“閾值”，盈利能力將超預期上行。長期邏輯分歧——中國航司缺飛機嗎？缺時刻！市場認為，疫情導致飛機制造商產(chǎn)能縮減，中國航司未來數(shù)年將缺飛機，而致供需向好

；我們認為，中國航司不缺飛機，而是缺時刻。中國空域時刻瓶頸長期存在，將現(xiàn)“中國航空超級周期”

；“十二五”空域瓶頸凸顯，“十三五”引導從量到質(zhì)——暫停新設(shè)航司+控制干線時刻增長+票價市場化?！笆奈濉保簷C隊與時刻匹配度提升，長期盈利終將上行資本市場對航空股長期偏見巨大，而我們維持自2016年對“中國航空超級周期”樂觀期待

；

“十四五”航司資本開支意愿下降，機隊與時刻匹配度提升，三四線增投壓力減弱

；

票價市場化釋放干線時刻定價空間，待疫情影響消除，票價將迎上行拐點，長期盈利將超預期上行。02油運：未來確定供需改善，建議等待底部時機油運市場：過去22個月完成供需尋底，將迎確定復蘇需求：原油消費逐步恢復，油運需求滯后復蘇全球原油消費逐步恢復，預計年內(nèi)恢復至疫情前；過去一年多，原油去庫存先行，且基本完成；未來兩年，油運需求將滯后加速復蘇。供給：未來兩年運力將加速出清增量：VLCC在手訂單較少，且未來兩年船臺緊張

；存量：浮倉釋放基本完成，運力彈性已較有限；

2023年環(huán)保政策生效，將加速老舊船舶出清。核心邏輯：未來兩年，環(huán)保政策將加速運力出清國際海事組織IMO確認實施短期減排措施EEXI/CII；EEXI（技術(shù)指標）：根據(jù)船舶載重噸、發(fā)動機功率等指標計算，低于標準值將無法通過船級社船檢

；CII（運營指標）：船舶在實際運營中的碳排放量，未達標船舶需出具詳細減排計劃書

；EEXI/CII將于2023年初執(zhí)行，預計2022年部分老舊船舶將拆解，2023年后部分船舶需降速達標運營。意外：俄烏沖突，中長期影響取決于歐洲制裁，提示不確定性俄烏沖突，對VLCC市場僅短期情緒影響——3月第一周沖高，目前已回落至低位

；

未來中長期會否產(chǎn)生需求意外增量，取決于歐洲對俄羅斯制裁

；

俄羅斯供應歐洲原油進口近三成，相當于全球原油海運貨量7%，經(jīng)由管道及小型油輪短途運輸；若轉(zhuǎn)由北美/中東VLCC長途海運，將增加全球原油海運周轉(zhuǎn)量9%-11%。未來兩年油運市場復蘇確定，疊加期權(quán)，建議關(guān)注底部時機2022年油運市場產(chǎn)能利用率將由底部開始修復

；

預計Q4運價開始恢復彈性，2023年盈利改善；

考慮資本市場預期先行，建議關(guān)注底部時機；

俄烏沖突實質(zhì)影響，建議作為期權(quán)把握。03快遞：盈利修復確定，業(yè)績高增可期2021年監(jiān)管出手，快遞行業(yè)回歸良性競爭秩序2019年價格戰(zhàn)開打，2020-21年陷入非理性價格戰(zhàn)，全網(wǎng)盈利逐季下降，網(wǎng)絡穩(wěn)定性風險凸顯；

2021年4月監(jiān)管出手干預，非理性價格戰(zhàn)得到遏制，頭部格局回歸穩(wěn)定，且份額開始回升；

頭部非龍頭企業(yè)位次風險下降，自2021年9月基本面持續(xù)改善，催化估值部分修復。2022年行業(yè)競爭階段趨緩，盈利能力修復確定預計2022年行業(yè)競爭階段趨緩，盈利能力修復確定。預計頭部企業(yè)2022全年業(yè)績增速超30%

；

行業(yè)監(jiān)管信號持續(xù)釋放

；穩(wěn)定網(wǎng)絡內(nèi)生需求，頭部企業(yè)盈利修復目標堅定；

考慮低基數(shù)因素，預計2022上半年業(yè)績將板塊性同比高增長，且盈利彈性有望超預期。市場擔憂一：行業(yè)快遞量增速下降，或?qū)е聝r格戰(zhàn)再起？國家郵政局對2022年行業(yè)快遞量增速預期僅13%，頭部企業(yè)亦理性謹慎計劃經(jīng)濟產(chǎn)能增幅；

2022年1-2月快遞量同比增長近20%，頭部企業(yè)約30%，符合我們預期，好于資本市場與實業(yè)界預期；考慮商流結(jié)構(gòu)變化，行業(yè)自然集中，以及極兔百世整合外溢，預計頭部企業(yè)全年快遞量增速約25%以上

；疫情僅短期影響，除非行業(yè)快遞量大幅放緩，我們認為產(chǎn)能利用率壓力將不會影響價格策略。場擔憂二：油價疫情，將影響業(yè)績增長確定性？疫情：疫情導致部分網(wǎng)點運營受阻，確將明顯影響3月快遞量同比增速，但3月下旬已開始回升；油價：燃油費用在快遞業(yè)務成本中占比較低，且已自3月向攬件端傳導，3月單票收入表現(xiàn)或好于以往；短期影響不改盈利修復確定趨勢，維持上半年業(yè)績同比高增長的樂觀預期。市場擔憂三：行業(yè)監(jiān)管將可能阻礙行業(yè)市場競爭與長期集中？根據(jù)調(diào)研，我們認為目前監(jiān)管理性克制，出手干預源于資本擾亂市場秩序，旨在保障行業(yè)回歸良性競爭

；市場競爭，是中國快遞業(yè)長期高效的來源，也是保護企業(yè)家精神與資本開支意愿的前提

；資本市場目前對行業(yè)長期前景或過于悲觀，待理性修正，行業(yè)估值將進一步修復。中通快遞——全網(wǎng)盈利修復確定，龍頭估值有待修復圓通速遞——數(shù)字化轉(zhuǎn)型提供長期阿爾法，業(yè)績增長彈性充足公司公告2022年1-2月扣非凈利同比大增超兩倍，盈利能力修復顯著超預期；2022年國際空運市場將保持較高景氣，貨代及航空業(yè)務高盈利將繼續(xù)支持階段追趕

；公司全面推進數(shù)字化轉(zhuǎn)型，長期阿爾法邏輯待持續(xù)驗證。韻