A股2022年投資策略展望：創(chuàng)新驅(qū)動的沸騰時(shí)代

A股2022年投資策略展望：創(chuàng)新驅(qū)動的沸騰時(shí)代1.核心觀點(diǎn)篇：創(chuàng)新驅(qū)動迎來沸騰時(shí)代展望

2022

年，我們從長周期、中周期、短周期視角來看，主要研判如下：

長周期視角來看，經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型的實(shí)質(zhì)性躍升開啟了結(jié)構(gòu)性機(jī)會豐富的權(quán)益慢牛時(shí)

代，預(yù)計(jì)上證指數(shù)呈現(xiàn)為慢牛格局，但結(jié)構(gòu)牛市常態(tài)化；中周期視角來看，十四五期間以半導(dǎo)體鏈、新能源鏈、數(shù)字經(jīng)濟(jì)鏈為代表的新興

產(chǎn)業(yè)崛起，對中小成長股帶來新機(jī)遇，我們認(rèn)為整體市場風(fēng)格將從十三五時(shí)期的以白

馬股為主轉(zhuǎn)變?yōu)橐灾行〕砷L股為主；短周期時(shí)間來看，展望

2022

年

1-3

季度，宏觀場景是盈利下行疊加剩余流動性

上升，進(jìn)一步結(jié)合產(chǎn)業(yè)趨勢和估值水平，我們預(yù)計(jì)以科創(chuàng)板為代表的中小成長股將迎

來戴維斯雙擊行情，產(chǎn)業(yè)線索上，戰(zhàn)略重視以半導(dǎo)體和專精特新為代表的國產(chǎn)替代鏈，

積極布局國防裝備，新能源鏈將走向分化，而傳統(tǒng)行業(yè)在盈利放緩背景下以結(jié)構(gòu)性機(jī)

會為主；展望

2022

年

3-4

季度，假設(shè)隨著制造業(yè)投資再造的潛力釋放，經(jīng)濟(jì)邊際改

善，那么預(yù)計(jì)以滬深

300

為代表的順周期板塊有望迎來階段修復(fù)，相對占優(yōu)。風(fēng)格特征篇：中小成長正值綻放時(shí)節(jié)。結(jié)合宏觀環(huán)境和產(chǎn)業(yè)趨勢，我們認(rèn)為，以

2-3

個(gè)季度來看，市場主線在于科技成長，消費(fèi)僅是修復(fù)非反轉(zhuǎn)，具體到產(chǎn)業(yè)線索，

戰(zhàn)略重視半導(dǎo)體引領(lǐng)科創(chuàng)板牛市，積極布局國防裝備，新能源鏈走向分化。進(jìn)一步展

望十四五，隨著制造業(yè)轉(zhuǎn)型升級，以半導(dǎo)體鏈、新能源鏈、數(shù)字經(jīng)濟(jì)鏈為代表的新興

產(chǎn)業(yè)崛起，產(chǎn)業(yè)鏈相關(guān)中小企業(yè)迎來發(fā)展機(jī)遇，在此背景下，市場風(fēng)格整體將傾向于

中小成長方向。主線脈絡(luò)篇：迎接科創(chuàng)板戴維斯雙擊。展望

2022

年，隨著半導(dǎo)體鏈和專精特新等產(chǎn)業(yè)的盈利釋放，我們認(rèn)為科創(chuàng)

板將迎來戴維斯雙擊行情，是

2022

年的重點(diǎn)配置方向，產(chǎn)業(yè)線索重視半導(dǎo)體模擬設(shè)

計(jì)、IGBT、設(shè)備材料、專精特新等。企業(yè)盈利篇：整體放緩關(guān)注強(qiáng)鏈補(bǔ)鏈。展望

2022

年

GDP走勢，結(jié)合宏觀組預(yù)

測，明年整體向疫情之前進(jìn)行常態(tài)化回歸，下半年隨著制造業(yè)投資再造的潛力逐步釋

放，年內(nèi)大概率呈“NIKE型”走勢。在此背景下，進(jìn)一步測算

A股企業(yè)盈利，預(yù)計(jì)

2021

年和

2022

年全部

A股歸母凈利增速預(yù)測值約為

20%和

5%，分季度測算，預(yù)計(jì)

2022

年四個(gè)季度歸母凈利累計(jì)同比增速分別為

7.0%、5.2%、5.0%、5.0%。除基礎(chǔ)邏輯外，

值得注意的是，一方面，預(yù)計(jì)

2022

年開始，制造業(yè)將從一個(gè)順經(jīng)濟(jì)增長的帶動變量

轉(zhuǎn)變?yōu)榻?jīng)濟(jì)增長的驅(qū)動變量，而房地產(chǎn)將僅起到經(jīng)濟(jì)托底的穩(wěn)定器作用。另一方面，

對制造業(yè)而言，拉動其大幅提高的兩大超預(yù)期變量是，碳中和推進(jìn)帶動的產(chǎn)業(yè)格局重

塑，以及制造業(yè)強(qiáng)鏈補(bǔ)鏈。資金層面篇：流動性或迎來邊際寬松。宏觀流動性層面，我們預(yù)計(jì)

2022

年信貸、

M2、社融三者均將上升到接近略超越經(jīng)濟(jì)基本面走勢的水平，剩余流動性上行。股

市流動性層面，我們預(yù)計(jì)

2021

年全年股市資金流入規(guī)模約為

9300-16600

億元，2022年全年流入規(guī)?；蛭⑸?/p>

11200-18500

億元。在此背景下，2022

年

A股整體仍是結(jié)

構(gòu)機(jī)會為主。行業(yè)配置篇：先強(qiáng)鏈補(bǔ)鏈再消費(fèi)修復(fù)。展望

2022

年

1-3

季度，宏觀場景是盈利

下行疊加剩余流動性上升，進(jìn)一步結(jié)合產(chǎn)業(yè)趨勢和估值水平，我們預(yù)計(jì)以科創(chuàng)板為代

表的中小成長股將迎來戴維斯雙擊行情，產(chǎn)業(yè)線索上，戰(zhàn)略重視以半導(dǎo)體和專精特新

為代表的國產(chǎn)替代鏈，積極布局國防裝備，新能源鏈將走向分化，而傳統(tǒng)行業(yè)在盈利

放緩背景下以結(jié)構(gòu)性機(jī)會為主。展望

2022

年

3-4

季度，假設(shè)隨著制造業(yè)投資再造的

潛力釋放，經(jīng)濟(jì)邊際改善，那么預(yù)計(jì)以滬深

300

為代表的順周期板塊有望迎來階段修

復(fù)，結(jié)合

2022

年和

2023

年盈利預(yù)測，關(guān)注養(yǎng)殖、醫(yī)藥、白酒等方向。2.風(fēng)格特征篇：中小成長正值綻放時(shí)節(jié)2.1

Q1

至

Q3

中小成長股占優(yōu)根據(jù)復(fù)盤規(guī)律，宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境與市場風(fēng)格具備較強(qiáng)相關(guān)性。我們用“M2-名義

GDP增速”刻畫“剩余流動性”，可以發(fā)現(xiàn)，當(dāng)剩余流動性在向上改善時(shí)，風(fēng)格偏向中小

成長股；當(dāng)剩余流動性在向下回落時(shí)，以滬深

300

為代表的順周期大盤股占優(yōu)。

展望后續(xù)，結(jié)合宏觀組

2022

年展望，以

2-3

個(gè)季度時(shí)間維度看，預(yù)計(jì)名義

GDP延續(xù)放緩，M2

增速逐步改善，因此剩余流動性預(yù)計(jì)整體呈現(xiàn)向上改善態(tài)勢，在此背

景下，市場風(fēng)格偏向中小成長股。具體來看，結(jié)合宏觀組

2022

年展望《先立后破，產(chǎn)業(yè)突圍》：

就名義

GDP來看，結(jié)合對于通脹和實(shí)際

GDP的判斷，預(yù)計(jì)

2021Q4

名義

GDP為

9.2%，2022

年

Q1~Q4

四個(gè)季度分別為

8.6%、6.6%、7.2%和

7.3%。換言之，在運(yùn)行

節(jié)奏上，展望未來

2-3

個(gè)季度，預(yù)計(jì)名義

GDP延續(xù)放緩，2022

年下半年有所企穩(wěn)。就

M2

增速來看，以往我國

M2

年度增速目標(biāo)的制定是在

GDP+CPI增速的基礎(chǔ)

上加

2-3

個(gè)百分點(diǎn)，將之作為合意的

M2

增速水平。2021

年政策強(qiáng)調(diào)穩(wěn)定宏觀杠桿

率，央行以信用收縮為主要方式，回歸貨幣政策正?；?，截至

2021

年

9

月，M2

增速

降至

8.3%，明顯低于名義

GDP水平，我們預(yù)計(jì)年末受信貸趨穩(wěn)的影響，M2

增速或

有上行。2022年貨幣政策環(huán)境相對寬松的情況下，預(yù)計(jì)

M2增速保持穩(wěn)健，全年9.2%，

高于

GDP+CPI增速。2.2

“十四五”重視中小成長股回顧過去

20

年，大小盤風(fēng)格經(jīng)歷了多輪切換，且每次大級別的市值風(fēng)格切換持

續(xù)時(shí)間均在

3

年以上。具體來看，大盤跑贏小盤的時(shí)間，2001.7-2007.10，2016.11-

2021.1；小盤跑贏大盤的時(shí)間，2007.11-2010.9，2013.2-2015.6，2021.2

年以來。

“無產(chǎn)業(yè)，不牛市”，借助復(fù)盤可以發(fā)現(xiàn)，產(chǎn)業(yè)繁榮才是風(fēng)格背后最核心的驅(qū)動因

素。具體來看，每一輪小盤股風(fēng)格背后，往往對應(yīng)新興產(chǎn)業(yè)崛起，如

2007

年至

2010

年的消費(fèi)電子產(chǎn)業(yè)，2013

年至

2015

年的互聯(lián)網(wǎng)+繁榮。與此同時(shí)，每一輪大盤股風(fēng)

格背后，往往對應(yīng)傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)復(fù)蘇，也即宏觀經(jīng)濟(jì)向好。

展望“十四五”，新能源鏈、國產(chǎn)替代鏈（半導(dǎo)體和專精特新）、5G應(yīng)用等新

興產(chǎn)業(yè)鏈陸續(xù)崛起，這是當(dāng)下的時(shí)代背景。在此背景下，我們認(rèn)為，以科創(chuàng)板為代表

的中小成長股，正在面臨一次數(shù)年級別的投資機(jī)遇，這是時(shí)代紅利，值得重點(diǎn)挖掘。回顧“十三五”，供給側(cè)改革是關(guān)鍵重點(diǎn)。黨的十八屆五中全會審議通過了“十

三五”規(guī)劃建議，提出“創(chuàng)新、協(xié)調(diào)、綠色、開放、共享”五大新理念，2016

年以來

供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革成為宏觀政策的主基調(diào)。

在此經(jīng)濟(jì)背景下，龍頭強(qiáng)者恒強(qiáng)的邏輯主導(dǎo)資產(chǎn)價(jià)格表現(xiàn)。2016

年以來，特別

是

2016

年至

2018

年期間，一大批傳統(tǒng)行業(yè)龍頭股受益于盈利改善和估值修復(fù)，戴維

斯雙擊下，實(shí)現(xiàn)顯著超額收益。3.主線脈絡(luò)篇：迎接科創(chuàng)板戴維斯雙擊3.1

科創(chuàng)牛市的底層邏輯科創(chuàng)板是十四五期間最具成長性的板塊，牛市的三大底層邏輯有，產(chǎn)業(yè)崛起、基

金低配、估值合理。

其一，產(chǎn)業(yè)崛起?！盁o產(chǎn)業(yè)，不牛市”，科創(chuàng)板的產(chǎn)業(yè)分布集中半導(dǎo)體鏈、新能

源鏈、數(shù)字經(jīng)濟(jì)鏈、生物醫(yī)藥，是十四五期間產(chǎn)業(yè)升級的完美映射，產(chǎn)業(yè)的高景氣反

映到盈利上，結(jié)合

Wind盈利預(yù)測，科創(chuàng)板

20

年、21

年預(yù)測、22

年預(yù)測的歸母凈利

增速分別為

58%、77%、34%。其二，基金低配。截至

21Q3，科創(chuàng)板在主動權(quán)益基金的配置占比僅

4%，接近于

12

年創(chuàng)業(yè)板。3.2

科創(chuàng)牛市預(yù)期差在哪關(guān)于科創(chuàng)板的認(rèn)知，重要預(yù)期差有兩點(diǎn)，一則產(chǎn)業(yè)意義的理解不同，二因體量對

其不夠重視。

一則，產(chǎn)業(yè)意義的理解不同。市場普遍從

GDP增速和流動性等角度理解牛熊，

事實(shí)上，“無產(chǎn)業(yè)，不牛市”，每輪牛市背后的底層邏輯在于產(chǎn)業(yè)崛起。具體來看，

2005

年至

2007

年牛市源自重工業(yè)崛起，2013

年至

2015

年牛市源自互聯(lián)網(wǎng)+崛起。

展望未來，一則，隨著經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型的實(shí)質(zhì)性躍升，A股結(jié)構(gòu)牛市常態(tài)化，GDP和流

動性都難有系統(tǒng)性大起大落，應(yīng)重視把握產(chǎn)業(yè)支撐的結(jié)構(gòu)牛市；二則，綜合政策導(dǎo)向、

資金投向、市場需求，十四五期間最具時(shí)代感的產(chǎn)業(yè)是半導(dǎo)體鏈、專精特新、新能源

鏈、數(shù)字經(jīng)濟(jì)等。二則，因體量對其不夠重視。站在當(dāng)前，科創(chuàng)板是一批上市未滿兩年的次新股，

市值體量偏小，市場對其關(guān)注度不夠。

但是，市值僅是結(jié)果，參考

2012

年牛市初期的創(chuàng)業(yè)板，彼時(shí)市值也較小，更關(guān)

鍵的驅(qū)動在于產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)，基于科創(chuàng)板映射了十四五期間快速崛起的新興產(chǎn)業(yè)，市值空

間大。3.3

戴維斯雙擊驅(qū)動因素2021

年三季報(bào)落地使得科創(chuàng)板配置價(jià)值顯性化，產(chǎn)業(yè)線索在于半導(dǎo)體。

復(fù)盤發(fā)現(xiàn)，三季度往往使得結(jié)構(gòu)牛市清晰化，也即成長賽道的配置價(jià)值顯性化。

具體來看，2019

年半導(dǎo)體結(jié)構(gòu)牛市，自

8

月開始明晰，邊際驅(qū)動在于中報(bào)和三季報(bào)

的連續(xù)確認(rèn)；2020

年新能源結(jié)構(gòu)牛市，自

10

月開始清晰，邊際驅(qū)動同樣在于中報(bào)和

三季報(bào)的連續(xù)確認(rèn)。隨著今年三季報(bào)落地，綜合產(chǎn)業(yè)背景、估值水平和基金配置，我們認(rèn)為，新一輪

結(jié)構(gòu)牛市將是半導(dǎo)體引領(lǐng)科創(chuàng)板，展望

2022

年，隨著盈利釋放，科創(chuàng)板將從估值修

復(fù)走向戴維斯雙擊。3.4

線索之一：芯片板塊以一年時(shí)間維度看，結(jié)合產(chǎn)業(yè)景氣、估值水平、基金配置、交易熱度等，我們認(rèn)

為半導(dǎo)體將引領(lǐng)科創(chuàng)板，展開新一輪結(jié)構(gòu)牛市，是

2022

年的重要配置方向之一。從景氣度視角，國產(chǎn)替代領(lǐng)域高景氣。一則，從三季報(bào)視角，以半導(dǎo)體模擬設(shè)計(jì)、

IGBT、設(shè)備材料為代表的國產(chǎn)替代鏈，業(yè)績普遍超預(yù)期，驗(yàn)證產(chǎn)業(yè)高景氣；二則，從

盈利預(yù)期視角，以科創(chuàng)板中

38

家半導(dǎo)體公司為觀察樣本，結(jié)合

Wind一致盈利預(yù)測

21

年和

22

年盈利增速的中位數(shù)分別為

78%和

39%。

從估值視角，當(dāng)前估值水平較為合理。從持倉視角，基金對這批公司配置低。以

21

年

Q3“主動權(quán)益基金持倉占流通市

值比”為統(tǒng)計(jì)口徑，僅思瑞浦、晶晨股份、艾為電子、芯源微占比較高，分別為

17.2%、

16.2%、14.4%、17.8%，其余公司基金普遍在

10%以下，中位數(shù)為

4.0%。3.5

線索之二：專精特新“專精特新”，是指企業(yè)具有專業(yè)化（主營業(yè)務(wù)專注專業(yè)）、精細(xì)化（經(jīng)營管理

精細(xì)高效）、特色化（產(chǎn)品服務(wù)獨(dú)具特色）、新穎化（創(chuàng)新能力成果顯著）的發(fā)展特

征。

專精特新“小巨人”，重點(diǎn)培育：制造業(yè)短板弱項(xiàng)重點(diǎn)領(lǐng)域企業(yè)；制造業(yè)重要細(xì)

分領(lǐng)域企業(yè)：核心基礎(chǔ)零部件、先進(jìn)基礎(chǔ)工藝和關(guān)鍵基礎(chǔ)材料；堅(jiān)持專業(yè)化發(fā)展戰(zhàn)略、

具有持續(xù)創(chuàng)新能力、重視并實(shí)施長期發(fā)展戰(zhàn)略企業(yè)。

自

2019

年開始，工業(yè)和信息化部啟動專精特新“小巨人”企業(yè)評選工作，至

2021

年

11

月

12

日已選拔出

3

批專精特新“小巨人”企業(yè)名單。第一、二、三批專精特新“小

巨人”企業(yè)分別有

248

家、1744

家和

2930

家，共計(jì)

4922

家；其中在

A股上市的公司

分別為

40

家、166

家、127

家，共計(jì)

333

家?？苿?chuàng)板中專精特新公司有

93

家，數(shù)量較多，基于此，我們構(gòu)建五項(xiàng)基本面相對

優(yōu)勢框架，篩選專精特新精選組合。營業(yè)收入增速：以

2016

年為基期，2020

年作為現(xiàn)期，計(jì)算營業(yè)收入年復(fù)合

增長率，與所屬二級行業(yè)的年復(fù)合增長率求差，若公司的年復(fù)合增速大于所

屬二級行業(yè)的年復(fù)合增速，則定義公司相對所屬行業(yè)存在營收優(yōu)勢。歸母凈利增速：以

2016

年為基期，2020

年作為現(xiàn)期，計(jì)算歸母凈利潤年復(fù)

合增長率，與所屬二級行業(yè)的年復(fù)合增長率求差，若公司的年復(fù)合增速大于

所屬二級行業(yè)的年復(fù)合增速，則定義公司相對所屬行業(yè)存在歸母凈利潤優(yōu)勢。ROE：分別取

2017、2018、2019、2020

年報(bào)數(shù)據(jù)，將公司

ROE與所屬二級

行業(yè)

ROE進(jìn)行對比，若公司

ROE連續(xù)四年高于所屬二級行業(yè)

ROE，則定

義公司相對所屬行業(yè)存在

ROE優(yōu)勢。研發(fā)投入：分別取

2017、2018、2019、2020

年報(bào)數(shù)據(jù)，將公司研發(fā)投入占

營收比例與所屬二級行業(yè)整體研發(fā)投入占營收比例進(jìn)行對比，若公司研發(fā)投

入占比連續(xù)四年高于所屬二級行業(yè)，則定義公司相對所屬行業(yè)存在研發(fā)投入

優(yōu)勢。毛利率：分別取

2017、2018、2019、2020

年報(bào)數(shù)據(jù)，將公司毛利率與所屬

二級行業(yè)整體毛利率進(jìn)行對比，若公司毛利率連續(xù)四年高于所屬二級行業(yè)毛

利率，則定義公司相對所屬行業(yè)存在毛利率優(yōu)勢。4.企業(yè)盈利篇：整體放緩關(guān)注強(qiáng)鏈補(bǔ)鏈4.1

2022

年經(jīng)濟(jì)走勢預(yù)測從宏觀背景來看，結(jié)合宏觀組

2022

年展望報(bào)告《先立后破，產(chǎn)業(yè)突圍》中的預(yù)

測：

展望

2022

年

GDP走勢，全年

GDP實(shí)際同比增速

5.6%，向疫情之前進(jìn)行常態(tài)化

回歸。節(jié)奏上四個(gè)季度

GDP當(dāng)季實(shí)際同比增速分別為

5.7%、4.8%、5.7%和

6.2%，

年內(nèi)大概率走出“NIKE型”走勢。具體到經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)預(yù)測，三駕馬車中，投資強(qiáng)勁，制造業(yè)將挑起投資大梁，受益于

能源轉(zhuǎn)型替代傳統(tǒng)基建地產(chǎn)的產(chǎn)業(yè)政策，2022

年制造業(yè)投資增速將高于基建、地產(chǎn)投資增速；消費(fèi)持續(xù)復(fù)蘇，但復(fù)蘇空間受到消費(fèi)結(jié)構(gòu)和疫情反復(fù)的制約，增速中樞較

難回到疫情前水平；進(jìn)出口的邏輯由海外供給向國內(nèi)需求拉動切換，疫情沖擊海外供

給進(jìn)而影響我國進(jìn)口的一次性因素不斷下降，供需缺口仍是決定我國出口未來走勢的

關(guān)鍵。在此基礎(chǔ)上，進(jìn)一步預(yù)測名義

GDP。首先，就價(jià)格指數(shù)來看，全年

PPI較快回落

而

CPI溫和回升，GDP平減指數(shù)將逐季回落，預(yù)計(jì)

2021Q4

和

2022

四個(gè)季度的平減

指數(shù)分別為+5%和+2.8%、+1.7%、+1.4%、+1.1%。

結(jié)合對于通脹和實(shí)際

GDP的判斷，預(yù)計(jì)

2021Q4

名義

GDP為

9.2%，2022

年全

年名義

GDP為

7.4%，其中

Q1~Q4

四個(gè)季度分別為

8.6%、6.6%、7.2%和

7.3%，一季

度較高、二季度回落，下半年企穩(wěn)。4.2

2022

年企業(yè)盈利預(yù)測從歷史規(guī)律上來看，名義

GDP增速和營收增速從數(shù)據(jù)上來看有一定的相關(guān)性，

且從經(jīng)濟(jì)意義上兩者存在同步性。

若對

2002

年以來名義

GDP累計(jì)增速和全

A營收累計(jì)增速進(jìn)行線性擬合，并結(jié)

合宏觀組預(yù)測的名義

GDP增速結(jié)果（2021

全年增速根據(jù)

2020Q4

推算得到），得到

2021

年和

2022

年全部

A股營收增速預(yù)測值約為

19%和

7%。2022

年四個(gè)季度營收累

計(jì)同比增速分別為

9.2%、7.6%、7.4%、7.4%。

此外，將營收累計(jì)同比增速與歸母凈利累計(jì)同比增速進(jìn)行線性擬合（忽略異常值），

則可得到

2021

年和

2022

年全部

A股歸母凈利增速預(yù)測值約為

18%和

5%。2022

年

四個(gè)季度歸母凈利潤累計(jì)同比增速分別為

7.0%、5.2%、5.0%、5.0%。5.資金層面篇：流動性或迎來邊際寬松5.1

宏觀流動性在宏觀流動性層面，結(jié)合宏觀組觀點(diǎn)，2022

年貨幣政策可能隨整體政策環(huán)境而

變化，核心變量是

GDP增速走勢。隨著宏觀經(jīng)濟(jì)增長壓力加大，信貸、M2、社融三

者均將上升到接近略超越經(jīng)濟(jì)基本面走勢的水平。

具體來看，2022

年央行依然會選擇數(shù)量型中介目標(biāo)作為主要的調(diào)控對象，廣義

貨幣

M2

增速和社融增速兩者同時(shí)作為貨幣政策中介目標(biāo)。5.2

股市流動性股市流動性層面，我們預(yù)計(jì)

2021

年全年股市資金流入規(guī)模約為

9300-16600

億

元，2022

年全年流入規(guī)?；蛭⑸?/p>

11200-18500

億元。

具體來看，當(dāng)前

A股大的資金面背景，一是“房住不炒”背景下居民資產(chǎn)配置逐

步轉(zhuǎn)向股市，二是

A股國際化提速帶來海外增量資金，三是資管快速發(fā)展公募和私

募逐步壯大。在此背景下，我們預(yù)計(jì)明年整體流動性環(huán)境較今年小幅改善，銀行理財(cái)

資金、私募資金和股票回購或是明年主要的增量。

其中，銀證轉(zhuǎn)賬方面，截至

2021Q3，客戶交易結(jié)算資金余額較年初增長

2800

億

元，在此增速下預(yù)估今年全年通過銀證轉(zhuǎn)賬渠道流入股市資金規(guī)模為3500-4000億元。

我們認(rèn)為明年市場延續(xù)結(jié)構(gòu)性行情，波動或略有加大，入市規(guī)?？赡苄∮?/p>

2020-2021

年，預(yù)計(jì)為

2500-3000

億元。外資方面，今年外資是股市資金的重要增量之一，截至今年

10

月通過陸股通進(jìn)

入

A股的外資規(guī)模為

3247

億元，通過

QFII進(jìn)入

A股的外資規(guī)模為

111

億元，我們

預(yù)估今年全年通過這兩種渠道入市的資金規(guī)模分別是

3000-3500

和

100-200

億元。展

望明年，隨著海外流動性邊際收緊，我們預(yù)計(jì)

2022

年通過陸股通和

QFII入市的資金

規(guī)?；蜻呺H微降，分別預(yù)測為

2000-2500

億元和

0-100

億元。融資余額方面，從歷史經(jīng)驗(yàn)來看融資資金流入流出節(jié)奏往往與收益率密切相關(guān)，

今年股市以結(jié)構(gòu)性行情為主，杠桿資金在三季度市場回調(diào)的背景下有回落的趨勢，同

比增長率從二季度

44%下降到

21%。2021

年全年通過融資渠道進(jìn)入股市的資金規(guī)模

預(yù)計(jì)約

2500-3000

億元。我們預(yù)計(jì)

2022

年市場仍舊以結(jié)構(gòu)性行情為主，2022

年通過

融資渠道進(jìn)入股市的資金規(guī)模將小幅下降到

2000-2500

億元。公募基金方面，在居民資產(chǎn)配置入市的大趨勢下，2021

年仍舊是各類基金發(fā)行

的大年，截至今年

10

月存量公募基金份額（僅統(tǒng)計(jì)開放式偏股型與混合型基金）已

較去年同期增長約

45%，我們預(yù)計(jì)全年通過公募基金渠道流入股市資金規(guī)模約為

13000-14000

億元。考慮到明年指數(shù)整體區(qū)間震蕩的走勢和中小盤風(fēng)格的延續(xù)，我們

預(yù)計(jì)

2022

年通過公募渠道流入資金增速或放緩，預(yù)測約為

11000-12000

億元左右。私募基金方面，今年私募基金表現(xiàn)比公募基金更為搶眼，截至今年

10

月私募基

金證券管理規(guī)模同比增長超

65%。在此增速下，考慮到萬得全

A的漲跌幅，我們預(yù)

計(jì)今年全年通過私募渠道入市資金規(guī)模約為

13000-14000

億元。假設(shè)明年私募基金仍

會保持比公募更高的增長率，我們預(yù)測規(guī)模約為

15000-16000

億元。銀行理財(cái)資金方面，同樣受到居民資產(chǎn)配置轉(zhuǎn)移大趨勢的影響，我們預(yù)計(jì)今年銀

行理財(cái)資金不再是顯著流出。資管新規(guī)的實(shí)施期將于今年年末結(jié)束，銀行理財(cái)產(chǎn)品規(guī)

范和調(diào)整迎近尾聲。參考

2020

年權(quán)益類投資在銀行理財(cái)規(guī)模中占比為

4.08%，我們

假定

2021/2022

年的該占比為

4%，由此我們預(yù)估

2021

年全年通過銀行理財(cái)入市的資

金規(guī)模約為

1000-1500

億元，2022

年與

2021

年大體持平。保險(xiǎn)資金方面，截至

9

月，今年險(xiǎn)資流出金額達(dá)

2529

億元，在此背景下，我們

預(yù)估今年保險(xiǎn)資金流出市場的資金規(guī)模約為

3000-3500

億元。從邊際變化角度，今年

9

月運(yùn)用在股票和證券投資上的險(xiǎn)資余額較

8

月已經(jīng)小有回升。明年市場指數(shù)層面上

漲的概率較小，風(fēng)險(xiǎn)偏好較低的險(xiǎn)資出現(xiàn)今年年初減持的概率較小，因此我們預(yù)估為

明年通過保險(xiǎn)資金入市的規(guī)模約為

500-1000

億元。公司回購方面，今年公司回購規(guī)模較往年有所下滑，截至

9

月上交所今年累計(jì)股

票回購金額較

2020

年同期下降

50%，因此我們預(yù)估今年公司回購的規(guī)模約為

500-

1000

億元。考慮到明年指數(shù)整體區(qū)間震蕩的走勢，結(jié)構(gòu)性行情背景下，部分公司可能

進(jìn)行股票回購，我們預(yù)計(jì)明年規(guī)?；蛐》厣?/p>

1000-1500

億元。主要流出項(xiàng)方面，2021

年前

9

月

IPO籌資首發(fā)、增發(fā)、配股的金額分別達(dá)

3706

億元、5762

億元、293

億元，我們預(yù)計(jì)

2021

年全年規(guī)模將分別達(dá)到

5000-5500

億元、

7500-8000

億元、300-400

億元。展望

2022

年，北交所設(shè)立有望進(jìn)一步提升

A股的活

躍度，我們預(yù)計(jì)明年

IPO籌資規(guī)模增速有望突破

10%-20%的水平，首發(fā)、增發(fā)、配

股金額有望分別達(dá)到約

5500-6000

億元、8500-9000

億元、400-500

億元。

今年產(chǎn)業(yè)資本凈減持額較去年有所回落，我們預(yù)計(jì)

2021

年全年產(chǎn)業(yè)資本凈減持

額將達(dá)到

4500-5000

億元。從歷史增減持的情況來看，在近兩年結(jié)構(gòu)性行情下，產(chǎn)業(yè)

資本凈減持規(guī)模逐漸下降。2022

年市場仍是結(jié)構(gòu)性行情為主，限售解禁規(guī)模下降，我

們認(rèn)為產(chǎn)業(yè)減持節(jié)奏或進(jìn)一步放緩，預(yù)計(jì)凈減持額將下滑至

3000-3500

億元。

交易費(fèi)用主要與成交額相關(guān)，預(yù)計(jì)明年整體是中小成長風(fēng)格占優(yōu)的一年，延續(xù)結(jié)

構(gòu)性行情，市場成交額規(guī)模和今年相仿，預(yù)計(jì)今明兩年的交易費(fèi)用均為4500-5000億。6.行業(yè)配置篇：先強(qiáng)鏈補(bǔ)鏈再消費(fèi)修復(fù)6.1

明年四大配置線索以

2-3

個(gè)季度的時(shí)間維度，市場主線在于科創(chuàng)成長，傳統(tǒng)行業(yè)局部機(jī)會為主。

其一，戰(zhàn)略重視科創(chuàng)牛市。半導(dǎo)體和專精特新引領(lǐng)科創(chuàng)板，牛市已至，走向戴維

斯雙擊階段，細(xì)分賽道關(guān)注半導(dǎo)體模擬設(shè)計(jì)、IGBT、設(shè)備材料。

一方面，景氣視角來看，結(jié)合三季報(bào)和

Wind22

年盈利預(yù)測，以泛模擬設(shè)計(jì)、IGBT、

材料等為代表的國產(chǎn)替代領(lǐng)域呈現(xiàn)持續(xù)性較強(qiáng)的高景氣；另一方面，估值視角，科創(chuàng)

板的半導(dǎo)體板塊的

21

年動態(tài)估值中位數(shù)