國(guó)聯(lián)股份研究報(bào)告：B2B電商領(lǐng)導(dǎo)者探索產(chǎn)業(yè)互聯(lián)網(wǎng)增長(zhǎng)空間

國(guó)聯(lián)股份研究報(bào)告：B2B電商領(lǐng)導(dǎo)者，探索產(chǎn)業(yè)互聯(lián)網(wǎng)增長(zhǎng)空間1.國(guó)聯(lián)股份：把握機(jī)遇成功轉(zhuǎn)型的B2B電商龍頭順應(yīng)B2B發(fā)展趨勢(shì)，從信息服務(wù)到電商再到產(chǎn)業(yè)互聯(lián)網(wǎng)。國(guó)聯(lián)股份成立于2002年，初期主要從事黃頁(yè)業(yè)務(wù)。2005年開(kāi)始提供商業(yè)信息服務(wù)，公司基于B2B信息服務(wù)平臺(tái)——國(guó)聯(lián)資源網(wǎng)提供信息展示、營(yíng)銷(xiāo)等服務(wù)，但并未參與到交易環(huán)節(jié)，商業(yè)模式以會(huì)員付費(fèi)和廣告營(yíng)銷(xiāo)為主。2014年起，公司基于前十年國(guó)聯(lián)資源網(wǎng)積累的行業(yè)資源，進(jìn)入交易環(huán)節(jié)，相繼推出涂多多、衛(wèi)多多、玻多多等B2B電商交易平臺(tái)，覆蓋鈦產(chǎn)業(yè)、衛(wèi)生用品、玻璃等多個(gè)行業(yè)。此后開(kāi)始逐漸發(fā)力產(chǎn)業(yè)互聯(lián)網(wǎng)，通過(guò)國(guó)聯(lián)云為產(chǎn)業(yè)鏈上下游客戶提供直播平臺(tái)、遠(yuǎn)程辦公平臺(tái)、VR平臺(tái)、智慧供應(yīng)鏈平臺(tái)、產(chǎn)融科技平臺(tái)、云市場(chǎng)、數(shù)字工廠和PTDCloud工業(yè)互聯(lián)網(wǎng)平臺(tái)等數(shù)字技術(shù)服務(wù)。股權(quán)結(jié)構(gòu)清晰，管理團(tuán)隊(duì)經(jīng)驗(yàn)深厚。截至2022年6月30日，公司控股股東暨實(shí)際控制人劉泉先生、錢(qián)曉鈞先生分別持股17.11%、17.28%，兩人分別擔(dān)任公司董事長(zhǎng)和總經(jīng)理，相對(duì)集中的股權(quán)結(jié)構(gòu)確保公司的戰(zhàn)略能夠有效實(shí)施。此外，管理團(tuán)隊(duì)履歷豐富，劉泉先生與錢(qián)曉鈞先生分別為長(zhǎng)江商學(xué)院EMBA、北京大學(xué)經(jīng)濟(jì)學(xué)碩士，兩位自2002年至今已在行業(yè)深耕20年，其余主要成員也有良好的學(xué)歷和產(chǎn)業(yè)背景，涂多多創(chuàng)始人劉俊宅就是深耕涂料產(chǎn)業(yè)多年的從業(yè)者，既是國(guó)聯(lián)資源網(wǎng)之涂料產(chǎn)業(yè)網(wǎng)和《現(xiàn)代涂料》創(chuàng)始人及CEO，又是全國(guó)水性工業(yè)涂料涂裝行業(yè)委員會(huì)秘書(shū)。營(yíng)收規(guī)模快速增長(zhǎng)，盈利能力仍有優(yōu)化空間。2022年上半年公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)收278.95億元，同比增長(zhǎng)98.76%，實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)4.27億元，同比增長(zhǎng)97.70%，得益于滲透率的提升和持續(xù)開(kāi)辟新行業(yè)，收入和利潤(rùn)水平連續(xù)多年維持高增速水平。收入構(gòu)成上來(lái)看，目前網(wǎng)上商品交易貢獻(xiàn)主要部分，一方面由于商業(yè)信息服務(wù)已成熟多年，互聯(lián)網(wǎng)技術(shù)服務(wù)則尚處早期，另一方面公司定位于自營(yíng)電商平臺(tái)，商品交易以總額確認(rèn)收入。2022年上半年公司毛利率為3.02%，近幾年呈下降趨勢(shì)，主要是切入的新領(lǐng)域毛利率較低所致。我們認(rèn)為，當(dāng)前公司在多個(gè)行業(yè)尚處發(fā)展早期，一定程度上通過(guò)犧牲毛利進(jìn)行獲客，長(zhǎng)期來(lái)看，毛利率水平仍有優(yōu)化空間。費(fèi)用端來(lái)看，隨著公司持續(xù)發(fā)力產(chǎn)業(yè)互聯(lián)網(wǎng)，在研發(fā)端的投入持續(xù)加大，絕對(duì)值上有明顯增加，但在公司整體規(guī)?？焖贁U(kuò)張的背景下，費(fèi)用率水平仍呈現(xiàn)下降趨勢(shì)。營(yíng)運(yùn)能力持續(xù)優(yōu)化，領(lǐng)先同業(yè)公司。公司的高運(yùn)營(yíng)效率得益于平臺(tái)的集采模式，先與上游簽訂合作意向，在下游支付定金進(jìn)行認(rèn)購(gòu)后，公司與上游完成預(yù)付、簽署合同，隨即與下游簽訂正式銷(xiāo)售合同完成預(yù)收，供應(yīng)商發(fā)貨客戶驗(yàn)收后確認(rèn)公司的銷(xiāo)售收入并轉(zhuǎn)結(jié)成本，因此公司2021年的存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)僅為0.5天。應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)也保持行業(yè)領(lǐng)先水平，遠(yuǎn)領(lǐng)先于怡亞通這類(lèi)以分銷(xiāo)模式為主的B2B公司。此外，公司預(yù)付款項(xiàng)占收入比例近幾年也呈下降趨勢(shì)，與同業(yè)公司相比目前處于合理水平，且超過(guò)95%賬齡在1年以下，在保障貨源的基礎(chǔ)上把風(fēng)險(xiǎn)降到最小。現(xiàn)金流短期擾動(dòng)無(wú)需擔(dān)憂，整體保持健康增長(zhǎng)。年化來(lái)看，近幾年公司經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流保持健康水平，分季度看存在短期擾動(dòng)，主要原因是1）快速擴(kuò)張期預(yù)付比例略高于預(yù)收比例，存在現(xiàn)金流錯(cuò)期；2）四季度雙十電商節(jié)成交金額較大，部分訂單延期至一季度結(jié)算，由于預(yù)付款是先期交付，結(jié)算比例的調(diào)整會(huì)帶來(lái)當(dāng)季現(xiàn)金流的擾動(dòng)。2.行業(yè)：B2B電商正處成長(zhǎng)期，多類(lèi)型平臺(tái)百花齊放2.1.空間：技術(shù)與政策驅(qū)動(dòng)，2024年多多電商所處行業(yè)電商規(guī)模有望達(dá)到4800億中國(guó)B2B電商的發(fā)展是伴隨技術(shù)進(jìn)步逐步從信息服務(wù)到供應(yīng)鏈整合的過(guò)程。探索階段（1999-2003）的平臺(tái)以信息發(fā)布為主，解決了企業(yè)獲取低成本商機(jī)的需求，各平臺(tái)以會(huì)員制為主要盈利方式，代表性的有阿里巴巴、中國(guó)制造網(wǎng)、中國(guó)化工網(wǎng)等。2004-2014年B2B電商進(jìn)入發(fā)展的啟動(dòng)階段，伴隨IT技術(shù)的進(jìn)步，傳統(tǒng)紙媒（國(guó)聯(lián)資源網(wǎng)、慧聰集團(tuán)）、綜合電商（敦煌網(wǎng)、馬可波羅）等參與者都開(kāi)始涌入，2008年后垂類(lèi)電商（我的鋼鐵網(wǎng)）也開(kāi)始出現(xiàn)，這一階段，信息不對(duì)稱(chēng)的情況已得到極大程度地解決，會(huì)員運(yùn)營(yíng)的模式效果逐漸下降，新的經(jīng)營(yíng)模式開(kāi)始醞釀。隨著大數(shù)據(jù)、云計(jì)算等領(lǐng)域的發(fā)展，2015年起B(yǎng)2B電商平臺(tái)進(jìn)入了高速發(fā)展期，以在線交易、數(shù)據(jù)服務(wù)、物流服務(wù)等為主的B2B2.0時(shí)代到來(lái)，各平臺(tái)開(kāi)始向產(chǎn)業(yè)鏈整合延伸，服務(wù)模式多元化，也打開(kāi)了增長(zhǎng)的天花板。政策驅(qū)動(dòng)工業(yè)電商B2B平臺(tái)快速發(fā)展。作為B2B電商的重要部分，近幾年我國(guó)持續(xù)出臺(tái)政策鼓勵(lì)工業(yè)互聯(lián)網(wǎng)發(fā)展，加強(qiáng)工業(yè)電商平臺(tái)建設(shè)，促進(jìn)企業(yè)電商采購(gòu)，目前工業(yè)電商已從平臺(tái)建設(shè)的初級(jí)階段步入將工業(yè)商品交易與生產(chǎn)、服務(wù)深度融合，政策重點(diǎn)也逐步轉(zhuǎn)向利用電商平臺(tái)暢通供應(yīng)鏈各環(huán)節(jié)。工業(yè)品電商滲透率尚處低位，預(yù)計(jì)多多電商所處行業(yè)2024年電商規(guī)模有望超過(guò)4800億。在不考慮平臺(tái)橫向復(fù)制的情況下，我們對(duì)多多電商當(dāng)前所處行業(yè)——涂料化工、造紙和衛(wèi)生用品、玻璃、化肥、糧油2024年電商規(guī)模進(jìn)行測(cè)算，根據(jù)艾瑞咨詢2020年工業(yè)品電商市場(chǎng)滲透率4.43%的數(shù)據(jù)，我們假設(shè)這些行業(yè)2024年中性情況下電商滲透率為10%，則對(duì)應(yīng)電商規(guī)模有望超過(guò)4800億。關(guān)鍵假設(shè)及說(shuō)明：

1）假設(shè)一：

2021年多多電商所處行業(yè)市場(chǎng)規(guī)模40925億元，2022-2024年CAGR假設(shè)為6%。2021年多多電商所處行業(yè)市場(chǎng)規(guī)模40925億元由公司測(cè)算后披露，2022-2024年增速則主要參考2018-2021年及22年1-5月規(guī)模以上工業(yè)企業(yè)相關(guān)行業(yè)的收入及增速情況，考慮到2022年的通脹影響及后續(xù)的影響減弱，我們假設(shè)2022-2024年增速分別為10%/5%/3%，年化復(fù)合增速為6%。2）假設(shè)二：2020年滲透率水平假設(shè)為4.5%，2024年中性情況下假設(shè)為10%。據(jù)艾瑞咨詢，2020年中國(guó)工業(yè)品市場(chǎng)規(guī)模為10.6萬(wàn)億元，工業(yè)B2B電商市場(chǎng)規(guī)模為4726億元，滲透率僅為4.43%，涂料化工、造紙和衛(wèi)生用品、玻璃、化肥、糧油賽道大約4萬(wàn)億，占比接近40%，因此我們假設(shè)公司所處主要賽道與工業(yè)品大盤(pán)的電商滲透率水平接近。2024年滲透率的假設(shè)上，一方面參考美國(guó)市場(chǎng)，從2016年到2021年，美國(guó)B2B電商網(wǎng)站的滲透率由5.2%提升至8.54%。另一方面參考國(guó)內(nèi)工業(yè)電商中起步較早的鋼鐵電商行業(yè)，據(jù)艾瑞咨詢的統(tǒng)計(jì)和預(yù)測(cè)，2017-2021年四年時(shí)間滲透率從4.6%提升至9.5%。綜上，我們預(yù)計(jì)從2020-2024年，中性情況下，多多電商所處行業(yè)的電商滲透率有望從4.5%提升至10%。2.2.競(jìng)爭(zhēng)格局：各類(lèi)型平臺(tái)百花齊放，垂類(lèi)賽道頭部公司市占率可達(dá)30%工業(yè)品品類(lèi)差異較大，不同賽道誕生出大量電商平臺(tái)。總體上，工業(yè)品可以分為生產(chǎn)性物料和非生產(chǎn)性物料。據(jù)艾瑞咨詢數(shù)據(jù)，生產(chǎn)性物料的市場(chǎng)規(guī)模占比約80%，非生產(chǎn)性物料約20%。生產(chǎn)性物料主要包括化工、能源、玻璃、水泥等原材料以及汽車(chē)配件、橡膠塑料等零部件及半成品，而非生產(chǎn)性物料則主要是需要維修、運(yùn)營(yíng)、保養(yǎng)的工具類(lèi)、儀表儀器、機(jī)械設(shè)備等產(chǎn)品。二者在用途、品類(lèi)、產(chǎn)品特點(diǎn)、服務(wù)屬性等方面都有較大差異，因此對(duì)電商平臺(tái)的能力要求不同，因而除了個(gè)別覆蓋多條賽道的綜合性電商外，在不同的垂類(lèi)賽道還誕生出大量的電商平臺(tái)。電商之間在經(jīng)營(yíng)模式上也存在較大差異。既有平臺(tái)和自營(yíng)的區(qū)別，又有是否自建物流的區(qū)別。過(guò)去的主營(yíng)業(yè)務(wù)、公司積累的客戶類(lèi)型等因素都決定了不同公司有不同的know-how以及在切入交易時(shí)的選擇，大量參與者從與自己原有業(yè)務(wù)的協(xié)同上出發(fā)，衍生出了不同的電商經(jīng)營(yíng)模式。不同模式下也形成了不同的收入體量和財(cái)務(wù)表現(xiàn)。例如鋼鐵行業(yè)的上海鋼聯(lián)，從信息服務(wù)收購(gòu)鋼銀電商切入B2B交易，以寄售+供應(yīng)鏈服務(wù)為主要模式，規(guī)模大但利潤(rùn)低，而阿里的1688以及主業(yè)為跨境B2B的

焦點(diǎn)科技則是以平臺(tái)模式為主，收取會(huì)員費(fèi)或傭金，利潤(rùn)率高，收入體量小。從市占率來(lái)看，單個(gè)賽道的頭部公司有望達(dá)到30%以上。以電商起步相對(duì)較早的鋼鐵行業(yè)為例，據(jù)艾瑞咨詢數(shù)據(jù)，2021年鋼鐵線上交易規(guī)模預(yù)計(jì)為21447萬(wàn)噸，而根據(jù)公司招股書(shū)和財(cái)報(bào)披露，2021年歐冶云商交易量為6362萬(wàn)噸，市占率達(dá)到接近30%，而上海鋼聯(lián)的結(jié)算量為4614.24萬(wàn)噸，市占率為21.51%，考慮到上海鋼聯(lián)結(jié)算量的統(tǒng)計(jì)口徑小于交易量，實(shí)際的CR2將遠(yuǎn)超過(guò)50%，對(duì)于垂類(lèi)賽道而言，頭部公司的市占率也有極大可能超過(guò)30%，特別是對(duì)于市場(chǎng)規(guī)模較小的行業(yè)，先發(fā)優(yōu)勢(shì)將使得龍頭公司的市占率更高。3.多多電商：立足集采模式，橫縱向拓展空間廣闊3.1.核心能力：集采模式實(shí)現(xiàn)低價(jià)，多策略筑牢合作穩(wěn)定性以往C端消費(fèi)者在需求上呈現(xiàn)出多、快、好、省的特點(diǎn)，且需求邊界模糊，主流2C電商在競(jìng)爭(zhēng)中因?qū)@四個(gè)需求特點(diǎn)的側(cè)重不同而形成核心競(jìng)爭(zhēng)力。而B(niǎo)端用戶以企業(yè)為主體，決策環(huán)節(jié)呈現(xiàn)出更強(qiáng)的計(jì)劃性，需求上有兩個(gè)特點(diǎn)較為突出，一方面是有較強(qiáng)的價(jià)格敏感性，另一方面注重履約的安全性和合作的穩(wěn)定性，也因此一旦形成良好的合作關(guān)系將形成強(qiáng)大的用戶粘性。多多電商在B2B電商領(lǐng)域的強(qiáng)壁壘正是源自對(duì)這兩方面需求的極大滿足。1）價(jià)格：多多電商立足集采模式，通過(guò)縮短交易層級(jí)實(shí)現(xiàn)低價(jià)減少供應(yīng)鏈中間層級(jí)實(shí)現(xiàn)價(jià)格優(yōu)勢(shì)。傳統(tǒng)的工業(yè)品供應(yīng)鏈條較為冗長(zhǎng)，分銷(xiāo)商層層加價(jià)導(dǎo)致價(jià)格較高，同時(shí)還帶來(lái)了假貨多、效率低下等問(wèn)題，B2B電商平臺(tái)的出現(xiàn)能夠有效提升交易效率，減少中間環(huán)節(jié)，為下游提供更低的價(jià)格和透明的流通過(guò)程，此外，還能對(duì)上下游進(jìn)行賦能，提供物流、供應(yīng)鏈金融、售后等服務(wù)，爭(zhēng)取更多利潤(rùn)空間。集采模式通過(guò)集合下游分散訂單爭(zhēng)取議價(jià)空間。多多電商通過(guò)團(tuán)購(gòu)的方式，先與上游供應(yīng)商簽訂合作意向協(xié)議，再向下游分散的小客戶收集需求，將訂單合并后面向上游進(jìn)行采購(gòu)能夠爭(zhēng)取更大議價(jià)權(quán)。目前正式投入運(yùn)營(yíng)的有六個(gè)平臺(tái)，分別是涂多多、衛(wèi)多多、紙多多、玻多多、肥多多和糧油多多，正在建設(shè)的有醫(yī)多多、芯多多、砂多多等，所選賽道均為下游較為分散而上游充分競(jìng)爭(zhēng)，便于公司開(kāi)展集采模式。2）穩(wěn)定性：由于工業(yè)品價(jià)格波動(dòng)有周期性，價(jià)格上行期確保上游穩(wěn)定供貨，價(jià)格下行期提供足夠的需求是長(zhǎng)期合作的基礎(chǔ)。在價(jià)格上行期，公司通過(guò)利用核心供應(yīng)商策略、供應(yīng)鏈上下游延伸策略、預(yù)付貨款策略確保供應(yīng)商的優(yōu)先供應(yīng)，一方面公司利用長(zhǎng)期的合作關(guān)系、自身規(guī)模優(yōu)勢(shì)以及預(yù)付貨款能夠鎖定貨源，另一方面公司也能為上游保證他們需要的貨品，加強(qiáng)合作關(guān)系。在價(jià)格下行期，公司憑借分散的客戶群體和供應(yīng)鏈上下游延伸策略形成較為剛性的需求，能夠確保上游的供給得到迅速消化，同時(shí)下行期能夠獲得來(lái)自上游的更多支持，公司此時(shí)把工作重心放在下游，上游支持能夠幫助公司通過(guò)不斷拓展下游客戶來(lái)歸集大訂單，從而反過(guò)來(lái)增強(qiáng)對(duì)上游的影響力，形成良性的相互促進(jìn)。3.2.成長(zhǎng)空間：橫向平臺(tái)復(fù)制，縱向產(chǎn)業(yè)鏈深挖公司依托獨(dú)特的模式優(yōu)勢(shì)，橫向復(fù)制已成功跑通的UE模型，同時(shí)縱向提升滲透率，拓寬SKU，挖掘多元變現(xiàn)模式，在橫縱兩個(gè)維度上不斷實(shí)現(xiàn)增長(zhǎng)。1）橫向平臺(tái)復(fù)制：公司2015年推出涂多多，覆蓋涂料化工行業(yè)，2016年上線衛(wèi)多多、玻多多，分別覆蓋衛(wèi)生用品和玻璃產(chǎn)業(yè)，2019年上市后又推出了紙多多、肥多多、糧油多多，形成了多垂類(lèi)平臺(tái)并行的B2B模式。這一模式既解決了綜合類(lèi)平臺(tái)難以深入解決客戶痛點(diǎn)的問(wèn)題，又很好完成了垂類(lèi)電商平臺(tái)天花板的突破。公司已經(jīng)證明了其UE模型能夠在相似的行業(yè)跑通，實(shí)現(xiàn)橫向復(fù)制，目前正在籌備中的還有藥械多多、芯多多、砂多多，未來(lái)將繼續(xù)通過(guò)體內(nèi)探索，以及體外產(chǎn)業(yè)基金孵化兩種方式推出更多平臺(tái)。為什么國(guó)聯(lián)股份能夠?qū)崿F(xiàn)行業(yè)的橫向復(fù)制？

第一，集采模式對(duì)賽道的選擇并不苛刻，有足夠的行業(yè)能夠選擇。公司的集采模式適用于下游分散、上游充分競(jìng)爭(zhēng)的賽道，這樣能夠通過(guò)集合訂單的方式為公司爭(zhēng)取到較大的利潤(rùn)空間，這也是在從信息服務(wù)向交易服務(wù)轉(zhuǎn)型過(guò)程中公司相比其他競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手表現(xiàn)更佳的原因。以涂多多最早發(fā)力的鈦白粉、衛(wèi)多多的原紙為例，上游公司的毛利率基本維持在20%的水平，反觀鋼鐵行業(yè)，則在10%左右，加之鋼鐵行業(yè)龍頭公司話語(yǔ)權(quán)較大，同樣做垂類(lèi)平臺(tái)的鋼鐵電商龍頭上海鋼聯(lián)多年來(lái)毛利率水平一直不超過(guò)2%。第二，長(zhǎng)期多領(lǐng)域深耕，對(duì)行業(yè)有深入理解。國(guó)聯(lián)資源網(wǎng)擁有超過(guò)100個(gè)細(xì)分行業(yè)集群的子網(wǎng)站，包括機(jī)械設(shè)備、電工電氣、儀表電子、石油化工、電力煤炭、鋼鐵有色、工程建材、交通運(yùn)輸、節(jié)能環(huán)保、輕紡消費(fèi)、文化藝術(shù)、綜合行業(yè)等大類(lèi)。每個(gè)行業(yè)大類(lèi)根據(jù)行業(yè)大小不同下分?jǐn)?shù)個(gè)至數(shù)十個(gè)子行業(yè)，每個(gè)子行業(yè)下又分?jǐn)?shù)個(gè)細(xì)分行業(yè)。而具體的商業(yè)信息服務(wù)過(guò)程則包括了網(wǎng)站會(huì)員服務(wù)、會(huì)展服務(wù)、行業(yè)資訊服務(wù)、代理服務(wù)，通過(guò)國(guó)聯(lián)資源網(wǎng)為各行業(yè)會(huì)員提供線上供求商機(jī)信息和營(yíng)銷(xiāo)推廣服務(wù)，組織各類(lèi)線下供需對(duì)接、技術(shù)交流等行業(yè)會(huì)展活動(dòng)，提供各類(lèi)行業(yè)資訊和數(shù)據(jù)產(chǎn)品，以及提供行業(yè)廣告服務(wù)。公司在布局多多電商時(shí)直接由國(guó)聯(lián)資源網(wǎng)將主力團(tuán)隊(duì)進(jìn)行抽調(diào)，對(duì)客戶和行業(yè)的理解能夠完美承接。第三，客戶資源儲(chǔ)備充足，能夠破解垂類(lèi)平臺(tái)初期獲客難題。公司通過(guò)國(guó)聯(lián)資源網(wǎng)的多年深耕，積累了一批早期用戶，能夠很好實(shí)現(xiàn)轉(zhuǎn)化，例如涂多多電商前身是國(guó)聯(lián)資源網(wǎng)旗下的涂料產(chǎn)業(yè)網(wǎng)、油墨產(chǎn)業(yè)網(wǎng)、膠黏劑產(chǎn)業(yè)網(wǎng)、水性涂料行業(yè)協(xié)作聯(lián)盟等行業(yè)分網(wǎng)；玻多多電商前身是國(guó)聯(lián)資源網(wǎng)旗下的玻璃產(chǎn)業(yè)網(wǎng)、玻璃行業(yè)協(xié)作聯(lián)盟等行業(yè)分網(wǎng)。公司的2021年國(guó)聯(lián)資源網(wǎng)注冊(cè)用戶數(shù)達(dá)到280.85萬(wàn)戶，同比增長(zhǎng)5.1%，合作用戶數(shù)達(dá)到10013戶，同比增長(zhǎng)6.24%，而同期的多多電商注冊(cè)用戶數(shù)只有49.38萬(wàn)，交易用戶數(shù)僅13458戶，還有較大的轉(zhuǎn)化空間。從多多電商早期的用戶構(gòu)成來(lái)看，其主要客戶和供應(yīng)商均來(lái)自相關(guān)商業(yè)服務(wù)網(wǎng)站的客戶資源轉(zhuǎn)化。2018年涂多多、衛(wèi)多多、玻多多三大平臺(tái)的客戶中，來(lái)自相關(guān)行業(yè)分網(wǎng)的會(huì)員占比均超過(guò)60%，三平臺(tái)收入中會(huì)員貢獻(xiàn)的收入占比更是超過(guò)80%。2）縱向產(chǎn)業(yè)鏈深挖：公司縱向深挖產(chǎn)業(yè)鏈有三種方式，首先是對(duì)市場(chǎng)滲透率的提升，主要依靠新客戶拓展和老客戶采銷(xiāo)占比的提升，其次是延伸產(chǎn)業(yè)鏈，增加產(chǎn)品品類(lèi)，第三是多元化服務(wù)模式，通過(guò)國(guó)聯(lián)云平臺(tái)從多種角度為客戶提供服務(wù)。第一，滲透率提升：公司的六大電商平臺(tái)當(dāng)前仍處于發(fā)展早期，滲透率水平較低，2021年整體滲透率為1.02%，其中即使是最早成立的涂多多2021年在相關(guān)行業(yè)中的滲透率也僅為2.09%，盡管相比2020年整體0.47%以及涂多多1.07%的滲透率水平有明顯提升，但對(duì)標(biāo)公司中期10%的滲透率目標(biāo)還有較大空間。我們認(rèn)為，公司能夠依靠國(guó)聯(lián)資源網(wǎng)積累的信任關(guān)系以及銷(xiāo)售團(tuán)隊(duì)的地推幫助多多平臺(tái)完成從0到1的過(guò)程，而在價(jià)格和穩(wěn)定性上的核心能力則是10%滲透率目標(biāo)的保證，更低交易成本、更好交易體驗(yàn)帶來(lái)的口碑持續(xù)發(fā)酵將為公司持續(xù)吸引客戶加入。如何提升滲透率？老客戶增加在平臺(tái)的采銷(xiāo)額占比，以及吸引新客戶。我們認(rèn)為，老客戶提升采銷(xiāo)額占比是逐漸增加的過(guò)程，主要系過(guò)往和各層級(jí)分銷(xiāo)商形成了緊密的合作關(guān)系，更換新的渠道需要時(shí)間，而新客戶的吸引則更為容易，在早期通過(guò)國(guó)聯(lián)資源網(wǎng)轉(zhuǎn)化、銷(xiāo)售團(tuán)隊(duì)地推，中期則依靠口碑傳播和電商節(jié)等運(yùn)營(yíng)手段，實(shí)現(xiàn)較好的推廣效果。積極運(yùn)用電商節(jié)、直播帶貨等互聯(lián)網(wǎng)打法，提升交易額的同時(shí)，實(shí)現(xiàn)平臺(tái)推廣和拉新。公司目前在雙十、618、38婦女節(jié)等節(jié)日均設(shè)置了電商節(jié)活動(dòng)，而雙十電商節(jié)則是每年最大的電商節(jié)活動(dòng)?！半p十產(chǎn)業(yè)電商節(jié)”于2016年推出，每年成交額增速均超過(guò)100%，2021年雙十電商節(jié)單日成交額已達(dá)90.58億元，占多多電商全年總收入的24.4%，成為公司的重要收入來(lái)源。在玩法上，公司也效仿互聯(lián)網(wǎng)電商，2021年雙十電商節(jié)當(dāng)天推出了54場(chǎng)直播帶貨，此外還包括0元秒殺、競(jìng)拍、特賣(mài)等活動(dòng)。我們認(rèn)為，盡管與2C電商在流量等方面有巨大差異，但是這些電商運(yùn)營(yíng)手段也非常契合公司本身，一方面電商節(jié)的設(shè)置可以最大限度發(fā)揮集采能力，促進(jìn)收入規(guī)模的同時(shí)，能向上游爭(zhēng)取最大限度的議價(jià)權(quán)，提升公司的行業(yè)地位；另一方面，直播帶貨、電商節(jié)等活動(dòng)為公司起到了宣傳作用，幫助實(shí)現(xiàn)拉新。第二，從單品突破進(jìn)行產(chǎn)業(yè)鏈上下游延伸，增加SKU。涂多多最初是通過(guò)鈦白粉打入鈦產(chǎn)業(yè)，2016年主要銷(xiāo)售產(chǎn)品中只有鈦白粉和鈦精礦，但2017、2018年逐漸增加了四氯化鈦、金紅石、鈦渣等，向產(chǎn)業(yè)鏈上下游延伸。我們認(rèn)為，從公司過(guò)往的經(jīng)驗(yàn)來(lái)看，產(chǎn)業(yè)鏈的縱向延伸相比橫向復(fù)制難度較低，不僅能夠增加商品SKU，擴(kuò)大市場(chǎng)空間，同時(shí)也有利于實(shí)現(xiàn)供應(yīng)鏈上下游延伸策略，增強(qiáng)合作關(guān)系，面對(duì)周期波動(dòng)確保貨源供應(yīng)。4.國(guó)聯(lián)云：發(fā)力產(chǎn)業(yè)互聯(lián)網(wǎng)，全方位賦能B端客戶國(guó)聯(lián)云是公司縱向產(chǎn)業(yè)鏈深挖的第三條路徑。B2B1.0時(shí)代平臺(tái)聚焦于信息展示，進(jìn)入2.0時(shí)代開(kāi)始切入交易，而B(niǎo)2B3.0時(shí)代則是產(chǎn)業(yè)互聯(lián)網(wǎng)的時(shí)代，在完成了交易的數(shù)字化后，企業(yè)需要更全面的數(shù)字化，包括物流、生產(chǎn)等環(huán)節(jié)，因此賦能全部環(huán)節(jié)就成為國(guó)聯(lián)股份縱向深挖產(chǎn)業(yè)鏈的第三條路徑，能夠有效打開(kāi)多元化的變現(xiàn)模式。相比那些一開(kāi)始就致力于幫助企業(yè)數(shù)字化的公司，從交易切入數(shù)字化的B2B電商具有深入的行業(yè)理解、豐富的客戶資源、海量的交易數(shù)據(jù)，很好解決了獲客難題。因此，國(guó)聯(lián)云代表著國(guó)聯(lián)股份從電商平臺(tái)向產(chǎn)業(yè)互聯(lián)網(wǎng)全面進(jìn)發(fā)，有望成為公司未來(lái)長(zhǎng)期增長(zhǎng)的第二曲線。持續(xù)募集資金加大產(chǎn)業(yè)互聯(lián)網(wǎng)投入，堅(jiān)持以“平臺(tái)、科技、數(shù)據(jù)”為關(guān)鍵詞的產(chǎn)業(yè)互聯(lián)網(wǎng)戰(zhàn)略，逐步走向國(guó)際化。1）A股上市：公司2019年上市計(jì)劃募集資金投入各項(xiàng)目共4.87億元，其中SaaS系統(tǒng)研發(fā)項(xiàng)目1.18億，產(chǎn)業(yè)互聯(lián)網(wǎng)研發(fā)中心項(xiàng)目1.95億，二者相加占總計(jì)劃的64.3%。2）定增啟動(dòng)產(chǎn)業(yè)互聯(lián)網(wǎng)戰(zhàn)略：2020年公司又計(jì)劃定增24.66億，除5.4億用于補(bǔ)充流動(dòng)資金外，其余資金均用于數(shù)字經(jīng)濟(jì)總部建設(shè)、基于AI的大數(shù)據(jù)生產(chǎn)分析系統(tǒng)研發(fā)、基于網(wǎng)絡(luò)貨運(yùn)及智慧供應(yīng)鏈的物聯(lián)網(wǎng)支持系統(tǒng)研發(fā)、基于云計(jì)算的企業(yè)數(shù)字化系統(tǒng)集成應(yīng)用平臺(tái)研發(fā)項(xiàng)目。這次定增中，公司也啟動(dòng)了“平臺(tái)服務(wù)、科技驅(qū)動(dòng)、數(shù)據(jù)支撐”的產(chǎn)業(yè)互聯(lián)網(wǎng)戰(zhàn)略，以平臺(tái)、科技、數(shù)據(jù)構(gòu)建全新的垂直產(chǎn)業(yè)互聯(lián)網(wǎng)生態(tài)。3）發(fā)行GDR走向國(guó)際化：2022年8月8日，公司公告計(jì)劃發(fā)行GDR并將在瑞士證券交易所上市，本次增發(fā)A股股票數(shù)不超過(guò)4000萬(wàn)股，占發(fā)行前總股本的8.03%。募集資金擬用于進(jìn)一步投資并加強(qiáng)多多平臺(tái)及數(shù)字化建設(shè)升級(jí)、推進(jìn)公司跨境電商及全球供應(yīng)鏈戰(zhàn)略、補(bǔ)充公司運(yùn)營(yíng)資金。這次決策基于7月28日中瑞證券市場(chǎng)互聯(lián)互通存托憑證業(yè)務(wù)正式開(kāi)通的背景，一方面融資的審批流程簡(jiǎn)易便捷，僅需3~4個(gè)月，另一方面瑞士擁有較為成熟的金融市場(chǎng)，能夠?yàn)楣疽雵?guó)際的長(zhǎng)期投資者，也能更好幫助公司在未來(lái)拓展海外業(yè)務(wù)打下基礎(chǔ)，有利于品牌國(guó)際化。4.1.數(shù)字工廠：三年百家穩(wěn)步推進(jìn)，商業(yè)化模型逐漸確立數(shù)字工廠和PTDCloud是公司首要數(shù)字化嘗試，具體分為九個(gè)板塊：

1）管理數(shù)字化：主要實(shí)施了OA、ERP、MES系統(tǒng)等用于提升工廠管理效率的系統(tǒng)。與市場(chǎng)上的管理系統(tǒng)差異化在于：一是進(jìn)行功能簡(jiǎn)化，主打最常用的20%功能；二是搭建的PTDCloud工業(yè)互聯(lián)網(wǎng)平臺(tái)，將上下游各環(huán)節(jié)進(jìn)行連接，實(shí)現(xiàn)全渠道管理，工廠之間也可以實(shí)現(xiàn)信息的充分共享。2）質(zhì)檢數(shù)字化：做原材料和產(chǎn)成品的質(zhì)檢。一方面極大縮短了檢測(cè)時(shí)間，另一方面將檢測(cè)結(jié)果通過(guò)區(qū)塊鏈讓客戶拿到，減少了二次復(fù)檢的次數(shù)。3）安全監(jiān)控?cái)?shù)字化：能夠智能監(jiān)測(cè)20多種危險(xiǎn)情形，包括安全帽、火災(zāi)、抽煙、打手機(jī)、非法闖入等，節(jié)省了人工監(jiān)控的成本。4）能耗數(shù)字化：用智能儀器儀表替代了工廠水、電的人工抄表和手工記錄，讓數(shù)據(jù)可以實(shí)時(shí)記錄到系統(tǒng)，并通過(guò)數(shù)據(jù)的異常變化快速定位設(shè)備和生產(chǎn)異常問(wèn)題，提高生產(chǎn)管控和能耗監(jiān)控。5）物流數(shù)字化：一方面優(yōu)化了運(yùn)輸車(chē)輛進(jìn)出廠秩序，將信息錄入等環(huán)節(jié)進(jìn)行數(shù)字化，提升了裝卸工人的效率。另一方面，數(shù)據(jù)也會(huì)實(shí)施展示給客戶，便于及時(shí)追蹤。6）生產(chǎn)數(shù)字化：生產(chǎn)的優(yōu)化主要分3個(gè)階段：第一階段采集生產(chǎn)數(shù)據(jù)；第二階段構(gòu)建數(shù)字孿生；第三階段對(duì)過(guò)往生產(chǎn)數(shù)據(jù)進(jìn)行建模訓(xùn)練，提升生產(chǎn)配方和生產(chǎn)工藝，為工廠提升生產(chǎn)水平。7）訂單排查數(shù)字化：客戶從多多平臺(tái)下單后，訂單能夠推送到工廠，工廠可以針對(duì)訂單進(jìn)行庫(kù)存發(fā)貨或者生產(chǎn)排產(chǎn)，也能夠準(zhǔn)確獲得交付時(shí)間；

8）設(shè)備管理數(shù)字化：工廠設(shè)備通過(guò)系統(tǒng)進(jìn)行維護(hù)和管理，提升設(shè)備的管理效率。9）人員定位和高空巡檢的數(shù)字化：數(shù)字化報(bào)警系統(tǒng)能夠識(shí)別危險(xiǎn)區(qū)域人數(shù)是否超標(biāo)、工人是否長(zhǎng)時(shí)間靜止不動(dòng)以及工人的實(shí)時(shí)位置，也提供了緊急求救按鈕。從效果來(lái)看，已簽約工廠已經(jīng)取得了良好的效率提升。例如，湖北某鈦化工云工廠的原材料采購(gòu)大部分參與多多集采，成本明顯降低（高鈦渣和金紅石降本約3%-5%；

煅后焦約降本6%）；湖北某磷化工云工廠的原材料全部參與多多集采，采購(gòu)成本總體上降約6%-10%，產(chǎn)成品銷(xiāo)售低于市場(chǎng)價(jià)10-30元不等，降低了下游客戶的采購(gòu)成本。質(zhì)檢數(shù)字化能夠帶來(lái)成品率5%的提升，能耗數(shù)字化也能帶來(lái)10%左右的能耗降低。百家云工廠計(jì)劃穩(wěn)步實(shí)施，單家工廠預(yù)計(jì)每年貢獻(xiàn)收入100-500萬(wàn)元。公司提出三年百家云工廠計(jì)劃，2021-2023年預(yù)計(jì)簽約100家云工廠。目前推進(jìn)效果良好，2021年簽約20家云工廠，其中實(shí)施數(shù)字化的有5家工廠、1家倉(cāng)儲(chǔ)。2022年計(jì)劃簽約50家云工廠，累計(jì)落地15-20家。2023年實(shí)現(xiàn)累計(jì)簽約100家的目標(biāo)。商業(yè)化方面，按10-20元/噸的價(jià)格進(jìn)行收費(fèi)，一般簽約云工廠能實(shí)現(xiàn)10-50萬(wàn)噸/年，每年單個(gè)云工廠可為公司貢獻(xiàn)100-500萬(wàn)收入。我們認(rèn)為，中小企業(yè)的數(shù)字化進(jìn)程相對(duì)緩慢主要原因在于成本較高，公司通過(guò)電商平臺(tái)，以從中小企業(yè)的交易中抽成的方式逐步收回?cái)?shù)字化成本接受度較高，相比其他向企業(yè)進(jìn)行數(shù)字化賦能的公司具有得天獨(dú)厚的優(yōu)勢(shì)。4.2.數(shù)字供應(yīng)鏈：輕資產(chǎn)模式切入供應(yīng)鏈服務(wù)數(shù)字供應(yīng)鏈?zhǔn)袌?chǎng)空間廣闊，長(zhǎng)期深耕供應(yīng)鏈競(jìng)爭(zhēng)者眾多，公司專(zhuān)注于輕資產(chǎn)模式切入供應(yīng)鏈，核心是要做好數(shù)字化部分，實(shí)現(xiàn)生產(chǎn)到銷(xiāo)售各環(huán)節(jié)數(shù)字化的覆蓋。據(jù)艾瑞咨詢數(shù)據(jù)，產(chǎn)業(yè)鏈數(shù)字化市場(chǎng)規(guī)模2025年