百潤股份研究報(bào)告：時(shí)來天地皆同力

百潤股份研究報(bào)告：時(shí)來天地皆同力1.

發(fā)軔于香精興盛于預(yù)調(diào)預(yù)調(diào)雞尾酒業(yè)務(wù)已成為公司核心業(yè)務(wù)。百潤股份成立于

1997

年

6

月，成立之初主要從事香精的研發(fā)、生產(chǎn)與銷售。2003

年

12

月設(shè)立子公司巴克斯酒業(yè)，2004

年推出了預(yù)調(diào)雞尾酒產(chǎn)品，因該業(yè)

務(wù)尚處在培育期，財(cái)務(wù)狀況不佳，公司剝離該業(yè)務(wù)。2011

年

3

月百潤在深交所上市，并于

2015

年通過收購巴克斯酒業(yè)

100%股權(quán)，

獲得銳澳（RIO）預(yù)調(diào)雞尾酒的相關(guān)業(yè)務(wù)。預(yù)調(diào)雞尾酒業(yè)務(wù)的并表使公司的營業(yè)

收入經(jīng)歷了過山車式的波動，在

2018

年重新步入良性發(fā)展的軌道。至

2020

年，

預(yù)調(diào)酒業(yè)務(wù)營收

17.12

億元，占公司營收的

88.86%，是公司的核心業(yè)務(wù)。1.1

營收一度起落如今屢創(chuàng)新高并表預(yù)調(diào)酒業(yè)務(wù)，營收同比大增。2015

年，公司以

49.45

億元收購巴克斯酒業(yè)。預(yù)

調(diào)雞尾酒業(yè)務(wù)的并表，使得

2015

年公司營收同比大增

1396%至增至

23.51

億元

（其中預(yù)調(diào)雞尾酒業(yè)務(wù)

22.13

億元，占比

94%）。該年預(yù)調(diào)雞尾酒業(yè)務(wù)自身也實(shí)現(xiàn)

了

125%的大幅度增長。透支增長，業(yè)績一度下滑。較為激進(jìn)的營銷策略催生了大量的一次性嘗鮮需求，并

一度導(dǎo)致終端渠道庫存緊張甚至賣斷貨；但部分客戶未能轉(zhuǎn)化為長期客戶，隨著嘗

鮮熱潮逐漸淡去，渠道前期為應(yīng)對高銷量形成的備貨庫存又加重了去化壓力，使得

渠道商進(jìn)貨意愿較低，拖累公司

2015

年下半年及

2016

年的營收，2016

年?duì)I收下

滑

61%。供給出清，競爭格局優(yōu)化，重回良性增長軌道。經(jīng)過

2016

年、2017

年的調(diào)整，預(yù)

調(diào)雞尾酒行業(yè)眾多參與者退出，百潤股份也主動推進(jìn)消化渠道庫存，調(diào)整品牌營銷

策略，通過不斷開拓細(xì)分市場、深耕渠道、推進(jìn)產(chǎn)能布局等方式提高了市場份額。

隨著部分競爭者出清，市場競爭格局優(yōu)化，百潤股份也重回了良性增長的軌道，公

司收入的增速自

2018

年起也持續(xù)走高，至

2021Q3

已高達(dá)

45%。1.2

穩(wěn)態(tài)增長盈利能力持續(xù)提升利潤穩(wěn)步增長且含金量很高。公司營收的增長也伴隨著凈利潤、經(jīng)營性凈現(xiàn)金流的

持續(xù)增長。2018

年后，公司凈利潤增速超過了同期營業(yè)收入的增速，且凈現(xiàn)比每年

均保持在

1.3

以上，公司的凈利潤含金量很高。公司健康的收入利潤/現(xiàn)金流比例主

要得益于預(yù)調(diào)雞尾酒、香料香精兩項(xiàng)業(yè)務(wù)健康的商業(yè)模式。毛利率略降，凈利率提升。2016

年以來，公司毛利率略有下降但總體仍保持在較高

的水準(zhǔn)。2020

年受新收入會計(jì)準(zhǔn)則將“銷售費(fèi)用-運(yùn)輸費(fèi)”調(diào)整至營業(yè)成本影響，

公司預(yù)調(diào)雞尾酒業(yè)務(wù)毛利率降低

4.28%，香料香精業(yè)務(wù)毛利率降低

1.19%，整體毛

利率降低

3.92%。若以可比口徑計(jì)算，公司

2020

年毛利率為

69.4%，較前一年提

升約

1.1pct。受益于對銷售費(fèi)用的良好控制，公司在毛利率略有下降的前提下仍然

實(shí)現(xiàn)了凈利率的提升。1.3

預(yù)調(diào)酒業(yè)務(wù)：一騎絕塵方興未艾1.3.1

市場地位：遙遙領(lǐng)先公司是國內(nèi)預(yù)調(diào)雞尾酒行業(yè)的龍頭企業(yè)。巴克斯酒業(yè)自

2003

年

12

月設(shè)立起，一直

致力于預(yù)調(diào)雞尾酒的研發(fā)、生產(chǎn)和銷售，是中國較早進(jìn)入預(yù)調(diào)雞尾酒行業(yè)的企業(yè)之

一。經(jīng)過多年發(fā)展，公司預(yù)調(diào)酒業(yè)務(wù)遙遙領(lǐng)先于市場同業(yè)，成為百潤股份收入和利

潤支柱。預(yù)調(diào)酒業(yè)務(wù)權(quán)重大，收入利潤貢獻(xiàn)高，增速快。自

2015

年并表巴克斯酒業(yè)以來，

預(yù)調(diào)酒一直是公司的第一大業(yè)務(wù)板塊，貢獻(xiàn)了公司營業(yè)收入和利潤的大部分。

2020

年，預(yù)調(diào)酒業(yè)務(wù)貢獻(xiàn)了公司

88.86%的營收和

88.68%的毛利潤。不僅收入

占比高，近年來預(yù)調(diào)雞尾酒業(yè)務(wù)也持續(xù)高速增長，2016

至

2020

年的

5

年?duì)I收復(fù)

合增速

20.46%，銷量復(fù)合增速

26.24%。2021

年上半年，預(yù)調(diào)雞尾酒業(yè)務(wù)再創(chuàng)

佳績，實(shí)現(xiàn)營收同比增長

50.56%，銷量同比增長

56.44%。公司預(yù)調(diào)酒業(yè)務(wù)的大發(fā)展，主要受益于我國預(yù)調(diào)酒消費(fèi)量的增加，以及公司在該

行業(yè)市占率的提高。市場規(guī)模方面，據(jù)

Euromonitor統(tǒng)計(jì)，2011

年我國預(yù)調(diào)酒行

業(yè)的消費(fèi)量

2.68

萬千升，至

2020

年已增至

12.92

萬千升，近

10

年的行業(yè)復(fù)合

增速達(dá)到

18.67%。而在行業(yè)的市占率方面，經(jīng)過多年發(fā)展，公司市占率從

2011

年的

12%提升至

2020

年的

86.8%，并自

2014

年起即保持著市場第一名的市占

率。1.3.2

品牌認(rèn)知：消費(fèi)者高度認(rèn)可已形成行業(yè)壁壘經(jīng)過持續(xù)不斷的消費(fèi)者教育，公司的“RIO”品牌已經(jīng)成為預(yù)調(diào)雞尾酒的代名詞，

在本行業(yè)形成了品牌壁壘。品牌認(rèn)可度是快消品行業(yè)公司發(fā)展的重要基石。巴克斯酒業(yè)的“RIO（銳澳）”品

牌的知名度較高，為中國馳名商標(biāo)、上海市著名商標(biāo)，被評為長三角名優(yōu)食品、

上海市名牌產(chǎn)品、上海名優(yōu)食品。為了強(qiáng)化

RIO（銳澳）品牌的知名度，公司采用多種方式進(jìn)行品牌推廣，包括線

上投放、影視劇植入、明星合作、內(nèi)容營銷及品牌跨界等，近年來主要實(shí)施如下：這次不一樣：不依賴營銷費(fèi)用的銷售增長。2014、2015

兩年隨著大量競爭者涌

入預(yù)調(diào)雞尾酒賽道，通過大量的線上廣告、線下營銷活動以及向經(jīng)銷商壓貨等手

段促銷在行業(yè)內(nèi)較為普遍。鋪天蓋地的廣告為公司當(dāng)年創(chuàng)造了大量收入，但同時(shí)

也對經(jīng)銷商庫存造成較大壓力，在

2015

年下半年已經(jīng)初露端倪，并直接造成了

2016

年的廠家出貨量同比下滑。此后，公司營銷更為克制，銷售費(fèi)用在

2017

年

以后趨于穩(wěn)定，廣告費(fèi)用基本沒有增長。2018

年以來，公司在產(chǎn)品端不斷擴(kuò)充產(chǎn)

品矩陣，滿足高中低檔各類消費(fèi)者需求；在渠道端合理優(yōu)化，提高渠道效能，并

加強(qiáng)線上渠道、社區(qū)團(tuán)購渠道建設(shè)；在定位方面更加精準(zhǔn)，打造“微醺”大單品，

在不依賴堆疊營銷投入的前提下，實(shí)現(xiàn)了業(yè)績的穩(wěn)健增長和市場占有率的提升。

近

3

年銷售費(fèi)用率下降

12.9pct，毛銷差提升

9.7pct。1.3.3

產(chǎn)品優(yōu)勢：品類豐富適應(yīng)多種消費(fèi)場景不斷擴(kuò)充產(chǎn)品品類，占領(lǐng)細(xì)分市場。目前，公司預(yù)調(diào)雞尾酒在售產(chǎn)品涵蓋了不同酒

精度的微醺系列、經(jīng)典系列、清爽系列、強(qiáng)爽系列、夜獅系列、限定/聯(lián)名/定制系列

等多個(gè)系列，包括

275ml、330ml、500ml等不同容量的玻璃瓶裝和易拉罐裝，可

以滿足不同消費(fèi)者和不同消費(fèi)場景的需求。公司依托自身在香精、香料行業(yè)多年來的技術(shù)儲備和經(jīng)驗(yàn)積累，通過旗下的消費(fèi)

者中心進(jìn)行調(diào)研，持續(xù)推出符合消費(fèi)者口味偏好的新產(chǎn)品。至今，公司產(chǎn)品口味

類型已經(jīng)超過

50

種，也滿足了部分消費(fèi)者嘗新的心理。公司的產(chǎn)品線對標(biāo)三得利，各款成功的單品從定位、目標(biāo)客群、包裝、口感、酒

精及果汁含量等均有所借鑒，但又有所創(chuàng)新。持續(xù)優(yōu)化產(chǎn)品口味，提升客戶忠誠度。口味是決定預(yù)調(diào)雞尾酒復(fù)購率的重要因素，日本三得利品牌在日本本土的成功經(jīng)驗(yàn)表明，迎合消費(fèi)者口味偏好，有針對性的研

發(fā)適口性好的產(chǎn)品，才能持續(xù)獲得市場的認(rèn)可。對于預(yù)調(diào)雞尾酒的口味配方、適口

度的調(diào)整不可能一步到位，而是需要通過一系列研發(fā)、試制、調(diào)查、推廣和調(diào)整的

過程，以逐步達(dá)到消費(fèi)者最認(rèn)可的口感。這一過程不僅對于預(yù)調(diào)雞尾酒企業(yè)的研發(fā)

技術(shù)、資金實(shí)力等提出較高的要求，更是需要時(shí)間的積累，不斷摸索。公司已經(jīng)成

功打造多款暢銷產(chǎn)品和口味，形成了一定的優(yōu)勢。精準(zhǔn)定位，貼合消費(fèi)場景。近年來，公司通過持續(xù)優(yōu)化品牌定位，根據(jù)更加精準(zhǔn)的

定位開展更有針對性的營銷手段。如

2010

年公司提出的“小姐妹聚會的青春小酒”，

將目標(biāo)精準(zhǔn)定位于傳統(tǒng)酒企缺乏關(guān)注度的女性消費(fèi)者。在經(jīng)濟(jì)增速下行，酒吧、KTV等即飲渠道增速欠佳的時(shí)候，及時(shí)拓展居家休閑、個(gè)人獨(dú)酌等消費(fèi)場景，提出“一

個(gè)人的小酒”的新定位。對品牌的定位日益精準(zhǔn)和完善離不開不斷擴(kuò)展豐富的產(chǎn)品矩陣。公司建設(shè)“微醺-強(qiáng)

爽-清爽”等產(chǎn)品線，如：2016

年起推出微醺系列，主打“一個(gè)人的小酒”，對應(yīng)女

性消費(fèi)者，酒精度僅為

3

度。2016

年推出的強(qiáng)爽系列酒精度為

8

度，酒味更濃，

主打解油膩，配合重油重辣食品的佐餐酒，目標(biāo)男性消費(fèi)者。2021

年推出清爽系

列，加入氣泡口感，主打清爽、純凈的口感，更加面向年輕消費(fèi)者。1.3.4

銷售渠道：結(jié)構(gòu)不斷優(yōu)化終端持續(xù)增長經(jīng)過多年發(fā)展，公司預(yù)調(diào)雞尾酒業(yè)務(wù)已建立了全國性的銷售網(wǎng)絡(luò)。公司擁有過千家

經(jīng)銷商，并與全國多個(gè)大型連鎖商超保持合作。經(jīng)過多年的發(fā)展，公司在國內(nèi)預(yù)調(diào)

雞尾酒市場具有渠道競爭優(yōu)勢，已建立完善的線下零售渠道、數(shù)字零售渠道、即飲

渠道。目前，公司以線下零售渠道為主，與經(jīng)銷商維持著穩(wěn)定、持久、互利互惠的

合作關(guān)系。預(yù)調(diào)雞尾酒產(chǎn)品主要采取快消品的推廣銷售模式，需要建立兼具覆蓋廣度和深度的

營銷網(wǎng)絡(luò)來實(shí)施和推進(jìn)產(chǎn)品的銷售工作。建設(shè)營銷網(wǎng)絡(luò)需要一定的時(shí)間，同時(shí)在渠

道費(fèi)用支出、營銷人員培養(yǎng)、營銷渠道管理等多個(gè)方面均有較高的要求。線下零售渠道：區(qū)域優(yōu)化，數(shù)量增長，是公司業(yè)績支柱。線下零售渠道包括現(xiàn)代

零售渠道、傳統(tǒng)零售渠道，主要為經(jīng)銷模式，公司通過在全國主要城市建立完善

的經(jīng)銷商體系，將其產(chǎn)品延伸至零售終端領(lǐng)域，形成了成熟的經(jīng)銷商網(wǎng)絡(luò)；同時(shí)，

通過在國內(nèi)大型連鎖商超（如沃爾瑪、大潤發(fā)、蘇果等）、大型連鎖便利店（如

7-

11、全家、可的、好德、捷強(qiáng)等）直接面向終端消費(fèi)者進(jìn)行銷售，公司傳統(tǒng)零售渠道已覆蓋全國超過近千個(gè)城市。線下渠道貢獻(xiàn)了公司約七成的收入和利潤，是

公司最主要的銷售渠道。經(jīng)渠道調(diào)研，經(jīng)銷商對于銷售目標(biāo)反饋積極樂觀，表示

完成壓力不大。即飲渠道：潛在空間巨大，將成為重要增長點(diǎn)。即飲渠道主要包括酒吧、KTV、

餐廳等，公司不斷豐富即飲渠道產(chǎn)品線，積極向三、四線城市拓展，已逐步建立

系統(tǒng)有效的即飲終端。當(dāng)前公司通過即飲渠道實(shí)現(xiàn)的收入利潤均不足

5%，經(jīng)銷

商也表示公司當(dāng)前側(cè)重創(chuàng)利潤，對于即飲渠道的營銷投入、線下活動雖然遠(yuǎn)超預(yù)

調(diào)酒行業(yè)競品，但對比精釀啤酒、白酒等競爭者仍顯不足。隨著近年來產(chǎn)品豐富，

KA、商超渠道不斷做大，勢必會提振即飲渠道。目前預(yù)調(diào)雞尾酒在即飲渠道還有

較大的市場空白，或?qū)⒊蔀槲磥碇匾脑鲩L點(diǎn)。1.4

香精香料業(yè)務(wù)：穩(wěn)定發(fā)展歷久彌香公司的香精香料產(chǎn)品具有品種多、用量小、作用大、專業(yè)性強(qiáng)的特點(diǎn)，主要包括食

品香精、日化香精、化工原料等三大類。公司香精香料業(yè)務(wù)主要包括“百潤（BAIRUN）”

牌香精香料的研發(fā)、生產(chǎn)、銷售和服務(wù)。公司的香精香料產(chǎn)品主要是食用香精。食

用香精廣泛應(yīng)用于食品工業(yè)，包含果汁飲料、冰品乳品、烘焙類食品等眾多食品領(lǐng)

域，也應(yīng)用于煙草行業(yè)。香精香料市場成熟度較高，競爭格局穩(wěn)定。公司自上市以來，該項(xiàng)業(yè)務(wù)的發(fā)展較為

穩(wěn)定，近

5

年該項(xiàng)業(yè)務(wù)的收入復(fù)合增速為

6.33%，毛利率保持在

66%-74%之間，

能夠較穩(wěn)定的為公司提供收入和利潤支持。2.

時(shí)來天地皆同力：預(yù)調(diào)市場持續(xù)擴(kuò)大滲透率仍有海量空間

低酒精時(shí)尚飲料，劍指青年女性客群。相比傳統(tǒng)酒，預(yù)調(diào)酒酒精度低、添加果汁口

味更似飲料、且品牌時(shí)尚，能更好地滿足年輕人及女性休閑用酒需求。與白酒、威

士忌、白蘭地等烈性酒（蒸餾酒）比，預(yù)調(diào)酒酒精度低，雖用烈性酒做基酒，但通

過添加果汁等使口感更易被接受，產(chǎn)品形象也決定其適用于餐飲、聚會、個(gè)人休閑

等更多的飲用場景。葡萄酒、啤酒、黃酒（釀造酒）等雖然酒精度低，但預(yù)調(diào)酒口

感和品牌形象更具多樣性，也更易受年輕人和女性歡迎。尼爾森咨詢估計(jì)，預(yù)調(diào)酒

83%的消費(fèi)者處于

18-30

歲年齡段，女性占比可能達(dá)到

60%-70%。2.1

發(fā)展歷程：不經(jīng)歷風(fēng)雨怎能見彩虹行業(yè)經(jīng)過近

30

年發(fā)展，風(fēng)雨波折后重回正軌，走向良性發(fā)展。預(yù)調(diào)雞尾酒自

20

世

紀(jì)

90

年代初引入我國后，經(jīng)歷十余年的啟蒙、培育，于

2011

年迎來快速發(fā)展期。

隨后幾年中，無論是全球酒業(yè)巨頭，還是食品企業(yè)，紛紛競相涌入預(yù)調(diào)酒賽道，市

場銷售額高增伴隨的是銷售費(fèi)用高企、渠道存貨積壓，并在

2015

年下半年出現(xiàn)危

機(jī)。經(jīng)過

2016、2017

年兩年整理，2018

年后行業(yè)重回良性發(fā)展軌道。1997

年，酒業(yè)巨頭百加得進(jìn)入中國市場，推出預(yù)調(diào)酒品牌冰銳（Breezer）。2000

年，英國紅廣場等歐美品牌進(jìn)入中國。2003

年，巴克斯酒業(yè)成立，推出

RIO（銳澳），在夜場銷售，期初單瓶價(jià)格在

20

元，后調(diào)整至

30

元。2008

年，百加得轉(zhuǎn)向在電商平臺銷售，價(jià)格壓至

10

元/瓶，2008

年銷量超過

3000

萬瓶。2008

年，RIO進(jìn)駐多家線上平臺，提出“小姐妹聚會的青春小酒”的產(chǎn)品定位。

2

年后，RIO銷售額超千萬。2010

年前后，RIO和冰銳同步進(jìn)軍賣場。RIO采取一級經(jīng)銷原則，1

個(gè)城市

1

個(gè)

經(jīng)銷商，發(fā)展相對較慢，僅進(jìn)入華潤、家樂福等數(shù)量有限的賣場；冰銳采用區(qū)域

大經(jīng)銷商+多級分銷制度多級分銷制，進(jìn)而在此階段實(shí)現(xiàn)較快增長。2012

年前后，由于冰銳多級經(jīng)銷商管理混亂，各地串貨嚴(yán)重、假貨難辨，銷售額

大幅下降。RIO抓住機(jī)會，搶占了全國商超渠道。冰銳則調(diào)整渠道，搶占夜場和

大型餐飲渠道。當(dāng)年

RIO實(shí)現(xiàn)銷售收入

5881

萬元，冰銳約

4.6

億元2013

年左右，五糧液、古井、山西汾酒、洋河、瀘州老窖、匯源、黑牛等多家企

業(yè)進(jìn)入雞尾酒市場，同時(shí)有大量山寨產(chǎn)品，市場競爭混亂，產(chǎn)品價(jià)格下滑至

3-5

元。2013

年-2014

年，RIO開啟品牌建設(shè)，面向全國推出大學(xué)生廣告節(jié)創(chuàng)意大賽，聘

請周迅做代言人，在東方衛(wèi)視投放廣告，重金贊助綜藝跑男，2014

年收入猛增至

9.82

億元。此后，RIO贊助了十余部電視劇。2015

年

3

月，百威英博推出“魅夜”預(yù)調(diào)雞尾酒，主要定位酒吧、夜店等即飲渠

道。2015

年

11

月，青島道格拉斯洋酒公司推出

AK47，聘請跑男鄭凱做代言，產(chǎn)品

定位“男人雞尾酒”。（2017

年

5

月，該公司破產(chǎn)重組）2016

年

10

月，微酒報(bào)道冰銳已停產(chǎn)。2017

年前后，杰克丹尼推出威士忌預(yù)調(diào)雞尾酒。2018

年

6

月黑牛食品重大資產(chǎn)重組，公司更名為維信諾。2018

年

12

月，三得利旗下和樂怡（HOROYOI）正式進(jìn)入中國。調(diào)整后的渠道庫存健康，利潤含金量十足。2015-2016年的業(yè)績波動，主要由于2014

年下半年及次年春節(jié)動銷旺盛，行業(yè)及渠道商對短期業(yè)績誤判，盲目加大發(fā)貨量。

待一次性嘗鮮需求退散，渠道庫存積壓嚴(yán)重，部分渠道積壓的預(yù)調(diào)酒貨齡達(dá)到

7-14個(gè)月（產(chǎn)品保質(zhì)期只有

18

個(gè)月），作為對比，同期可口可樂等軟飲料的貨齡仍保持

1-2

個(gè)月的健康水平。百潤股份在

2015

年

3

季度開始主動減少發(fā)貨量，助力渠道

商去庫存，造成公司當(dāng)年下半年及次年收入利潤業(yè)績下滑。在此期間，黑牛旗下的

達(dá)奇、百加得旗下的冰銳等都逐步淡出，行業(yè)進(jìn)入調(diào)整期。經(jīng)過兩年多的調(diào)整，經(jīng)

銷商庫存趨于合理。對應(yīng)的，自

2018

年至今百潤股份營收、歸母凈利、經(jīng)營性凈

現(xiàn)金流均持續(xù)增長，且經(jīng)營性凈現(xiàn)金流持續(xù)大于凈利潤，業(yè)績含金量十足。預(yù)調(diào)雞尾酒行業(yè)進(jìn)入恢復(fù)性爬坡期及普及期，兼具高成長性和高確定性。公司近年

來的產(chǎn)銷量變化、所處的行業(yè)發(fā)展階段，均較為符合加特納曲線。2014-2015

年是

行業(yè)進(jìn)入過高期望峰值的標(biāo)志性時(shí)刻，隨后泡沫破滅，2016

年至

2018

年進(jìn)入低估

期，自

2018

年后，行業(yè)進(jìn)入爬升期，至今仍屬于該階段。鑒于此，未來預(yù)調(diào)雞尾

酒行業(yè)仍是兼具高成長性和高確定性的優(yōu)質(zhì)行業(yè)。加特納曲線全名“加特納技術(shù)成熟度曲線”，是指新技術(shù)、新概念在媒體上曝光度隨

時(shí)間的變化曲線。1995

年開始，Gartner咨詢公司預(yù)測新技術(shù)、新產(chǎn)品的成熟演變

需要經(jīng)歷

5

個(gè)階段：過高期望的峰值：早期公眾的過分關(guān)注演繹出了一系列成功的故事。泡沫化的底谷期：在歷經(jīng)前面階段所存活的科技經(jīng)過多方扎實(shí)有重點(diǎn)的試驗(yàn)，而

對此科技的適用范圍及限制是以客觀的并實(shí)際的了解，成功并能存活的經(jīng)營模式

逐漸成長。穩(wěn)步爬升的光明期：在此階段，有一新科技的誕生，在市面上受到主要媒體與業(yè)

界高度的注意，例如:1996

年的

Internet，Web。實(shí)質(zhì)生產(chǎn)的高峰期：在此階段，新科技產(chǎn)生的利益與潛力被市場實(shí)際接受，經(jīng)營

模式的工具、方法論經(jīng)過數(shù)代的演進(jìn)，進(jìn)入了非常成熟的階段。2.2

市場格局：海外市場巨頭紛爭國內(nèi)市場一家獨(dú)大海外市場，酒業(yè)巨頭均積極布局預(yù)調(diào)雞尾酒賽道。預(yù)調(diào)雞尾酒脫胎于雞尾酒。為了

便于在酒吧之外的場所如家庭、餐館飲用雞尾酒，20

世紀(jì)

80

年代歐洲誕生了預(yù)調(diào)

雞尾酒（簡稱

RTD，ReadytoDrink）。預(yù)調(diào)雞尾酒降低了年輕人的飲酒門檻，可以

較低價(jià)格享用酒精飲料，是入門酒品。世界上主要的烈酒巨頭如帝亞吉?dú)W、保樂力

加，以及啤酒巨頭如百威英博等都有預(yù)調(diào)雞尾酒產(chǎn)品。全球預(yù)調(diào)酒市場增速提升，遠(yuǎn)未觸及天花板。全球預(yù)調(diào)酒市場自

2010

年起至今每

年都保持正增長，最近

15

年/10

年/5

年復(fù)合增速分別為

3.5%/6%/10.4%，市場規(guī)

模不斷增長的同時(shí)增速也有所提高，行業(yè)遠(yuǎn)遠(yuǎn)沒有觸及天花板。而中國市場在全球

市場所占的比例保持在

4%以內(nèi)，與中國人口/經(jīng)濟(jì)規(guī)模/人均收入等并不匹配，在全

球預(yù)調(diào)酒市場持續(xù)增長的背景下，滲透率偏低的中國市場具有巨大的潛在市場空間。全球市場參與者眾多，競爭格局較為分散。行業(yè)集中度有所提升，但進(jìn)程緩慢。歷經(jīng)

10

年

時(shí)間，預(yù)調(diào)酒行業(yè)

CR3

提升

14.6pct，CR10

提高

7.1pct。行業(yè)集中度呈現(xiàn)逐步提

升的狀況，但進(jìn)程十分緩慢。國內(nèi)市場壟斷明顯，百潤股份一騎絕塵。目前，國內(nèi)預(yù)調(diào)雞尾酒市場上主要品牌包

括“RIO（銳澳）”、“BacardiBreezer（百加得冰銳）”、“JackDaniel’s（杰克·丹尼）”、

“Horoyoi（和樂怡）”等。作為先發(fā)者，百潤股份的

RIO品牌在預(yù)調(diào)酒行業(yè)具有品牌、

渠道、研發(fā)、品控、產(chǎn)能等多方面的優(yōu)勢，2020

年市場占有率高達(dá)

86.8%，處于絕

對領(lǐng)先地位。（國內(nèi)各品牌市占率情況詳見上文

1.3.1“市場地位”部分）2.3

潛在空間：滲透率相較日本尚有百倍空間中國人均銷量顯著偏低，滲透率提升空間巨大。世界各國的經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平有差異，不同地區(qū)、民族的

飲食習(xí)俗有不同，但在各區(qū)域、各經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平的國家間對比，無論與何種國家相

比，我國人均預(yù)調(diào)酒的銷量都顯著偏低，具有巨大的滲透率提升空間。各國間橫向?qū)Ρ葋砜?，?jīng)濟(jì)發(fā)展水平、人均飲酒量等指標(biāo)都不是預(yù)調(diào)酒銷量的決定性因素。無論是在世界其他國家，還是在我國不同區(qū)域間，經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平都無法決定預(yù)調(diào)

酒的銷量高低。國際層面，哥斯達(dá)黎加、烏克蘭、墨西哥、泰國等國的人均

GDP均低于我國，但上述國家的人均預(yù)調(diào)酒銷量均遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于我國。國內(nèi)層面，百潤股

份在我國的各區(qū)域渠道商銷售情況并不與當(dāng)?shù)亟?jīng)濟(jì)水平呈正相關(guān)，如：華西區(qū)域

雖經(jīng)濟(jì)水平弱于華北區(qū)域，但華西區(qū)域的銷量持續(xù)高于華北區(qū)域。經(jīng)濟(jì)發(fā)達(dá)的華

東區(qū)域雖然銷量最高，但是該優(yōu)異的業(yè)績并不單純由經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平所決定，而是

由于百潤股份的公司總部、最早的預(yù)調(diào)酒工廠都坐落在華東區(qū)域，百潤已對該區(qū)

域深耕多年。此外，在草根調(diào)研中，我們發(fā)現(xiàn)諸如新疆烏魯木齊等較偏遠(yuǎn)地區(qū)、河南部分縣城乃至鄉(xiāng)鎮(zhèn)等較下沉地區(qū)均有

RIO的產(chǎn)品，且貨齡甚至短于深圳、上

海等地的部分商超渠道。因此，我國的城鄉(xiāng)二元結(jié)構(gòu)、區(qū)域經(jīng)濟(jì)差異等因素，并

不能直接決定預(yù)調(diào)酒的銷量。相比較而言，合理定價(jià)、餐飲習(xí)俗、消費(fèi)者教育等因素對預(yù)調(diào)酒銷量影響較大。以日本為例，預(yù)調(diào)酒的價(jià)格相比其他酒類具有較大優(yōu)勢。經(jīng)濟(jì)增速放緩、人口老

齡化和就業(yè)率走低的背景下，日本消費(fèi)者更愿意選擇價(jià)格更加低廉的酒精飲料。

由于日本啤酒承擔(dān)了較高的稅負(fù)，預(yù)調(diào)雞尾酒在酒精飲料中具有一定的價(jià)格優(yōu)勢，

迅速吸引了一部分消費(fèi)者。即飲渠道占比降低，也有利于預(yù)調(diào)雞尾酒的銷售。更多的消費(fèi)者選擇購買酒后帶

回家，作為家庭小聚、佐餐、獨(dú)酌等場景引用，即飲渠道的占比逐年降低。美國、德國等歐美國家的預(yù)調(diào)酒人均飲用量低于澳大利亞、日本、新西蘭，主要是

由于預(yù)調(diào)雞尾酒等酒精飲料在歐美國家的酒類消費(fèi)占比很低，遠(yuǎn)低于日本、澳大利

亞等國。形成該現(xiàn)象的原因包括：（1）歐美國家酒吧文化盛行，消費(fèi)者更傾向于去酒吧飲用口味新鮮的現(xiàn)調(diào)雞尾

酒；（2）帝亞吉?dú)W等歐美酒企更傾向于生產(chǎn)高端烈酒，因?yàn)楦叨肆揖茊纹績r(jià)值高、利

潤率水平高于預(yù)調(diào)雞尾酒，且銷售渠道不完全重合；（3）歐美國家部分在家飲酒的消費(fèi)者有自己調(diào)酒的習(xí)慣。中國市場規(guī)模尚不及美、日的

1/10。近

3

年，我國預(yù)調(diào)雞尾酒行業(yè)的銷售規(guī)模實(shí)現(xiàn)

了較快增長。2018

年，我國預(yù)調(diào)酒總消費(fèi)量

9

萬千升,零售市場規(guī)模

38.69

億元，

至

2020

年，我國預(yù)調(diào)酒總消費(fèi)量達(dá)到

12.9

萬千升，零售市場規(guī)模達(dá)到

51.34

億

元，2018-2020

年的

3

年消費(fèi)量/銷售額復(fù)合增速分別為

19.7%/15.2%；然而，仍

與美日等國有較大差距。2020

年美國、日本預(yù)調(diào)酒總消費(fèi)量分別達(dá)到

204.4

萬千

升、158.3

萬千升，零售市場規(guī)模分別為

95.8

億美元/9075

億日元，約合人民幣

610.6

億元/509.1

億元。目前中國市場規(guī)?？傁M(fèi)量、零售市場規(guī)?；静蛔忝?、

日的

1/10，行業(yè)空間很大。日本可以作為我國預(yù)調(diào)酒行業(yè)發(fā)展的參照國。相比較其他國家而言，中日兩國有著

相似的傳統(tǒng)文化、飲食習(xí)慣和消費(fèi)特點(diǎn)，且兩國在最近

15

年來的人均

GDP增速、

人均酒飲消費(fèi)額增速、人均酒飲消費(fèi)額在人均

GDP的對比等指標(biāo)皆具有趨同性；

因此日本預(yù)調(diào)酒市場的發(fā)展進(jìn)程可以為我國預(yù)調(diào)酒行業(yè)提供一定的參考。以日本為鑒，我國預(yù)調(diào)酒市場空間至

2025

年或?qū)⒔咏?/p>

150

億元。經(jīng)過多年發(fā)展后，日本預(yù)調(diào)雞尾酒（RTD）銷售額在所有酒精飲料中的占比于2020

年達(dá)到

11.9%，該占比仍在提升，且有持續(xù)提速的趨勢，最近

15/10/5

年該占比

的復(fù)合增速分別達(dá)到

9.2%/11.1%/17.1%。2020

年中國預(yù)調(diào)酒銷售額在全部酒精飲料中占比僅為

0.25%，且最近

5

年該占

比的復(fù)合增速持續(xù)提升，近

3

年復(fù)合增速達(dá)到

24.5%。假定未來

5

年預(yù)調(diào)酒在酒精飲料中的銷售額占比持續(xù)以

20%的年復(fù)合增速提高，

預(yù)計(jì)至

2025

年，我國預(yù)調(diào)酒占酒飲的比例將達(dá)到

0.615%。2020

年中國酒精飲料市場規(guī)模為

20756

億元，近

5

年中國酒精飲料市場的年復(fù)

合增速為

2.65%，因此預(yù)測

2025

年中國酒精飲料市場規(guī)模達(dá)到

23659

億元，根

據(jù)對

2025

年預(yù)調(diào)酒占酒飲的預(yù)測比例，預(yù)測

2025

年中國預(yù)調(diào)酒零售市場規(guī)模

達(dá)到

145.6

億元。2.4

行業(yè)機(jī)會：“她經(jīng)濟(jì)”、年輕化等女性消費(fèi)者成為低度酒發(fā)展新動能。2017

年中國男、女飲酒比例為

84.1%、29.3%；根據(jù)酒

類直供平臺

1919

發(fā)布的《1919

女性用戶購酒大數(shù)據(jù)》，2017-2021

年該平臺的

女性用戶占比由

4.79%提高至

19.02%。伴隨著女性飲酒人群數(shù)量增長的，還有其消費(fèi)能力和消費(fèi)意愿的提升。根據(jù)該報(bào)

告統(tǒng)計(jì)，女性用戶客年均貢獻(xiàn)由

2017

年的

1645.93

元增至

2020

年的

2228.24

元，3

年復(fù)合增速

10.62%。隨著工作生活節(jié)奏加快，以及企業(yè)推出更多適合女性飲酒的低度酒品類，女性飲

酒人群和頻次快速提升，這是現(xiàn)階段支撐中國低度酒市場發(fā)展的重要因素。消費(fèi)習(xí)慣轉(zhuǎn)變，客群較為年輕化。傳統(tǒng)白酒尤其是高端白酒主要客群的年齡以

35

歲以上為主。隨著

90

后甚至一部分

00

后逐漸成為酒精飲料的主要消費(fèi)群體，抓住

該年齡群體的客戶就是抓住下一波市場機(jī)遇。預(yù)調(diào)雞尾酒消費(fèi)群體主要集中在

20-35

歲，代表了當(dāng)代部分年輕人的飲酒偏好發(fā)

生轉(zhuǎn)變，即將在該細(xì)分市場創(chuàng)造更大的市場空間。預(yù)調(diào)雞尾酒的主要消費(fèi)對象包

括辦公室人員、城市白領(lǐng)、自由職業(yè)者、大學(xué)生以及追求年輕、時(shí)尚的其他人士。

年輕的消費(fèi)群體逐漸成為社會的主流，將有助于國內(nèi)預(yù)調(diào)酒雞尾酒飲用習(xí)慣的養(yǎng)

成。此外，相比上一代鐘愛白酒、啤酒等，新生代消費(fèi)群體對于雞尾酒、威士忌、伏

特加等酒精飲品的接受度更高，且更愿意嘗試各種小眾、新品類產(chǎn)品。產(chǎn)品地域性低，便于異地?cái)U(kuò)張。部分傳統(tǒng)白酒具有一定的地域性，即使?jié)M足了本地

市場的需求，卻因?yàn)榭谖恫町?、品牌認(rèn)可度等原因無法在異地順利復(fù)制。而預(yù)調(diào)雞

尾酒作為一種更為年輕的酒精飲料，尚沒有形成明顯的低于固有偏好，也沒有明確

的醬香、濃香等分類，反而不斷擴(kuò)充產(chǎn)品口味，可以迅速適應(yīng)各地消費(fèi)者的口味偏

好，便于異地?cái)U(kuò)張。出臺行業(yè)標(biāo)準(zhǔn)，發(fā)展更加健康有序可持續(xù)。2018

年

7

月，中國酒業(yè)協(xié)會發(fā)布了《預(yù)

調(diào)雞尾酒》團(tuán)體標(biāo)準(zhǔn)，該標(biāo)準(zhǔn)由上海市釀酒專業(yè)協(xié)會負(fù)責(zé)起草，由上海巴克斯酒業(yè)

等公司協(xié)助起草。該標(biāo)準(zhǔn)規(guī)定了預(yù)調(diào)雞尾酒的要求、檢驗(yàn)方法、檢驗(yàn)規(guī)則及標(biāo)簽、

包裝、運(yùn)輸和貯存等?！额A(yù)調(diào)雞尾酒》團(tuán)體標(biāo)準(zhǔn)的出臺，有效解決了預(yù)調(diào)雞尾酒行業(yè)的技術(shù)標(biāo)準(zhǔn)問題，

適當(dāng)提高了行業(yè)準(zhǔn)入門檻。同時(shí)，預(yù)調(diào)雞尾酒作為可供消費(fèi)者直接飲用的重要細(xì)分飲品之一，產(chǎn)品質(zhì)量是消

費(fèi)者在選購時(shí)的重要考慮因素之一。統(tǒng)一的行業(yè)標(biāo)準(zhǔn)更有利于企業(yè)生產(chǎn)規(guī)范的制

定，進(jìn)一步完善產(chǎn)品質(zhì)量管理。從長遠(yuǎn)來看，《預(yù)調(diào)雞尾酒》團(tuán)體標(biāo)準(zhǔn)的出臺，有助于提升消費(fèi)者對預(yù)調(diào)雞尾酒行

業(yè)的整體認(rèn)知，為預(yù)調(diào)雞尾酒行業(yè)的穩(wěn)步發(fā)展提供了更加健康、有序、規(guī)范的市

場發(fā)展環(huán)境。3.

大鵬一日同風(fēng)起：公司發(fā)展天時(shí)地利人和皆備3.1

股權(quán)激勵員工、股東、公司利益高度一致3.2

產(chǎn)品提價(jià)

彰顯競爭優(yōu)勢提價(jià)反饋良好，預(yù)計(jì)對需求影響極為有限。2021

年

12

月

9

日，公司公告對主要產(chǎn)

品的出廠價(jià)格上調(diào)

4-10%，新價(jià)格自當(dāng)年度

12

月

25

日起陸續(xù)執(zhí)行。本次提價(jià)對

單罐價(jià)格影響僅幾毛錢，預(yù)計(jì)對市場需求的影響極為有限。渠道調(diào)研中也反饋認(rèn)為

提價(jià)是好現(xiàn)象，對于廠家、經(jīng)銷商均有好處，RIO的產(chǎn)品多年未曾提價(jià)（近

2020

年

進(jìn)行過線上調(diào)價(jià)，以確保和線下終端零售價(jià)一致），把握時(shí)機(jī)進(jìn)行適度提價(jià)有利于維

持產(chǎn)品的定位。行業(yè)地位強(qiáng)勢，具備定價(jià)權(quán)。好的生意是能提價(jià)的生意，具備定價(jià)權(quán)的企業(yè)能夠在

成本上漲時(shí)順勢提價(jià)，因此，成本上漲并不必然導(dǎo)致企業(yè)利潤率下調(diào)，只是帶來利

潤在產(chǎn)業(yè)鏈的重新分配。強(qiáng)勢企業(yè)將利用成本變動的機(jī)會，在產(chǎn)業(yè)鏈中獲取更多的

利潤。公司在預(yù)調(diào)酒市場占有率超過

80%，定價(jià)能力強(qiáng)。3.3

全產(chǎn)業(yè)鏈布局

實(shí)現(xiàn)新的產(chǎn)品增長點(diǎn)公司全產(chǎn)業(yè)鏈布局已具一定規(guī)模，戰(zhàn)略性協(xié)同效應(yīng)充分顯現(xiàn)。公司預(yù)調(diào)雞尾酒業(yè)務(wù)

和香精香料業(yè)務(wù)，在基礎(chǔ)技術(shù)研究、新產(chǎn)品開發(fā)、供應(yīng)鏈管理等方面共享資源、協(xié)

同增效，共同提升雙品牌知名度和市場占有率，實(shí)現(xiàn)業(yè)務(wù)協(xié)同發(fā)展，提升公司整體

價(jià)值。3.3.1

自建基酒產(chǎn)能

降低原材料成本。烈酒基酒是公司預(yù)調(diào)雞尾酒產(chǎn)品的重要原料，目前公司的烈酒基酒以外購為主，成

本較高。2017

年公司投資

5

億元在四川邛崍建設(shè)伏特加及威士忌烈酒生產(chǎn)線，原

計(jì)劃

2020

年投產(chǎn)，因疫情影響，目前仍在加緊建設(shè)。四川邛崍項(xiàng)目投產(chǎn)后預(yù)計(jì)可

年產(chǎn)

3.1

萬噸伏特加和

0.5

萬噸威士忌基酒。由于威士忌需要在酒桶中陳釀熟成一段時(shí)間以提高品質(zhì)，滿足國標(biāo)要求（麥芽威士

忌、谷物威士忌

2

年，雪莉桶威士忌

4

年）；公司先后募資籌建威士忌陳釀熟成項(xiàng)

目：2020

年，公司定增募資

10.06

億元，用于威士忌陳釀熟成。項(xiàng)目總投資

11.74

億

元，預(yù)計(jì)可實(shí)現(xiàn)

3.4

萬噸威士忌原酒的儲藏能力，該部分威士忌陳釀熟成后將用于

預(yù)調(diào)威士忌基酒，預(yù)計(jì)

2023

年

7

月達(dá)到預(yù)定可使用狀態(tài)。2021

年

9

月，公司發(fā)行可轉(zhuǎn)債，用于麥芽威士忌陳釀熟成項(xiàng)目，募資

11.28

億元，

總投資

15.6

億元，預(yù)計(jì)實(shí)現(xiàn)

3.375

萬噸威士忌原酒儲藏。該部分用于生產(chǎn)威士忌

產(chǎn)品酒。3.3.2

布局烈酒類產(chǎn)品酒

擴(kuò)充全新品類從公司新建項(xiàng)目來看，有

3.375

萬噸的麥芽威士忌陳釀熟成項(xiàng)目，明確用于麥芽威

士忌產(chǎn)品酒。伏特加、威士忌等洋酒具有較高的毛利率，我國在

2018

年市場份額

即已突破

380

億元，具有一定的市場空間，但我國尚沒有成規(guī)模的洋酒制造商，該

市場目前仍被國外酒業(yè)巨頭壟斷。3.4

自有產(chǎn)能充足

供應(yīng)鏈保障能力強(qiáng)通過對天津（2000

萬箱）、佛山（2000

萬箱）、成都（2000

萬箱）、上海（600

萬

箱）四大預(yù)調(diào)雞尾酒生產(chǎn)基地的布局，公司目前產(chǎn)能充足，自

2020

年起已不再需

要對外委托加工預(yù)調(diào)雞尾酒，全部實(shí)現(xiàn)自產(chǎn)，有利于產(chǎn)品品質(zhì)的穩(wěn)定。預(yù)調(diào)雞尾酒

產(chǎn)銷率持續(xù)保持在