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碳中和專題研究報(bào)告:深度資源化,碳中和下的危廢“新主線”核心觀點(diǎn):碳中和下,危廢深度資源化的技術(shù)路線最受追捧。碳減排壓力下,節(jié)
約能源、資源+環(huán)保成為必由之路,其中危廢資源化既可處置危廢又可
深度資源化提煉廢銅、廢鉛、廢錫等多種再生金屬,工藝路線兼具環(huán)
保+循環(huán)經(jīng)濟(jì)減排屬性,或?qū)⒊蔀樘贾泻捅尘跋挛U處置的“新主線”。
與傳統(tǒng)危廢無害化處置為主導(dǎo)的技術(shù)路線(更強(qiáng)調(diào)牌照、依賴處置收
費(fèi)價(jià)格)相比,深度資源化在市場(chǎng)化競(jìng)爭(zhēng)+強(qiáng)技術(shù)壁壘的行業(yè)特征下,
可提升金屬的再生利用效率,與碳中和思路高度協(xié)同。市場(chǎng)空間廣闊+競(jìng)爭(zhēng)格局分散,產(chǎn)業(yè)并購不斷加速。我國(guó)每年待處理危
廢近
8000
萬噸,其中約有
3000~4000
萬噸危廢需要資源化處理,以
單噸產(chǎn)值
1
萬元計(jì)算(10%為處置費(fèi),90%為產(chǎn)品銷售),預(yù)計(jì)
2025
年市場(chǎng)空間超過
5000
億元。目前資源化行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)格局相對(duì)分散,深加
工領(lǐng)域參與者也較少,我們認(rèn)為環(huán)保公司具備整合空間。近年來如浙
富控股、高能環(huán)境、東江環(huán)保等
7
家環(huán)保公司持續(xù)收購資源化危廢資
產(chǎn),已反映景氣度提升。通過稀缺的資質(zhì)壁壘、相對(duì)流暢的上下游順
價(jià)能力,危廢資源化公司有望迎來快速跑馬圈地的高成長(zhǎng)周期。深度危廢資源化的環(huán)保公司具備三大競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì):技術(shù)一體化、地域廣
度布局、優(yōu)良公司治理。相比于零散的產(chǎn)廢公司自我處理產(chǎn)能,環(huán)保
深度危廢資源化公司具備以下優(yōu)勢(shì):(1)技術(shù)一體化:環(huán)保類公司通
過逐步擴(kuò)張前后端一體化模式,即前端預(yù)處理+后端深加工,可提高金
屬產(chǎn)品產(chǎn)出的品類及品位;(2)產(chǎn)業(yè)閉環(huán)+地域布局:在部分省份危廢
可跨省運(yùn)輸?shù)谋尘跋拢h(huán)保類公司將最先實(shí)現(xiàn)多地區(qū)布局的集散式危
廢收集模式,擴(kuò)大公司的盈利半徑,覆蓋更多工業(yè)企業(yè)需求從而成為
“工業(yè)固廢管家”;(3)公司治理+運(yùn)營(yíng)經(jīng)驗(yàn):ToB商業(yè)模式下,環(huán)保
類公司具備良好的治理水平,可通過提升激勵(lì)水平以搶占市場(chǎng),亦或
是加強(qiáng)成本管控提高中間環(huán)節(jié)盈利水平。一、碳中和背景下,危廢深度資源化的技術(shù)路線最受追捧1.1
資源化為近年來新興技術(shù)路線,符合碳中和背景下再生資源屬性危廢資源化為近年來新興的技術(shù)路線,產(chǎn)物主要為富集金屬產(chǎn)品。危廢處置分為無
害化和資源化兩條路線:無害化處置主要手段有固化、焚燒和填埋等,以及水泥窯
協(xié)同處置;資源化利用則是提取危廢中的金屬資源進(jìn)行再利用及有機(jī)溶劑和油脂的
回收等。以浙富控股的技術(shù)路線為例,前端危廢工廠采用高溫熔融技術(shù),解決工業(yè)
污泥、焚燒殘?jiān)?、飛灰、廢鹽等市場(chǎng)痛點(diǎn),單體規(guī)模大,規(guī)模效應(yīng)顯著。后端資源
化工廠多金屬深度回收,而后輸出大宗商品獲取穩(wěn)定收入。在我國(guó)推進(jìn)碳中和的背
景下,深度資源化在市場(chǎng)化競(jìng)爭(zhēng)+強(qiáng)技術(shù)壁壘的行業(yè)特征下,可提升金屬的再生利用
效率,與碳中和思路高度協(xié)同。危廢資源化利用符合碳中和思路,提純出的金屬材料可幫助企業(yè)節(jié)能減排。危廢資
源化的主要產(chǎn)物為金屬等大宗商品,在碳中和的背景下可為企業(yè)節(jié)省成本。以浙富
控股為例,2020年公司產(chǎn)銅62000噸、鋅10000噸、鉛7000噸等,由此可見危廢資
源化對(duì)資源品的產(chǎn)出能力。伴隨我國(guó)禁運(yùn)洋垃圾以及推進(jìn)碳中和,危廢資源化后產(chǎn)
品勢(shì)必將進(jìn)入再利用體系,成為對(duì)資源品供給的補(bǔ)充之一。再生金屬利用可以顯著降低企業(yè)排碳量以及污染水平。假設(shè)2030年鋼鐵需求為6.4億噸的情景下,如果將廢鋼利
用率提高50%,可額外利用廢鋼1.9億噸,并分別減少CO2、SO2、NOx和PM10排
放6770萬噸、11萬噸、2萬噸和3萬噸,這些減排將減少經(jīng)濟(jì)損失3.86-8.53億美元。
我們預(yù)計(jì)危廢資源化將成為市場(chǎng)再生資源供應(yīng)端的一部分,類似的相關(guān)再生金屬需
求將持續(xù)提升,催化前端產(chǎn)業(yè)布局的完善及規(guī)模擴(kuò)張。1.2
“中間商差價(jià)”的
ToB商業(yè)模式,具備利潤(rùn)穩(wěn)定性具備上下游的ToB商業(yè)模式使得公司一部分盈利來自中間差價(jià),利潤(rùn)穩(wěn)定性較好。
危廢處理收入主要系銷售金屬等大宗商品與收購危廢原材料之間的利差,且原材料
占主營(yíng)業(yè)務(wù)成本75%以上,由于前段收廢與后端產(chǎn)品價(jià)格基本保持同向波動(dòng),因此
盡管各公司噸危廢處理收入差異較大,但噸危廢處理量?jī)衾麧?rùn)相對(duì)穩(wěn)定,為
1000-3000元/噸左右。穩(wěn)定的盈利能力為企業(yè)打造“模組式”產(chǎn)能擴(kuò)張的可能,印
證了近年來危廢資源化的產(chǎn)業(yè)布局加速。此外為了應(yīng)對(duì)大宗商品價(jià)格波動(dòng),部分公司采取套期保值來進(jìn)一步穩(wěn)定收入。如
2021年3月2日,浙富控股董事會(huì)同意公司在未來1年任意時(shí)點(diǎn)開展不超過6億元的商
品期貨套期保值業(yè)務(wù),進(jìn)一步提高公司應(yīng)對(duì)大宗商品價(jià)格波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)的能力,增強(qiáng)財(cái)
務(wù)穩(wěn)健性。因此,危廢資源化的類似“中間商差價(jià)”屬性的商業(yè)模式,結(jié)合套期保
值等財(cái)務(wù)手段,可為公司貢獻(xiàn)穩(wěn)定的盈利空間。二、市場(chǎng)空間廣闊+競(jìng)爭(zhēng)格局分散,產(chǎn)業(yè)并購不斷加速2.1
每年約
5000
萬噸資源化處理量,對(duì)應(yīng)
5000
億運(yùn)營(yíng)市場(chǎng)空間工業(yè)固廢由一般工業(yè)固廢和危廢組成,且根據(jù)《危險(xiǎn)廢棄物鑒別標(biāo)準(zhǔn)(征求意見稿)》
進(jìn)行測(cè)算,危廢產(chǎn)生量約為固體廢物的3%左右。我國(guó)第一次全國(guó)污染源普查中2007
年全國(guó)工業(yè)固廢產(chǎn)量為38.52億噸,可測(cè)算得出我國(guó)2017年危廢產(chǎn)量實(shí)際值在8635
萬噸左右。若給予2%增速以及50%的資源化占比,則測(cè)算我國(guó)2025年危廢資源化處
理量將達(dá)到5058.7萬噸,若以危廢資源化貨值1萬元/噸計(jì)算(10%為處置費(fèi),90%
為產(chǎn)品銷售),預(yù)計(jì)相關(guān)市場(chǎng)空間將超過5000億元。測(cè)算邏輯如下:危廢產(chǎn)量=工業(yè)固廢產(chǎn)量*危廢占工業(yè)固廢比:假設(shè)我國(guó)2018-2025年的固廢產(chǎn)生量
增速2%,危廢占固廢比例為2.6%;資源化危廢處理量=危廢產(chǎn)量*資源化化比率:假設(shè)2025年資源化危廢處置占比為
50%,則2025年資源化處置量達(dá)5058.7萬噸;資源化危廢處理空間=資源化危廢產(chǎn)能*運(yùn)營(yíng)單價(jià):以浙富、高能典型子公司進(jìn)行統(tǒng)
計(jì),單噸產(chǎn)值約為1萬元,測(cè)算市場(chǎng)空間將達(dá)到5058.7億元。2.2
環(huán)保危廢資源化收并購持續(xù)發(fā)生,環(huán)保公司大有可為行業(yè)當(dāng)前市場(chǎng)主流環(huán)保上市公司處置產(chǎn)能合計(jì)約300-400萬噸/年,若按照當(dāng)前
3000-4000萬噸/年的處置需求計(jì)算,僅占到市場(chǎng)規(guī)模的10%。從結(jié)構(gòu)分布來看,其
中部分可資源化危廢被貯存未處理,部分低品位危廢被無害化處理,也有相當(dāng)部分
產(chǎn)能由產(chǎn)廢企業(yè)處理,如2017年山東省TOP15危廢資源化公司中產(chǎn)廢公司占比達(dá)
90%。但近年來伴隨環(huán)保成本的持續(xù)提升,部分產(chǎn)廢公司陸續(xù)退出危廢處置市場(chǎng),
2020年山東省TOP15危廢資源化公司中環(huán)保公司市占率已提升至27.3%。我們預(yù)計(jì)伴隨危廢處置的標(biāo)準(zhǔn)提升,未來資源化市場(chǎng)未來有望逐步向環(huán)保行業(yè)轉(zhuǎn)移,進(jìn)而帶
來市場(chǎng)集中度的提升。相比產(chǎn)廢公司而言,我們預(yù)計(jì)專業(yè)化環(huán)保公司具備以下優(yōu)勢(shì):(1)可提煉金屬品類
更多,對(duì)應(yīng)資源品回收利用效率的提升;(2)環(huán)保公司危廢收集更具市場(chǎng)化和規(guī)模
化,企業(yè)收集處理危廢意愿更強(qiáng);(3)環(huán)保公司作為第三方機(jī)構(gòu),相對(duì)而言更易于
監(jiān)管;(4)環(huán)保等專業(yè)危廢處置機(jī)構(gòu)技術(shù)水平相對(duì)較強(qiáng),處置危廢安全性也將更高。
我們預(yù)計(jì)在上述幾點(diǎn)共同作用下,一方面攤薄環(huán)保危廢資源化公司設(shè)備成本,帶動(dòng)
更強(qiáng)盈利性,另一方面有助于再生資源回收品類及效率的提升,類似更多低價(jià)危廢
也將被危廢資源化處理。近年來危廢資源化收并購已經(jīng)頻發(fā),彰顯產(chǎn)業(yè)視角青睞。自2017年以來,產(chǎn)業(yè)端危
廢資源化并購頻發(fā),諸如光大環(huán)境收購江蘇佳愿,高能環(huán)境收購陽新鵬富及靖遠(yuǎn)宏
達(dá),浙富控股收購申聯(lián)環(huán)保以及2021年初東江環(huán)保擬收購雄風(fēng)環(huán)保等,合計(jì)并購規(guī)
模達(dá)104萬噸/年,合計(jì)金額187億元。部分公司通過自我培育后收購的模式發(fā)展資源化,商業(yè)模式已經(jīng)得到驗(yàn)證。如浙富
控股危廢系資產(chǎn)系實(shí)際控制人孫毅2017年收購取得,
2017-2019年復(fù)合增速分別為
10.17%/59.38%。高能環(huán)境也通過收購標(biāo)的、提標(biāo)改造有效運(yùn)營(yíng),實(shí)現(xiàn)危廢核準(zhǔn)經(jīng)
營(yíng)規(guī)模4年內(nèi)翻倍,其中靖遠(yuǎn)宏達(dá)2017-2019年復(fù)合增速分別為10.96%/23.65%。整
體來看,優(yōu)質(zhì)并購標(biāo)的凈利率均為20%左右,彰顯危廢資源化良好盈利能力。2.3
環(huán)保行業(yè)稀缺的
ToB商業(yè)模式,同時(shí)危廢資質(zhì)壁壘保障競(jìng)爭(zhēng)力危廢資源化作為環(huán)保行業(yè)稀缺的ToB商業(yè)模式,其上下游競(jìng)爭(zhēng)格局更為市場(chǎng)化。環(huán)
保行業(yè)通常對(duì)應(yīng)的都是政府,因此長(zhǎng)期飽受質(zhì)疑的是復(fù)雜的政府關(guān)系和應(yīng)收賬款問
題。但從危廢資源化行業(yè)來看,其上游是產(chǎn)廢企業(yè),下游的大宗商品產(chǎn)物也進(jìn)入市
場(chǎng)自由流通。危廢資源化行業(yè)市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)較為充分,或可成為孕育大型企業(yè)的土壤。行業(yè)收入中仍包括部分資質(zhì)溢價(jià),或可抑制公司無序競(jìng)爭(zhēng)。危廢經(jīng)營(yíng)審批流程嚴(yán)謹(jǐn);
用地審批周期長(zhǎng),產(chǎn)能短期內(nèi)不會(huì)大規(guī)模增長(zhǎng)。我國(guó)對(duì)危廢企業(yè)采取經(jīng)營(yíng)許可證制
度,從事危廢的收集、處置活動(dòng)需持證進(jìn)行。2017年8月29日,生態(tài)環(huán)境部發(fā)布《建
設(shè)項(xiàng)目危險(xiǎn)廢物環(huán)境影響評(píng)價(jià)指南》;危廢環(huán)評(píng)審批進(jìn)一步嚴(yán)格,考慮危廢企業(yè)其
特殊性,選址論證時(shí)間耗費(fèi)較久,危廢項(xiàng)目通常從項(xiàng)目立項(xiàng)、環(huán)評(píng)土地審批、施工、
試運(yùn)營(yíng)、獲得資質(zhì)到完工投產(chǎn),需要2到5年左右時(shí)間。自2006年以來,我國(guó)危廢經(jīng)
營(yíng)許可證發(fā)放數(shù)量增速呈下降趨勢(shì)。嚴(yán)格的資質(zhì)管理制度是危廢處理行業(yè)較為重要
的行業(yè)壁壘,并在一定程度上限制了危廢處理產(chǎn)能的快速擴(kuò)張。三、三大優(yōu)勢(shì):技術(shù)一體化、多地域布局、強(qiáng)公司治理3.1
技術(shù)一體化:加速實(shí)現(xiàn)一體化布局,提升回收金屬品類、品位預(yù)計(jì)一體化或?qū)⒊蔀楫a(chǎn)業(yè)發(fā)展的方向之一,環(huán)保企業(yè)將有望率先完成全產(chǎn)業(yè)鏈布局。
目前多數(shù)危廢資源化產(chǎn)能并不具備后端一體化處理能力,一體化的產(chǎn)業(yè)布局可大幅
提高金屬提煉水平及產(chǎn)量。以浙富控股為例,其全資子公司申聯(lián)環(huán)保集團(tuán)跟其他的
危廢公司相比,最大的特點(diǎn)是前后端一體化的布局,實(shí)現(xiàn)深度資源化。全產(chǎn)業(yè)鏈布
局將帶動(dòng)利潤(rùn)率提升以及金屬品類、品位的提高。浙富控股子公司申聯(lián)環(huán)保集團(tuán)可
回收銅、金、銀等9類金屬,產(chǎn)出含鋅99.99%以上的電解鋅,后端產(chǎn)品品位較高,
技術(shù)優(yōu)勢(shì)明顯,利潤(rùn)率高于同行。部分環(huán)保公司已經(jīng)提高技術(shù)投入,并且切入全產(chǎn)業(yè)鏈布局。如高能環(huán)境子公司陽新
鵬富2019年下半年完成對(duì)還原爐的升級(jí)改造工程完成后,不僅提升了冰銅產(chǎn)品的銅
品位,還實(shí)現(xiàn)對(duì)貴金屬鎳的富集,由先前回收、富集原料中銅、金、銀、鈀4類金屬
提升至5類,進(jìn)一步提升公司利潤(rùn)空間。飛南資源也擬IPO募集資金布局金屬深度資
源化,我們認(rèn)為上述產(chǎn)業(yè)進(jìn)程乃大勢(shì)所趨。3.2
產(chǎn)業(yè)閉環(huán)+地域布局:提升危廢收集能力,成為“工業(yè)固廢管家”多地區(qū)的危廢收
集布局可提升危廢收集能力,助力企業(yè)成為“工業(yè)固廢管家”。從
盈利模式來看,危廢收集能力是公司的核心收入驅(qū)動(dòng)力之一。尤其是在部分省份危
廢可跨省運(yùn)輸?shù)谋尘跋?,環(huán)保公司可實(shí)現(xiàn)多地區(qū)布局的集散式危廢收集模式,具備
更大的公司的盈利半徑,覆蓋更多工業(yè)企業(yè)需求從而成為成為“工業(yè)固廢管家”。
以浙富控股為例,公司以江西自立為后端產(chǎn)品中心向周圍省市布局開展危廢業(yè)務(wù)。
我們預(yù)計(jì)類似的“多地收集+預(yù)處理,集中深加工處理”模式將在更多公司出現(xiàn),規(guī)
模優(yōu)勢(shì)和協(xié)同處置能力將進(jìn)一步凸顯。在部分地區(qū)允許危廢跨省運(yùn)輸?shù)恼弑尘跋?,更合理的地域布局可以幫助企業(yè)覆蓋
更大面積。2020年11月13日,重慶、四川、貴州、云南四省市簽訂《關(guān)于建立長(zhǎng)江
經(jīng)濟(jì)帶上游四省市危險(xiǎn)廢物聯(lián)防聯(lián)控機(jī)制協(xié)議》與《四省市危險(xiǎn)廢物跨省市轉(zhuǎn)移“白
名單”合作機(jī)制》,此外山東省也定期審批危廢跨省運(yùn)輸。伴隨危廢可跨省運(yùn)輸,
有利于危廢公司進(jìn)一步擴(kuò)大收廢半徑,從而提高行業(yè)集中度。3.3
公司治理+運(yùn)營(yíng)經(jīng)驗(yàn):提升危廢收集激勵(lì)水平相較于散亂的產(chǎn)廢企業(yè),環(huán)保公司更具優(yōu)良公司治理,助力企業(yè)市占率提升。第一,
危廢資源化企業(yè)的盈利水平本質(zhì)上取決于危廢收集的規(guī)模及質(zhì)量,大多數(shù)環(huán)保公司
均推進(jìn)激勵(lì)機(jī)制,綁定子公司管理層利益,從
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