上市公司股權(quán)資本運(yùn)作模式概述課件

上市公司股權(quán)資本運(yùn)作模式

羅珉西南財(cái)經(jīng)大學(xué)工商管理學(xué)院1

上市公司股權(quán)資本運(yùn)作模式

1上市公司股權(quán)資本運(yùn)作模式吸收合并股權(quán)回購（或稱股票回購，即StockRepurchases）增發(fā)新股成立項(xiàng)目公司，間接控股上市公司股權(quán)套作發(fā)行可轉(zhuǎn)換公司債券

2上市公司股權(quán)資本運(yùn)作模式吸收合并2吸收合并

在我國，根據(jù)《公司法》規(guī)定，公司合并方式可以采取吸收合并和新設(shè)合并兩種方式。吸收合并是指一家公司吸收其它公司，被吸收公司解散的一種兼并方式，因此吸收合并也稱存續(xù)合并。存續(xù)合并公司承受被合并公司的所有資產(chǎn)與債務(wù)、權(quán)利與義務(wù)，繼續(xù)經(jīng)營。3吸收合并

在我國，根據(jù)《公司法》規(guī)定，公司合并方式可以采取吸因支付方式的不同，吸收合并有兩種基本方式，一是合并方用現(xiàn)金購買被合并方的全部資產(chǎn)或股份，被合并方以所得的現(xiàn)金支付給原股東，即被解散公司的股東以股份換取存續(xù)公司的現(xiàn)金；二是合并方以股份換取被合并方的全部資產(chǎn)或股份，被解散公司的股東獲得存續(xù)公司的股份，從而成為存續(xù)公司的新股東，這種支付方式也稱為換股收購。4因支付方式的不同，吸收合并有兩種基本方式，一是合并方用現(xiàn)金購吸收合并的意義換股收購是國外上市公司進(jìn)行吸收合并最經(jīng)常采用的方式，尤其在同行業(yè)的橫向兼并中被廣泛運(yùn)用。特別是９０年代以來，在西方證券市場上發(fā)生的大規(guī)模并購，包括波音合并麥道、花旗合并旅行者，絕大部分采用換股收購或換股收購與現(xiàn)金收購相結(jié)合的方式達(dá)成。5吸收合并的意義換股收購是國外上市公司進(jìn)行吸收合并最經(jīng)常采用的換股收購可以突破現(xiàn)金支付能力的約束，利用本公司較高的股價(jià)，低成本地兼并其他企業(yè)，實(shí)現(xiàn)快速擴(kuò)張。同時(shí)，換股收購在擴(kuò)大收購方的股本規(guī)模和股東基礎(chǔ)上，有利于增強(qiáng)公司實(shí)力。對被收購方而言，如果是一家尚未上市的公司，正好可以實(shí)現(xiàn)借殼上市。6換股收購可以突破現(xiàn)金支付能力的約束，利用本公司較高的股價(jià)，低清華同方吸收合并魯穎電子清華同方作為一家高校背景的上市公司，依托一流的科研成果與雄厚的科研基礎(chǔ)，已在信息產(chǎn)業(yè)、人工環(huán)境控制工程、核技術(shù)應(yīng)用等領(lǐng)域取得令人矚目的成績。7清華同方吸收合并魯穎電子清華同方作為一家高校背景的上市公司，清華同方公司一直認(rèn)為敏感元件和傳感器領(lǐng)域極具發(fā)展前途，上市伊始，就將募集資金投入被列入國家火炬計(jì)劃的RH型溫度傳感器及其測量產(chǎn)業(yè)化項(xiàng)目，為公司在電子元器件領(lǐng)域的發(fā)展打下了基礎(chǔ)，但始終未能形成較大的規(guī)模，為加快進(jìn)入電子元器件行業(yè)，公司急于尋找一個(gè)具備相當(dāng)規(guī)模的生產(chǎn)基地。而山東魯穎電子則是國內(nèi)最大的中高壓瓷介電容器生成基地，綜合效益指標(biāo)連續(xù)六年居全國同類生產(chǎn)企業(yè)之首，其主導(dǎo)產(chǎn)品在國內(nèi)市場的占有率達(dá)到４０%。8清華同方公司一直認(rèn)為敏感元件和傳感器領(lǐng)域極具發(fā)展前途，上市伊但魯穎電子同時(shí)也意識到：企業(yè)生存與發(fā)展必須走專業(yè)化、集團(tuán)化發(fā)展之路，產(chǎn)品要打入國際市場，要有強(qiáng)大的科研、開發(fā)實(shí)力作后盾，與清華同方合并后可以分享其技術(shù)、品牌和形象等無形資產(chǎn)。這樣，雙方通過友好協(xié)商，清華同方采用了以股換股的方式，吸收合并魯穎電子。魯穎電子在合并前曾在山東企業(yè)產(chǎn)權(quán)交易所上柜交易，總股本為２７３１.０１９２萬股，其中，發(fā)起人山東省沂南縣國資局持有１００８.８萬股國家股，占總股本３７%.9但魯穎電子同時(shí)也意識到：企業(yè)生存與發(fā)展必須走專業(yè)化、集團(tuán)化發(fā)上柜交易的個(gè)人股１７２２.２１９２萬股，占總股本６３%。清華同方吸收合并魯穎電子適逢國務(wù)院清理整頓場外非法股票交易的方案出臺，清華同方對魯穎電子的吸收合并開創(chuàng)了上市公司兼并在地方上柜交易的企業(yè)的先河，因此，這次合并的方法和原則對以后的上市公司資產(chǎn)重組，尤其是對解決因清理非法場外交易而遺留下的大量上柜交易企業(yè)的出路問題有很好的借鑒作用。10上柜交易的個(gè)人股１７２２.２１９２萬股，占總股本６３%。清華換股收購的具體操作是：魯穎電子的國家股和個(gè)人股均按１.８:１的比例相應(yīng)折換成清華同方國家股和個(gè)人股，原有資產(chǎn)、債權(quán)和債務(wù)全部并入清華同方，并注銷魯穎電子法人資格。清華同方為吸收合并魯穎電子新增發(fā)５６０.４４４萬股國家股和９５６.７８８４萬股個(gè)人股，其中的個(gè)人股經(jīng)有關(guān)部門批準(zhǔn)后期滿三年可上市流通。11換股收購的具體操作是：魯穎電子的國家股和個(gè)人股均按１.８:１這樣，清華同方在較短時(shí)間內(nèi)獲得了魯穎電子這個(gè)電子元器件生產(chǎn)基地，拓展了在電子元器件等行業(yè)的發(fā)展空間，實(shí)現(xiàn)了低成本跨地區(qū)、跨行業(yè)擴(kuò)張。魯穎電子作為一家股票在地方柜臺交易的企業(yè)，則通過與上市公司的股權(quán)整合而達(dá)到間接上市的目的。關(guān)注微信公眾號“企業(yè)家第一課”，領(lǐng)取更多免費(fèi)干貨，獲取行業(yè)一手資訊報(bào)告！12這樣，清華同方在較短時(shí)間內(nèi)獲得了魯穎電子這個(gè)電子元器件生產(chǎn)基股權(quán)回購（或稱股票回購，即StockRepurchases）股票回購是指公司出資購回其發(fā)行的流通在外的股票?；刭徔梢詼p少公司在外流通的股票數(shù)量，提高每股收益，通過公開市場回購還會造成股票市場價(jià)格的上漲，因此，有的公司把它作為向股東派發(fā)股利的一種方式，以達(dá)到避稅目的（資本利得稅往往低于現(xiàn)金所得稅）?；刭彽膭訖C(jī)既可看成是為了調(diào)整股權(quán)結(jié)構(gòu)，也可視為一種公司理財(cái)行為或作為反收購的的措施。13股權(quán)回購（或稱股票回購，即StockRepurchases公司進(jìn)行股權(quán)回購的三種方式：在美國，公司可以用三種方式進(jìn)行股權(quán)回購：公開市場（OpenMarket）回購，即公司在股票的公開交易市場上回購自己的股票。要約回購（Ｔenderoffer）,公司以一事先確定的價(jià)格向持股方發(fā)出要約回購股票。14公司進(jìn)行股權(quán)回購的三種方式：在美國，公司可以用三種方式進(jìn)行股協(xié)議回購（NegotiatedBasis）,當(dāng)公司欲從一個(gè)或多個(gè)股東手中回購股票時(shí)，一般會采取這一方式，但這種交易必須制定合理的回購價(jià)格，防止大股東借此向公司高價(jià)售回股票，損害未售回股份的利益。15協(xié)議回購（NegotiatedBasis）,當(dāng)公司欲從一個(gè)中國上市公司股權(quán)回購案例在國內(nèi)，中國證監(jiān)會發(fā)布的《上市公司章程指引》中也規(guī)定了類似的三種回購方式，但過于概括，無具體的操作細(xì)節(jié)。所以，目前上市公司尚未有真正意義上的股權(quán)回購案例。但從1999年4月開始，上市公司對股權(quán)回購活動的熱情逐漸高漲起來，先后宣布有股權(quán)回購計(jì)劃的上市公司有：云天化、氯堿化工、冰箱壓縮、申能股份和青島啤酒。其中，申能股份、冰箱壓縮已經(jīng)完成了股份回購。16中國上市公司股權(quán)回購案例在國內(nèi)，中國證監(jiān)會發(fā)布的《上市公司章云天化是中國首家宣布股權(quán)回購方案的上市公司，公司擬采取協(xié)議方式回購集團(tuán)公司的２億法人股，并予以注銷，回購價(jià)按1998年年報(bào)公布的每股凈資產(chǎn)２.０１元確定。此舉將改善公司股權(quán)結(jié)構(gòu)，公司借此可以靈活制定利潤分配政策，對今后配股融資將產(chǎn)生積極影響。2000年10月21日云天化召開了股東大會，通過了關(guān)于公司以2000年中報(bào)凈資產(chǎn)價(jià)值每股2.83元的價(jià)格向云天化集團(tuán)協(xié)議回購該公司持有的國有法人股2億股的決議，并于10月24日就此事公告通知債權(quán)人的公告。17云天化是中國首家宣布股權(quán)回購方案的上市公司，公司擬采取協(xié)議方股權(quán)回購在我國的意義由此可見，我國上市公司已經(jīng)意識到，通過股權(quán)回購來改善公司股權(quán)結(jié)構(gòu)，完善法人治理結(jié)構(gòu)，建立起有效的監(jiān)督機(jī)制，從而彌補(bǔ)當(dāng)初作為國有企業(yè)改制上市時(shí)的不足。這表明，股權(quán)回購這一國際成熟資本市場上常見的公司行為，在我國將被賦予不同一般的內(nèi)涵。18股權(quán)回購在我國的意義由此可見，我國上市公司已經(jīng)意識到，通過股增發(fā)新股

主要代表是巴士股份、龍頭股份和康佳集團(tuán)的增發(fā)新股案。巴士股份是由原上海市公共交通總公司聯(lián)合上海市１４家企業(yè)發(fā)起設(shè)立的全國公交系統(tǒng)首家上市公司，主營上海市內(nèi)公交客運(yùn)、埠際長運(yùn)、高速客運(yùn)和出租車業(yè)務(wù)。公司的第一大股東上海公交控股有限公司，主要從事上海市公交企業(yè)國有資產(chǎn)管理，擁有１２家全資子公司、２家控股公司（巴士股份為其中之一）、１１家參股公司。19增發(fā)新股

主要代表是巴士股份、龍頭股份和康佳集團(tuán)的增發(fā)新股案通過全資子公司和控股公司，上海公控公司擁有營運(yùn)公交車輛１００００余輛，營運(yùn)路線５００多條，出租車４０００余輛，占有上海市公交客運(yùn)市場的７０%～８０%。巴士股份股票上市以后，雖通過與國有公交企業(yè)開展一系列重組，使公司規(guī)模和效益上了一個(gè)臺階。但至去年５月底，上海公交控股公司僅持有巴士股份２１.４７%的股權(quán)，持股比例明顯偏低，已在一定程度上阻礙公司繼續(xù)依托第一大股東與上海國有公交企業(yè)開展資產(chǎn)重組。關(guān)注微信公眾號“企業(yè)家第一課”，領(lǐng)取更多免費(fèi)干貨，獲取行業(yè)一手資訊報(bào)告！20通過全資子公司和控股公司，上海公控公司擁有營運(yùn)公交車輛１００為進(jìn)一步擴(kuò)大市場份額，增添發(fā)展后勁，９８年６月，巴士股份采取定向增發(fā)法人股這一股權(quán)運(yùn)作模式，將第一大股東上海公交控股有限公司所屬的上海一汽公交公司和上海一電公交公司的２.２５億資產(chǎn)（經(jīng)營性資產(chǎn)）凈值以每股４.５元價(jià)折成５０００萬法人股，吸收合并進(jìn)巴士股份。２．２５億資產(chǎn)折成法人股后，上海公交控股公司持有巴士公司股份比例由２１.４７％增加到３４.５８％。21為進(jìn)一步擴(kuò)大市場份額，增添發(fā)展后勁，９８年６月，巴士股份采取吸收合并后，巴士股份營運(yùn)路線增加７９條，營運(yùn)車輛增加１９５３輛（其中出租車１９０輛）。這樣，既擴(kuò)大了巴士股份的經(jīng)營規(guī)模，又增強(qiáng)了第一大股東對公司的控制地位，使公司能夠繼續(xù)依托第一大股東與上海國有公交企業(yè)展開資產(chǎn)重組，提高盈利能力。22吸收合并后，巴士股份營運(yùn)路線增加７９條，營運(yùn)車輛增加１９５３以龍頭股份為代表的七家上市公司（龍頭股份、上海三毛、申達(dá)股份、太極實(shí)業(yè)、上海醫(yī)藥、深惠中、新鋼釩）在９８年５月采取通過上網(wǎng)定價(jià)和定向配售相結(jié)合，增發(fā)社會公眾股的股權(quán)運(yùn)作模式。七家公司共計(jì)募資近３０億元，主要用來支持公司資產(chǎn)重組。這種在證券市場上的二次籌資行為是對配股籌資舊模式的創(chuàng)新。23以龍頭股份為代表的七家上市公司（龍頭股份、上海三毛、申達(dá)股份無論是９８年以紡織為主的七家實(shí)施增發(fā)Ａ股的公司，還是1999年增發(fā)Ａ股的上菱電器，無一例外地帶有資產(chǎn)置換、資產(chǎn)重組的成份，目的是促使這些公司走出困境。而康佳集團(tuán)作為老牌績優(yōu)股在1999年１０月１９日宣布增資發(fā)行８０００萬Ａ股，募集資金達(dá)11億元，主要用于投資數(shù)字電視和移動通訊等高科技項(xiàng)目，使康佳集團(tuán)成為真正的科技成長股?？梢姡鷾?zhǔn)康佳增發(fā)Ａ股，體現(xiàn)了證券監(jiān)管部門的政策取向逐漸轉(zhuǎn)變?yōu)榉鰞?yōu)扶強(qiáng)。24無論是９８年以紡織為主的七家實(shí)施增發(fā)Ａ股的公司，還是199成立項(xiàng)目公司，間接控股上市公司這種方式是以原控股股東以上市公司股權(quán)作為投資，成立一家以控制上市公司股份為目的的項(xiàng)目公司，實(shí)現(xiàn)上市公司股權(quán)的轉(zhuǎn)移，通過控股項(xiàng)目公司間接控股上市公司。25成立項(xiàng)目公司，間接控股上市公司這種方式是以原控股股東以上市公為避免巨額的現(xiàn)金支出，減少股權(quán)資本運(yùn)作成本，收購方與被收購上市公司的第一大股東達(dá)成友好收購協(xié)議，由收購方和被收購方（上市公司）的第一大股東組成一家有限責(zé)任公司，收購方投入現(xiàn)金和一部分資產(chǎn)，被收購方原第一大股東以上市公司股權(quán)作為投資。在新組成的有限責(zé)任公司中，收購方為第一大股東，被收購方原第一大股東為次要股東，這樣，收購方通過控股有限責(zé)任公司，而達(dá)到間接控股上市公司的目的。26為避免巨額的現(xiàn)金支出，減少股權(quán)資本運(yùn)作成本，收購方與被收購上間接控股案例之一創(chuàng)智入主五一文（上市公司）首次采用這種操作手段，先是由五一文的第一大股東“五一文文化用品商場集體資產(chǎn)管理協(xié)會”以其全部持有的五一文法人股股權(quán)作為出資，與創(chuàng)智公司共同投資設(shè)立湖南創(chuàng)智科技公司（簡稱“創(chuàng)智科技”），資產(chǎn)管理協(xié)會和創(chuàng)智公司各占４９％和５１％的股份，資產(chǎn)管理協(xié)會不再擁有五一文的股份，它只擁有創(chuàng)智科技的少數(shù)股權(quán)；27間接控股案例之一創(chuàng)智入主五一文（上市公司）首次采用這種操作手創(chuàng)智科技成為五一文的第一大股東，創(chuàng)智公司則通過絕對控股創(chuàng)智科技而達(dá)到間接控股五一文的目的。顯然，如果創(chuàng)智公司采取直接受讓股權(quán)的方式控股五一文，那么以五一文當(dāng)時(shí)２.６９元的凈資產(chǎn)值衡量，需要付出沉重的代價(jià)。此次股權(quán)運(yùn)作，創(chuàng)智不僅以一部分無形資產(chǎn)折股投入，減少了現(xiàn)金支出，而且還獲得了五一文配股資金的使用權(quán)；五一文原第一大股東則借此進(jìn)入高科技行業(yè)，可謂一舉多得。28創(chuàng)智科技成為五一文的第一大股東，創(chuàng)智公司則通過絕對控股創(chuàng)智科間接控股的原因利用項(xiàng)目公司來實(shí)現(xiàn)對上市公司的間接控股，主要的原因是一些公司為規(guī)避直接控股所帶來的種種不便。從我國相關(guān)的法律、法規(guī)和政策來看，間接控股可以避免直接控股可能帶來的多項(xiàng)障礙：29間接控股的原因利用項(xiàng)目公司來實(shí)現(xiàn)對上市公司的間接控股，主要的一是上市公司發(fā)起人持有的公司股份，自公司成立之日起3年內(nèi)不得轉(zhuǎn)讓（《公司法》的有關(guān)規(guī)定）。如黃河化工（600091）注冊登記時(shí)間為1997年6月26日，1999年7月29日，包頭市國資局與北大明天資源科技有限責(zé)任公司簽定協(xié)議，包頭市國資局將所持有的黃河化工第一大股東包頭化工集團(tuán)總公司47%的股權(quán)轉(zhuǎn)讓給北大明天資源科技有限責(zé)任公司，從而使北大明天實(shí)現(xiàn)了對黃河化工的間接控股；30一是上市公司發(fā)起人持有的公司股份，自公司成立之日起3年內(nèi)不得二是一家公司向其他公司累計(jì)投資額不得超過本公司凈資產(chǎn)的50%。上市公司注冊資本由于送、配等原因，其增加較非上市公司要大。因此，直接控股上市公司，有可能不符合上述規(guī)定，而間接控股則可能避免這種不符規(guī)定之處；三是間接控股可以避免直接控股必須履行的信息披露義務(wù)。根據(jù)規(guī)定，上市公司協(xié)議轉(zhuǎn)讓股份的受讓方應(yīng)出具公司主營業(yè)務(wù)及經(jīng)營情況、最近一個(gè)會計(jì)年度的財(cái)務(wù)報(bào)表及附注、受讓方注冊資本出資人或法人主管機(jī)關(guān)的基本情況，以及受讓方關(guān)聯(lián)法人簡介。31二是一家公司向其他公司累計(jì)投資額不得超過本公司凈資產(chǎn)的50%應(yīng)當(dāng)說，上述情況的披露，對于投資者判斷受讓方的入主意圖、上市公司的發(fā)展前景，都是相當(dāng)關(guān)鍵的條件。而間接控股則使投資者對于上述信息的了解有所缺失。如1999年6月30日，福建萬時(shí)紅商業(yè)集團(tuán)有限責(zé)任公司受讓北大車行（600878）第一大股東大連北大企業(yè)集團(tuán)公司的股權(quán)，萬時(shí)紅已經(jīng)間接成為北大車行的第一大股東，但對于萬時(shí)紅的情況介紹，只限于注冊資本、經(jīng)營范圍、法人代表以及出資人。而萬時(shí)紅最近一個(gè)會計(jì)年度的主營業(yè)務(wù)、利潤等關(guān)鍵數(shù)據(jù)，投資者卻不得而知；32應(yīng)當(dāng)說，上述情況的披露，對于投資者判斷受讓方的入主意圖、上市四是間接控股還可以避開對于上市公司“三分開”的要求。根據(jù)規(guī)定，上市公司高級管理人員不得擔(dān)任控股股東單位除董事之外的其他行政職務(wù)。而對于上市公司高級管理人員擔(dān)任間接控股單位的高級管理人員則沒有明確的規(guī)定。當(dāng)然，采用間接控股還可以避免其他的義務(wù)。按照《股票上市特別指引》的規(guī)定，上市公司股權(quán)轉(zhuǎn)讓時(shí)，受讓方持有上市公司股份達(dá)到或超過30%時(shí)，應(yīng)履行一系列義務(wù)。33四是間接控股還可以避開對于上市公司“三分開”的要求。根據(jù)規(guī)定按規(guī)定，受讓方持有上市公司股份達(dá)到30%后，應(yīng)向有關(guān)部門報(bào)送申請豁免要約義務(wù)的報(bào)告；最近三年財(cái)務(wù)報(bào)表；在一定期限內(nèi)不收購上市公司流通股份和不出讓其股份的承諾；未來12個(gè)月內(nèi)對上市公司進(jìn)行資產(chǎn)重組、改選董事會的計(jì)劃。相反，如果受讓方持股比例未達(dá)到30%，上述義務(wù)則無需承擔(dān)。對于一些國有股、法人股比例較大的上市公司，一些受讓方采取間接控股的方法，即可避免相關(guān)規(guī)定。34按規(guī)定，受讓方持有上市公司股份達(dá)到30%后，應(yīng)向有關(guān)部門報(bào)送受讓方采取間接控股的方法，即可避免相關(guān)規(guī)定如黃河化工的第一大股東包頭化工集團(tuán)總公司持有黃河化工的股份比例為63.44%，而北大明天資源科技有限責(zé)任公司則受讓了包頭市國資局持有的包頭化工集團(tuán)47%的股權(quán)，并在包頭化工集團(tuán)5人董事會中占3席。應(yīng)該說，北大明天在黃河化工的控股地位已經(jīng)站穩(wěn)，但其間接持有黃河化工的股權(quán)比例卻是29.8%（=47%*63.44%）。35受讓方采取間接控股的方法，即可避免相關(guān)規(guī)定如黃河化工的第一大股權(quán)套作股權(quán)套作就是一家集團(tuán)公司在擁有多家上市公司的情況下，將甲上市公司的股權(quán)注入乙上市公司，使甲上市公司由集團(tuán)公司的子公司變成乙上市公司的子公司和集團(tuán)公司的孫公司。36股權(quán)套作股權(quán)套作就是一家集團(tuán)公司在擁有多家上市公司的情況下，股權(quán)套作的三個(gè)目的一者可以使集團(tuán)公司套現(xiàn)部分股權(quán)，降低持股成本；二者可以理順集團(tuán)內(nèi)部的企業(yè)構(gòu)架，組建合理有序的企業(yè)系集團(tuán)，使集團(tuán)內(nèi)的各產(chǎn)業(yè)、產(chǎn)品之間形成優(yōu)勢互補(bǔ)；三者通過集團(tuán)各子公司之間的股權(quán)重組，擴(kuò)大骨干上市公司的生產(chǎn)經(jīng)營規(guī)模，提高企業(yè)知名度和核心競爭能力，激活公司股票在二級市場上的股性。37股權(quán)套作的三個(gè)目的一者可以使集團(tuán)公司套現(xiàn)部分股權(quán)，降低持股成一個(gè)精彩的案例:上海大眾（集團(tuán)）公司對其控股的兩家上市公司上海大眾出租和浦東大眾進(jìn)行的股權(quán)套作由于歷史原因，大眾出租和浦東大眾均以出租車經(jīng)營為主，隨著上海出租車市場日趨飽和，兩家公司之間的同業(yè)競爭矛盾越來越突出，產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整勢在必行。原來的股權(quán)結(jié)構(gòu)是由國家股控股大眾出租，大眾出租控股浦東大眾的縱向單一垂直的控股鏈，但已不適應(yīng)現(xiàn)存的市場形勢。38一個(gè)精彩的案例:上海大眾（集團(tuán)）公司對其控股的兩家上市公司上上海大眾（集團(tuán)）公司原股權(quán)結(jié)構(gòu)

控股59.21％（國家股）

控股35.7％

大眾集團(tuán)公司大眾出租浦東大眾39上海大眾（集團(tuán)）公司原股權(quán)結(jié)構(gòu)大眾集大眾浦東大眾39作為大眾出租的第一大股東，國家股股東僅出資５０９０萬元就通過大眾出租、浦東大眾兩家上市公司控股３億多元的社會資產(chǎn)，但這種股權(quán)結(jié)構(gòu)對公司發(fā)展的制約也是顯而易見的：每到增資配股，大眾出租的第一大股東往往無力出資參加，進(jìn)而影響到浦東大眾的第一大股東（大眾出租）也無資金；而在董事會和股東大會上，絕對控股的國家股又一錘定音，也使多元化投資主體形同虛設(shè)。40作為大眾出租的第一大股東，國家股股東僅出資５０９０萬元就通過上海大眾管理層制定了如下股權(quán)套作的方案：第一、調(diào)整產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)。鑒于大眾出租含有Ｂ股，為適應(yīng)境外投資者對穩(wěn)定收益的偏好，選擇浦東大眾退出出租車行業(yè)，將相對穩(wěn)定的出租車市場及其利潤歸并給大眾出租，大眾出租更名為“大眾交通”；大眾出租的高科技項(xiàng)目及擁有“交大昂立”的２０％股權(quán)轉(zhuǎn)讓給浦東大眾，讓浦東大眾成為以海洋生物和醫(yī)藥行業(yè)為主的高科技股，并更名為“大眾科創(chuàng)”。41上海大眾管理層制定了如下股權(quán)套作的方案：第一、調(diào)整產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)。第二、確立多元化投資主體的格局，使職工通過持股會成為上市公司的真正主人。1997年2月，由大眾出租和浦東大眾的２８００余名職工共同出資７０００萬元組建職工持股會，然后，由持股會作為第一大股東，成立大眾企業(yè)管理公司。作為獨(dú)立法人，企業(yè)管理公司出面申請貸款，購買（受讓）大眾出租持有的２６００萬股浦東大眾法人股。這樣，大眾企業(yè)管理公司成為浦東大眾的第一大股東。42第二、確立多元化投資主體的格局，使職工通過持股會成為上市公司第三、在此基礎(chǔ)上，為實(shí)現(xiàn)兩家公司的資產(chǎn)重組（上市公司之間的資產(chǎn)不能進(jìn)行無償劃撥），上海大眾向中國證監(jiān)會提出申請，由大眾出租向浦東大眾定向增發(fā)法人股１．４億股，每股價(jià)格３．１５元，共４．４１億元，浦東大眾以１０００輛營運(yùn)車和兩家交運(yùn)公司的股權(quán)折價(jià)４．４１億元，浦東大眾以１０００輛營運(yùn)車和兩家交運(yùn)公司的股權(quán)折價(jià)４．４１億元認(rèn)購，大眾出租就此擁有了浦東大眾的全部交通運(yùn)輸資產(chǎn)，而浦東大眾則由大眾出租的子公司變成其母公司。43第三、在此基礎(chǔ)上，為實(shí)現(xiàn)兩家公司的資產(chǎn)重組（上市公司之間的資經(jīng)過上述股權(quán)套作后，職工持股會成為“老子”，浦東大眾成為“兒子”，而大眾出租成為“孫子”。兩家上市公司形成由持股會控股，包括國有股在內(nèi)的多元化主體共同投資、職工當(dāng)家作主的格局。44經(jīng)過上述股權(quán)套作后，職工持股會成為“老子”，浦東大眾成為“兒上海大眾（集團(tuán)）公司現(xiàn)股權(quán)結(jié)構(gòu)

控股95.7％

控股23.41％

控股24.74％

職工持股會大眾企業(yè)管理公司大眾科創(chuàng)（原浦東大眾）大眾交通（原大眾出租）關(guān)注微信公眾號“企業(yè)家第一課”，領(lǐng)取更多免費(fèi)干貨，獲取行業(yè)一手資訊報(bào)告！45上海大眾（集團(tuán)）公司現(xiàn)股權(quán)結(jié)構(gòu)大眾企業(yè)大眾科創(chuàng)大眾交通

發(fā)行可轉(zhuǎn)換公司債券

在股市低迷時(shí)，利用增發(fā)新股籌資難度較大，可以轉(zhuǎn)而發(fā)行可轉(zhuǎn)換公司債券來籌集資金。1998年上半年，在香港股市低潮期，多家紅籌股的母公司就以所持子公司的股權(quán)為轉(zhuǎn)換對象，發(fā)行可轉(zhuǎn)換公司債券來減輕償債壓力。如中遠(yuǎn)香港曾依托所持有的“中遠(yuǎn)太平洋”股權(quán)發(fā)行可轉(zhuǎn)換公司債券以籌集資金。46

發(fā)行可轉(zhuǎn)換公司債券

在股市低迷時(shí)，利用增發(fā)新股籌資目前，我國已有三家非上市公司的可轉(zhuǎn)換公司債券（南化轉(zhuǎn)債、絲綢轉(zhuǎn)債和茂煉轉(zhuǎn)債）在證券市場上流通交易，但此前正式向國內(nèi)發(fā)行可轉(zhuǎn)換公司債券的上市公司只有深圳寶安集團(tuán)股份有限公司一家（1993年發(fā)行）。然而，這是一次失敗的創(chuàng)新嘗試，由于當(dāng)時(shí)寶安集團(tuán)對可轉(zhuǎn)換公司債券認(rèn)識不足，缺乏經(jīng)驗(yàn)，債券到期后轉(zhuǎn)股比例極小，嚴(yán)重影響了公司的資本結(jié)構(gòu)?，F(xiàn)在，虹橋機(jī)場也積極進(jìn)行探索，發(fā)行了可轉(zhuǎn)換公司債券。關(guān)注微信公眾號“企業(yè)家第一課”，領(lǐng)取更多免費(fèi)干貨，獲取行業(yè)一手資訊報(bào)告！47目前，我國已有三家非上市公司的可轉(zhuǎn)換公司債券（南化轉(zhuǎn)債、絲綢

上市公司股權(quán)資本運(yùn)作模式

羅珉西南財(cái)經(jīng)大學(xué)工商管理學(xué)院48

上市公司股權(quán)資本運(yùn)作模式

1上市公司股權(quán)資本運(yùn)作模式吸收合并股權(quán)回購（或稱股票回購，即StockRepurchases）增發(fā)新股成立項(xiàng)目公司，間接控股上市公司股權(quán)套作發(fā)行可轉(zhuǎn)換公司債券

49上市公司股權(quán)資本運(yùn)作模式吸收合并2吸收合并

在我國，根據(jù)《公司法》規(guī)定，公司合并方式可以采取吸收合并和新設(shè)合并兩種方式。吸收合并是指一家公司吸收其它公司，被吸收公司解散的一種兼并方式，因此吸收合并也稱存續(xù)合并。存續(xù)合并公司承受被合并公司的所有資產(chǎn)與債務(wù)、權(quán)利與義務(wù)，繼續(xù)經(jīng)營。50吸收合并

在我國，根據(jù)《公司法》規(guī)定，公司合并方式可以采取吸因支付方式的不同，吸收合并有兩種基本方式，一是合并方用現(xiàn)金購買被合并方的全部資產(chǎn)或股份，被合并方以所得的現(xiàn)金支付給原股東，即被解散公司的股東以股份換取存續(xù)公司的現(xiàn)金；二是合并方以股份換取被合并方的全部資產(chǎn)或股份，被解散公司的股東獲得存續(xù)公司的股份，從而成為存續(xù)公司的新股東，這種支付方式也稱為換股收購。51因支付方式的不同，吸收合并有兩種基本方式，一是合并方用現(xiàn)金購吸收合并的意義換股收購是國外上市公司進(jìn)行吸收合并最經(jīng)常采用的方式，尤其在同行業(yè)的橫向兼并中被廣泛運(yùn)用。特別是９０年代以來，在西方證券市場上發(fā)生的大規(guī)模并購，包括波音合并麥道、花旗合并旅行者，絕大部分采用換股收購或換股收購與現(xiàn)金收購相結(jié)合的方式達(dá)成。52吸收合并的意義換股收購是國外上市公司進(jìn)行吸收合并最經(jīng)常采用的換股收購可以突破現(xiàn)金支付能力的約束，利用本公司較高的股價(jià)，低成本地兼并其他企業(yè)，實(shí)現(xiàn)快速擴(kuò)張。同時(shí)，換股收購在擴(kuò)大收購方的股本規(guī)模和股東基礎(chǔ)上，有利于增強(qiáng)公司實(shí)力。對被收購方而言，如果是一家尚未上市的公司，正好可以實(shí)現(xiàn)借殼上市。53換股收購可以突破現(xiàn)金支付能力的約束，利用本公司較高的股價(jià)，低清華同方吸收合并魯穎電子清華同方作為一家高校背景的上市公司，依托一流的科研成果與雄厚的科研基礎(chǔ)，已在信息產(chǎn)業(yè)、人工環(huán)境控制工程、核技術(shù)應(yīng)用等領(lǐng)域取得令人矚目的成績。54清華同方吸收合并魯穎電子清華同方作為一家高校背景的上市公司，清華同方公司一直認(rèn)為敏感元件和傳感器領(lǐng)域極具發(fā)展前途，上市伊始，就將募集資金投入被列入國家火炬計(jì)劃的RH型溫度傳感器及其測量產(chǎn)業(yè)化項(xiàng)目，為公司在電子元器件領(lǐng)域的發(fā)展打下了基礎(chǔ)，但始終未能形成較大的規(guī)模，為加快進(jìn)入電子元器件行業(yè)，公司急于尋找一個(gè)具備相當(dāng)規(guī)模的生產(chǎn)基地。而山東魯穎電子則是國內(nèi)最大的中高壓瓷介電容器生成基地，綜合效益指標(biāo)連續(xù)六年居全國同類生產(chǎn)企業(yè)之首，其主導(dǎo)產(chǎn)品在國內(nèi)市場的占有率達(dá)到４０%。55清華同方公司一直認(rèn)為敏感元件和傳感器領(lǐng)域極具發(fā)展前途，上市伊但魯穎電子同時(shí)也意識到：企業(yè)生存與發(fā)展必須走專業(yè)化、集團(tuán)化發(fā)展之路，產(chǎn)品要打入國際市場，要有強(qiáng)大的科研、開發(fā)實(shí)力作后盾，與清華同方合并后可以分享其技術(shù)、品牌和形象等無形資產(chǎn)。這樣，雙方通過友好協(xié)商，清華同方采用了以股換股的方式，吸收合并魯穎電子。魯穎電子在合并前曾在山東企業(yè)產(chǎn)權(quán)交易所上柜交易，總股本為２７３１.０１９２萬股，其中，發(fā)起人山東省沂南縣國資局持有１００８.８萬股國家股，占總股本３７%.56但魯穎電子同時(shí)也意識到：企業(yè)生存與發(fā)展必須走專業(yè)化、集團(tuán)化發(fā)上柜交易的個(gè)人股１７２２.２１９２萬股，占總股本６３%。清華同方吸收合并魯穎電子適逢國務(wù)院清理整頓場外非法股票交易的方案出臺，清華同方對魯穎電子的吸收合并開創(chuàng)了上市公司兼并在地方上柜交易的企業(yè)的先河，因此，這次合并的方法和原則對以后的上市公司資產(chǎn)重組，尤其是對解決因清理非法場外交易而遺留下的大量上柜交易企業(yè)的出路問題有很好的借鑒作用。57上柜交易的個(gè)人股１７２２.２１９２萬股，占總股本６３%。清華換股收購的具體操作是：魯穎電子的國家股和個(gè)人股均按１.８:１的比例相應(yīng)折換成清華同方國家股和個(gè)人股，原有資產(chǎn)、債權(quán)和債務(wù)全部并入清華同方，并注銷魯穎電子法人資格。清華同方為吸收合并魯穎電子新增發(fā)５６０.４４４萬股國家股和９５６.７８８４萬股個(gè)人股，其中的個(gè)人股經(jīng)有關(guān)部門批準(zhǔn)后期滿三年可上市流通。58換股收購的具體操作是：魯穎電子的國家股和個(gè)人股均按１.８:１這樣，清華同方在較短時(shí)間內(nèi)獲得了魯穎電子這個(gè)電子元器件生產(chǎn)基地，拓展了在電子元器件等行業(yè)的發(fā)展空間，實(shí)現(xiàn)了低成本跨地區(qū)、跨行業(yè)擴(kuò)張。魯穎電子作為一家股票在地方柜臺交易的企業(yè)，則通過與上市公司的股權(quán)整合而達(dá)到間接上市的目的。關(guān)注微信公眾號“企業(yè)家第一課”，領(lǐng)取更多免費(fèi)干貨，獲取行業(yè)一手資訊報(bào)告！59這樣，清華同方在較短時(shí)間內(nèi)獲得了魯穎電子這個(gè)電子元器件生產(chǎn)基股權(quán)回購（或稱股票回購，即StockRepurchases）股票回購是指公司出資購回其發(fā)行的流通在外的股票?；刭徔梢詼p少公司在外流通的股票數(shù)量，提高每股收益，通過公開市場回購還會造成股票市場價(jià)格的上漲，因此，有的公司把它作為向股東派發(fā)股利的一種方式，以達(dá)到避稅目的（資本利得稅往往低于現(xiàn)金所得稅）。回購的動機(jī)既可看成是為了調(diào)整股權(quán)結(jié)構(gòu)，也可視為一種公司理財(cái)行為或作為反收購的的措施。60股權(quán)回購（或稱股票回購，即StockRepurchases公司進(jìn)行股權(quán)回購的三種方式：在美國，公司可以用三種方式進(jìn)行股權(quán)回購：公開市場（OpenMarket）回購，即公司在股票的公開交易市場上回購自己的股票。要約回購（Ｔenderoffer）,公司以一事先確定的價(jià)格向持股方發(fā)出要約回購股票。61公司進(jìn)行股權(quán)回購的三種方式：在美國，公司可以用三種方式進(jìn)行股協(xié)議回購（NegotiatedBasis）,當(dāng)公司欲從一個(gè)或多個(gè)股東手中回購股票時(shí)，一般會采取這一方式，但這種交易必須制定合理的回購價(jià)格，防止大股東借此向公司高價(jià)售回股票，損害未售回股份的利益。62協(xié)議回購（NegotiatedBasis）,當(dāng)公司欲從一個(gè)中國上市公司股權(quán)回購案例在國內(nèi)，中國證監(jiān)會發(fā)布的《上市公司章程指引》中也規(guī)定了類似的三種回購方式，但過于概括，無具體的操作細(xì)節(jié)。所以，目前上市公司尚未有真正意義上的股權(quán)回購案例。但從1999年4月開始，上市公司對股權(quán)回購活動的熱情逐漸高漲起來，先后宣布有股權(quán)回購計(jì)劃的上市公司有：云天化、氯堿化工、冰箱壓縮、申能股份和青島啤酒。其中，申能股份、冰箱壓縮已經(jīng)完成了股份回購。63中國上市公司股權(quán)回購案例在國內(nèi)，中國證監(jiān)會發(fā)布的《上市公司章云天化是中國首家宣布股權(quán)回購方案的上市公司，公司擬采取協(xié)議方式回購集團(tuán)公司的２億法人股，并予以注銷，回購價(jià)按1998年年報(bào)公布的每股凈資產(chǎn)２.０１元確定。此舉將改善公司股權(quán)結(jié)構(gòu)，公司借此可以靈活制定利潤分配政策，對今后配股融資將產(chǎn)生積極影響。2000年10月21日云天化召開了股東大會，通過了關(guān)于公司以2000年中報(bào)凈資產(chǎn)價(jià)值每股2.83元的價(jià)格向云天化集團(tuán)協(xié)議回購該公司持有的國有法人股2億股的決議，并于10月24日就此事公告通知債權(quán)人的公告。64云天化是中國首家宣布股權(quán)回購方案的上市公司，公司擬采取協(xié)議方股權(quán)回購在我國的意義由此可見，我國上市公司已經(jīng)意識到，通過股權(quán)回購來改善公司股權(quán)結(jié)構(gòu)，完善法人治理結(jié)構(gòu)，建立起有效的監(jiān)督機(jī)制，從而彌補(bǔ)當(dāng)初作為國有企業(yè)改制上市時(shí)的不足。這表明，股權(quán)回購這一國際成熟資本市場上常見的公司行為，在我國將被賦予不同一般的內(nèi)涵。65股權(quán)回購在我國的意義由此可見，我國上市公司已經(jīng)意識到，通過股增發(fā)新股

主要代表是巴士股份、龍頭股份和康佳集團(tuán)的增發(fā)新股案。巴士股份是由原上海市公共交通總公司聯(lián)合上海市１４家企業(yè)發(fā)起設(shè)立的全國公交系統(tǒng)首家上市公司，主營上海市內(nèi)公交客運(yùn)、埠際長運(yùn)、高速客運(yùn)和出租車業(yè)務(wù)。公司的第一大股東上海公交控股有限公司，主要從事上海市公交企業(yè)國有資產(chǎn)管理，擁有１２家全資子公司、２家控股公司（巴士股份為其中之一）、１１家參股公司。66增發(fā)新股

主要代表是巴士股份、龍頭股份和康佳集團(tuán)的增發(fā)新股案通過全資子公司和控股公司，上海公控公司擁有營運(yùn)公交車輛１００００余輛，營運(yùn)路線５００多條，出租車４０００余輛，占有上海市公交客運(yùn)市場的７０%～８０%。巴士股份股票上市以后，雖通過與國有公交企業(yè)開展一系列重組，使公司規(guī)模和效益上了一個(gè)臺階。但至去年５月底，上海公交控股公司僅持有巴士股份２１.４７%的股權(quán)，持股比例明顯偏低，已在一定程度上阻礙公司繼續(xù)依托第一大股東與上海國有公交企業(yè)開展資產(chǎn)重組。關(guān)注微信公眾號“企業(yè)家第一課”，領(lǐng)取更多免費(fèi)干貨，獲取行業(yè)一手資訊報(bào)告！67通過全資子公司和控股公司，上海公控公司擁有營運(yùn)公交車輛１００為進(jìn)一步擴(kuò)大市場份額，增添發(fā)展后勁，９８年６月，巴士股份采取定向增發(fā)法人股這一股權(quán)運(yùn)作模式，將第一大股東上海公交控股有限公司所屬的上海一汽公交公司和上海一電公交公司的２.２５億資產(chǎn)（經(jīng)營性資產(chǎn)）凈值以每股４.５元價(jià)折成５０００萬法人股，吸收合并進(jìn)巴士股份。２．２５億資產(chǎn)折成法人股后，上海公交控股公司持有巴士公司股份比例由２１.４７％增加到３４.５８％。68為進(jìn)一步擴(kuò)大市場份額，增添發(fā)展后勁，９８年６月，巴士股份采取吸收合并后，巴士股份營運(yùn)路線增加７９條，營運(yùn)車輛增加１９５３輛（其中出租車１９０輛）。這樣，既擴(kuò)大了巴士股份的經(jīng)營規(guī)模，又增強(qiáng)了第一大股東對公司的控制地位，使公司能夠繼續(xù)依托第一大股東與上海國有公交企業(yè)展開資產(chǎn)重組，提高盈利能力。69吸收合并后，巴士股份營運(yùn)路線增加７９條，營運(yùn)車輛增加１９５３以龍頭股份為代表的七家上市公司（龍頭股份、上海三毛、申達(dá)股份、太極實(shí)業(yè)、上海醫(yī)藥、深惠中、新鋼釩）在９８年５月采取通過上網(wǎng)定價(jià)和定向配售相結(jié)合，增發(fā)社會公眾股的股權(quán)運(yùn)作模式。七家公司共計(jì)募資近３０億元，主要用來支持公司資產(chǎn)重組。這種在證券市場上的二次籌資行為是對配股籌資舊模式的創(chuàng)新。70以龍頭股份為代表的七家上市公司（龍頭股份、上海三毛、申達(dá)股份無論是９８年以紡織為主的七家實(shí)施增發(fā)Ａ股的公司，還是1999年增發(fā)Ａ股的上菱電器，無一例外地帶有資產(chǎn)置換、資產(chǎn)重組的成份，目的是促使這些公司走出困境。而康佳集團(tuán)作為老牌績優(yōu)股在1999年１０月１９日宣布增資發(fā)行８０００萬Ａ股，募集資金達(dá)11億元，主要用于投資數(shù)字電視和移動通訊等高科技項(xiàng)目，使康佳集團(tuán)成為真正的科技成長股。可見，批準(zhǔn)康佳增發(fā)Ａ股，體現(xiàn)了證券監(jiān)管部門的政策取向逐漸轉(zhuǎn)變?yōu)榉鰞?yōu)扶強(qiáng)。71無論是９８年以紡織為主的七家實(shí)施增發(fā)Ａ股的公司，還是199成立項(xiàng)目公司，間接控股上市公司這種方式是以原控股股東以上市公司股權(quán)作為投資，成立一家以控制上市公司股份為目的的項(xiàng)目公司，實(shí)現(xiàn)上市公司股權(quán)的轉(zhuǎn)移，通過控股項(xiàng)目公司間接控股上市公司。72成立項(xiàng)目公司，間接控股上市公司這種方式是以原控股股東以上市公為避免巨額的現(xiàn)金支出，減少股權(quán)資本運(yùn)作成本，收購方與被收購上市公司的第一大股東達(dá)成友好收購協(xié)議，由收購方和被收購方（上市公司）的第一大股東組成一家有限責(zé)任公司，收購方投入現(xiàn)金和一部分資產(chǎn)，被收購方原第一大股東以上市公司股權(quán)作為投資。在新組成的有限責(zé)任公司中，收購方為第一大股東，被收購方原第一大股東為次要股東，這樣，收購方通過控股有限責(zé)任公司，而達(dá)到間接控股上市公司的目的。73為避免巨額的現(xiàn)金支出，減少股權(quán)資本運(yùn)作成本，收購方與被收購上間接控股案例之一創(chuàng)智入主五一文（上市公司）首次采用這種操作手段，先是由五一文的第一大股東“五一文文化用品商場集體資產(chǎn)管理協(xié)會”以其全部持有的五一文法人股股權(quán)作為出資，與創(chuàng)智公司共同投資設(shè)立湖南創(chuàng)智科技公司（簡稱“創(chuàng)智科技”），資產(chǎn)管理協(xié)會和創(chuàng)智公司各占４９％和５１％的股份，資產(chǎn)管理協(xié)會不再擁有五一文的股份，它只擁有創(chuàng)智科技的少數(shù)股權(quán)；74間接控股案例之一創(chuàng)智入主五一文（上市公司）首次采用這種操作手創(chuàng)智科技成為五一文的第一大股東，創(chuàng)智公司則通過絕對控股創(chuàng)智科技而達(dá)到間接控股五一文的目的。顯然，如果創(chuàng)智公司采取直接受讓股權(quán)的方式控股五一文，那么以五一文當(dāng)時(shí)２.６９元的凈資產(chǎn)值衡量，需要付出沉重的代價(jià)。此次股權(quán)運(yùn)作，創(chuàng)智不僅以一部分無形資產(chǎn)折股投入，減少了現(xiàn)金支出，而且還獲得了五一文配股資金的使用權(quán)；五一文原第一大股東則借此進(jìn)入高科技行業(yè)，可謂一舉多得。75創(chuàng)智科技成為五一文的第一大股東，創(chuàng)智公司則通過絕對控股創(chuàng)智科間接控股的原因利用項(xiàng)目公司來實(shí)現(xiàn)對上市公司的間接控股，主要的原因是一些公司為規(guī)避直接控股所帶來的種種不便。從我國相關(guān)的法律、法規(guī)和政策來看，間接控股可以避免直接控股可能帶來的多項(xiàng)障礙：76間接控股的原因利用項(xiàng)目公司來實(shí)現(xiàn)對上市公司的間接控股，主要的一是上市公司發(fā)起人持有的公司股份，自公司成立之日起3年內(nèi)不得轉(zhuǎn)讓（《公司法》的有關(guān)規(guī)定）。如黃河化工（600091）注冊登記時(shí)間為1997年6月26日，1999年7月29日，包頭市國資局與北大明天資源科技有限責(zé)任公司簽定協(xié)議，包頭市國資局將所持有的黃河化工第一大股東包頭化工集團(tuán)總公司47%的股權(quán)轉(zhuǎn)讓給北大明天資源科技有限責(zé)任公司，從而使北大明天實(shí)現(xiàn)了對黃河化工的間接控股；77一是上市公司發(fā)起人持有的公司股份，自公司成立之日起3年內(nèi)不得二是一家公司向其他公司累計(jì)投資額不得超過本公司凈資產(chǎn)的50%。上市公司注冊資本由于送、配等原因，其增加較非上市公司要大。因此，直接控股上市公司，有可能不符合上述規(guī)定，而間接控股則可能避免這種不符規(guī)定之處；三是間接控股可以避免直接控股必須履行的信息披露義務(wù)。根據(jù)規(guī)定，上市公司協(xié)議轉(zhuǎn)讓股份的受讓方應(yīng)出具公司主營業(yè)務(wù)及經(jīng)營情況、最近一個(gè)會計(jì)年度的財(cái)務(wù)報(bào)表及附注、受讓方注冊資本出資人或法人主管機(jī)關(guān)的基本情況，以及受讓方關(guān)聯(lián)法人簡介。78二是一家公司向其他公司累計(jì)投資額不得超過本公司凈資產(chǎn)的50%應(yīng)當(dāng)說，上述情況的披露，對于投資者判斷受讓方的入主意圖、上市公司的發(fā)展前景，都是相當(dāng)關(guān)鍵的條件。而間接控股則使投資者對于上述信息的了解有所缺失。如1999年6月30日，福建萬時(shí)紅商業(yè)集團(tuán)有限責(zé)任公司受讓北大車行（600878）第一大股東大連北大企業(yè)集團(tuán)公司的股權(quán)，萬時(shí)紅已經(jīng)間接成為北大車行的第一大股東，但對于萬時(shí)紅的情況介紹，只限于注冊資本、經(jīng)營范圍、法人代表以及出資人。而萬時(shí)紅最近一個(gè)會計(jì)年度的主營業(yè)務(wù)、利潤等關(guān)鍵數(shù)據(jù)，投資者卻不得而知；79應(yīng)當(dāng)說，上述情況的披露，對于投資者判斷受讓方的入主意圖、上市四是間接控股還可以避開對于上市公司“三分開”的要求。根據(jù)規(guī)定，上市公司高級管理人員不得擔(dān)任控股股東單位除董事之外的其他行政職務(wù)。而對于上市公司高級管理人員擔(dān)任間接控股單位的高級管理人員則沒有明確的規(guī)定。當(dāng)然，采用間接控股還可以避免其他的義務(wù)。按照《股票上市特別指引》的規(guī)定，上市公司股權(quán)轉(zhuǎn)讓時(shí)，受讓方持有上市公司股份達(dá)到或超過30%時(shí)，應(yīng)履行一系列義務(wù)。80四是間接控股還可以避開對于上市公司“三分開”的要求。根據(jù)規(guī)定按規(guī)定，受讓方持有上市公司股份達(dá)到30%后，應(yīng)向有關(guān)部門報(bào)送申請豁免要約義務(wù)的報(bào)告；最近三年財(cái)務(wù)報(bào)表；在一定期限內(nèi)不收購上市公司流通股份和不出讓其股份的承諾；未來12個(gè)月內(nèi)對上市公司進(jìn)行資產(chǎn)重組、改選董事會的計(jì)劃。相反，如果受讓方持股比例未達(dá)到30%，上述義務(wù)則無需承擔(dān)。對于一些國有股、法人股比例較大的上市公司，一些受讓方采取間接控股的方法，即可避免相關(guān)規(guī)定。81按規(guī)定，受讓方持有上市公司股份達(dá)到30%后，應(yīng)向有關(guān)部門報(bào)送受讓方采取間接控股的方法，即可避免相關(guān)規(guī)定如黃河化工的第一大股東包頭化工集團(tuán)總公司持有黃河化工的股份比例為63.44%，而北大明天資源科技有限責(zé)任公司則受讓了包頭市國資局持有的包頭化工集團(tuán)47%的股權(quán)，并在包頭化工集團(tuán)5人董事會中占3席。應(yīng)該說，北大明天在黃河化工的控股地位已經(jīng)站穩(wěn)，但其間接持有黃河化工的股權(quán)比例卻是29.8%（=47%*63.44%）。82受讓方采取間接控股的方法，即可避免相關(guān)規(guī)定如黃河化工的第一大股權(quán)套作股權(quán)套作就是一家集團(tuán)公司在擁有多家上市公司的情況下，將甲上市公司的股權(quán)注入乙上市公司，使甲上市公司由集團(tuán)公司的子公司變成乙上市公司的子公司和集團(tuán)公司的孫公司。83股權(quán)套作股權(quán)套作就是一家集團(tuán)公司在擁有多家上市公司的情況下，股權(quán)套作的三個(gè)目的一者可以使集團(tuán)公司套現(xiàn)部分股權(quán)，降低持股成本；二者可以理順集團(tuán)內(nèi)部的企業(yè)構(gòu)架，組建合理有序的企業(yè)系集團(tuán)，使集團(tuán)內(nèi)的各產(chǎn)業(yè)、產(chǎn)品之間形成優(yōu)勢互補(bǔ)；三者通過集團(tuán)各子公司之間的股權(quán)重組，擴(kuò)大骨干上市公司的生產(chǎn)經(jīng)營規(guī)模，提高企業(yè)知名度和核心競爭能力，激活公司股票在二級市場上的股性。84股權(quán)套作的三個(gè)目的一者可以使集團(tuán)公司套現(xiàn)部分股權(quán)，降低持股成一個(gè)精彩的案例:上海大眾（集團(tuán)）公司對其控股的兩家上市公司上海大眾出租和浦東大眾進(jìn)行的股權(quán)套作由于歷史原因，大眾出租和浦東大眾均以出租車經(jīng)營為主，隨著上海出租車市場日趨飽和，兩家公司之間的同業(yè)競爭矛盾越來越突出，產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整勢在必行。原來的股權(quán)結(jié)構(gòu)是由國家股控股大眾出租，大眾出租控股浦東大眾的縱向單一垂直的控股鏈，但已不適應(yīng)現(xiàn)存的市場形勢。85一個(gè)精彩的案例:上海大眾（集團(tuán)）公司對其控股的兩家上市公司上上海大眾（集團(tuán)）公司原股權(quán)結(jié)構(gòu)

控股59.21％（國家股）

控股35.7％