建筑與工程行業(yè) 22Q1基本面迎拐點(diǎn)龍頭集中提速

行業(yè)概述：收入持續(xù)較快增長，地產(chǎn)客戶減值侵蝕利潤21年收入持續(xù)較快增長，歸母凈利潤受減值影響出現(xiàn)下滑營收增速達(dá)近五年最高增速業(yè)績受地產(chǎn)客戶影響計(jì)提較多減值出現(xiàn)下滑1年CS建筑板塊實(shí)現(xiàn)營收4萬億元同比增速%實(shí)現(xiàn)歸母凈利（以下簡“業(yè)績億元，同比增速-%，營收增速較0年提升pct，反映了8年以來建筑行業(yè)訂單增速的明顯提升，業(yè)績增速自8年以來處于穩(wěn)步提升態(tài)勢，幅度小于收入增速，但年由于地產(chǎn)客戶信用風(fēng)險(xiǎn)增加，建筑企業(yè)計(jì)提較多減值侵蝕利潤，導(dǎo)致業(yè)績出現(xiàn)下滑，增速較0年減少pct21年建筑行業(yè)業(yè)績增速與營收增速剪刀差為-pct較年擴(kuò)大3pct除了受減值影響外原材料價格上漲也使得行業(yè)的整體盈利能力下（毛利率同比降pct，凈利率同比降6pct。圖表：1年建筑行業(yè)整體營收及同比增長率 圖表：1年建筑行業(yè)整體歸母凈利潤及同比增長率億元0,000,000,000,000,000,000,000,000,000

05 06 07 08 09 00

%)營業(yè)收入營業(yè)收入（億） 營業(yè)收入同比增長率（%）86420

億元,00,00,00,00,00000000000

05 06 07 08 09 00

%)歸母凈利歸母凈利潤（億） 歸母凈利潤同比增長率（%）505)資料來源Win 資料來源Win，在扣除中建中鐵鐵建和中交四大央企后建筑板塊的營收增速更高業(yè)績增速則更低。1年建筑板塊收入規(guī)模最大的四家公司分別為中國建筑中國中鐵中國鐵建和中國交建（除中國交建收入6億元，其余三家收入均在萬億以上，以下簡稱O，合計(jì)收入及歸母凈利潤總額占整個中信建筑板塊的%和7.18%若扣除上述四家公司年建筑板塊收入與業(yè)績同比增速分別為%和-7%，相比剔除前營收增速更高，業(yè)績增速更低表明除四大基建央企外其他建筑公司1年盈利能力下降較為明顯從變化幅度看剔除四大央企后板塊剩余公司的營收增速與0年相比提升4pct業(yè)績增速降幅達(dá)9.5ct，顯著低于行業(yè)整體降幅（.pct，我們認(rèn)為基建業(yè)務(wù)受地產(chǎn)信用風(fēng)險(xiǎn)影響較小同時央企在融資能力成本費(fèi)用控制風(fēng)險(xiǎn)承受等方面具有較強(qiáng)優(yōu)勢綜合影響下四大建筑央企業(yè)績增速更高。圖表：11年S建筑扣除中建中鐵、鐵建及中交后的收入、業(yè)同比增速收入增速（%）收入增速（%） 歸母凈利潤增速（%）0%0%0%1%2%3%4%06 07 08 09 00 01資料來源，Q4單季度收入業(yè)績同比增速觸底，22Q1受穩(wěn)增長推動收入業(yè)績增速迎來拐點(diǎn)。單季度來看2Q1/Q2/Q3/Q4板塊收入同比增速分別為%/1%2%/1.%呈逐漸放緩趨勢，由于0年疫情影響，存在一定基數(shù)效應(yīng)，我們考察1年各季度兩年（1各季度CGR分別為%17.%15.%/1.4%顯示剔除基數(shù)效應(yīng)仍存在放緩現(xiàn)象主要系1年受疫情反復(fù)能耗雙控房地產(chǎn)調(diào)控升級地方政府換屆等多因素影響導(dǎo)致基建、地產(chǎn)投資放緩所致Q1/Q2/Q3/Q4板塊業(yè)績同比增速分別為%/1.%.%/-%，兩年CGR分別為%1.6%/1.0%/-3.8%1Q4由于減值企業(yè)集中計(jì)提地產(chǎn)客戶減值導(dǎo)致業(yè)績增速大幅下滑Q1建筑板塊單季度營收業(yè)績同比增速分別為%和%，-2年的Q1三年CGR分別為86%/1.1%，顯示在穩(wěn)增長政策驅(qū)動下，板塊收入業(yè)績迎來拐點(diǎn)，特別是央企普遍實(shí)現(xiàn)開門紅，根據(jù)4數(shù)據(jù)，單季度營收業(yè)績同比增速分別為7%和%，業(yè)績增速顯著高于行業(yè).6pc，我們判斷隨著Q-3趕工，疊加下半年低基數(shù)效應(yīng)，全年板塊業(yè)績增速有望逐季上行。圖表：1建筑行業(yè)單季度收入同比增速 圖表：1年建筑行業(yè)單季度業(yè)績同比增速0%0%

歸母凈利潤增速（%）歸母凈利潤增速（%）0%收入增速（%）0% 收入增速（%）0% 0%0% 0% 2%% 4%1% 6%6Q16Q26Q366Q16Q26Q36Q47Q17Q27Q37Q48Q18Q28Q38Q49Q19Q29Q39Q40Q10Q20Q30Q41Q11Q21Q31Q42Q16Q16Q26Q36Q47Q17Q27Q37Q48Q18Q28Q38Q49Q19Q29Q39Q40Q10Q20Q30Q41Q11Q21Q31Q42Q1資料來源Win 資料來源Win，盈利能力下滑導(dǎo)致RE下降，周轉(zhuǎn)率有所提升1年板塊盈利能力有所下降未來隨著地產(chǎn)客戶風(fēng)險(xiǎn)敞口消化利潤率恢復(fù)RE有望提升。1年CS建筑板塊整體毛利率10%，同比減少8pct，整體凈利率%，同比減少4pct板塊盈利能力有所下降1年板塊年化O（攤薄%同比下降5pct。主要系凈利率下降對ROE產(chǎn)生不利影響，1年板塊總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率繼續(xù)提升，負(fù)債率較上年同期基本持平。我們認(rèn)為1年影響板塊毛利率的因素包括：）原材料價格上漲侵蝕利潤8年以來行業(yè)景氣度下行致使競爭有所加劇部分龍頭公司業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)有所變化，低毛利率的施工業(yè)務(wù)占比有所提升。凈利率則同時受單項(xiàng)減值影響較大。我們認(rèn)為行業(yè)毛利率的影響因素在2年有望部分改善但可能無法完全消除但地產(chǎn)客戶大額計(jì)提減值屬于非經(jīng)常性事件且1年已計(jì)提較為充分隨著風(fēng)險(xiǎn)敞口減小建筑公司減少地產(chǎn)相關(guān)務(wù)或提高現(xiàn)金流要求，2年凈利率有望回升，帶動OE提升。圖表：1年建筑行業(yè)攤薄E走勢 圖表：1年建筑行業(yè)毛利率和凈利率ROE（攤薄）ROE（攤?。?6420

毛利率（%） 凈利率（%）06 07 08 09 毛利率（%） 凈利率（%）

%)86420

05 06 07 08 09 00 01資料來源Win 資料來源Win，1年板塊主要周轉(zhuǎn)指標(biāo)向好受流動資產(chǎn)增速回落影響總資產(chǎn)增速放緩8年開始部分央企按最新會計(jì)準(zhǔn)則，將原包含在存貨科目中的“已完工未結(jié)算存貨”重分類計(jì)入“合同資產(chǎn)”項(xiàng)下，因此我們將合同資產(chǎn)加回至存貨處理，考慮到應(yīng)收票據(jù)占建筑企業(yè)應(yīng)收項(xiàng)目比重持續(xù)提升，我們在計(jì)算應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率時也加回應(yīng)收票據(jù)。1年建筑行業(yè)各項(xiàng)運(yùn)營標(biāo)穩(wěn)中向好，其中總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率0次，同比提升pct，應(yīng)收賬款及票據(jù)周轉(zhuǎn)率次同比提升1次存貨周轉(zhuǎn)率2次同比微升1次1年建筑板塊總資產(chǎn)同比增長4%低于營收增（%因此總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率同比略有提升從資產(chǎn)增長的因素看-6年之間總資產(chǎn)增速與流動資產(chǎn)的增速基本同步但在7-8年期間板塊流動資產(chǎn)的增速快速下行，總資產(chǎn)增速與流動資產(chǎn)增速的相關(guān)性有所下降，非流動資產(chǎn)的增速明顯上行9年非流動資產(chǎn)增速較8年高位回落預(yù)計(jì)主要系建筑板塊9年投資類項(xiàng)目的支出增速較8年支出增速有所下降所致，-1年非流動資產(chǎn)增速維持穩(wěn)定，總資產(chǎn)增速與流動資產(chǎn)增速回歸同步。圖表：1年建筑行業(yè)總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率 圖表：1年建筑行業(yè)存貨應(yīng)收款及票據(jù)周轉(zhuǎn)率.8.8.7.7.7.7.7.6.6.6

總資產(chǎn)總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率（次）05 06 07 08 09 00 01

.3.2.2.2.2.2.1.1

05 06 07 08 09 00

.0存貨周轉(zhuǎn)率（次存貨周轉(zhuǎn)率（次）應(yīng)收賬款及票據(jù)周轉(zhuǎn)率（次）（右）.0.0.0.0.0.0資料來源Win 資料來源Win，營收 總資產(chǎn)流動資產(chǎn)非流動資產(chǎn)圖表：2營收 總資產(chǎn)流動資產(chǎn)非流動資產(chǎn)0%0%0%0%0%0%02 03 04 05 06 07 08 09 00 01資料來源，1年板塊資產(chǎn)項(xiàng)目中應(yīng)收票據(jù)及應(yīng)收賬款同比增速（0%）慢于營收增速（%，預(yù)付賬款增速（%）相對較高，而（存貨合同資產(chǎn)）的增速（1%）低于營業(yè)成本增（1%使得1年板塊應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率和存貨周轉(zhuǎn)率均有所提升而非流動資產(chǎn)關(guān)鍵項(xiàng)目中，長期股權(quán)投資增速較高，可能與板塊內(nèi)公司投資性項(xiàng)目落地及結(jié)轉(zhuǎn)有關(guān)，由于會計(jì)政策變更部分長期應(yīng)收款重分類至其他非流動資產(chǎn)故1年增速出現(xiàn)較大波動（應(yīng)收長期應(yīng)收款其他非流動資產(chǎn)增（%低于營收增速我們認(rèn)為流動資產(chǎn)和非流動資產(chǎn)增速的此消彼長一定程度反映了建筑公司在手投資類訂單的收入結(jié)轉(zhuǎn)周期。圖表：21年建筑板塊關(guān)鍵財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)比增速情況營收增速資產(chǎn)總計(jì)流動資產(chǎn)非流動資產(chǎn).% .% .% .%應(yīng)收票據(jù)及應(yīng)收賬款 長期股權(quán).% .%預(yù)付賬款 固定資產(chǎn).% .%其他應(yīng)收 在建工程.2% 2.%存貨 長期應(yīng)收.8% 6.%合同資產(chǎn) 其他非流動資產(chǎn).% .%應(yīng)收+長期應(yīng)收+其他非流動資產(chǎn).%注：應(yīng)收+長期應(yīng)收+其他非流動資產(chǎn)中包含應(yīng)收票據(jù)Wind1年建筑板塊資產(chǎn)負(fù)債率較上年同期基本持平央企國企進(jìn)入穩(wěn)杠桿階段負(fù)債率穩(wěn)中有降，民企被動加杠桿在負(fù)債率上仍有所體現(xiàn)。建筑板塊1年整體資產(chǎn)負(fù)債率.8%，同比降.pct同時我們注意到板塊資產(chǎn)負(fù)債率穩(wěn)中有降的主要動力來自于大基建板塊（包含中建、交建、鐵建、中鐵、電建、核建、中冶、中國能建、隧道股份和上海建工，0家公司1年末總資產(chǎn)占整個建筑板塊%其在1年整體資產(chǎn)負(fù)債率下降pct，而在剔除這0家公司后，建筑板塊1年資產(chǎn)負(fù)債率7.09%，同比上升pct，我們預(yù)計(jì)2年地方政府資金狀況總體仍較為緊張對非重點(diǎn)項(xiàng)目的資金支持可能仍較為緊缺央企在手項(xiàng)目的高質(zhì)量及其較強(qiáng)的議價能力使其逐步具備了資金周轉(zhuǎn)方面更大的優(yōu)勢。圖表：1年建筑行業(yè)資產(chǎn)負(fù)債率 圖表：1年建筑大基建板塊與其余板塊整體資產(chǎn)負(fù)債率 資產(chǎn)負(fù)債率（% 資產(chǎn)負(fù)債率（%）

05 06 07 08 09 00 01

5%0%5%0%5%0%

大基建板塊 除大基建外其余板塊05 06 07 08 09 00 01資料來源Win 資料來源Win，研發(fā)投入力度持續(xù)增強(qiáng)，其他費(fèi)用控制能力提升研發(fā)投入持續(xù)增加，其他費(fèi)用率呈現(xiàn)下降趨勢，綜合影響下期間費(fèi)用率小幅上行。1年CS建筑板塊研發(fā)費(fèi)用率5%，同比提升.1pc，從龍頭公司的情況來看，在研發(fā)費(fèi)用稅前加計(jì)扣除政策、國資委加大對研發(fā)投入力度考核及企業(yè)自身經(jīng)營考慮下，建筑企業(yè)普遍加強(qiáng)研發(fā)投入；1年板塊銷售費(fèi)用率%，同比下降.0pc；管理費(fèi)用率%，同比下降pct財(cái)務(wù)費(fèi)用率%同比下降9pct預(yù)計(jì)主要系融資成本降低所致，除研發(fā)費(fèi)用率外，剩余三項(xiàng)費(fèi)用率均呈現(xiàn)下降趨勢，彰顯建筑企業(yè)自身效率提升。圖表：11年建筑行業(yè)四項(xiàng)費(fèi)用率變化%) 管理費(fèi)用率 研發(fā)費(fèi)用率 財(cái)務(wù)費(fèi)用 銷售費(fèi)用 銷售費(fèi)用率期間費(fèi)用率（右）.0.5.0.5.0.5

%).6.5.4.3.2.1.0

08 09 00

.0資料來源，地產(chǎn)客戶單項(xiàng)計(jì)提減值增加推動減值損失占收入比重顯著提升。我們將資產(chǎn)減值損失和信用減值損失相加統(tǒng)稱為減值損失1年建筑板塊減值損失9億元同比增長達(dá)%，減值損失占收入比重%同比提高0pct主要系地產(chǎn)客戶發(fā)生信用風(fēng)險(xiǎn)板塊多家建筑公司針對應(yīng)收類風(fēng)險(xiǎn)敞口計(jì)提較多減值所致，對1年利潤侵蝕較多。1年整個板塊的應(yīng)收賬款同比增加%，增速相比0年提升pct，三年以上應(yīng)收款所占比例同比提升5pct至%。圖表：1年建筑行業(yè)期末應(yīng)收款及同比增速 圖表：1年建筑行業(yè)減值損失及占收入比重應(yīng)收賬款同比增速（%）應(yīng)收賬款同比增速（%） 年以上賬齡應(yīng)收款比例（%）50

05 06 07 08 09 00 01

億元,00,00000000000

05 06 07 08 09 00

.%減值損失（億元）減值損失（億元）占收入比重.%.%.%.%.%.%.%資料來源Win 注：減值損失=資產(chǎn)減值損失+信用減值損資料來源Win，1年板塊經(jīng)營性凈流入同比顯著減少投資性凈流出改善籌資資金凈額減少1年建筑板塊經(jīng)營性現(xiàn)金凈流入3億元同比少流入7億元投資性現(xiàn)金流凈流出4億元，同比少流出0億元受會計(jì)政策調(diào)整影響部分企業(yè)PP相關(guān)項(xiàng)目建造期發(fā)生的支出由投資活動現(xiàn)金流出調(diào)整為經(jīng)營活動現(xiàn)金流出，故考察板塊（經(jīng)營性+投資性）現(xiàn)金流情況，1年凈流出4億元，同比多流出7億元，我們認(rèn)為主要原因如下：）1年板塊收入較快增長，但地產(chǎn)發(fā)生信用風(fēng)險(xiǎn)、地方政府換屆等因素導(dǎo)致資金回款情況較差，且同時仍需支付勞務(wù)材料等應(yīng)付類款項(xiàng)導(dǎo)致收現(xiàn)比下降付現(xiàn)比提升投資類項(xiàng)目仍處于投資高峰階段多數(shù)項(xiàng)目尚未進(jìn)入回款期1年建筑板塊籌資性現(xiàn)金流凈流入5億元，較1年減少8億元。圖表：01年建筑行業(yè)現(xiàn)金流量凈額變動趨勢億元,00,00,00,0001,002,003,004,005,00

經(jīng)營凈現(xiàn)金（億元） 投資凈現(xiàn)金（億元） 籌資凈現(xiàn)金（億元）05 06 07 08 09 00 01資料來源，1年板塊收現(xiàn)比下降付現(xiàn)比提升1年建筑板塊收現(xiàn)比%同比下降9pct，雖然收款壓力增加，但仍超過，顯示建筑企業(yè)當(dāng)前較好的應(yīng)收管理能力；1年板塊付比%，同比提升8pct，在地產(chǎn)信用風(fēng)險(xiǎn)增加的情況下，來自上游分包分供的付款壓力或有增大。圖表：11年建筑行業(yè)收現(xiàn)比與付現(xiàn)比%)20收現(xiàn)比（%）收現(xiàn)比（%） 付現(xiàn)比（%）10050005 06 07 08 09 00 01資料來源，龍頭市占率提升迎來新一輪加速2Q1龍頭市占率提升顯著加速建筑工程商業(yè)模式中融資成本技術(shù)實(shí)力和管理邊界決定了建筑國企尤其建筑央企的市場份額將持續(xù)提升自8年信用環(huán)境收緊民企融資難致建筑行業(yè)集中度提升已出現(xiàn)加速現(xiàn)象，1年地產(chǎn)信用風(fēng)險(xiǎn)導(dǎo)致大量中小建筑企業(yè)被動出清，2年以來在穩(wěn)增長助力下，行業(yè)集中度再次提速。根據(jù)對八家建筑央企（中國建筑、中國中鐵中國鐵建中國交建中國電建中國能建中國中冶中國化學(xué)統(tǒng)計(jì)收入市占率較1年顯著提升.1ct至8%新簽訂單市占率則提升13.pct達(dá)到%。根據(jù)中國建筑公告數(shù)據(jù)，09年以來，其行業(yè)占比基本以每年5個百分點(diǎn)增長速度勻速提升，但02Q1較1年顯著提升2.0ct至%。圖表：Q1八大央企收入市占率 圖表：Q1八大央企新簽訂單市占率億元5,000,005,000,005,000,000,00002

5%建筑行業(yè)總產(chǎn)值建筑行業(yè)總產(chǎn)值家央企收入占比5%0%5%0%02Q10502Q105060708090001

億元0,005,000,005,000,005,000,000,000

%)0%建筑行業(yè)新簽訂建筑行業(yè)新簽訂單家央企新簽占比0%0%0%0%002Q1030405060708030405060708090001圖表：9Q1中國建筑房建施工市占率億 %)㎡)中國建筑房屋㎡)中國建筑房屋施工面積行業(yè)占比右)6 0 88 66442 2090001020900010203040506070809000102資料來源，公司公告，細(xì)分板塊：化學(xué)工程業(yè)績高增長，盈利能力提升業(yè)績增長：化學(xué)工程、中小建企兩年平均業(yè)績增速超30%1年建筑子板塊除園林和裝飾外均取得了歸母凈利潤的同比正增長國際工程化學(xué)工程板塊歸母凈利同比增速超過，考慮到0年疫情影響基數(shù)，考察-1年兩年業(yè)績CGR化學(xué)工程中小建企和鋼結(jié)構(gòu)增速超過1年歸母凈利潤同比增速前三名的子板塊分別為國際工程、化工工程（以下簡稱為“化建）和中小建企，同比增速分別為.%，%，1.%。歸母凈利同比增速排名后三位的是園林、裝飾和鋼結(jié)構(gòu)，同比增速分別為-%，-647.%，9%。從兩年CGR角度看，增速前三名的子板塊分別為化建、中小建企和鋼結(jié)構(gòu)，同比增速分別為%，%，1%。1年鋼結(jié)構(gòu)、化建中小建企位列子板塊收入同比增速前三名收入增速均超過%同樣是兩年CGR前三名，分別為%，%，%。受地產(chǎn)信用風(fēng)險(xiǎn)影響，園林和裝飾工程1年收入均同比下滑利潤進(jìn)一步受減值侵蝕進(jìn)入2年我們認(rèn)為隨著地產(chǎn)端政策邊際改善，有望迎來基本面改善。圖表：1年建筑行業(yè)各子板塊營收歸母凈利增速 圖表：1年建筑子板塊營收業(yè)績復(fù)合增速%) 營收增速 歸母凈利潤增速04)8)

%) 收入CAGR 歸母凈利潤01)2)3)4)5)10)園 鋼 中 林 結(jié) 小 工 構(gòu) 建 程 企

裝 大 國 化飾 基 際 工工 建 工 工程 程 程

園 鋼 中 設(shè)林 結(jié) 小 計(jì)工 構(gòu) 建 咨程 企 詢

裝 大 國 化飾 基 際 工工 建 工 工程 程 程注：園林工程和裝飾工程業(yè)績分別下滑7%、68%，國際工程業(yè)績同比增%，圖中無法顯示完全，資料來源Win

注：由于園林工程和裝飾工程1年板塊虧損，故未計(jì)算CAGR資料來源Win，設(shè)計(jì)子板塊收入增速有所分化其他類設(shè)計(jì)板塊-1年復(fù)合高增長1年建筑設(shè)計(jì)板塊受地產(chǎn)客戶減值影響利潤增速下滑明顯總體來看設(shè)計(jì)咨詢板塊1年收入同比增速%，歸母凈利同比增速%-1年兩年CGR分別為%%分子板塊看，1年僅其他類設(shè)計(jì)板塊收入同比增速超過%（兩年CGR18%，其余均低于%；歸母凈利潤方面，化工石化和其他類設(shè)計(jì)實(shí)現(xiàn)高增速，分別為%，%，但從兩年CGR，僅其他設(shè)計(jì)實(shí)現(xiàn)增長%，其余增速均為負(fù)數(shù)。我們認(rèn)為行業(yè)固有周期對板塊的整體表現(xiàn)仍有較大的影響，但板塊中的龍頭公司在逆周期能力上擁有明顯優(yōu)勢。圖表：1年設(shè)計(jì)咨詢各子板塊營收增速 圖表：1年設(shè)計(jì)咨詢各子板塊歸母凈利增速%)01)2)3)

0001年CAGR基建設(shè)計(jì) 建筑設(shè)計(jì) 化工石化設(shè)計(jì) 其他類設(shè)計(jì)

%)0002)4)6)8)10)

00 01 年CAGR基建設(shè)計(jì) 建筑設(shè)計(jì) 化工石化設(shè)計(jì) 其他類設(shè)計(jì)資料來源Win 資料來源Win，圖表：五家省級基建設(shè)計(jì)院1年?duì)I收增速 圖表：五家省級基建設(shè)計(jì)院1年歸母凈利增速%)01)2)

華設(shè)集團(tuán)華設(shè)集團(tuán) 蘇交科設(shè)計(jì)總院 勘設(shè)股份 設(shè)研院05 06 07 08 09 00 01

%)00500005)10)

華設(shè)集團(tuán)華設(shè)集團(tuán) 蘇交科設(shè)計(jì)總院 勘設(shè)股份 設(shè)研院05 06 07 08 09 00 01資料來源Win 資料來源Win，盈利能力：國際工程設(shè)計(jì)咨詢/化建盈利能力提升1年僅中小建企毛利率提升國際工程設(shè)計(jì)咨詢和化建凈利率提升1年子板塊毛利率普遍下滑僅中小建企同比提升.2pct設(shè)計(jì)和園林仍然是毛利率最高的子板塊凈利率方面，1年國際工程、設(shè)計(jì)咨詢和化建同比提升，其中國際工程凈利率大幅提升2pct，裝飾和園林凈利率出現(xiàn)較大降幅。凈利率變化量與毛利率變化量的差體現(xiàn)為費(fèi)用率（含減值損失）的變化，1年建筑子板塊中大基建、化建、國際工程、鋼結(jié)構(gòu)、設(shè)計(jì)咨詢實(shí)現(xiàn)費(fèi)用率（含減值損失）下降，其余板塊費(fèi)用率（含減值損失）均同比上升，其中裝飾和園林工程費(fèi)用率（含減值損失）上升幅度達(dá)18.1ct、0pct。圖表：1年建筑行業(yè)各子板塊毛利率 圖表：1年建筑行業(yè)各子板塊凈利率0909000150大 裝基 飾建 工程

化國鋼園設(shè)工際結(jié)林計(jì)工工構(gòu)工咨程程 程詢

%)009000105)1)1)2)大 裝 化基 飾 工建 工 工程 程

國鋼園設(shè)際結(jié)林計(jì)工構(gòu)工咨程 程詢資料來源Win 資料來源Win，圖表：1年相對0年建筑子板塊利率變化量與毛利率變化量的差P）PCT) 凈利率變化量毛利率變化量（PCT）5010152025

大基建 裝飾工程 化工工程 國際工程 鋼結(jié)構(gòu) 園林工程 設(shè)計(jì)咨詢 中小建企資料來源，管理能力：減值損失增加侵蝕利潤，現(xiàn)金流承壓1年21鋼比，，和升91降9c升11。圖表：1年建筑行業(yè)各子板塊期間費(fèi)用率 圖表：1年建筑行業(yè)資產(chǎn)減值損失占收入比重0909000186420設(shè)大化裝計(jì)基工飾咨建工工詢 程程

中 鋼 園小 結(jié) 林建 構(gòu) 工企 程

%)009000150園 鋼 林 結(jié) 工 構(gòu) 程

設(shè)裝大國計(jì)飾基際咨工建工詢程 程資料來源Win 注：減值損失=資產(chǎn)減值損失+信用減值損資料來源Win，1年裝飾園林和國際工程板塊管理費(fèi)用率上升除園林裝飾和化建外其余板塊研發(fā)費(fèi)用率均有所提升。1年裝飾和園林板塊期間費(fèi)用率的提升主要為管理費(fèi)用率的增加，響占比分別達(dá)到%%裝飾和園林收入下滑但管理費(fèi)用的支出具有一定剛性導(dǎo)致費(fèi)用率上行，同時這類板塊應(yīng)對景氣度下行縮減研發(fā)支出，使得研發(fā)費(fèi)用率降低，化建板塊研發(fā)費(fèi)用率微降.0pct則主要系收入增長較快（.7%）所致，其余板塊在研發(fā)投力度加大的情況下，費(fèi)用率均有所提升，其中國際工程、中小建企期間費(fèi)用率提升主要系研發(fā)費(fèi)用率增加所致，影響占比分別達(dá)到%%。裝飾和設(shè)計(jì)咨詢板塊銷售費(fèi)用率上升，園林、國際工程和中小建企財(cái)務(wù)費(fèi)用率上升，園林提升最多。1年除了裝飾和設(shè)計(jì)咨詢板塊外，其余板塊銷售費(fèi)用率均有所下降，我們判斷可能與行業(yè)向龍頭集中有關(guān)，上市公司競爭力、品牌力、風(fēng)險(xiǎn)抵御能力得到市場認(rèn)可，銷售費(fèi)用支出形成集約化效應(yīng)。1年園林板塊財(cái)務(wù)費(fèi)用率%，同比上升pct，我們判斷與財(cái)務(wù)費(fèi)用的支出剛性有一定關(guān)系國際工程同比上升pct預(yù)計(jì)主要與匯兌損失增加有關(guān)。設(shè)計(jì)咨詢、鋼結(jié)構(gòu)、裝飾工程和大基建財(cái)務(wù)費(fèi)用率同比下降，我們判斷或與融資成本下降、投資項(xiàng)目利息收入增加有關(guān)，化建板塊公司財(cái)務(wù)費(fèi)用率普遍較低，我們預(yù)計(jì)與其業(yè)務(wù)較好的付款條件有關(guān)。圖表：1年建筑行業(yè)各子板塊管理費(fèi)用率 圖表：1年建筑行業(yè)各子板塊研發(fā)費(fèi)用率)0)09000176543210設(shè)大化裝國中鋼計(jì)基工飾際小結(jié)咨建工工工建構(gòu)詢 程程程企

%).509090001.5.0.5.0.5.0.5.0設(shè)計(jì)咨詢

大 化 裝基 工 飾建 工 工程 程

國 中 鋼 園際 小 結(jié) 林工 建 構(gòu) 工程 企 程資料來源Win 資料來源Win，圖表：1年建筑行業(yè)各子板塊財(cái)務(wù)費(fèi)用率 圖表：1年建筑行業(yè)各子板塊銷售費(fèi)用率090090001.5.0.5.0.5.0設(shè)計(jì)咨詢

大 化 裝基 工 飾建 工 工程 程

國 中 鋼 園際 小 結(jié) 林工 建 構(gòu) 工程 企 程

%)70090001543210園林工程

鋼 國 裝 設(shè) 化 中 結(jié) 際 飾 計(jì) 工 小 構(gòu) 工 工 咨 工 建 程 程 詢 程 企資料來源Win 資料來源Win，多板塊存貨周轉(zhuǎn)運(yùn)營指標(biāo)改善。1年僅國際工程、鋼結(jié)構(gòu)和大基建存貨周轉(zhuǎn)率同比提升，分別為86次其他板塊存貨周轉(zhuǎn)率同比均出現(xiàn)下降其中化建降低4次，最為明顯從當(dāng)（存貨合同資產(chǎn)較年初凈增量占營業(yè)收入比重指標(biāo)看大基建板塊直以來在歷史正常范圍內(nèi)波動園林板塊則持續(xù)下降裝飾工程1年降幅最為顯著化板塊亦降低較多。圖表：1年建筑行業(yè)各子板塊（存貨合同資產(chǎn)）周轉(zhuǎn)率 圖表：主要子板塊當(dāng)年新增（存貨合同資產(chǎn)）占營收的比重)09)090001876543210設(shè)鋼園中計(jì)結(jié)林小咨構(gòu)工建詢 程企

化 國 大工 際 基工 工 建程 程

%)505)1)

大基建裝飾工程 化工工園林板塊06 07 08 09 00 01資料來源Win 資料來源Win，子板塊中鋼結(jié)構(gòu)應(yīng)收款及總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率同比提升最為顯著，僅化建板塊應(yīng)收款周轉(zhuǎn)率同比下降，化建、園林和裝飾工程總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率同比下降。同前文口徑一致，我們把應(yīng)收票據(jù)和應(yīng)收賬款一起作為應(yīng)收款周轉(zhuǎn)率的指標(biāo)計(jì)算，1年僅化建板塊應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率下降，們判斷主要受到部分企業(yè)近年業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)變化導(dǎo)致應(yīng)收款增加較多所致，其余板塊均實(shí)現(xiàn)周轉(zhuǎn)提升其中鋼結(jié)構(gòu)應(yīng)收款周轉(zhuǎn)率提升最為顯著約85次總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率方面1年建、園林和裝飾板塊出現(xiàn)下降，其中化建預(yù)計(jì)主要與資產(chǎn)增加較多有關(guān)，而園林和裝飾或與板塊收入增速下行相關(guān)其余板塊總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率均有所上升其中鋼結(jié)構(gòu)提升幅度最大達(dá)到8次。圖表：1年建筑行業(yè)各子板塊應(yīng)收賬款及應(yīng)收票據(jù)周轉(zhuǎn)率 圖表：1年建筑行業(yè)各子板塊總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率)09)09000176543210園鋼中設(shè)裝大國林結(jié)小計(jì)飾基際工構(gòu)建咨工建工程 企詢程 程

次.209090001.8.6.4.2.0園林工程

鋼 中 設(shè)結(jié) 小 計(jì)構(gòu) 建 咨企 詢

裝 大 國 化飾 基 際 工工 建 工 工程 程 程資料來源Win 資料來源Win，1年除大基建和設(shè)計(jì)咨詢板塊外其余子板塊資產(chǎn)負(fù)債率同比均提升除中小建企設(shè)計(jì)咨詢和鋼結(jié)構(gòu)外其余子板塊流動比率同比均下降。1年資產(chǎn)負(fù)債率同比上升的子板塊數(shù)量為6個，僅大基建和設(shè)計(jì)咨詢板塊資產(chǎn)負(fù)債率同比有所下降。1年裝飾和園林板塊資產(chǎn)負(fù)率為2%/4%，同比上升20pct，我們認(rèn)為較大的經(jīng)營性資產(chǎn)周轉(zhuǎn)壓力可能是裝飾、園林負(fù)債率上升的主要原因。此外，大基建雖然整體邁入穩(wěn)杠桿管理階段，1年負(fù)債率仍維持下降態(tài)勢，同比降低.2pct至%。1年僅中小建企、設(shè)計(jì)咨詢和鋼結(jié)構(gòu)三個子板塊流動比率同比提升，其余板塊均有所下降。圖表：1年建筑行業(yè)各子板塊資產(chǎn)負(fù)債率 圖表：1年建筑行業(yè)各子板塊流動比率090900010園 林 工 程

中 設(shè) 小 計(jì) 建 咨 企 詢

大 國 化基 際 工建 工 工程 程

.609090001.2.0.8.6.4.2.0園 林 工 程

中設(shè)裝大國小計(jì)飾基際建咨工建工企詢程 程資料來源Win 資料來源Win，現(xiàn)金管理方面1年除鋼結(jié)構(gòu)和中小建企外其余自板塊均實(shí)現(xiàn)經(jīng)營性現(xiàn)金凈流入大基建、中小建企、鋼結(jié)構(gòu)和設(shè)計(jì)咨詢板塊投資現(xiàn)金凈支出占營收比重上升。與0年相比，1年除鋼結(jié)構(gòu)和中小建企外其余子板塊均實(shí)現(xiàn)經(jīng)營性現(xiàn)金凈流入但僅國際工程板塊FO占營收比例同比提升其余子板塊均有所下降鋼結(jié)構(gòu)降幅最大約.0pc我們認(rèn)為以國內(nèi)業(yè)務(wù)為主的板塊整體現(xiàn)金流承壓體現(xiàn)了21年政府地產(chǎn)資金鏈均較為緊張投資性現(xiàn)金流方面，大基建和中小建企投資凈支出占收入的比重同比提升較為明顯，分別達(dá)2ct，.07pct，化建板塊則降幅最為明顯達(dá).pct。圖表：1年建筑行業(yè)各子板塊經(jīng)營凈現(xiàn)金營業(yè)收入 圖表：1年建筑行業(yè)各子板塊投資凈現(xiàn)金營業(yè)收入09090001864202)4)中 鋼

園 裝 化 國 設(shè) 大

%) 林工程00102)4)6)8)

中 設(shè)鋼 小 計(jì)結(jié) 建 咨構(gòu) 企 詢

裝 國 化飾 大 際 工工 基 工 工程 建 程 程小結(jié)林飾工際計(jì)基1)建構(gòu)工工工工咨建09 00企程程程程詢1)資料來源Win 資料來源Win，債務(wù)結(jié)構(gòu)：中長期帶息債務(wù)占比提升仍是負(fù)債結(jié)構(gòu)優(yōu)化的關(guān)鍵1年帶息債務(wù)占總負(fù)債比例大基建鋼結(jié)構(gòu)和設(shè)計(jì)咨詢有所上升其余子板塊趨于下降。-1年期間，除國際工程0年提升較多，裝飾工程持續(xù)下降至相對低位外，各子板塊帶息債務(wù)占總負(fù)債的比例排名相對平穩(wěn)，園林工程、中小建企、大基建排名靠前，均在以上，化建處于較低水平。從帶息負(fù)債占總負(fù)債的比例看，僅大基建、鋼結(jié)構(gòu)和設(shè)計(jì)咨詢同比小幅提升0.0/0.0pct，其余板塊均下降，我們認(rèn)為與板塊的經(jīng)營性負(fù)債增速較高有關(guān)。圖表：21年各子板塊帶息債務(wù)占負(fù)債總和的比例（）%) 園林工程 鋼結(jié)構(gòu) 中小建企 設(shè)計(jì)咨詢裝飾工程大基建國際工程化工工程裝飾工程大基建國際工程化工工程005 06 07 08 09 00 01資料來源，基建企業(yè)未來長期有息負(fù)債占總有息負(fù)債比例的提升可以看做負(fù)債結(jié)構(gòu)改善的標(biāo)志。我們以長期借款和應(yīng)付債券之和作為長期有息負(fù)債，可以看到，1年末大基建、中小建企、國際工程和化建板塊長期有息負(fù)債占比超過%其余板塊則低于%我們認(rèn)為對于大型、投資類項(xiàng)目收入占比較低的子板塊，如鋼結(jié)構(gòu)、裝飾、設(shè)計(jì)，其有息負(fù)債大多只用于短期的經(jīng)營性墊款，故長期有息負(fù)債占比較低。而化建板塊由于其項(xiàng)目進(jìn)度款支付良好，經(jīng)營性墊款不多，因此其長期有息負(fù)債占比較高更多反映了長期的資本開支。對于國內(nèi)基建業(yè)務(wù)為主導(dǎo)的公司來說，由于其投資類項(xiàng)目回款周期長，更高的長期有息負(fù)債比例可以幫助其避免頻繁面對短期償付壓力，因此大基建和中小建企長期有息負(fù)債占比均超過%，園林板塊1年末的長期有息負(fù)債占比雖有提升但相較于大基建和中小建企板塊來說仍處于較低水平。圖表：四個子板塊長期帶息債務(wù)占帶息務(wù)比例變化 圖表：另外四個子板塊長期帶息債務(wù)占息債務(wù)比例變化%)000

中小建企 國際工程 設(shè)計(jì)咨詢 化工工程 園林工程裝飾工程 鋼結(jié)構(gòu) 大基建05 06 07 08 09 園林工程裝飾工程 鋼結(jié)構(gòu) 大基建

%)0

05 06 07 08 09 00 01資料來源Win 資料來源Win，看好2穩(wěn)增長加碼，基建加快趕工穩(wěn)增長驅(qū)動下Q1板塊營收及業(yè)績迎來增速拐點(diǎn)Q1建筑板塊營收和業(yè)績增速分別為%和.%為剔除疫情對基數(shù)的影響計(jì)算-2年收入和業(yè)績Q1的3年CGR分別為6%和%，顯示行業(yè)實(shí)現(xiàn)較快增長。子板塊中除裝飾、園林和中小建企業(yè)績下滑，其余子板塊均實(shí)現(xiàn)增長，設(shè)計(jì)咨詢、鋼結(jié)構(gòu)和大基建2Q1業(yè)績增速較高，分別為、9.5%和4.95%，3年CGR業(yè)績增速最高則為化建，達(dá)%，鋼結(jié)構(gòu)、中小建企和大基建則分別為4.3%、7.42%和2.15%。2Q1設(shè)計(jì)咨詢、建筑央企、地方國企等訂單表現(xiàn)較好，驗(yàn)證穩(wěn)增長逐步落地，Q2有望迎來加速趕工，基本面繼續(xù)上行。圖表：建筑單季度營收及同比增速 圖表：建筑單季度歸母凈利潤及同比增速億元)5,000,005,000,00,000

%)營業(yè)收入y營業(yè)收入yoy01)2Q122Q1

億元00歸母凈利率y歸母凈利率yoy0000000066Q16Q26Q36Q47Q17Q27Q37Q48Q18Q28Q38Q49Q19Q29Q39Q40Q10Q20Q30Q41Q11Q21Q31Q42Q1

%)02)4)6)8)6Q16Q37Q17Q38Q18Q39Q196Q16Q37Q17Q38Q18Q39Q19Q30Q10Q31Q11Q3圖表：各子板營收及同比增速 圖表：各子板塊歸母凈利潤及同比增速1Q12Q11Q12Q1年CAGR0002)園 鋼林 結(jié)工 構(gòu)程

中 設(shè) 裝小 計(jì) 飾建 咨 工企 詢 程

大 國 化基 際 工建 工 工程 程

%)001Q11Q12Q1年CAGR00000000010)20)園 鋼林 結(jié)工 構(gòu)程

中 設(shè) 裝小 計(jì) 飾建 咨 工企 詢 程

大 國 化基 際 工建 工 工程 程資料來源Win 資料來源Win，圖表：建筑央企單季度新簽訂單同比增速 圖表：建筑央企Q1新簽訂單同比增速及3年CGR中國建筑 中國中鐵 中國鐵建 中國交建 中國電建 中國能建0% 中國化學(xué) 中國中冶0%0%0%0%2%4%01Q1 01Q2 01Q3 01Q4 02Q1

0%0202Q1年CAGR0%0%0%0%0%0%0%0%中 國 建 筑

中中中中中國國國國國鐵交電能化建建建建學(xué)資料來源Win 資料來源Win，現(xiàn)金流角度建筑板塊的CO凈流出同比仍增加主要追蹤的公司中中國鐵建中國交建、蘇交科華設(shè)集團(tuán)設(shè)計(jì)總院鴻路鋼構(gòu)精工鋼構(gòu)金螳螂和東珠生態(tài)CFO凈額同比改善Q1建筑板塊CO凈流出5億元同比多流出0元其中銷售商品提供勞務(wù)收到的現(xiàn)金同比增加8億元購買商品接受勞務(wù)支付的現(xiàn)金同比增加9億元。圖表：建筑及各子板塊Q、Q1收現(xiàn)比 圖表：建筑及各子板塊Q、Q1付現(xiàn)比1Q12Q11Q12Q1604020000CS設(shè)CS建 筑 詢

園 中 鋼 林 小 結(jié) 工 建 構(gòu) 程 企

大 國 化基 際 工建 工 工程 程

%)801Q11Q12Q14020000CS設(shè) 園 中 建 計(jì) 林 小 CS筑 咨 工 建 詢 程 企

裝 大 國 化飾 基 際 工工 建 工 工程 程 程資料來源Win 資料來源Win，圖表：主要建筑公司、1現(xiàn)金流變化情況（單位：億元）CO凈額 銷售商品、提供勞務(wù)收到的現(xiàn)金 購買商品、接受勞務(wù)支付的現(xiàn)金公司名稱 2Q1 2Q1 2Q1 2Q1 2Q1 2Q1中國建筑 ,4.815.219.332.773.26中國中鐵 9.990.257.520.253.58中國鐵建 1.983.285.706.822.39中國交建 3.632.608.701.924.96中國電建 8.813.718.332.939.15中國能建 4.025.03.54.04.6中國中冶 4.424.49.164.52.03中國化學(xué) 8.19.07.41.13.5上海建工 3.243.02.42.86.0山東路橋 .432.6.03.0.62.0四川路橋 0.4.11.72.67.5蘇交科 .8.9.3.96.28華設(shè)集團(tuán) .6.9.3.17.14設(shè)計(jì)總院 .0.04.33.62.59鴻路鋼構(gòu) .8.5.1.9.8精工鋼構(gòu) .4.5.4.6.4東南網(wǎng)架 .3.4.9.7.8金螳螂 3.5.6.9.9.3亞廈股份 2.3.9.1.3.0節(jié)能鐵漢 .7.7.12.3.94東珠生態(tài) .32.03.06.75.83Q1加快趕工形成較多應(yīng)收類資產(chǎn)，預(yù)計(jì)是CFO凈流出大幅增加的主要原因。我們用指標(biāo)（期末應(yīng)付票據(jù)及應(yīng)付賬款-期初應(yīng)付票據(jù)及應(yīng)付賬款）代表建筑公司的清欠力度，用指（期末應(yīng)收票據(jù)及應(yīng)收賬款期初應(yīng)收票據(jù)及應(yīng)收賬款代表建筑公司的清收力度Q1建筑板塊應(yīng)付款較1年末減少7億元而Q1建筑板塊應(yīng)付款較0年末減少5億元，清欠力度有所減弱；而清收角度，2Q1建筑板塊應(yīng)收款較1年末增加4億元，Q1建筑板塊應(yīng)收款較0年末增加0億元，清收力度也有所減弱，且大于清欠力度減弱幅度，我們認(rèn)為Q1建筑公司加快趕工可能是板塊CFO凈流出增加的主要原因。圖表：建筑及各子板塊Q、1應(yīng)收應(yīng)付變化量比較（單位：元）Q-0Y應(yīng)付變化量Q-0Y應(yīng)收變化量Q-1Y應(yīng)付變化量Q-1Y應(yīng)收變化量CS建筑9.6)2.767.0)7.39設(shè)計(jì)咨詢3.9).)0.5).)園林工程7.4)0.0)8.9)3.5)中小建企9.4)1.0)5.8)2.3)鋼結(jié)構(gòu)5.3).)6.7).)裝飾工程3.4)7.1)1.6)0.5)大基建0.1)7.693.44.42國際工程6.7).566.8).7化工工程.58.74.7).0圖表：主要建筑公司Q、Q1應(yīng)收應(yīng)付變化量比較（單位：億）證券簡稱 Q-0Y應(yīng)付變化量 Q-0Y應(yīng)收變化量 Q-1Y應(yīng)付變化量 Q-1Y應(yīng)收變化量中國建筑 7.42.14.16.4中國中鐵 6.01.31.7)1.5中國鐵建 3.3.87.2中國交建 0.70.8)9.4中國電建 8.87.78.4中國能建 .1.32.3中國中冶 0.36.08.49.1中國化學(xué) .442.9).4上海建工 7.6)7.3)7.9)山東路橋 .448.2)2.8)四川路橋 .43.3).)蘇交科 .).).).)華設(shè)集團(tuán) .).).).)設(shè)計(jì)總院 .).10.).70鴻路鋼構(gòu) .).15.).)精工鋼構(gòu) .).).).)東南網(wǎng)架 .).61.).31金螳螂 9.7)2.3)3.8)亞廈股份 .)7.7)0.0)節(jié)能鐵漢 .).).).)東珠生態(tài) .00.43.05.12WindQ1預(yù)收預(yù)付端變化體現(xiàn)出較好的業(yè)務(wù)恢復(fù)跡象。們用指標(biāo)（期末預(yù)收賬款期初預(yù)收賬款表征預(yù)收增加情況指（期末預(yù)付賬款期初預(yù)付賬款表征預(yù)付增加情況Q1建筑板塊預(yù)收賬款5萬億元，較1年末減少7億元，Q1末預(yù)付賬款8億元，較1年末增加7億元預(yù)收預(yù)付端變化一定程度反映出板塊趕工情況從重點(diǎn)公司來看，中國電建2Q1預(yù)收款較1年末減少39億元預(yù)付同期增加3億元中國建筑2Q1預(yù)收款較1年末減少2億元，預(yù)付同期增加7億元，我們認(rèn)為預(yù)收款的較快消耗及預(yù)付款增加顯示了趕工的情況。圖表：建筑及各子板塊Q、1預(yù)收預(yù)付增加量對比情況（單：億元）Q1預(yù)收增加量Q1預(yù)收增加量Q1預(yù)付增加量Q1預(yù)付增加量CS建筑2.29.7)8.27.8設(shè)計(jì)咨詢.4.4.4.8園林工程.32.39.47.78中小建企.3.7.7.7鋼結(jié)構(gòu).5.81.28.33裝飾工程.15.99.97.19大基建4.90.3)4.47.2國際工程.)1.4).4.4化工工程.6.9.5.5Wind圖表：主要建筑公司Q、Q1預(yù)收預(yù)付增加量對比情況（單位億元）證券簡稱 Q1預(yù)收增加量 Q1預(yù)收增加量 Q1預(yù)付增加量 Q1預(yù)付增加量中國建中國中中國鐵中國交中國電中國能中國中中國化上海建山東路四川路8.2.78.4.8.9.609.7).4.6.1.)7.8)0.8).9.86.2).)0.2).6.42.).85.4.8.2.8.).0.7.8.84.80.77.06.3).4.973.1.91.).3.92.19.)蘇交科華設(shè)集設(shè)計(jì)總.96.20.34.78.24.).89.67.46.38.73.04鴻路鋼精工鋼東南網(wǎng)架.04.56.00.38.19.23.93.73.38.52.38.53金螳螂亞廈股.30.38.).46.47.10.57.48節(jié)能鐵東珠生.).00.).00.84.).15.012年受疫情反復(fù)國際局勢動蕩等多種不確定因素影響我國經(jīng)濟(jì)面臨較大壓力穩(wěn)增長必要性持續(xù)增強(qiáng)4月6日中央財(cái)經(jīng)委第十一次會議將基建投資提升至更高站位短期繼續(xù)看好：）低估值大建筑，市占率加速提升，推薦中國建筑、中國交建、中國中鐵等；）基建設(shè)計(jì)龍頭，短期有望受益于逆周期調(diào)節(jié)預(yù)期增強(qiáng)，Q1訂單較快增長，推薦蘇交科等；優(yōu)質(zhì)區(qū)域國企關(guān)注山東四川安徽、河南等地方國企隨著疫情改善，Q-Q3有望進(jìn)入趕工期，目前板塊估值修復(fù)尚并未到位，建筑-1年業(yè)績增速不弱于滬深，但截止2年4月9日，建筑相對滬深30PE比值0倍，PB比值7倍，板塊行情有望延續(xù)。圖表：8年以來建筑相對滬深0P（P）比值建筑PE滬深建筑PE滬深PE 建筑PB滬深PB.5.5.5.5.5.5.508080-2080-2080-2080-2080-2081-2090-2090-2090-2090-2090-2091-2000-2000-2000-2000-2000-2001-2010-2010-2010-2010-2010-2011-2020-2020-2資料來源，中長期邏輯角度繼續(xù)推薦鋼結(jié)構(gòu)龍頭行業(yè)具有較高景氣度中長期成長性較好根《鋼結(jié)構(gòu)行業(yè)“十四五”規(guī)劃及5年遠(yuǎn)景目標(biāo)提出：到5年底，全國鋼結(jié)構(gòu)用量達(dá)到4億噸左右占全國粗鋼產(chǎn)量比例%以（0年為%鋼結(jié)構(gòu)建筑占新建建筑面積比例達(dá)到%以（0年為%到5年鋼結(jié)構(gòu)用量達(dá)到0億噸以上占粗鋼產(chǎn)量%以上，鋼結(jié)構(gòu)建筑占新建建筑面積比例逐步達(dá)到%。推薦鴻路鋼構(gòu)。重點(diǎn)推薦公司：中國建筑（0668，買入，目標(biāo)價：928元）公司是全球建筑工程龍頭，我們認(rèn)為短期行業(yè)景氣度改善有望提振公司工程及地產(chǎn)兩大主業(yè)估值，中長期來看，公司市占率提升有望驅(qū)動實(shí)現(xiàn)年均%左右歸母凈利潤增長。公司222年1-3月新簽建筑合同850億元同比1.6%其中新簽房建6億元同比9.4%；新簽基建2億元，同比23.8%。3月單月新簽房建1億元，同比1.5%，高基數(shù)下實(shí)現(xiàn)較快增（-1年同期2年CGR約%新簽基建16億元同比4.1，高增長顯示穩(wěn)增長動力十（-1年同期2年CGR約%我們認(rèn)為公司3月建筑訂單表現(xiàn)強(qiáng)勁，地產(chǎn)銷售邊際改善，驗(yàn)證穩(wěn)增長發(fā)力，維持給予公司2-4年歸母凈利預(yù)測為50/06/654億，采用分部估值法，可比建筑地產(chǎn)公司2年E均值為5.x/73x，考慮到公司激勵地產(chǎn)業(yè)務(wù)資產(chǎn)質(zhì)量均領(lǐng)先可比認(rèn)可給予公司2年3億元建筑凈利億元地產(chǎn)凈利6x/8x維持目標(biāo)價8元維“買入評（最新報(bào)告日期22043）風(fēng)險(xiǎn)提示：穩(wěn)增長政策低于預(yù)期，地產(chǎn)工程增速不及預(yù)期，壞賬大幅增加。中國交建（0800，增持，目標(biāo)價：18元）公司是我國交通基建龍頭之一，公司2Q1新簽訂單7億元，同比增長%，環(huán)比增長%完成全年目標(biāo)的0（按2年公司新簽訂單目標(biāo)增速1.%其中基建建設(shè)1億元同比增長%港口與路橋主業(yè)訂單分別增長%%基建設(shè)計(jì)億元同比增長%設(shè)計(jì)訂單高增長有望推動施工合同增長逐季提速我們從資產(chǎn)評估增值優(yōu)化報(bào)表回收資金再投資等角度進(jìn)行定量測算預(yù)計(jì)中國交建6個項(xiàng)目可RIs，DCF法評估增值率%資產(chǎn)負(fù)債率最多可降低14ct回收再撬動投資7億元我們維持預(yù)計(jì)公司-4年歸母凈利27/32/255億，根據(jù)資產(chǎn)分部估值法，可比公司總資產(chǎn)平均估值0.1x，我們維持認(rèn)可給予公司貨幣資金可RIs類資產(chǎn)x/DCF估值，其他資產(chǎn)0.3x維持目標(biāo)價1.8元維“增持評級（最新報(bào)告日期風(fēng)險(xiǎn)提示：地方政府債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)超預(yù)期，基礎(chǔ)設(shè)施公募RIs推廣低于預(yù)期，公司高速公項(xiàng)目測算存在誤差導(dǎo)致估值不合理的風(fēng)險(xiǎn)。中國中鐵（0390，增持，目標(biāo)價：883元）公司是全國性龍頭基建央企之一鐵路軌道交通高速公路市占率分別達(dá)4%/35%/1%以上，充分受益穩(wěn)增長新老基建共振，2Q1訂單實(shí)現(xiàn)%高增長，0-2年Q1的3年CGR約%高于同類央企9年以來公司報(bào)表質(zhì)量持續(xù)改善收入增速高于經(jīng)營性應(yīng)收類資產(chǎn)增速，減值計(jì)提比例高于同類央企，發(fā)展中兼顧規(guī)模擴(kuò)張與資產(chǎn)質(zhì)量。股權(quán)激勵帶來積極變化，公司成為繼中國建筑后第二家實(shí)施股權(quán)激勵的建筑央企，業(yè)績確定性提升、市值管理動力增強(qiáng)。我們維持公司-4年歸母凈利32/51/93億元?？杀裙?年一致預(yù)期均值7.x考慮公司業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)相對傳統(tǒng)利潤增長彈性或低于可比公司，認(rèn)可給予2年7x，維持目標(biāo)價3元，維持“增持”評級（最新報(bào)告日期：222001風(fēng)險(xiǎn)提示：基建投資增速放緩，地產(chǎn)調(diào)控升級，毛利率提升持續(xù)性不及預(yù)期。山東路橋（0498，買入，目標(biāo)價：4.3元）公司是山東省路橋施工龍頭，控股股東是山東高速集團(tuán)，1年貢獻(xiàn)公司約%的收入，是公司的重要業(yè)務(wù)支撐。山東高速集團(tuán)是山東省最重要的交通建設(shè)和運(yùn)營主體，0年吸收合并齊魯交通后，統(tǒng)一省內(nèi)交通投資平臺，市占率顯著提升，有效帶動山東路橋省內(nèi)競爭力提高。根據(jù)我們測算，合并后大股東在高速公路新建市場省內(nèi)市占率提升2.1pct至%，合并當(dāng)年在高速公路運(yùn)營市場市占率提升49ct至8.4%。公司-1年實(shí)現(xiàn)新簽訂單分別為22/47/868億元，同比7.3%/79.8%/84.0%，呈持續(xù)加速狀態(tài)，1年末在手未完成訂單總額9億元考慮中標(biāo)未簽約在手儲備13億約為1年收入的2倍“十四五山東交通規(guī)劃再加碼且大股東高速公路投資計(jì)劃0億元“十三五增加9億元公司訂單增長有望延續(xù)短期穩(wěn)增長基建適度超前或有更大彈性我們維持預(yù)計(jì)公司-4年歸母凈利.85億?？杀裙?年一致預(yù)期平均8.7xE，認(rèn)可給予公司2年8.x，維持目標(biāo)價3元，維持“買入”評級（