食品飲料行業(yè) 業(yè)績綜述白酒亮眼大眾品分化

白酒：1年順利收官，1開門紅兌現(xiàn)，行穩(wěn)致遠業(yè)績表現(xiàn)：2Q1順利兌現(xiàn)開門紅，奠定基礎(chǔ)需求韌性及消費級驅(qū)動1年白酒板實現(xiàn)收入歸母扣非凈利././.5億元同比./.7/.61年S白（同有板均采中信業(yè)分）板塊總營業(yè)入為.2億元，比增長.其中Q4營業(yè)收入為.5億元，同比長.，Q4收入速有放緩主要分酒企Q4調(diào)發(fā)貨奏、力2年開門紅1年S白酒歸母利潤.0億元同+.其中Q4歸母凈利.1億元同增長.1年全白酒塊入及利均較0年實現(xiàn)速增，主要系0年疫情響后1年需穩(wěn)步復(fù)消升級動白酒塊結(jié)性升穩(wěn)步進。Q4整體收入歸母利增雖比有放緩但依保持了健增態(tài)勢勢能足。Q1春節(jié)旺季白酒需求旺盛，價格堅挺，推動白酒板塊Q1實現(xiàn)收入/歸母扣非凈利././.8億元同比+.4/.3/.7，順利兌現(xiàn)開門白行業(yè)市公司Q1實現(xiàn)營業(yè)入為.9億元同增長.春節(jié)季期局部區(qū)疫有所反復(fù)但體沖有限白酒求旺盛價格挺板塊實收入快增Q1歸母凈利為.3億元，比增長.。圖表：0-02Q1白酒行業(yè)營業(yè)收入及同比增速情況 圖表：0-01Q1白酒行業(yè)扣非凈利潤及同比增速情況,50,00,50,00,50,000

營業(yè)營業(yè)收入（億元）OY

,20,000

扣非扣非凈利潤（億元）OY20152162017201820192202021Q12020152162017201820192202021Q12015201620172018201920202021Q1產(chǎn)品升級及渠道構(gòu)優(yōu)化支撐1年毛利率同比.p稅金及附加動費用投放力度有所加大影響下1年扣非凈利率同比.p1年消費升級撐下酒板產(chǎn)品構(gòu)優(yōu)化升級速推對利率升帶顯著動作用S白酒板塊1年毛率為.，同比+.ct；1年期費率為.，同+.，1年白酒企市場廣告放費用較0（疫情響所提1年稅金附加營收比同+.ct至.終1年扣凈利同+.ct至.Q4白板塊毛率為.同+.ct；Q4期間費用率為.，同+.c，最終Q4扣非凈率同+.1pct至32.9%。圖表：0-02Q1白酒板塊毛利率情況 圖表：0-02Q1白酒板塊扣非凈利率情況

毛利率

扣非凈利率

..%.%.%.%.%.%.%.%.%.%.%.%.%.%.%%

15 16 17 18 19 20 2021 Q1

15 16 17 18 19 20 21 Q1資料來源， 資料來源，結(jié)構(gòu)升級勢能延續(xù)、費用投放有所收縮，Q1白酒板塊毛利率/扣非凈利率同比+.p/+.p盈利能力持續(xù)提S白酒板塊Q1毛利率比提升.ct至.，期間費率同下降.ct至.非凈率同提升.ct至.產(chǎn)及渠道結(jié)構(gòu)勢升級續(xù)，動板盈利力持提升。圖表：0Q-22Q1白酒板塊單季度營收增速情況 圖表：0Q-22Q1白酒板塊單季度扣非歸母凈利增速情況

C白酒-扣非凈利潤同比增速

..%.%.%.%.%.%.%CC白酒-營收同比增速.%.%.%.%.%.%.%.%Q120Q2Q3Q4Q1Q2Q3Q4Q1

Q1Q2Q3Q421Q1Q2Q3Q4Q1資料來源， 資料來源，Q4末合同負（預(yù)收同比和環(huán)均明顯增，Q1末預(yù)收款同比顯著加環(huán)比有所減少（由于入確認。Q4末白行業(yè)收為.4億元，較Q4末+.，環(huán)比Q3+.主要春節(jié)季前銷商款極。Q1末酒行預(yù)收款為.3億元較Q1末比增.環(huán)比Q4末-.，系數(shù)酒于Q1集中發(fā)貨確認入預(yù)收款環(huán)比Q4末所下但同比有較表現(xiàn)。圖表：0-02Q1白酒上市公司合同負債及增速 圖表：02Q1末白酒企業(yè)合同負債占行業(yè)總額情況

預(yù)收款 同比增速（右軸）

-%

貴州茅臺洋河股份

今世

舍得酒

水井坊%山西汾酒迎駕貢酒口子窖金徽酒瀘州老窖古井貢酒鬼酒017 18 19 20 21

-%

順鑫農(nóng)業(yè)

五糧液 資料來源， 資料來源，結(jié)構(gòu)維度：高端穩(wěn)中有進，次高端勢能延續(xù)高端白酒穩(wěn)中加，次高端渠管控策略當，1年順利收官。1年端白營收扣歸母凈利同比+./+.%，實現(xiàn)穩(wěn)健增長；次高端白酒營收/扣非歸母凈利同比+.+.%，高景氣下增速較快；中檔及以下白酒整體營收/扣非歸母凈利同比+.+.若剔順鑫業(yè)影（豬板塊響利，則1年全中檔以下酒收入/非同+.+.Q4看端白營收扣非歸凈利比+./+.，呈現(xiàn)穩(wěn)加快增長勢次高白酒Q4整體收扣非歸凈利比+./+.，仍保持快增檔及下白酒Q4整營收扣歸母凈同+./-.若剔除順鑫農(nóng)業(yè)影響，Q4體營收/扣歸母凈利同-/-.。高端白酒穩(wěn)健增，改革勢能釋放下收入及利潤環(huán)比均有所加速（Q3高端白酒收入/扣非歸母利率同比+.+.,品/道結(jié)變化動均提高端白酒Q4強渠道控蓄勢Q1開門紅，致收及利增速有放。Q1高端白酒營收及利潤長進一步提速次高端酒延續(xù)景氣勢能中及以下白因疫情反復(fù)高基數(shù)略有承。高白酒體Q1收扣非歸凈利比+./+.，次高端酒整營收扣歸母利同+.+.中及以白酒體營/扣歸母凈利比-.+.剔除鑫影后Q1收/非歸母利同+.+.。Q1春節(jié)旺季間局地區(qū)情有反復(fù)總體有限高白酒體平穩(wěn)次高白酒景氣能延，繼呈現(xiàn)增長勢，2年擴容主線，格端益于費升和高端酒打價格花板需求具有實支，產(chǎn)結(jié)升級及場拓有望步推。產(chǎn)品結(jié)構(gòu)持續(xù)優(yōu)化引領(lǐng)1年毛利率改善，高端酒凈利率持續(xù)提升。從盈利力來看年高端/次高端/中檔及以下酒毛利率分別為././.%，同比分別+.c/+.ct+.ct；期間費用率分別為././.%，同比分別持平/-.ct+.t歸母利率別為././.同分+.c/-.c/-.ct。1年產(chǎn)品結(jié)優(yōu)化能延，毛率繼提升稅金附加占波動致次端及檔及以下酒利率幅下。Q1高端/次高端/中檔及以下酒毛利率分別為././.%，同比分別+.c/+.ct+.ct；期間費用率分別為././.%，同比分別-.ct/-.t+.ct歸母利分別為././.同比別+.ct+.t/+.tQ1產(chǎn)品及道結(jié)優(yōu)化能延高次高中及以酒毛率凈利率均有提升其中檔及下酒利能改善度加亮眼。圖表：0Q-22Q1白酒分價格帶營收同比增速情況高端次高端次高端中檔及以下-%-%Q1 Q2 20Q3 Q4 Q1 Q2 Q3 Q4 Q1注：我們將白酒公司劃分為三擋，高端白酒包括茅臺五糧液/瀘州老窖，次高端包括山西汾酒水井坊舍得酒業(yè)酒鬼酒洋河股份/今世緣古井貢酒口子窖，中檔及以下白酒包括順鑫農(nóng)業(yè)青青稞酒伊力特金種子酒老白干酒迎駕貢酒金徽酒。資料來源，圖表：0Q-22Q1白酒分價格帶歸母凈利同比增速情況高端次高端高端次高端中檔及以下0%0%-20%-40%-60%-80%Q1 Q2 Q3 Q4 Q1 21Q2 Q3 Q4 Q1注：我們將白酒公司劃分為三擋，高端白酒包括茅臺五糧液/瀘州老窖，次高端包括山西汾酒水井坊舍得酒業(yè)酒鬼酒洋河股份/今世緣古井貢酒口子窖，中檔及以下白酒包括順鑫農(nóng)業(yè)青青稞酒伊力特金種子酒老白干酒迎駕貢酒金徽酒。資料來源，Q4次高端合同負債預(yù)收款）長亮眼，勢充。分層看，端/高端中檔下白酒Q4末預(yù)款分別為././.9億比+.+./-.銷回款方面端次高/中及以白酒Q4分別現(xiàn)售回款././.3億比+.+./-.次高白酒收款銷售增長亮，蓄而發(fā)。Q1末高端/次高端/中檔及以下白酒預(yù)收款分別為././.6億，同比+.+./-.銷售款方，高/次端中檔及下白酒Q1分實現(xiàn)銷售回款././.6億，比+.+./-.。圖表：0Q-22Q1白酒分價格帶預(yù)收款情況（億元）高端次高端次高端中檔及以下0Q1

Q2

Q3

Q4

21Q1

Q2

Q3

Q4

Q1注：我們將白酒公司劃分為三擋，高端白酒包括茅臺五糧液/瀘州老窖，次高端包括山西汾酒水井坊舍得酒業(yè)酒鬼酒洋河股份/今世緣古井貢酒口子窖，中檔及以下白酒包括順鑫農(nóng)業(yè)青青稞酒伊力特金種子酒老白干酒迎駕貢酒金徽酒。展望：我們建議續(xù)把握白酒塊三條投主線：）2年高端穩(wěn)增長且均存預(yù)期善和業(yè)績加速的機會，推薦貴州茅臺瀘州老窖五糧液；）看好全國化進程加速、結(jié)構(gòu)高端化的全國性次端酒企看好部分區(qū)域白升級預(yù)期的機會區(qū)龍頭將以差競爭共享升級擴紅利，核心價位產(chǎn)品速放量。短期：我認為-4月為酒消淡季以庫去化主，考到春后主名優(yōu)的存基本控制在合理水平，壓力相對可控，疫情短期影響的是庫存去化的速度，庫存消化速度放緩壓力大主要企并下調(diào)年目同考慮到前階酒企庫存控量價策略都更為合理，不必過分悲觀。關(guān)于次高端，疫情對于消費場景（商務(wù)和宴席）和庫存消化有所影響、疊加基數(shù)效應(yīng)的逐季弱化，短期內(nèi)增速可能會有所放緩，但增長動能和升級勢并改變二季重點注庫去化動恢復(fù)議對表端持合預(yù)期中長期：我們認為未來行業(yè)整體產(chǎn)銷量在現(xiàn)有基礎(chǔ)上不會出現(xiàn)大的變化，行業(yè)仍然是存量競爭。高端酒憑借產(chǎn)品力和品牌力優(yōu)勢使得消費者粘性增強，近年來抓住消費者意識升級的契機不斷化品效應(yīng)高端現(xiàn)結(jié)性化構(gòu)優(yōu)化區(qū)域展下長有余圖表：021年上市白酒企業(yè)財務(wù)數(shù)據(jù)（億元）股票代碼股票簡稱收入同比增速歸母凈利同比增速毛利率同比增加費用率同比增加扣非凈利率同比增加9CH貴州茅臺.6.%.6.%.%.ct.%.ct.%.ct8CH五糧液.1.%.8.%.%.ct.%-.ct.%.ct8CH瀘州老窖.4.%.6.%.%.ct.%-.ct.%.ct4CH洋河股份.5.%.1.%.%.ct.%-.ct.%.ct9CH山西汾酒.7.%.1.%.%.ct.%-.ct.%.ct6CH古井貢酒.7.%.0.%.%-.ct.%.ct.%-.ct9CH今世緣.1.%.3.%.%.ct.%-ct.%.ct2CH舍得酒業(yè).7.%.5.%.%.ct.%-.ct.%.ct9CH口子窖.3.%.3.%.%-.ct.%-.ct.%-.ct9CH酒鬼酒.1.%.9.%.%.ct.%-.ct.%.ct9CH水井坊.3.%.0.%.%.ct.%-.ct.%.ct0CH順鑫農(nóng)業(yè).7-.%.0-.%.%-.ct.%-.ct.%-.ct8CH迎駕貢酒.8.%.8.%.%.ct.%-.ct.%.ct9CH老白干酒.3.%.9.%.%.ct.%.ct.%ct7CH伊力特.4.%.1-.%.%.ct.%.ct.%-.ct9CH金徽酒.9.%.2-.%.%.ct.%.ct.%-.ct9CH金種子酒.1.%-.7.%.ct.%-.ct-.%-.ct6CH青青稞酒.5.%.6.%-ct.%-.ct.%.ct5CHT皇臺.9-.%-.1.%-.ct.%ct-.%-.ct總計.2.0%.0.4%.1%.pt.0%.pt.5%.pt圖表：02Q1上市白酒企業(yè)財務(wù)數(shù)據(jù)（億元）股票代碼股票簡稱收入同比增速歸母凈利同比增速毛利率同比增加費用率同比增加扣非凈利率同比增加9CH貴州茅臺.9.%.4.%%ct.%-.ct.%.ct8CH五糧液.5.%.2.%.%ct.%ct.%ct8CH瀘州老窖.1.%.8.%.%.ct.%-.ct.%.ct4CH洋河股份.3.%.9.%.%.ct.%-ct.%.ct9CH山西汾酒.3.%.1.%.%.ct.%-.ct.%.ct6CH古井貢酒.7.%.0.%.%.ct.%.ct.%.ct9CH今世緣.9.%.0.%.%ct.%ct.%-.ct2CH舍得酒業(yè).8.%.3.%.%.ct.%.ct.%-.ct9CH口子窖.1.%.9.%.%.ct.%.ct.%.ct9CH酒鬼酒.9.%.2.%.%.ct.%-.ct.%.ct9CH水井坊.1.%.6-.%.%-.ct.%.ct.%-.ct0CH順鑫農(nóng)業(yè).1-.%.0.%.ct.%.ct.%-.ct8CH迎駕貢酒.8.%.5.%.%.ct.%-.ct.%.ct9CH老白干酒.1.%.7.%.%.ct.%.ct.%.ct7CH伊力特.2.%.1-.%.%-ct.%.ct.%-.ct9CH金徽酒.1.%.6.%.%.ct.%.ct.%.ct9CH金種子酒.4.%-.1.%.ct.%-.ct-.%.ct6CH青青稞酒.2.%.1.%.%.ct.%-ct.%.ct5CHT皇臺.3.%.0.%-.ct.%-ct.%.ct總計.9.6%.3.8%.1%.pt.3%-.pt1%.pt大眾品：1年多因擾動，Q1盈利分化，期待改善啤酒：高端化進程持續(xù)，盈利能力提升啤酒板塊1年收入端受疫情擾動高端化提價帶價提升，1年收入歸母凈利扣非凈利同比+./+.1/+.5啤板塊1年實現(xiàn)收入扣非母凈利潤./.1億元同+.+.其中Q4對收入.1億元同+扣歸母利-.1億元，損同有所窄（Q4非歸凈利-.3元。分增來源，量：1啤酒產(chǎn)量2萬噸比+.雖較0年呈比恢復(fù)勢但1年全餐夜場等渠消費受疫反/疫接種外部素干量仍未回到9年水（1年啤酒行產(chǎn)較9年-.；價：1年以各啤龍頭均大了端啤推廣度，消費升級基本面不變，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)升級下均價上行，疊加企業(yè)分品種、分地區(qū)提價動作，年華潤酒/島啤/慶啤/燕啤酒價分同./+.%+.+.%。Q1疫情干擾重現(xiàn)，期待旺季迎改善，Q1收入/歸母凈利/扣非凈利同比+./+.5/+.6。啤酒板塊Q1現(xiàn)營收.2億元同+.，現(xiàn)扣歸母凈利潤.9億元同+.們認3月疫雖致Q1銷售承若情能在旺季前到良管控其對年銷影響對可。圖表：啤酒板塊收入及同比增速情況 圖表：啤酒板塊扣非歸母凈利及同比增速情況億0

1516172018192021Q2

CC啤酒板塊-營業(yè)收入OY-%-%

億元C啤酒板塊-扣非歸母凈利潤 OY5015 16 17 201819 20 21

0%-%-%注：9年及之后數(shù)據(jù)已追溯調(diào)整考慮重慶啤酒重大資產(chǎn)購買影響，9年前未追溯調(diào)整；資料來源，

注：9年及之后數(shù)據(jù)已追溯調(diào)整考慮重慶啤酒重大資產(chǎn)購買影響，9年前未追溯調(diào)整；資料來源，利潤端噸價提有效緩和成壓力費效提升帶動利釋放S酒塊1年毛利為./.同+./-.t，2年來，受烏戰(zhàn)等因影響啤酒上游原材料（主要系大麥、鋁罐、紙箱等）價格開啟新一輪上漲，高端化及提價效應(yīng)顯現(xiàn)帶動噸持續(xù)行有效和成壓此成力下主酒企過提+價積應(yīng)對，情干下行結(jié)構(gòu)級邏仍然挺盈利可期。1年/Q1啤板塊間費用率-./-.c們判一方系疫影響線推廣等動減一方以青、燕啤為表的企積推進本增費效持續(xù)，1年/Q1板塊非凈率同比+./+.ct至./.。薦高化領(lǐng)、盈加速釋的重啤酒青啤酒。圖表：啤酒板塊單季度期間費用率 圖表：啤酒板塊單季度扣非歸母凈利率

C啤酒板塊-期間費用率

啤酒板塊-扣非凈利率

-%Q9Q9Q9Q9Q0Q0Q0Q0Q9Q9Q9Q9Q0Q0Q0Q0Q1Q1Q1Q1Q2Q9Q9Q9Q9Q0Q0Q0Q0Q1Q1Q1Q1Q2注：9年之后數(shù)據(jù)已追溯調(diào)整考慮重慶啤酒重大資產(chǎn)購買影響，9年及前未追溯調(diào)整；資料來源，

注：9年之后數(shù)據(jù)已追溯調(diào)整考慮重慶啤酒重大資產(chǎn)購買影響，9年及前未追溯調(diào)整；資料來源，圖表：021年上市啤酒企業(yè)財務(wù)數(shù)據(jù)（億元）股票代碼股票簡稱收入同比增速扣非凈利同比增速毛利率同比增加費用率同比增加扣非凈利率同比增加0CH青島啤酒.7.1.ct.ct.ct2CH重慶啤酒.2.4.ct-.ct.ct9CH燕京啤酒.6.7-.ct.ctct1CH珠江啤酒.4.0--.ct-.ct-.ct3CH惠泉啤酒.8-.2.ct.ct.ct9CH蘭州黃河.1-.3.ct.ct--.ct2CHT西發(fā).9-.0-.ct.ct-.ct合計啤酒板塊.7.1.pt-.pt.pt，圖表：01Q4上市啤酒企業(yè)財務(wù)數(shù)據(jù)（億元）股票代碼股票簡稱收入同比增速扣非凈利Q4扣歸母凈毛利率同比增加費用率同比增加扣非凈利率同比增加0CH青島啤酒.0-.1-.6--.ct-.ct--.ct2CH重慶啤酒.3.2-.9.ct-.ct.ct9CH燕京啤酒.8-.7-.2-.ct.ct-.ct1CH珠江啤酒.2.0.8-.ct-.ct-ct3CH惠泉啤酒.6-.2-.2-.ct-.ct-.ct9CH蘭州黃河.4--.2-.1-.ct.ct--.ct2CHT西發(fā).9--.1.1.ct.ct--.ct合計啤酒板塊.1-.1-.3-.pt-.pt-.pt，圖表：02Q1上市啤酒企業(yè)財務(wù)數(shù)據(jù)（億元）股票代碼股票簡稱收入同比增速扣非凈利同比增速毛利率同比增加費用率同比增加扣非凈利率同比增加0CH青島啤酒.1.2-.ct-ct.ct2CH重慶啤酒.3.3-.ct-.ct-.ct9CH燕京啤酒.0-.2.ct-.ct-.ct1CH珠江啤酒.7.6-.ct-.ct-.ct3CH惠泉啤酒.3.0.ct-ct-.ct2CHT西發(fā).1.0--.ct.ct-.ct9CH蘭州黃河.7-.0-.ct.ct--.ct合計啤酒板塊.2.9-.pt-.pt1pt，調(diào)味品：2Q1疫情干擾需求復(fù)蘇，原料上漲背景下盈利繼續(xù)承壓Q4經(jīng)營環(huán)比顯著改善，Q1疫情干擾經(jīng)營重壓狀態(tài),1年全年板塊收入歸母扣非凈利同比+./-.9/-.7Q1收入歸母扣凈利同比+.7/-.2/-.9年調(diào)味板塊現(xiàn)營收.7億元同+.其中Q4營收.4億元比+.。1年調(diào)味品板塊母凈潤為.5億，同比-.，其中Q4歸凈利潤為.7億元同+.Q4扣歸母利同比-.ct至.1年調(diào)味品主要企業(yè)受需求軟/存積/本上/社團購流等素影響經(jīng)受挫上年主企業(yè)發(fā)力庫存化及區(qū)團等新道布，在基礎(chǔ)，Q4在價潮春節(jié)季的動下調(diào)味品塊營增速環(huán)比Q+.c，呈改善。Q1疫情干擾需求復(fù)蘇基數(shù)相對較原料上景下盈利端承。Q1調(diào)味板塊實現(xiàn)營收.9億元同+.現(xiàn)歸凈利潤為.1億元同比-.Q1扣非歸母凈率同-.ct至.。Q1調(diào)品經(jīng)回承壓態(tài)主要：）3月來多地疫散發(fā)對線餐飲費造沖擊；）Q4業(yè)集體價后道在定范內(nèi)前拿貨成一庫存。---圖表：調(diào)味品板塊單季度營收同比增速情況 圖表：調(diào)味品板塊單------5%-%Q9Q9Q0

C調(diào)味品Ⅲ-營收同比增速

-%-%-%-%

調(diào)味品-扣母速Q(mào)9Q0Q0Q0Q0Q1Q1Q9Q0Q0Q0Q0Q1Q1Q1Q1Q2Q0Q0Q0Q1Q1Q1Q1Q2成本壓力凸顯，毛利率/扣非凈利率仍承壓。S調(diào)味品板塊4及Q1毛利率為./.%，同比-.-.ct，主要系包材及大豆、青菜頭等調(diào)味品原材料價格上漲較多所致Q/Q1板期間用率./.比+./-.c扣凈利率./.，同比-./-.c，成壓力行業(yè)利能續(xù)承壓。展望后續(xù)，調(diào)味品板塊經(jīng)營有望隨疫情逐步好轉(zhuǎn)，期待成本壓力逐步緩解。經(jīng)營端，行業(yè)承主因情干擾若Q2疫情擾逐消退營收低數(shù)行仍將現(xiàn)逐改善態(tài)勢盈利，2年以南美熱干氣候響大產(chǎn)量，豆價持續(xù)漲，國原油價上漲之下T價格持續(xù)升據(jù)天業(yè)1年業(yè)績交流會1年公司整體采成本漲過，目上游本處高行階段公司計4的價將難以完全覆蓋現(xiàn)有成本的壓力，一方面，公司將通過內(nèi)部挖潛（供應(yīng)鏈效率提升）等方式實現(xiàn)降本增效；另一方面提價對盈利端的提振將逐步體現(xiàn)。推薦標的上，考慮銷售端與成本端的重壓，推提價暢且本管能力強龍頭海味業(yè)以及C端比高疫情下囤貨需求增加且成本有望下行的涪陵榨菜，渠道開拓，廣告費用高基數(shù)下有望收縮的千禾業(yè)。圖表：調(diào)味品板塊單季度期間費用率情況 圖表：調(diào)味品板塊單季度扣非凈利率情況

C調(diào)味品板塊-期間費用率

C調(diào)味品板塊-扣非凈利率.%..%.%.%.%.%.%.%.%.%%

% Q9Q0Q0Q0Q0Q1Q9Q0Q0Q0Q0Q1Q1Q1Q1Q2Q9Q0Q0Q0Q0Q1Q1Q1Q1Q2資料來源， 資料來源，圖表：021年上市調(diào)味品企業(yè)財務(wù)數(shù)據(jù)股票代碼名稱營業(yè)收入同比增速扣非歸母凈利同比增速毛利率同比增加費用率同比增加扣非凈利率同比增加8CH海天味業(yè).0.%.3.%.%-.ct.%-.ct.%-.ct2CH中炬高新.2-.%.2-.%.%-.ct.%.ct.%-.ct7CH涪陵榨菜.2.%.9-.%.%-.ct.%.ct.%-.ct7CH天味食品.3-.%.2-.%.%-.ct.%-.ct.%-ct7CH千禾味業(yè).3.%.2.%.%-.ct.%.ct.%-.ct5CH恒順醋業(yè).9-.%.1-.%.%-.ct.%.ct.%-.ct6CH蓮花健康.1.%.5-.%.%-.ct.%-.ct.%-.ct0CH加加食品.5-.%-.0.%-ct.%.ct-.%-.ct8CH仲景食品.1.%.9-.%.%-.ct.%.ct.%-.ct6CH安記食品.5.%.4.%.%-.ct.%ct.%-.ct6CH廣東甘化.4.%.1-.%.%.ct.%.ct.%-.ct5CH日辰股份.4.%.7-.%.%-.ct.%.ct.%-.ct5CH佳隆股份.8.%.2.%.%-.ct.%-.ct.%.ct合計.7.%.7-.%.7%-.pt.2%-.pt.0%-.pt，圖表：01Q4上市調(diào)味品企業(yè)財務(wù)數(shù)據(jù)股票代碼名稱營業(yè)收入同比增速扣非歸母凈利同比增速毛利率同比增加費用率同比增加扣非凈利率同比增加8CH海天味業(yè).1.%.5.%.%-.ct.%.ct.%-.ct2CH中炬高新.0.%.6.%.%.ct.%-.ct.%.ct7CH天味食品.3-.%.6.%.%-.ct.%-ct.%.ct7CH千禾味業(yè).7.%.9.%.ct.%ct.%.ct7CH涪陵榨菜.6.%.1.%.%-.ct-.%-.ct.%.ct0CH加加食品.6.%-.9.%-.ct.%.ct-.%-.ct5CH恒順醋業(yè).3-.%.0.%-.ct.%.ct-.%-.ct6CH蓮花健康.9.%.1-.%.%-ct.%.ct.%-.ct8CH仲景食品.0.%.0-.%.%-ct.%.ct.%-.ct6CH安記食品.5.%.1.%.%.ct.%.ct.%.ct5CH日辰股份.0.%.2-.%.%.ct.%.ct.%-.ct6CH廣東甘化.7-.%-.7.%.ct.%.ct-.%-.ct5CH佳隆股份.7-.%.0.%-.ct.%.ct-.%-.ct合計.4.7%.3.%.2%-.pt.2%pt.3%-.pt，圖表：02Q1上市調(diào)味品企業(yè)財務(wù)數(shù)據(jù)股票代碼名稱營業(yè)收入同比增速歸母凈利同比增速毛利率同比增加費用率同比增加扣非凈利率同比增加8CH海天味業(yè).1.%.9-.%.%-.ct.%-.ct.%-.ct2CH中炬高新.5.%.6-.%.%-.ct.%-.ct.%-.ct7CH涪陵榨菜.9-.%.9-.%.%-.ct.%-.ct.%-.ct7CH天味食品.3.%.0.%.%-.ct.%-ct.%.ct5CH恒順醋業(yè).7.%.7.%.%-.ct.%-.ct.%-.ct0CH加加食品.2.%.0-.%.%-.ct.%.ct.%-.ct7CH千禾味業(yè).8.%.5.%.%-.ct.%-.ct.%.ct6CH蓮花健康.2.%.1.%.%-.ct.%-.ct.%.ct8CH仲景食品.0-.%.1-.%.%-.ct.%.ct.%-.ct6CH安記食品.1-.%.1-.%.%-.ct.%.ct.%-.ct6CH廣東甘化.9-.%.3-.%.%.ct.%.ct.%-.ct5CH日辰股份.7.%.1-.%.%-.ct.%-.ct.%-.ct5CH佳隆股份.6-.%.0-.%.%-.ct.%.ct-.%-.ct合計.9.%.3-.%.3%-.pt.0%-.pt.6%-.pt，乳制品：2Q1業(yè)績表現(xiàn)亮眼，看好其受益需求旺盛和競爭改善乳制品板塊需求續(xù)旺盛，1營收實現(xiàn)穩(wěn)健增長，爭格局優(yōu)化產(chǎn)品升級共盈利向上1年全年板塊收入歸母扣非凈利同比./+.1/+.，Q1收入歸母扣非凈利同比+./+.6/+.2。1年乳制品板塊收/歸凈利潤./.9億元，同比++其中Q4營收.4億元比+實現(xiàn)歸母凈利.0億元同比扭虧為其伊利Q4實現(xiàn)收/母凈利./6億元同+/-Q1乳制品板實現(xiàn)營收.2億同+現(xiàn)歸利.6億元同+其伊利實現(xiàn)收/母凈利./.2元，比+/+，表現(xiàn)眼。售端，疫加強消費者對營養(yǎng)、健康等方面的重視程度，我們判斷本輪疫情中，乳制品需求仍然堅挺，受影響小。本端，2年原價格望趨，雙頭競爭局將一步化，用投放的邊際效益遞減，同時產(chǎn)品結(jié)構(gòu)升級仍將延續(xù)，盈利向上的趨勢較為明確。奶酪需求受益于消者教不斷化、溫奶打開費場，Q/Q1奶酪頭妙藍多收同比++，收延續(xù)速增，產(chǎn)創(chuàng)/場破有望獻增。圖表：乳制品板塊收入及同比增速情況 圖表：乳制品板塊扣非凈利及同比增速情況億元,00,80,60,40,20,000

15161718192021Q1

CC乳制品板塊-營業(yè)收入OY

億0

1516171819202021Q1

CC乳制品板塊-扣非歸母凈利潤OY-%-%資料來源， 資料來源，競爭格局優(yōu)化費用放縮減推動Q1乳制品板塊利改善Q4乳制品業(yè)費率延續(xù)Q3下行趨勢一方系終需求盛使行業(yè)用投入少；外一面，頭潤訴求升價打促銷活動少爭格善帶動用持收縮Q4制品板塊歸凈利率為.主系科乳業(yè)皇氏集團Q4歸母凈為負剔上述司的影響Q4乳品板歸母利率為.1乳制品行業(yè)利率比+.ct至.費用率比-.ct至最推動Q1板歸母凈率同+.ct至.，盈利能力改善主要受益于疫后公眾健康意識提升、龍頭競爭策略分化、行業(yè)擴容及格局改善邏輯暢。圖表：乳制品板塊單季度收入期間費用率情況 圖表：乳制品板塊單季度扣非凈利率情況%%%

乳制品板-期間費用率

-%

乳制品板-扣非凈利率Q9Q9Q9Q9Q0Q0Q0Q0Q1Q1Q1QQ9Q9Q9Q9Q0Q0Q0Q0Q1Q1Q1Q1Q2Q9Q9Q9Q9Q0Q0Q0Q0Q1Q1Q1Q1Q2圖表：021年上市乳制品企業(yè)財務(wù)數(shù)據(jù)股票代碼名稱營業(yè)收入同比增速扣非凈利同比增速毛利率同比增加費用率同比增加扣非凈利率同比增加7CH伊利股份.0.4.ct.ct.ct7CH光明乳業(yè).1.3--.ct-.ct-.ct6CH新乳業(yè).7.6.ct.ct-.ct9CH三元股份.3.2-.ct.ct.ct2CH妙可藍多.8.2.ct.ct.ct9CH皇氏集團.7-.2.ct.ct--.ct0CH貝因美.4-.1-.ct-.ct.ct9CH一鳴食品.2.1--.ct-.ct-.ct9CH天潤乳業(yè).1.3--ct-,ct-.ct2CH燕塘乳業(yè).8.4-.ct-.ct.ct7CH李子園.7.4-.ct.ct-.ct9CH麥趣爾.5.1--.ct-.ct-.ct0CH莊園牧場.2.5-.ct-.ct.ct8CH均瑤健康.1.9--.ct.ct-.ct0CH科迪乳業(yè).9-.4-.ct-.ct-.ct乳制品板塊.4.0-.pt-.pt.pt注：伊利股份毛利率費用率同比增速為還原口徑；，圖表：01Q4上市乳制品企業(yè)財務(wù)數(shù)據(jù)股票代碼名稱營業(yè)收入同比增速扣非凈利同比增速毛利率同比增加費用率同比增加扣非凈利率同比增加7CH伊利股份.9.0-.ct.ct-.ct7CH光明乳業(yè).5.0--.ct-.ct-.ct6CH新乳業(yè).2.4-.ct.ct-.ct9CH三元股份.0-.2-.ct.ct-.ct2CH妙可藍多.3-.2-.ct.ct--.ct9CH皇氏集團.4--.0.ct.ct--.ct0CH貝因美.8.2-.ct-.ct.ct9CH一鳴食品.3-.4--.ct.ct--.ct9CH天潤乳業(yè).4.3.ct.ct.ct2CH燕塘乳業(yè).9.0-.ct.ct--.ct7CH李子園.1.6--.ct.ct-.ct9CH麥趣爾.2-.1.ct.ct--.ct0CH莊園牧場.9.1-.ct-.ct.ct8CH均瑤健康.1-.1-.ct.ct--.ct0CH科迪乳業(yè).4-.9--.ct-.ct-.ct乳制品板塊.4.0-.pt.pt-.pt注：伊利股份毛利率費用率同比增速為還原口徑；，圖表：02Q1上市乳制品企業(yè)財務(wù)數(shù)據(jù)股票代碼名稱營業(yè)收入同比增速扣非凈利同比增速毛利率同比增加費用率同比增加扣非凈利率同比增加7CH伊利股份.5.9.ct.ct.ct7CH光明乳業(yè).5.4-.ct-.ct.ct6CH新乳業(yè).2.3-.ct-.ct.ct9CH三元股份.6.4--.ct-.ct-.ct2CH妙可藍多.9.7.ct-.ct.ct9CH皇氏集團.6--.1-.ct.ct--.ct0CH貝因美.1.2-.ct-.ct.ct9CH一鳴食品.6-.4--.ctct--.ct9CH天潤乳業(yè).4.3-.ct-.ct-.ct2CH燕塘乳業(yè).9-.2--.ct-.ct-.ct7CH李子園.4.3--.ctct-.ct9CH麥趣爾.5.0--.ct-.ct-.ct0CH莊園牧場.4.1--.ct-.ct-.ct8CH均瑤健康.5-.1--.ct.ct-.ct0CH科迪乳業(yè).3-.2---.ct-.ct-.ct乳制品板塊.2.3.pt-.pt.pt注：伊利股份毛利率費用率同比增速為還原口徑；，速凍食品：需求回暖，經(jīng)營改善1年營收穩(wěn)健增長，盈利能力階段性承壓，1年全年板塊收入/歸母/扣非凈利同比+./-.6/-1.0。1年速凍食品行業(yè)營收/歸母凈利潤./.0億元，同比+/-，中Q4營收.1億元同+實現(xiàn)歸凈利.1億元同比-。1年營收增長健但本壓/促折價限電產(chǎn)影連續(xù)性產(chǎn)等盈利力階性承壓，1年凍食行歸母利率比-.t至.。集中上看速凍品供鏈較長龍在電商等全道布及產(chǎn)結(jié)構(gòu)整力更優(yōu)驅(qū)動業(yè)集度加提升，龍頭安井在1年入同+.，速超行業(yè)水平。Q1收入歸母扣非凈利同比./+.2/+.3疫情期間C端景氣攀升制菜領(lǐng)域大有可為待疫情過后飲渠道恢Q1速凍業(yè)實現(xiàn)營收.7億比+，實現(xiàn)歸母凈利.9億元，同比+，其中安井實現(xiàn)營收/歸母凈利./.0億元，同比+.+.Q1業(yè)績眼定全基礎(chǔ)實現(xiàn)營/歸凈利./.6億，同比+./+.，結(jié)優(yōu)化費用放效改善利能力幅提，Q1歸母利率同+.t至.疫期間飲場受損居消費需攀升力C端消景氣，后續(xù)伴著消人群張產(chǎn)品陣完/營渠道拓我們認預(yù)制的長邏輯為暢，C端消習(xí)慣育后場有不斷容。圖表：速凍食品板塊收入及同比增速情況 圖表：速凍食品板塊扣非歸母凈利及同比增速情況%Q9Q9Q9QQ9Q9Q9Q9Q0Q0Q0Q0Q1Q1Q1Q1Q2

C速凍-營收同比增速

0%0%0%0%0%0%-%-%

% % -----Q9Q9Q9Q9Q0Q0Q9Q9Q9Q9Q0Q0Q0Q0Q1Q1Q1Q1Q2成本壓力有序緩提價效應(yīng)渠道結(jié)構(gòu)優(yōu)有望帶盈利能力彈性向成端看年油脂/大豆白等主要原料、包材格及運輸費呈現(xiàn)同比上漲態(tài)，導(dǎo)致相企業(yè)毛利率壓1年速食品塊整毛利同比-.ct至.同時用率比-.ct至.，歸母利率比-.ct至.。2年成本壓整體控，Q1糜價格同比漲收窄豬肉肉價呈下趨勢Q4以的行業(yè)提價步落帶成本壓力有緩解。Q1速凍品板毛利同比本平，費率同-.ct至.，歸母凈率同+.t至.展望2年全價格抬/新推/渠及產(chǎn)結(jié)構(gòu)優(yōu)化/效優(yōu)有望同動全凈利彈性上。圖表：速凍食品板塊單季度期間費用率情況 圖表：速凍食品板塊單季度扣非凈利率情況

C速凍-期間費用率

C速凍-扣非凈利率

%%% Q9Q9Q9Q9Q0Q0Q0QQ9Q9Q9Q9Q0Q0Q0Q0Q1Q1Q1Q1Q2Q9Q9Q9Q9Q0Q0Q0Q0Q1Q1Q1Q1Q2資料來源， 資料來源，圖表：021年上市速凍食品企業(yè)財務(wù)數(shù)據(jù)股票代碼名稱營業(yè)收入同比增速扣非凈利同比增速毛利率同比增加費用率同比增加扣非凈利率同比增加5CH安井食品.7.6-.ct-.ct-.ct6CH三全食品.4.5--.ct-.ct-.ct6CH惠發(fā)食品.5-.4--.ct.ct--.ct2CH海欣食品.5--.4--.ct.ct--.ct8CH巴比食品.8.5-.ct.ct-.ct9CH味知香.6.2--.ct-.ct-.ct速凍食品板塊.6.0--.pt-.pt-.pt，圖表：01Q4上市速凍食品企業(yè)財務(wù)數(shù)據(jù)股票代碼名稱營業(yè)收入同比增速扣非凈利同比增速毛利率同比增加費用率同比增加扣非凈利率同比增加5CH安井食品.8.8-.ct.ct-.ct6CH三全食品.6.4.ct.ct.ct6CH惠發(fā)食品.1--.5--.ct.ct--.ct2CH海欣食品.7--.1-.ct-.ct--.ct8CH巴比食品.0.5.ct.ct-.ct9CH味知香.9.3--.ct-.ct-.ct速凍食品板塊.1-ptpt-.pt，圖表：02Q1上市速凍食品企業(yè)財務(wù)數(shù)據(jù)股票代碼名稱營業(yè)收入同比增速扣非凈利同比增速毛利率同比增加費用率同比增加扣非凈利率同比增加5CH安井食品.4.8-.ct-.ct-.ct6CH三全食品.4.4.ct-.ct.ct6CH惠發(fā)食品.1-.3-.ct-.ct--.ct8CH巴比食品.1.2.ct-.ct.ct2CH海欣食品.8-.4.ct-.ct.ct9CH味知香.9.3-.ct-.ct-.ct速凍食品板塊.7.7pt-.pt1pt，休閑食品：需求及成本壓力凸顯，靜待復(fù)蘇1年全年板塊收入歸母扣非凈利同比+.3/-.1/-5.0Q4需求端有所蘇利潤端承壓休閑品行業(yè)1年實收入.9億元同+.其中Q4實收入.2億同+.高數(shù)社區(qū)購分壓力下Q2休閑食板塊入增放（Q2營收同+.Q3及Q4受益于求復(fù)及社流壓力減休閑品營增逐步恢復(fù)。潤端，1實扣非利潤.2元，比.，其中Q4實現(xiàn)非歸凈利潤.5億元同比-主要系1年下年以本壓力顯同時Q4以疫情復(fù)背景下味食等線業(yè)態(tài)業(yè)加加盟補貼度振信心導(dǎo)致潤端段性壓。圖表：休閑食品行業(yè)收入同比增速情況 圖表：休閑食品行業(yè)扣非凈利同比增速情況

C休閑食品-營收同比增速

0%

C休閑食品-扣非歸母凈利同比增速

----

-%Q0Q0Q0Q0Q1Q1Q1Q1Q2

-%

Q0Q0Q04Q20Q1Q1Q1Q1Q2資料來源， 資料來源，成本壓力疊加疫反復(fù)導(dǎo)致1年盈利能力承壓。1休閑食板塊利率.，比-.ct，1期間用為.，比-.c，終扣非利率比-.t至.，毛利率滑主因1年下年以成本力逐凸顯時疫情復(fù)導(dǎo)需求損模效應(yīng)難以分釋放部企業(yè)順勢整經(jīng)策略大貼力度經(jīng)銷/加商渡難。展望我們看好閑食行業(yè)頭企通過價/應(yīng)鏈精化管有效對成壓力通過產(chǎn)及渠結(jié)構(gòu)靈活整帶盈利樞改。Q1全年板塊收入/歸母/扣非凈利同比+./-.9/-.1%，剔除春節(jié)錯位因素，Q+Q4收入穩(wěn)健增長，成本壓力下利潤端仍然承壓。Q1休閑零食行業(yè)實現(xiàn)收入.8億元同比+.增速比有放緩因農(nóng)節(jié)錯位致的基數(shù)業(yè)整在基數(shù)效應(yīng)影響下仍然實現(xiàn)正增長。盈利端，Q1休閑零食板塊扣非歸母凈利率同比降低.ct至.，中Q1毛利同比-.t至.，費用同+.ct至.。剔除春錯位影Q+Q1休閑食行實收入.0億元比+.歸母凈率同降低.ct至.其毛利同比-ct至.費用同+.ct至.。圖表：休閑食品板塊單季度期間費用率 圖表：休閑食品板塊單季度扣非歸母凈利率

C休閑食品-期間費用率

C休閑食品-扣非凈利率% % % Q0Q0Q04Q20Q1Q1Q1Q1Q2

Q0Q0Q04Q20Q1Q1Q1Q1Q2資料來源， 資料來源，圖表：021年上市休閑食品企業(yè)財務(wù)數(shù)據(jù)（億元）股票代碼股票簡稱收入同比增速扣非凈利同比增速毛利率同比增加費用率同比增加扣非凈利率同比增加9CH良品鋪子.2.%.1-.%.%-.ct.%-.ct.%-.ct3CH三只松鼠.7-.%.2.%.%.ct.%.ct.%.ct7CH洽洽食品.9.%.0.%.%.ct.%.ct.%.ct7CH絕味食品.5.%.2.%.%-.ct.%.ct.%-.ct6CH桃李面包.4.%.2-.%.%-.ct.%-.ct.%-.ct7CH立高食品.2.%.7.%.%-.ct.%.ct.%-.ct0CH鹽津鋪子.8.%.9-.%.%-.ct.%-.ct.%-.ct6CH甘源食品.9.%.3-.%.%-ct.%-.ct.%-.ct6CH黑芝麻.2.%(.).%-ct.%.ct-.%-.ct7CH來伊份.7.%(.).%.ct.%.ct-.%ct5CH煌上煌.4-.%.2-.%.%-.ct.%.ct.%-.ct6CH南僑食品.7.%.5.%.%-.ct.%-ct.%-.ct8CH元祖股份.8.%.0.%.%-.ct.%-.ct.%-.ct9CH佳禾食品.0.%.3-.%.%-.ct.%-.ct.%-ct1CH品渥食品.5.%.8-.%.%-.ct.%-.ct.%-ct2CH歡樂家.7.%.7-.%.%-.ct.%-.ct.%-.ct3CH有友食品.2.%.7-.%.%-.ct.%.ct.%-.ct4CH西麥食品.5.%.8-.%.%-.ct.%.ct.%-.ct5CH勁仔食品.1.%.8.%.%-.ct.%.ct.%-.ct7CH海融科技.5.%.9.%.%-.ct.%-.ct.%-ct8CH好想你.8-.%(.).%.ct.%-.ct-.%ct9CH桂發(fā)祥.1.%.2.%.%-.ct.%-.ct.%.ct合計休閑食品.9.4%.2-.%.2%-.pt.2%-.pt.4%-pt圖表：02Q1上市休閑食品企業(yè)財務(wù)數(shù)據(jù)（億元）股票代碼股票簡稱收入同比增速扣非凈利同比增速毛利率同比增加費用率同比增加扣非凈利率同比增加3CH三只松鼠.9-.%.2-.%.%-.ct.%.ct.%-.ct9CH良品鋪子.4.%.6-.%.%-.ct.%-.ct.%-.ct7CH絕味食品.9.%.8-.%.%-.ct.%.ct.%-.ct6CH桃李面包.5.%.5.%.%-.ct.%.ct.%-.ct7CH洽洽食品.3.%.8.%.%.ct.%.ct.%-.ct7CH立高食品.3.%.4-.%.%-.ct.%.ct.%-.ct0CH鹽津鋪子.7-.%.5-.%.%-.ct.%-.ct.%-.ct6CH甘源食品.2-.%.2-.%.%-.ct.%-.ct.%-.ct6CH黑芝麻.8-.%.0-.%.%-.ct.%-.ct.%-.ct7CH來伊份.2.%.9.%.%-.ct.%.ct.%.ct5CH煌上煌.4-.%.3-.%.%-.ct.%-.ct.%-.ct6CH南僑食品.6.%.5-.%.%-.ct.%-.ct.%-.ct8CH元祖股份.4.%(.)-.ct.%-.ct-.%-.ct9CH佳禾食品.2-.%.1-.%.%-.ct.%.ct.%-.ct1CH品渥食品.1-.%.0-.%.%-.ct.%.ct.%-ct2CH歡樂家.6.%.5.%.%-.ct.%.ct.%.ct3CH有友食品.7-.%.2-.%.%-.ct.%.ct.%-.ct4CH西麥食品.5.%.2-.%.%-.ct.%ct.%-ct5CH勁仔食品.6.%.2-.%.%-.ct.%.ct.%-.ct7CH海融科技.1.%.2.%.%-.ct.%-.ct.%.ct8CH好想你.7.%.1-.%.%-.ct.%-.ct.%-.ct9CH桂發(fā)祥.7-.%(.)-.ct.%.ct-.%-ct合計休閑食品.8.5%.8-.5%.8%-.pt.4%.pt.8%-.pt，重點公司推薦貴州茅臺（60519C，買入，目標價：235.88元）時間之造就茅臺秀的牌力強大定價權(quán)支撐了臺旺的消需求價體系渠道潤指下游求保強看未直銷渠占比升高附值產(chǎn)結(jié)構(gòu)調(diào)等對均價的拉升公司續(xù)推產(chǎn)能設(shè)看好來產(chǎn)釋放量的撐助力公業(yè)績持長穩(wěn)定長。我們預(yù)計-4年S為././.6元參可比2年平均E（預(yù)期..6公司為行龍頭估值價予其2年xP標價.8元，維“買”。風(fēng)險提：食安全題影品牌值，情影需，宏觀濟不預(yù)期。五糧液（00858CH，買入，目標價：22.84元）目前堅的批和健的渠管理較為盛的需求助公司能向?qū)嵏哔|(zhì)量增中長看公司營銷革穩(wěn)推渠結(jié)構(gòu)更多元對渠管控持增強，品以品牌斷推升級將有于五液開長期長空。我們計-4年P(guān)S為././.3元參考比公司2年均xWid一致預(yù)期，..9日)，予公司2年xP，目標價.4元，維持“入。風(fēng)險提：省競爭劇、業(yè)需不達期、品全問題。瀘州老窖（00568C，買入，目標價：27560元）穩(wěn)扎穩(wěn)致于產(chǎn)品牌的提以及品結(jié)級同通過整發(fā)節(jié)奏功實現(xiàn)國窖3挺價；）次端價新推瀘州窖，完善品矩；）在端推產(chǎn)品“控盤分利”模式，完善終端進場方式，通過提高終端利潤率，帶動終端積極性，形成終端動經(jīng)商、銷商動廠的良循環(huán)。我們計-4年ES為././.0，參比公司2平均Ex（預(yù)期，..9日，予其2年xPE目標價.0元，維持買入。風(fēng)險提：食安全高端進程及預(yù)，市競超出預(yù)。古井貢酒（00596，買入，目標價：25605元））提前卡位次高端，把握安徽省內(nèi)白酒消費升級機遇；）致力于推進渠道扁平、構(gòu)建深度分銷式持續(xù)放長動內(nèi)優(yōu)不斷固同以周省份踏通并購和主擴等方因地宜加全國進程。我們預(yù)計-4年S為././.9元，考可公司2年E均值x（一致預(yù)..9日考慮作徽酒頭內(nèi)級和省拓展有望速經(jīng)營能向上認可值溢，給予2年xPE目標價.5元，維持買入。風(fēng)險提：經(jīng)增長及預(yù)、競加劇結(jié)構(gòu)化及預(yù)期食品全。洋河股份（02304C，買入，目標價：19140元）洋河作次高龍頭9年深度整后本面經(jīng)現(xiàn)改（道庫處于位經(jīng)商利潤提，廠關(guān)改）夢之引領(lǐng)高端展，M+準卡位+格，上次高端價格帶頂部，同時拉升自身品牌力，給腰部產(chǎn)品留足空間。我們看好激勵落定、高端化略下司的展空。我們預(yù)計-4年S為././.3元考可比2年平均xP（一預(yù)期，..9日其-3凈利AG（低于比均（予估折給予2年xPE，目標價.0元，持“入。風(fēng)險提：食安全疫情險，爭加，省擴不及預(yù)。山西汾酒（60809，買入，目標價：31872元）結(jié)構(gòu)層面，青花系列快速放量帶動結(jié)構(gòu)升級加速，巴拿馬省外投放有序推進，玻汾嚴格執(zhí)行配額表現(xiàn)穩(wěn)展望2年全年酒消氛圍起勢和道建支撐國化程速，青系列來關(guān)突破年，拿馬調(diào)走山，老白和玻貢獻量。計4年S為6司2年E值（預(yù)..8日其3利，其2年價2。風(fēng)險提：省競爭劇、業(yè)需不達期、品全問題。重慶啤酒（60132C，買入，目標價：15000元）公司作西南酒龍嘉伯資注入成后加速推重啤國化局和端進程資產(chǎn)合協(xié)效應(yīng)期渠道透與牌營推動大品烏省外速擴大城市計劃推進，在全國范圍拓展大城市布局，本地強勢品牌快速放量，增強區(qū)域市場競爭力。計4年S為/9司2年E值（8酒其2年x價0風(fēng)險提：食安全高端進程及預(yù)，市競超出預(yù)。青島啤酒（60600C，買入，目標價：10856元）進及費效比升我們預(yù)計-4年S為././.5元參可公司2年平均PE（一致預(yù)期，..9日）給予其2年xP，目標價.6元，維持“入”。風(fēng)險提：食安全高端進程及預(yù)，市競超出預(yù)。海天味業(yè)（63288C，增持，目標價：10620元）公司作調(diào)味龍產(chǎn)端立足油蠔油調(diào)味大品產(chǎn)結(jié)構(gòu)次豐類多元化結(jié)構(gòu)級市場展值期待道端向加渠道下/經(jīng)網(wǎng)絡(luò)局強對道的精細化管理滿足