并購方盈余質(zhì)量、大股東持股與支付方式選擇

業(yè)位企爭，的公采取因置中基于此，本文選取2010-2014年我國滬深兩市發(fā)生并購活動(dòng)的股上市公司作為研究樣本，從CSMAR數(shù)據(jù)庫和WIND數(shù)據(jù)庫選取相關(guān)研數(shù)據(jù)，秉探討式實(shí)證思路從視和現(xiàn)金流視角質(zhì)量越低，越偏向于采用支付；當(dāng)并購方大股東持股比例位于20%-0%之間時(shí)，即并購方大股東持股比例位于中間時(shí)傾向于采用現(xiàn) 支付方ACQUIRE’SEARNINGSQUALITY,LARGESTSHAREHOLDERSANDTHECHOICEOFPAYMENTInChina'scapitalmarket,moreandmorelistedcompanieschoosemergersandacquisitions(M&A)toexpandthescaleofproductionandoperation,increasemarketshare,enhancethestrategicpositionoftheindustry,andenhancethe competitivenessofenterprises.Thechoiceofpaymentmethodisanimportantpartinthedecisionmakingprocess,anditisalsooneoftheimportantfactorstodecidewhetheramergercanbecompletedsuccessfully.Becauseof latestartofChina'scorporatemergersandacquisitions,thepaymentmethodsarerelativelysingle,mainlyincash.However,withthedeepeningofreformofnon-tradableshares,thecapitalmarkethasgraduallydeveloped,whichcreatestheconditionsforthepaymentofthestockintheM&A.Ontheotherhand,thesoundoftherelevantsystemalsocontributedtothedevelopmentofthestockpayment,makingChina'spaymentmethodsofM&Awaytoshowthetrendofdiversification.Equitymergersandacquisitionsare ingmoreandmorecommon,moreandmoreimportant,whiakesthestudyofthemodeofpayment,includingtheshareofthepaymentismoremeaningful.TheinfluencingfactorsofthemodeofpaymentofM&AhasbeenahotissueinM&Abehavior,manyforeignscholarsstudyshowsthattheequitystructure,thefinancialposition,therelativetransactionsize,themanagementstockownershipandtheindustryassociationofthetwosideswillaffectthepaymentmethod.Inrecentyears,somescholarsfromtheofearningsquality,researchontheimpactofearningsqualityonthemodeofpayment.Throughstatisticalysis,itisprovedthattheacquisitionprocess,ofteninflatedstockprices,thepoorqualityoftheenterprisewillchoosethewayofpaymentofthestock.Inaddition,theownershipstructureisoneoftheimportantfactorsinfluencingthechoiceofpaymentmethod,thecontrollingshareholdermayaffectthechoiceofpaymentmethodbecauseofthecontrolright.Thenunderthecontrollingshareholder'sfunction,itisalsoworthpayingattentiontohowtoaffectthemechanismoftheeffectofearningsqualityandthemodeofBasedonthis,thispaperselects2010-2014China'sShanghaiandShenzhenstockmarketsoccurA-sharelistedcompanymergerandacquisitionactivityastheresearchsample,fromtheCSMARdatabaseandwinddatabaseselectiondatarelatedresearch,adheringtothestudyofempiricalthinking,usingdescriptivestatistics,correlationcoefficienttestandmultiplelinearregressionmethodstudiesthemechanismofacquirer’squality,thebigshareholderandpaymentmethod.Theresearchshowsthat:acquiringfirmswithlowearningsqualitywillfinancetheiracquisitionwithstockpaymentmethod;biddersprefercashmethodofM&Atransactionswhenabidder’slargestshareholderhasanintermediaevelofthestockinthescaleof20%-60%;largestshareholdermayoverridetheimpactofearningsqualityonthechoiceofpaymentmethodinM&A.Highandlowlargestshareholderwillfavorstockacquisitionwhileintermediatelevelsoflargestshareholderwillfavorcashregardlessofearningsquality.Theresearchconclusionsenrichthefactorsinfluencingthemodeofpayment,whichhastheoreticalandpracticalsignificance.:earningsquality;largestshareholder;cashpaymentmethod;stock第1章緒 第2章文獻(xiàn)綜 第3章理論分析與研究假 第4章設(shè) 第5章實(shí)證檢驗(yàn)與分 5.2.1視角下的相關(guān)性分 5.3.1視角下的回歸分 第6章研究結(jié)論與不 參考文 1我國全面深以來中國經(jīng)濟(jì)著產(chǎn)升級(jí)和結(jié)構(gòu)整的迫切要，而用來推進(jìn)企業(yè)之間的資源配置和優(yōu)化經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)的健康積極有效的并購市場是出元化的并購支付方式如、混合支付等的使用雖在逐漸增加,但現(xiàn)金支付方式自2006年起，我國開始實(shí)行股權(quán)分置，逐步發(fā)展的資本市場使得并購支付 支付1398起，占總數(shù)的8.15%，現(xiàn)金和的混合支付767起，占總數(shù)的4.47%，其他支付方式如資產(chǎn)支付，承債支付等占總數(shù)的3.98%。從數(shù)據(jù)可以看的逐年降低。自2007年起，支付方式受到越來越多的關(guān)注，并且出現(xiàn)了跳躍式的增長，現(xiàn)金和的混合支付在2013-2015年這三年發(fā)生了642起雖然眾多學(xué)者自從20世紀(jì)70年代后期開始對(duì)并購支付方式選擇的問題進(jìn)行了諸多研究，但是并沒有形成有經(jīng)驗(yàn)支持的被大多數(shù)人所認(rèn)可的理論框架。提出了自己的理論模型，包括信息不對(duì)稱、股權(quán)結(jié)構(gòu)、現(xiàn)金流、公司相對(duì)規(guī)接受，但是結(jié)論卻不。IPO到摘牌退市進(jìn)行評(píng)價(jià)和監(jiān)督已經(jīng)開始倡導(dǎo)并且廣泛秘外衣，也為經(jīng)營者利潤提供了可趁之機(jī)。上市公司會(huì)計(jì)盈余和其股價(jià)的相關(guān)性可以直接用來衡量市場的成熟度。與等成熟資本市場相比，隨著股權(quán)分置的推行，成立于1990年的中國資本市場越來越成熟，資本市場上公在2010年，我國頒發(fā)了《關(guān)于促進(jìn)企業(yè)兼并重組的意見》， 研究內(nèi)容及技術(shù)本文主要運(yùn)用SPSS統(tǒng)計(jì)分析研究了盈余質(zhì)量對(duì)并購支付方式選擇的影響， 余質(zhì)量用修正后瓊斯模型進(jìn)量，現(xiàn)金流量視角下的盈余質(zhì)量用DD模型進(jìn)行spss進(jìn)行統(tǒng)計(jì)分析，基于不同的盈余質(zhì)量視角通視角視角并購方盈余質(zhì)量與支付方式選擇的研究研究方理論研究與結(jié)合的方法通過大量的對(duì)于國外盈余質(zhì)量典型的文獻(xiàn)評(píng)述和盈余質(zhì)量理論研在研究視角上有所突破。除此之外，本文與多數(shù)學(xué)者僅研究現(xiàn)金支付與支付2盈余質(zhì)量的文獻(xiàn)2030年代，在傳統(tǒng)收益確定模式確定之后，盈余質(zhì)量(Earningsquality)O’Glove在他很有影響的投為將決策有用觀作為會(huì)計(jì)目標(biāo)與重視盈余質(zhì)量提供了研究基礎(chǔ)。到了20世紀(jì)90年代，確切說從1998年開始，SEC開始強(qiáng)烈呼吁關(guān)注市場上越來越多的財(cái)務(wù)報(bào)告質(zhì)量問題，會(huì)計(jì)界也從此時(shí)開始響應(yīng)SEC的呼吁，盈余質(zhì)量成一些學(xué)者認(rèn)為盈余質(zhì)量的高低在于盈余是否能很好的未來的現(xiàn)金流量，也就是盈余是否具有持續(xù)性。盈余的持續(xù)性就是造成公司目前改變的事件或交’Glove；nma(199)就通過研究發(fā)現(xiàn),如果減去非日常損益后的盈余能夠未來盈余的狀況,那么公司的盈余就是高質(zhì)量的[2]；ihardon（1998）表明：在下一個(gè)期間盈余能夠持續(xù)的時(shí)間長短是盈余質(zhì)量的主要特征[3]。彭曼和（2001)基。2004，程提出決策相關(guān)性，也（2009[4]投——FASB的前認(rèn)為盈余質(zhì)量是公司財(cái)務(wù)報(bào)告的盈余與經(jīng)濟(jì)學(xué)所定義為公司財(cái)務(wù)報(bào)告顯示的凈收益忠實(shí)于真實(shí)盈余的差別程度?！.伯恩斯坦和約翰·J.維歐德(1999)認(rèn)為“盈余和評(píng)價(jià)企業(yè)業(yè)績之間的相關(guān)性是盈余質(zhì)[5]。1998年，余新培把盈余質(zhì)量較高的報(bào)表形象地比喻為“合 的嚴(yán)重處罰，最重要的是了廣大的中余的效果的。逐漸開始的。盈余質(zhì)量的概念大概形成于20世紀(jì)30年代，但直到目前學(xué)術(shù)界對(duì) 一個(gè)里程碑，Jones在1991年人的模型基礎(chǔ)上，將“非性應(yīng)計(jì)利潤”這個(gè)概念引入模型中，并作為盈余質(zhì)量的指示器，與其他學(xué)者不同，Jones的創(chuàng)新么該模型將無法應(yīng)對(duì)這種現(xiàn)象。基于此，Dechow,SloanaSweeney1995)采用[6]。綜上所述，瓊斯模型和修正的瓊斯模型對(duì)應(yīng)計(jì)項(xiàng)目回歸殘差可以用來反映公司程度越大，盈余質(zhì)量越差，反之亦然。通過對(duì)上述重要模型的比較分析得出結(jié)論，修正的瓊斯模型對(duì)于識(shí)別最為有效。該模型后來被大量用于的識(shí)別和評(píng)價(jià)。另外一些學(xué)者將盈余質(zhì)量的度量與現(xiàn)金流相結(jié)合，最簡單的形式就是Penman經(jīng)營現(xiàn)金流(CFO)和盈余的比值[7]。Klein和Todd（1993）的是無現(xiàn)金流量伴隨的未預(yù)期收益。儲(chǔ)一昀、在2000年的研究資料中，分析發(fā)現(xiàn)上市公司存在的盈余問題。Sloan,R.G將應(yīng)計(jì)利潤和經(jīng)營現(xiàn)金流量作為盈余質(zhì)量[9]。ThomasA.Lee,RobertW.Ingram等對(duì)凈利潤和經(jīng)營現(xiàn)金流量之間的 模型的成效會(huì)更好的結(jié)論[10]Dechow和Dichev（2002）認(rèn)為營運(yùn)資本盈余與經(jīng)營活動(dòng)現(xiàn)金凈流量之間盈余2005年亦得Francis等學(xué)者的量，此外，DD模型不需要對(duì)會(huì)計(jì)基本面數(shù)據(jù)中立性提前進(jìn)行假設(shè)，提出現(xiàn)金流瓊斯模型，Dechow&Dcihev模型在盈余質(zhì)量的度量上顯得更加有。并購支付方式選擇的文獻(xiàn)綜 通常最終表現(xiàn)為現(xiàn)金支付和股權(quán)支付兩種形式[14]。（2008）的研究結(jié)果表國內(nèi)外學(xué)者都基于來源和表現(xiàn)形式等多方面，并結(jié)合國家自身的情況進(jìn)行以及多元化的金融衍生工具得到了擴(kuò)展，學(xué)者們的研究也因?yàn)槔碚撌欠翊嬖谂c上述理論相符的數(shù)據(jù)，到底是哪些要素影響公司選擇并購支Martin（1996）的樣本包含了1978年-1988846起公眾公司并購事購對(duì)價(jià)方式?jīng)]有明顯的影響[18]。等(2009)得出了相反的結(jié)論，他們認(rèn)為當(dāng)并購方大股東的持股比例處于中間水平，即30%-60%時(shí)，為防止公司控制權(quán)轉(zhuǎn)移對(duì)自身造成，現(xiàn)金支付通常是并購方比較好的選擇，包括承債支付；而 MajlfHanen（1987，Shleifer和ishny（2003；Rhods一Kropf，Robinson和Viswannthan(2005)得出了一致的結(jié)論當(dāng)并購方股價(jià)被高估時(shí)，其更傾向于選擇支付,當(dāng)股價(jià)被低估時(shí)則采用現(xiàn)金支付方式[21]。國內(nèi)學(xué)者以及陳濤(2009)的沒能得出與國外學(xué)者一致的結(jié)論，他們的研究結(jié)果表明并購公（2008）總結(jié)了國外對(duì)經(jīng)濟(jì)周期影響并購支付方式的文獻(xiàn)。20世紀(jì)80Wtterwulghe(1980),Melieher等(1983)Mueller(1987)在研究經(jīng)濟(jì)周研究了商業(yè)周期對(duì)并購支付方式選擇的影響，研究結(jié)果表明，如果整個(gè)業(yè)績Shea(1991),BaillieBollerslev(1994)等分別研究了并購活動(dòng)與債券收益率、利差價(jià)提高的目的。EricksonandWang(1999)并購方在支付方式進(jìn)行并購前andVishny(2001)利用市場驅(qū)動(dòng)模型來證明公司的估價(jià)對(duì)并購方選擇股付[25]Rhodes-KropfandViswanathan(2005)認(rèn)為，并購方和目標(biāo)公司的市場估值 知道并購企業(yè)的被高估，他們都有可能同意支付的方式。ShleiferandVishny(2001)，如果目標(biāo)公司的管理層知道并購企業(yè)的股價(jià)被高估，他們 管理層則很有可能因?yàn)樽陨砝鏈?zhǔn)許這起并購。同時(shí)，也有可能目標(biāo)方的管理層也被并購方的所而同意進(jìn)行并購。另外，除了少數(shù)公司能夠擁有充足的現(xiàn)金來承擔(dān)并購所需要的，大部分企業(yè)會(huì)選擇支付或者是在資本市場中借錢來籌金。LeeandMasulis(2009)的研究表明盈余質(zhì)量高的企業(yè)比那些盈余質(zhì)量低的企業(yè)能夠在資本市場中更容易以較少的成本借到定性的因一。AmihudandTravlos(1990)認(rèn)為看重公司控制權(quán)的股東在籌資投且增加喪失控制權(quán)的風(fēng)險(xiǎn)[30]。JungStulz1996)認(rèn)為：當(dāng)并購方股權(quán)集中度較股東的控制權(quán)，故其選擇支付方式的可能性較小[31]。ShleiferandVishny(2001) 支付方式[25]ionduis(2005對(duì)人的究果行了展在其得到的2060%這一區(qū)間時(shí),其持股比例或較低時(shí)，其持股比例與支付方式之間的關(guān)系并不明顯[32]。tnova和rmboo(2009)20%60%之間(009)則發(fā)現(xiàn)如果并購方第一大股東的持股比例在3060%這一中間水平時(shí)，更傾向采用現(xiàn)金支付，但如果其持股比例處于較高或較低的區(qū)間時(shí)，則更傾向采用支付[19]。而嚴(yán)復(fù)海和（2014oiticU[33]（201了Fiondulis(200)15820%-60%時(shí)，為了避免控制權(quán)轉(zhuǎn)移，34](2009)得出結(jié)則不一，們認(rèn)為并購方的控股股東的控制權(quán)對(duì)企業(yè)選擇并購對(duì)價(jià)方式?jīng)]有顯著影響[18]，樣本選取可能是造成這一差異的主要原因。EricksonandWang(1999)股比例，選擇是增加并購收益還是保持其對(duì)企業(yè)的控制權(quán)[24]。Kenneth,Qianand而不管盈余質(zhì)量的好壞[28]。由于管理層持股同第一大股東持股都是股權(quán)結(jié)構(gòu)的股東非常可能聯(lián)合公司管理層和其他大股東實(shí)施有利于自身的并購,從而使自控股股東顯而易見的具有利己，和駱克龍(2000)認(rèn)為，在利己主或使自身損失降到最低的方案[35]。在我國，上市公司并購行為相對(duì)而文獻(xiàn)評(píng)型以及基于現(xiàn)金流量視角的DD模型。的并購企業(yè)，可能會(huì)由于利潤而導(dǎo)致股價(jià)虛增，從而選擇支付方式以節(jié)論模型與實(shí)證檢驗(yàn)，但是結(jié)果卻較為。大股東持股對(duì)于盈余質(zhì)量和并購支付并購支付方式理根據(jù)目前國際學(xué)者企業(yè)并購支付方式劃分標(biāo)準(zhǔn),將企業(yè)并購的支付方式劃現(xiàn)金支付是指并購方通過支付一定數(shù)量的現(xiàn)金來目標(biāo)公司的資產(chǎn)或股源來看，現(xiàn)金支付根據(jù)來源又可以細(xì)分為現(xiàn)金流支付、融資現(xiàn)金支股權(quán)支付也被叫做換股，是指收購方直接用作為支付工具來支付并購價(jià)款的支付方式。主要有增資換股、庫存股換股、回購換股三種形式。增資換股通常是在母子公司手中買回先前的，再按一定比例來換取目標(biāo)公司的股方或主管部門作為國有股的持股單位直接將國有股在國有投資主體之間進(jìn)了研究基礎(chǔ)和分析范式。自20世紀(jì)80年始的一些重要理獻(xiàn)，都從從公司資產(chǎn)價(jià)值的私有信息分析，Hansen(1985,1987)認(rèn)為支付方式選擇主當(dāng)并購方市場價(jià)值被高估時(shí)，傾向選擇支付;當(dāng)其市場價(jià)值被低估時(shí)，則傾高的收益，并且降低其被的概率[16]。PhilippeDu?an（2000）將研究視角放在了并購方，認(rèn)為與和支付相比，現(xiàn)金支付向市場傳遞了并購方高價(jià)和Heinkel等人（1990）模型認(rèn)為雙邊信息不對(duì)稱可以由現(xiàn)金和組合從行為金融視角來分析，Shleifer和Vishny(2001)的市場驅(qū)使并購的模型[25]RhodesViswanathan（2004）的第二價(jià)格拍賣模型[26]于使用現(xiàn)金。AndreAmar（2009）從投資機(jī)會(huì)、公司特征角度進(jìn)行了研究，融資和融資比例之間的權(quán)衡[31]。而Basu等（2009）從并購方控股股東并購支付方式影響因素的理論80年代以來，國內(nèi)外學(xué)者逐漸了很多與并購相關(guān)的重要理獻(xiàn)，從不同視角對(duì)企業(yè)并購支付方式選擇進(jìn)行了，其中很大一部分研究成果對(duì)本文的研究具有重要信息，從而據(jù)此在市場中獲取利益。Myers，Majluf(1984)在信號(hào)傳遞理論中指更偏向于選擇融資作為并購支付的方式[41]；相反，當(dāng)公司價(jià)值被市場低估時(shí)，其公司管理層則偏向于采用現(xiàn)金支付作為并購支付。Shleifer和Vishny(2001)利用市場驅(qū)動(dòng)模型說明市場評(píng)估對(duì)支付方式有顯著的影響。對(duì)于被高估的公司，其使用支付的概率增加，對(duì)并購方的長期和短期收有利；而對(duì)于被低估的公司，更容易使用現(xiàn)金[25]。Rhodes-KropfandViswanathan(2004)認(rèn)為，并購方和目標(biāo)公司的市場估值可能都 并購存在相關(guān)Viswanathan(2004)的結(jié)論表示贊同，并運(yùn) 支持了他們的結(jié)論所以從信息不對(duì)稱理論出發(fā)，當(dāng)并購企業(yè)通過利潤粉飾財(cái)務(wù)信息，有可情況時(shí)，他們也有可能會(huì)接受這種顯失公允的支付方式[44]Shleifer 如保留他們?cè)谀繕?biāo)企業(yè)中的關(guān)鍵地位，豐厚的離職金等[25]控制的一方能夠獲得信息并通過制定利己的決策來實(shí)現(xiàn)利益的掠奪?；诖耍? 東的出現(xiàn)，可能減弱并購企業(yè)大股東的投票權(quán)，甚至可能使并購企業(yè)的控股股東失去對(duì)并購后企業(yè)的控制權(quán)。AmihudandTravlos(1990)認(rèn)為股權(quán)籌資可能導(dǎo)致股權(quán)被稀釋，并且增加喪失控制權(quán)的風(fēng)險(xiǎn)[30]。ShleiferandVishny(2001)認(rèn)為在并會(huì)在意，他們也會(huì)更加能夠接受支付方式[25]。則更傾向于支付[34]。孫世攀和（2013）研究了股權(quán)控制以及容量會(huì)輕易受到，所以大股東對(duì)是否采用支付方式并不敏感，所以在持股水平較低或較高的情況下他們會(huì)更加能夠接受支付方式?；诖耍覀兲岢黾貶2：第一大股東持股位于20%-60%之間，即中間水平時(shí)，更傾向于現(xiàn)金支付，而過高或過低的持股都將使并購方更傾向于支付。生非常大的影響。Jensen和William(1976)的理論研究表明，委托關(guān)系的本 全與委托人的利益保持一致，則在委托人與人之間就不存在 與人之間存在著信息不對(duì)稱以及利益不對(duì)稱。(2005)研究了企業(yè)并購 最大的私利；另外，在利己主義的驅(qū)動(dòng)下，經(jīng)濟(jì)人一般都會(huì)追求自身利益最大化，而沒有增進(jìn)公共利益的驅(qū)動(dòng)因素?，F(xiàn)代金融行為理論以人的不完全理性為基礎(chǔ)，動(dòng)因素。和(2000)認(rèn)為，在利己下的經(jīng)濟(jì)主體，會(huì)在所有能夠策行為也非常有可能產(chǎn)生非理性的判斷[47]。在我國中，在股權(quán)相對(duì)集第4章設(shè)樣本選擇與數(shù)據(jù)本文通過國泰安數(shù)據(jù)庫CSMAR系列研究數(shù)據(jù)庫中的中國上市公司并購重組研究數(shù)據(jù)庫獲取有關(guān)2010-2014五的中國滬深類上市公司全部并購樣本為③剔除屬于重組等重組類型的并購測能力，因此本文參考了耿林（2011）的方法，剔除了行業(yè)內(nèi)所有并購樣本都以現(xiàn)金作為并購支付方式的該行業(yè)全部樣本[48]，按照上述標(biāo)準(zhǔn)對(duì)原始樣本處理后，得到樣本容量為2138的樣本，其中現(xiàn)金支付1896起，支付151起，混合支Cash%表示，為現(xiàn)金支付占總支付金額的百分-公式（4。本文運(yùn)用下列模型對(duì)每一公司年份觀察值進(jìn)行計(jì)算??????,??=??????,??? DAi,t=i公司第t年可性應(yīng)計(jì)利TAi,titNDAi,t=i公司第t年非可性應(yīng)計(jì)利（2（3）??????.??=??????,???????.???1? ,titCFOi,titAi,t-1 it－1????????.??=??0+??1?????.???1+??2(?????????,????????????,??)?????.???1+??3?REVi,t it?RECi,titPPEi,t=i公司第t年年末的固定資產(chǎn)

TAi.t=b0+b1?Ai.t?1+b2(?REVi,t??RECi,t)?Ai.t?1+b3PPEi,t?Ai.t?1+本文決定采用DechowDichev（2001）應(yīng)計(jì)模型來計(jì)量盈余質(zhì)量，該模型經(jīng)營活動(dòng)現(xiàn)金流實(shí)現(xiàn)的程度[11]。DD模型將營運(yùn)應(yīng)計(jì)利潤對(duì)前期，當(dāng)期和未來期的經(jīng)營活動(dòng)現(xiàn)金流量進(jìn)行線性回歸，見模型（5。本文運(yùn)用該模型對(duì)AQ=∣λj,t∣）AQ越大，盈余質(zhì)量越低。Accrualsj,t=φ0+φ1CFOj,t-1+φ2CFOj,t+φ3CFOj,t+1+λj,t Accrualsj,t為營運(yùn)應(yīng)計(jì)利潤，Accrualsj,t=?CAj,t-?CLj,t-?Cashj,t?CAj,tjt年與t-1?CLj,tjt年與t-1?STDEBTj,tjtt-1CFOj,t=jt年的經(jīng)營活動(dòng)中的現(xiàn)金流量凈額。上述模型中所有變量本文模型中引入了一些控制變量，這些控制變量包括：控股股東性質(zhì)（CSC（LnAsset（Finlev（Cashflow一年末并購方每股現(xiàn)金流；市盈率（PE；凈資產(chǎn)收益率（ROE。4-1變量的具體描0%，其余為混合支付流量指標(biāo)1[20%-60%]1，否則取Cash%=α0+α1DQ+α2CSC+α3LnAsset+α4Finlev+α5+α6PE+α7ROE+ 其中0代表截距項(xiàng)，1—8分別代表自變量，控制變量以及交乘項(xiàng)的系數(shù)向量，t代表模型誤差項(xiàng)。Cash%=α0+α1AQ+α2CSC+α3LnAsset+α4Finlev+α5+α6PE+α7ROE+ Cash%=α0+α1Larshare+α2CSC+α3LnAsset+α4Finlev+α5+α6PE+α7ROE+ Cash%=α0+α1DQ+α2CSC+α3LnAsset+α4Finlev+α5Cashflow+α6+α7ROE+α8Larshare+α9Larshare*DQ+ Cash%=α0+α1AQ+α2CSC+α3LnAsset+α4Finlev+α5Cashflow+α6+α7ROE+α8TobinQ+α9Larshare+α10Larshare*AQ+ 描述性統(tǒng)5-15-1的全樣本描述性統(tǒng)計(jì)特征分析來看，并購支付方式0.91，表明大多數(shù)并購企業(yè)都采用現(xiàn)金支付方式來進(jìn)行并購，這與樣本中各支付方式所占相吻合?；谝暯窍碌腄Q，平均值與中位數(shù)分別為0.1322和0.0988，相較8.6722都較小，而標(biāo)準(zhǔn)差也不大，說明樣本間的波動(dòng)不太大，大部分5-1全樣本描述性統(tǒng)計(jì)金支付，支付以及混合支付，該樣本中總共包含了1896組現(xiàn)金支付的并購事件，151起支付的并購以及91起現(xiàn)金與混合支付的并購。從分組下的描述性統(tǒng)計(jì)來看，基于視角下，從平均值來看，支付的DQ值最大，其次是混合支付，最后是現(xiàn)金支付，由于DQ與盈余質(zhì)量反方余質(zhì)量較好時(shí)則傾向于現(xiàn)金支付，這初步驗(yàn)證了假設(shè)1a；基于現(xiàn)金流量視角下的AQ，無論是從平均值還是中位數(shù)來看，支付的AQ值都是最大的，由于AQ值與盈余質(zhì)量反向變動(dòng)，也就是支付的盈余質(zhì)步驗(yàn)證了假設(shè)1b。最后是支付，初步說明凈資產(chǎn)收益率高的企業(yè)偏向于現(xiàn)金支付；其他控制變5-2分組描述性統(tǒng)計(jì)特相關(guān)性分DQ1%的水平上與支付方式負(fù)相關(guān)，也就是盈余質(zhì)量越差，越偏向于支付，這初步驗(yàn)證了假設(shè)1a；同時(shí)大股東持股在20%—60%的區(qū)間與支1%表5-3視角下的相關(guān)系數(shù)矩1111111-1 AQ1%的水平上與支付方式負(fù)相關(guān)，也就是盈余質(zhì)量越差，越偏向于支付，這初步驗(yàn)證了假設(shè)1b。表5-4現(xiàn)金流量視角下的相關(guān)系數(shù)矩1111111-1-1回歸分在表5-5中的四個(gè)模型中，DQ都與Cash%負(fù)相關(guān)，也就是說盈余質(zhì)量較并購企業(yè)會(huì)傾向于選擇支付，但是證明力較弱1%的水平上顯著正相關(guān)，說明當(dāng)?shù)谝淮蠊蓶|持股比例在20%-60%之間時(shí)，并購企業(yè)會(huì)顯著的增加并購中現(xiàn)金的比例，這個(gè)結(jié)果驗(yàn)證了假設(shè)二，當(dāng)?shù)谝淮蠊蓶|持股比例處于5%的水平上顯著負(fù)1%的水平上與支付方式顯著負(fù)相關(guān)，這說明當(dāng)控股股1%的置信水平上顯著正相關(guān)，說明并購企業(yè)資產(chǎn)規(guī)模越大，越偏Ⅲ中資產(chǎn)負(fù)債率都與支付方式在5%的置信水平上顯著負(fù)相關(guān)，模型Ⅱ與模型Ⅳ表5- 視角下線性回歸結(jié)果------------------AdjustedR的回歸結(jié)果，見表5-65-6中的四個(gè)模型中，AQCash%顯著負(fù)相關(guān)，也就是說盈余質(zhì)量較差（AQ較高）會(huì)顯著的減少并購中現(xiàn)金的支付，盈余質(zhì)量在四個(gè)模型中與支付方式都在1%的水平上顯著負(fù)相關(guān)，這個(gè)結(jié)果驗(yàn)證了假設(shè)1b，也就是有著較差我們發(fā)現(xiàn)第一大股東持股比例在這兩個(gè)模型中與支付方式在1%的水平上顯著正20%-60%之間時(shí)，并購企業(yè)會(huì)顯著的增加并付方式的研究假設(shè)。由于多重共線性影響，模型Ⅲ乘項(xiàng)結(jié)果不顯著。去掉第付方式在1%的水平下顯著正相關(guān)，這表明交乘項(xiàng)對(duì)AQ與支付方式之間的負(fù)相3b的預(yù)期保持一致。盡管并購企業(yè)的盈余質(zhì)15%的水平上與支付方式負(fù)相關(guān)，這說明當(dāng)控股股東性質(zhì)為國有時(shí)并方更向采付當(dāng)控股東質(zhì)非國時(shí)并方傾1%的置信水平上顯著正相關(guān)，說明并購企業(yè)資產(chǎn)規(guī)模越大，越偏向現(xiàn)支付除之，我沒發(fā)現(xiàn)務(wù)杠、現(xiàn)流市率以及表5- 現(xiàn)金流量視角下線性回歸結(jié)果------------------AdjustedR實(shí)證結(jié)果分經(jīng)過前文的，得到的研究結(jié)果如下高，而盈余質(zhì)量高時(shí)并購更傾向于現(xiàn)金支付，假設(shè)1a和1b得到驗(yàn)證，由此不容易受到，所以對(duì)支付方式不敏感。 3b也得到了研究結(jié)付方式的驅(qū)動(dòng)因素上，其中比較成研究影響因素主要有：Martin（1996）研式的影響；和陳濤(2009)，等(2009)，孫世攀和（2013）等人研究了并購公司的控制權(quán)對(duì)企業(yè)選擇并購對(duì)價(jià)方式的影響；MyersMajluf（1984n（1987hleifrin203ods和Viswannthan(2005)研究了市場價(jià)格水平對(duì)并購支付方式的影響（1996）研究了商業(yè)周期對(duì)并購支付方式選擇的影響；Beckenstein(1979)和Becheti(1986)，Shea(1991),BaillieBollerslev(1994)等分別研究了并購支付方式契約理論,為解決公司治理問題提供了一種新思路。該理論以心理學(xué)及行為學(xué)的思想和方法為指導(dǎo),（2014從該角出發(fā)研究控制權(quán)利對(duì)并購支方式的影，（201研究并購股結(jié)對(duì)并支付式影響輩的本文以20102014年滬深非金融上市公司的并購事件為研究樣本，結(jié)合購方盈余質(zhì)量對(duì)并購支付方式的影響以及并購方大股東持股對(duì)這二者的調(diào)節(jié)作結(jié)表：余量的購業(yè)擇付式可性高第大26%余量使購選支支但是第大東股于間研究局限及未來研究展首先，本文根據(jù)CSMARWind數(shù)據(jù)庫選取樣本，有些并購交易數(shù)據(jù)由于然后，針對(duì)假設(shè)三，本文只得出了現(xiàn)金流量視角下的大股東持股對(duì)盈余質(zhì)量LevB,ThiagarajanSR.FundamentalInformationysis[J].JournalofAccountingResearch,1993,31(2):190-215.PenmanSH,ZhangXJ.AccountingConservatism,theQualityofEarnings,andStockReturns[J].SocialScienceElectronicPublishing,1999,77(2):págs.237-264.RamakrishnanRTS,ThomasJK.ValuationofPermanent,Transitory,andPrice-IrrelevantComponentsofReportedEarnings[J].JournalofAccountingAuditing&Finance,1998,13(3):301-336.吳德軍.、盈余與盈余質(zhì)量[J].財(cái)會(huì),2009,36期:86-,王欣欣.國外盈余質(zhì)量研究:定義與度量[J].商場現(xiàn)代化,2007,顧振偉,,令南.改進(jìn)后擴(kuò)展瓊斯模型與其他計(jì)量模型的比較研究[J].財(cái)經(jīng)論叢(浙江財(cái)經(jīng)大學(xué)學(xué)報(bào)),2008,2008(3):78-83.PenmanSH.OnComparingCashFlowandAccrualAccountingModelsforUseinEquityValuation:AResponsetoLundholmandO'Keefe(CAR,Summer2001)[J].ContemporaryAccountingResearch,2001,18(4):681–692.儲(chǔ)一昀,.上市公司質(zhì)量分析[J].會(huì)計(jì)研究,2000:31-SloanRG.DoStockPricesFullyReflectInformationinAccrualsandCashFlowsAboutFutureEarnings?[J].SocialScienceElectronicPublishing,1996,LeeTA,IngramRW,HowardTP.TheDifferencebetweenEarningsandOperatingCashFlowasanIndicatorofFinancialReportingFraud[J].ContemporaryAccountingResearch,1999,16(4):749–786.Dechow,P.andDichev,I.“Thequalityofaccrualsandearnings:theroleofaccrualsestimationerrors”,TheAccountingReview,2001,77(1):35-59.FrancisJ,LafondR,OlssonP,etal.TheMarketPricingofAccrualQuality[J].JournalofAccounting&Economics,2005,39(2):295-327.周.融資、并購與公司控制[C]. 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