2022年中泰股份研究報告 先進的深冷技術(shù)研發(fā)及清潔能源運營專家

2022年中泰股份研究報告先進的深冷技術(shù)研發(fā)及清潔能源運營專家1.先進的深冷技術(shù)研發(fā)及清潔能源運營專家1.1.深冷技術(shù)實力雄厚，產(chǎn)品應(yīng)用廣泛公司主營業(yè)務(wù)為深冷技術(shù)裝置的生產(chǎn)和銷售，產(chǎn)品廣泛應(yīng)用于煤化工、天然氣、以及氫能源等領(lǐng)域。2019年，公司完成對山東中邑燃氣有限公司100%股權(quán)的收購，正式進入天然氣運營領(lǐng)域；2021年在山東開始建設(shè)第一套空分裝置，正式進入氣體運營領(lǐng)域。公司的業(yè)務(wù)重點也由設(shè)備制造銷售轉(zhuǎn)向“制造+運營”雙軌道。1.2.股權(quán)結(jié)構(gòu)穩(wěn)定，分步收購山東中邑截至2022H1，公司實際控制人章有春通過其控制的浙江中泰鋼業(yè)集團有限公司間接持有公司股票9713.50萬股，占公司總股本25.69%，股權(quán)結(jié)構(gòu)穩(wěn)定。中泰股份旗下有6家主要控股參股公司，分別是中泰設(shè)備、碩琦股權(quán)、誠泰化工、山東中邑、中泰氫能、中泰投資。2017-2019年，公司先后通過并購基金增資入股和重組的方式，持有山東中邑燃氣有限公司100%的股權(quán)。1.3.營業(yè)收入穩(wěn)步增長，雙軌道模式有效對沖經(jīng)營風(fēng)險“制造+運營”業(yè)務(wù)模式實現(xiàn)營收穩(wěn)步增長。2017-2021年，公司營業(yè)收入由4.86億元增長至24.07億元，復(fù)合增長率為49.21%；歸母凈利潤由0.60億元增長至2.45億元，復(fù)合增長率達42.08%。2022H1，公司營業(yè)收入16.05億元，同比上升41.26%；歸母凈利潤1.39億元，同比上升10.81%，主要系公司深冷設(shè)備銷售以及燃氣運營業(yè)務(wù)穩(wěn)步增長。2019年以來，公司通過收購山東中邑，成功打通上下游產(chǎn)業(yè)鏈，拓寬公司業(yè)務(wù)范圍，并與原有銷售業(yè)務(wù)產(chǎn)生協(xié)同效應(yīng)，推動釋放下游行業(yè)對公司深冷設(shè)備的需求。天然氣運營成為公司主要收入來源，近年來利潤率有所承壓。2019-2022H1，天然氣運營占營收比由33.6%上升至71.71%，成為公司第一大收入來源。由于天然氣業(yè)務(wù)毛利率低于設(shè)備制造，公司近年來毛利率有所下降，2021年后受到天然氣上游價格波動影響，公司未能及時傳導(dǎo)成本端壓力，燃氣業(yè)務(wù)毛利率有所承壓。2019-2021年，公司歸母凈利率呈上升趨勢，由7.49%上升至10.19%，主要系公司費用率管控有效。費用率降至低位平穩(wěn)水平。2018-2021年，公司的期間費用率從2018年的13.32%下降到2022H1的3.33%，降至較低位水平。公司注重科技研發(fā)，近年持續(xù)加大研發(fā)投入。2021年，公司通過自主投資模式建設(shè)第一套空分裝置，著力開發(fā)氣體運營業(yè)務(wù)及提高深冷技術(shù)實力，研發(fā)費用達4038.27萬元，同比增長110.34%；2022H1，公司研發(fā)費用為2632.58萬元，同比增長83.27%，對應(yīng)的研發(fā)費用率為1.64%。2.新興領(lǐng)域拓展+產(chǎn)能擴張，公司設(shè)備業(yè)務(wù)有望迎來新發(fā)展2.1.深冷設(shè)備具有廣泛應(yīng)用領(lǐng)域我國深冷設(shè)備市場起步晚，發(fā)展速度快，呈現(xiàn)大型化趨勢。深冷技術(shù)設(shè)備是在低溫條件下（-100℃~-269℃）通過傳熱、傳質(zhì)方法，對介質(zhì)進行液化、凈化或分離操作的高效節(jié)能工藝設(shè)備，如液化天然氣裝置等，廣泛應(yīng)用于天然氣、煤化工、石油化工、工業(yè)氣體等行業(yè)。21世紀初期，我國石油化工、煤化工等國民經(jīng)濟基礎(chǔ)性行業(yè)發(fā)展迅速，帶動了上游深冷設(shè)備市場的快速發(fā)展。我們認為，隨著國家能源結(jié)構(gòu)調(diào)整和節(jié)能減排政策的推行，深冷設(shè)備有望在天然氣、制氫等領(lǐng)域獲得更快發(fā)展。2.1.1.天然氣消費提升推動深冷設(shè)備需求深冷設(shè)備是天然氣液化的關(guān)鍵設(shè)備，“雙碳”大背景下推廣普及天然氣的合理利用是我國能源發(fā)展的重點任務(wù)之一。天然氣液化后體積約為同量氣態(tài)天然氣體積的1/625，質(zhì)量僅為同體積水的45%左右，LNG是實現(xiàn)天然氣長途運輸?shù)闹匾绞?。目前天然氣液化工藝主要有階式制冷循環(huán)工藝、膨脹制冷循環(huán)工藝、混合制冷劑制冷循環(huán)工藝等。深冷設(shè)備在其中參與液化、凈化和分離等環(huán)節(jié)。2014年至2021年，我國液化天然氣產(chǎn)量增長1107.46萬噸，CAGR為19.75%，作為實現(xiàn)天然氣液化的關(guān)鍵技術(shù)，“雙碳”大背景下深冷設(shè)備在液化天然氣領(lǐng)域有望進一步發(fā)展。2.1.2.深冷設(shè)備是實現(xiàn)煤化工&石化領(lǐng)域環(huán)保化轉(zhuǎn)型的重要一環(huán)煤炭深加工實現(xiàn)石油替代。深冷技術(shù)在傳統(tǒng)煤化工的應(yīng)用主要為煤氣化后的合成氣深冷凈化（甲醇洗和液氮洗），較傳統(tǒng)工藝方法（銅洗法等）更加節(jié)能、環(huán)保。在現(xiàn)代煤化工的應(yīng)用主要表現(xiàn)為甲醇制丙烯（MTP）、甲醇制烯烴（MTO）工藝中的烯烴分離以及焦爐氣液化制LNG工藝中的天然氣液化，終端產(chǎn)品能夠一定程度上實現(xiàn)對石油的替代，充分利用我國“富煤”的自然稟賦，提高資源利用效率。根據(jù)中國煤炭工業(yè)協(xié)會數(shù)據(jù)，截至2020年底，我國建成煤制油產(chǎn)能931萬噸、煤制氣產(chǎn)能51億m3、煤制烯烴產(chǎn)能1582萬噸、煤制乙二醇產(chǎn)能489萬噸。計劃到“十四五”末，我國建成煤制氣產(chǎn)能150億m3，煤制油產(chǎn)能1200萬噸，煤制烯烴產(chǎn)能1500萬噸，煤制乙二醇產(chǎn)能800萬噸，完成百萬噸級煤制芳烴、煤制乙醇、百萬噸級煤焦油深加工、千萬噸級低階煤分質(zhì)分級利用示范，建成3000萬噸長焰煤熱解分質(zhì)分級清潔利用產(chǎn)能規(guī)模。轉(zhuǎn)化煤量達到1.6億噸標煤左右。煤炭深加工領(lǐng)域發(fā)展空間廣闊。PDH正成為工業(yè)丙烯未來主流的生產(chǎn)方式，帶動設(shè)備規(guī)模擴大。工業(yè)化乙烯生產(chǎn)是將石腦油等原料裂解、裂化后通過深冷分離取得，乙烯裝置的關(guān)鍵組成部分包括裂解爐、乙烯三機（裂解氣壓縮機、丙烯壓縮機、乙烯壓縮機）和乙烯冷箱。丙烯生產(chǎn)一般由乙烯裝置聯(lián)產(chǎn)取得。2020年我國丙烯產(chǎn)量為36000kt，消費量為38510kt，60%由蒸汽裂解、催化裂化等方式生產(chǎn)，40%由丙烷脫氫（PDH）、MTP等方式生產(chǎn)（歐陽素芳等《丙烷脫氫技術(shù)發(fā)展現(xiàn)狀》）。PDH技術(shù)由于原料簡單，丙烯總收率高（>80%），正在成為工業(yè)丙烯未來生產(chǎn)的主要方式，工業(yè)裝置規(guī)模也在不斷擴大。2.1.3.新興領(lǐng)域拓展深冷設(shè)備更多應(yīng)用可能特種氣體空間廣闊。特種氣體廣泛應(yīng)用于空間技術(shù)、生物醫(yī)藥、半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)等領(lǐng)域。根據(jù)中國工業(yè)氣體協(xié)會，目前全球工業(yè)氣體市場和國內(nèi)格局基本類似，被美國空氣化工、法液空、林德、大陽日酸占據(jù)了約90%的份額，我國半導(dǎo)體領(lǐng)域電子特氣國產(chǎn)化率不足15%。目前高純特種氣體的制取和提純基本依托深冷技術(shù)精細化處理，隨著特種氣體相關(guān)應(yīng)用領(lǐng)域在國內(nèi)的發(fā)展，有望為深冷技術(shù)帶來新的增長空間。2.2.深冷設(shè)備龍頭，在手訂單充裕有望突破產(chǎn)能瓶頸公司是國內(nèi)深冷設(shè)備龍頭，下游客戶涵蓋廣泛。深冷設(shè)備的核心產(chǎn)品為板翅式換熱器，公司是國內(nèi)少數(shù)掌握換熱器核心技術(shù)的廠商。除板翅式換熱器之外，公司深冷設(shè)備主要產(chǎn)品還包括冷箱和成套裝置，被廣泛應(yīng)用于天然氣、煤化工等領(lǐng)域。其中在天然氣領(lǐng)域，公司總包生產(chǎn)了國內(nèi)第二大LNG液化裝置（300萬方/天）。煤氣化提純氫與一氧化碳的深冷技術(shù)段實現(xiàn)完全。下游客戶方面：公司是法液空、空氣化工等企業(yè)的長期合格供應(yīng)商。我們認為公司利用其在深冷設(shè)備傳統(tǒng)領(lǐng)域的龍頭地位，不斷向氫能源、電子制造等應(yīng)用拓展，有望帶來新的增長點。設(shè)備制造在手訂單充裕，新建產(chǎn)能投產(chǎn)在即有望突破產(chǎn)能瓶頸。公司投資11億元新建“深冷技術(shù)新能源高端裝備智能化制造產(chǎn)業(yè)項目”于2020年7月開工建設(shè)，預(yù)計2022年逐步投產(chǎn)。項目建成后將新增板翅式換熱器產(chǎn)能3000噸、冷箱20套、成套裝置約10套。公司訂單充足，截至2022年7月，深冷設(shè)備在手訂單達17.18億元，現(xiàn)有產(chǎn)能超負荷生產(chǎn)，新建產(chǎn)能投產(chǎn)后有望突破產(chǎn)能瓶頸，帶來業(yè)績突破。3.燃氣業(yè)務(wù)開展順利，協(xié)同發(fā)展布局氫能3.1.天然氣領(lǐng)域增長主要來自終端城市燃氣是我國天然氣應(yīng)用的主要下游領(lǐng)域。我國天然氣消費量由2010年的1069.41億m3增加至2021年的3726億m3，CAGR為12.02%。根據(jù)隆眾資訊，2021年，中國城市燃氣用氣量占到天然氣消費總量的38%，較2020年增加3pct，超過1400億m3，是我國天然氣消費的主要下游。我國城市燃氣普及率也自1991年以來穩(wěn)步上升，至2020年已達97.87%。山東省大力推進天然氣消費結(jié)構(gòu)占比提升。山東省是我國能源消費大省，2021年天然氣消費量為236.6億m3，根據(jù)山東省《“十四五”能源發(fā)展規(guī)劃綱要》，2020年，天然氣在山東省能源消費比重為5.8%，目標到2025年將占比提升至9%；并要加快沿海LNG接收站和天然氣管網(wǎng)建設(shè)，到2025年,天然氣綜合保供能力達到400億m3以上。到2025年,天然氣主干管網(wǎng)里程達到8500公里,力爭達到1萬公里以上。我們認為隨著山東省能源結(jié)構(gòu)調(diào)整，天然氣終端消費增加將會成為推動天然氣業(yè)務(wù)增長的主要引擎。3.2.收購山東中邑成功實現(xiàn)業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型公司2019年通過收購山東中邑燃氣正式進入天然氣運營領(lǐng)域，順利打通天然氣上下游產(chǎn)業(yè)鏈。公司的天然氣運營業(yè)務(wù)主要為天然氣采購-分銷，并提供燃氣接駁、安裝、檢修等服務(wù)。計劃配額和市場供需談判雙向協(xié)調(diào)制背景下，中邑氣源主要來自于多年合作的中石油、中石化，向外還積極拓展勝利油田、中原油田及中海油等企業(yè)，氣源保供能力出色。山東中邑原為公司客戶，是德州地區(qū)管道燃氣及CNG加氣站資源較全面的公司，在德州市擁有近千公里的燃氣管線及十余座加氣站。在經(jīng)營區(qū)域范圍內(nèi)均擁有上游氣源接口，通過自建長輸管網(wǎng)配輸天然氣，經(jīng)營高效。燃氣運營業(yè)務(wù)營收穩(wěn)定增長。2019-2021，公司燃氣運營業(yè)務(wù)營業(yè)收入由3.48億元增加至17.48億元，年售氣量約5.6億方。3.3.充分發(fā)揮設(shè)備制造+天然氣運營優(yōu)勢，提前布局氫能業(yè)務(wù)氫液化是實現(xiàn)氫運輸?shù)闹匾绞?。液態(tài)儲氫作為當(dāng)前儲氫密度最大的方式，液氫體積能量密度約為35MPa高壓氣氫的3倍，約為70MPa高壓氣氫的1.8倍，因此攜氫密度大；且儲運壓力低（液氫儲運壓力＜1MPa，高壓氣氫儲運≥20MPa），汽化純度高（5N-6N），目前全球范圍內(nèi)，規(guī)?；臍湟夯夹g(shù)主要集中在美國、日本、德國等，我國還處于起步發(fā)展階段（張振揚等《規(guī)?；瘹湟夯b置現(xiàn)狀及未來技術(shù)路線分析》）。公司已在制氫-儲氫-加氫站全產(chǎn)業(yè)鏈有所布局。制氫領(lǐng)域：公司多項業(yè)務(wù)涉及氫的大規(guī)模制取與提純，如合成氣氫與一氧化碳分離制乙二醇深冷分離工藝段、PDH（丙烷脫氫制丙烯）等，具備經(jīng)驗豐富的業(yè)務(wù)基礎(chǔ)；儲氫領(lǐng)域：公司主要產(chǎn)品板翅式換熱器是氫液化過程核心設(shè)備，且公司具備為大規(guī)模氫液化提供核心設(shè)備的業(yè)績；加氫站領(lǐng)域：山東中邑加氣站網(wǎng)絡(luò)成熟，通過合建/改建等方式能夠?qū)崿F(xiàn)快速布局加氫站。2019年，公司設(shè)立全資子公司中泰氫能，提前布局氫能領(lǐng)域。4.重點布局工業(yè)氣體，打造“制造+運營”雙軌道4.1.工業(yè)氣體長坡厚雪，外包化趨勢帶來廣闊增長空間中國是世界上最大的工業(yè)氣體市場。根據(jù)制備方式和應(yīng)用領(lǐng)域的不同，工業(yè)氣體可分為大宗氣體和特種氣體，大宗氣體主要包括氧、氮、氬等空分氣體及乙炔、二氧化碳等合成氣體，特種氣體品種較多，主要包括電子特種氣體、高純氣體和標準氣體等。工業(yè)氣體主要應(yīng)用于集成電路、液晶面板、光伏、醫(yī)療健康、新能源、高端裝備制造等行業(yè)。根據(jù)弗若斯特沙利文，中國于2020年超越美國成為世界上最大的工業(yè)氣體市場。2020年中國工業(yè)氣體市場規(guī)模為1542億元（約237億美元），占世界總規(guī)模的16.6%。工業(yè)氣體制備外包化趨勢成主流。工業(yè)氣體市場分為兩種：內(nèi)部供應(yīng)和外包供應(yīng)。隨著工業(yè)制造技術(shù)快速發(fā)展，下游應(yīng)用領(lǐng)域?qū)μ岣哌\營效率和降低固定成本的需求越來越旺盛，大型工業(yè)氣體消費廠商逐漸將氣體生產(chǎn)業(yè)務(wù)外包給第三方。根據(jù)弗若斯特沙利文，2020年全球外包供應(yīng)的工業(yè)氣體市場規(guī)模為896億美元，占同年工業(yè)氣體市場比例為66.5%，預(yù)計到2025年占比將提高到至72.5%。中國外包氣體市場規(guī)模由2015年的77億美元提升至2020年的134億美元，CAGR為11.6%。占比由2015年的50.5%提高至2020年的56.5%，仍低于世界平均水平，中國工業(yè)氣體外包市場仍有較大提升空間。4.2.發(fā)揮設(shè)備制造優(yōu)勢進軍氣體運營，工業(yè)氣體制備有望成為新增長點深冷裝置是制備特種氣體的關(guān)鍵設(shè)備，自建設(shè)備有效降低氣體運營業(yè)務(wù)成本。特種氣體的主要生產(chǎn)工序為合成、純化、混配，其中前兩個環(huán)節(jié)為深冷設(shè)備深度參與環(huán)節(jié)。利用自身設(shè)備制造優(yōu)勢，2021年公司通過自主投資，在山東章丘建設(shè)第一套3.5萬m3/h的空分設(shè)備，正式進入氣體運營領(lǐng)域。我們認為公司利用多年設(shè)備制造優(yōu)勢，能夠以較低成本建設(shè)空分設(shè)備，實現(xiàn)工業(yè)氣體制備，有效降低成本。氣體業(yè)務(wù)盈利邏輯：現(xiàn)場制氣長約合同+余量氣體分銷。工業(yè)氣體供應(yīng)方式主要有兩種：現(xiàn)場制氣通過管道直接供給下游客戶、通過罐車或鋼瓶以零售方式供氣?，F(xiàn)場制氣業(yè)務(wù)模式一般為針對某一地區(qū)大客戶建設(shè)裝置，與之簽訂10年以上“照付不議”長約合同，每年輸送一定規(guī)模氣體，這一模式能夠帶來穩(wěn)定現(xiàn)金流，保障氣體公司盈利。此外，氣體公司能夠?qū)a(chǎn)生的富余氣體通過零售方式售賣至分散下游終端增厚盈利。布局區(qū)域現(xiàn)場制氣亦能夠打