（本科）財務(wù)管理學(xué)第四章教案

1、（本科）財務(wù)管理學(xué)第四章教案（本科）財務(wù)管理學(xué)第四章教案PAGE PAGE 18（本科）財務(wù)管理學(xué)第四章教案第四章 財務(wù)估價教學(xué)要求理解貨幣時間價值的含義；掌握貨幣時間價值的計算；理解單項資產(chǎn)投資風(fēng)險和報酬的衡量；掌握債券與股票的主要估值模型。教學(xué)重點貨幣時間價值的計算、風(fēng)險報酬的度量和債券和股票估價的原理以及計算。教學(xué)難點債券和股票估價的原理以及計算。課時安排本章安排3課時。教學(xué)大綱第一節(jié) 貨幣時間價值一、貨幣時間價值概述貨幣時間價值是指資金在周轉(zhuǎn)使用中由于時間因素而形成的差額價值，即同一數(shù)量的貨幣或資金在不同時點上的價值量差額。1. 貨幣報酬論貨幣報酬論中比較典型的是配第的地租派生理論和洛

2、克的貨幣分布不均理論。2. 資本租金論資本租金論是對貨幣報酬論的一個重大發(fā)展。巴本、諾思和馬西等人都持這種觀點，這種觀點也深刻地影響了其后幾乎所有經(jīng)濟學(xué)家的利息觀點。3. 風(fēng)險補償論英國商人與經(jīng)濟學(xué)者理查德坎蒂隆在1734年出版的著作商業(yè)性質(zhì)概論中，提出了利息源于貨幣貸出者所要承擔(dān)的風(fēng)險的觀點。風(fēng)險來自于借入者的誠信、生產(chǎn)經(jīng)營狀況、利潤的高低及生活費用等，因而利息的高低就在很大程度上取決于借入者的迫切程度與貪婪之心?，F(xiàn)代新古典綜合學(xué)派的代表人物托賓也持這種觀點，并將風(fēng)險概念運用到貨幣需求理論中，形成了有效資產(chǎn)組合理論。4. 產(chǎn)業(yè)利潤學(xué)說斯密的利息產(chǎn)業(yè)利潤學(xué)說不僅為后來西方經(jīng)濟學(xué)體系的形成奠定了

3、基礎(chǔ)，也為馬克思主義經(jīng)濟理論提供了素材。5. 資本生產(chǎn)力論薩伊在1803年出版的政治經(jīng)濟學(xué)概論中首次提出了資本生產(chǎn)力利息理論。他認(rèn)為利息來源于資本所具有的像自然力一樣的生產(chǎn)力。6. 節(jié)欲論在1836年出版的政治經(jīng)濟學(xué)大綱中，西尼爾提出了利息節(jié)欲論。他認(rèn)為，商品的價值由生產(chǎn)成本決定，而生產(chǎn)成本是由生產(chǎn)所必需的勞動和資本構(gòu)成。“資本家在獲得生產(chǎn)資料和流動資料時，要犧牲個人的消費，更確切地說，要犧牲這種消費所給予他的享樂和滿足”。因此，“利潤的定義是節(jié)制的報酬”。資本來源于儲蓄，儲蓄來源于節(jié)欲，因此利息的本質(zhì)是給予節(jié)欲者的報酬。7. 時差論在1889年出版的資本實證論中，龐巴維克提出了利息時差論。龐

4、巴維克認(rèn)為，利息產(chǎn)生于現(xiàn)在物品與未來物品的時差價值。在他看來，現(xiàn)在物品的價值通常要高于同種同量的將來物品的價值，因此，人們都愿意以較多的將來物品來換取較少的現(xiàn)在物品。其間的差額就是利息。也就是說，利息產(chǎn)生于人們對現(xiàn)在物品的評價大于對同類同量的將來物品的評價，也即產(chǎn)生于人們因“時差”而發(fā)生的主觀評價上的差異。8. 等待與資本收益說馬歇爾在1890年出版的經(jīng)濟學(xué)原理也是一本劃時代的巨著，標(biāo)志著新古典經(jīng)濟學(xué)達到巔峰。在這本著作中，馬歇爾把利息作為一種生產(chǎn)要素的價格來加以研究。在新古典經(jīng)濟學(xué)中，資本被認(rèn)為是一種基本的生產(chǎn)要素，利息是借用資本這一生產(chǎn)要素所應(yīng)支付的報酬，也就是資本的價格。至于利息的多少或

5、利率的高低，則是由資本供求關(guān)系所決定的，也就是由等待所支配的資本供給與由投資收益所支配的資本需求兩者之間的均衡關(guān)系所決定的。9. 人性不耐理論維克塞爾在1893年出版的價值、資本與地租和1898年出版的利息與價格中，都提出了利息是對人性不耐的報酬的觀點，但深入闡述此觀點的是美國經(jīng)濟學(xué)家費雪。10. 靈活性偏好理論凱恩斯的就業(yè)、利息與貨幣通論、亞當(dāng)斯密的國富論和馬歇爾的經(jīng)濟學(xué)原理一起被認(rèn)為是經(jīng)濟學(xué)史上三大劃時代著作。在這本1936年出版的就業(yè)、利息與貨幣通論中，凱恩斯提出了其靈活性偏好利息理論。靈活性偏好也叫流動性偏好，是時間偏好的具體表現(xiàn)之一，是指人們出于交易動機、預(yù)防動機和投機動機而愿意保留

6、流動性資產(chǎn)尤其是貨幣的偏好，這種偏好隨著收入的不斷上升而有歷史性的增強，那么當(dāng)人們將貨幣貸放出去時，利息就是“在一特定時期內(nèi)，人們放棄貨幣周轉(zhuǎn)靈活性的報酬”。二、貨幣時間價值的意義貨幣時間價值是現(xiàn)代財務(wù)管理的重要價值基礎(chǔ)。它不僅要求必須合理節(jié)約使用資金，不斷加速資金周轉(zhuǎn)，實現(xiàn)更多的資金增值，而且在進行財務(wù)決策時，只有將貨幣時間價值作為決策的一項重要因素加以考慮，才有可能選擇出最優(yōu)方案。比如，以100萬元進行投資，有甲、乙兩個方案可供選擇。兩方案的壽命周期和收益總額均相同，但甲方案前期收益多，后期收益遞減；而乙方案前期收益少，后期收益遞增。如果不考慮貨幣時間價值，兩方案無優(yōu)劣可言。但在考慮貨幣時

7、間價值的情況下，則甲方案優(yōu)于乙方案。這是因為甲方案前期收益多，可以再進行投資取得收益的機會多，故甲方案比乙方案具有更大的價值。財務(wù)人員必須樹立貨幣時間價值觀念，將其貫穿于企業(yè)籌資、投資、經(jīng)營等各項決策過程中，以提高企業(yè)經(jīng)濟效益，實現(xiàn)企業(yè)財務(wù)管理的最優(yōu)目標(biāo)。三、貨幣時間價值的計算（一）單利和復(fù)利貨幣時間價值可以按照單利計算，也可以按照復(fù)利計算。如果不計量利息本身的時間價值，每期都按初始本金來計量利息，就是單利；如果計量利息本身的時間價值，即上一期利息自動滾入下一期成為本金（俗稱利滾利），則為復(fù)利。（二）一次性收付款終值和現(xiàn)值的計算一次性收付款是指在某一特定時點上一次性支付（或收取），經(jīng)過一段時間

8、后再相應(yīng)地一次性收?。ɑ蛑Ц叮┑目铐棧攸c是資金的收入或付出都是一次性發(fā)生的，如定期存款等。1. 復(fù)利終值在復(fù)利情況下，本金能孳生利息，利息在下期則轉(zhuǎn)為本金與原來的本金一起計息，所以，復(fù)利的終值也是本利和，即復(fù)利終值是指一定量的資金（本金）按照復(fù)利計算的若干期后的本利和。2. 復(fù)利現(xiàn)值復(fù)利現(xiàn)值是指若干年后收入或付出資金的現(xiàn)在價值。（三）多次收付款終值和現(xiàn)值的計算1.收付款發(fā)生多次且不等額（1）復(fù)利終值的計算。當(dāng)收付款項發(fā)生多次且金額不相等時，其復(fù)利終值的計算實際上就是多次重復(fù)一次性復(fù)利終值的計算，然后進行加總得出。2. 年金終值和現(xiàn)值年金是指連續(xù)期限內(nèi)發(fā)生的一系列等額收付款項。年金的特點是資金

9、的收入或付出不是一次性發(fā)生的，而是分次等額發(fā)生的，而且每次發(fā)生的間隔期都是相等的。例如，企業(yè)債券的投資收益、借款利息支出、采用年限法計提固定資產(chǎn)折舊、分期支付的租金、大學(xué)生每年支付的學(xué)費等，都是年金形式。按照每次收付款發(fā)生的具體時點不同，又可以把年金分為普通年金、即付年金、遞延年金和永續(xù)年金。其中，普通年金是年金的最基本類型，其他年金都是普通年金的不同變化形式；而且，各種年金時間價值的計算都是以普通年金時間價值計算為基礎(chǔ)。（1）普通年金終值和現(xiàn)值。普通年金又稱為后付年金，是指從第一期開始，在一定時期內(nèi)每期期末等額收付的系列款項。普通年金終值。普通年金終值類似零存整取的本利和，是發(fā)生在每期期末等

10、額收付款項的復(fù)利終值之和。償債基金。普通年金終值的等式中有四個變量，知道了其中任意三個變量就可以求出剩余的一個變量。普通年金現(xiàn)值。普通年金現(xiàn)值是指一時期內(nèi)每期期末等額收付款項的復(fù)利現(xiàn)值之和。年均投資回收額的計算。年均投資回收額是指在約定年限內(nèi)等額回收初始投資或清償所欠債務(wù)的金額。（2）即付年金終值和現(xiàn)值。即付年金是指從第一期開始，在一定時期內(nèi)每期期初等額收付的系列款項，又稱為先付年金。（3）遞延年金。遞延年金是指第一次收付發(fā)生在第二期或第二期以后的年金。（4）永續(xù)年金。永續(xù)年金是指從第一期開始，無限期每期期末等額收付的系列款項。如優(yōu)先股票有固定的股息而無到期日，其股息可視為永續(xù)年金；未規(guī)定償還

11、期的企業(yè)債券利息以及資產(chǎn)評估中商譽的超額收益，也可以視為永續(xù)年金。由于永續(xù)年金無終止時間，永續(xù)年金只有現(xiàn)值而無終值。（四）貨幣時間價值計算的特殊形式與應(yīng)用1. 計息期短于一年的貨幣時間價值的計算現(xiàn)實生活中往往會出現(xiàn)計息期短于一年的情況，如債券利息支付、貸款利息償還等會按季度支付，股利可能半年獲得一次，信用卡透支按天結(jié)算利息等。為了與名義年利率（nominal annual rate,NOM）相比較，此處引出有效年利率(effective annual rate，EAR)的概念。有效年利率是指用復(fù)利按年計算得到的利率?，F(xiàn)實生活中，長短期利率的轉(zhuǎn)換往往比較簡單，如年利率除以12即是月利率，或者，季

12、利率乘以4即是年利率等。這種計算方法簡單容易操作但忽略了付息次數(shù)對時間價值的影響。2. 貸款的分期等額償還現(xiàn)實生活中，汽車貸款、個人住房抵押貸款、融資租賃租金等，都是按照每期相同的金額償還，每月等額償還貸款本息是最常見的一種還款方式。這種償還方式體現(xiàn)了復(fù)利計息條件下貨幣時間價值的典型計算方式。等額本息還款可以通過下面的公式來進行計算，這實際上是依據(jù)財務(wù)管理中的普通年金求現(xiàn)值的原理。第二節(jié) 投資風(fēng)險報酬貨幣時間價值是沒有風(fēng)險和通貨膨脹下的社會平均利潤率。但企業(yè)財務(wù)活動通常是在風(fēng)險中進行的，因此，需要研究風(fēng)險和報酬的關(guān)系，為證券的評估確定折現(xiàn)率。折現(xiàn)率是由投資者要求的必要報酬率決定的，必要報酬率的

13、高低取決于投資者冒的風(fēng)險，風(fēng)險越大要求獲得的補償就越高，必要報酬率也就越高。于是，這就引出以下問題：投資的風(fēng)險如何計量？報酬與風(fēng)險的關(guān)系如何？這些問題的解決成為折現(xiàn)率計算的關(guān)鍵。一、風(fēng)險的含義和分類1. 靜態(tài)風(fēng)險和動態(tài)風(fēng)險靜態(tài)風(fēng)險是指在社會經(jīng)濟正常運行的情況下，由于自然力的不規(guī)則作用或人為的錯誤判斷、失誤行為而導(dǎo)致的風(fēng)險。企業(yè)即使處于內(nèi)、外穩(wěn)定的經(jīng)濟環(huán)境中，也仍然難免遇到不可預(yù)料的風(fēng)險，將導(dǎo)致企業(yè)損失。具體表現(xiàn)為財產(chǎn)風(fēng)險、人身風(fēng)險、責(zé)任風(fēng)險、違約風(fēng)險等。動態(tài)風(fēng)險是指社會經(jīng)濟變動為直接原因的風(fēng)險，它廣泛存在于企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營過程中，涉及企業(yè)的決策、市場、財務(wù)、生產(chǎn)、技術(shù)等諸多方面，引起的后果包括收益

14、、損失和不盈不虧三種可能。動態(tài)風(fēng)險具體表現(xiàn)為經(jīng)營風(fēng)險和財務(wù)風(fēng)險。2. 純粹風(fēng)險和投機風(fēng)險按照損失的性質(zhì)，即是否有獲利機會，可將企業(yè)風(fēng)險劃分為純粹風(fēng)險和投機風(fēng)險。純粹風(fēng)險是一種只有損失沒有獲利可能的風(fēng)險。例如，地震、火災(zāi)、水災(zāi)、盜竊等給企業(yè)帶來的損失。投機風(fēng)險是一種既有損失可能性又有獲利機會的風(fēng)險。例如，企業(yè)進行的證券投資、期權(quán)期貨投資等，既可能為企業(yè)帶來豐厚的利潤，也可能使企業(yè)遭受重大損失。投機風(fēng)險是企業(yè)內(nèi)部經(jīng)營過程中，為獲得高額利潤而承擔(dān)高風(fēng)險、主動選擇冒險投機行為而產(chǎn)生的風(fēng)險，與由于社會經(jīng)濟等外部因素變動引起的動態(tài)風(fēng)險不盡相同。3. 經(jīng)營風(fēng)險和財務(wù)風(fēng)險經(jīng)營風(fēng)險是指因生產(chǎn)經(jīng)營上的原因給企業(yè)未

15、來經(jīng)營利潤帶來的不確定性。引發(fā)企業(yè)經(jīng)營風(fēng)險的因素很多，有外部市場原因，也有企業(yè)內(nèi)部因素。財務(wù)風(fēng)險有廣義與狹義之分，廣義上的財務(wù)風(fēng)險往往涵蓋企業(yè)資金運動過程中相關(guān)的風(fēng)險，如資金的融資風(fēng)險、投資風(fēng)險、營運風(fēng)險等環(huán)節(jié)；而狹義上的財務(wù)風(fēng)險往往僅指資金的籌資風(fēng)險，特別是對負(fù)債利用的風(fēng)險，具體來說是指因企業(yè)舉債經(jīng)營給股東未來收益帶來的不確定性，其結(jié)果可能導(dǎo)致企業(yè)的破產(chǎn)清算，或?qū)е聶?quán)益資本收益率下降的風(fēng)險。4. 系統(tǒng)風(fēng)險和非系統(tǒng)風(fēng)險按照風(fēng)險是否能夠分散，可將其劃分為系統(tǒng)風(fēng)險和非系統(tǒng)風(fēng)險。這種分類方式對于研究證券投資具有重要意義。系統(tǒng)風(fēng)險又稱市場風(fēng)險、不可分散風(fēng)險，是指由于政治、經(jīng)濟及社會環(huán)境等企業(yè)外部因素的

16、不確定性而產(chǎn)生的風(fēng)險，它存在于所有企業(yè)中，無法由個別企業(yè)控制，同時無法通過多樣化投資予以分散。系統(tǒng)風(fēng)險的特點是由共同因素導(dǎo)致的，如通貨膨脹、利率和匯率波動、國家宏觀經(jīng)濟政策變化、戰(zhàn)爭沖突、政權(quán)更迭等，會對市場上所有企業(yè)產(chǎn)生影響，只是對不同企業(yè)的影響程度可能不同。非系統(tǒng)風(fēng)險又稱企業(yè)特有風(fēng)險、可分散風(fēng)險，是指由于經(jīng)營失誤、消費者偏好改變、勞資糾紛、員工罷工、新產(chǎn)品試制失敗等因素影響而產(chǎn)生的個別企業(yè)風(fēng)險。其特點是只發(fā)生在個別企業(yè)中，由單個特殊因素引起，由于這些因素的發(fā)生是隨機的，因此可以通過多樣化分散投資來分散，也即發(fā)生于某一企業(yè)的不利因素可以被其他企業(yè)的有利因素所抵消。二、風(fēng)險報酬的概念任何投資者

17、總是希望有一個確定的報酬率，而不希望有風(fēng)險，但是，由于客觀理財環(huán)境的復(fù)雜多變性和人們主觀認(rèn)識的局限性，從而導(dǎo)致人們對事物發(fā)展及其結(jié)果認(rèn)識的不確定性，因此，風(fēng)險總是客觀存在的。在有風(fēng)險的情況下，為什么還會有許多投資者進行投資呢？這是因為風(fēng)險既可能會給投資者造成損失，也可能使投資者獲得額外的報酬，即投資者冒風(fēng)險投資比不冒風(fēng)險投資所獲得的、超過貨幣時間價值的報酬，這種額外的報酬通常稱為投資的風(fēng)險報酬或投資的風(fēng)險價值。三、單項資產(chǎn)的風(fēng)險和報酬（一）風(fēng)險程度的衡量風(fēng)險程度的衡量一般應(yīng)按照以下步驟進行：1.確定預(yù)期報酬率2.計算投資項目的標(biāo)準(zhǔn)差3.計算投資項目的標(biāo)準(zhǔn)離差率（二）風(fēng)險報酬的衡量風(fēng)險報酬率風(fēng)險

18、報酬系數(shù)標(biāo)準(zhǔn)離差率（三）預(yù)期投資報酬率的計量確定了風(fēng)險報酬率之后就可以對投資報酬率進行計量了，因為投資報酬率是無風(fēng)險投資報酬率和風(fēng)險投資報酬率之和。其計算公式如下：式中，K表示預(yù)期的投資報酬率；Kf表示無風(fēng)險報酬率；Kr表示風(fēng)險報酬率；b表示風(fēng)險報酬系數(shù)。第三節(jié) 債券估價一、債券的基本要素1. 債券面值債券的票面價值是券面注明的以某種貨幣表示的票面金額，它是到期償還本金和計算利息的基本依據(jù)，也就是說面值是指債券到期時發(fā)債人歸還給投資人的本金。我國企業(yè)債券每張面值100元人民幣。2. 債券期限債券從發(fā)行日起至到期日之間的時間稱為債券的期限。債券在發(fā)行之初就規(guī)定了到期日，債券到期時必須歸還本金。債

19、券期限一般有三類：期限在1年以內(nèi)的為短期債券；在110年的為中期債券；期限在10年以上的為長期債券。3. 票面利率債券的票面利率是指債券的標(biāo)定利率，是年利息額與債券票面價值的比率，一般是年利率或固定利率，近年來也有浮動利率，此外，也有的債券票面利率為零，如我國1996年推出貼現(xiàn)國債品種。4. 利息的支付方式債券利息的支付方式有一次還本付息的，有利息預(yù)付的（如貼現(xiàn)債券低于面值發(fā)行，可以看做是利息預(yù)付），還有憑剪息票每年（半年或季）付息的。二、債券的價值債券估價就是確定債券的內(nèi)在價值，債券的內(nèi)在價值就是該債券在未來期限現(xiàn)金流量的現(xiàn)值，可以通過折現(xiàn)率采用現(xiàn)值模型計算得出。對新發(fā)行的債券而言，估價模型

20、的計算結(jié)果反映了債券的發(fā)行價格。選擇不同發(fā)行價格的主要考慮因素是使投資者得到的實際收益率與市場收益率相同或相近，因此，折現(xiàn)率往往是投資者對該債券的預(yù)期收益率，它取決于當(dāng)時的市場利率和現(xiàn)金流量的風(fēng)險水平。（一）債券的現(xiàn)值估計模型1.債券現(xiàn)值估價的基本模型典型的債券是固定利率、每年末按單利計算并支付利息、到期歸還本金。這種情況下新發(fā)行債券的價值計算基本模型是：式中，PV是債券的內(nèi)在價值，Mi是每年的固定利息，M是債券的面值或到期的本金；i是票面利率，n是債券現(xiàn)在至債券到期的年限，K是投資者要求的必要報酬率或當(dāng)時的市場利率。2.到期一次還本付息的債券估價模型我國多數(shù)債券屬于這種類型，用單利計算利息且

21、利率固定，其計算公式是：式中字母含義與基本模型相同。3.零票面利率債券的估價模型零票面利率債券也稱為貼現(xiàn)債券，是指在到期期限內(nèi)不支付利息、在到期時僅償還面值的債券，在持有期間沒有任何利息收入金額，故又被稱為“零息債券”或“純貼現(xiàn)債券”。估價模型如下：式中字母含義與基本模型相同。（二）債券價值的影響因素債券的付息頻率、折現(xiàn)率、利率和到期時間對債券的價值都會產(chǎn)生影響。當(dāng)折現(xiàn)率等于債券票面利率時，債券的價值與面值相等；當(dāng)折現(xiàn)率高于票面利率時，債券的價值就低于面值；當(dāng)折現(xiàn)率低于債券票面利率時，債券的價值就高于面值。債券價值與投資者要求的報酬率（當(dāng)前市場利率）的變動呈現(xiàn)相反方向，且長期債券的利率風(fēng)險大于

22、短期債券。當(dāng)債券接近到期日時，債券市場價格向面值回歸。到期日，債券市場價格等于債券面值。三、債券的收益率債券價值的評估一般有兩種方法。一種是通過確定的折現(xiàn)率（即必要報酬率）對債券未來的現(xiàn)金流進行折現(xiàn)，以絕對值來評估其價值；還有一種是用債券當(dāng)前的市場價格來測算折現(xiàn)率，即計算按現(xiàn)行價格進行投資后的實際投資報酬率，并將它與投資者要求的必要報酬率進行比較從而作出決策。第四節(jié) 股票估價我國上市公司中沒有優(yōu)先股，所以本節(jié)所講的股票估價均以普通股為對象。普通股的價值與債券以及其他所有資產(chǎn)的價值一樣，都是由其未來的現(xiàn)金流量的現(xiàn)值決定的。因此，對普通股的估值就是對其未來的現(xiàn)金流量和折現(xiàn)率進行估計。一、普通股的現(xiàn)

23、金流量和折現(xiàn)率股票投資后投資者可以得到的現(xiàn)金流分成兩類：一是持有期間可能定期得到的現(xiàn)金股利；二是將持有的股票出售時得到的貨幣收入。與債券相比，普通股股票沒有固定的現(xiàn)金股利，也沒有到期價值。對于普通股估值中的折現(xiàn)率，應(yīng)當(dāng)理解為股東投資要求的回報率，也叫必要報酬率；同時，對于股票發(fā)行企業(yè)來說，折現(xiàn)率也是其股權(quán)融資的資本成本，即權(quán)益資本成本。權(quán)益資金的成本可以通過資本資產(chǎn)定價模型加以確定。二、普通股的基本估值模型該式也是確定普通股價值的基本模型。此式中，現(xiàn)金股利趨于無窮，投資者必須預(yù)測出未來的無窮個現(xiàn)金股利才能對股票價值進行估計，但這實際上不可能做到，所以，現(xiàn)實的做法是對企業(yè)未來現(xiàn)金股利的模式做出一些假設(shè)，進而得出若干股票價值估值模型。三、普通股估價模型（一）未來出售的股票估價模型對于準(zhǔn)備未來出售的股票投資，投資者不僅能夠在持有期間獲取股利收入，而且還能在股票出售時獲得股價收入，其基本估價模型為：式中：Dt表示第t期的預(yù)期股利；K為市場利率或投資者的必要報酬率；Pn表示第n期末出售股票的預(yù)期股價；n為持有股票的期數(shù)。（二）永久持有、股利固定的股票估價模型如果被投資單位采用固定股利政策，則投資者每期都有相同的股利收入。在企業(yè)