食品飲料行業(yè)秋季策略：白酒啤酒戰(zhàn)高端-特飲烘焙奶酪細分潛力大

1、食品飲料行業(yè)秋季策略：白酒啤酒戰(zhàn)高端_特飲烘焙奶酪細分潛力大01 白酒：結構性繁榮，高端價值穩(wěn)固， 次高端持續(xù)擴容白酒價格堅挺，景氣度持續(xù)驗證飛天茅臺價格繼續(xù)保持高位，五糧液、國窖1573批價 站穩(wěn)千元價格帶，價格空間打開后次高端進入新成長 周期。 各大酒廠上半年任務完成度高，在淡季加碼控價措施， 嚴格控制渠道庫存來保障旺季放量效果。高端酒：參考頭部酒企十四五規(guī)劃，未來五年CAGR15%左右根據(jù)我們統(tǒng)計的前11大高端白酒品牌營收數(shù)據(jù)，800元以上價位段營收在1497億元，假設前11大高端白酒的市場份額在 95%左右，預計我國整體高端白酒市場規(guī)模在1576億元左右。高端白酒增長有確定性，未來五年

2、CAGR有望維持15%左右。價盤上，高端白酒在居民可支配收入提升&供需緊平衡的雙 重作用下，預計高端白酒價格增速維持在5%左右。量盤上，我國高凈值人群穩(wěn)定增長，預計銷量也將維持10%左右增長， 行業(yè)整體規(guī)模有望維持15%左右增速。預計到2025年，我國高端白酒市場總規(guī)模達3000億元以上，有1500億元擴容空間， 總銷量有望達到12萬噸，有4.5萬噸擴容空間。次高端酒：高端酒價盤上移，次高端酒空間凸顯高端酒價格上行為次高端酒打開了天花板，也提高了消費者對于白酒價格的接受度。18年社零消費增速放緩，白酒表現(xiàn)較 弱，次高端提價后市場反饋不佳，19年高端白酒批價大幅上行，次高端的空間開始凸顯，20年

3、受疫情影響消費出現(xiàn)分級， 但在這一輪需求承壓期各大酒企在量價策略上大多都達成一致，更加重視價格的管控，為疫情后整體次高端白酒的價盤上 行奠定基礎。高端白酒價格率先企穩(wěn)回升，次高端價盤空間凸顯。 18年以來次高端競爭激烈，高端價盤上行而次高端基本沒有提升的原因：酒企費用競爭，渠道利潤受損。 此輪需求承壓期各大酒企在量價策略上大多都達成一致，更加重視價格的管控：酒企縮減費用，渠道集中度提升。02 啤酒： 高端化提高均價，降本增效提升盈利從“圣誕樹”到“紡錘型”，啤酒主流價位段不斷上移高端占比穩(wěn)步提升，次高端價位段快速擴容。10元以上價位段需要較強的品牌拉力支持，因此該價位段主要以百威、嘉士伯和 喜

4、力等國外品牌為主，國內華潤臉譜、青島奧古特等高端品牌發(fā)展相對緩慢。近年來，國產(chǎn)啤酒企業(yè)紛紛布局次高端價位段， 雪花勇闖天涯迭代推出Super X，青啤通過產(chǎn)品品質升級推出青島經(jīng)典1903以及純生。48元的價位段是目前啤酒的主流價位， 雪花勇闖是該價位段銷量最大的大單品。預計在消費升級的趨勢下，中端價位段產(chǎn)品將逐步向次高端價格段升維，次高端價位 段將進一步擴容；低端產(chǎn)品未來會進一步收縮，需求逐漸由中端啤酒替代。高端啤酒量價齊升，即飲渠道是高端化的主陣地高端啤酒市場持續(xù)擴容，貢獻行業(yè)主要增量。2015年中國高端啤酒市場銷量 僅336.6萬千升，市場規(guī)模約1200億元，占比僅24.6%；預計2024

5、年高端啤酒 消費量將突破550萬千升，市場規(guī)模將達2800億元，占比躍升至40%。未來量 價齊升趨勢明顯（量增5%，價增4%）。即飲渠道是高端啤酒主要消費市場，未來將成為競爭重點。高端啤酒的消費場 景一般聚焦在即飲渠道，例如高端餐廳、夜店和酒吧等。消費人群主要為Z世 代年輕人，重視消費場景和設計需求，未來餐飲渠道的消費量將持續(xù)提升。降本增效，提升盈利能力行業(yè)競爭格局改善，費用投放有望得到控制。國內各市場基本由12家酒企占據(jù)主要市場份額，出現(xiàn)區(qū)域割據(jù)的局面。預計未 來啤酒企業(yè)在成本推動以及股東利潤訴求等多重因素影響下，將通過縮減費用投放等方式緩解競爭強度。產(chǎn)能利用率存在較大改善空間，關廠提效有望

6、進一步釋放利潤。國內啤酒企業(yè)在擴張階段收購了很多低效產(chǎn)能，拉低了整體的 產(chǎn)能利用率，因此在產(chǎn)能優(yōu)化方面仍有較大提升空間。以重慶啤酒為例，公司于2015年關閉5家工廠，20162018年每年關閉1 家工廠，基本實現(xiàn)了關廠當年承擔大額一次性資產(chǎn)減值損失，并于次年享受到關廠帶來的降費提效的雙重紅利。未來罐化率提升，成本降低。啤酒行業(yè)早期罐化率較低，包裝材料多為玻璃瓶，重量大且貨值低，導致運輸成本高昂、利潤率 低，制約了運輸半徑。根據(jù)歐睿國際數(shù)據(jù)，2004-2019年期間中國啤酒罐化率從 15%提升至 27.8%， 但對比日本/巴西/韓國/美 國的90%/84.8%/71.5%/67.8%，差距仍然巨

7、大，公司乃至全行業(yè)罐化率增長空間巨大。鋁罐原料成本低，運輸成本低，也有利 于擴大運輸半徑。2019年成本構成中包裝物占比約為50%。一個鋁罐成本約為0.5元，一個玻瓶成本約為0.8元。假設未來青啤 罐裝化率達到50%，噸成本下降幅度約為5.0%左右。03 特色酒飲： 賽道空間廣闊，龍頭兼具、收益預調酒：中國市場規(guī)模與美日等國家仍有差距美、日預調酒市場規(guī)模遙遙領先，中國市場有待擴容。中國預調酒行業(yè)在經(jīng)歷過2015年前的爆發(fā)式增長及2016年-2018年庫存 消化行業(yè)調整后，當前步入回暖后的高速健康成長期。根據(jù)2020年各國預調酒市場規(guī)模數(shù)據(jù)，美國擁有最大的預調酒市場，銷 售額達到95.8億美元，

8、日本緊隨其后，銷售額達到85.0億美元，中國當前市場規(guī)模較小，銷售額僅為7.4億美元。從人均消費量 來看，2020年日本人均消費額為425.5元，而中國僅為3.7元，不足日本的1/100，我國預調酒市場當前處于起步階段，市場整體 規(guī)模較小，且人均消費量少，市場滲透不足，未來還需要進一步的消費者培育。預調酒：年輕化、女性化、場景多元化等助推行業(yè)增長借鑒日本市場經(jīng)驗，預調酒女性群體消費比例高，且能滿足獨酌 場景需求。日本核心品牌三得利推出的和樂怡憑借低酒精度數(shù)、 以女性為主要目標群體、獨酌的營銷場景等成為爆款大單品。多重因素共同推動預調酒市場高速成長。1）根據(jù)蘇寧易購數(shù)據(jù)， 預調酒消費者中女性占比

9、為46.1%，遠高于白酒消費者中的女性 占比27.2%。2）根據(jù)華經(jīng)產(chǎn)業(yè)研究院數(shù)據(jù)，低度潮酒中18-34歲 人群占比達到71.4%，年輕化趨勢明顯。3）中國預調酒銷量渠道 中非即飲渠道占比逐年提升，從2006年的41.6%提升到2020年的 68.5%。04 烘焙：冷凍烘焙需求旺盛，產(chǎn)能擴張支撐成長行業(yè)增長穩(wěn)健，集中度尚低行業(yè)穩(wěn)健成長，消費不斷升級，未來尚存較大發(fā)展空間。2020年中國烘焙食品行業(yè)零售額市場規(guī)模達到2358.2億元，2015- 2020年復合增速9.3%，除2020年受疫情影響銷售量略有下降外，量價均有增長，行業(yè)內消費不斷升級。但當前中國人均烘焙食 品消費量僅為7.3kg，與發(fā)

10、達國家仍有顯著差距，未來有望進一步提升。行業(yè)發(fā)展初期，市場集中度低。由于烘焙行業(yè)下游的終端客戶數(shù)量眾多、烘焙產(chǎn)品品類眾多，且當前大多生產(chǎn)企業(yè)經(jīng)營范圍存 在區(qū)域性、產(chǎn)能規(guī)模受限等原因，行業(yè)仍呈現(xiàn)較分散的狀態(tài)，未來龍頭企業(yè)有望憑借雄厚的資金實力進行全國化的產(chǎn)能布局， 搶占更多份額，市場集中度有待提高。冷凍面團起步期，潛力巨大國內冷凍面團食品處于起步期，對標歐美市場，發(fā)展前景廣闊。冷凍面團有助于解決租金、人力成本日漸增長的難題，疫情下 人工短缺加速催化冷凍面團的使用。2019年歐洲的冷凍面團占面包行業(yè)的比重大約是40%，美國大約是70%，而國內可能不足10%，發(fā)展前景廣闊。中性測算下2025年市場規(guī)

11、模預計近220億元。經(jīng)測算，2025年我國冷凍面團食品市場容量在中性下將達到216.32億元，2019- 2025年CAGR為25.56%，滲透率為25%；悲觀情況下市場容量達到173.05億元，2019-2025年CAGR為20.98%，滲透率為20%； 樂觀情況下市場容量將達到259.58億元，2019-2025年CAGR為29.44%，滲透率實現(xiàn)30%。05 奶酪： 奶酪消費實現(xiàn)，妙可藍多具備先發(fā)優(yōu)勢規(guī)模高速增長，常溫奶酪成為新增長點奶酪市場規(guī)模增長，行業(yè)高景氣。根據(jù)歐睿預測，2020年奶酪市場規(guī)模為88.43億元，20-25年年復合增長率為 15.45%，2025年有望達到181.35

12、億元市場，行業(yè)高景氣，規(guī)模維持高增長。常溫奶酪有望成為新的增長點。目前奶酪產(chǎn)品以低溫奶酪為主，與低溫奶類似，極大受到運輸條件和貯存條件的限制， 難以像常溫奶能夠在全國鋪開，常溫奶酪是對于這一限制的極大突破，尚處一片藍海，市場空間廣闊，有望成為行業(yè)新 的增長點，均瑤健康已推出常溫奶酪棒，妙可藍多預計下半年也將推出常溫奶酪新品。行業(yè)競爭格局：奶酪消費逐步實現(xiàn)國產(chǎn)品牌占比持續(xù)提升，妙可藍多躍升至第一。2018年我國奶酪市場TOP5均為國外品牌，其中排名前三的分別是法國 的百吉福（28.3%）、樂芝牛（7.7%）和安佳（7.0%），國產(chǎn)品牌妙可藍多僅憑借3.9%的份額排名第六。隨著國內消 費者對國產(chǎn)品

13、牌美譽度的提高以及妙可藍多在渠道、產(chǎn)品、品牌等方面發(fā)力，妙可藍多市占率2019年上升至12.50%， 排名第二；2020年上升至22.70%，與第一名百吉福僅相差2.10pct。根據(jù)歐睿，2021年妙可藍多市占率達27.7%，躋身 行業(yè)第一，高于百吉福3.3pct。06 其他乳制品: 原奶上漲成本承壓，提價控費改善盈利行業(yè)增速對比：常溫增速回落，看好低溫賽道常溫白奶銷售額增速乏力，巴氏奶、酸奶銷售額增勢強勁。細分賽道上，巴氏奶和酸奶增勢強勁，14-19年銷售額年復合增 長率分別為9.2%和17.0%，預期19-24年的年復合增速為6.6%、7.1%；常溫白奶增長乏力，預期19-24年復合增長率

14、僅為 2.0%。低溫奶毛利率更高一籌，成為各家乳企關注賽道。新乳業(yè)招股說明書披露，低溫產(chǎn)品毛利率高于常溫產(chǎn)品10pct以上，且呈 現(xiàn)不斷增長的趨勢。蒙牛、伊利、光明等多家乳企均布局低溫奶，看好低溫奶賽道。消費升級常溫奶呈現(xiàn)高端化趨勢。常溫鮮奶目前主打有機、高營養(yǎng)的富含3.8和4.0g/100ml蛋白質的高端奶增長迅速，如金 典有機奶、特侖蘇有機奶、三元的A2酪蛋白奶、光明的優(yōu)加等。行業(yè)競爭格局：雙龍頭格局穩(wěn)固，費投收縮進入改善期伊利蒙牛雙龍頭格局穩(wěn)固。2010年至2019年乳品業(yè)銷售總額從1939.79億元上升至3946.99億元，而乳企數(shù)量從784 家下降到565家。伊利蒙牛呈雙龍頭格局，C

15、R2從2010年的28.1%上升至2020年的34.7%。2018-2020蒙牛和伊利年 銷售費用投入平均超200億元，遠高于行業(yè)其他公司，高銷售費用投入進一步鞏固雙龍頭格局。雙龍頭競爭趨緩，競爭格局優(yōu)化后費投收縮。由于蒙牛管理層的變化、龍頭企業(yè)實現(xiàn)千億的戰(zhàn)略目標等等導致過去四 年行業(yè)競爭較為激烈，而當前時點下兩強的戰(zhàn)略重點已經(jīng)從搶占份額轉向提升盈利能力。行業(yè)：原奶成本承壓，關注提價和費投控制原奶價格持續(xù)提升，成本端承壓。我國的鮮奶供應主要依靠國內自 產(chǎn)，進口占比較少。2020年6月生鮮乳平均價進入了上行通道，從 3.56元/公斤上升至2021年8月4.36元/公斤。受到原奶成本持續(xù)上 漲，乳

16、企在成本端承壓，后續(xù)將關注公司在價格以及費用投放上的 應對。如伊利主要通過產(chǎn)品結構優(yōu)化和理性的促銷，來緩解原奶成 本上漲帶來的壓力。07 調味品： 成長依舊，靜候拐點基本面回顧：四面圍堵，上半年業(yè)績料將承壓上半年調味品業(yè)績普遍承壓，四方面因素共驅。（1）高基數(shù)：20Q1疫情較為嚴重影響銷售，Q2疫情緩解后需求反彈，調味品 企業(yè)普遍錄得高增長，奠定21Q2高基數(shù)。（2）需求疲軟：一方面餐飲恢復緩慢，另一方面零售端社區(qū)團購分流商超，原有渠 道通路萎縮。（3）庫存高企：2020H1疫情影響較大，下半年沖刺年度目標后庫存較高，結轉至2021年，21H1壓貨更困難。 （4）成本上行：21H1原材料價格上升較大，成本壓力導致調味品企業(yè)利潤端承壓。量價共驅，測算終端市場規(guī)模5000億調味品行業(yè)2020年零售端規(guī)模1450億，量價共驅增長。根據(jù)歐睿數(shù)據(jù)，2020年調味品行業(yè)零售額達1449.9億元，同比增長 11.41%，近五年復合增速達8.