經(jīng)濟數(shù)據(jù)點評報告：貿(mào)易擾動因素顯露經(jīng)濟下行壓力仍存

1、 要點貿(mào)易擾動因素顯露，工業(yè)產(chǎn)出穩(wěn)中趨弱出口目的地多元化和搶出口效應支撐出口同比增速超預期回升內(nèi)需疲弱導致進口同比增速繼續(xù)負增長食品價格上漲帶動 CPI 同比增速小幅上漲 汽車消費增速下降拉低整體消費同比增速 實體融資需求疲弱，信貸和表外融資萎縮，進而拉低 M2 同比增速 7 月，國內(nèi)整體宏觀經(jīng)濟形勢出現(xiàn)進一步下探，實際宏觀經(jīng)濟指標普遍較上期回落，且低于市場預期。從需求端看，受汽車消費增速下降的影響，7 月社會消費品零售總額同比增長 7.6%，較上期下滑 2.2 個百分點；受第三產(chǎn)業(yè)投資增速回落的影響，7 月累計全國固定資產(chǎn)投資同比增長 5.7%，較上期下滑 0.1 個百分點；出口目的地多元化

2、和搶出口效應共同支撐 7 月出口同比增速超預期回升 4.6 個百分點至 3.3%，而相對疲弱的內(nèi)需導致進口增速繼續(xù)負增長；從供給端看，受 2000 億美元加征 25%關稅和總需求疲弱的共同影響，制造業(yè)工業(yè)增加值同比增速較上月回落 1.7 個百分點至 4.5%，拖累整體工業(yè)增加值超預期下滑。此外，在價格方面，食品價格上漲帶動 CPI 同比增速小幅上漲 0.8 個百分點至 2.8%。在貨幣金融方面，實體經(jīng)濟融資需求疲弱致信貸同比少增 3900 億元；受信貸和表外融資萎縮，社融同比少增 2103 億元，進而共同拉低 M2 同比增速。貿(mào)易擾動因素顯露，工業(yè)產(chǎn)出穩(wěn)中趨弱7 月規(guī)模以上工業(yè)增加值同比增速

3、4.8%，不及市場預期，較上月回落 1.5 個百分點；1-7月規(guī)模以上工業(yè)增加值累計增長 5.8%，增速較 1-6 月回落 0.2 個百分點。其中，從三大門類看，采礦業(yè)增加值同比增長 6.6%，較 6 月回落 0.7 個百分點，制造業(yè)增加值同比增長 4.5%， 較 6 月回落 1.7 個百分點，電力、熱力、燃氣及水生產(chǎn)和供應業(yè)增加值同比增長 6.9%，較 6月加快 0.3 個百分點?？梢?，制造業(yè)的回落拖累了整體工業(yè)增加值的同比增速，其原因主要是 2000 億美元加征關稅的影響開始顯露。從制造業(yè)具體行業(yè)來看，同比增速回落的行業(yè)正是被加征關稅的主要行業(yè)，如計算機、通訊和其他電子設備制造業(yè)回落 4.

4、3 個百分點；電氣機械及器材制造業(yè)回落 3.7 個百分點，以及金屬行業(yè)、通用設備、專用設備等均不同程度回落，而且回落明顯。從制造業(yè)經(jīng)濟類型來看，國有及國有控股企業(yè)和外商及港澳臺投資企業(yè)的同比增速分別是 3.7%和-0.2%，分別較上期回落 2.5 和 2.0 個百分點，尤其是外商及港澳北京大學國民經(jīng)濟研究中心臺投資企業(yè)增速創(chuàng)歷史低值，然而對比私營企業(yè)和股份制企業(yè)，增速相對穩(wěn)定，其中私營企業(yè)增速較去年還出現(xiàn)了回升，主要是因為這兩類企業(yè)制造的商品多數(shù)是生活消費品，并未在2500 億美元中，同時存在搶出口效應。此外，內(nèi)外需疲弱也是一方面的因素，如歐盟、日本等國PMI 均出現(xiàn)下滑。數(shù)據(jù)來源：Wind

5、20.0016.0012.008.004.004.800.00-4.00圖 1 工業(yè)增加值當月同比增速（%） 出口目的地多元化和搶出口效應支撐出口同比增速超預期回升 按照美元計算，7 月份出口額同比增速為 3.3%，較上月超預期回升 4.6 個百分點。主要原因包括：第一，中國出口目的地多元化戰(zhàn)略支撐出口。2019 年前七個月，中國對美國和日本的累計出口額分別同比下降 7.8%和 1.5%，但對歐盟和東盟的累計出口額分別同比上升6.1%和 9.1%，高于前七個月的整體出口同比增速的 0.6%。第二，搶出口效應支撐出口增長。從出口商品結構看，7 月，出口同比增速較高的產(chǎn)品主要包括玩具和塑料制品等消

6、費品，這與3000 億商品清單金額較大的商品有著一定程度的重疊，意味著3000 億商品清單“搶出口”效應開始顯現(xiàn)；第三，人民幣匯率貶值支撐出口。人民幣兌美元匯率從 2019 年 6 月 28 日的6.8747 貶值到 7 月 31 日的 6.8841，貶值幅度約為 0.1%。從國別數(shù)據(jù)看，中國對主要出口目的地出口同比增速出現(xiàn)分化態(tài)勢。發(fā)達國家方面，中國對美國和歐盟的出口同比增速分別為-6.5%和 1.1%，分別較上月回升 1.3 和 4.2 個百分點；對日本的出口同比增速為-0.2%，較上月回落 2.6 個百分點。中國對美歐日的出口分別拉動出口同比增速約-1.2、1.1 和-0.2 個百分點。

7、在新興經(jīng)濟體中，中國對韓國、東盟和金磚國家的出口同比增速分別為 9.3%、15.6%和 8.8%，分別較上月回升 6.4、2.8 和 17.3 個百分點，北京大學國民經(jīng)濟研究中心共同拉動出口增長約 3 個百分點。中國對香港的出口同比增速為-15.7%，較上月回落 7.5 個百分點，拉動出口增長約-2.4 個百分點。數(shù)據(jù)來源：Wind 60.0040.0020.003.300.00-20.00-40.00圖 2 中國出口金額當月同比增速（%） 內(nèi)需疲弱導致進口同比增速繼續(xù)負增長 按照美元計算，7 月份的進口額同比增速為-5.6%，較上月小幅回升 1.7 個百分點，延續(xù)負增長態(tài)勢。主要原因在于國內(nèi)

8、經(jīng)濟增長壓力仍存，內(nèi)需疲弱，制約進口增長。7 月份，制造業(yè) PMI 為 49.7%，較上月回升 0.3 個百分點，但仍處于榮枯線以下。同時，1-6 月份，全國規(guī)模以上工業(yè)企業(yè)利潤總額同比下降 2.4%，延續(xù)負增長態(tài)勢。綜合來看，下半年宏觀經(jīng)濟下行探底風險較大，從而制約進口同比增長。從國別數(shù)據(jù)看，中國從主要進口目的地的進口同比增速出現(xiàn)分化態(tài)勢。在發(fā)達國家方面， 中國從美國的進口同比增速有所回升，從歐盟和日本的進口同比增速則有所回落。中國從美國的進口同比增速為-19.1%，較上月回升 12.1 個百分點；從歐盟和日本的進口同比增速分別為-3.4%和-13.0%，分別較上月回落 11.9 和 18.

9、0 個百分點。從美歐日的進口分別拉動進口同比增速約-1.4、-0.4 和-1.2 個百分點。新興經(jīng)濟體方面，中國從主要進口來源地的進口同比增速均有所回升。中國從中國香港、韓國、東盟和金磚國家的進口同比增速分別為 20.0%、-20.1%、0.5%和 7.5%，分別較上月回升 6.5、1.8、0.1 和 17.1 個百分點，從中國香港、韓國、東盟和金磚國家的進口共同拉動進口同比增速約-1.2 個百分點。北京大學國民經(jīng)濟研究中心50.0040.0030.0020.0010.000.00-5.60-10.00-20.00-30.00數(shù)據(jù)來源：Wind 圖 3 中國進口金額當月同比增速（%）700.0

10、0600.00500.00400.00450.50按照美元計算，7 月份貿(mào)易差額為 450.5 億美元，較上月份收縮 59.3 億美元。對于未來出口貿(mào)易走勢，拉升因素方面，人民幣匯率貶值趨勢或?qū)ο掳肽瓿隹谠鲩L有一定的支撐作用。壓低因素方面，仍需關注外需趨弱和中美談判進程。一方面，全球主要發(fā)達經(jīng)濟體下行壓力不減。7 月，全球摩根大通制造業(yè)PMI 為 49.3%，延續(xù)回落態(tài)勢。同時，主要發(fā)達經(jīng)濟體 PMI 值也處于較低水平，制約外需增長。7 月，美國 Markit 制造業(yè) PMI 值為 50.4%，創(chuàng)近年來新低；歐盟和日本的制造業(yè) PMI 值分別為 46.5%和 49.4%，處于榮枯線以下。另一

11、方面，美國政府表示將在 9 月 1 日對 3000 億美元輸美商品加征 10%的關稅，增加了中美談判的不確定性。300.00200.00100.000.00-100.00-200.00-300.00圖 4 中國貿(mào)易差額當月值（億美元）數(shù)據(jù)來源：Wind 北京大學國民經(jīng)濟研究中心食品價格上漲帶動 CPI 同比增速小幅上漲 7 月份，CPI 同比增長 2.8%，較 6 月份上漲 0.1 個百分點。7 月份，食品價格增速繼續(xù)上漲，非食品價格增速繼續(xù)下滑，食品、非食品價格增速走勢進一步分化。7 月食品價格同比增長 9.1%，較前月上漲 0.8 個百分點，非食品價格同比增長 1.3%，較前月下滑 0.1

12、 個百分點。 非食品方面，與前幾個月不同的是，其一，本月非食品價格增速下滑的幅度變小，例如， 與 5 月份相比，6 月份居住、生活用品及服務、教育文化和娛樂價格同比增速均下滑 0.2 個百分點，交通和通信價格增速下滑 1.0 個百分點。而此 4 項的價格增速，在 7 月份則較 6 月份分別下滑 0.1、0.0、0.1、0.2 個百分點，非食品價格增速下滑的幅度收窄。其二，酒類價格增速繼續(xù)上漲，7 月份酒類價格同比增長 1.9%，較 6 月份上漲 0.2 個百分點，較 5月份上漲 0.5 個百分點。其三，通信服務、醫(yī)療服務價格同比增速連續(xù)兩個月上漲，整體服務類價格增速不變。 食品方面，7 月份，

13、除了水果價格增速出現(xiàn)下滑以外，其他類食品價格增速均出現(xiàn)了不同程度的上漲，尤其是畜肉類價格。7 月份，畜肉類價格同比增長 18.2%，較 6 月份上漲 3.8 個百分點，畜肉類價格增速的漲幅進一步擴大，原因有二。其一，權重較大的豬肉價格增速的漲幅顯著擴大，與 6 月份相比，7 月份豬肉價格同比增速上漲 5.9 個百分點，而 6 月份較3.503.002.802.502.001.501.000.500.005 月份僅上漲了 2.9 個百分點。官方解釋，非洲豬瘟導致豬肉供給減少，豬肉價格持續(xù)上漲。其二，受豬肉價格長期持續(xù)大幅上漲影響，其替代品牛肉、羊肉價格的同比增速也出現(xiàn)了上漲，進一步促進了畜肉類價

14、格增速的上漲。 數(shù)據(jù)來源：Wind 圖 5 中國 CPI 當月同比增速（%） 北京大學國民經(jīng)濟研究中心7 月份，PPI 同比下滑 0.3%，較 6 月份下滑 0.3 個百分點。其中，生產(chǎn)資料價格增速下滑 0.4 個百分點，生活資料價格增速下滑 0.1 個百分點。 7 月份，PPI 同比增速由正轉負，但黑色金屬冶煉和壓延加工業(yè)、有色金屬冶煉和壓延加工業(yè)以、化學纖維制造業(yè)以及化學原料和化學制品制造業(yè)價格環(huán)比增速出現(xiàn)了顯著上漲， 分別較 6 月份上漲 1.9、0.4、3.4、0.6 個百分點。 10.008.006.004.002.000.00-2.00-0.30-4.00-6.00-8.00數(shù)據(jù)來

15、源：Wind 圖 6 中國 PPI 當月同比增速（%） 汽車消費增速下降拉低整體消費同比增速 7 月份，社會消費品零售總額同比增長 7.6%，較 6 月份下滑 2.2 個百分點，這主要受汽車消費額增速大幅下降影響所致。7 月份，汽車類消費額同比下降 2.6%，較 6 月份下滑 19.8 個百分點。 6、7 月份，社會消費品零售總額的同比增速波動較大，6 月份社會消費品零售總額同比增長 9.8%，較 5 月份上漲 1.3 個百分點，而 7 月份又下降了 2.2 個百分點。這主要是由于汽車消費波動影響導致的。6 月份，汽車類消費額同比增長 17.2%，較 5 月份上漲 15.1 個百分點，到了 7

16、 月份又下滑 19.8 個百分點。另外，受 7 月國際原油價格跳水影響，石油及制品的消費額增速也出現(xiàn)了下滑，成為本月拉動消費額增速下滑的主要因素之一。 北京大學國民經(jīng)濟研究中心13.0012.0011.0010.009.008.007.007.60圖 7 中國社會消費品零售總額當月同比增速（%） 數(shù)據(jù)來源：Wind 2019 年 1-7 月份，全國固定資產(chǎn)投資同比增長 5.7%，較 1-6 月份下滑 0.1 個百分點， 這主要是由于三產(chǎn)投資增速下滑所致。1-7 月份，第三產(chǎn)業(yè)固定資產(chǎn)投資同比增長 7.0%，較1-6 月下滑 0.4 個百分點。 18.0016.0014.0012.0010.00

17、8.005.706.004.00本月，第二產(chǎn)業(yè)投資增速出現(xiàn)了上漲，成為抑制投資增速進一步大幅下滑的主要支撐。1-7 月份，第二產(chǎn)業(yè)固定資產(chǎn)投資同比增長 3.4%，較 1-6 月份上漲 0.5 個百分點，抵消了第一、三產(chǎn)業(yè)投資增速下滑的部分影響。 圖 8 中國固定資產(chǎn)投資完成額累計同比增速（%） 數(shù)據(jù)來源：Wind 實體融資需求疲弱，信貸和表外融資萎縮，進而拉低 M2 同比增速 7 月份新增人民幣貸款同比少增 3900 億元，環(huán)比少增 6000 億元。盡管 7 月是傳統(tǒng)的信北京大學國民經(jīng)濟研究中心貸淡季，季節(jié)因素部分解釋了信貸的環(huán)比收縮，但信貸同比少增 3900 億元，反映了實體經(jīng)濟融資需求仍較

18、疲弱。分部門看，7 月企業(yè)部門新增貸款 2974 億元，同比少增 3527 億元。從期限結構看，新增企業(yè)短期貸款-2195 億元，同比少增 1160 億元；新增企業(yè)中長期貸款3678 億元，同比少增 1197 億元；新增票據(jù)融資 1284 億元，同比少增 1104 億元。 居民部門新增貸款 5112 億元，同比少增 1232 億元，其中新增居民中長期貸款 4417 億元，同比少增 159 億元；新增居民短期貸款 695 億元，同比少增 1073 億元。新增非銀行業(yè)金融機構貸款 2328 億元，同比多增 746 億元，非銀行業(yè)金融機構貸款占比的提升反映了銀35,000.0030,000.0025

19、,000.0020,000.0015,000.0010,000.0010,600.005,000.000.00行對企業(yè)的信貸擴張意愿不足，而通過非銀融資完成信貸要求。綜合來看，雖然 7 月份新增中長期貸款占比有所回升，但企業(yè)部門新增貸款在本月信貸中占比僅為 28%，新增信貸大幅縮減。 數(shù)據(jù)來源：Wind 圖 9 金融機構：新增人民幣貸款：當月值（億元） 2019-072019-052019-032019-012018-112018-092018-072018-052018-032018-012017-112017-092017-072017-052017-032017-012016-11201

20、6-092016-072016-052016-032016-012015-112015-092015-072015-052015-032015-012014-112014-092014-072014-052014-032014-017 月末社會融資規(guī)模增量為 1.01 萬億元，同比少增 2103 億元，主要是受信貸和表外融資萎縮的影響。本月的社會融資規(guī)模增量主要呈現(xiàn)出以下特點：其一，7 月對實體經(jīng)濟發(fā)放人民幣貸款增加 8086 億元，同比少增 4775 億元。其二，非標融資較去年同期萎縮幅度進一步擴大。7 月新增非標融資-6226 億元，低于去年同期的-4886 億元。其中新增委托貸款、信托貸

21、款、未貼現(xiàn)銀行承兌匯票分別為-978 億元、-676 億元、-4563 億元。其三，地方政府專項債進一步支撐社融。7 月新增地方政府專項債 4385 億元，同比多增 2534 億元。然而， 由于今年地方政府專項債發(fā)行前置，且去年 8、9 月地方債發(fā)行量較高，預計今年三季度地方政府專項債發(fā)行規(guī)?？赡艿陀谌ツ晖谒?，對社會融資規(guī)模的貢獻將有所減少。 北京大學國民經(jīng)濟研究中心50,000.0045,000.0040,000.0035,000.0030,000.0025,000.0020,000.0015,000.0010,000.005,000.00 10,100.000.00數(shù)據(jù)來源：Wind

22、圖 10 社會融資規(guī)模增量（億元） 16.0015.0014.0013.0012.0011.0010.0010.709.008.007 月末社會融資規(guī)模存量為 214.13 萬億元，同比增長 10.7%，增速較上月末下降 0.2 個百分點，如果去除地方政府專項債，原口徑下 7 月社會融資規(guī)模存量同比增速為 9.5%， 低于上月的 9.8%。下半年，隨著地方政府專項債發(fā)行的放緩，金融監(jiān)管的持續(xù)以及房地產(chǎn)調(diào)控的進一步加強，預計社會融資規(guī)模的增速將進一步放緩。 2019-072019-052019-032019-012018-112018-092018-072018-052018-032018-012017-112017-092017-072017-052017-032017-012016-112016-092016-072016-052016-032016-012015-112015-092015-072015-052015-032015-012014-112014-092014-072014-052014-032014-01數(shù)據(jù)來源：Wind 2019-072019-052019-032019-012018-112018-092018-07201