2022年中鼎股份發(fā)展現(xiàn)狀及業(yè)務(wù)布局分析

1、2022年中鼎股份發(fā)展現(xiàn)狀及業(yè)務(wù)布局分析1.步步為營，近 14 年全球資源整合逐步進(jìn)入收獲期1.1 全球非輪胎橡膠龍頭，營收跨越式成長全球非輪胎橡膠龍頭。公司成立于 1980 年，2006 年在深交所掛牌上市，當(dāng)前為全 球非輪胎橡膠領(lǐng)域前 20 強(qiáng)企業(yè)（2021 年全球第 13 位，國內(nèi)第 1）。當(dāng)前已在“流體系 統(tǒng)”、“降噪減振及輕量化底盤系統(tǒng)”、“密封系統(tǒng)”、“空氣懸掛與電機(jī)控制系統(tǒng)”等技術(shù)領(lǐng) 域牢固確立了領(lǐng)先地位。國際資源整合先行者。公司于 2003 年在海外建立物流中心，2008 年開啟海外并購 之路，完成密封+底盤減震+空懸+熱管理業(yè)務(wù)的全球化布局。2021 年公司亞洲/歐洲/美 洲

2、三大區(qū)域營收分別為 51.5%/35.6%/12.9%。營收實(shí)現(xiàn)跨越式成長，凈利潤經(jīng)歷整合及行業(yè)下行陣痛后逐步進(jìn)入恢復(fù)期。1）營 收：2008 年以來公司營收實(shí)現(xiàn)了跨越式成長（由 2008 年 13.2 億增長至 2021 年 125.8 億，CAGR 為 19.0%）；2）歸母凈利潤：2013-2018 年公司凈利潤在外延并購標(biāo)的支撐下 逐步攀升，2019 年開始公司盈利能力持續(xù)受到海外整合陣痛+車市下滑+疫情影響，2021 年開始公司利潤在車市反彈+海外模塊化管控逐見成效的推動下開始反彈。橡膠密封基本盤+增量業(yè)務(wù)戰(zhàn)略格局成型?；趦?nèi)生研發(fā)以及對全球資源的整合吸收， 公司目前已形成密封+底盤

3、減震等非輪胎橡膠基本盤業(yè)務(wù)，以及熱管理管路+空氣懸掛+底 盤輕量化組成的面向電動智能化趨勢的增量業(yè)務(wù)矩陣。增量業(yè)務(wù)營收、毛利率整體向好。1）營收：2021 年，公司增量業(yè)務(wù)（空懸系統(tǒng)+冷卻 系統(tǒng)+輕量化）營收占比已達(dá) 37.5%（同比+0.7pct）；2）毛利率：增量業(yè)務(wù)整體向好（增量 業(yè)務(wù)整體毛利率同比 +6.0pct）， 其 中 空懸系統(tǒng) /冷卻系統(tǒng) /底盤輕量化 分 別 同 比 +4.7pct/+7.7pct/-1.8pct。1.2 三步走戰(zhàn)略：“全球并購”、“中國落地”、“海外管控”逐步落地1.2.1 全球并購：并購標(biāo)的處于整合吸收階段（2008-2021）公司的全球并購沿著兩大方向有

4、序開展。1）鞏固基本盤。2008-2015 年間公司主要 收購老牌非輪胎橡膠企業(yè)，夯實(shí)密封、底盤減震業(yè)務(wù)。涉及標(biāo)的主要包括減震橡件領(lǐng)域 的美國 AB、MRP、BRP，德國 WEGU，和高端密封領(lǐng)域的美國 COOPER、ACUSHNET， 德國 KACO；2）布局電動智能新興領(lǐng)域。2016-2019 年間公司陸續(xù)并入空懸（AMK）、 熱管理管路（TFH）、底盤輕量化（四川望錦）領(lǐng)域優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)，為公司落地面向智能電動 時代的新興業(yè)務(wù)布局打下基礎(chǔ)。商譽(yù)壓力趨穩(wěn)：公司在 2012-2017 年分別收購美國 ACUSHNET/德國 KACO/德國 WEGU/德國 AMK/德國 TFH，分別確認(rèn)商譽(yù) 2.8

5、 億/1.7 億/4.5 億/7.8 億/8.0 億。2017 年 至 2021 年公司商譽(yù)占凈資產(chǎn)比例逐步降低，隨著全球車市回暖及公司全球資源整合戰(zhàn) 略逐見成效，我們預(yù)計(jì)公司商譽(yù)壓力趨穩(wěn)。1.2.2 中國落地：海外并購業(yè)務(wù)國內(nèi)落地成績亮眼積極推進(jìn)海外項(xiàng)目的中國落地戰(zhàn)略，落地業(yè)績表現(xiàn)亮眼：2016 年至今公司基于國際 資源陸續(xù)在中國成立了安徽嘉科&無錫嘉科（密封業(yè)務(wù)）、安徽威固（底盤減震業(yè)務(wù)）、 安徽特斯通（熱管理管路業(yè)務(wù)）、安美科安徽（空懸業(yè)務(wù)），相關(guān)主體 2021 年?duì)I收分別 達(dá) 6.2 億、2.1 億、4.3 億、0.3 億，前三主體同比分別增長 13%、53%、28%。公司海外業(yè)務(wù)占比

6、在 2018 年達(dá)到峰值后逐年下降，2016 年至今公司海外并購標(biāo)的 國內(nèi)落地項(xiàng)目（無錫嘉科&安徽嘉科、安徽威固、安徽特斯通、安美科安徽）營收占比 逐年提升（由 2016 年的 3.5%提升至 2021 年的 10.3%），成為公司增量引擎。1.2.3 海外管控：模塊化管理逐見成效三步走戰(zhàn)略之“海外管控”逐見成效。2020 年開始公司的管理戰(zhàn)略從區(qū)域化管理提 升到模塊化管理，按照本部業(yè)務(wù)、空懸系統(tǒng)、NVH、熱管理、密封五大模塊推行管理， 以加強(qiáng)中方管理團(tuán)隊(duì)對海外企業(yè)的管理，推進(jìn)海外工廠成本控制和精細(xì)化管理。近 2 年費(fèi)用率顯著下行：2014-2019 年間公司處于海外并購的整合期，管理費(fèi)用率

7、逐步上行；2020 年開始公司費(fèi)用率逐步開始下行（2021 年相較 2019 年全年銷售費(fèi)用率 /管理費(fèi)用率分別下降 2.3pct/0.8pct），公司的海外強(qiáng)化管控逐見成效，隨著全球車市從疫 情影響中逐步復(fù)蘇，公司盈利潛力有望逐步釋放。2.長驅(qū)直入，三大增量業(yè)務(wù)蓄勢待發(fā)2.1 智能底盤戰(zhàn)略：增量業(yè)務(wù)蓄勢待發(fā)，單車價(jià)值向萬元進(jìn)軍三大增量業(yè)務(wù)全線推進(jìn)，備戰(zhàn)電動智能時代。新能源汽車市場大力發(fā)展背景下，公 司圍繞智能底盤系統(tǒng)核心戰(zhàn)略目標(biāo)，推動業(yè)務(wù)向智能化邁進(jìn)。2021 年三大增量業(yè)務(wù)（冷 卻+底盤輕量化+空懸）同比增長 11%（2021 年公司營收同比+8.9%），已成為公司成長 重要驅(qū)動力?？諔?

8、輕量化+熱管理綜合供應(yīng)商，單車價(jià)值量有望上萬。公司當(dāng)前已具備空懸、輕 量化、熱管理系統(tǒng)總體供應(yīng)能力，配套比亞迪、蔚來、理想及小鵬等車型的單車價(jià)值量 最高達(dá) 6000 元，后續(xù)隨著空氣彈簧業(yè)務(wù)開拓以及底盤輕量化品類擴(kuò)張，單車價(jià)值量有 望上萬。2.2 空懸業(yè)務(wù)：空氣供給單元技術(shù)領(lǐng)先，系統(tǒng)級供應(yīng)能力優(yōu)勢顯著收購 AMK 成功掌握空氣供給單元核心能力。公司 2016 年收購德國 AMK，其為空 氣懸掛空氣供給單元全球前三（具備空懸系統(tǒng)總成供應(yīng)能力），核心技術(shù)是空氣供給單 元和電控程序，為捷豹路虎、奧迪、奔馳、寶馬等世界頂級主機(jī)生產(chǎn)商配套，此次收購 助力公司成功掌握空氣供給單元核心能力。空懸業(yè)務(wù)國內(nèi)落地

9、順利：1）2020 年 AMK 中國電機(jī)產(chǎn)線落地，并取得蔚來、東風(fēng) 嵐圖等訂單；2）2021 年空懸系統(tǒng)空氣供給單元本地組裝線已完成，開始為嵐圖及蔚來 等客戶供貨，并積極布局空氣彈簧產(chǎn)線；3）2022-2025 年，空懸系統(tǒng)空氣供給單元國產(chǎn) 化將陸續(xù)生產(chǎn)供貨，不斷增加空懸部件自產(chǎn)比例，實(shí)現(xiàn)空懸硬件系統(tǒng)集成深度國產(chǎn)化量 產(chǎn)供貨，完成核心客戶全覆蓋。預(yù)計(jì) 2022-2023 年自主品牌將加速推出空懸產(chǎn)品。自 2018 年蔚來推出搭載空懸的 ES8 以來，國內(nèi)市場搭載空懸的車型數(shù)量逐步豐富（當(dāng)前在售車型 10+）。主流自主品牌 及造車新勢力均在推進(jìn)空懸車型研發(fā)，我們預(yù)計(jì) 2022-2023 年將有大

10、量自主品牌推出搭 載空懸的車型。本土供應(yīng)鏈有望崛起。1）單車價(jià)值：當(dāng)前一套完整的乘用車空懸系統(tǒng)單車價(jià)值量 約 8000 元，其中空氣彈簧/空氣供給單元/電子減震器&電磁閥等分別為 3000/2000/3000 元左右；2）核心部件仍由海外公司掌控：從全球市場看，空氣彈簧主要廠商有大陸、威 伯科、普利司通；空氣供給單元有威伯科、AMK；傳感器供應(yīng)商有大陸、斯沃博達(dá)等； 3）本土供應(yīng)鏈有望崛起：當(dāng)前本土多家企業(yè)如中鼎股份（收購 AMK，具備空氣供給單 元總成供應(yīng)能力）、保隆科技（空氣彈簧有多個量產(chǎn)項(xiàng)目）、天潤工業(yè)（立足商用車客戶 優(yōu)勢）正立足自身優(yōu)勢切入空懸供應(yīng)鏈。公司空懸訂單充沛，放量在即。根據(jù)

11、公司公告（2020 年以來），截至目前公司空懸 業(yè)務(wù)累計(jì)新增訂單達(dá) 36.0 億元，客戶覆蓋蔚來、東風(fēng)等頭部自主品牌/新能源/商業(yè)車車 企等。公司空懸業(yè)務(wù)訂單充足，放量在即。2.3 輕量化業(yè)務(wù)：產(chǎn)品線開拓進(jìn)行時，營收開始加速品類擴(kuò)張中，致力于供應(yīng)底盤輕量化總成產(chǎn)品。公司自成立之初就建有自己獨(dú)立的 精工輕量化中心，當(dāng)前產(chǎn)品主要為控制臂、擺臂。2022 年開始公司將逐步開拓轉(zhuǎn)向節(jié)等 新品類，致力于形成底盤輕量化系統(tǒng)總成產(chǎn)品供應(yīng)能力。并購四川望錦，輕量化業(yè)務(wù)提速。公司于 2019 年并購了本土優(yōu)質(zhì)底盤部件供應(yīng)商 四川望錦。1）球銷核心技術(shù)領(lǐng)先。球銷是底盤結(jié)構(gòu)件的關(guān)鍵性能零件，也是控制臂產(chǎn)品 主要組成

12、部分，四川望錦具備 1500 萬套底盤球鉸總成部件年產(chǎn)能，市占率達(dá) 5%；2）客戶關(guān)系廣泛。四川望錦為 60 多家 OEM 和系統(tǒng)模塊顧客提供 200 多種產(chǎn)品，與上汽通 用、長安、廣汽、吉利、北汽等汽車廠商及 TRW、博世華域、捷太格特、耐世特等模塊 廠商建立了穩(wěn)定的合作關(guān)系；3）四川望錦與公司輕量化業(yè)務(wù)良好協(xié)同。四川望錦生產(chǎn)的 沖壓焊接控制臂與中鼎減震生產(chǎn)的鍛鋁控制臂具有較強(qiáng)的互補(bǔ)性，能夠提高公司在控制 臂市場的占有率。2021 年公司輕量化業(yè)務(wù)營收達(dá) 7.9 億，同比增長 79%，公司輕量化業(yè) 務(wù)發(fā)展顯著提速。輕量化訂單充足，加速放量在即。1）目前公司輕量化業(yè)務(wù)營收約 7.9 億，已取得

13、奔 馳、長安、廣汽、比亞迪等多個傳統(tǒng)主機(jī)廠訂單；2020 年以來底盤輕量化業(yè)務(wù)獲得定點(diǎn) 全生命周期金額達(dá) 82.6 億元，客戶涵蓋比亞迪等頭部自主新能源主機(jī)廠以及傳統(tǒng)主機(jī) 廠等；2）2021 年的半年度董事會，公司變更近 4 億募集資金發(fā)展輕量化業(yè)務(wù)，大力投 入研發(fā)新產(chǎn)品、新部件，公司輕量化業(yè)務(wù)有望迎來加速發(fā)展期。2.4 熱處理管路：細(xì)分領(lǐng)域全球前二，技術(shù)優(yōu)勢顯著路熱管理管細(xì)分領(lǐng)域全球第二，積極推進(jìn)新能源熱管理業(yè)務(wù)。公司于 2017 年收購 德國 TFH，TFH 是發(fā)動機(jī)及新能源汽車電池?zé)峁芾砉苈房偝僧a(chǎn)品優(yōu)秀供應(yīng)商：1）擁有 自主專利的獨(dú)家生產(chǎn)技術(shù) creatube 工藝以及 TPV 軟管和尼龍管的核心技術(shù)，在所處細(xì) 分領(lǐng)域行業(yè)全球排名前二；2）大力推進(jìn)新能源汽車熱管理管路系統(tǒng)總成業(yè)務(wù)，目前已給 寶馬、沃爾沃、奧迪、大眾、吉利、小鵬和理想等新能源汽車平臺配套。業(yè)務(wù)整合及國產(chǎn)化落地順利。公司于 2017 年通過收購德國 TFH 彌補(bǔ)新能源電池冷 卻系統(tǒng)方面的空白；2019 年特斯通安徽成立運(yùn)行，各項(xiàng)工作在順利推進(jìn)；2020 年特斯 通安徽完成建立并拓展國內(nèi)市場。新能源車熱管理需求推升冷卻管路單車價(jià)值。1）新能源汽車電池模組對于溫控的 要求遠(yuǎn)高于傳統(tǒng)汽車，新增電池、驅(qū)動電機(jī)等部件都具有冷