證券行業(yè)專題研究報告：從互聯(lián)網(wǎng)視角看互聯(lián)網(wǎng)券商

1、證券行業(yè)專題研究報告：從互聯(lián)網(wǎng)視角看互聯(lián)網(wǎng)券商一、 互聯(lián)網(wǎng)券商本質(zhì)是擁有券商牌照的互聯(lián)網(wǎng)公司1.1 互聯(lián)網(wǎng)券商研究框架：獲客運營變現(xiàn)Robinhood 上市再次掀起互聯(lián)網(wǎng)券商熱潮。作為美國新興互聯(lián)網(wǎng)券商，Robinhood 率先推出 0 傭 金、零碎交易以及完全基于移動端的應用程序，大幅降低普通投資者投資門檻，吸引一大批增量投 資者，2015 年至 2021 年美國新增零售資金賬戶有接近 50%在 Robinhood 上創(chuàng)建。近期 Robinhood 在美成功上市，引發(fā)市場對新興互聯(lián)網(wǎng)券商的關(guān)注?；ヂ?lián)網(wǎng)券商的本質(zhì)是擁有券商牌照的互聯(lián)網(wǎng)公司?；ヂ?lián)網(wǎng)券商商業(yè)模式與互聯(lián)網(wǎng)更為類似：通過內(nèi) 容平臺獲得

2、海量用戶，再通過社區(qū)產(chǎn)品的社交互動、更好用戶體驗及創(chuàng)新性服務供給留存用戶，轉(zhuǎn) 化為入金客戶，最后通過不同的金融服務變現(xiàn)獲得收入。1.2 獲客：內(nèi)容是流量之源，互聯(lián)網(wǎng)券商獲客優(yōu)勢顯著內(nèi)容是流量之源，擁有內(nèi)容平臺的互聯(lián)網(wǎng)券商獲客優(yōu)勢顯著。以東方財富和富途為代表的互聯(lián)網(wǎng)券 商擁有資訊網(wǎng)站/APP 以及社區(qū)等內(nèi)容平臺，在獲客方面優(yōu)勢顯著。以東方財富為例，在資訊端擁 有東方財富和天天基金兩大 APP，2021 年 6 月 MAU 分別為達 1803 萬、2218 萬，在社區(qū)端擁有 股吧投資社區(qū)。巨大的流量優(yōu)勢可以有效的將用戶轉(zhuǎn)化為客戶。根據(jù) Questmobile 數(shù)據(jù)，在券商 APP 排名中，東方財富

3、和天天基金 MAU、DAU 均領先于其他券商 APP。1.3 運營：互聯(lián)網(wǎng)社區(qū)具有高粘性，護城河極寬互聯(lián)網(wǎng)社區(qū)具有高粘性，富途、東財粘性不輸互聯(lián)網(wǎng)龍頭?；ヂ?lián)網(wǎng)社區(qū)的建立往往超過 10 年時間， 例如股吧始于 2009 年，B 站始于 2009 年，富途牛牛始于 2012，小紅書始于 2013 年等。用戶間 長時期的交流互動，能在社區(qū)沉淀社交關(guān)系，促使社區(qū)具有較強網(wǎng)絡效應。與龍頭互聯(lián)網(wǎng)公司相比， 富途牛牛、東方財富的粘性依然優(yōu)秀，21M6富途牛牛和東方財富 APP 人均單日使用次數(shù)均高于小 紅書、知乎等龍頭互聯(lián)網(wǎng)社區(qū)。富途定位于理性討論社區(qū)，股吧定位于感性交流社區(qū)。富途、雪球、股吧雖然都屬于投資

4、社區(qū)，但 仍有一定區(qū)別。富途是交易平臺和社區(qū)一體化運營，曬實盤交易是一大特色功能，且用戶主要為中 高收入的進階投資者，因此理性討論的內(nèi)容較多。東方財富的股吧社區(qū)成立于 PC 時代，社區(qū)與交 易平臺分開運營，真實性遜于富途牛牛社區(qū)，社區(qū)內(nèi)容主要是以文字為主的偏感性交流。雪球是更 為專業(yè)的投資社區(qū)，除了普通投資者還涌現(xiàn)一批更專業(yè)的投資 KOL，專業(yè)性更強。1.4 變現(xiàn)：本質(zhì)是隨牌照的積累拓寬服務矩陣互聯(lián)網(wǎng)券商變現(xiàn)本質(zhì)是隨著牌照的積累拓寬服務矩陣。由淺至深變現(xiàn)方式有四階段“賣廣告促交 易拓品類管資產(chǎn)”，即廣告變現(xiàn)、交易傭金、基金產(chǎn)品代銷以及資產(chǎn)管理。在缺少券商牌照時， 只能采取廣告、銷售軟件等方式變

5、現(xiàn)。擁有券商牌照后，通過交易傭金變現(xiàn)更為高效。以 ARPU 衡量單客變現(xiàn)效率，嘉信、富途、東方財富較主流互聯(lián)網(wǎng)公司變現(xiàn)效率更高。隨著牌照的豐富，基金代銷、以客戶 AUM 為收入基礎的凈利息、資產(chǎn)管理費等穩(wěn)定性更強的變現(xiàn)方式占比提升，交易 傭金收入占比將逐漸降低。1）“賣廣告”：在缺少牌照時廣告是最直接的變現(xiàn)方式，但是廣告變現(xiàn)方式的單用戶收入有明顯天 花板。廣告變現(xiàn)的代表公司是早期的東方財富，2012 年東方財富收入中廣告收入占比 50%，總收入僅2.2 億，依靠廣告變現(xiàn)的創(chuàng)收能力有限。隨著公司在 2012 年獲得第三方基金銷售牌照并開展 相關(guān)業(yè)務布局，在 2015 年公司營業(yè)收入提升至 29.

6、3 億元，其中第三方基金銷售占比 84%，廣告 收入占比下降至 4%。2）“促交易”：相比廣告變現(xiàn)效率更高，由交易量和傭金率推動，但由于傭金率趨勢長期向下且交 易量波動較大，交易傭金變現(xiàn)受行情影響較大。交易傭金代表公司是現(xiàn)階段的富途和老虎證券，以 富途證券為例，2020年交易傭金收入占比 60%。3）“拓品類”：從賺交易傭金拓展到代銷基金。代銷基金同時可以獲得銷售傭金收入和基于基金保 有量的管理費分成，收入穩(wěn)定性有所提升。代表公司是現(xiàn)階段的東方財富，2020 年東方財富基金 代銷收入占比 36%，交易傭金收入占比 42%。4）“管資產(chǎn)”：更高階的業(yè)務模式是“管資產(chǎn)”，即基于客戶 AUM 逐步提

7、升單客收入，不僅有較高 變現(xiàn)效率還具有較高穩(wěn)定性。代表公司即嘉信理財，2020 年嘉信理財利息凈收入占比 52%、資產(chǎn) 管理收入占比達 30%，交易傭金收入占比僅 12%。二、 東方財富：中國領先的互聯(lián)網(wǎng)券商與財富管理平臺中國領先的互聯(lián)網(wǎng)券商與財富管理平臺。東方財富成立于 2005 年，從垂直財經(jīng)網(wǎng)站起步，逐步創(chuàng) 造了“東方財富網(wǎng)站&APP”、“天天基金網(wǎng)站&APP”、“股吧社區(qū)”等數(shù)千萬月活量級的內(nèi)容與交 易平臺，在拿到第三方基金代銷、券商、公募基金牌照后，乘中國權(quán)益投資浪潮高速發(fā)展，成為證券經(jīng)紀與基金代銷雙輪驅(qū)動的龍頭互聯(lián)網(wǎng)券商。2.1 三大平臺+雙端多線獲客，流量優(yōu)勢明顯三大平臺+雙端多

8、線獲客，流量優(yōu)勢明顯。1）PC端流量具有絕對優(yōu)勢。 PC 端主要流量供給為東方財富網(wǎng)。2016 年 1 月東方財富網(wǎng)日均覆蓋人數(shù) 1276 萬，居財經(jīng)網(wǎng)站第 一（vs.第二名 369 萬）,公司在垂直財經(jīng)門戶的流量優(yōu)勢為移動端及金融業(yè)務變現(xiàn)奠定扎實的基礎。 2）移動端流量高速增長。移動端流量主要來自東方財富 APP、天天基金 APP。21M6 天天基金 APP 的 MAU 達到 2218 萬，同比增長 338%，東方財富 APP 的 MAU 達到 1803 萬，同比增長 209%。東方財富 APP 與天天基金 APP重合度較低，去重合并用戶規(guī)模優(yōu)勢更加明顯。炒股與買基金實際 是兩類客群，目前重

9、合度較低。根據(jù) Questmobile 數(shù)據(jù)，2021 年 6 月東方財富 APP 與天天基金 APP 重合用戶 316 萬，占天天基金用戶 14.3%，占東方財富用戶 17.5%，由此測算東方財富、天 天基金兩個 APP 去重 MAU 合計高達 3705 萬。從用戶畫像來看，東方財富 APP 男性用戶、中年用戶占比更高，天天基金 APP 的女性用戶、年輕 用戶占比相對東方財富更高?？傮w看“炒股”、“買基”用戶男性、已婚、中年、高線用戶占比較高。 而分開看，“炒股”、“買基”用戶畫像仍有顯著差異：2021 年 6 月東方財富 APP 男性用戶占比 84.1%，東方財富 APP 41-45歲用戶

10、占比 36.5%，天 天基金 APP 25-30 歲用戶占比 27.8%。2.2 重視用戶體驗，持續(xù)豐富內(nèi)容與服務供給重視用戶體驗，構(gòu)建服務閉環(huán)。1）內(nèi)容：擁有圖文、短視頻、直播等各種媒介內(nèi)容，還擁有 UGC（User Generated Content，普通用戶制作的內(nèi)容，如股吧用戶討論的信息）、 PGC（Professionally-produced Content，專業(yè)用戶制作的內(nèi)容，如財經(jīng) KOL 寫的文章）、OGC （Occupationally-generated Content，職業(yè)人士制作的內(nèi)容，如專業(yè)財經(jīng)媒體、研究機構(gòu)撰寫的報告）等源自不同創(chuàng)作主體的內(nèi)容。2）投資決策：包括輔

11、助自我決策的 choice 專業(yè)數(shù)據(jù)、交流決策 的斗股等產(chǎn)品以及智能決策工具“智能選股”。3）交易：包括股票交易、基金、理財產(chǎn)品等多種現(xiàn) 金管理工具。通過“內(nèi)容投資決策交易”閉環(huán)鏈條，可以滿足用戶一站式投資需求，把用戶始 終留在平臺內(nèi)，進而實現(xiàn)良好的留存率。持續(xù)推出特色產(chǎn)品與服務，增強供給側(cè)能力。1）產(chǎn)品：以“斗股”功能為例，東財通過每天現(xiàn)金 激勵（前 10 名合計 1590 元）激發(fā)用戶積極參與推票互動，大幅提升 APP 活躍度。以“智能選股” 為例，通過設置常見選股維度利用傻瓜式產(chǎn)品設計，大幅降低用戶選股難度，持續(xù)激發(fā)用戶參與感。 2）服務：推出股票賬戶現(xiàn)金管理產(chǎn)品“天天寶”，實現(xiàn)用戶資產(chǎn)

12、高效利用，推出貨基產(chǎn)品“活期 寶”，主打低價便捷的“0 費率、隨時取現(xiàn)”，提升 AUM 獲取能力，累計銷售 1.5萬億元。2.3 證券經(jīng)紀與基金代銷收入雙輪驅(qū)動戰(zhàn)略步伐踩穩(wěn)時代機遇，實現(xiàn)跨越式發(fā)展。東方財富成立初期是垂直財經(jīng)門戶網(wǎng)站和股吧社區(qū)，在 2007 年的大牛市中實現(xiàn)了用戶的迅速增長。2012 年 2 月旗下天天基金網(wǎng)獲得證監(jiān)會首批頒發(fā)的第 三方基金銷售牌照。2015 年在證券行業(yè)鼓勵創(chuàng)新、線上化發(fā)展的窗口期收購西藏同信證券，成功實現(xiàn)持牌和轉(zhuǎn)型，從初期的 PC端內(nèi)容平臺（資訊+社區(qū)）進化為移動+PC雙端的內(nèi)容+交易平臺， 在持續(xù)擴大流量優(yōu)勢的基礎上打通高效變現(xiàn)通道。證券經(jīng)紀與基金代銷雙輪

13、驅(qū)動，營收高速增長。2020 年東方財富實現(xiàn)營收 82.4 億元，同比增長 95%，其中證券業(yè)務收入達 49.8億元（YoY + 81%），營收占比達 60.5%；電子商務服務收入收入達 29.6 億（YoY +140%），營收占比達 36.0%。證券業(yè)務收入保持高速增長，市占率持續(xù)提升。2020 年東方財富證券業(yè)務收入 49.8 億元，同比增 長 81%，其中傭金及手續(xù)費收入 34.5 億元，占證券業(yè)務收入 69%；利息收入 15.3 億元，占比 31%。根據(jù)證券業(yè)協(xié)會數(shù)據(jù)估算，2019 至 21H1 東方財富證券交易市占率從 3.4%增至 4.5%?；鸫N業(yè)務收入由基金銷售額及保有量驅(qū)動

14、。2020 年東方財富金融電子商務服務收入達 29.6 億 元，同比增長 140%。2020 年公司基金銷售額達到 12978 億元，其中非貨幣基金占比 54%、貨幣 基金占比 46%。近些年東財基金通過“以價換量”，在費率小幅下降的情況下，由基金銷售額及保 有量驅(qū)動收入大幅增長。對比全行業(yè)，21Q2 東方財富股票&混合公募基金保有量達 4415 億元，居 全市場第 4，環(huán)比增長17.7%，環(huán)比增速居基金保有量前 10公司首位。三、 富途：擁有高粘性社區(qū)的跨境互聯(lián)網(wǎng)券商龍頭擁有高粘性社區(qū)的跨境互聯(lián)網(wǎng)券商龍頭。富途證券成立于 2003 年，敏銳的抓住了中國人旺盛的海 外投資需求，通過創(chuàng)建高粘性投

15、資社區(qū)富途牛牛，聚集和積累了一大批海外投資者，2020 年富途 總用戶數(shù)達到 1190 萬。憑借著良好的用戶體驗、強科技投入以及豐富的牌照資源，富途能源源不 斷的將社區(qū)用戶轉(zhuǎn)化為傭金交易客戶，2020 年開戶客戶 142 萬，開戶轉(zhuǎn)化率達 11.9%。3.1 高質(zhì)量內(nèi)容社區(qū)，聚集優(yōu)質(zhì)客群高質(zhì)量內(nèi)容社區(qū)，聚集優(yōu)質(zhì)客群。富途牛牛社區(qū)定位于理性真實的投資分享內(nèi)容社區(qū)，用戶使用富 途牛牛 APP 不僅可以獲得投資相關(guān)的咨詢，亦能與具有相似投資理念的用戶進行溝通。隨著用戶 不斷地在社區(qū)交流溝通，不僅能積累社交關(guān)系亦能提升對社區(qū)的信任度，進而提升從用戶向客戶的 轉(zhuǎn)變的概率。2020 年富途總用戶數(shù)為 11

16、90 萬，開戶客戶 142 萬，入金客戶 51.7 萬。2016 至 2020 年富途開戶轉(zhuǎn)化率（開戶客戶/總用戶）從 4.6%提升至 11.9%，體現(xiàn)了用戶轉(zhuǎn)化為客戶效率 的不斷提升。用戶定位為具有一定投資能力的中高收入群體。富途的用戶主要為從事互聯(lián)網(wǎng)、金融等工作的中高 收入年輕群體，2020 年 34%富途用戶從事互聯(lián)網(wǎng)與金融行業(yè)，平均年齡 34 歲，客均資產(chǎn)高達 7 萬美元。高質(zhì)量的用戶與高粘性社區(qū)正向驅(qū)動，實現(xiàn)更好的社區(qū)氛圍與更多的目標用戶。3.2 強社區(qū)粘性背后是客戶為先的經(jīng)營理念富途牛牛社區(qū)具有超強用戶粘性。根據(jù)富途年報數(shù)據(jù)，2020 年 1 月富途日活用戶日均使用時長高 達 37

17、.8分鐘，每月打開 APP 次數(shù) 17.1次，2016至 2020年，富途入金客戶留存率均在 95%以上， 體現(xiàn)了富途社區(qū)超高的用戶粘性。與 B 站、小紅書相比，富途的日活/月活比例以及用戶打開頻率等數(shù)據(jù)均有相近或更好表現(xiàn)。社區(qū)粘性背后是客戶為先的經(jīng)營理念。公司管理層非常重視產(chǎn)品的用戶體驗，2020年全年 APP 更新 86個版本，推出 3900余 項新功能。此外，對于用戶提出的建議公司能夠快速響應，公司高管和產(chǎn)品經(jīng)理均活躍在富途牛牛 社區(qū)，對于用戶的反饋能夠及時的溝通解決?？萍己腿瞬攀橇己卯a(chǎn)品的基石。強科技和人才投入能夠轉(zhuǎn)化為更穩(wěn)定的交易體驗以及更好的產(chǎn)品體 驗，2020 年公司研發(fā)支出達到

18、 5.1 億港元，研發(fā)費用率高達 16%。從員工結(jié)構(gòu)同樣能看出公司對 科技的重視，2020 年富途員工總數(shù)共 1315人，其中研發(fā)人員 919 人，占比高達 70%。3.3 證券交易收入為主，利息收入為輔典型的互聯(lián)網(wǎng)券商，交易收入占主要部分。2020 年富途收入達到 33 億港元，同比增長 212%，其 中傭金/凈利息/其他收入占比分別為 60%/29%/11%。交易收入主要由傭金率、單用戶交易額、入 金客戶數(shù)驅(qū)動，2020 年交易傭金收入達 19.9 億港元，同比增長 289%，主要由入金客戶數(shù)驅(qū)動 （YoY+160%）。利息收入中 IPO 融資產(chǎn)生的收入占比提升。富途利息收入主要由三部分構(gòu)

19、成，分別是保證金融資 利息、銀行存款利息以及 IPO 融資產(chǎn)生的利息收入。2018 至 2020 年 IPO 融資產(chǎn)生的利息收入占比由0%提升至 19%，這主要是由于富途加大對散戶投資者 IPO打新的支持。四、 嘉信理財：世界領先的一站式財富管理平臺世界領先的一站式財富管理平臺。嘉信理財成立于 1971 年，抓住了傭金自由化、共同基金、互聯(lián) 網(wǎng)、混業(yè)經(jīng)營等浪潮，逐步從一家折扣券商發(fā)展為一站式財富管理平臺。嘉信秉承客戶第一原則， 最初定位服務于擁有“獨立投資能力”人群，后拓展到大眾理財客群，目前業(yè)務涵蓋銀行、資產(chǎn)管理、交易服務等，2020 年嘉信理財實現(xiàn)營收 117 億美元，管理資產(chǎn) 6.69

20、萬億美元，擁有活躍經(jīng)紀 賬戶 2960萬，客均資產(chǎn) 22.6萬美元。與其他美國互聯(lián)網(wǎng)券商相比，嘉信理財在資產(chǎn)管理方面有較大優(yōu)勢。2019 年嘉信理財管理資產(chǎn)超 4 萬億，客戶規(guī)模 1233 萬，客均資產(chǎn) 32.7 萬美元，在管理資產(chǎn)規(guī)模和客均資產(chǎn)方面，嘉信理財遠 超過美國同業(yè)。這與其在資產(chǎn)管理方面優(yōu)勢有關(guān)，除了自營和第三方基金銷售，嘉信理財還依賴 400家線下分支機構(gòu)，構(gòu)建了一套投資顧問網(wǎng)絡，為客戶提供從理財?shù)蕉悇?、法務全方位服務?019 年嘉信理財管理資產(chǎn)高達 1.9 萬億，收入達到 32.1 億美元，遙遙領先于美國其他互聯(lián)網(wǎng)券商。4.1 低價、線上線下全渠道獲客早期低價獲客策略最為有效。

21、早期嘉信理財定位于“交易專家”，通過砍掉一切不相關(guān)的業(yè)務降低 成本進而實現(xiàn)低傭金。從 1975年至今，嘉信理財每筆交易價格從 122美元降至 0美元。線下+線上全渠道獲客。嘉信理財注重線下分支機構(gòu)的建設，目前有 400 家線下分支結(jié)構(gòu)。嘉信大幅開拓線下分支機構(gòu)有兩階段，第一階段是公司成立的初始階段，另 一階段是 2008 年金融危機后。在不同時期，線下分支機構(gòu)有不同作用。在公司成立初始階段即互 聯(lián)網(wǎng)出現(xiàn)前，線下分支機構(gòu)主要起到拉新作用，嘉信創(chuàng)始人解釋這主要是因為“用戶更愿意在線下 開戶再通過電話/線上進行交易”。在進入存量客戶運營階段，線下分支機構(gòu)主要起提升客均資產(chǎn)的 作用，線下渠道更容易構(gòu)建

22、客戶間的信任并提供更多元的服務，線下成為匯聚“客戶嘉信第三 方投資顧問”這一網(wǎng)絡的節(jié)點。4.2 增加新服務供給，把握每一次變革嘉信理財始終以客戶為中心，聚焦個人投資者，在每次行業(yè)變革期都能通過增加新的服務供給抓住 最大機遇。從 1971 年成立至今，嘉信歷經(jīng)美國傭金自由化、共同基金、互聯(lián)網(wǎng)浪潮、金融分業(yè)管 理以及綜合財富管理大浪潮，嘉信理財對應推出了低傭金交易、OneSource 基金超市、成立銀行、 搭建投資顧問網(wǎng)絡等服務，均取得了巨大的成功。嘉信理財能多次抓住時代變革帶來的機遇，我們 認為源于其“以客戶為中心”經(jīng)營理念。嘉信有一系列便捷客戶交易的服務，包括 24 小時免費下 單、7*24

23、小時電話等，并通過對員工薪酬采取固定薪酬的方式避免員工向客戶過度營銷?？蛻舴謱樱ヅ浞?。以資產(chǎn)管理板塊為例，嘉信根據(jù)起投額大小主要提供四類分層的資管服務， 包括 5 千和 2.5 萬美元起投的智能投資組合、50 萬美元起投的顧問網(wǎng)絡以及 100 萬起投的私人賬 戶。門檻較低的智能投資組合主要投向長期收益穩(wěn)定風險中性的 ETF 類產(chǎn)品，適合入門級投資者。 顧問網(wǎng)絡能提供第三方公司投資顧問的代客理財服務，不僅涉及理財還提供財務規(guī)劃、保險、稅務策略和房地產(chǎn)規(guī)劃等方面專家指導。私人賬戶由嘉信自營團隊提供一對一服務，滿足客戶全面的個 人財富管理，包括退休收入規(guī)劃、遺產(chǎn)規(guī)劃和保險等。4.3 從折扣券商到

24、一站式財富管理公司把握機遇，從折扣券商到一站式財富管理公司。1975 年美國開啟傭金自由化，嘉信理財定位折扣 券商。80 年代美國共同基金興起，嘉信理財在 1983-1992 年先后推出共同基金一賬戶（Schwab One）、投資顧問業(yè)務（按客戶資產(chǎn)比例收取年費）以及共同基金全一賬戶（OneSource），迅速搶 占傳統(tǒng)基金公司直銷客戶。2000 年互聯(lián)網(wǎng)泡沫過后，美國居民對專業(yè)理財需求增加，嘉信理財 2003 年推出嘉信銀行，逐步成為綜合金融服務商。從折扣券商到一站式財富管理公司，嘉信理財傭金收入占比從 1995 年的 66%降至 2004 年的 30%，2019 年進一步降低至 7%。20

25、19 年嘉信 理財營業(yè)收入達到 107 億美元，其中凈利息/資產(chǎn)管理/交易收入分比為 65/32/7.5 億美元，分別占 比 61%/30%/7%。凈利息收入由生息資產(chǎn)規(guī)模驅(qū)動。2019 年凈利息收入達 65 億美元，同比增長 12%，其中生息資 產(chǎn)總額達 2682 億美元，凈息差 2.41%。金融危機后，由于美國長期處于低利率狀態(tài)，嘉信凈息差逐漸收窄，凈利息收入主要由生息資產(chǎn)規(guī)模驅(qū)動。生息資產(chǎn)中占比最高的資產(chǎn)為持有至到期證券， 2019 年規(guī)模達 1347 億美元。資產(chǎn)管理收入增長由自營股票及 ETF 資管收入和顧問服務收入驅(qū)動。資產(chǎn)管理收入主要包括共同基金服務費收入和顧問服務收入。2019

26、年資產(chǎn)管理收入共 32億美元，其中共同基 金管理費 17.5億美元，顧問服務收入 12.0億美元。2013至 2019年資管收入 CAGR達 5.6%，其 中自營股票及 ETF資管收入 CAGR達 11.3%，顧問服務收入 CAGR達 8.9%。股票及 ETF和顧問 服務收入由管理資產(chǎn)驅(qū)動，2013 至 2019 年股票及 ETF 資產(chǎn) CAGR 達 27.2%，顧問服務資產(chǎn) CAGR 達 13.3%。股票及 ETF 收入費率下降 0.14%，顧問服務費率下降 0.1%。證券交易收入受零傭金政策拖累，呈現(xiàn)負增長趨勢。2020 年嘉信合并達美利實現(xiàn)證券交易收入大 幅增長，但在此之前，嘉信理財交易

27、收入已呈現(xiàn)下降趨勢，主要受零傭金策略拖累，每筆交易收入 大幅降低。2005 年至 2019 年證券 交易收入從 7.8億降至 7.5億，其中日均交易筆數(shù)從 22萬增至 75萬，但每筆交易收入從 11.6降至 4.0 美元。五、 展望：分層分渠道獲客，提升易用性和創(chuàng)新性，把握財富管理機遇期5.1 獲客：基于客戶分層的內(nèi)容輸出獲客基于客戶分層多渠道獲客。我們將客群分為初級理財人群（買基金的客戶）、中級理財人群（買股 票的客戶）以及綜合理財人群（需要綜合理財服務的客戶）。針對這三類人群有不同的獲客方式。初級理財人群需求單一、風險偏好小，代表客群為天天基金新客戶，中級理財人群需求單一、但風險偏好較大，

28、代表客群為東方財富證券、富途客戶，而綜合理財人群需求多樣化，代表客群為嘉信理財?shù)瓤蛻簟Ｎ覀冋J為針對不同客群應有不同獲客策略。針對“炒股”和“買基”客群，采取不同的線上獲客策略。根據(jù)年齡和性別的差異性，采取不同的獲客方式。1） “買基”客戶可以通過內(nèi)容營銷方 式獲客，針對女性、年輕用戶可采取社區(qū)種草獲客。內(nèi)容營銷即采用 KOL 或自建賬號等方式通過 視頻、直播等內(nèi)容影響用戶決策。具體來看，抖音是目前用戶規(guī)模和使用時長最高的內(nèi)容平臺，且 流量還處于上漲期，是內(nèi)容營銷良好渠道；小紅書女性用戶占比達 70%，社區(qū)種草氛圍濃厚，是獲 取女性用戶最好渠道；B 站 Z世代占比高達 80%，社區(qū)“學習”氛圍濃

29、厚，是獲取年輕用戶最好的 渠道。2）針對男性、中年占比更高的“炒股”用戶，可通過 PC 端搜索關(guān)鍵詞廣告、以及短視頻 信息流廣告直接推廣獲客。搜索和信息流廣告可根據(jù)用戶標簽匹配目標人群，在男性、中年耗時更長的渠道投放此類廣告獲客效率更高?！熬C合理財”客戶需通過科技賦能或與線下結(jié)合增強投資決策輔助過程，打造專業(yè)投顧服務?！熬C合理財”客戶需求較為復雜、涉及資產(chǎn)配置種類較多，且大多為差異化的需求，需要借助大數(shù)據(jù)分 析或者線下投顧的面對面交流確定客戶的真實風險偏好和投資預期。線上可通過大數(shù)據(jù)和人工智能 等技術(shù)對用戶需求進行分析和挖掘，再將用戶畫像與資產(chǎn)配置方案相匹配，智能推薦出最匹配客戶需求的資產(chǎn)配置

30、方案。線下可提供更人性化更有溫度的理財服務，完成人與資產(chǎn)的連接。5.2 運營：善用互聯(lián)網(wǎng)思維，提升易用性和創(chuàng)新性善用互聯(lián)網(wǎng)思維，提升產(chǎn)品易用性?；ヂ?lián)網(wǎng)思維本質(zhì)即以用戶為本，關(guān)注用戶體驗、通過創(chuàng)新更好的滿足用戶需求。東方財富、富途等公司創(chuàng)始人均為擁有豐富投資經(jīng)驗的互聯(lián)網(wǎng)人士，兩家產(chǎn)品與技術(shù)員 工占比分別高達 47%和 70%，因而更注重用戶體驗，更擅長發(fā)現(xiàn)和滿足需求。傳統(tǒng)金融公司應加強對產(chǎn)品體驗的重視，通過招募更多擁有豐富互聯(lián)網(wǎng)產(chǎn)業(yè)經(jīng)驗的人才提升產(chǎn)品易 用性。通過創(chuàng)新打造爆款，增加金融服務新供給。1）顛覆性創(chuàng)新迅速獲得增量客戶。嘉信理財推出的 OneSource 一站式購買基金服務，通過設計對消

31、費者免費、向基金公司收費的商業(yè)模式，大大降 低消費者購買基金門檻，一經(jīng)推出極大加速獲客速度，1981 至 1991 嘉信理財客戶規(guī)模 CAGR 為 19%，而推出 OneSource 后嘉信理財客戶增速高達 241%。2）漸進式創(chuàng)新提升客戶粘性。例如嘉信理財早期率先推出 7*24 小時電話交易，大大提升客戶交易體驗。東方財富推出 的“天天寶”產(chǎn)品，能實現(xiàn) 0費率、7*24小時隨時取現(xiàn)，根據(jù)官網(wǎng)數(shù)據(jù)，累計銷售高達 1.5萬億元。5.3 變現(xiàn)：搶占先機，抓住財富管理歷史性機遇參考美國上世紀 80-90 年代，預計國內(nèi)居民權(quán)益類資產(chǎn)配置需求將步入上升期。美國在上世紀 80- 90 年代，金融市場鼓勵創(chuàng)新的環(huán)境以及股市的長牛對居民財富配置帶來了顯著影響。具體表現(xiàn)為以下兩個方面：1）大類資產(chǎn)配置中，實物資產(chǎn)占比下降，金融資產(chǎn)占比上升。居民資產(chǎn)逐步由房 地產(chǎn)資產(chǎn)加速向金融資產(chǎn)遷移，90 年代末房產(chǎn)類資產(chǎn)在居民資產(chǎn)的占比較 70 年代末下降了近 10 個百分點，而居民金融資產(chǎn)的擴容，直接帶動了財富管理需求的提升。 2）金融資產(chǎn)配置中，權(quán)益 類資產(chǎn)占比提升，且主要以類似基金投資的間接投資提升為主。該階段居民通過共同基金、DC 養(yǎng) 老金、壽險產(chǎn)品等間接持有股票在整個居民金融資產(chǎn)賬戶占比大幅提