電解鋁行業(yè)發(fā)展專(zhuān)題報(bào)告

1、 電解鋁行業(yè)發(fā)展專(zhuān)題報(bào)告 1、核心結(jié)論：盈利改善明顯，長(zhǎng)期鋁價(jià)中樞有望在1.4萬(wàn)元/噸上 2020年Q2以來(lái)，電解鋁盈利持續(xù)高位是本輪鋁板塊行情的主要催化，鋁價(jià)上漲和行業(yè)盈利的可持 續(xù)性是投資者核心關(guān)注的問(wèn)題 供給端來(lái)看，預(yù)計(jì)2020-2021年新增產(chǎn)能約290萬(wàn)噸、137.5萬(wàn)噸，其中2020-10月已經(jīng)投產(chǎn)產(chǎn)能約 183萬(wàn)噸，考慮價(jià)格、成本、環(huán)保等因素，對(duì)應(yīng)2020-2021年投產(chǎn)產(chǎn)能約有263萬(wàn)噸、164.5萬(wàn)噸， 同時(shí)考慮2018-2020年減產(chǎn)產(chǎn)能/部分復(fù)產(chǎn)等，預(yù)計(jì)2020年中國(guó)電解鋁產(chǎn)能增長(zhǎng)約在230萬(wàn)噸，產(chǎn) 量增速超過(guò)3.5%。 需求端來(lái)看，2019年地產(chǎn)和汽車(chē)的下滑導(dǎo)致全球增速

2、出現(xiàn)負(fù)增長(zhǎng)，考慮國(guó)內(nèi)地產(chǎn)后周期有望出現(xiàn) 竣工數(shù)據(jù)的收斂，傳統(tǒng)汽車(chē)同比大幅改善，新能源汽車(chē)保持高速增長(zhǎng)，預(yù)計(jì)電解鋁終端需求有望 維持可觀增速。 庫(kù)存端來(lái)看，表觀供需缺口有望全年帶來(lái)超過(guò)100萬(wàn)噸的庫(kù)存回落（較高點(diǎn)）。 成本端來(lái)看，氧化鋁現(xiàn)價(jià)已經(jīng)接近行業(yè)平均成本，下跌空間有限，但2019-2021年在投產(chǎn)高峰期， 上漲動(dòng)力不足。電解鋁高成本產(chǎn)能關(guān)停向電力成本優(yōu)勢(shì)區(qū)域的產(chǎn)能轉(zhuǎn)移。電解鋁綜合成本（完全） 中樞有望在12500-13000元/噸區(qū)間。 2021年新增產(chǎn)能投產(chǎn)或可觀，但需求有望持續(xù)修復(fù)，預(yù)計(jì)鋁價(jià)仍有望維持較高位置，如果考慮綜 合成本低位，高利潤(rùn)空間有望持續(xù)。2 供給分析：高盈利下新增產(chǎn)能相

3、對(duì)順利，總產(chǎn)能仍然可控2、供給格局減轉(zhuǎn)產(chǎn)部分實(shí)現(xiàn)復(fù)產(chǎn)2017年供給側(cè)改革后全國(guó)范圍內(nèi)總產(chǎn)能天花板形 成，2018-2019年電解鋁產(chǎn)能累計(jì)減產(chǎn)/停產(chǎn)/轉(zhuǎn) 產(chǎn)超過(guò)430萬(wàn)噸。其中2019國(guó)內(nèi)電解鋁減產(chǎn)停產(chǎn) 涉及或超過(guò)240萬(wàn)噸，主要由于高成本（電價(jià)） 產(chǎn)能轉(zhuǎn)產(chǎn)、彈性生產(chǎn)和意外事件等。2020年初前 期疫情影響外，整體減產(chǎn)產(chǎn)能低于100萬(wàn)噸。同時(shí)，較高的盈利環(huán)境促進(jìn)電解鋁產(chǎn)能復(fù)產(chǎn)相對(duì) 通暢，2020涉及可能復(fù)產(chǎn)的產(chǎn)能約223萬(wàn)噸，由 于停產(chǎn)產(chǎn)能多為高成本產(chǎn)能考慮復(fù)產(chǎn)成本在內(nèi)， 鋁價(jià)未在14500元/噸左右穩(wěn)定前，或沒(méi)有達(dá)到與 地方政府協(xié)商較低電力成本落地，完全復(fù)產(chǎn)概率 不大，預(yù)計(jì)復(fù)產(chǎn)產(chǎn)能對(duì)于產(chǎn)量影

4、響或低于40萬(wàn)噸。2、供給格局2020年新增產(chǎn)能投產(chǎn)大多在Q32020年新增規(guī)劃產(chǎn)能約290萬(wàn)噸，截至到2020年10月已 經(jīng)投產(chǎn)產(chǎn)能183.5萬(wàn)噸，預(yù)計(jì)到2020年底樂(lè)觀投產(chǎn)產(chǎn)能不 到263萬(wàn)噸，對(duì)應(yīng)產(chǎn)量約108萬(wàn)噸。2020年雖然有不少待投產(chǎn)能會(huì)釋放，但是時(shí)間和速度將 受利潤(rùn)影響較大，基本在Q3-Q4。同時(shí)，部分受到前期 虧損較高或新增產(chǎn)能指標(biāo)轉(zhuǎn)移過(guò)程影響，凈產(chǎn)能供給預(yù) 計(jì)在2021Q2開(kāi)始對(duì)于供需產(chǎn)生實(shí)質(zhì)性影響。2、供給格局新增產(chǎn)能投產(chǎn)相對(duì)順暢，但對(duì)產(chǎn)量影響預(yù)計(jì)到 2021Q2體現(xiàn)明顯根據(jù)ALD數(shù)據(jù)，截止截至9月末，中國(guó)電解鋁運(yùn)行產(chǎn)能規(guī)模增至3851萬(wàn)噸/年，建成產(chǎn)能規(guī)模4246萬(wàn)噸/年

5、，開(kāi) 工率約為90%。9月份云南、內(nèi)蒙古等省電解鋁新增產(chǎn)能按計(jì)劃投產(chǎn)，月度產(chǎn)量313萬(wàn)噸，環(huán)比基本持平。預(yù) 計(jì)10月伴隨內(nèi)蒙、東北、西南地區(qū)新增，月度產(chǎn)量可能小幅爬坡。2、供給格局全球電解鋁產(chǎn)量增速或低于消費(fèi)增長(zhǎng)2019年雖然有不少待投產(chǎn)能會(huì)釋放，但是時(shí)間和速度將受利潤(rùn)影響較大。同時(shí)，部分高成本地區(qū)因?yàn)樘潛p時(shí)間偏 長(zhǎng)，不斷出現(xiàn)減產(chǎn)和停產(chǎn)轉(zhuǎn)移，新增凈產(chǎn)能供給低于預(yù)期。2019年中國(guó)電解鋁產(chǎn)量3593萬(wàn)噸，同比下滑1.5%，連 續(xù)兩年負(fù)增長(zhǎng)，2020年全年來(lái)看，電解鋁運(yùn)行產(chǎn)能可能在3800-3850萬(wàn)噸之間，預(yù)計(jì)2020年中國(guó)電解鋁產(chǎn)量可能 增長(zhǎng)至3700-3730萬(wàn)噸，增速3.5%-4%。全球范

6、圍來(lái)看，俄鋁于2019年1月28日公告稱(chēng)，已被美國(guó)財(cái)政部從制裁名單中剔除。至此俄鋁旗下位于西伯利亞 的Boguchansk鋁冶煉廠正式啟動(dòng)新產(chǎn)能，預(yù)計(jì)年產(chǎn)能將實(shí)現(xiàn)翻倍，達(dá)29.80萬(wàn)噸/年。2020年以來(lái)，美鋁因疫情影 響關(guān)閉部分冶煉廠，全球電解鋁產(chǎn)量可能小幅增長(zhǎng)至6480萬(wàn)噸左右。3 需求：逆周期政策護(hù)航，地產(chǎn)汽車(chē)邊際改善可期3、需求可能低速穩(wěn)步增長(zhǎng)3.1、直接需求鋁材大幅增長(zhǎng)，開(kāi)工率仍存空間2018年受房地產(chǎn)、汽車(chē)等產(chǎn)業(yè)調(diào)整影響，鋁材消費(fèi) 受沖擊偏大， 2018年鋁材產(chǎn)量同比下滑21%。2019 年H1因?yàn)榛鶖?shù)較低部分月度同比增速逐漸回升至 10%以上水平。2020年Q2以來(lái)，全球?qū)捤杀尘?/p>

7、下， 國(guó)內(nèi)后周期不斷復(fù)蘇，基建/地產(chǎn)等下游修復(fù)，鋁材 產(chǎn)量月度增速在10%以上持穩(wěn)，直接需求較旺。分類(lèi)型看，除鋁板帶箔開(kāi)工率在65%以上水平，多 數(shù)鋁材開(kāi)工率在55%左右水平，鋁線纜等開(kāi)工率仍 然在較低位置。整體開(kāi)工率仍存提升空間，伴隨下 游需求增長(zhǎng)，鋁材有望開(kāi)啟補(bǔ)庫(kù)。3.2、終端需求領(lǐng)域有望止跌地產(chǎn)后周期竣工數(shù)據(jù)可能不斷收斂開(kāi)發(fā)投資增速相對(duì)低位，竣工降速持穩(wěn)，兩者有望持續(xù)收 斂：2020年19月份，全國(guó)房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)投資103484億元， 同比增長(zhǎng)5.6%，增速小幅提升。 19月份，房地產(chǎn)開(kāi)發(fā) 企業(yè)房屋施工面積859820萬(wàn)平方米，同比增長(zhǎng)3.1%，增速 比18月份回落0.2個(gè)百分點(diǎn)。其中，住宅

8、施工面積607031 萬(wàn)平方米，增長(zhǎng)4.0%。房屋新開(kāi)工面積160090萬(wàn)平方米， 下降3.4%，降幅收窄0.2個(gè)百分點(diǎn)。其中，住宅新開(kāi)工面積 117193萬(wàn)平方米，下降4.2%。房屋竣工面積41338萬(wàn)平方米， 下降11.6%，降幅擴(kuò)大0.8個(gè)百分點(diǎn)。其中，住宅竣工面積 29597萬(wàn)平方米，下降10.5%。2017年11月竣工面積出現(xiàn)負(fù)增 長(zhǎng)，在房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)投資以及房 屋新開(kāi)工面積保持較高增速的 的情況下，考慮2年左右的交房 周期，2019年6月以來(lái)竣工面 積降速逐漸放緩，剔除2020年 2月疫情反復(fù)，預(yù)計(jì)未來(lái)兩者有 望在Q4進(jìn)一步收斂，可帶來(lái)后 周期鋁材需求企穩(wěn)回升。3.3、終端需求領(lǐng)域有望

9、止跌汽車(chē)跌幅放緩，新能源持續(xù)高增長(zhǎng)2019年，汽車(chē)產(chǎn)銷(xiāo)分別完成2572.1萬(wàn)輛和2576.9萬(wàn)輛，產(chǎn)銷(xiāo)量同比分別下降7.5%和8.2%，產(chǎn)銷(xiāo)量降幅比上年分別 擴(kuò)大3.3和5.4個(gè)百分點(diǎn)。2020年9月，我國(guó)汽車(chē)產(chǎn)銷(xiāo)量分別完成252.4萬(wàn)輛和256.5萬(wàn)輛，同比分別增長(zhǎng)14.1%和 12.8%。截至9月，汽車(chē)產(chǎn)銷(xiāo)已連續(xù)6個(gè)月實(shí)現(xiàn)增長(zhǎng)，其中銷(xiāo)量連續(xù)5個(gè)月增速保持在10%以上。19月，汽車(chē)產(chǎn)銷(xiāo) 分別完成1695.7萬(wàn)輛和1711.6萬(wàn)輛，同比分別下降6.7%和6.9%，降幅比18月分別收窄2.9和2.8個(gè)百分點(diǎn)。打贏藍(lán)天保衛(wèi)戰(zhàn)三年行動(dòng)計(jì)劃中，明確規(guī)定2019年7月1日開(kāi)始，重點(diǎn)區(qū)域、珠三角地區(qū)、成渝

10、地區(qū)提前實(shí)施 國(guó)六排放標(biāo)準(zhǔn)，7月1日國(guó)家購(gòu)置稅新政的正式實(shí)施及部分地區(qū)國(guó)六標(biāo)準(zhǔn)的正式切換，包括進(jìn)一步促進(jìn)消費(fèi)政策的 出臺(tái)，傳統(tǒng)汽車(chē)消費(fèi)可能持續(xù)修復(fù)。2019年，全球新能源汽車(chē)銷(xiāo)量約220萬(wàn)輛，同比增長(zhǎng)10%。中國(guó)新能源汽車(chē)產(chǎn)銷(xiāo)分別完成124.2萬(wàn)輛和120.6萬(wàn)輛， 同比分別下降2.3%和4.0%。其中純電動(dòng)汽車(chē)生產(chǎn)完成102萬(wàn)輛，同比增長(zhǎng)3.4%；2020年疫情倒逼新能源刺激政策， 9月新能源汽車(chē)產(chǎn)銷(xiāo)分別完成13.6萬(wàn)輛和13.8萬(wàn)輛，同比分別增長(zhǎng)48.0%和67.7%，連續(xù)3個(gè)月實(shí)現(xiàn)增長(zhǎng)。其中純電 動(dòng)汽車(chē)產(chǎn)銷(xiāo)分別完成10.7萬(wàn)輛和11.2萬(wàn)輛，同比分別增長(zhǎng)40.0%和71.5%； 2018

11、年電動(dòng)汽車(chē)制造商對(duì)鋁的總需求達(dá) 25萬(wàn)噸，中長(zhǎng)期來(lái)看，全球范圍政策激勵(lì)背景下，新能源汽車(chē)滲透率有望不斷提升，有望不斷拉動(dòng)鋁需求增長(zhǎng)。3.3、終端需求領(lǐng)域新能源汽車(chē)有望持續(xù)帶來(lái)新興增長(zhǎng)點(diǎn)節(jié)能與新能源汽車(chē)技術(shù)路線圖2.0中到2030年、2035年、2050年，我國(guó)新能源汽車(chē)滲透率達(dá)到20%、40%、50%，有望 對(duì)應(yīng)到515萬(wàn)輛、1030萬(wàn)輛和1286萬(wàn)輛。新能源汽車(chē)有望持續(xù)保持較高增速。同時(shí)伴隨傳統(tǒng)汽車(chē)能耗標(biāo)準(zhǔn)的提升和新能源汽車(chē)?yán)m(xù)航里程的要求，汽車(chē)輕量化已成為新能源車(chē)的發(fā)展趨勢(shì)，大力推 進(jìn)高強(qiáng)度鋼、鋁合金、鎂合金、工程塑料、復(fù)合材料等在汽車(chē)上的應(yīng)用，包括轎車(chē)車(chē)身輕量化、轎車(chē)動(dòng)力系統(tǒng)輕量 化、底盤(pán)

12、輕量化技術(shù)、輕質(zhì)材料典型部件系統(tǒng)化標(biāo)準(zhǔn)化研究、復(fù)合材料工藝及高效制備輕質(zhì)材料部件的設(shè)計(jì)與工藝 模擬技術(shù)等。按照國(guó)內(nèi)汽車(chē)輕量化目標(biāo)，到2030年單車(chē)用鋁量增長(zhǎng)有望達(dá)到150kg，到2030年對(duì)鋁需求增長(zhǎng)有望超過(guò)600萬(wàn)噸。4 庫(kù)存：國(guó)內(nèi)拐點(diǎn)再現(xiàn)，全球庫(kù)存歷史低位4、庫(kù)存：國(guó)內(nèi)庫(kù)存拐點(diǎn)可期，LME受疫情影響小幅回升2019年國(guó)內(nèi)電解鋁去庫(kù)存效果可觀。由于2017年供給側(cè)改革預(yù)期促使電解鋁廠加速生產(chǎn)，供給遠(yuǎn)超于需求，進(jìn)而導(dǎo) 致庫(kù)存出現(xiàn)大幅增長(zhǎng)至近年高點(diǎn)。且2018年需求未顯著增長(zhǎng)，2018年3月國(guó)內(nèi)庫(kù)存達(dá)到歷史高點(diǎn)228.6萬(wàn)噸。直至 2019年3月之后，由于國(guó)內(nèi)減產(chǎn)產(chǎn)能效果逐步顯現(xiàn)，新增產(chǎn)能投產(chǎn)低

13、于預(yù)期，庫(kù)存持下降趨勢(shì)且持續(xù)。2020年以來(lái)疫 情影響下，出現(xiàn)明顯累庫(kù)，但伴隨國(guó)內(nèi)復(fù)產(chǎn)復(fù)工，地產(chǎn)后周期逐漸向好，目前國(guó)內(nèi)鋁庫(kù)目前回落至63.5萬(wàn)噸左右水平， 較年內(nèi)高點(diǎn)/同比分別下滑62%/25%。LME庫(kù)存在海外疫情影響下，小幅回升至143萬(wàn)噸，目前全球范圍內(nèi)可統(tǒng)計(jì)庫(kù)存約對(duì)應(yīng)消費(fèi)量12日左右，屬于歷史低 位。5 氧化鋁：新增投產(chǎn)體量可觀，價(jià)格可能低位 震蕩中國(guó)氧化鋁原料瓶頸逐漸緩解，產(chǎn)能逐步釋放2019年以來(lái)，氧化鋁價(jià)格先揚(yáng)后抑，Q2由于赤泥壩濾液泄漏等環(huán)保問(wèn)題，山西地區(qū)部分氧化鋁廠面臨強(qiáng)制停產(chǎn)，涉 及年產(chǎn)能或超過(guò)600萬(wàn)噸，環(huán)保督察對(duì)于鋁土礦和氧化鋁的影響5月氧化鋁價(jià)格出現(xiàn)反彈，但伴隨全球

14、范圍內(nèi)新增產(chǎn)能 的投放，再度回落。2019-2020年可復(fù)產(chǎn)產(chǎn)能約1000萬(wàn)噸，同時(shí)2021年新增產(chǎn)能約400萬(wàn)噸。新增區(qū)域主要集中在山西、山東，貴州，廣 西，重慶等生產(chǎn)成本相對(duì)較低地區(qū)，氧化鋁價(jià)格可能低位震蕩，對(duì)于電解鋁企業(yè)來(lái)看成本有望維持較低位置。海外氧化鋁海德魯復(fù)產(chǎn)拉動(dòng)海外氧化鋁產(chǎn)能投放2018年，受赤泥堆場(chǎng)問(wèn)題限制，海德魯巴西Alunorte氧化鋁廠剩余50%產(chǎn)能將繼續(xù)關(guān)停，擾動(dòng)海外氧化鋁市場(chǎng)， 導(dǎo)致 短期海外氧化鋁供應(yīng)受限，從而氧化鋁價(jià)格上漲。中國(guó)氧化鋁出口顯著增加。但2019年5月20日以來(lái)，巴西解除了對(duì) Alunorte氧化鋁廠的生產(chǎn)禁令，但法院尚未對(duì)其鋁土礦尾礦區(qū)DRS2是否可

15、以繼續(xù)開(kāi)采做出決議。Alunorte氧化鋁年產(chǎn) 能630萬(wàn)噸，復(fù)產(chǎn)后可在2個(gè)月內(nèi)恢復(fù)至75-85%的開(kāi)工率。新的壓濾機(jī)在2019年3季度投入運(yùn)行，可能進(jìn)一步加大產(chǎn)量。全球范圍來(lái)看，氧化鋁供給彈性較高，目前2020前三季度氧化鋁價(jià)格2353元/噸，同比下滑7.4%，剔除事件性停減產(chǎn) 因素，伴隨國(guó)內(nèi)國(guó)外新增產(chǎn)能投放，價(jià)格可能持續(xù)低位震蕩。6 成本：氧化鋁低位震蕩，云南水電優(yōu)勢(shì)凸顯電解鋁成本構(gòu)成氧化鋁+電價(jià)占比超過(guò)75%現(xiàn)代鋁工業(yè)生產(chǎn)多采用冰晶石氧化鋁融鹽電解法。熔融冰晶石是溶劑,氧化鋁作為溶質(zhì),以碳素體作為陽(yáng)極,鋁液作 為陰極,通入強(qiáng)大的直流電后,在950-970下,在電解槽內(nèi)的兩極上進(jìn)行電化學(xué)反

16、應(yīng)。電解鋁生產(chǎn)成本主要包括氧化鋁、電力、預(yù)焙陽(yáng)極、氟化鋁、冰晶石、人工、費(fèi)用、折舊等。核心成本推動(dòng)主要來(lái) 自于能源和氧化鋁，合計(jì)約占到生產(chǎn)成本的75%以上。2018Q4到2019Q1國(guó)內(nèi)電解鋁受制于高成本出現(xiàn)大規(guī)模產(chǎn)能關(guān)停，2019Q1出現(xiàn)行業(yè)回暖，但需求疲軟和Q2氧化鋁 價(jià)格重回高位，行業(yè)平均出現(xiàn)虧損，隨后伴隨高成本電解鋁產(chǎn)能釋放修復(fù)行業(yè)盈利大幅回暖。2020年疫情影響出現(xiàn)短期的大幅虧損情況，但Q2以來(lái)伴隨國(guó)內(nèi)需求修復(fù)，單噸利潤(rùn)甚至超過(guò)1500元/噸，目前行業(yè) 100%的運(yùn)行產(chǎn)能處于盈利狀態(tài)。氧化鋁價(jià)格低位和低成本電力區(qū)域轉(zhuǎn)移有望實(shí)現(xiàn)電解鋁企業(yè)盈利的持續(xù)性，2021 年Q2復(fù)產(chǎn)/新增產(chǎn)能投放

17、可能會(huì)階段性帶來(lái)鋁價(jià)波動(dòng)。云南水電優(yōu)勢(shì)有望凸顯回顧2017年電解鋁行業(yè)的供給側(cè)改革政策的目標(biāo)，類(lèi)比鋼鐵煤炭企業(yè)相似在以下方面：鼓勵(lì)大企業(yè)兼并中小企 業(yè)、優(yōu)化行業(yè)結(jié)構(gòu)、提高經(jīng)濟(jì)效益，實(shí)現(xiàn)環(huán)保目標(biāo)。但不同于僵尸產(chǎn)能的關(guān)停，電解鋁行業(yè)的供給側(cè)改革在于公平 合規(guī)化的競(jìng)爭(zhēng)，電解鋁企業(yè)歷史盈利分化嚴(yán)重的主要原因則在于區(qū)域差異帶來(lái)的成本差距明顯。歷史情況來(lái)看，縱向成本因素比較，電力價(jià)格（政策）是影響各個(gè)電解鋁企業(yè)盈利的最核心因素，橫向時(shí)間周期比 較在電價(jià)、預(yù)備陽(yáng)極等價(jià)格波動(dòng)不大的情況下，氧化鋁價(jià)格成為影響成本的主要因素。但氧化鋁價(jià)格高位往往帶來(lái) 的大多數(shù)電解鋁企業(yè)的虧損而不是成本支撐。因此，除山東政策相對(duì)特

18、殊外，2018-2021年電解鋁新增產(chǎn)能（含置換）主要集中在成本優(yōu)勢(shì)相對(duì)突出的目前新增產(chǎn) 能云南、四川（水電優(yōu)勢(shì)）、內(nèi)蒙古（低成本煤電優(yōu)勢(shì)）、廣西（氧化鋁優(yōu)勢(shì)）區(qū)域，占比分別達(dá)到約70%、11%、 10%、9%。根據(jù)云南水電鋁政策，電解鋁自帶指標(biāo)產(chǎn)能前五年電力成本有望在0.25元/度。7 重點(diǎn)關(guān)注增長(zhǎng)的云鋁股份，關(guān)注彈性較強(qiáng)的神火股份、焦作萬(wàn)方、 天山鋁業(yè)云鋁股份：依托云南省豐富的綠色水電能源優(yōu)勢(shì)，已構(gòu)建了集鋁土礦氧化鋁炭素制品鋁冶煉鋁 加工為一體的“綠色低碳水電鋁材一體化”完整產(chǎn)業(yè)鏈。目前，擁有年產(chǎn)鋁土礦305萬(wàn)噸、氧 化鋁140萬(wàn)噸、水電鋁239萬(wàn)噸、鋁合金及鋁加工110萬(wàn)噸、炭素制品80萬(wàn)噸的生產(chǎn)能力。隨著 公司昭通、鶴慶、文山水電鋁項(xiàng)目以及云鋁源鑫60萬(wàn)噸/年炭素二期項(xiàng)目等重點(diǎn)項(xiàng)目的逐步投