從產(chǎn)品清退看資管新規(guī)過渡期沖擊

1、正文目錄 HYPERLINK l _TOC_250036 從產(chǎn)品清退看資管新規(guī)整改沖擊 5 HYPERLINK l _TOC_250035 銀行產(chǎn)品清退現(xiàn)象 5 HYPERLINK l _TOC_250034 清退的理財(cái)產(chǎn)品有何特征？ 5 HYPERLINK l _TOC_250033 銀行產(chǎn)品清退原因 5 HYPERLINK l _TOC_250032 監(jiān)管推動(dòng)產(chǎn)品轉(zhuǎn)型 5 HYPERLINK l _TOC_250031 理財(cái)成本收益倒掛 6 HYPERLINK l _TOC_250030 強(qiáng)退有依據(jù)嗎？ 7 HYPERLINK l _TOC_250029 銀行理財(cái)整改、壓降的影響 7 HY

2、PERLINK l _TOC_250028 理財(cái)債市穩(wěn)定器作用弱化 7 HYPERLINK l _TOC_250027 理財(cái)轉(zhuǎn)型從流動(dòng)性層面利好權(quán)益資產(chǎn) 9 HYPERLINK l _TOC_250026 銀行永續(xù)債、長(zhǎng)久期債券配置需求萎縮，利多短久期產(chǎn)品 9 HYPERLINK l _TOC_250025 行業(yè)格局分化，頭部效應(yīng)顯著 10 HYPERLINK l _TOC_250024 2020 年 8 月理財(cái)產(chǎn)品概況 11 HYPERLINK l _TOC_250023 產(chǎn)品規(guī)模與結(jié)構(gòu) 11 HYPERLINK l _TOC_250022 理財(cái)收益率走勢(shì) 13 HYPERLINK l _T

3、OC_250021 人民幣產(chǎn)品 13 HYPERLINK l _TOC_250020 外幣產(chǎn)品 15 HYPERLINK l _TOC_250019 各銀行發(fā)行情況 16 HYPERLINK l _TOC_250018 近期政策走勢(shì) 17 HYPERLINK l _TOC_250017 理財(cái)數(shù)據(jù)庫概覽 18 HYPERLINK l _TOC_250016 每月發(fā)行量 18 HYPERLINK l _TOC_250015 運(yùn)作模式 18 HYPERLINK l _TOC_250014 收益類型 20 HYPERLINK l _TOC_250013 幣種 21 HYPERLINK l _TOC_2

4、50012 期限 22 HYPERLINK l _TOC_250011 預(yù)期最高收益率 24 HYPERLINK l _TOC_250010 起點(diǎn)銷售金額 26 HYPERLINK l _TOC_250009 投資資產(chǎn)類型 27 HYPERLINK l _TOC_250008 每月存量 28 HYPERLINK l _TOC_250007 運(yùn)作模式 28 HYPERLINK l _TOC_250006 收益類型 30 HYPERLINK l _TOC_250005 幣種 31 HYPERLINK l _TOC_250004 期限 32 HYPERLINK l _TOC_250003 預(yù)期最高收

5、益率 35 HYPERLINK l _TOC_250002 起點(diǎn)銷售金額 36 HYPERLINK l _TOC_250001 投資資產(chǎn)類型 37 HYPERLINK l _TOC_250000 風(fēng)險(xiǎn)提示 38圖表目錄圖表 1： 工商銀行部分清退產(chǎn)品概覽 5圖表 2： 光大銀行清退“活期寶”系列產(chǎn)品概覽 5圖表 3： 理財(cái)與信用債收益率倒掛 6圖表 4： “（2018-10 期）安享長(zhǎng)盈工銀財(cái)富客戶專屬理財(cái)產(chǎn)品 1156 天”產(chǎn)品要素.7圖表 5： 非保本理財(cái)規(guī)模平穩(wěn)增長(zhǎng) 8圖表 6： 凈值型理財(cái)產(chǎn)品規(guī)模占比超四成 8圖表 7： 某銀行理財(cái)產(chǎn)品單位凈值變化 8圖表 8： 國有五大行理財(cái)子公司產(chǎn)

6、品體系 9圖表 9： 理財(cái)子公司業(yè)績(jī)表 10圖表 10： 理財(cái)產(chǎn)品發(fā)行量統(tǒng)計(jì) 11圖表 11： 理財(cái)產(chǎn)品存量統(tǒng)計(jì) 11圖表 12： 2020 年 8 月發(fā)行的全部理財(cái)產(chǎn)品運(yùn)作模式分類 11圖表 13： 2020 年 8 月存量全部理財(cái)產(chǎn)品運(yùn)作模式分類 12圖表 14： 每月發(fā)行的全部理財(cái)產(chǎn)品投資資產(chǎn)類型分類 12圖表 15： 2020 年 8 月存量全部理財(cái)產(chǎn)品投資資產(chǎn)類型分類 13圖表 16： 全市場(chǎng)理財(cái)預(yù)期收益率 13圖表 17： 大型商業(yè)銀行理財(cái)預(yù)期收益率 14圖表 18： 股份行理財(cái)預(yù)期收益率 14圖表 19： 城商行理財(cái)預(yù)期收益率 14圖表 20： 農(nóng)商行理財(cái)預(yù)期收益率 14圖表 2

7、1： 全市場(chǎng)利差期限利差 15圖表 22： 全市場(chǎng)理財(cái)信用利差 15圖表 23： 人民幣理財(cái)預(yù)期收益率走勢(shì) 15圖表 24： 互聯(lián)網(wǎng)理財(cái)收益率走勢(shì) 15圖表 25： 美元和人民幣理財(cái)預(yù)期收益率:3 個(gè)月 16圖表 26： 美元和人民幣理財(cái)預(yù)期收益率:1 年 16圖表 27： 各銀行發(fā)行情況一覽 16圖表 28： 理財(cái)子公司設(shè)立情況跟蹤 17圖表 29： 2020 年 8 月新增部門規(guī)章列表 17圖表 30： 理財(cái)產(chǎn)品發(fā)行量統(tǒng)計(jì) 18圖表 31： 每月發(fā)行的全部理財(cái)產(chǎn)品運(yùn)作模式分類（封閉） 19圖表 32： 每月發(fā)行的全部理財(cái)產(chǎn)品運(yùn)作模式分類（開放） 19圖表 33： 2020 年 8 月發(fā)行的

8、全部理財(cái)產(chǎn)品運(yùn)作模式分類 19圖表 34： 每月發(fā)行的個(gè)人理財(cái)產(chǎn)品運(yùn)作模式分類（封閉） 19圖表 35： 每月發(fā)行的個(gè)人理財(cái)產(chǎn)品運(yùn)作模式分類（開放） 19圖表 36： 每月發(fā)行的全部理財(cái)產(chǎn)品收益類型分類 20圖表 37： 2020 年 8 月發(fā)行的全部理財(cái)產(chǎn)品收益類型分類 20圖表 38： 每月發(fā)行的個(gè)人理財(cái)產(chǎn)品收益類型分類 20圖表 39： 2020 年 8 月發(fā)行的個(gè)人理財(cái)產(chǎn)品收益類型分類 20圖表 40： 每月發(fā)行的機(jī)構(gòu)理財(cái)產(chǎn)品收益類型分類 21圖表 41： 2020 年 8 月發(fā)行的機(jī)構(gòu)理財(cái)產(chǎn)品收益類型分類 21圖表 42： 每月發(fā)行的全部理財(cái)產(chǎn)品幣種分類 21圖表 43： 2020

9、年 8 月發(fā)行的全部理財(cái)產(chǎn)品幣種分類 21圖表 44： 每月發(fā)行的個(gè)人理財(cái)產(chǎn)品幣種分類 22圖表 45： 2020 年 8 月發(fā)行的個(gè)人理財(cái)產(chǎn)品幣種分類 22圖表 46： 每月發(fā)行的機(jī)構(gòu)理財(cái)產(chǎn)品幣種分類 22圖表 47： 2020 年 8 月發(fā)行的機(jī)構(gòu)理財(cái)產(chǎn)品幣種分類 22圖表 48： 每月發(fā)行的全部理財(cái)產(chǎn)品期限分類（短期） 23圖表 49： 每月發(fā)行的全部理財(cái)產(chǎn)品期限分類（中長(zhǎng)期） 23圖表 50： 2020 年 8 月發(fā)行的全部理財(cái)產(chǎn)品期限分類 23圖表 51： 每月發(fā)行的個(gè)人理財(cái)產(chǎn)品期限分類（短期） 23圖表 52： 每月發(fā)行的個(gè)人理財(cái)產(chǎn)品期限分類（中長(zhǎng)期） 23圖表 53： 2020

10、年 8 月發(fā)行的個(gè)人理財(cái)產(chǎn)品期限分類 24圖表 54： 每月發(fā)行的機(jī)構(gòu)理財(cái)產(chǎn)品期限分類（短期） 24圖表 55： 每月發(fā)行的機(jī)構(gòu)理財(cái)產(chǎn)品期限分類（中長(zhǎng)期） 24圖表 56： 2020 年 8 月發(fā)行的機(jī)構(gòu)理財(cái)產(chǎn)品期限分類 24圖表 57： 每月發(fā)行的全部理財(cái)產(chǎn)品預(yù)期最高收益率分類（低收益） 25圖表 58： 每月發(fā)行的全部理財(cái)產(chǎn)品預(yù)期最高收益率分類（高收益） 25圖表 59： 每月發(fā)行的個(gè)人理財(cái)產(chǎn)品預(yù)期最高收益率分類（低收益） 25圖表 60： 每月發(fā)行的全部個(gè)人產(chǎn)品預(yù)期最高收益率分類（高收益） 25圖表 61： 每月發(fā)行的機(jī)構(gòu)理財(cái)產(chǎn)品預(yù)期最高收益率分類（低收益） 25圖表 62： 每月發(fā)行的

11、機(jī)構(gòu)理財(cái)產(chǎn)品預(yù)期最高收益率分類（高收益） 25圖表 63： 2020 年 8 月發(fā)行的機(jī)構(gòu)理財(cái)產(chǎn)品預(yù)期最高收益率分類 26圖表 64： 每月發(fā)行的機(jī)構(gòu)理財(cái)產(chǎn)品起點(diǎn)銷售金額分類（10 萬以下） 26圖表 65： 每月發(fā)行的機(jī)構(gòu)理財(cái)產(chǎn)品起點(diǎn)銷售金額分類（10 萬以上） 26圖表 66： 2020 年 8 月發(fā)行的機(jī)構(gòu)理財(cái)產(chǎn)品起點(diǎn)銷售金額分類 27圖表 67： 每月發(fā)行的全部理財(cái)產(chǎn)品投資資產(chǎn)類型分類 27圖表 68： 理財(cái)產(chǎn)品存量統(tǒng)計(jì) 28圖表 69： 每月存量全部理財(cái)產(chǎn)品運(yùn)作模式分類（封閉式） 29圖表 70： 每月存量全部理財(cái)產(chǎn)品運(yùn)作模式分類（開放式） 29圖表 71： 2020 年 8 月存量

12、全部理財(cái)產(chǎn)品運(yùn)作模式分類 29圖表 72： 每月存量個(gè)人理財(cái)產(chǎn)品運(yùn)作模式分類（封閉式） 29圖表 73： 每月存量個(gè)人理財(cái)產(chǎn)品運(yùn)作模式分類（開放式） 29圖表 74： 2020 年 8 月存量個(gè)人理財(cái)產(chǎn)品運(yùn)作模式分類 30圖表 75： 每月存量全部理財(cái)產(chǎn)品收益類型分類 30圖表 76： 2020 年 8 月存量全部理財(cái)產(chǎn)品收益類型分類 30圖表 77： 每月存量個(gè)人理財(cái)產(chǎn)品收益類型分類 31圖表 78： 2020 年 8 月存量個(gè)人理財(cái)產(chǎn)品收益類型分類 31圖表 79： 每月存量機(jī)構(gòu)理財(cái)產(chǎn)品收益類型分類 31圖表 80： 2020 年 8 月存量機(jī)構(gòu)理財(cái)產(chǎn)品收益類型分類 31圖表 81： 每月

13、存量全部理財(cái)產(chǎn)品幣種分類 32圖表 82： 2020 年 8 月存量全部理財(cái)產(chǎn)品幣種分類 32圖表 83： 每月存量個(gè)人理財(cái)產(chǎn)品幣種分類 32圖表 84： 2020 年 8 月存量個(gè)人理財(cái)產(chǎn)品幣種分類 32圖表 85： 每月存量機(jī)構(gòu)理財(cái)產(chǎn)品幣種分類 32圖表 86： 2020 年 8 月存量機(jī)構(gòu)理財(cái)產(chǎn)品幣種分類 32圖表 87： 每月存量全部理財(cái)產(chǎn)品期限分類（短期） 33圖表 88： 每月存量全部理財(cái)產(chǎn)品期限分類（中長(zhǎng)期） 33圖表 89： 2020 年 8 月存量全部理財(cái)產(chǎn)品期限分類 33圖表 90： 每月存量個(gè)人理財(cái)產(chǎn)品期限分類（短期） 34圖表 91： 每月存量個(gè)人理財(cái)產(chǎn)品期限分類（中長(zhǎng)

14、期） 34圖表 92： 2020 年 8 月存量個(gè)人理財(cái)產(chǎn)品期限分類 34圖表 93： 每月存量機(jī)構(gòu)理財(cái)產(chǎn)品期限分類（短期） 34圖表 94： 每月存量機(jī)構(gòu)理財(cái)產(chǎn)品期限分類（中長(zhǎng)期） 34圖表 95： 2020 年 8 月存量機(jī)構(gòu)理財(cái)產(chǎn)品期限分類 35圖表 96： 每月存量全部理財(cái)產(chǎn)品預(yù)期最高收益率分類（低收益） 35圖表 97： 每月存量全部理財(cái)產(chǎn)品預(yù)期最高收益率分類（高收益） 35圖表 98： 每月存量個(gè)人理財(cái)產(chǎn)品預(yù)期最高收益率分類（低收益） 36圖表 99： 每月存量個(gè)人理財(cái)產(chǎn)品預(yù)期最高收益率分類（高收益） 36圖表 100： 每月存量機(jī)構(gòu)理財(cái)產(chǎn)品預(yù)期最高收益率分類（低收益） 36圖表

15、101： 每月存量機(jī)構(gòu)理財(cái)產(chǎn)品預(yù)期最高收益率分類（高收益） 36圖表 102： 2020 年 8 月存量機(jī)構(gòu)理財(cái)產(chǎn)品預(yù)期最高收益率分類 36圖表 103： 每月存量機(jī)構(gòu)理財(cái)產(chǎn)品起點(diǎn)銷售金額分類（10 萬以下） 37圖表 104： 每月存量機(jī)構(gòu)理財(cái)產(chǎn)品起點(diǎn)銷售金額分類（10 萬以上） 37圖表 105： 2020 年 8 月存量機(jī)構(gòu)理財(cái)產(chǎn)品起點(diǎn)銷售金額分類 37圖表 106： 每月存量全部理財(cái)產(chǎn)品投資資產(chǎn)類型分類 38圖表 107： 2020 年 8 月存量全部理財(cái)產(chǎn)品投資資產(chǎn)類型分類 38從產(chǎn)品清退看資管新規(guī)整改沖擊銀行產(chǎn)品清退現(xiàn)象近期，部分商業(yè)銀行發(fā)出公告，對(duì)一些創(chuàng)新存款或理財(cái)產(chǎn)品進(jìn)行強(qiáng)制清

16、退，進(jìn)而引發(fā)了市場(chǎng)的廣泛關(guān)注。為何市場(chǎng)如此關(guān)心此次銀行產(chǎn)品清退事件？這一方面緣于此次清退涉及的商業(yè)銀行不少，更重要的一點(diǎn)在于該現(xiàn)象有可能持續(xù)加劇，進(jìn)而引發(fā)存量產(chǎn)品清退潮的到來。從機(jī)構(gòu)角度看，工商銀行、光大銀行、張家口銀行以及億聯(lián)銀行均在發(fā)布清退公告的商業(yè)銀行之列，這表明此次產(chǎn)品的清退與銀行規(guī)模、機(jī)構(gòu)所在地等因素?zé)o太大聯(lián)系，影響涉及整個(gè)行業(yè)。就產(chǎn)品而言，清退的這些創(chuàng)新存款或理財(cái)均屬于不符合監(jiān)管要求的存量老產(chǎn)品，在新產(chǎn)品轉(zhuǎn)型、老產(chǎn)品壓降的監(jiān)管背景下，此次清退是否會(huì)愈演愈烈？各商業(yè)銀行對(duì)于存量產(chǎn)品壓降方式與速度的選擇將對(duì)市場(chǎng)造成重大影響。清退的理財(cái)產(chǎn)品有何特征？不符合監(jiān)管規(guī)范的存量理財(cái)各商業(yè)銀行產(chǎn)品

17、清退的重點(diǎn)，其中既包括定期理財(cái)，也包括活期理財(cái)。7 月末，中國工商銀行提前終止了目前眾多尚未到期的“安享長(zhǎng)盈”系列理財(cái)產(chǎn)品，包括浙江分行托管的“（2018-8 期）安享長(zhǎng)盈工銀財(cái)富客戶專屬理財(cái)產(chǎn)品 1829 天”、上海分行托管的“（2018-14 期）安享長(zhǎng)盈工銀財(cái)富客戶專屬理財(cái)產(chǎn)品 1825 天”等產(chǎn)品。這些理財(cái)產(chǎn)品的原定到期日多在 2021 年至 2024 年之間，而工商銀行卻選擇了在 2020年 7 月底之前對(duì)該系列產(chǎn)品進(jìn)行清退。圖表1： 工商銀行部分清退產(chǎn)品概覽產(chǎn)品名稱產(chǎn)品托管人期限原到期日終止日期收益率（2018-8 期）“安享工商銀行浙江分行1829 天2023 年 3 月 8 日

18、2020 年 7 月 29 日6.10%長(zhǎng)盈”工銀財(cái)富客戶專屬理財(cái)產(chǎn)品 1829 天（2018-10 期）“安享工商銀行北京分行1826 天2023 年 3 月 27 日2020 年 7 月 22 日6.10%長(zhǎng)盈”工銀財(cái)富客戶專屬理財(cái)產(chǎn)品 1826 天（2018-14 期）“安享工商銀行上海分行1825 天2023 年 5 月 3 日2020 年 7 月 29 日5.70%長(zhǎng)盈”工銀財(cái)富客戶專屬理財(cái)產(chǎn)品 1825 天（2018-15 期）“安享工商銀行深圳分行1158 天2021 年 7 月 5 日2020 年 7 月 29 日5.50%長(zhǎng)盈”工銀財(cái)富客戶專屬理財(cái)產(chǎn)品 1158 天資料來源：

19、中國工商銀行官網(wǎng)，華泰證券研究所除定期理財(cái)產(chǎn)品外，部分前期發(fā)行的活期理財(cái)產(chǎn)品規(guī)模也在逐步退出。6 月底，光大銀行對(duì)其旗下的“活期寶”系列產(chǎn)品進(jìn)行了批量解約，這些產(chǎn)品的預(yù)期年化收益率在 2.4%至 3.1%之間，相應(yīng)信息如圖表 2 所示。圖表2： 光大銀行清退“活期寶”系列產(chǎn)品概覽產(chǎn)品名稱收益起始日原到期日終止日期預(yù)期收益率陽光理財(cái)活期寶 A2009 年 7 月 7 日持續(xù)運(yùn)作2020 年 6 月 30 日2.40%陽光理財(cái)活期寶 B2010 年 4 月 16 日持續(xù)運(yùn)作2020 年 6 月 30 日2.50%陽光理財(cái)活期寶 C2012 年 8 月 31 日持續(xù)運(yùn)作2020 年 6 月 30 日

20、3.00%陽光理財(cái)活期寶 D2016 年 12 月 21 日持續(xù)運(yùn)作2020 年 6 月 30 日3.10%資料來源：光大銀行官網(wǎng)，華泰證券研究所銀行產(chǎn)品清退原因監(jiān)管推動(dòng)產(chǎn)品轉(zhuǎn)型資管新規(guī)過渡期整改壓力正在體現(xiàn)，監(jiān)管因素是當(dāng)前銀行理財(cái)市場(chǎng)改革的根本推動(dòng)力量。自 2018 年資管新規(guī)發(fā)布以來，針對(duì)銀行理財(cái)業(yè)務(wù)，監(jiān)管部門出臺(tái)了商業(yè)銀行理財(cái)業(yè)務(wù)監(jiān)督管理辦法、商業(yè)銀行理財(cái)子公司監(jiān)督管理辦法、標(biāo)準(zhǔn)化債權(quán)類資產(chǎn)認(rèn)定規(guī)則等一系列配套細(xì)則對(duì)理財(cái)業(yè)務(wù)進(jìn)行規(guī)范，推動(dòng)商業(yè)銀行轉(zhuǎn)型。尤其是前期監(jiān)管機(jī)構(gòu)明確了資管新規(guī)過渡期延長(zhǎng)到 2021 年底，但是各家銀行正在緊鑼密鼓的上報(bào)整改計(jì)劃。迫于監(jiān)管壓力，銀行改革也在不斷推進(jìn)，

21、各銀行理財(cái)子公司相繼成立，新發(fā)理財(cái)產(chǎn)品紛紛轉(zhuǎn)型，老產(chǎn)品規(guī)模持續(xù)壓降。近期各行存量理財(cái)產(chǎn)品的清退便是銀行為順應(yīng)監(jiān)管要求而做出的眾多舉措之一。在監(jiān)管政策推動(dòng)下，銀行存量老產(chǎn)品整改、壓降壓力大增。雖然 7 月 31 日監(jiān)管部門對(duì)資管新規(guī)過渡期進(jìn)行了延長(zhǎng)，但是當(dāng)前過渡期的理財(cái)壓降壓力仍然超出市場(chǎng)預(yù)期。根據(jù)監(jiān)管要求，金融機(jī)構(gòu)在鎖定待整改存量資產(chǎn)的基礎(chǔ)上，需要自主調(diào)整整改計(jì)劃，編制整改資產(chǎn)臺(tái)賬，實(shí)行清單制管理，并且按季監(jiān)測(cè)實(shí)施。由此可見，資管新規(guī)仍是當(dāng)前銀行業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型的重要參考依據(jù)。資管新規(guī)的重點(diǎn)在于打破剛性兌付、推動(dòng)產(chǎn)品凈值化轉(zhuǎn)型以及壓降非標(biāo)資產(chǎn)，對(duì)于不符合監(jiān)管要求的“老產(chǎn)品”，要求金融機(jī)構(gòu)有序壓縮遞減。

22、對(duì)于金融機(jī)構(gòu)而言，壓降違規(guī)理財(cái)產(chǎn)品的思路主要有兩種，要么從資產(chǎn)端出發(fā)對(duì)不符合監(jiān)管要求的存量資產(chǎn)進(jìn)行處置，包括非標(biāo)轉(zhuǎn)標(biāo)、表外資產(chǎn)回表等，要么從負(fù)債端出發(fā)直接壓縮理財(cái)產(chǎn)品，包括提前終止產(chǎn)品或使其自然到期。顯然，相較于提前終止產(chǎn)品，投資者對(duì)于存量資產(chǎn)處置法的接受度更高。但是從銀行角度出發(fā)，存量資產(chǎn)處置確實(shí)有難度，尤其是長(zhǎng)期限非標(biāo)及非上市股權(quán)。首先，隨著標(biāo)準(zhǔn)化債權(quán)類資產(chǎn)認(rèn)定規(guī)則的出臺(tái)，非標(biāo)轉(zhuǎn)標(biāo)途徑受到壓縮，處置難度加劇。雖然在過渡期內(nèi)，存量“非非標(biāo)”可以豁免資管新規(guī)關(guān)于“非標(biāo)”投資的期限匹配、限額管理、集中度管理、信息披露等監(jiān)管要求，但在理財(cái)轉(zhuǎn)型的大趨勢(shì)下，這些資產(chǎn)的壓降始終是在所難免。其次，受疫情沖

23、擊、信貸投放加大以及向?qū)嶓w經(jīng)濟(jì)讓利等因素影響，銀行不良資產(chǎn)率有上升趨勢(shì)，其資本金本就捉襟見肘，承接理財(cái)資產(chǎn)回表更是難上加難。再次，即使將過渡期延長(zhǎng)一年，仍有部分存量理財(cái)產(chǎn)品無法自然到期，尤其是那些投資了超長(zhǎng)期限非標(biāo)和非上市股權(quán)的產(chǎn)品。最后，理財(cái)產(chǎn)品轉(zhuǎn)型還面臨著投資者接受度較低、類貨基統(tǒng)一監(jiān)管辦法等因素的沖擊。在此情況下，銀行選擇提前終止產(chǎn)品以滿足監(jiān)管要求也是不得已而為之的做法。理財(cái)成本收益倒掛在監(jiān)管因素之外，近期市場(chǎng)出現(xiàn)的理財(cái)成本收益倒掛現(xiàn)象是商業(yè)銀行下定決心提前終止存量產(chǎn)品的重要原因。對(duì)于凈值型產(chǎn)品而言，投資標(biāo)的市值的下降直接體現(xiàn)為投資者收益的下降，在近期債市調(diào)整過程中，部分風(fēng)險(xiǎn)等級(jí)較低的凈

24、值型理財(cái)產(chǎn)品甚至產(chǎn)生了虧損。但是對(duì)于部分設(shè)定了預(yù)期收益率的非凈值型存量理財(cái)產(chǎn)品而言，在銀行的隱性擔(dān)保和剛性兌付承諾下，理財(cái)產(chǎn)品的預(yù)期收益率實(shí)際上可以看作銀行的負(fù)債成本，若投資收益不達(dá)預(yù)期，則銀行需要彌補(bǔ)這部分差額。圖表3： 理財(cái)與信用債收益率倒掛(%)理財(cái)產(chǎn)品預(yù)期年收益率:人民幣:全市場(chǎng):3個(gè)月 3Y AA中票4.64.44.24.03.83.63.43.23.019-0119-0319-0519-0719-0919-1120-0120-0320-0520-07資料來源：商業(yè)銀行官網(wǎng)，華泰證券研究所從成本端來看，部分存量理財(cái)產(chǎn)品的預(yù)期收益率居高不下。以工商銀行的“安享長(zhǎng)盈”系列理財(cái)產(chǎn)品為例，其

25、產(chǎn)品預(yù)期收益率多在 5.5%到 6.1%之間，遠(yuǎn)高于同期新發(fā)行的凈值型理財(cái)產(chǎn)品。從收益端來看，隨著央行貨幣政策的調(diào)整以及股債蹺蹺板效應(yīng)的擾動(dòng)，近期債券市場(chǎng)產(chǎn)生了較大調(diào)整。由于銀行理財(cái)?shù)闹饕顿Y標(biāo)的為債券、貨幣市場(chǎng)工具等固收類產(chǎn)品，因此其產(chǎn)品凈值也產(chǎn)生了明顯的下滑。面對(duì)理財(cái)產(chǎn)品的成本收益倒掛壓力，銀行短期內(nèi)或可通過兌現(xiàn)存量資產(chǎn)收益、信用下沉等策略進(jìn)行緩沖，但是這些操作在消耗存量利潤(rùn)的同時(shí)也增加了風(fēng)險(xiǎn)，長(zhǎng)期來看難以為繼。對(duì)于銀行而言，當(dāng)前理財(cái)成本收益倒掛帶來的挑戰(zhàn)或許更為直接且嚴(yán)峻。在銀行難以對(duì)老產(chǎn)品進(jìn)行剛性兌付的情況下，若不清退則極有可能產(chǎn)生經(jīng)營危機(jī)，從而導(dǎo)致更惡劣的影響。該問題的出現(xiàn)也正是監(jiān)管

26、機(jī)構(gòu)推動(dòng)資管產(chǎn)品凈值化轉(zhuǎn)型的重要原因。此時(shí)，銀行為避免成本收益倒掛帶來的持續(xù)虧損，自然愿意提前終止這些高預(yù)期收益的理財(cái)產(chǎn)品。強(qiáng)退有依據(jù)嗎？需要注意的是，銀行提前終止理財(cái)并未違反合約規(guī)定。事實(shí)上，理財(cái)合同一般都設(shè)有提前終止條款。以工商銀行理財(cái)產(chǎn)品“（2018-10 期）安享長(zhǎng)盈工銀財(cái)富客戶專屬理財(cái)產(chǎn)品 1156 天”為例，其產(chǎn)品說明書就明確指出，“為保護(hù)客戶利益，工商銀行可根據(jù)市場(chǎng)變化情況提前終止本產(chǎn)品?！碑?dāng)然，為維護(hù)銀行聲譽(yù)，雖有提前終止條款，商業(yè)銀行通常都會(huì)確保理財(cái)產(chǎn)品的平穩(wěn)到期，產(chǎn)品的提前終止多發(fā)生于市場(chǎng)劇烈變化之際。在資管新規(guī)出臺(tái)之前，市場(chǎng)上也曾出現(xiàn)過產(chǎn)品提前終止的情況。以 2015 年

27、為例，當(dāng)年共有近百款理財(cái)產(chǎn)品提前終止，而此前幾年提前終止的理財(cái)產(chǎn)品數(shù)多在 30 至 60 款之間。究其原因，2015 年的股市調(diào)整與利率持續(xù)下行是重要影響因素。近期工商銀行在公告提前終止“安享長(zhǎng)盈”系列產(chǎn)品時(shí)，給出的理由也有提及市場(chǎng)變化因素。40 億元圖表4： “（2018-10 期）安享長(zhǎng)盈工銀財(cái)富客戶專屬理財(cái)產(chǎn)品 1156 天”產(chǎn)品要素產(chǎn)品類型非保本浮動(dòng)收益類經(jīng)工商銀行客戶風(fēng)險(xiǎn)承受能力評(píng)估為平衡型、成長(zhǎng)型、進(jìn)取型的有投資經(jīng)驗(yàn)的客戶預(yù)期收益率期限到期日起始日投資范圍起投門檻目標(biāo)客戶風(fēng)險(xiǎn)等級(jí)計(jì)劃發(fā)行規(guī)模PR310 萬元起購,認(rèn)購金額以 1000 元的整數(shù)倍遞增本產(chǎn)品擬投資 080的高流動(dòng)性資產(chǎn)

28、，080的債權(quán)類資產(chǎn)， 20100的權(quán)益類資產(chǎn)，080的其他資產(chǎn)或資產(chǎn)組合。2018 年 3 月 27 日2021 年 5 月 26 日1,156 天6.97%提前終止或提前贖回為保護(hù)客戶利益，工商銀行可根據(jù)市場(chǎng)變化情況提前終止本產(chǎn)品。除說明書第七條約定的可提前贖回的情形外，客戶不得提前終止本產(chǎn)品。資料來源：中國工商銀行官網(wǎng)，華泰證券研究所對(duì)于商業(yè)銀行而言，采取提前終止的方式清退存量違規(guī)理財(cái)固然能夠在緩解成本收益倒掛的同時(shí)滿足監(jiān)管要求，但理財(cái)產(chǎn)品的強(qiáng)退卻也極有可能引發(fā)投資者的不滿，進(jìn)而對(duì)銀行聲譽(yù)產(chǎn)生一定影響。因此，銀行在壓降存量產(chǎn)品的時(shí)候，也需要盡量避免集中處置，確保平穩(wěn)有序退出。銀行理財(cái)整改

29、、壓降的影響理財(cái)債市穩(wěn)定器作用弱化銀行理財(cái)曾經(jīng)是債市穩(wěn)定器，根源在于一旦絕對(duì)利率水平上升到一定程度，理財(cái)就可以憑借資金池+預(yù)期收益特性無限擴(kuò)張資產(chǎn)負(fù)債表。但資管新規(guī)過渡期期間，理財(cái)老賬戶需要整改、壓降，而新產(chǎn)品發(fā)行困難，理財(cái)自身規(guī)模也存在壓縮可能性，不再是市場(chǎng)穩(wěn)定器。銀行理財(cái)?shù)膬糁祷D(zhuǎn)型正在提速，23 萬億的銀行理財(cái)如果交易盤行列，也會(huì)導(dǎo)致市場(chǎng)追漲殺跌特征更為明顯。根據(jù)中國銀行業(yè)理財(cái)市場(chǎng)年度報(bào)告，2019 年末凈值型產(chǎn)品存續(xù)余額 10.13 萬億元，占非保本理財(cái)規(guī)模超四成（43%）。此外，據(jù)中國銀行業(yè)協(xié)會(huì)黨委書記潘光偉披露，截至 2020 年 6 月底，凈值型理財(cái)產(chǎn)品存續(xù)規(guī)模約為 13.2 萬

30、億元，占全部理財(cái)產(chǎn)品存續(xù)余額的 53%。由于此前許多存量理財(cái)產(chǎn)品已經(jīng)自然到期或提前終止，當(dāng)前理財(cái)產(chǎn)品的凈值化程度顯然已經(jīng)更上一層樓，在監(jiān)管部門的推動(dòng)下，理財(cái)市場(chǎng)完成凈值化轉(zhuǎn)型未來可期。圖表5： 非保本理財(cái)規(guī)模平穩(wěn)增長(zhǎng)圖表6： 凈值型理財(cái)產(chǎn)品規(guī)模占比超四成（億元）非保本保本3530252015105013-12 14-12 15-12 16-12 17-12 18-12 19-06 19-12（萬億）存續(xù)余額累計(jì)募集金額 占比43.27%35.56%27.27%17.19%605040302010018-0618-1219-0619-1250%45%40%35%30%25%20%15%10%5%

31、0%注：規(guī)模不包括理財(cái)子公司的產(chǎn)品。資料來源：中國銀行業(yè)理財(cái)市場(chǎng)年報(bào)，華泰證券研究所資料來源：中國銀行業(yè)理財(cái)市場(chǎng)年報(bào)，華泰證券研究所此時(shí)需要注意的是，理財(cái)?shù)膬糁祷D(zhuǎn)型容易引發(fā)助漲助跌效應(yīng)，投資者的追漲殺跌與同質(zhì)化交易行為既能助力牛市升溫，也能加速熊市調(diào)整。在牛市中，資產(chǎn)價(jià)格上升帶來的資本利得直接表現(xiàn)為產(chǎn)品凈值的增長(zhǎng)，良好的業(yè)績(jī)表現(xiàn)有助于產(chǎn)品規(guī)模擴(kuò)增，從而更進(jìn)一步推高了資產(chǎn)價(jià)格。然而，一旦利率上行，在債市調(diào)整過程中，理財(cái)面臨贖回壓力并引發(fā)多殺多，凈值波動(dòng)與贖回壓力相互疊加將進(jìn)一步加速市場(chǎng)的調(diào)整。圖表7： 某銀行理財(cái)產(chǎn)品單位凈值變化 (元)1.04單位凈值1.031.021.011.000.990

32、.9819-1019-1119-1220-01 20-0220-03 20-0420-05 20-0620-0720-08資料來源：商業(yè)銀行官網(wǎng)，華泰證券研究所理財(cái)轉(zhuǎn)型從流動(dòng)性層面利好權(quán)益資產(chǎn)銀行理財(cái)不再剛兌，成為風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)，加上整改期間新產(chǎn)品發(fā)行力度減弱，非標(biāo)投資難度加大后追逐“固收+”，均對(duì)權(quán)益資產(chǎn)產(chǎn)生利好。從投資者的角度來看，凈值型理財(cái)產(chǎn)品受市場(chǎng)變化影響較大，凈值波動(dòng)明顯增加，風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)特征顯著，高利率而低風(fēng)險(xiǎn)的時(shí)代一去不復(fù)返。此時(shí)，不同風(fēng)險(xiǎn)偏好的投資者行為將產(chǎn)生分化。對(duì)于保守型投資者而言，由于其風(fēng)險(xiǎn)承受能力或風(fēng)險(xiǎn)識(shí)別能力較低，因此仍愿意接受低收益的產(chǎn)品，如定期存款等。對(duì)于穩(wěn)健或激進(jìn)型投資者

33、而言，由于他們有追求超額收益的需求，因此在機(jī)會(huì)成本（低風(fēng)險(xiǎn)產(chǎn)品提供的收益率）下降的情況下，他們參與權(quán)益市場(chǎng)的動(dòng)力更加充足。從銀行的角度來看，隨著隱性擔(dān)保與剛性兌付的壓力被移除，理財(cái)業(yè)務(wù)逐步回歸本源，此時(shí)主動(dòng)管理能力自然便成為了各金融機(jī)構(gòu)的競(jìng)爭(zhēng)要點(diǎn)。在非標(biāo)監(jiān)管趨嚴(yán)、市場(chǎng)環(huán)境變化較快的大背景下，銀行為豐富產(chǎn)品形態(tài)，開始積極向不同客戶提供差異化的理財(cái)產(chǎn)品。市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)的加劇推動(dòng)了金融創(chuàng)新，“固收+”、FOF 等投資策略逐漸興起，參與權(quán)益投資的理財(cái)資金規(guī)模也與日俱增。圖表8： 國有五大行理財(cái)子公司產(chǎn)品體系資料來源：銀行官網(wǎng)，華泰證券研究所銀行永續(xù)債、長(zhǎng)久期債券配置需求萎縮，利多短久期產(chǎn)品當(dāng)前，部分銀行理財(cái)

34、仍然存在整改壓力，受期限錯(cuò)配等因素影響，理財(cái)產(chǎn)品的債券配置重點(diǎn)將逐步轉(zhuǎn)向短久期產(chǎn)品。月 31 日，人民銀行公告了資管新規(guī)過渡期延長(zhǎng)一年的決定。然而，當(dāng)前過渡期的理財(cái)壓降壓力仍然非常大。微觀調(diào)研顯示，各家銀行都在上報(bào)整改計(jì)劃，今明兩年年底具有整改目標(biāo)。對(duì)于部分存量理財(cái)產(chǎn)品而言，資金池的運(yùn)作方式導(dǎo)致期限錯(cuò)配現(xiàn)象普遍存在，不少中短期限的理財(cái)產(chǎn)品配置了大量長(zhǎng)久期債券，而隨著這些產(chǎn)品的逐步壓降，必然會(huì)給市場(chǎng)上的長(zhǎng)久期債券帶來拋售沖擊。從新發(fā)行產(chǎn)品的角度來看，無論是開放式現(xiàn)金管理類產(chǎn)品還是中短期限的定開式產(chǎn)品，監(jiān)管要求對(duì)其資金流向進(jìn)行了限制，長(zhǎng)久期債券的需求有所減少。尤其是純債產(chǎn)品缺少賺錢效應(yīng)，導(dǎo)致類貨基

35、等產(chǎn)品近期發(fā)行難度增加。存量產(chǎn)品的整改壓力疊加新產(chǎn)品的投資限制，銀行永續(xù)債（參加相關(guān)報(bào)告）、長(zhǎng)久期債券需求逐步萎縮，理財(cái)債券配置出現(xiàn)結(jié)構(gòu)性轉(zhuǎn)變。行業(yè)格局分化，頭部效應(yīng)顯著當(dāng)前行業(yè)格局正處于大分化時(shí)期，轉(zhuǎn)型慢的機(jī)構(gòu)將疲于應(yīng)對(duì)轉(zhuǎn)型并面臨人力、產(chǎn)品等約束，成立了子公司且轉(zhuǎn)型速度快的機(jī)構(gòu)將乘機(jī)跑馬圈地，頭部現(xiàn)象將更為明顯。截至 9 月 10 日，銀保監(jiān)會(huì)共批準(zhǔn)了 21 家商業(yè)銀行籌建理財(cái)子公司的申請(qǐng)，其中 17 家已獲準(zhǔn)開業(yè)，包括 6 家大型國有行、5 家股份行、5 家城商行以及 1 家農(nóng)商行。對(duì)于這些成立了理財(cái)子公司的商業(yè)銀行而言，無論是與其他機(jī)構(gòu)橫向?qū)Ρ冗€是與傳統(tǒng)銀行理財(cái)模式縱向?qū)Ρ?，其從事資產(chǎn)管

36、理業(yè)務(wù)的優(yōu)勢(shì)都十分明顯。與基金、券商、保險(xiǎn)等非銀金融機(jī)構(gòu)相比，理財(cái)子公司依托于母行在客戶、網(wǎng)點(diǎn)等方面的優(yōu)質(zhì)渠道資源，在獲客方面具有較大的優(yōu)勢(shì)，且更擅長(zhǎng)風(fēng)險(xiǎn)控制。與傳統(tǒng)形式的銀行財(cái)富管理模式相比，理財(cái)子公司具備齊全的資管業(yè)務(wù)牌照，能夠充分享受到理財(cái)、銷售門檻降低和投資靈活性提高等政策紅利。據(jù)中銀協(xié)披露，6 月末理財(cái)子公司的產(chǎn)品存續(xù)余額已約達(dá) 2 萬億元，且均為凈值型產(chǎn)品。而從各理財(cái)子公司 2020 年上半年的經(jīng)營狀況來看，頭部現(xiàn)象尤為明顯，對(duì)已公布盈利情況的理財(cái)子公司按照凈利潤(rùn)大小進(jìn)行排名，招銀理財(cái)以 15 億元的凈利潤(rùn)高居第一，而其他理財(cái)子公司凈利潤(rùn)均不足 5 億元。圖表9： 理財(cái)子公司業(yè)績(jī)表

37、非保本理財(cái)規(guī)模非保本理財(cái)規(guī)模（母行+子公司）（子公司）總資產(chǎn)凈資產(chǎn)凈利潤(rùn)理財(cái)子公司開業(yè)時(shí)間（億元）（億元）（億元）（億元）（億元）2020H120192020H120192020H120192020H120192020H12019建信理財(cái)2019/5/2020169.9121457.232238.23838.26157.22152.17151.91150.601.310.60工銀理財(cái)2019/5/2024945.7226420.57168.24163.97165.94163.302.563.30交銀理財(cái)2019/5/282703.831102.0584.7281.7783.9180.893.0

38、40.89中銀理財(cái)2019/6/2414846.0014277.004238.89744.92108.43102.33104.50101.752.79農(nóng)銀理財(cái)2019/7/2215187.6517265.54129.81124.47128.21123.074.772.96光大理財(cái)2019/9/247954.257788.3751.9850.2150.2550.040.210.04招銀理財(cái)2019/10/3125658.2822936.2823800.0070.5465.2215.00中郵理財(cái)2019/12/39047.768098.9684.3980.1383.0980.033.09興銀理財(cái)2

39、019/12/1313429.0913292.332603.8251.4550.1251.1250.081.030.08寧銀理財(cái)2019/12/192661.792675.8516.3315.0115.7315.000.730.00杭銀理財(cái)2019/12/202324.582311.2010.1310.0010.0810.000.070.00徽銀理財(cái)2020/4/261828.101806.89渝農(nóng)商理財(cái)2020/6/281300.651321.52資料來源：各商業(yè)銀行半年報(bào)，華泰證券研究所2020 年 8 月理財(cái)產(chǎn)品概況2020 年 8 月，不同期限的理財(cái)產(chǎn)品收益率漲跌互現(xiàn)，總體呈現(xiàn)出下行趨

40、勢(shì)。短期來看，短期內(nèi)基本面、貨幣政策預(yù)期較為一致，超儲(chǔ)率偏低疊加銀行缺存款問題再現(xiàn)，供求關(guān)系成為債市主要矛盾，利率將維持寬幅區(qū)間震蕩格局。長(zhǎng)期來看，未來隨著理財(cái)產(chǎn)品凈值化轉(zhuǎn)型的推進(jìn)，理財(cái)收益率的市場(chǎng)化程度必將更高。2020 年 8 月末，從全市場(chǎng)來看，3 個(gè)月期的理財(cái)產(chǎn)品收益率為 3.88%，較上月上升了 3bp；1 周、1 個(gè)月、6 個(gè)月和 1 年期的產(chǎn)品收益率分別為 2.96%、3.63%、3.73%和 3.55%，分別較上月下降了 17bp、9bp、9bp 和 57bp。本部分的詳細(xì)數(shù)據(jù)均在本文的最后一部分展示理財(cái)數(shù)據(jù)庫概覽中。產(chǎn)品規(guī)模與結(jié)構(gòu)2020 年 8 月，理財(cái)產(chǎn)品發(fā)行總量為 34

41、97 只，其中個(gè)人理財(cái)產(chǎn)品有 3396 只，機(jī)構(gòu)理財(cái)產(chǎn)品為 429 只，較上月共減少 903 只，與去年相比下降比例較大，同比下降 54.6%。需要注意的是，會(huì)有理財(cái)產(chǎn)品同時(shí)向機(jī)構(gòu)和個(gè)人發(fā)售，因此發(fā)行總量會(huì)小于機(jī)構(gòu)與個(gè)人發(fā)行量之和。運(yùn)作模式方面，發(fā)行量最大的為封閉式非凈值型理財(cái)產(chǎn)品，達(dá) 2043 只，環(huán)比下降 16.7%；開放式非凈值型產(chǎn)品最少，只有 6 只，環(huán)比下降 25.0%。圖表10： 理財(cái)產(chǎn)品發(fā)行量統(tǒng)計(jì)圖表11： 理財(cái)產(chǎn)品存量統(tǒng)計(jì)（只）匯總個(gè)人 機(jī)構(gòu)(右) （只）（只）匯總個(gè)人 機(jī)構(gòu)(右) （只）16,00014,00012,00010,0008,0006,0004,0002,0000

42、18-0118-0719-0119-0720-0120-074,5004,0003,50070,00060,0003,0002,50040,0002,00030,0001,50020,0001,00050010,0000050,00018-0118-0719-0119-0720-0120-0716,00015,00014,00013,00012,00011,00010,0009,0008,0007,0006,0005,000資料來源：中國理財(cái)網(wǎng)，Wind，華泰證券研究所資料來源：中國理財(cái)網(wǎng)，Wind，華泰證券研究所圖表12： 2020 年 8 月發(fā)行的全部理財(cái)產(chǎn)品運(yùn)作模式分類資料來源：中國理財(cái)

43、網(wǎng)，Wind，華泰證券研究所圖表13： 2020 年 8 月存量全部理財(cái)產(chǎn)品運(yùn)作模式分類資料來源：中國理財(cái)網(wǎng)，Wind，華泰證券研究所2020 年 8 月，理財(cái)產(chǎn)品總存量為 30057 只，其中 51.0%為封閉式非凈值型理財(cái)產(chǎn)品，達(dá)15328 只，環(huán)比上升 15.4%，雖然封閉式凈值型理財(cái)產(chǎn)品總存量不大，但增幅較為可觀，與 7 月相比，增幅達(dá) 15.5%。月新發(fā)行的產(chǎn)品更多趨向于 3-6 個(gè)月（含）理財(cái)產(chǎn)品，收益率集中于 3-5%之間。從投資類型來看，其他投資資產(chǎn)類占大多數(shù)，占總發(fā)行量的 93.7%。圖表14： 每月發(fā)行的全部理財(cái)產(chǎn)品投資資產(chǎn)類型分類（只）4,0003,5003,0002,5

44、002,0001,5001,0005000（只）其他未公開(右)混合類債券類 結(jié)構(gòu)性投資類16,00014,00012,00010,0008,0006,0004,0002,000018-01 18-04 18-07 18-10 19-01 19-04 19-07 19-10 20-01 20-04 20-07資料來源：中國理財(cái)網(wǎng)，Wind，華泰證券研究所從存量數(shù)據(jù)來看，與去年同期相比三種收益類型產(chǎn)品數(shù)量均有較大幅度下降，降幅最大的為保本浮動(dòng)收益類。截至8 月底，保本浮動(dòng)收益類理財(cái)產(chǎn)品存量為529 只，同比下降94.4%。8 月現(xiàn)存的理財(cái)產(chǎn)品中，期限為 6-12 月的最多，高達(dá) 10377 只，

45、收益率集中于 3-5%，投資類型集中于其它投資資產(chǎn)類，占比 83.4%。圖表15： 2020 年 8 月存量全部理財(cái)產(chǎn)品投資資產(chǎn)類型分類資料來源：中國理財(cái)網(wǎng)，Wind，華泰證券研究所需要注意的是，由于個(gè)人理財(cái)產(chǎn)品到期量是由 Wind 數(shù)據(jù)拉出（Wind 數(shù)據(jù)缺失較多），因此越舊的數(shù)據(jù)誤差較大，上圖僅供參考。理財(cái)收益率走勢(shì)人民幣產(chǎn)品2020 年 8 月，從全市場(chǎng)來看，不同期限的理財(cái)產(chǎn)品收益率漲跌互現(xiàn)，總體呈現(xiàn)出下行趨勢(shì)。其中，3 個(gè)月期的理財(cái)產(chǎn)品收益率為 3.88%，較上月上升了 3bp；1 周、1 個(gè)月、6 個(gè)月和1 年期的產(chǎn)品收益率分別為2.96%、3.63%、3.73%和3.55%，分別較

46、上月下降了17bp、 9bp、9bp 和 57bp。短期來看，短期內(nèi)基本面、貨幣政策預(yù)期較為一致，超儲(chǔ)率偏低疊加銀行缺存款問題再現(xiàn)，供求關(guān)系成為債市主要矛盾，利率將維持寬幅區(qū)間震蕩格局。長(zhǎng)期來看，未來隨著理財(cái)產(chǎn)品凈值化轉(zhuǎn)型的推進(jìn)，理財(cái)收益率的市場(chǎng)化程度必將更高。圖表16： 全市場(chǎng)理財(cái)預(yù)期收益率全市場(chǎng):1周全市場(chǎng):1個(gè)月 全市場(chǎng):3個(gè)月全市場(chǎng):6個(gè)月 全市場(chǎng):1年(%) 5.44.94.43.93.42.918-01 18-04 18-07 18-10 19-01 19-04 19-07 19-10 20-01 20-04 20-07資料來源：Wind，華泰證券研究所分銀行類型來看，2018 年

47、以來各類銀行理財(cái)收益率全面下跌，但近期下跌態(tài)勢(shì)趨緩，不同機(jī)構(gòu)、不同期限的理財(cái)產(chǎn)品收益率漲跌互現(xiàn)。8 月，就 1 個(gè)月期理財(cái)產(chǎn)品而言，大型商業(yè)銀行收益率較上月上升，其他商業(yè)銀行的收益率均有不同程度的下降；就 6 個(gè)月期理財(cái)產(chǎn)品而言，大型商業(yè)銀行和農(nóng)商行的收益率較上月下降，而股份行與城商行的收益率有所上升。就收益率的絕對(duì)水平而言，不同機(jī)構(gòu)的產(chǎn)品收益率排序呈現(xiàn)出一定的穩(wěn)定性，當(dāng)期限相同時(shí)，大型商業(yè)銀行和股份行的理財(cái)收益率相對(duì)較低，而農(nóng)商行和城商行的收益率相對(duì)較高。不過近期農(nóng)商行的理財(cái)收益率整體下降幅度較大，6 個(gè)月期的收益率已低于股份行。圖表17： 大型商業(yè)銀行理財(cái)預(yù)期收益率圖表18： 股份行理財(cái)預(yù)

48、期收益率(%)大型商業(yè)銀行:1周大型商業(yè)銀行:1個(gè)月 大型商業(yè)銀行:3個(gè)月 大型商業(yè)銀行:1年大型商業(yè)銀行:6個(gè)月6.56.05.55.04.54.03.53.02.52.018-0118-0618-1119-0419-0920-0220-07(%) 股份行:1周股份行:1個(gè)月股份行:3個(gè)月股份行:1年股份行:6個(gè)月7.06.56.05.55.04.54.03.53.02.52.018-01 18-05 18-09 19-01 19-05 19-09 20-01 20-05資料來源：Wind，華泰證券研究所資料來源：Wind，華泰證券研究所圖表19： 城商行理財(cái)預(yù)期收益率圖表20： 農(nóng)商行理財(cái)

49、預(yù)期收益率5.55.04.54.03.53.02.52.0(%) 城商行:1周城商行:1個(gè)月 城商行:3個(gè)月城商行:6個(gè)月 城商行:1年)農(nóng)商行:1個(gè)月農(nóng)商行:3個(gè)月 農(nóng)商行:6個(gè)月農(nóng)商行:1年(%5.04.84.64.44.24.03.83.63.43.23.018-0118-0618-1119-0419-0920-0220-0718-01 18-05 18-09 19-01 19-05 19-09 20-01 20-05資料來源：Wind，華泰證券研究所資料來源：Wind，華泰證券研究所全市場(chǎng)的期限利差總體處于寬幅波動(dòng)態(tài)勢(shì)，短期內(nèi)波動(dòng)劇烈。相較于 7 月，2020 年 8 月， 1Y-1M

50、、1Y-3M、1Y-6M 和 6M-3M 的期限利差收窄，收窄幅度分別為 48bp、60bp、48bp和 12bp。3M-1M 的期限利差走擴(kuò)，由 7 月的 13.2bp 變?yōu)?8 月的 25.1bp。2020 年 8 月，全市場(chǎng)的理財(cái)信用利差大幅收窄。相較于 7 月，8 月 1M 理財(cái)-1M 國債、3M理財(cái)-3M 國債、6M 理財(cái)-6M 以及 1Y 理財(cái)-1Y 國債的信用利差收窄幅度分別為 43bp、20bp、 59bp 和 79bp。圖表21： 全市場(chǎng)利差期限利差圖表22： 全市場(chǎng)理財(cái)信用利差6M-3M 3M-1M(bp) 1Y-1M1Y-3M 1Y-6M 80 6M理財(cái)-6M國債1Y理財(cái)

51、-1Y國債(bp) 1M理財(cái)-1M國債3M理財(cái)-3M國債 3506040200-20-40300250200150-6018-01 18-05 18-09 19-01 19-05 19-09 20-01 20-0510018-01 18-05 18-09 19-01 19-05 19-09 20-01 20-05資料來源：Wind，華泰證券研究所資料來源：Wind，華泰證券研究所寶寶類互聯(lián)網(wǎng)貨幣基金從 2018 年至今的總體趨勢(shì)也是一路下行，其中偶有小幅反彈。以最具代表性的產(chǎn)品余額寶和微信理財(cái)通為例，8 月余額寶 7 天年化收益率震蕩上行，平均水平維持在 1.449%左右，8 月 31 日，余

52、額寶 7 天年化收益率為 1.495%，較 7 月 31 日的 1.405%上升了 9bp；8 月，微信理財(cái)通 7 天年化收益率同樣小幅反彈，由 7 月 31 日的 1.598%上行至 8 月末的 1.716%，較上月上行 11.8bp。圖表23： 人民幣理財(cái)預(yù)期收益率走勢(shì)圖表24： 互聯(lián)網(wǎng)理財(cái)收益率走勢(shì)(%) 5.44.94.43.93.4(%) 7日年化收益率:余額寶(天弘) 6 7日年化收益率:微信理財(cái)通(華夏)54321 全市場(chǎng):1周 全市場(chǎng):1個(gè)月全市場(chǎng):3個(gè)月全市場(chǎng):6個(gè)月全市場(chǎng):1年2.918-01 18-05 18-09 19-01 19-05 19-09 20-01 20-0

53、5018-01 18-05 18-09 19-01 19-05 19-09 20-01 20-05資料來源：Wind，華泰證券研究所資料來源：Wind，華泰證券研究所外幣產(chǎn)品人民幣理財(cái)收益率自 2018 年以來持續(xù)小幅下降，近期呈穩(wěn)定態(tài)勢(shì)，美元理財(cái)收益率波動(dòng)幅度較大，近期呈下降態(tài)勢(shì)，當(dāng)前二者在不同期限的利差均處于較高水平。2020 年 8 月，3 個(gè)月期人民幣理財(cái)收益率上升 3bp，1 年期人民幣理財(cái)收益率下降 57bp，3 個(gè)月期美元理財(cái)收益率數(shù)據(jù)暫缺失，1 年期美元理財(cái)收益率下降 26bp，二者 1 年期利差有所收窄，為 2.51%。圖表25： 美元和人民幣理財(cái)預(yù)期收益率:3 個(gè)月圖表26

54、： 美元和人民幣理財(cái)預(yù)期收益率:1 年理財(cái)產(chǎn)品預(yù)期年收益率:人民幣:全市場(chǎng):3個(gè)月(%) 理財(cái)產(chǎn)品預(yù)期年收益率:美元:全市場(chǎng):3個(gè)月 6(%) 理財(cái)產(chǎn)品預(yù)期年收益率:美元:全市場(chǎng):1年 65544332211018-01 18-05 18-09 19-01 19-05 19-09 20-01 20-05018-01 18-05 18-09 19-01 19-05 19-09 20-01 20-05理財(cái)產(chǎn)品預(yù)期年收益率:人民幣:全市場(chǎng):1年資料來源：Wind，華泰證券研究所資料來源：Wind，華泰證券研究所各銀行發(fā)行情況2020 年 8 月，國有商業(yè)銀行產(chǎn)品數(shù)量總共 516 只，總市場(chǎng)占比 21

55、.38%。其中，中國建設(shè)銀行的產(chǎn)品數(shù)量和占比最大，分別為 309 只、12.80%；中國郵政儲(chǔ)蓄銀行的產(chǎn)品數(shù)量和占比最小，分別為 50 只、2.07%。圖表27： 各銀行發(fā)行情況一覽2020-052020-062020-072020-08產(chǎn)品數(shù)量市場(chǎng)占比 產(chǎn)品數(shù)量 市場(chǎng)占比 產(chǎn)品數(shù)量 市場(chǎng)占比 產(chǎn)品數(shù)量 市場(chǎng)占比發(fā)行銀行國 交通銀行81（%）（%）（%）（%）2.242346.571024.20-有中國郵政儲(chǔ)蓄371.02230.95商銀行431.21502.07業(yè)中國工商銀行70.1980.2230.12-銀中國建設(shè)銀行1534.242356.6029111.9830912.80行中國農(nóng)業(yè)銀

56、行1353.741223.43-913.77中國銀行2376.571223.43883.62662.73匯總65018.0076421.4650720.8651621.38股渤海銀行-30.12-份廣發(fā)銀行-制恒豐銀行150.42220.62-261.08商華夏銀行320.89441.24190.78-業(yè)平安銀行30.0830.0830.12-銀浦發(fā)銀行10.0330.08-行興業(yè)銀行110.30130.3710.04-中國光大銀行250.69110.3140.16220.91中國民生銀行3048.421995.592399.841084.47浙商銀行1072.961223.43773.171

57、827.54招商銀行1283.5550.14702.88793.27中信銀行60.17-50.21120.50匯總63217.5042211.8542117.3342917.77資料來源：Wind，華泰證券研究所近期政策走勢(shì)8 月 31 日，證監(jiān)會(huì)發(fā)布了公開募集證券投資基金銷售機(jī)構(gòu)監(jiān)督管理辦法、關(guān)于實(shí)施公開募集證券投資基金銷售機(jī)構(gòu)監(jiān)督管理辦法的規(guī)定以及公開募集證券投資基金宣傳推介材料管理暫行規(guī)定，自 2020 年 10 月 1 日起施行。圖表28： 理財(cái)子公司設(shè)立情況跟蹤銀行名稱注冊(cè)資本（億）公布計(jì)劃獲批籌建獲準(zhǔn)開業(yè)已開業(yè)國有行工商銀行160建設(shè)銀行150農(nóng)業(yè)銀行120中國銀行100交通銀行8

58、0郵儲(chǔ)銀行80股份行中信銀行50招商銀行50興業(yè)銀行50浦發(fā)銀行100民生銀行50光大銀行50廣發(fā)銀行50平安銀行50華夏銀行50浙商銀行-城商行北京銀行50南京銀行20寧波銀行10徽商銀行20江蘇銀行20重慶銀行10杭州銀行10成都銀行10長(zhǎng)沙銀行10青島銀行10吉林銀行10朝陽銀行-甘肅銀行10富滇銀行-重慶三峽銀行-晉城銀行-威海市商業(yè)銀行-上海銀行30農(nóng)商行廣州農(nóng)商行10-20順德農(nóng)商行-鄞州農(nóng)商行-江南農(nóng)商行-重慶農(nóng)商行20資料來源：銀保監(jiān)會(huì)，銀行公告，華泰證券研究所圖表29： 2020 年 8 月新增部門規(guī)章列表部門規(guī)章日期來源公開募集證券投資基金銷售機(jī)構(gòu)監(jiān)督管理辦法2020/8/

59、31證監(jiān)會(huì)關(guān)于實(shí)施公開募集證券投資基金銷售機(jī)構(gòu)監(jiān)督管理辦法的規(guī)定2020/8/31證監(jiān)會(huì)公開募集證券投資基金宣傳推介材料管理暫行規(guī)定2020/8/31證監(jiān)會(huì)資料來源：中國理財(cái)網(wǎng)，華泰證券研究所理財(cái)數(shù)據(jù)庫概覽每月發(fā)行量2020 年 8 月，理財(cái)產(chǎn)品總發(fā)行量為 3497 只，較上月減少 903 只，同比下降 54.6%，環(huán)比下降 20.5%。2020 年 8 月，個(gè)人理財(cái)發(fā)行量為 3396 只，較上月減少 774 只，同比下降 53.1%，環(huán)比下降 18.6%。2020 年 8 月，機(jī)構(gòu)理財(cái)發(fā)行量為 429 只，較上月減少 170 只，同比下降 68.8%，環(huán)比下降 28.4%。圖表30： 理財(cái)產(chǎn)

60、品發(fā)行量統(tǒng)計(jì)（只）匯總個(gè)人 機(jī)構(gòu)(右)16,00014,00012,00010,0008,0006,0004,0002,0000（只）4,5004,0003,5003,0002,5002,0001,5001,000500018-01 18-04 18-07 18-10 19-01 19-04 19-07 19-10 20-01 20-04 20-07資料來源：中國理財(cái)網(wǎng)，Wind，華泰證券研究所運(yùn)作模式2020 年 8 月，封閉式非凈值型理財(cái)發(fā)行量為 2043 只，較上月減少 411 只，同比上升6284.4%，環(huán)比下降 16.7%。2020 年8 月，封閉式凈值型理財(cái)發(fā)行量為1095 只，較