物業(yè)管理行業(yè)中報點評

1、 行業(yè)規(guī)模高速增長股票供給高峰已過截至 2021 年 8 月底，物業(yè)板塊總市值已達(dá)到 6726 億元，上市公司 52 家。物業(yè)管理板塊在資本市場快速發(fā)展，絕大多數(shù)優(yōu)質(zhì)物業(yè)管理企業(yè)已經(jīng)登陸資本市場，只剩下極少數(shù)大企業(yè)尚未上市。2021 年初至今，物業(yè)管理板塊 IPO 個數(shù) 10 個，總募資額達(dá)到 82.7 億人民幣，相較去年全年的 18 家公司、585.4 億人民幣的總募資額明顯減少。且單項目融資額也有明顯下降，為 8.3 億人民幣（去年為 33.1 億人民幣）。整體來看，物業(yè)管理板塊的股票供給高峰已過，行業(yè)競爭格局已經(jīng)初步形成。盡管還有一些已經(jīng)披露上市計劃的公司，但我們認(rèn)為這些擬上市公司幾乎無

2、法對板塊形成資金分流。圖 1：近 5 年物管板塊上市規(guī)模（億人民幣）圖 2：近 5 年物管板塊上市單項目平均融資額（億人民幣）700600500400300200100-募集總額IPO個數(shù)2018161412108642-201720182019202020213530252015105-20172018201920202021資料來源：Wind，（2021 年截至 8 月）資料來源：Wind，（2021 年截至 8 月）根據(jù) 2021 年 8 月 30 日收盤價，我們選取 40 億以上市值的物業(yè)管理公司，共計 23家，來對當(dāng)前資本市場上市的物業(yè)管理企業(yè)上半年經(jīng)營情況進(jìn)行盤點。樣本企業(yè)市值占物

3、業(yè)管理板塊總市值的 92%，具備一定代表性。表 1：樣本公司概覽證券代碼證券簡稱總市值（人民幣億元）市盈率(TTM)1H21 營收（億人民幣）06098.HK碧桂園服務(wù)1,612.746.2115.601209.HK華潤萬象生活789.861.440.106666.HK恒大物業(yè)523.120.078.701516.HK融創(chuàng)服務(wù)534.689.933.200873.HK世茂服務(wù)359.535.042.303319.HK雅生活服務(wù)360.116.862.509666.HK金科服務(wù)265.931.125.902869.HK綠城服務(wù)222.125.156.001995.HK旭輝永升服務(wù)224.044.

4、620.606049.HK保利物業(yè)219.828.751.5證券代碼證券簡稱總市值（人民幣億元）市盈率(TTM)1H21 營收（億人民幣）02669.HK中海物業(yè)182.927.035.7001914.SZ招商積余135.726.947.401755.HK新城悅服務(wù)128.023.318.809909.HK寶龍商業(yè)119.632.911.703913.HK合景悠活109.733.912.300606.HK中駿商管70.745.35.806989.HK卓越商企服務(wù)64.319.816.5002968.SZ新大正61.340.48.909983.HK建業(yè)新生活59.711.815.603316.H

5、K濱江服務(wù)50.423.25.906677.HK遠(yuǎn)洋服務(wù)48.913.313.806626.HK越秀服務(wù)46.123.19.606958.HK正榮服務(wù)42.920.16.8資料來源：Wind，市值基于 2021 年 8 月 30 日收盤價規(guī)模成長持續(xù)，行業(yè)增速不減截至 2021 年上半年，樣本公司基礎(chǔ)物業(yè)管理的在管面積為 37.7 億平方米，較 2020年同期增長 45%（可比口徑）。我們看到，2021 年上半年物業(yè)管理板塊的規(guī)模的增長繼續(xù)提速，創(chuàng)增速新高。2021 年上半年，樣本公司物業(yè)管理面積增長 6.6 億平米，已相當(dāng)于 2020 年全年擴(kuò)張的 69%。不可否認(rèn)的是，行業(yè)的高速成長有外延

6、助力的因素。行業(yè)在過去幾年融資規(guī)模不小，足以投入資金推動規(guī)模擴(kuò)張。但僅以內(nèi)生增長動能而言，行業(yè)也延續(xù)了極快的增速。市場直拓仍是絕大多數(shù)公司擴(kuò)張的核心組成部分。保利物業(yè)、華潤萬象生活，綠城服務(wù)、中海物業(yè)等公司，報告期內(nèi)幾乎純依賴于市場直拓；金科服務(wù)等公司只是在并購方面小試牛刀；世茂服務(wù)等公司雖然在歷史上并購占比較高，但市場直拓也取得長足進(jìn)步。圖 3：樣本公司物業(yè)在管面積及增速（百萬平米）圖 4：樣本公司當(dāng)期在管面積增長絕對值（百萬平米）在管面積在管增速1,200.004,0003,5003,0002,5002,0001,5001,00050002018201920202021H150%45%40

7、%35%30%25%20%15%10%5%0%1,000.00800.00600.00400.00200.00-201920202021H1資料來源：各公司公告，注：在管面積不含商管，下文同理資料來源：各公司公告，圖 5：各公司上半年在管及增速（百萬平米）120%100%80%新城悅服務(wù)世茂服務(wù)融創(chuàng)服務(wù)恒大物業(yè)60%旭輝永升服務(wù)金科服務(wù)中海物業(yè)碧桂園服務(wù)40% 華潤萬象生活20%0%招商積余綠城服務(wù)雅生活服務(wù)保利物業(yè)100150200250300350400450500資料來源：各公司公告，注：碧桂園服務(wù)不含藍(lán)光嘉寶和三供一業(yè)面積合約面積角度，短期成長確定性依然較強(qiáng)。碧桂園服務(wù)、綠城服務(wù)、新城

8、悅服務(wù)的合約在管面積比都超過了 2x。圖 6：各公司上半年合約面積及合管比（百萬平米）綠城服務(wù)新城悅服務(wù)碧桂園服務(wù)融創(chuàng)服務(wù)恒大物業(yè)金科服務(wù)旭輝永升服務(wù)保利物業(yè)世茂服務(wù)華潤萬象生活雅生活服務(wù)2.32.11.91.71.51.31.101002003004005006007008009001,000資料來源：各公司公告，注：不含商管面積，碧桂園服務(wù)不含藍(lán)光嘉寶和三供一業(yè)面積伴隨在管規(guī)模的增長，行業(yè)龍頭企業(yè)收入規(guī)模也呈加速增長趨勢。2021 年上半年，樣本企業(yè)實現(xiàn)營收 735 億元，同比增長 58%，而 2020 年全年的增速為 43%，驗證物業(yè)管理行業(yè)高增長的可持續(xù)性。在此基礎(chǔ)上，利潤規(guī)模也實現(xiàn)高

9、速增長，2021 年上半年樣本企業(yè)實現(xiàn)歸母凈利 119 億元，同比增速 68%，利潤規(guī)模增速高于收入規(guī)模增速，行業(yè)在規(guī)模擴(kuò)張的同時實現(xiàn)了利潤能力的改善，效率和規(guī)模效應(yīng)因素初顯。圖 7：樣本公司收入規(guī)模及增速（億元）圖 8：樣本公司利潤規(guī)模及增速（億元）營業(yè)收入增速歸母凈利增速1,2001,000800600400200-2018201920202021H170%60%50%40%30%20%10%0%180.0160.0140.0120.0100.080.060.040.020.0-2018201920202021H180%70%60%50%40%30%20%10%0%資料來源：各公司公告，資

10、料來源：各公司公告，2020 業(yè)績發(fā)布會時，眾多企業(yè)提出 A 年 B 倍的目標(biāo)，2021 年上半年來看，絕大多數(shù)企業(yè)完成進(jìn)度良好。表 2：各公司目標(biāo)完成情況匯總目標(biāo)CAGR2021H1 增速碧桂園服務(wù)2025 年實現(xiàn)千億營收5 年收入 45%收入 85.7%世茂服務(wù)未來三年營收增長 5 倍3 年收入 71%收入 172.2%新城悅服務(wù)2023 年歸母凈利要達(dá)到 2020 年的三倍3 年利潤 44%利潤 61.7%綠城服務(wù)計劃 5 年營收增長 5 倍5 年收入 38%收入 27.2%新大正2025 年營業(yè)收入較 2020 年上漲 360%，凈利潤上漲280%5 年收入 29%收入 58%中海物業(yè)

11、面積、收入、利潤等主要指標(biāo) 5 年內(nèi)CAGR 不低于 30%5 年收入利潤30%收入 52.7%；利潤 60.1%金科服務(wù)營業(yè)收入 5 年增長 10 倍5 年收入 58%收入 88.7%旭輝永升服務(wù)19-23 年五年十倍，達(dá)到 100 億營收3 年收入 47%收入 56.3%資料來源：各公司公告， 行業(yè)盈利能力持續(xù)提升上半年行業(yè)利潤率基本持穩(wěn)2021 年上半年，樣本公司實現(xiàn)毛利率 28.8%，相較 2020 年同期上升 0.8 個百分點，比 2020 年全年上升 1.3 個百分點。歸母凈利率實現(xiàn) 16.1%，較 2020 年同期上升 1 個百分點，較 2020 年全年上升 2 個百分點，行業(yè)利

12、潤率持續(xù)改善。圖 9：樣本公司加權(quán)平均毛利率圖 10：樣本公司加權(quán)平均歸母凈利率35%30%25%20%15%10%5%0%28.1%27.5%28.8%24.8%22.3%201820192020H120202021H118%16%14%12%10%8%6%4%2%0%15.1%16.1%14.2%10.7%11.6%201820192020H120202021H1資料來源：各公司公告，資料來源：各公司公告，分公司看，各家公司毛利率漲跌各異。各家企業(yè)的毛利率也沒有出現(xiàn)趨同的態(tài)勢。酬金制和包干制的收入確認(rèn)差異，增值服務(wù)占比差異，項目容積率和單盤規(guī)模的差異，物業(yè)管理公司和地產(chǎn)公司權(quán)責(zé)劃分的不同，

13、項目平均樓齡的差異，公建和城市服務(wù)項目占比的差異，商管子行業(yè)的影響等諸多因素，都使得企業(yè)之間毛利率差別仍然明顯。圖 11：各公司上半年及去年同期毛利率（%）1H21毛利率1H20毛利率60.050.040.030.020.010.0中駿商管合景悠活恒大物業(yè) 越秀服務(wù) 正榮服務(wù) 碧桂園服務(wù)濱江服務(wù) 寶龍商業(yè) 金科服務(wù)華潤萬象生活建業(yè)新生活遠(yuǎn)洋服務(wù) 融創(chuàng)服務(wù) 新城悅服務(wù)雅生活服務(wù)旭輝永升服務(wù)世茂服務(wù)卓越商企服務(wù)綠城服務(wù)保利物業(yè)新大正 中海物業(yè)招商積余-資料來源：各公司公告，圖 12：各公司上半年及去年同期凈利率（%）1H21凈利率1H20凈利率30.025.020.015.010.05.0中駿商管

14、合景悠活恒大物業(yè)濱江服務(wù)金科服務(wù)華潤萬象生活遠(yuǎn)洋服務(wù)越秀服務(wù) 雅生活服務(wù)碧桂園服務(wù)融創(chuàng)服務(wù) 寶龍商業(yè) 建業(yè)新生活卓越商企服務(wù)新城悅服務(wù)正榮服務(wù)旭輝永升服務(wù)世茂服務(wù)綠城服務(wù)保利物業(yè)中海物業(yè)新大正 招商積余-資料來源：各公司公告，報告期內(nèi)，基礎(chǔ)物業(yè)服務(wù)毛利率保持穩(wěn)定。疫情期間社保補(bǔ)貼所產(chǎn)生的正面影響，以及公建類業(yè)務(wù)占比提升，是驅(qū)動毛利率下行的因素?？萍枷到y(tǒng)的應(yīng)用，管理水平的提升，設(shè)備設(shè)施的優(yōu)化使用，能耗的節(jié)約，都是推動毛利率上行的因素。2021H1 樣本公司的基礎(chǔ)物業(yè)毛利率級小幅提升 0.3 個百分點至 25.2%。2021H1，收入結(jié)構(gòu)方面，基礎(chǔ)物業(yè)收入占比也是下降的，由 2020 年同期的 6

15、0.7%下降到 2021 年上半年的 55.3%，繼續(xù)下降了 5.4 個百分點，也較之 2020 年全年明顯下降。物業(yè)管理行業(yè)沿著縱橫兩個維度持續(xù)發(fā)展，橫軸是龍頭公司的規(guī)模，即從 1%左右的市場率在藍(lán)海市場不斷成長，在報表上體現(xiàn)為基礎(chǔ)服務(wù)收入的不斷增長。縱軸是企業(yè)的服務(wù)領(lǐng)域，即從被動物業(yè)服務(wù)走向主動生活服務(wù)，在報表上體現(xiàn)為基礎(chǔ)服務(wù)收入占總收入比例的不斷下降。圖 13：樣本公司基礎(chǔ)物業(yè)收入占比（%）圖 14：樣本公司基礎(chǔ)物業(yè)服務(wù)毛利率（%）63.061.059.057.055.053.051.049.047.045.060.960.757.457.855.3201820192020H120202

16、021H130.025.020.015.010.05.0-24.923.925.219.016.4201820192020H120202021H1資料來源：各公司公告，注：樣本公司見下圖資料來源：各公司公告，圖 15：各公司上半年及去年同期基礎(chǔ)物管毛利率水平（%）2021H12020H140.035.030.025.020.015.010.05.0-資料來源：各公司公告，40.035.030.025.020.015.010.05.0-業(yè)主增值服務(wù)占總收入比例逐年提升，2021 年上半年樣本公司收入占比 16.8%，相較 2020 年全年提升 2 個百分點。此外，業(yè)主增值服務(wù)的毛利率基本穩(wěn)定，2

17、021 年上半年為 48.1%，比去年同期水平略有提升。圖 16：樣本公司業(yè)主增值服務(wù)收入占比（%）圖 17：樣本公司業(yè)主增值服務(wù)毛利率（%）18.016.014.012.010.08.06.04.02.0-16.814.812.912.910.6201820192020H120202021H149.547.545.543.541.539.537.535.548.247.347.948.145.4201820192020H120202021H1資料來源：各公司公告，注：樣本公司見下圖資料來源：各公司公告，圖 18：各公司上半年及去年同期業(yè)主增值服務(wù)毛利率水平（%）2021H12020H180.

18、070.060.050.040.030.020.010.0-資料來源：各公司公告，提價：可行而非必要物管公司提價是可行的，政府鼓勵物業(yè)管理市場化定價也是明確的。具備品牌力的公司實現(xiàn)了部分存量項目的提價，如綠城服務(wù) 2021 年上半年提價合同金額約 4900 萬。在上海等地溢價獲得項目十分常見。從宏大的視野而言，物業(yè)管理行業(yè)所面臨的整體問題在于服務(wù)品質(zhì)不足，服務(wù)不足的根本，既在于定價過低，也在于效率過低解決問題的關(guān)鍵在于合理市場化定價。我們相信居民的集體理性，也相信政策的引導(dǎo)方向，物業(yè)管理行業(yè)并不是一個無法提價的行業(yè)。表 3：各省市關(guān)于市場化定價的落地政策省份時間文件內(nèi)容物業(yè)服務(wù)價格主要通過市場

19、競爭形成,由業(yè)主與物業(yè)服務(wù)企業(yè)約定,可根據(jù)服務(wù)標(biāo)準(zhǔn)和山西2021/6/29山東2021/7/14湖北2021/6/9山西省加強(qiáng)和改進(jìn)住宅物業(yè)管理工作三年行動計劃（2021-2023）的通知關(guān)于加強(qiáng)和改進(jìn)住宅物業(yè)管理推動物業(yè)服務(wù)行業(yè)轉(zhuǎn)型升級的通知關(guān)于進(jìn)一步加強(qiáng)住宅小區(qū)物業(yè)管理工作的通知物價指數(shù)等因素動態(tài)調(diào)整,提倡酬金制計費方式。由設(shè)區(qū)市人民政府根據(jù)當(dāng)?shù)貙嶋H情況制定并公布基準(zhǔn)價及其浮動幅度，建立動態(tài)調(diào)整機(jī)制。物業(yè)行業(yè)協(xié)會要監(jiān)測并定期公布物業(yè)服務(wù)成本信息和計價規(guī)則，供業(yè)主和物業(yè)服務(wù)企業(yè)協(xié)商物業(yè)費時參考。物業(yè)服務(wù)價格主要通過市場競爭形成，根據(jù)服務(wù)標(biāo)準(zhǔn)和物價指數(shù)等因素動態(tài)調(diào)整。物業(yè)行業(yè)協(xié)會要監(jiān)測并定期公

20、布物業(yè)服務(wù)成本信息和計價規(guī)則。鼓勵業(yè)主與物業(yè)服務(wù)企業(yè)通過合同約定物業(yè)服務(wù)價格調(diào)整方式。住宅前期物業(yè)服務(wù)收費實行政府定價，收費標(biāo)準(zhǔn)由價格主管部門會同同級住建主管部門制定并公布基準(zhǔn)價及浮動幅度，建立動態(tài)調(diào)整機(jī)制。住宅前期物業(yè)服務(wù)以外的價格由市場競爭產(chǎn)生，實行市場調(diào)節(jié)。鼓勵物業(yè)行業(yè)協(xié)會或通過委托第三方評估機(jī)構(gòu)監(jiān)測并定期公布物業(yè)服務(wù)成本信息和計價規(guī)則，供業(yè)主和物業(yè)服務(wù)企業(yè)協(xié)商物業(yè)費時參考。嚴(yán)格落實住宅前期物業(yè)服務(wù)公開招投標(biāo)制度，推動完善物業(yè)服務(wù)價格市場競爭機(jī)制。關(guān)于強(qiáng)化黨建引領(lǐng)加強(qiáng)和引導(dǎo)業(yè)主與物業(yè)服務(wù)企業(yè)在物業(yè)服務(wù)合同中約定物業(yè)費根據(jù)物業(yè)服務(wù)標(biāo)準(zhǔn)和物價指數(shù)重慶2021/6/18改進(jìn)物業(yè)管理工作的實施等

21、因素動態(tài)調(diào)整，并明確調(diào)整方式。發(fā)展改革部門會同住房城鄉(xiāng)建設(shè)部門制定并公布意見住宅前期物業(yè)服務(wù)政府指導(dǎo)價基準(zhǔn)價及其浮動幅度，建立完善動態(tài)調(diào)整機(jī)制。遼寧開展正向宣傳，引導(dǎo)業(yè)主樹立“質(zhì)價相符”理念，建立“交費賣服務(wù)”意識，引導(dǎo)合2021 年全省物業(yè)管理工作2021/3/16理消費。委托省房地產(chǎn)行業(yè)協(xié)會制定全省物業(yè)服務(wù)收費參考標(biāo)準(zhǔn)，作為物業(yè)企業(yè)和業(yè)要點主確定物業(yè)服務(wù)價格的參考。安徽關(guān)于貫徹落實住房和城鄉(xiāng)建設(shè)部等部門要求加強(qiáng)和物業(yè)服務(wù)收費主要通過市場競爭形成。普通住宅小區(qū)前期物業(yè)服務(wù)收費實行政府指導(dǎo)2021/2/26改進(jìn)住宅物業(yè)管理工作的價管理，由市、縣人民政府根據(jù)當(dāng)?shù)貙嶋H情況制定收費標(biāo)準(zhǔn)并定期公布。通

22、知四川省住房和城鄉(xiāng)建設(shè)廳等部門關(guān)于加快物業(yè)服務(wù)四川2021/1/18業(yè)轉(zhuǎn)型升級發(fā)展助推城市基層治理能力提升的指導(dǎo)在價格調(diào)整中的積極作用。提倡引導(dǎo)具備條件的小區(qū)推行酬金制收費模式。意見前期物業(yè)服務(wù)和保障性住房物業(yè)服務(wù)收費標(biāo)準(zhǔn)由市、縣人民政府價格行政主管部門會同房地產(chǎn)行政主管部門根據(jù)當(dāng)?shù)貙嶋H情況制定政府指導(dǎo)價，并定期公布。推動建立協(xié)商調(diào)價機(jī)制，遵循合理、公開、質(zhì)價相符的原則進(jìn)行協(xié)商，發(fā)揮第三方物業(yè)評估機(jī)構(gòu)新疆2021/5/14廣東2021/1/26關(guān)于加強(qiáng)和改進(jìn)自治區(qū)住宅物業(yè)管理工作的實施意見省住房城鄉(xiāng)建設(shè)廳物業(yè)管研討會物業(yè)服務(wù)價格主要通過市場競爭形成，推動建立協(xié)商調(diào)價機(jī)制，引導(dǎo)業(yè)主與物業(yè)服務(wù)企業(yè)

23、在物業(yè)服務(wù)合同中約定物業(yè)服務(wù)價格及調(diào)整方式。物業(yè)行業(yè)協(xié)會要監(jiān)測并定期公布物業(yè)服務(wù)成本信息，供業(yè)主和物業(yè)服務(wù)企業(yè)協(xié)商物業(yè)費時參考。物業(yè)服務(wù)價格實行政府指導(dǎo)價的，由有定價權(quán)限的發(fā)展改革部門、住房和城鄉(xiāng)建設(shè)（房地產(chǎn)）部門制定并公布基準(zhǔn)價及其浮動幅度，建立動態(tài)調(diào)整機(jī)制。針對行業(yè)發(fā)展的痛點堵點，包括物業(yè)服務(wù)價格形成機(jī)制、稅費負(fù)擔(dān)、合理合規(guī)使用小區(qū)既有公共房屋和設(shè)施、居家社區(qū)養(yǎng)老、智慧物業(yè)等，會同有關(guān)部門進(jìn)行調(diào)研，優(yōu)化完善我省物業(yè)服務(wù)收費機(jī)制。資料來源：各地方政府網(wǎng)站，但我們認(rèn)為，現(xiàn)階段提價并非必要，大量頭部品牌也沒有大規(guī)模推廣提價。這是因為，整個行業(yè)的頭部集中度過低，效率提升空間很大，增值服務(wù)發(fā)展空間很

24、大，與其執(zhí)著于變現(xiàn)美譽(yù)度，不如發(fā)力鞏固美譽(yù)度，擴(kuò)張規(guī)模，拓寬護(hù)城河。當(dāng)行業(yè)競爭格局進(jìn)一步固化，橫向擴(kuò)大規(guī)模變得越發(fā)困難，縱向業(yè)務(wù)試錯成本進(jìn)一步提高，企業(yè)可以開始考慮變現(xiàn)滿意度，提高價格。科技躍進(jìn)：從提高底層效率到構(gòu)建數(shù)字孿生科技是物業(yè)管理行業(yè)最被低估的要素，也是物業(yè)管理公司最值得挖掘的賽道。表 4：關(guān)于推動物業(yè)服務(wù)企業(yè)加快發(fā)展線上線下生活服務(wù)的意見（節(jié)選）意見詳情一、構(gòu)建智慧物業(yè)管理服務(wù)平臺明確平臺基礎(chǔ)功能支持物業(yè)服務(wù)企業(yè)建設(shè)平臺保障平臺安全運營二、全域全量采集數(shù)據(jù)采集物業(yè)管理數(shù)據(jù)共享公共服務(wù)數(shù)據(jù)優(yōu)化數(shù)據(jù)資源管理三、推進(jìn)物業(yè)管理智能化以智慧物業(yè)管理服務(wù)平臺為支撐，打造物業(yè)管理、政務(wù)服務(wù)、公共服

25、務(wù)和生活服務(wù)應(yīng)用，構(gòu)建居住社區(qū)生活服務(wù)生態(tài)，為居民提供智慧物業(yè)服務(wù)。鼓勵大型物業(yè)服務(wù)企業(yè)開放自有智慧物業(yè)管理服務(wù)平臺功能，拓展服務(wù)范圍，為中小物業(yè)服務(wù)企業(yè)提供平臺支撐和技術(shù)支持。嚴(yán)格落實網(wǎng)絡(luò)和數(shù)據(jù)安全法律法規(guī)和政策標(biāo)準(zhǔn)，建立健全安全管理制度，采用國產(chǎn)密碼技術(shù)，增強(qiáng)安全可控技術(shù)和產(chǎn)品應(yīng)用，加強(qiáng)日常監(jiān)測和安全演練，確保智慧物業(yè)管理服務(wù)平臺網(wǎng)絡(luò)和數(shù)據(jù)安全。以加強(qiáng)城市新型基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)為基礎(chǔ)，大力推進(jìn)居住社區(qū)物聯(lián)網(wǎng)建設(shè)，對設(shè)施設(shè)備進(jìn)行數(shù)字化、智能化改造，補(bǔ)齊數(shù)字化短板。對物業(yè)服務(wù)基礎(chǔ)資料和檔案進(jìn)行全面數(shù)字化。推動智慧物業(yè)管理服務(wù)平臺與各類政務(wù)服務(wù)平臺、公用事業(yè)服務(wù)平臺相關(guān)資源、信息和流程的協(xié)同和共享。鼓

26、勵物聯(lián)網(wǎng)設(shè)備制造企業(yè)按照統(tǒng)一標(biāo)準(zhǔn)接入智慧物業(yè)管理服務(wù)平臺，并與 CIM 基礎(chǔ)平臺、公共服務(wù)平臺以及各類電子商務(wù)服務(wù)平臺實現(xiàn)便捷數(shù)據(jù)交互。推動設(shè)施設(shè)備管理智能化提高設(shè)施設(shè)備智能管理水平，實現(xiàn)智能化運行維護(hù)、安全管理和節(jié)能增效。增設(shè)無人值守設(shè)備，實現(xiàn)掃碼繳費、無感支付，減少管理人員，降低運營成本，提高車輛通行效實現(xiàn)車輛管理智能化率。完善新能源車輛充電設(shè)施。促進(jìn)居住社區(qū)安全管理智能化推動智能安防系統(tǒng)建設(shè)，建立完善智慧安防小區(qū)，為居民營造安全的居住環(huán)境。資料來源：住房城鄉(xiāng)建設(shè)部官網(wǎng)，科技可以提升效率。人和機(jī)器的組合可以明顯提升勞動效率，而系統(tǒng)指引和服務(wù)工單化，可以推動流程規(guī)范化。機(jī)器最終不是為了替代人

27、，而是為了提高人的產(chǎn)出，提高勞動者的報酬，提高消費者的滿意度，也提高企業(yè)的利潤。圖 19：碧桂園服務(wù)的 iRBA 水電機(jī)房即時傳感設(shè)備圖 20：碧桂園服務(wù)的掃洗一體機(jī)資料來源：碧桂園服務(wù)天石云官網(wǎng)資料來源：碧桂園服務(wù)公告表 5：寶龍商業(yè)智慧商業(yè)中機(jī)器人使用效果人機(jī)器機(jī)器相較于人清潔效率（停車場）200 /小時926 /小時4.6 倍清潔效率（外廣場）400 /小時1,786 /小時4.5 倍地面清潔時長4 小時/天14 小時/天3.5 倍用水量2,250 升/小時150 升/小時節(jié)約 15 倍資料來源：寶龍商業(yè)公告，表 6：部分公司對科技相關(guān)業(yè)務(wù)的表述公司相關(guān)表述已參與到未來社區(qū)、老舊小區(qū)科技

28、改造及智慧安防等平臺化建設(shè)中，向外產(chǎn)業(yè)輸出智慧管綠城服務(wù)理運營能力、智慧園區(qū)建設(shè)能力、智慧生活服務(wù)能力。碧桂園服務(wù)我們將繼續(xù)推動物業(yè)數(shù)字化服務(wù)品牌天石云的市場化進(jìn)程。保利物業(yè)將加速數(shù)字化轉(zhuǎn)型、加大信息化、智能化投入力度。中海物業(yè)興海物聯(lián)合同結(jié)構(gòu)中外部合同占比已達(dá)到 73%。雅生活服務(wù)在 C 端已與華為達(dá)成戰(zhàn)略合作，孵化可打通私域及公域流量的增值業(yè)務(wù)平臺。旭輝永升服務(wù)致力于推進(jìn)智慧社區(qū)建設(shè)及管理系統(tǒng)標(biāo)準(zhǔn)化。融創(chuàng)服務(wù)將繼續(xù)致力于以機(jī)器化、智能化技術(shù)賦能服務(wù)及運營，更能為行業(yè)輸出技術(shù)服務(wù)。資料來源：各公司公告，科技的意義不僅在于優(yōu)化單盤盈利模型，更在于憑借 AloT，在物理空間之外推動數(shù)字孿生。如果

29、說中國的閉合式小區(qū)空間，帶來了中國物業(yè)管理公司滲透社區(qū)增值服務(wù)的巨大業(yè)務(wù)機(jī)會，則技術(shù)的進(jìn)步又給物業(yè)管理公司帶來了物理空間數(shù)字復(fù)刻的場景和數(shù)據(jù)利用機(jī)會。我們認(rèn)為，傳統(tǒng)的，僅從技術(shù)出發(fā)的所謂人工智能物聯(lián)網(wǎng)公司，會面臨日益增高的場景落地門檻。物業(yè)管理公司在縱橫兩個維度的擴(kuò)張達(dá)到邊界之后，規(guī)模效應(yīng)的價值會在數(shù)字空間實現(xiàn)備份。我們認(rèn)為，這就是物業(yè)管理行業(yè)（空間科技行業(yè)）在物聯(lián)網(wǎng)和人工智能技術(shù)極為發(fā)達(dá)之后，遠(yuǎn)期的新成長曲線，也是現(xiàn)階段物業(yè)管理公司進(jìn)一步擴(kuò)充科技人才的根本原因和主動方向（而不是做增值服務(wù)）。圖 21：興海物聯(lián)平臺應(yīng)用產(chǎn)品體系圖 22：興海物聯(lián) 2020 年合約結(jié)構(gòu)外部市場中海物業(yè)關(guān)聯(lián)方73%

30、8%19%資料來源：興海物聯(lián)官網(wǎng)資料來源：中海物業(yè)公告，圖 23：物業(yè)管理公司在科技應(yīng)用體系中的產(chǎn)業(yè)地位資料來源：各公司官網(wǎng)，管理：人均產(chǎn)出增速高于人均成本增速伴隨物業(yè)管理行業(yè)多元化發(fā)展，外包的應(yīng)用、業(yè)態(tài)的豐富、社區(qū)增值服務(wù)占比逐漸擴(kuò)大、以及城市服務(wù)板塊大量勞動力的并入，用每員工在管面積來表示物管公司的人工效率。圖 24：各公司上半年每員工在管面積（平方米）2019/12/312020/6/302020/12/312021/6/3019,00017,00015,00013,00011,0009,0007,0005,0003,0001,000保利物業(yè)金科服務(wù)綠城服務(wù)世茂服務(wù)中海物業(yè)資料來源：各公

31、司公告，注：由于外包比例差異，各家公司橫向并不可比通過對比每員工成本及產(chǎn)出的增速，可以看到 2021 年上半年，多數(shù)公司的員工產(chǎn)出增速是高于員工成本增速的。當(dāng)然，這里不包括外包員工的影響，也尚未考慮員工期初期末變動的影響。圖 25：各公司上半年單員工成本增速與單員工營收增速90%80%70%60%50%單員工成本增速單員工營收增速%79%41%40%30%20%10%0%-10%-20%30%1714% 11%12%1%310%-11%18%15%31%0%11% 12%1520%19% 資料來源：各公司公告，圖 26：金科服務(wù)人力成本占比逐年下降圖 27：金科服務(wù)人均效能逐年提升（萬元/人）

32、70%60%50%40%30%20%10%0%20172018201920202021H154.543.532.521.510.5020172018201920202021H1資料來源：金科服務(wù)公告，資料來源：金科服務(wù)公告，人工效率的提升，一方面取決于科技的應(yīng)用、增值服務(wù)的開展，另一方面也取決于公司的業(yè)務(wù)管理能力。世茂服務(wù)投后整合的管理模式，以內(nèi)部市場化和網(wǎng)格化管理的方式調(diào)動基層員工積極性，從投后整合的結(jié)果來看，充分證明了管理提效是可行的。圖 28：世茂服務(wù)對各收并購標(biāo)的整合提升前后凈利率水平整合提升前20202021H120%18%16%14%12%10%8%6%4%2%0%海亮物業(yè)三遠(yuǎn)物業(yè)

33、廣州粵泰冠城物業(yè)信誼物業(yè)資料來源：世茂服務(wù)公告， 非居業(yè)態(tài)機(jī)遇和挑戰(zhàn)并存報告期內(nèi)，第三方新房可拓面積的下降，使得不少企業(yè)針對非居業(yè)態(tài)，尤其是城市服務(wù)和公建業(yè)態(tài)發(fā)力。圖 29：各企業(yè)在管面積中非居業(yè)態(tài)占比（%）2019/12/312020/12/312021/6/3070.060.050.040.030.020.010.0-資料來源：各公司公告，圖 30：各企業(yè)營業(yè)收入中非居業(yè)態(tài)收入占比（%）2019/12/312020/12/312021/6/3060.050.040.030.020.010.0-資料來源：各公司公告，拓展非居業(yè)態(tài)的優(yōu)點的確明顯。這個領(lǐng)域被政府所支持，且訂單十分充裕，盈利水平雖

34、然略低于住宅物業(yè)管理，但也有保障。而且，城市空間是住宅空間的物理延伸，空間之間會有協(xié)同效應(yīng)。但如果企業(yè)因為非居業(yè)態(tài)而忽視住宅業(yè)態(tài)，則該企業(yè)可能陷入誤區(qū)。住宅物業(yè)管理品牌的粘性，增值服務(wù)的空間，效率精進(jìn)的程度，都還是要優(yōu)于城市服務(wù)和公建業(yè)務(wù)。城市服務(wù)和公建業(yè)務(wù)可以是有效補(bǔ)充，但在一個無遠(yuǎn)弗屆的住宅物業(yè)賽道，即便新房業(yè)務(wù)拓展愈發(fā)艱巨，存量業(yè)務(wù)的拓展仍是未來方向。我們認(rèn)為，現(xiàn)階段投資者可以忍受新拓住宅項目利潤率的下降，卻并不愿意接受整個外拓純向非居業(yè)態(tài)傾斜。我們認(rèn)為，碧桂園服務(wù)在報告期內(nèi)發(fā)力存量住宅外拓（可外拓增量盤不足），兼顧城市服務(wù)發(fā)展，是業(yè)內(nèi)較好的范例。隨著公建和城市服務(wù)收入占比提高，各物管公

35、司應(yīng)收款所占收入比例也相應(yīng)提高。值得關(guān)注的是，保利物業(yè)雖然有較高的城市服務(wù)業(yè)務(wù)比重，但應(yīng)收款則較低。這可能是因為保利物業(yè)寧可選擇降低盈利能力，也要保障良好的回款質(zhì)量。圖 31：各企業(yè)期末應(yīng)收賬款占年收入比重（1H21 為年化數(shù)據(jù)）2019/12/312020/12/312021/6/3040.035.030.025.020.015.010.05.0-資料來源：各公司公告， 縱向發(fā)展：業(yè)主增值服務(wù)的成長社區(qū)增值服務(wù)的收入增速要顯著超越基礎(chǔ)服務(wù)增速。2021 年上半年，樣本企業(yè)實現(xiàn)業(yè)主增值服務(wù)收入同比增長 111%，遠(yuǎn)超物業(yè)管理在管面積的增長。而毛利占比也提升到 26%，較去年同期上升 21%，首

36、次在毛利中占比突破 1/4。這就是行業(yè)的縱向成長。圖 32：樣本公司業(yè)主增值服務(wù)收入及增速（百萬元）圖 33：樣本公司業(yè)主增值服務(wù)毛利占比14,00012,00010,0008,0006,0004,0002,0000收入增速2018201920202021H1120%100%80%60%40%20%0%30%25%20%15%10%5%0%26%24%24%21%21%201820192020H120212021H1資料來源：各公司公告，注：樣本公司見下圖資料來源：各公司公告，圖 34：各樣本公司增值服務(wù)毛利占比2021H12020H145%40%35%30%25%20%15%10%5%0%資

37、料來源：各公司公告，行業(yè)在縱橫兩個維度的成長，則包括公司存量客戶數(shù)量不斷擴(kuò)大，和存量客戶的單位時間周期消費規(guī)模不斷提升。圖 35：樣本企業(yè) ARPU 值（元/月/戶，假設(shè) 100 平每戶）60.050.040.030.020.010.0-201820192020H120212021H1資料來源：各公司公告，不同公司社區(qū)增值服務(wù)收入/基礎(chǔ)服務(wù)收入占比不同，社區(qū)增值服務(wù)結(jié)構(gòu)不同，則證明了社區(qū)增值服務(wù)本身發(fā)展空間仍然巨大（以高的公司為上限）。社區(qū)增值服務(wù)的發(fā)展上限并不明朗，至少在短期并未觸及，因為隨著一些公司規(guī)模的躍進(jìn)，我們相信一些業(yè)務(wù)可能產(chǎn)生化學(xué)反應(yīng)。當(dāng)前，企業(yè)發(fā)展增值服務(wù)仍在摘取低垂的果實，并積

38、極孵化培育核心能力。 收并購：機(jī)會主義時代結(jié)束，大整合拉開帷幕從 2015 年獨立發(fā)展至今，物業(yè)管理行業(yè)的并購整合環(huán)境幾番起落。在第一個階段，物管公司粗放并購，品質(zhì)不佳。我們認(rèn)為該階段以行業(yè)先行者彩生活為代表，利用資本力量推動企業(yè)規(guī)?？焖僮龃?，但忽視底層滿意度和基礎(chǔ)服務(wù)效率。結(jié)果則是一邊買面積，一邊丟面積，只有規(guī)模，沒有滿意度，企業(yè)發(fā)展陷入困境。2019 年最后一次股權(quán)融資至今，物管行業(yè)估值總體抬升，彩生活的估值卻陷入困境。圖 36：彩生活收購和終止面積（萬平米）圖 37：中奧到家收購和終止面積（萬平米）收購終止收購中止100806040200-20-402015201620172018201

39、920202520151050-5-10-15201520162017201820192020資料來源：彩生活公告，資料來源：中奧到家公告，第二階段，資本賦能，規(guī)模競賽。此一階段以碧桂園服務(wù) 2018 年上市為起點，大企業(yè)重視資本賦能，驅(qū)動規(guī)模增長，也不放棄提升滿意度，提升底層運營效率。在并購中，企業(yè)重點考慮消化問題，寧可錯過，不愿投錯。不少企業(yè)坐擁現(xiàn)金，等待更好并購機(jī)會。第二階段，大規(guī)模退盤不常見，企業(yè)整體滿意度達(dá)標(biāo)。但是，由于大企業(yè)效率和服務(wù)生態(tài)并沒有遠(yuǎn)遠(yuǎn)領(lǐng)先，大多數(shù)小企業(yè)仍試圖獨立發(fā)展，只有個別地產(chǎn)公司資金鏈困難，愿意放棄下屬物管公司控制權(quán)。這個階段，雖然說的上是物業(yè)管理公司發(fā)展的黃金時

40、期，但我們卻并不認(rèn)為是物業(yè)管理行業(yè)并購的黃金時期。上市熱潮滾滾而來，企業(yè)不僅有 IPO 和再融資助力，更有大量股東資金投入，期望乘資本市場風(fēng)帆?？墒牵晒┎①彽臉?biāo)的卻不多。很明顯，從 2018 年到 2021 年上半年，外拓一直是好于并購的選擇，即便成功的并購也只是經(jīng)營的一種補(bǔ)充。圖 38：并購整合的春天即將來臨資料來源：各公司官網(wǎng)，行業(yè)迎來并購的黃金時代只有從 2021 年下半年開始，我們才認(rèn)為行業(yè)迎來了并購的黃金時代。在過去三年，我們對并購的態(tài)度不斷從消極轉(zhuǎn)為謹(jǐn)慎積極，再轉(zhuǎn)為積極。這是因為我們預(yù)計并購的難度會越來越小，而外拓的難度會越來越大。1、 在上一個階段，資金鏈緊張，脫困訴求較強(qiáng)的地

41、產(chǎn)公司轉(zhuǎn)讓物業(yè)管理公司，而在第三階段，會出現(xiàn)更多并無資金壓力，出于產(chǎn)業(yè)協(xié)同目的轉(zhuǎn)讓物業(yè)管理公司的案例。換言之，在第二階段出讓物業(yè)管理公司的理由往往是開發(fā)業(yè)務(wù)資金需要，在第三階段出讓物業(yè)管理公司的理由往往是滿足物業(yè)管理公司自身發(fā)展需要。2、 企業(yè)從開發(fā)本位，轉(zhuǎn)為物管本位的主要原因，是物業(yè)管理行業(yè)系統(tǒng)效率的顯著提升，增值服務(wù)系統(tǒng)完善，規(guī)模效應(yīng)的出現(xiàn)，也是政府鼓勵支持規(guī)?；?jīng)營的結(jié)果。3、 小而美的公司無法持續(xù)發(fā)展，這不僅為產(chǎn)業(yè)發(fā)展所證實，也為資本市場的估值所證實。待 IPO 小物業(yè)管理公司數(shù)量日漸增多，二級市場估值較低，企業(yè)資本化的最好通路是和大公司攜手合作，融入大公司的體系，求得產(chǎn)業(yè)協(xié)同。表 7

42、：近兩年上市的部分小市值公司表現(xiàn)證券簡稱上市日期首發(fā)至今漲跌幅2021H1 主營收入（百萬元）總市值（億人民幣）燁星集團(tuán)2020-03-13-55%1.62.4宋都服務(wù)2021-01-18-60%1.42.7興業(yè)物聯(lián)2020-03-09-47%1.33.5第一服務(wù)控股2020-10-22-65%5.17.1金融街物業(yè)2020-07-06-50%6.011.5弘陽服務(wù)2020-07-0714%5.316.3新希望服務(wù)2021-05-25-43%4.014.6融信服務(wù)2021-07-163%4.921.2康橋悅生活2021-07-16-2%4.020.9佳源服務(wù)2020-12-098%3.921.

43、2德信服務(wù)集團(tuán)2021-07-1513%4.629.2榮萬家2021-01-15-32%12.928.4資料來源：Wind， 注：股價為 2021 年 9 月 1 日收盤價上一個階段，物管企業(yè)存在明顯的閑置資金困擾。企業(yè)融資無憂，資本市場對行業(yè)規(guī)?；熬俺錆M期待，但優(yōu)秀企業(yè)在花錢方面十分謹(jǐn)慎。這一方面是因為并購市場魚龍混雜，標(biāo)的不足，報價不低，另一方面也是因為投后整合需要積累。華潤萬象生活、金科服務(wù)等公司，甚至在上市之后相當(dāng)長時間內(nèi)無法用掉募集資金用以并購，保利物業(yè)甚至為此更改募集資金投向。表 8：物業(yè)公司市值與 2021H1 主要財務(wù)指標(biāo)情況（億元人民幣）上市公司市值貨幣資金總資產(chǎn)碧桂園服務(wù)

44、1,629.3217.7515.9華潤萬象生活788.8124.6199.0融創(chuàng)服務(wù)491.083.8142.1恒大物業(yè)516.1140.0227.1上市公司市值貨幣資金總資產(chǎn)世茂服務(wù)356.756.2123.6雅生活服務(wù)366.182.0194.7金科服務(wù)258.562.795.9綠城服務(wù)226.740.2139.7旭輝永升服務(wù)225.130.052.7中海物業(yè)183.227.158.6保利物業(yè)220.971.2103.7招商積余137.315.4163.6新城悅服務(wù)127.226.448.8公司名稱2021H1 在管面積口徑 1口徑 2口徑 3物管企業(yè)市場空間310003730055950

45、保利物業(yè)4281.4%1.1%0.8%碧桂園服務(wù)4291.4%1.2%0.8%雅生活服務(wù)4241.4%1.1%0.8%彩生活3591.2%1.0%0.6%恒大物業(yè)4501.5%1.2%0.8%綠城服務(wù)2730.9%0.7%0.5%招商積余2000.6%0.5%0.4%中海物業(yè)2330.8%0.6%0.4%金科服務(wù)1870.6%0.5%0.3%世茂服務(wù)1750.6%0.5%0.3%融創(chuàng)服務(wù)1730.6%0.5%0.3%旭輝永升服務(wù)1300.4%0.3%0.2%新城悅服務(wù)1220.4%0.3%0.2%合計3,58311.6%9.6%6.4%資料來源：Wind，各公司公告， 注：股價為 2021 年

46、 9 月 1 日收盤價；貨幣資金數(shù)據(jù)截至 2021H1。表 9：不同口徑下頭部公司的市場占有率（百萬平米）資料來源：各公司公告， 注：口徑 1 來自中物研協(xié)和上海房地產(chǎn)研究院中國房地產(chǎn)測評中心聯(lián)合發(fā)布的2020 物業(yè)服務(wù)企業(yè)綜合實力測評研究報告，口徑 2 來自對中國住宅存量的測算，參見房地產(chǎn)行業(yè)專題報告-中國房屋存量可能存在明顯低估2019.11.05，口徑 3 為我們對全國存量建筑的測算，面積為口徑 2*1.5。在第三階段，由于愿意被整合的企業(yè)越來越多，企業(yè)不再擔(dān)心資金閑置的問題。相對于龐大的尾部物業(yè)管理權(quán)而言，企業(yè)反而有從容的空間挑選優(yōu)質(zhì)標(biāo)的。而且，優(yōu)質(zhì)供給一旦出現(xiàn)，整個可能推動其他有出讓

47、意愿的企業(yè)下定決心，從而加速推動行業(yè)整合（歷史上阻礙行業(yè)整合的因素主要不是大公司的決心，而是小公司的意愿）。物業(yè)管理權(quán)估值水平見頂回落，頭部公司不具備再融資空間，實際上頭部公司能用于并購小企業(yè)的資金是有限的。表 10：部分公司當(dāng)前股價和 IPO 價格，歷史發(fā)行股份價格的對比（港元）公司名稱上次募資時間募資方式發(fā)行價格當(dāng)前股價較發(fā)行價漲跌雅生活服務(wù)2021/5/28再融資37.631.0-18%碧桂園服務(wù)2021/5/24再融資75.360.7-19%新城悅服務(wù)2021/3/23再融資20.817.5-16%碧桂園服務(wù)2020/12/11再融資4560.735%公司名稱上次募資時間募資方式發(fā)行價

48、格當(dāng)前股價較發(fā)行價漲跌華潤萬象生活2020/12/9IPO42.541.6-2%融創(chuàng)服務(wù)2020/11/19IPO11.619.064%恒大物業(yè)2020/12/2IPO8.85.7-35%世茂服務(wù)2020/10/30IPO16.618.19%金科服務(wù)2020/11/17IPO44.747.66%綠城服務(wù)2020/6/13再融資10.28.4-18%卓越商企服務(wù)2020/10/19IPO10.76.1-43%永升生活服務(wù)2020/6/4再融資11.816.237%建業(yè)新生活2020/5/15IPO6.95.6-19%資料來源：Wind， 注：股價為 2021 年 9 月 1 日收盤價另外，頭部公

49、司的并購整合經(jīng)驗也日漸豐富。物業(yè)管理公司的并購是否成功，主要并不取決于投前報價和盡調(diào)，而是取決于投后整合。表 11：世茂服務(wù)收購公司情況（百萬元人民幣）時間公司名稱收購股權(quán)比例（%）交易對價2020 年 1 月廣州市粵泰物業(yè)100110.02020 年 3 月福晟生活服務(wù)5102020 年 6 月成都信誼物業(yè)6774.42020 年 7 月北京冠城酒店物業(yè)100127.52020 年 8 月浙江浙大新宇物業(yè)51614.72020 年 11 月天津和興物業(yè)7095.82020 年 11 月康橋物業(yè)80292.02020 年 11 月杭州近湖物業(yè)10061.72020 年 11 月西安方瑞物業(yè)70

50、139.82021 年 4 月深兄環(huán)境67439.42021 年 5 月野風(fēng)物業(yè)-2021 年 8 月無錫金沙田60842.42021 年 8 月武漢瑞征新大地物業(yè)60-資料來源：世貿(mào)服務(wù)公告，報告期內(nèi)，碧桂園服務(wù)并購藍(lán)光嘉寶，是業(yè)內(nèi)迄今為止涉及面積最大的并購，也是唯一一次上市公司退市私有化的并購。我們預(yù)計，這次并購的整合取得良好成果的概率較大。 風(fēng)險提示即便并購市場機(jī)會明顯增多，輕資產(chǎn)并購仍然存在明顯的整合風(fēng)險。例如，環(huán)衛(wèi)公司和物業(yè)管理公司之間文化差異較大，管理規(guī)范度差別較大，整合難度可能較大。歷史上一些存量并購，仍然存在暴露大量問題的可能性。投資物業(yè)管理公司的核心邏輯是投資藍(lán)海賽道的成長，實現(xiàn)規(guī)模效應(yīng)的理由是科技系統(tǒng)、增值服務(wù)和數(shù)字孿生。但正因如此，行業(yè)越往前進(jìn)，尾部甚至腰部的公司可能被證明只有物業(yè)管理權(quán)的價值，沒有長期獨立系統(tǒng)化成長的價值。我們認(rèn)為，部分腰部公司可能存在估值滑坡的風(fēng)險。城市服務(wù)業(yè)務(wù)的應(yīng)收款風(fēng)險。 尋求政策共振，堅信成長價值展望未來，我們認(rèn)為最可能出現(xiàn)的催化劑仍是政策表態(tài)。在深圳、上海等區(qū)域，物業(yè)管理在基層治理方面的正外部性不斷得到認(rèn)可，物業(yè)費的市場