上市公司并購及反惡意并購的國有股調(diào)控

1、專題十上市公司并購及反惡意并購的國有股調(diào)控文宗瑜譚靜上市公司并購尤其是上市公司之間的吸收合并，有利于全社會資源配置效率的提高。股權(quán)分置改革的完成，為上市公司之間的并購創(chuàng)造了良好的條件。在后股改時(shí)代，上市公司并購既表現(xiàn)為上市公司之間的并購，也表現(xiàn)為各種資本對上市公司的直接并購，前者是并購的主流，后者反映了中國證券市場國際化進(jìn)程的加快。必須看到，在股權(quán)分置改革完成的一段時(shí)間內(nèi)，會有越來越多的跨國資本關(guān)注中國上市公司，并把中國上市公司作為并購的目標(biāo)。相應(yīng)地，跨國公司對中國企業(yè)的并購重點(diǎn)將轉(zhuǎn)向上市公司及上市公司的母公司。雖然跨國公司對中國上市公司或其母公司并購，有利于活躍證券市場并推動(dòng)技術(shù)創(chuàng)新，但是某

2、些跨國公司對中國上市公司或其母公司的惡意并購則會損害多數(shù)產(chǎn)業(yè)的獨(dú)立性甚至危及國家經(jīng)濟(jì)綜合安全。因此，應(yīng)該通過國有股權(quán)管理有效防御惡意并購。一、上市公司并購的趨勢及主導(dǎo)模式股權(quán)分置改革不僅轉(zhuǎn)變了上市公司國有股交易的方式，而且改變了上市公司并購的方式。上市公司之間的并購將成為主流，但是上市公司之間并購可能不再簡單的是一家公司對另一家目標(biāo)公司部分股份的收購，往往更多的是兩家上市公司之間的吸收合并。吸收合并不僅有利于塑造有競爭力的大公司，而且有利于推動(dòng)產(chǎn)業(yè)整合及升級。在上市公司之間的并購中，國有控股上市公司發(fā)揮著關(guān)鍵的作用。因此，應(yīng)該通過國有股權(quán)管理創(chuàng)新支持與推動(dòng)上市公司之間的并購。1.上市公司之間的

3、并購有利于提高全社會資源配置效率按照證券市場的板塊分類，以中國A股市場為分類線，可以將上市公司并購分為：A股上市公司之間的并購、國內(nèi)非上市公司對A股上市公司的并購、A股上市公司對國內(nèi)非上市公司的并購、境外資本（包括境外上市公司、其他各類公司）對A股上市公司的并購、A股上市公司對境外上市公司的并購、A股上市公司對境外非上市公司的并購。股權(quán)分置改革以前，國內(nèi)非上市公司對A股上市公司的并購采取以國有股協(xié)議轉(zhuǎn)讓為主的間接并購方式。股權(quán)分置改革完成后，國內(nèi)非上市公司對A股上市公司的并購、境外上市公司或非上市公司對A股上市公司的并購會更加方便，可以在二級市場進(jìn)行直接并購。在后股改時(shí)代，為了穩(wěn)定證券市場，利

4、用證券市場推動(dòng)產(chǎn)業(yè)升級，還應(yīng)該以國有股權(quán)管理創(chuàng)新推動(dòng)并引導(dǎo)上市公司之間的并購，尤其是以國有控股公司（如鋼鐵、家電、化工、服務(wù)等行業(yè)）為主的上市公司之間的并購。上市公司之間的并購有利于提高全社會資源配置效率，一方面，有利于產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的優(yōu)化調(diào)整。通過上市公司間的并購，大量不合格的上市公司將在激烈的競爭中被淘汰，同行業(yè)上市公司間的整合和相關(guān)行業(yè)上市公司間的聯(lián)合將有利于我國產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的調(diào)整；另一方面，有利于培養(yǎng)一批具有國際競爭力的大型上市公司。通過上市公司間的并購，公司間的同質(zhì)競爭、惡性競爭將大大減少，公司規(guī)模不斷擴(kuò)大，公司的自主創(chuàng)新能力和盈利能力將不斷增強(qiáng)，從而大大提高其國際競爭力。2.上市公司之間的吸

5、收合并將成為上市公司并購的主導(dǎo)模式在后股改時(shí)代，上市公司之間的并購成為公司并購的主流，以產(chǎn)業(yè)整合和做大做強(qiáng)企業(yè)為目的的戰(zhàn)略性并購不斷發(fā)展。因此，在推動(dòng)上市公司之間并購的過程中，可以通過國有股權(quán)管理創(chuàng)新引導(dǎo)大公司之間的吸收合并，通過吸收合并再對同一產(chǎn)業(yè)中的其他上市公司進(jìn)行并購。目前，我國多數(shù)產(chǎn)業(yè)存在著上市公司同質(zhì)性過大的現(xiàn)象，同一產(chǎn)業(yè)里往往有十幾、幾十家上市公司，例如化工、家電行業(yè)，其中僅家電制造業(yè)就有80多家上市公司，這種產(chǎn)業(yè)分散的狀況不利于我國企業(yè)國際競爭力的提高。通過吸收合并尤其是大公司之間的吸收合并則有利于強(qiáng)強(qiáng)聯(lián)合，提高產(chǎn)業(yè)的集中度，實(shí)現(xiàn)規(guī)模經(jīng)濟(jì)效益，提高公司的市場占有率和國際競爭力。除

6、了推動(dòng)同行業(yè)大公司間的吸收合并外，還應(yīng)該積極引導(dǎo)和鼓勵(lì)相關(guān)產(chǎn)業(yè)之間上市公司的并購。相關(guān)產(chǎn)業(yè)上市公司之間的的吸收合并有利于形成發(fā)展的互補(bǔ)優(yōu)勢和協(xié)同效應(yīng)；有利于產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的調(diào)整和全社會資源配置效率的提高；有利于降低成本，提高效率和公司的長遠(yuǎn)發(fā)展。二、外資并購的雙重市場效應(yīng)隨著中國證券市場的國際化程度的不斷提高，外資加快了對中國企業(yè)尤其是大企業(yè)的并購的步伐。收購與兼并成為跨國公司在中國市場的一個(gè)戰(zhàn)略性投資方向，大多數(shù)上市公司及其母公司將成為跨國并購的首選目標(biāo)。外資并購的迅猛發(fā)展給中國市場帶來了雙重市場效應(yīng)。外資已經(jīng)加快了對中國企業(yè)尤其是大公司并購的步伐隨著股權(quán)分置改革的完成，外資已經(jīng)加快了對中國企業(yè)尤

7、其是大公司的并購步伐。主要原因在于：首先，我國已經(jīng)培育出一大批具有國際競爭力的優(yōu)質(zhì)公司。改革開放近30年來，我國的市場環(huán)境不斷優(yōu)化，法律法規(guī)制度進(jìn)一步的健全，企業(yè)的技術(shù)創(chuàng)新意識和能力都得到了較大提高，一大批包括民營企業(yè)在內(nèi)資其次， 隨著國企改制重組進(jìn)產(chǎn)質(zhì)量優(yōu)良、具有較高國際競爭力的公司應(yīng)運(yùn)而生。程的推進(jìn)，越來越多財(cái)務(wù)穩(wěn)健、業(yè)務(wù)發(fā)展前景良好、能為股東帶來長期回報(bào)的優(yōu)質(zhì)國有上市公司不斷涌現(xiàn)。在后股改時(shí)代，我國證券市場的國際化程度不斷提高，這些優(yōu)質(zhì)企業(yè)尤其是國有控股參股上市公司的投資價(jià)值會越來越明顯，將受到更多外國投資者的青睞，外資對中國公司尤其是一些大公司并購重組的運(yùn)作空間越來越大。外資并購步伐的

8、加快為中國企業(yè)的發(fā)展提供了資金來源，拓寬了企業(yè)融資渠道，有利于公司改造技術(shù)和改進(jìn)產(chǎn)品結(jié)構(gòu)，有利于企業(yè)內(nèi)部治理結(jié)構(gòu)的完善和發(fā)展。優(yōu)質(zhì)上市公司及其母公司將成為跨國并購的首選目標(biāo)效益較好的上市公司一般在行業(yè)內(nèi)都具有較強(qiáng)的競爭力，與此相對應(yīng)，其母公司也多是行業(yè)內(nèi)具有較大影響力的國有控股公司或國有集團(tuán)公司。因此，跨國公司在中國并購時(shí)就把行業(yè)內(nèi)具有較大影響力的上市公司及其母公司一并作為并購目標(biāo)。例如工程機(jī)械制造行業(yè)的徐州工程機(jī)械集團(tuán)，電機(jī)行業(yè)的大連電機(jī)集團(tuán)，齒輪行業(yè)的杭州前進(jìn)齒輪箱集團(tuán)有限公司等在我國制造業(yè)中具有舉足輕重地位的企業(yè)，幾乎無一例外地已經(jīng)或者正在被跨國公司并購重組。在今后很長一段時(shí)間內(nèi)，外資對

9、中國上市公司的收購主要表現(xiàn)為間接收購，主要有兩種途徑：其一是通過關(guān)聯(lián)公司收購上市公司（即借殼上市），這種方式在后股改時(shí)代更加隱蔽，也將更加普遍；其二是通過與上市公司母公司合資而實(shí)現(xiàn)對上市公司的控股收購。外資并購所產(chǎn)生的競爭加劇及對經(jīng)濟(jì)綜合安全的影響外資對上市公司及其母公司的并購表現(xiàn)為對母公司及其下屬上市公司的“雙斬首”行為。一些跨國公司或基金在中國并購要求“三個(gè)必須”，即必須絕對控股，必須是行業(yè)龍頭企業(yè)，預(yù)期收益必須超過15%，從中可以看出，外資在中國整體并購、全行業(yè)通吃的戰(zhàn)略意圖。外資通過對上市公司的并購企圖占據(jù)我國證券市場的制高點(diǎn)，通過對上市公司的母公司尤其是在行業(yè)內(nèi)具有較大影響力的公司的

10、并購企圖占據(jù)同一行業(yè)內(nèi)產(chǎn)業(yè)整合的制高點(diǎn)。一般而言，由于證券市場法律的嚴(yán)格約束和收購成本較高的限制，外資對上市公司的絕對控股很難。因此，外資在華并購主要體現(xiàn)為對上市公司母公司的并購。但是，如果對外資并購母公司的行為毫無限制，尤其是任由外資“惡意并購”的自由發(fā)展，將會使我國產(chǎn)業(yè)體系被納入其全球產(chǎn)業(yè)鏈中，中國的產(chǎn)業(yè)體系獨(dú)立性將會受到很大破壞。國內(nèi)龍頭大企業(yè)的核心資產(chǎn)、關(guān)鍵技術(shù)及高附加值產(chǎn)品也有可能被外資控制，中國的經(jīng)濟(jì)綜合安全將會受到嚴(yán)峻挑戰(zhàn)。三、以國有股管理防御跨國公司的惡意并購跨國并購是經(jīng)濟(jì)全球化時(shí)代的重要特征，也是公司和國家走向全球舞臺的必經(jīng)之路，外資并購為中國經(jīng)濟(jì)的全面發(fā)展帶來了巨大的資源。

11、但是，并非所有的外資并購都是善意的，外資并購一方面強(qiáng)化了資本追逐利潤的競爭，另一方面也削弱了我國的產(chǎn)業(yè)競爭力。隨著外資在中國市場份額的不斷擴(kuò)大，在許多行業(yè)跨國公司已經(jīng)實(shí)現(xiàn)了壟斷或者壟斷的臨界點(diǎn)。這種以壟斷為目的的惡意并購所產(chǎn)生的負(fù)面效應(yīng)是巨大的。因此，后股改時(shí)代，有效防御和制止外資的惡意并購成為國有股管理的重要內(nèi)容之一，事關(guān)中國經(jīng)濟(jì)發(fā)展的大局。.防御跨國公司惡意并購的意義及作用隨著股權(quán)分置改革的完成，A股上市公司控制權(quán)的爭奪更加激烈，在這個(gè)過程中，外資并購發(fā)展迅猛，其所帶來的負(fù)面效應(yīng)不可忽視。因此，如何有效防御和制止外資的惡意并購具有重大的現(xiàn)實(shí)意義和戰(zhàn)略意義。其一，有利于維護(hù)國家經(jīng)濟(jì)綜合安全。

12、外資在中國市場的過度擴(kuò)張將會影響到我國經(jīng)濟(jì)的根基，尤其是外資對以上市公司為主的龍頭企業(yè)的大量并購。因此，防御外資在中國市場的過度擴(kuò)張，有利于確保國有股在事關(guān)國計(jì)民生的重要領(lǐng)域的控制力，有利于國家經(jīng)濟(jì)綜合安全。其二，有利于保護(hù)國家產(chǎn)業(yè)體系尤其是一些重要產(chǎn)業(yè)的獨(dú)立性。外資惡意并購的自由發(fā)展對產(chǎn)業(yè)獨(dú)立性的沖擊是巨大的，尤其是在一些重要產(chǎn)業(yè)，如機(jī)械制造業(yè)領(lǐng)域徐工的案例。因此，防止和制止惡意并購，有利于維護(hù)我國產(chǎn)業(yè)體系的獨(dú)立性，從而保證國防工業(yè)的獨(dú)立性。其三，有利于促進(jìn)中國證券市場的健康有序發(fā)展。股權(quán)分置改革完成后，中國證券市場的國際化水平不斷提升，但是外資的惡意并購則極易導(dǎo)致外資惡意操縱中國證券市場的

13、價(jià)格，導(dǎo)致證券市場大起大落。通過國有股權(quán)管理方法和手段的創(chuàng)新，則有利于規(guī)范外資在中國證券市場的并購行為，有利于促進(jìn)中國證券市場的健康有序發(fā)展。.防御跨國公司惡意并購應(yīng)成為國有股管理的重要內(nèi)容之一首先，國資管理部門應(yīng)把國有股管理與反惡意并購結(jié)合起來。為了防止跨國公司“惡意并購”對我國證券市場秩序的破壞以及對我國產(chǎn)業(yè)體系和國家經(jīng)濟(jì)綜合安全的威脅，必須采取有效措施，把國有股權(quán)管理與反惡意并購有機(jī)結(jié)合起來。第一，政府應(yīng)該從國家戰(zhàn)略的高度盡快制定和出臺相關(guān)法律法規(guī)制止外資的“惡意并購”。加緊制定和完善以反壟斷法為主體的相關(guān)法律法規(guī)，防止外資惡意并購對我國相關(guān)產(chǎn)業(yè)尤其是對以上市公司為主的重要龍頭行業(yè)的壟斷

14、；由有關(guān)部門聯(lián)合組成跨國并購的審批機(jī)構(gòu)，對外資并購進(jìn)行嚴(yán)格的行政審批；建立健全并購中的國家經(jīng)濟(jì)綜合安全預(yù)警機(jī)制，建立并購經(jīng)濟(jì)信息網(wǎng)絡(luò)和管理檔案系統(tǒng)以及分析系統(tǒng)。第二，作為企業(yè)尤其是以上市公司為主的龍頭企業(yè)應(yīng)該不斷加強(qiáng)自主創(chuàng)新，努力提升企業(yè)的核心競爭力和價(jià)值，以增強(qiáng)企業(yè)應(yīng)對外資惡意并購的能力。隨著一系列關(guān)于外資進(jìn)入資本市場的相關(guān)法規(guī)和辦法的實(shí)施，股權(quán)分置改革完成后外資將更易于收購上市公司股權(quán)，甚至取得上市公司的控制權(quán)。因此為了避免被吃掉，上市公司及其大股東應(yīng)該從現(xiàn)在開始，采取反并購措施以提高公司自身對惡意并購的防御能力。其次，國有股持股底線是反惡意并購的重要措施。在跨國并購中，跨國公司提出“相對高”的并購報(bào)價(jià)，往往是以上市公司自身民族品牌的消亡、技術(shù)自主創(chuàng)新受到控制、銷售渠道和資源被充分占據(jù)等為代價(jià)。因此，上市公司及其股東應(yīng)該樹立正確的引進(jìn)外國戰(zhàn)略投資者以及股權(quán)多元化的觀念，且不可有短視行為。國有股持股底線是后股改時(shí)