基于分位數(shù)回歸的凈資產(chǎn)收益率研究

1、皚基于分位數(shù)回歸癌的凈資產(chǎn)收益率半研究岸字數(shù)：3520傲皚字號: HYPERLINK javascript:doZoom(16); 翱大翱 HYPERLINK javascript:doZoom(14); 柏中柏 HYPERLINK javascript:doZoom(12); 背小鞍 把一、導言 壩 斑凈資產(chǎn)收益辦率(ROE)為案公司稅后利潤除敗以公司凈資產(chǎn)的柏百分比,是衡量辦公司運用自有資笆本的效率,評價柏公司盈利能力的跋一項重要財務指柏標。在一定程度盎上,ROE反映暗了公司的資本結(jié)半構(gòu)、經(jīng)營效率及搬獲利模式,因此扮常用于評價公司案的綜合績效和內(nèi)叭在價值。例如,癌Hitt,Ho吧skiss

2、on阿和Kim(19昂97)就指出R搬OE與資本結(jié)構(gòu)藹之間存在著密切版聯(lián)系,ROE不笆僅可以反映公司襖的獲利水平,還爸可以作為研究公八司財務績效的綜愛合測度。 艾包括ROE矮在內(nèi)的財務數(shù)據(jù)襖,在一般情況下背存在著尖峰厚尾敖,偏態(tài)等非正態(tài)挨等特征。在這種笆扯下,一方面采礙用普通最小二乘頒(OLS)方法罷構(gòu)建均值模型,斑會由于均值顯著稗地偏離中位數(shù),斑而喪失代表性。矮另一方面,往往藹需要對其數(shù)據(jù)分哀布兩端厚尾部分罷的數(shù)量特征進行霸深入分析,以探笆討優(yōu)劣兩類企業(yè)襖具體表現(xiàn)及其內(nèi)扮在機理。分位數(shù)盎回歸(QR)方笆法估計的中位數(shù)般模型和分位數(shù)模把型,為解決這類啊問題,提供了有扳效的方法。 捌QR估計建澳

3、立在加權(quán)誤差絕靶對值之和最小化熬的基礎(chǔ)上,有利佰于消除異常值的骯影響,克服OL扒S關(guān)于正態(tài)分布擺假設(shè)的局限,擬扳合的回歸模型更奧加穩(wěn)健。并且,瓣QR估計所給出靶的有關(guān)分位點的盎回歸系數(shù)統(tǒng)計量胺,可以用于研究鞍數(shù)據(jù)分布兩端的般尾部特征。Ko壩enker 和凹Bassett耙 (1978a盎,1978b)霸 首先提出了Q靶R估計的理論和盎方法,開創(chuàng)了Q矮R估計的先河。拜Koenker傲和Park(1般996) 進一罷步將單純形算法板應用于QR估計辦中,推動了QR搬方法的實際應用伴。隨后,Koe絆nker和Ma熬chado (班1999),K敖oenker(白2005)等對骯QR估計的理論矮和方法進

4、行了不襖斷的完善,為Q藹R方法的發(fā)展作稗出了不懈努力。百近年來,隨著E奧Views、R斑語言等陸續(xù)開發(fā)奧了QR估計的應瓣用軟件包,使得俺這一內(nèi)容相對復疤雜,專業(yè)性較強氨的計量方法得以扒推廣應用,成為霸公司財務分析的笆有力工具。 邦綜上所述,鞍本文基于公司財胺務的基本理論,班以我國2008案年A股市場全部爸上市公司的財務板年報資料作為基百本數(shù)據(jù),在對我把國上市公司的R吧OE的統(tǒng)計特征疤描述性分析的基般礎(chǔ)上,采用QR百方法構(gòu)建計量模埃型,進行實證研暗究。 吧 敗二、我國上哎市公司ROE的矮基本特征 啊 礙以2008昂年我國所有A股般上市公司的年報版資料作為實證研艾究的基礎(chǔ)數(shù)據(jù)。奧為了消除不可比澳因

5、素,從中剔除胺了金融行業(yè)的公疤司,以及ST等岸非正常經(jīng)營的公翱司,由剩下的1叭407家上市公霸司的財務數(shù)據(jù)構(gòu)壩成本實證研究的啊樣本。 耙以下表1為昂我國上市公司和癌大型企業(yè)ROE佰的均值、中位數(shù)澳、標準差、偏態(tài)矮系數(shù)和峰度系數(shù)巴等描述性統(tǒng)計數(shù)澳據(jù)。 把靶 巴圖1為采用安1407家我國版上市公司數(shù)據(jù)繪氨制的ROE分布斑直方圖,直觀地扳描述了我國上市跋公司ROE的分背布特征。 案愛 邦由表1和圖扳1可以得出以下靶幾點基本判斷:伴 挨我國上市公藹司ROE分布存啊在顯著的左偏態(tài)岸。我國上市公司哎ROE的均值為矮6.0006,艾中位數(shù)為6.9襖230,偏態(tài)系瓣數(shù)高達-2.9伴666,說明我捌國大多數(shù)上市

6、公案司的ROE落在拔均值水平的右邊壩,高于用均值表矮示的平均水平,案呈顯著的左偏態(tài)昂。在這一存在顯案著偏態(tài)的狀態(tài)下罷,均值的代表性扒不足,簡單地使哎用均值來描述研芭究對象的一般水拔平,必然產(chǎn)生明胺顯的偏誤。 扳我國上市公昂司ROE分布存吧在顯著的尖峰厚霸尾特征。我國上挨市公司ROE的拔峰度系數(shù)高達2伴8.8096,癌呈顯著的尖峰分耙布。并且由圖1白可知,我國上市翱公司ROE的兩拔端具有鮮明的長懊尾和厚尾特征。版尤其是左端拖出敗的長長尾部,表胺明存在著一些經(jīng)哀營狀況很差,R耙OE水平為負的白績差公司,并且芭這些績差公司的叭極端數(shù)值對均值把產(chǎn)生直接影響,艾迫使均值水平出皚現(xiàn)左偏。處在R壩OE分布左

7、側(cè)尾凹部的績差公司,佰集聚著我國上市扮公司的風險特征瓣;與其相對應的安處在ROE分布靶右側(cè)尾部營業(yè)績奧偏好一批績優(yōu)企柏業(yè),集中了我國懊上市公司的成功艾經(jīng)驗,反映了我班國企業(yè)良性發(fā)展傲的努力方向,這俺兩類企業(yè)構(gòu)成了阿我國上市公司R耙OE實證研究的熬重點。 邦我國上市公伴司ROE分布存百在顯著的過度離佰散特征。由我國稗上市公司ROE霸的標準差16.哎2614和均值鞍6.0006,靶可以計算出其離柏散系數(shù)為2.7罷1倍,說明我國扮上市公司之間R岸OE水平的差異擺非常顯著。 邦綜上所述,藹我國上市公司R伴OE存在顯著的版左偏態(tài),尖峰厚唉尾和過度離散的鞍特征下,簡單地胺采用均值,以及哀采用普通最小二八乘

8、OLS方法擬傲合的均值模型來藹研究我國上市公凹司ROE,存在皚著客觀的局限。瓣采用QR估計方半法擬合的中位數(shù)扮模型,以及數(shù)據(jù)斑分布兩端尾部的胺分位數(shù)模型進行拔實證分析,有利擺于深入研究我國安上市公司ROE靶的一般水平,以暗及處在ROE分阿布左右兩端尾部笆,經(jīng)營業(yè)績偏差奧和偏差的兩類公瓣司ROE的具體愛特征。 阿 拜三、我國上阿市公司ROE的八分位數(shù)回歸模型挨 八 哀ROE的分佰子為公司凈利潤骯,分母是凈資產(chǎn)阿,而公司的凈利骯潤并非全部來自氨于凈資產(chǎn),公司皚的資金來源和資氨金占用也不僅僅吧是公司凈資產(chǎn),邦這使得ROE在拜邏輯上和形式上案都存在一定的局哀限。公司的資金背來源和資金占用熬主要包括凈資

9、產(chǎn)耙、日常經(jīng)營獲得芭的現(xiàn)金流、從金爸融中介機構(gòu)獲得懊的間接融資、固昂定資產(chǎn)折舊等,暗因此構(gòu)造以凈資哎產(chǎn)之外的其他資板金來源為自變量俺,ROE為因變拌量的計量模型,翱從資金來源和資襖金效率的視角,翱對我國上市公司案ROE進行實證哎研究。 襖首先,從我版國上市公司公布霸的有關(guān)財務數(shù)據(jù)隘中,篩選出4項伴與ROE存在密昂切的經(jīng)濟聯(lián)系,吧反映公司不同資按金來源的財務指絆標,作為對我國啊上市公司ROE挨研究的自變量。扒包括銷售商品、霸提供勞務收到的矮現(xiàn)金(CRSR按)、通過借款收懊到的現(xiàn)金(CR班L)、固定資產(chǎn)盎折舊(DFA)巴、現(xiàn)金的期初余骯額(OBC)。搬 傲然后,給出奧我國上市公司R白OE實證研究計

10、百量模型的形式,啊為 哎ROE搬*岸=C+胺氨2艾CRSR+白愛2藹CRL+啊佰3扮DFA+昂瓣4半OBC+胺皚 頒由于回歸模啊型的因變量RO邦E為一絕對數(shù)值哎水平相對較小的瓣百分數(shù),而自變挨量CRSR、C愛RL、DFA和罷OBC的絕對數(shù)把值水平均很大,笆為使回歸系數(shù)的邦有效數(shù)字出現(xiàn)在俺小數(shù)點附近,令吧式中的ROE扮*翱=ROE唉按1,000,0按00最后,采用芭QR方法,擬合八我國上市公司R唉OE中位數(shù)回歸板模型和上側(cè)和下哎側(cè)的分位數(shù)模型芭,對我國上市公百司中業(yè)績偏好和哎業(yè)績偏差兩類企案業(yè),以及中位數(shù)靶水平進行實證研捌究。 半在QR估計哀中,對于隨機樣案本F(y)=(哎Y伴骯y),Q(t)唉

11、=infy:稗F(y)按骯為關(guān)于Y的胺班分位數(shù)。其中Q凹表示分位數(shù)。唉鞍為分位數(shù)的參數(shù)礙,扮愛在由0 至1之骯間取值,對應于盎0 至100%敖位置上的分位數(shù)岸。在本實證分析阿中,分別取按盎值為0.1,0阿.9和0.5,愛構(gòu)造出反映業(yè)績唉偏差的績差公司敗的,骯俺值為0.1的下昂側(cè)10%分位數(shù)邦模型,反映業(yè)績啊偏好的績優(yōu)公司白的,擺艾值為0.9的上藹側(cè)10%分位數(shù)白模型,以及反映鞍我國上市公司R百OE一般水平的懊,吧暗值為0.5的中柏位數(shù)模型,對我版國上市公司RO哀E特征進行全面埃的實證研究。 矮表2即為采安用QR方法,利埃用EViews案 6.0軟件,耙所計算出來的跋捌值分別為0.1壩,0.5和

12、0.搬9分位數(shù)模型的澳回歸系數(shù)。由于愛實證分析所采用把的數(shù)據(jù)為橫截面吧數(shù)據(jù),存在著顯斑著的異方差問題氨,采用了工具變敗量(Instr拔umental邦 Variab爸le)方法,以奧殘差項平方的倒癌數(shù)作為權(quán)數(shù)來消昂除異方差。表2熬中各項回歸系數(shù)伴均在1%水平上捌顯著。 瓣伴 般由表2可以拌得出以下判斷。扳 白采用QR方吧法估計的3個分耙位數(shù)模型之間差爸異明顯,相同的板資金來源對于不絆同ROE水平的唉企業(yè),具有顯著搬不同的經(jīng)濟意義骯。說明QR方法霸具有解釋各項資懊金來源對于我國斑上市公司中不同哎經(jīng)營業(yè)績水平企笆業(yè)的具體影響的埃能力,是進行我礙國上市公司RO矮E研究的有效方壩法。 案CRSR為來自

13、耙于公司日常生產(chǎn)哎經(jīng)營活動的現(xiàn)金柏流,是我國上市安公司內(nèi)生性的資邦金來源,是決定哎ROE水平的基敖本因素。在4項盎自變量中,只有爸CRSR的回歸絆系數(shù)在3個分位礙數(shù)模型都為正值八,CRSR成為翱我國上市公司R伴OE唯一的一致笆性的正向動因。百在表2中,瓣靶=0.9分位數(shù)吧模型的回歸系數(shù)胺最高,達到2.俺1081;安岸=0.1的分位奧數(shù)模型的回歸系骯數(shù)為0.941癌4,均高于中位氨數(shù)模型回歸系數(shù)盎,表明處在RO般E水平兩端的公艾司,對CRSR氨較為敏感。CR隘SR對于績差企半業(yè)扭轉(zhuǎn)虧損,績斑優(yōu)企業(yè)進一步提叭高盈利水平的具昂有顯著的現(xiàn)實意埃義。因此,努力邦提高企業(yè)CRS哀R水平,以及C板RSR對R

14、OE拜的貢獻,是改善半我國上市公司業(yè)芭績的關(guān)鍵所在。靶 矮CRL為外扒源性融資。在3笆個分位數(shù)模型中板,CRL的回歸氨系數(shù)為均為負值柏,反映CRL對暗ROE的實際效般率為負,我國上拔市公司外源性融懊資的交易成本居哀高不下。在表2矮中,熬擺=0.9的分位鞍數(shù)模型的回歸系唉數(shù)絕對水平最高伴,達到-3.3藹076;胺艾=0.1分位數(shù)拔模型的回歸系數(shù)案也有-1.33埃93。類似于C伴RSR,業(yè)績狀稗態(tài)處在優(yōu)劣兩端佰的企業(yè),對于C傲RL的敏感程度隘均大于中位數(shù)模澳型所反映的一般皚水平。說明外源百性融資成本均對骯于績差和績優(yōu)兩敖類公司的壓力明霸顯偏大,尤其是礙對績優(yōu)公司的負吧面影響最為突出愛。因此,對于我

15、矮國上市公司而言芭,不論是績優(yōu)公藹司,還是績差公胺司,都難以獲得斑低成本融資支持捌,企業(yè)增大CR絆L只能帶來負面柏效應,只是在現(xiàn)岸金流不足時的被哎動選擇。降低融澳資交易成本,改愛善我國上市公司八融 辦資環(huán)境,徹捌底扭轉(zhuǎn)外源性融暗資的負面效應 扳 暗 胺的不利局面背,仍然是全面提白高我國上市公司背經(jīng)營效率,推動爸我國上市公司持扳續(xù)發(fā)展的重要問疤題。我國上市公耙司融資環(huán)境是否哎改善最直觀的標襖志之一,就是C稗RL的回歸系數(shù)傲由負轉(zhuǎn)正,并且懊首先在經(jīng)營業(yè)績愛偏好的績優(yōu)公司敖中由負轉(zhuǎn)正。 靶DFA是我版國上市公司固定靶資產(chǎn)的價值補償疤,間接反映了固絆定資產(chǎn)的規(guī)模。扳在表2中,3個跋分位數(shù)模型DF阿A的

16、回歸系數(shù)為靶均為負值,并且拜呈現(xiàn)出經(jīng)營績效傲越好越是敏感的按趨勢,佰哀=0.1分位數(shù)礙模型的回歸系數(shù)藹為-4.073皚5;而稗哀=0.9分位數(shù)昂模型達到-22板.6975。說稗明DFA及其所啊反映的固定資產(chǎn)哎規(guī)模與上市公司爸的ROE水平負暗相關(guān),由于固定把資產(chǎn)規(guī)模偏低的哎上市公司,具有邦經(jīng)營管理中的靈骯活優(yōu)勢,體現(xiàn)了挨勞動密集的資源芭稟賦優(yōu)勢,具備白資本重組和企業(yè)拌兼并成本較低等把屬性,有助于提癌高企業(yè)市場價值靶,這一特征在績敖優(yōu)公司中表現(xiàn)得靶特別鮮明;而在盎績差公司中,D把FA差異對于R頒OE的影響則明芭顯偏弱,從回歸啊系數(shù)的數(shù)值水平擺分析,DFA對叭企業(yè)ROE水平班的影響僅為績優(yōu)俺公司的1

17、7.9藹5%。 翱OBC是期皚初以現(xiàn)金形式存芭在的資金總額,扮是企業(yè)用于滿足頒日常償付需要的暗流動性保證。安邦=0.1分位數(shù)鞍模型的回歸系數(shù)拌為9.6328拔,中位數(shù)模型的礙回歸系數(shù)為2.鞍6054,而版唉=0.9的分位稗數(shù)模型的回歸系艾數(shù)為-3.34佰63,反映不同八經(jīng)營績效水平的昂公司對于OBC岸具有截然不同要叭求?？儾罟緦Π坝贠BC的依賴俺性較大,需要較絆大的OBC水平隘來維持企業(yè)的正矮常經(jīng)營運行;績背優(yōu)公司的OBC背與ROE水平顯暗著負相關(guān),反映跋這類企業(yè)財務管扳理相對健全,生拜產(chǎn)經(jīng)營處于良性暗平穩(wěn)運行狀態(tài),頒可以通過穩(wěn)定的翱CRSR現(xiàn)金流扳和健全的資金管靶理規(guī)劃,有效地懊壓縮OBC

18、,降澳低財務成本,提半高資金使用綜合翱效率。 皚 疤四、結(jié)論 般 骯根據(jù)實證研班究的結(jié)果,可以背得出以下結(jié)論:芭 背我國上市公背司ROE呈顯著哀左偏態(tài),尖峰厚耙尾分布,均值模啊型不具有充分的翱代表性,同時經(jīng)按營績效偏差的上捌市公司構(gòu)成了分胺布左端的長尾,扒集聚著企業(yè)經(jīng)營案的風險特征;處百在ROE分布右礙側(cè)尾部的經(jīng)營業(yè)熬績偏好企業(yè),集案中了企業(yè)經(jīng)營的芭成功經(jīng)驗,績優(yōu)傲和績差的兩類企捌業(yè)構(gòu)成了我國上啊市公司ROE實板證研究的重點。八因此采用QR方稗法,擬合中位數(shù)矮模型和上側(cè)和下扳側(cè)的分位數(shù)模型愛,進行實證研究盎。 霸通過QR方佰法擬合的中位數(shù)罷模型,下側(cè)10笆%分位數(shù)模型,芭和上側(cè)10%分捌位數(shù)模型,對我般國上市公司RO艾E狀況進行實證敖研究的結(jié)果表明巴,我國上市公司挨的績差和績優(yōu)公俺司,在ROE水俺平及其資金運用岸、盈利模式和資擺金