2022年快遞行業(yè)回顧及展望分析

1、2022年快遞行業(yè)回顧及展望分析.快遞1H22回顧：新冠疫情擾動，比擬優(yōu)勢顯著1H22年的快遞股價仍然呈現(xiàn)V型走勢，個股分化有增無 減。1)年初至3月上旬，行業(yè)件量快速增長，疊加極兔整合 百世釋放市場份額，市場競爭較溫和；除順豐估值收縮外通達 系較抗跌；2) 3月中旬疫情爆發(fā)，行業(yè)件量快速下行，快遞 板塊補跌，順豐那么在年報披露后率先反彈；3) 4月中旬以來, 物流保通保暢推動行業(yè)件量恢復(fù)，快遞板塊表現(xiàn)出顯著的超 額收益，申通、圓通相繼突破年初高點，順豐維持區(qū)間震蕩， 而韻達那么因疫情沖擊顯著回調(diào)。年初至今(截止6/17),申 萬物流跑贏滬深300指數(shù)3.3pct,其中圓通領(lǐng)漲30%,順豐 領(lǐng)

2、跌24%。.快遞2H22展望：看好中期景氣上行，投資策略建議超 配我們將3月以來全國快遞件量變化分為五個階段：1)3 月上旬，行業(yè)件量延續(xù)了 1-2月的強勁增長(1-2月/3月上旬 同比+20/+18%) ； 2) 3月中旬至下旬，全國多地疫情惡化， 行業(yè)件量持續(xù)下行；3) 3月下旬至4月中旬，行業(yè)件量見底; 4) 4月中旬至4月底：物流保通保暢推動行業(yè)件量修復(fù)；5)4月底以來(剔除五一及618擾動)：行業(yè)件量窄幅波動。對比2020年，兩次疫情沖擊的差異在于：1) 20年疫情爆發(fā)適 逢春節(jié)假期，快遞員節(jié)后復(fù)工困難；22年疫情奧密克戎傳播 力更強，“人物同防”沖擊“攬轉(zhuǎn)運派”全鏈路。2) 20年

3、疫情得 到控制后，電商下沉等因素催化線上消費繁榮，快遞件量快速 突破疫情前常態(tài)值；本次疫情緩和后，社零及電商消費表現(xiàn) 疲軟，行業(yè)件量尚未明顯突破疫前常態(tài)值。圖表1:年初至今SW物源跑距咨即0指數(shù)3.3pct (截止6/17) (%)6超額收益 申萬物流 滬深300151050(5)12/3102/0703/0704/0605/0906/07資料來源：Wind、華泰研究美至先堯蜀庫市場共識是快遞業(yè)兼具供給彈性和需求韌性。由于人力、運力等生產(chǎn)要素的可獲得性很強，生產(chǎn)流程又很快(全程時限約2-3天），快遞業(yè)疫后供給恢復(fù)的速度強于大局部業(yè)態(tài)； 快遞產(chǎn)品以服裝、日用品、家電等為主，需求具備較強韌性, 疫

4、情后被抑制的需求存在回補可能（外賣/生鮮電商更剛性， 但難以回補）。市場分歧集中于宏觀經(jīng)濟與件量增速預(yù)測。6 月上半月全國快遞攬收及投遞件量同比基本持平，引發(fā)局部投 資者對618及下半年行業(yè)件量增速的擔(dān)憂。基于國內(nèi)件均價（同城件+異地件）同比變化，我們將 2009年以來的快遞行業(yè)劃分為五個競爭周期。我們認(rèn)為快遞 業(yè)的中觀競爭是資本進入與存量競爭的疊加，而資本進入往往 加劇存量競爭。2009年至今，快遞業(yè)經(jīng)歷了四次較大規(guī)模的 資本進入；前三次以財務(wù)投資人為主，而本次以產(chǎn)業(yè)投資人 為主。1）2011年：韻達引入聯(lián)想與復(fù)星投資；2） 2013年： 中通引入紅杉等投資，順豐引入招商局等投資；3） 20

5、16-2017 年：通達系與順豐相繼借殼/IPO上市；4） 2020-2021年：順 豐拓展電商件，京東拓展網(wǎng)絡(luò)型快遞業(yè)務(wù)，極兔起網(wǎng)起量。前兩輪后發(fā)企業(yè)融資觸發(fā)了存量競爭，發(fā)動者到達預(yù)定 目標(biāo)后價格快速修復(fù)。第三輪資本進入后，二線快遞退出與 局部一線快遞出讓份額消化了價格戰(zhàn)，競爭周期反而有所上行。 本輪產(chǎn)業(yè)資本進入后，存量企業(yè)與新進入者進入“淘汰賽”，價 格戰(zhàn)周期拉長而烈度增強。伴隨政策干預(yù)及二級市場估值下行抑制資本進入與市場競爭，我們認(rèn)為本輪價格戰(zhàn)已基本結(jié) 束，2021/12以來價格降幅已經(jīng)好于長期中樞。圖表4：上海解封后快遞件量變化9元包未來智庫資料來源：郵政局、華泰研究以單票毛利/凈利度

6、量，2016-3Q21電商快遞景氣度持續(xù) 下行：1) 2016-2018,全行業(yè)處于較高景氣度，除百世低價 搶量外單票盈利強勁；2) 2019/2020/3Q21,全行業(yè)相繼接近 百世、申通、韻達/圓通盈虧平衡線。3Q21,快遞行業(yè)在景氣 周期接近底部時迎來供給側(cè)改革，提價帶動景氣度修復(fù)(3Q21/4Q21/1Q22行業(yè)景氣分位值為0/14/24%)。我們認(rèn)為 “確保網(wǎng)絡(luò)平穩(wěn)運行、”不得低于本錢經(jīng)營、”份額引導(dǎo)價格 自律”對應(yīng)于監(jiān)管政策的最終目標(biāo)、中介目標(biāo)和操作目標(biāo)，而“不得低于本錢經(jīng)營”的大概率演繹路徑是總部盈利為正，我們 進一步討論四種監(jiān)管情景下的景氣度演繹：1）無監(jiān)管情景（藍線）：假設(shè)2

7、021年政策不干預(yù)，2022年行業(yè)景氣度很可能進一步下探至中通的盈虧平衡線， 并最終觸底：1）中通確立其龍頭地位（市場份額25%并領(lǐng)先 第二名超過5%） , 2） 一線快遞數(shù)量顯著下降。2023-2024年, 我們認(rèn)為行業(yè)景氣度很可能快速修復(fù)，這也是不少投資者此 前推演的投資窗口。2）監(jiān)管的三種情景：3Q21全行業(yè)價格 戰(zhàn)接近圓通/韻達盈虧平衡線，隱含百世及申通破產(chǎn)預(yù)期，這 顯然超過監(jiān)管機構(gòu)的容忍度?；凇按_保網(wǎng)絡(luò)平穩(wěn)運行”考量， 我們認(rèn)為弱監(jiān)管力度不太會低于申通的盈虧平衡線（謹(jǐn)慎情 景：灰線），而嚴(yán)監(jiān)管力度亦不太會超過百世的盈虧平衡線（樂觀情景：紅線），中性監(jiān)管力度那么介于兩者之間（中性情 景：黑線）。過去一年，“旺季提價”、“景氣確認(rèn)”與“比擬優(yōu)勢相繼驅(qū) 動快遞板塊超額收益。當(dāng)下，我們認(rèn)為市場對景氣修復(fù)的認(rèn) 知顯著深化（兌現(xiàn)分子預(yù)期差），但比擬優(yōu)勢仍將推動資產(chǎn)邊 際配置（催化分母預(yù)期差）：1）供給彈性與需求韌性大幅降 低疫情沖擊，2）景氣修復(fù)的過程尚未結(jié)束，3）吸收疫情及 油價沖擊后估值仍具吸引力，4）機構(gòu)低配?！氨O(jiān)管維穩(wěn)”+“龍頭挺價”+“用戶付費”三重驅(qū)動，我們看 好電商快遞中期景氣拾級而上；強/中/弱監(jiān)管情景下行業(yè)中期 景氣度有望修復(fù)至百世/兩者均值/申通盈虧平衡線，龍頭企業(yè) 吸收疫情及油價沖擊后估值仍具吸引力；“疫后修復(fù)