業(yè)績(jī)超預(yù)期因子在基金組合中表現(xiàn)穩(wěn)健

1、內(nèi)容目錄 TOC o 1-5 h z HYPERLINK l bookmark0 o Current Document 一、業(yè)績(jī)超預(yù)期因子3業(yè)績(jī)超預(yù)期因子定義3業(yè)績(jī)超預(yù)期因子計(jì)算推導(dǎo)3 HYPERLINK l bookmark2 o Current Document 二、基金策略回測(cè)3 HYPERLINK l bookmark4 o Current Document 分組回測(cè)4基金組合構(gòu)建方法（按因子暴露值分組）4分組歷史凈值表現(xiàn)4分組風(fēng)險(xiǎn)收益指標(biāo)4 HYPERLINK l bookmark6 o Current Document 精選基金組合回測(cè)6基金組合構(gòu)建方法（精選基金組合）62. 2.

2、 2精選基金組合歷史凈值表現(xiàn)62. 2. 3精選基金組合風(fēng)險(xiǎn)收益指標(biāo)62. 2. 4精選基金組合的歷史篩選基金8 HYPERLINK l bookmark8 o Current Document 三、總結(jié)8圖表目錄圖1：各基金組合和全樣本的凈值表現(xiàn)情況4圖2：組5月度超額收益（相對(duì)組1） 5圖3：精選基金組合與組1和組5凈值表現(xiàn)比照?qǐng)D 6表L各組合的收益風(fēng)險(xiǎn)指標(biāo) 5表2：各組合的分年收益情況5表3：精選基金組合的收益風(fēng)險(xiǎn)指標(biāo)7表4：精選基金組合的分年表現(xiàn)情況 7表5：精選基金組合歷史篩選基金 8-、業(yè)績(jī)超預(yù)期因子公司業(yè)績(jī)的預(yù)期判斷是影響股票價(jià)格的重要因素，國(guó)內(nèi)外對(duì)業(yè)績(jī)超預(yù)期因子的學(xué)術(shù)研究較為豐

3、 富。業(yè)績(jī)超預(yù)期假說(shuō)認(rèn)為，當(dāng)公司業(yè)績(jī)超出預(yù)期時(shí)，投資者傾向于調(diào)高對(duì)未來(lái)收益的估計(jì)，在 市場(chǎng)的作用下會(huì)推動(dòng)公司價(jià)值和股票價(jià)格的上升；當(dāng)公司業(yè)績(jī)低于預(yù)期時(shí)，投資者傾向于降低 對(duì)未來(lái)收益的估計(jì)，最終導(dǎo)致公司價(jià)值和股票價(jià)格的下跌。大量實(shí)證研究證實(shí)了上述觀點(diǎn)(如 Kothari,2001; Jegadeesh and Livnat,2006 )，即業(yè)績(jī)超出預(yù)期的公司未來(lái)具有正的累計(jì)超額收 益。業(yè)績(jī)超預(yù)期因子定義業(yè)績(jī)超預(yù)期因子的推導(dǎo)過(guò)程中，通常使用公司季度的凈利潤(rùn)或營(yíng)業(yè)收入數(shù)據(jù)，常見的因子分別 為 SUE(standardized unexpected earnings)和 SURGE(standardi

4、zed unexpected revenue growth estimator),本報(bào)告中我們采用SUE進(jìn)行計(jì)算。SUE的定義如下：SUEiit = QlEGQ，工其中，i表示第i家公司，t表示時(shí)間點(diǎn)，代表公司i在t時(shí)亥！J的凈利潤(rùn)，E(Q油代表公司i 在t時(shí)刻對(duì)凈利潤(rùn)的預(yù)期值，如表示公司i在t時(shí)刻業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)的波動(dòng)率。業(yè)績(jī)超預(yù)期因子計(jì)算推導(dǎo)為了計(jì)算定義中的兩個(gè)重要組成局部E(Q2和加。我們首先需要對(duì)進(jìn)行建模。參考Bernard and Thomas (1989) , Jegadeesh and Livnat( 2006 ),我們假設(shè)服從帶漂移項(xiàng)的隨機(jī)游走， 即： TOC o 1-5 h z E(

5、QQ = Qi,t-4 + %(2)漂移項(xiàng)必由過(guò)去8期如和如-4差值的期望確定，定義如下：& _-(3)此外，公式中的業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)波動(dòng)率。的定義如下，即過(guò)去8期如和如一4差值的樣本標(biāo)準(zhǔn)差。1/82G =3(Q -e -)(4)i 工 7tt-yi,t在實(shí)際計(jì)算中，Qi工的數(shù)據(jù)我們使用公司一季報(bào)，半年報(bào)，三季報(bào)和年報(bào)中披露的公司凈利潤(rùn)。 根據(jù)公式的計(jì)算結(jié)果，代入公式，便可計(jì)算得業(yè)績(jī)超預(yù)期因子。在計(jì)算股票的業(yè)績(jī) 超預(yù)期因子之后，我們根據(jù)基金的持倉(cāng)配置比例，加權(quán)得到基金在超預(yù)期因子上的暴露值。二、基金策略為研究業(yè)績(jī)超預(yù)期因子的效力，我們將基金按因子暴露值大小排序分為5組，考察因子值的差 異是否會(huì)引起收益

6、上的差異。在確認(rèn)因子有效性后，我們篩選暴露值排名前5的基金構(gòu)建精選 基金組合，進(jìn)一步探究提升基金組合表現(xiàn)的方法。2.1分組回測(cè)在本節(jié)，我們將業(yè)績(jī)超預(yù)期因子暴露值由小到大排序，根據(jù)排名將基金分別劃分為5組（組組5 ）,并回測(cè)該5組基金的風(fēng)險(xiǎn)收益表現(xiàn)。基金組合構(gòu)建方法（按因子暴露值分組）回測(cè)區(qū)間：回測(cè)樣本：主動(dòng)偏股型股票基金，包括靈活配置型、偏股混合型、平衡混合型和普通股票型基 金。樣本篩選：最近季報(bào)規(guī)模不低于1億元，基金成立時(shí)間不低于1.5年，股票持倉(cāng)占規(guī)模比不低于50%調(diào)倉(cāng)頻率：季度調(diào)倉(cāng)，調(diào)倉(cāng)日為上市公司季報(bào)發(fā)布后一交易日分組方式：按照基金的因子暴露值從小到大劃分為5組（組1 -組5 ）,每組

7、成分基金等權(quán)配置交易費(fèi)率：申購(gòu)費(fèi)為1.5%，贖回費(fèi)為0.5%分組歷史凈值表現(xiàn)根據(jù)業(yè)績(jī)超預(yù)期因子暴露值大小，我們將主動(dòng)偏股型基金分為5組，業(yè)績(jī)超預(yù)期因子暴露值最 低的基金劃分為組1 ,暴露值最高的基金劃分為組5。組5在全歷史的凈值表現(xiàn)整體優(yōu)于其他 4組，組1凈值表現(xiàn)整體較差。從2019年開始，5個(gè)組合的凈值表現(xiàn)差距更為明顯，組5的 優(yōu)勢(shì)也隨之凸顯。圖1：各基金組合和全樣本的凈值表現(xiàn)情況組1組2組3組4組5 全樣本2.42.2 2.22.01.81.61.41.21.00.8資料來(lái)源：Wind,西部證券研發(fā)中心分組風(fēng)險(xiǎn)收益指標(biāo)從各分組的收益情況來(lái)看，組5的年化收益率、夏普比率表現(xiàn)較優(yōu)，分別為8.5

8、0%和0.23。組5相對(duì)組1的月度超額收益，回測(cè)區(qū)間平均值為0.27% ,年化超額收益為3.11%o此外，組 1到組5 ,隨著組合業(yè)績(jī)超預(yù)期因子值的增大，組合的年化收益率和夏普比率呈單調(diào)遞增的趨勢(shì)。各分組表現(xiàn)的顯著差異說(shuō)明業(yè)績(jī)超預(yù)期因子具有篩選基金的能力。分年度看，組5的收益優(yōu)勢(shì) 主要來(lái)源于2017年、2019年、2020YTD。表1：各組合的收益風(fēng)險(xiǎn)指標(biāo)資料來(lái)源：Wind,西部證券研發(fā)中心指標(biāo)組1組2組3組4組5全樣本滬深300累計(jì)收益率42.85%48.65%50.30%63.03%74.14%54.77%59.73%年化收益率5.38%6.00%6.17%7.45%8.50%6.63%7

9、.13%夏普比率0.090.120.120.180.230.150.15年化波動(dòng)率20.55%21.67%22.27%22.48%22.02%21.66%23.68%最大回撤49.84%51.94%54.02%50.81%50.28%51.19%46.70%表2:各組合的分年收益情況資料來(lái)源：Wind,西部證券研發(fā)中心年份/時(shí)段組1組3組4組5+羊本滬深3002014 年13.09%11.08%12.20%10.88%11.98%11.86%51.66%2015 年45.52%42.54%41.94%50.87%45.06%45.18%5.58%2016 年-18.61%-19.68%-20.

10、08%-20.93%-20.72%-20.01%-11.28%2017 年3.07%5.66%5.04%8.82%10.48%6.56%21.78%2018 年-22.84%-24.79%-25.04%-25.86%-23.59%-24.12%-25.31%2019 年28.91%34.93%35.83%37.62%38.11%34.01%36.07%2020YTD2.33%3.21%5.30%7.53%11.62%5.88%-4.49%2016年收益-18.61%-19.68%-20.08%-20.93%-20.72%-20.01%-11.28%2018年收益-22.84%-24.79%-2

11、5.04%-25.86%-23.59%-24.12%-25.31%2015.6-2015.8 收益-39.24%-41.70%-42.21%-40.67%-41.74%-41.12%-43.10%2020年3月收益-4.15%-5.17%-6.04%-6.94%-6.76%-5.79%-6.44%圖2：組5月度超額收益（相對(duì)組1）6%5%4%3%2%1%0%-1%組5月度超額收益（相對(duì)組1 ,左軸）滬深300 （右軸）6,0005,0004,0003,0002,0001,0000-2%-3%-4%資料來(lái)源：Wind,西部證券研發(fā)中心2.2精選基金組合回測(cè)基金組合構(gòu)建方法（精選基金組合） 通過(guò)基

12、于組合的分析方法，我們可以發(fā)現(xiàn)業(yè)績(jī)超預(yù)期因子有篩選基金的效力。在本節(jié)，我們通 過(guò)精選基金，回測(cè)精選基金組合的風(fēng)險(xiǎn)收益表現(xiàn)。精選基金組合構(gòu)建的方法如下：回測(cè)區(qū)間：回測(cè)樣本：主動(dòng)偏股型股票基金，包括靈活配置型、偏股混合型、平衡混合型和普通股票型基 金。樣本篩選：最近季報(bào)規(guī)模不低于1億元，基金成立時(shí)間不低于1.5年，股票持倉(cāng)占規(guī)模比不低于50%調(diào)倉(cāng)頻率：季度調(diào)倉(cāng)，調(diào)倉(cāng)日為上市公司季報(bào)發(fā)布后一交易日精選基金組篩選：按照基金的因子暴露值排序，選擇暴露值最大的5只基金交易費(fèi)率：申購(gòu)費(fèi)為1.5%，贖回費(fèi)為0.5%精選基金組合歷史凈值表現(xiàn)精選基金組合的凈值在全歷史整體跑贏組1、組5和全樣本組合。這一優(yōu)勢(shì)從20

13、15開始逐漸 凸顯，并且精選基金組合在2018年的表現(xiàn)較為穩(wěn)健，組合下跌幅度相對(duì)較小。圖3：精選基金組合與組1和組5凈值表現(xiàn)比照?qǐng)D精選基金組合組1組5全樣本2.52.01.51.00.50.0資料來(lái)源：Wind,西部證券研發(fā)中心精選基金組合風(fēng)險(xiǎn)收益指標(biāo)從收益風(fēng)險(xiǎn)指標(biāo)來(lái)看，精選基金組合的年化收益率、夏普比率高于組5,且年化波動(dòng)率、最大 回撤相對(duì)更低。精選基金組合相對(duì)于組5，年化收益提升了 3.51%，最大回撤降低了 10.91%。 從分年情況來(lái)看，除2019年之外，精選基金組合在各年相對(duì)組5均有顯著的超額收益，并且 在股市下跌時(shí)段表現(xiàn)較為穩(wěn)健如2016年、2018年、2015.6-2015.8.

14、 2020.3均相對(duì)組5有超 額收益。表3：精選基金組合的收益風(fēng)險(xiǎn)指標(biāo)資料來(lái)源：Wind,西部證券研發(fā)中心2014 年11.98%11.86%51.66%15.02%3.04%13.09%2015 年48.86%3.80%45.52%45.06%45.18%5.58%2016 年-9.26%11.45%-18.61%-20.72%-20.01%-11.28%2017 年13.03%2.54%3.07%10.48%6.56%21.78%2018 年-5.84%17.75%-22.84%-23.59%-24.12%-25.31%2019 年3.71%-34.40%28.91%38.11%34.01

15、%36.07%2020YTD20.90%9.29%2.33%11.62%5.88%-4.49%2016年收益-9.26%11.45%-18.61%-20.72%-20.01%-11.28%2018年收益-5.84%17.75%-22.84%-23.59%-24.12%-25.31%2015.6-2015.8 收益-35.97%5.78%-39.24%-41.74%-41.12%-43.10%2020年3月收益-0.36%6.40%-4.15%-6.76%-5.79%-6.44%精選基金組合的歷史篩選基金F表展示了精選基金組合的歷史篩選基金:表5：精選基金組合歷史篩選基金資料來(lái)源：Wind,西部

16、證券研發(fā)中心日期篩選基金簡(jiǎn)稱2013-05-02富國(guó)通脹通縮主題長(zhǎng)城久富景順長(zhǎng)城內(nèi)需增長(zhǎng)貳號(hào)泰達(dá)宏利首選企業(yè)長(zhǎng)城安心回報(bào)2013-09-02華夏大盤精選博時(shí)卓越上投摩根健康品質(zhì)生活博時(shí)回報(bào)靈活配置銀華成長(zhǎng)先鋒2013-11-01國(guó)投瑞銀核心企業(yè)中郵核心優(yōu)選暴實(shí)成長(zhǎng)收顯A諾安新動(dòng)力博時(shí)回報(bào)靈活配置2014-05-05泰達(dá)宏利行業(yè)精選中銀中小盤成長(zhǎng)寶盈策略增長(zhǎng)華寶新興產(chǎn)業(yè)易方達(dá)平穩(wěn)增長(zhǎng)2014-09-01泰達(dá)宏利成長(zhǎng)南方策略優(yōu)化交銀成長(zhǎng)A海富通強(qiáng)化回報(bào)泰達(dá)宏利品質(zhì)生活2014-11-03嘉實(shí)主題精選長(zhǎng)盛同智銀華中小盤精選工銀瑞信穩(wěn)健成長(zhǎng)A諾安策略精選2015-05-04東方新能源汽車主題工銀瑞信主

17、題策略諾安策略精選興全有機(jī)增長(zhǎng)中郵核心優(yōu)勢(shì)2015-09-01匯添富社會(huì)責(zé)任中郵戰(zhàn)略新興產(chǎn)業(yè)前海開源事件驅(qū)動(dòng)A建信積極配置國(guó)泰金泰A2015-11-02華寶服務(wù)優(yōu)選中郵戰(zhàn)略新興產(chǎn)業(yè)博時(shí)平衡配置招商豐富穩(wěn)定增長(zhǎng)A建信積極配置2016-05-03國(guó)泰金龍行業(yè)精選國(guó)泰小盤國(guó)泰估值光大中小盤華泰柏瑞量化先行2016-09-01廣發(fā)聚富上銀新興價(jià)值成長(zhǎng)廣發(fā)聚祥靈活配置長(zhǎng)盛戰(zhàn)略新興產(chǎn)業(yè)A國(guó)投瑞銀瑞利2016-11-01富國(guó)低碳環(huán)保景順長(zhǎng)城能源基建鵬華環(huán)保產(chǎn)業(yè)中銀多策略鵬華宏觀2017-05-02國(guó)泰金龍行業(yè)精選國(guó)泰金馬穩(wěn)健回報(bào)國(guó)泰小盤華泰柏瑞量化先行華泰柏瑞量化智慧A2017-09-01博時(shí)平衡配置華玉新

18、價(jià)值光大欣鑫A華女女尤國(guó)壽安保穩(wěn)惠2017-11-01融通通盈匯添曷盈鑫靈活配置光大欣鑫A）發(fā)女學(xué)Al右女利鑫2018-05-02諾安鴻鑫匯添曷盈鑫靈沽配置諾安和鑫廣發(fā)女宏回報(bào)A匯添昆達(dá)欣A2018-09-03華安新機(jī)遇中銀穩(wěn)進(jìn)策略華夏新活力A華夏新錦順A廣發(fā)再融資主題2018-11-01華安新機(jī)遇華夏新活力A華夏新錦程A華夏圓和華夏新錦順A2019-05-06諾安鴻鑫銀華內(nèi)需華夏港股通精選建信興利鵬華金城靈活配置2019-09-02海富通精選海富通內(nèi)需熱點(diǎn)上投摩根平安戰(zhàn)略華夏港股通精選易方達(dá)量化策略A2019-11-01中歐醫(yī)療健康A(chǔ)銀華內(nèi)需鵬華醫(yī)療保健廣發(fā)醫(yī)療保健前海開源滬港深價(jià)值精選2020-05-06寶盈新價(jià)值A(chǔ)長(zhǎng)盛生態(tài)環(huán)境主題金鷹兀和A嘉實(shí)安益交銀恒益三、總結(jié)業(yè)績(jī)超預(yù)期因子在基金組合中具有較為穩(wěn)