藍月亮經(jīng)營分析報告五課件

1、藍月亮經(jīng)營分析報告五2021 年 5 月 藍月亮是以消費者為核心，以創(chuàng)新為驅(qū)動的家庭清潔護理方案的提供商，公司自1992年成立以來，深耕中國清潔護理市場28年，主要的業(yè)務包括衣物清潔護理、個人清潔護理和家居清潔護理三大板塊。目前公司已成為中國家庭清潔護理市場的領導者，洗衣液產(chǎn)品市場占有率連續(xù)11年排名第一，洗手液產(chǎn)品市場占有率連續(xù)8年排名第一。 公司發(fā)展歷程可大致分為三個階段：第一階段（1992-2007）：以家居清潔產(chǎn)品和洗手液起家，逐漸樹立品牌地位。第二階段（2008-2015）：率先推出洗衣液產(chǎn)品，提前布局線上渠道。第三階段（2015-至今）：拓寬產(chǎn)品品類，全面布局線下線上渠道。圖：公司

2、全套清潔護理解決方案 收入平穩(wěn)較快增長，盈利能力快速提升。 2017-2019年公司分別實現(xiàn)營收56.3億、67.9億、70.5億港元，復合增長率達到11.9%，高于行業(yè)平均增長率4.9%。受疫情期間消費者衣物護理需求下降影響，2020年公司實現(xiàn)營收70億港元，同比下降0.8%，考慮到衣物清潔需求較為剛性，預計出行恢復后衣物清潔護理產(chǎn)品收入較快回升。2017-2019年，公司分別實現(xiàn)歸母凈利潤0.9億、5.5億、10.8億港元，復合增長率為254%，凈利潤高速增長。整體來看原材料價格的下降及銷售費率和管理費率的管控，為凈利率的上行釋放了空間。2020年個人護理產(chǎn)品市場價格上行，公司憑借個人護理

3、產(chǎn)品良好的品牌基礎有效抵御疫情沖擊，凈利潤保持21.3%的快速增長，2020年全年凈利潤達13.1億港元。圖：2017-2020年營業(yè)收入（億港元）及增速圖：2017-2020年歸母凈利潤（億港元）及其增速8025%20%15%10%5%14600%500%400%300%200%100%0%70605040302010012108640%2-5%020172018201920202017201820192020收入同比增速（右軸）歸母凈利潤同比增速（右軸） 分產(chǎn)品來看，公司衣物清潔護理產(chǎn)品收入占比最高，個人和家居清潔業(yè)務板塊成長空間廣闊。2017-2019年，公司衣物清潔產(chǎn)品收入由49.2億

4、港元增至61.8億港元，公司衣物清潔產(chǎn)品收入年復合增長率為12%，保持平穩(wěn)較快增長。2020年受疫情影響，消費者外出需求下降，衣物清潔護理產(chǎn)品營收為56億港元，同比下滑9.4%，占總營收比例也由2019年的87.6%下滑至80%，但其仍是公司營業(yè)收入的最主要來源。疫情刺激了個人清潔健康需求的提升，2020年個人護理產(chǎn)品實現(xiàn)營收8.4億港元，同比上升97.7%；家居清潔護理產(chǎn)品實現(xiàn)營收5.6億港元，同比增長24.5%，個人和家居清潔護理產(chǎn)品收入增長迅速。預計疫情后伴隨消費者個人清潔意識的提升和公司新品持續(xù)推出，個人和家居清潔護理產(chǎn)品成長空間充分。圖：2017-2020年公司主營收入占比圖：201

5、7-2020年公司各品類營收（億港元）及增速100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%100806040200120%6.8%5.8%8.1%11.9%100%80%60%40%20%0%87.4%87.4%201887.6%201980.0%-20%201720202017201820192020個人清潔護理產(chǎn)品衣物清潔護理產(chǎn)品占比 個人清潔護理產(chǎn)品占比家居清潔護理產(chǎn)品占比個人清潔護理產(chǎn)品yoy(右軸) 分渠道來看，線上渠道增長迅速，線下經(jīng)銷商網(wǎng)絡持續(xù)完善。2017-2020年公司線上渠道收入年復合增長率為26.4%，2020年線上收入達到37.7億港元，隨著消費趨勢

6、向線上轉(zhuǎn)移，公司憑借與電商平臺良好的合作基礎和品牌實力，實現(xiàn)線上渠道高速增長。2017-2020年，公司線上渠道營收占比逐年提升，特別是在2020年，受線下客流下滑影響，公司線上渠道營收占比首次過半達到53.8%。2017-2020年公司線下渠道營收占比下降，由66.9%下降至46.1%。其中，2020年線下渠道收入同比下滑13.2%，主要由于疫情削弱了線下的消費需求，但公司線下渠道的優(yōu)勢依然明顯，線下經(jīng)銷商網(wǎng)絡正不斷擴張完善，截至2020年底公司經(jīng)銷商約為1400家。伴隨后疫情時代線上消費的習慣得到培育，線上渠道銷售規(guī)模有望延續(xù)高增長；預計在線下消費市場回暖以及經(jīng)銷商網(wǎng)絡完善后，線下渠道尤其

7、在下沉市場仍有較大增長潛力。圖：2017-2020年各渠道占比50.040.030.020.010.00.0100%100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%80%60%40%20%0%-20%20172018201920202017201820192020線上渠道線下渠道線上渠道增速（右軸）線下渠道增速（右軸） 原材料成本周期性下降促進毛利率上行，凈利率水平持續(xù)增長。由于2017-2019年原材料價格處于下行區(qū)間，公司毛利率總體保持在較高的水平并持續(xù)增長。公司的原材料主要是由棕櫚油提煉的化學品和基于LDPE開發(fā)的包裝材料，2019年分別占營業(yè)成本的41.4%和35%。

8、2017-2019年棕櫚油和LDPE的價格均呈下降趨勢，棕櫚油價格從5771.5元/噸下降至4884.2元/噸，下降幅度達15.3%，LDPE價格從9513.6元/噸下降至7860.7元，下降幅度達17.3%。原材料價格下降疊加公司制造規(guī)模效應提升，2017-2019年公司毛利率分別為53.2%、57.4%、64.2%，呈逐漸上升趨勢。盡管2020年公司主要原材料棕櫚油和LDPE的價格上行，2020年公司毛利率水平仍維持高位，毛利率為64.5%。從凈利率水平來看，公司銷售與管理費用控制能力較強，凈利率水平持續(xù)增長，2017-2020年公司凈利率水平由年達到1.5%增長至18.7%，公司盈利能力

9、增強。圖：公司主要原材料價格走勢（元/噸）圖：2017-2020年公司毛利率及凈利率70%60%50%40%30%20%10%0%201520162017201820192017201820192020毛利率凈利率 今年以來公司主要原材料LDPE和棕櫚油價格上行，根據(jù)卓創(chuàng)數(shù)據(jù)，截至4月5日，LDPE市場價格同比上漲27.6%，棕櫚油價格同比上漲30.6%。我們以2019年收入和成本為基數(shù)，假設原材料的采購量和除原材料外其他成本不變，測算不同出廠價格和原材料漲幅的條件下毛利率變化情況。如下表所示，在出廠價格不變條件下，當原材料成本上漲25%，毛利率下降為56.9%，較2019年毛利率實際值下降7

10、.3pp，較2018年毛利率下降0.5pp ；在提價5%條件下，當原材料成本上漲25%，毛利率為58.9%，較2019年毛利率實際值下降5.3pp，較2018年毛利率高1.5pp。判斷原材料價格上漲后毛利率回歸到17-18年的相對合理水平。 營銷費用控制能力提升，管理費用率仍有下行空間。2017-2020年，公司期間費用率由51.3%降至40.5%，總體呈下降趨勢，主要由于公司持續(xù)優(yōu)化銷售人員薪酬結構，及廣告推廣費用支出逐漸進入收獲期，銷售費用率下行。2017-2020H1公司銷售人員從10432人減少到4582人，員工薪酬和福利開支占比降低；廣告及推廣支出在銷售規(guī)模持續(xù)擴大的背景下基本穩(wěn)定在

11、7億港元左右，銷售費用投放效率提升。2020年公司管理費用率為11.7%，相比于2017年下降2.1pp，除去2020年上市開支及疫情影響外，整體上看公司管理費用處于下行區(qū)間，體現(xiàn)了公司精細化管理的成果。預計伴隨未來公司費用投放效率進一步提升，費用率仍有下行空間。圖：2017- 2020年公司費用率情況3025207.1151057.07.18.713.110.62.63.20-5%20172018201920202017201820192020H1雇員福利開支廣告及推廣銷售費用率財務費用率辦公場所租金開支 折舊及攤銷 投資回報率提升，ROE較快增長。2017-2019年公司ROE較快提升，從

12、6.3%增長為45.7%，對比寶潔和聯(lián)合利華的ROE水平來看，公司投資回報率逐漸增長為行業(yè)領先水平。拆解來看，2017-2019年公司ROE水平大幅提升主要受益于凈利率的大幅度提升；此外伴隨生產(chǎn)管理效率提升，資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率從1.3提升至1.5。2017-2019年公司資本結構持續(xù)優(yōu)化，公司的權益乘數(shù)從3.2降至1.6。圖：公司ROE（平均）因素分解80%70%60%50%40%30%20%10%0%18%16%14%12%10%8%3.53.02.52.01.51.00.50.06%4%2%0%20182017銷售凈利率201820192020H1聯(lián)合利華資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率權益乘數(shù)數(shù)據(jù)來源：招股說明書，市

13、場研究部 股權高度集中，公司實際控制人具有絕對控制權。公司董事會主席兼首席技術官潘東女士是公司的實際控制人，通過ZED及 Van Group Limited兩家公司合計持股比例達到77.4%，HCM實體、Hai Fei、CCIL及其他公眾股東的總持股比例約為22.6%，公司實際控制人潘東女士具有絕對的控 創(chuàng)始人及管理員團隊專業(yè)知識過硬，管理經(jīng)驗豐富。公司創(chuàng)始人兼首席執(zhí)行官羅秋平先生具有深厚的有機化學專業(yè)背景，本科和碩士分別畢業(yè)于武漢大學化學系和中國科學院廣州化學研究所，有超過30年的從業(yè)經(jīng)驗。董事會主席潘東女士本科和碩士都畢業(yè)于武漢大學化學系，目前在中國洗滌用品協(xié)會和全國洗滌標準化技術委員會擔

14、任重要職務，專業(yè)知識過硬。其他相關高管管理經(jīng)驗豐富，平均有超過20年的相關從業(yè)經(jīng)驗。高管姓名職務學歷背景加入公司年限董事會主席潘東有機化學碩士、工商管理碩士23年、執(zhí)行董事兼首席技術官執(zhí)行董事兼首席執(zhí)行官執(zhí)行董事兼首席供應官有機化學碩士應用化學學士執(zhí)行董事兼首席營運官 募投項目助力產(chǎn)能及營銷網(wǎng)絡擴張，品牌力有望持續(xù)提升。本次公司發(fā)售募資凈額達110.2億港元（含超額募集部分），為提升公司的競爭力提供了強大的資金保障。根據(jù)公司計劃，此次募集資金的52.4%將用于公司品牌的推廣，加強公司的產(chǎn)品滲透及鞏固公司的銷售及分銷網(wǎng)絡；27.3%將用于公司四個生產(chǎn)基地的產(chǎn)能擴充計劃，擴充后產(chǎn)能可達236萬噸；

15、約4.6%將用于在湖北省或河南省設立一間新工廠，增強公司在華中地區(qū)的地理覆蓋范圍，約3.7%將用于在2021年至2025年期間發(fā)展洗衣服務業(yè)務；約10%將用作公司營運資金及其他一般公司用途；約2%將用于增強公司的研發(fā)實力。公司募集資金從生產(chǎn)、品牌、渠道等多方面發(fā)力，規(guī)模效應和品牌實力有望進一步提升。項目名稱擬分別投資816.1百萬、477.1百萬、481.9百萬、544.4百萬港元用于國內(nèi)廣州、天津、昆山和重慶四個生產(chǎn)基地的產(chǎn)能擴充和升級項目。其中廣州產(chǎn)能擴張項目開工于2017年1月，預計竣工于2023年上半年，擴張后產(chǎn)能為80萬噸；天津升級項目預計于2022年上半年開工，于2023年下半年竣

16、工，升級后產(chǎn)能為53萬噸；昆山擴充計劃于2019年5月開工，預計于2023年上半年竣工，擴張后產(chǎn)能為64萬噸；重慶擴充項目計劃預計于2020年第四季度開工，預計于2023年下半年竣工，擴張后產(chǎn)能為39萬噸。生產(chǎn)基地產(chǎn)能擴充項目預計2021年下半年至2025年下半年在湖北省或河南省設立一間新工廠，新工廠預期產(chǎn)能為15萬噸，預期儲存能力為18千棧板的制成品倉庫、8000平方米的原材料倉庫，1500噸的原材料罐。洗衣中心建設項目通過明星代言、贊助熱門電視節(jié)目、網(wǎng)上直播、線下營銷等項目從線上線下對品牌進行全面的推廣。其中預計用66百萬港元委聘三至四名明星代言公司產(chǎn)品；預計每年用918百萬港元贊助三至五

17、個熱門電視節(jié)目，包括央視和湖南臺的中秋晚會；1366百萬港元用于在線直播、第三方籌辦的若干推廣項目及印刷媒體的廣告項目；46百萬港元將用于透過線上及線下渠道部署營銷活動。此外，從線上渠道、大客戶渠道、線下分銷商渠道全面鞏固銷售及分銷網(wǎng)絡，分別投資762百萬港元、837百萬港元、358百萬港元于線上渠道、大客戶渠道和線下分銷商渠道。品牌推廣及構建分銷網(wǎng)絡公司日常運營產(chǎn)品研發(fā)用于公司一般日常運營。公司概況：專注家庭清潔護理行業(yè)，產(chǎn)品升級引領行業(yè)發(fā)展行業(yè)分析：產(chǎn)品革新性升級，下沉市場仍有增長空間 家庭清潔護理行業(yè)賽道廣闊，零售市場規(guī)模超過千億。其中衣物清潔護理行業(yè)份額最高，占比超過60%。競爭格局方

18、面，行業(yè)集中度較高，且國產(chǎn)品牌憑借多元的產(chǎn)品矩陣，在衣物及家居清潔護理賽道占據(jù)領先地位。從渠道上來看，行業(yè)線上滲透率在疫情后加速提升，但線下渠道份額依然保持較高水平且進入壁壘較高，頭部品牌渠道布局完善，優(yōu)勢凸顯。2019年家庭清潔護理行業(yè)零售端市場規(guī)模及競爭格局2.1 國內(nèi)家清行業(yè)快速擴張，人均支出增長空間大 消費升級激發(fā)家庭清潔護理市場持續(xù)增長。家庭清潔護理產(chǎn)品主要分為衣物清潔護理、個人清潔護理及家居清潔護理三類。隨著居民生活水平的提高，中國家庭清潔護理行業(yè)規(guī)模持續(xù)增長，根據(jù)弗若斯特沙利文統(tǒng)計，2015-2019年，中國家庭清潔護理行業(yè)的零售規(guī)模由2015年的900億元增至2019年的110

19、8億元，復合年增長率為5.3%，增速為全球第一。其中，2019年衣物清潔產(chǎn)品占比最高，達到61.2%；家居清潔護理產(chǎn)品占比30.2%；個人清潔護理占比8.6%。預計在疫情后消費者清潔意識增強及消費升級背景下，消費者對家庭清潔護理產(chǎn)品的需求將持續(xù)增加，預計2019-2024年，中國家庭清潔護理行業(yè)的零售規(guī)模將繼續(xù)以8.7%的復合增速增長，到2024年將達到1677億元。2019年按類別劃分家庭清潔護理行業(yè)份額18016014012010080604020010%9%8%7%6%5%4%3%2%1%0%130.0100.7105.3家居清潔護理產(chǎn)品,30.2%95.590.0規(guī)模（十億人民幣）同比

20、增速（右軸）2.1 國內(nèi)家清行業(yè)快速擴張，人均支出增長空間大圖：2015-2024E家庭清潔護理人均支出增速對比100908070605040302010010%8%6%4%2%0%2016 2017 2018 2019 2020E2021E2022E2023E2024E美國 日本 中國 對標美日市場，中國家庭清潔護理人均支出增長空間較大。從人均消費支出來看，中國家庭清潔護理產(chǎn)品的人均支出由2015年的9.9美元增至2019年的12美元，增速平穩(wěn)，而2019年美國和日本在家庭清潔護理產(chǎn)品的人均支出分別達到77.8美元和57.2美元，分別為中國人均支出水平的6.5倍和4.8倍，與同期美日等發(fā)達國

21、家相比中國家庭清潔護理產(chǎn)品的人均支出仍然處于較低水平。從增速來看，2015-2019中國家庭清潔護理人均支出復合增速約為4.8%，高于美國（1.2%）和日本（1.7%），根據(jù)弗若斯特沙利文預測，隨著中國居民對優(yōu)質(zhì)產(chǎn)品的需求提升和產(chǎn)品供給豐富度提升，家庭清潔護理人均支出有望加速提升。預計2019-2024年中國家庭清潔護理行業(yè)增量占同期全球家庭清潔護理行業(yè)增量的三分之一以上，增量空間較大。 衣物清潔護理行業(yè)在家庭清潔護理行業(yè)中份額最高，洗衣液市場規(guī)模快速增長。按零售銷售價值計算，2015-2019年中國衣物清潔護理市場規(guī)模由562億元增至678億元，年復合增長率為4.8%；其中洗衣粉市場規(guī)模約為

22、300億元，從2015至2019年以-0.6%的復合增速緩慢下滑；而洗衣液作為2008年后由國產(chǎn)品牌開始研發(fā)生產(chǎn)并逐漸推廣的新品類，市場規(guī)?？焖贁U張，從2015年的166億增長為2019年的272億元，復合增速達到13.1%，到2019年洗衣粉和洗衣液的市場份額基本持平，二者合計占比達到83%。59.456.22015 2016 2017 2018 2019 2020E2021E2022E2023E2024E 中國洗衣液滲透率較低，洗衣液對洗衣粉的升級替代仍有空間。由于便利性較強及洗后問題較少，衣物清潔護理的消費趨勢呈現(xiàn)為由洗衣粉向洗衣液的升級，但對標美日，國內(nèi)洗衣液滲透率仍然偏低。截至201

23、9年，洗衣液在中國的滲透率為44.0%，遠低于日本(79.5%)及美國(91.4%)等其他主要經(jīng)濟體，表明在中國洗衣劑市場中，洗衣液仍有進一步替代洗衣粉的空間。預計在消費升級和各品牌產(chǎn)品矩陣日趨豐富的背景下，洗衣液的市場份額有望持續(xù)提升。根據(jù)弗若斯特沙利文數(shù)據(jù)，預計2024年中國洗衣液滲透率有望達到58.6%。圖：2015-2024年洗衣劑各品類滲透率2019年中美日洗衣液市場滲透率圖：100%90%80%70%60%50%40%30%20%10%0%42%32%中國日本美國 各線城市對洗衣液接受度均有提升，下沉市場規(guī)模增長更具彈性。隨著消費升級和多年的市場培育，各線城市的消費者對洗衣液的接受

24、度越來越高。2015-2019年一線及二線城市的洗衣液市場規(guī)模的年復合增長率為11.8%，而同時期三線及其他低線城市的復合年增長率為14.7%，低線城市洗衣液規(guī)模增長迅速。從市場空間來看，2019年三線及其他城市的洗衣液市場規(guī)模約為127億元，低于一二線城市144億元的市場規(guī)模，考慮到低線城市人口基數(shù)及洗衣需求較一二線城市更高，下沉市場仍有較大市場空白有待開發(fā)。未來隨著三線及其他低線城市生活水平不斷的提高，洗衣液在下沉市場仍有較大增長潛力，根據(jù)弗若斯特沙利文數(shù)據(jù)，預計2019-2024年三線及其他城市市場規(guī)模將按15.1%的增速增長，高于同期一二線城市12.3%的復合增速。圖：各線城市洗衣液市

25、場規(guī)模（十億元）及增速表：各線城市洗衣液市場規(guī)模復合增速對比CAGR總計一二線城市11.8%三線及其他城市14.7%2015-2019年2019-2024E12.3%15.1%00%2015 2016 2017 2018 2019 2020E 2021E 2022E 2023E 2024E一線及二線城市三線及以下城市三線及以下城市yoy（右軸） 濃縮洗衣液的普及率不斷提高。與標準洗衣液相比，濃縮洗衣液的表面活性劑含量較高，超過25%。根據(jù)弗若斯特沙利文報告，由于其清潔效果更佳且便利性較強，隨著居民生活水平的提高，消費者對于濃縮洗衣液的接受度將逐漸提升。2019年，中國濃縮洗衣液在洗衣液中的滲透

26、率僅為8.2%，遠低于主要經(jīng)濟體美國和日本100%的濃縮洗衣液滲透率，市場仍處于導入的初級階段。預計伴隨品牌方對消費者洗衣習慣的深入培育，濃縮洗衣液有望成為消費者更青睞的選擇。 洗衣凝珠銷量快速增長，高端市場擴容。根據(jù)歐睿國際數(shù)據(jù)，2019年中國洗衣凝珠市場規(guī)模已經(jīng)超過5億元，增長率超過110%。2020年上半年由于疫情影響線下零售，洗衣凝珠憑借線上直播營銷等形式，吸引了追求新潮的年輕消費者及高收入高購買力人群，同比實現(xiàn)銷量增長92%。目前洗衣凝珠與濃縮洗衣液等新產(chǎn)品共享高端市場，為消費者提供了更多洗衣選擇，帶動高端市場持續(xù)擴容。圖：2019年濃縮洗衣液在洗衣液中的滲透率對比100%60005

27、0004000300020001000090%80%70%60%50%40%30%20%10%0%中國美國和日本市場規(guī)模滲透率 市場集中度較高，國產(chǎn)品牌穩(wěn)定占據(jù)頭部市場份額。按市場零售價值計算， 2019年中國衣物清潔護理市場前五大公司納愛斯、立白、寶潔、藍月亮、聯(lián)合利華合計占中國衣物清潔市場67.4%的市場份額，行業(yè)集中度較高。其中，國產(chǎn)品牌納愛斯、立白、藍月亮相比于進口品牌對消費者習慣更了解，渠道下沉更充分，市場份額分列第一、第二和第四。從洗衣液品類來看，洗衣液的品牌集中度更高，CR5達到81.4%；其中國產(chǎn)品牌由于較早切入洗衣液市場，品牌在市場培育的過程中占領了消費者心智，在洗衣劑消費升

28、級的過程中實現(xiàn)對外資品牌的彎道超越。2019年藍月亮、納愛斯、立白市場份額分別達到24.4%，23.5%和12.3%，國產(chǎn)品牌占據(jù)洗衣液行業(yè)前三。納愛斯,25.4%藍月亮, 國產(chǎn)品牌產(chǎn)品系列豐富，價格優(yōu)勢明顯。不同系列衣物清潔護理產(chǎn)品價格差異較大，以除螨、增香等基礎功能為賣點的產(chǎn)品系列價格相對較低，約在10-15元/kg；增加增艷、養(yǎng)護等功能的產(chǎn)品價格帶約在15-20元/kg左右。經(jīng)歷多年產(chǎn)品迭代，藍月亮、納愛斯、立白國產(chǎn)品牌產(chǎn)品系列日趨豐富，可覆蓋高中低檔不同用戶需求，低端系列可充分下沉，推動下沉市場需求由洗衣液向洗衣粉升級；高端系列可滿足更多高端洗護用戶的需求。整體來看國產(chǎn)品牌產(chǎn)品矩陣較外

29、資品牌更加公司產(chǎn)地國產(chǎn)品牌洗衣液產(chǎn)品系列和定價（元/kg)亮白增艷洗衣液，19.9；深層清潔護理洗衣液，13.6；機洗至尊濃縮洗衣液，44.9；藍月亮藍月亮雕牌國產(chǎn)國產(chǎn)超能立白天然茶籽洗衣液，11.0；百花馨香洗衣液，6.4天然薰香正品洗衣液，12.2；親膚衣物柔順劑，18.5全效洗衣液，16.5；高端專業(yè)養(yǎng)護洗衣液，44.3除菌除螨洗衣液，15.7；機洗洗衣液，15.0好爸爸汰漬寶潔外資碧浪當妮奧妙二合一香水洗衣液，16.6除菌除螨洗衣液，11.8；全自動櫻花洗衣液，13.4深層潔凈天然香氛洗衣液，13.7有氧洗洗衣液，11.6外資國產(chǎn) 個人及家居清潔產(chǎn)品細分市場仍有較大產(chǎn)品空白。個人清潔產(chǎn)

30、品品質(zhì)升級，免洗洗手液、泡沫洗手液、以及增加護手保濕功能等產(chǎn)品層出不窮；家居清潔護理產(chǎn)品消費場景眾多，包含廚房清潔、浴室清潔、家具清潔、殺蟲、清新空氣等，伴隨消費者健康意識提升，個人及家居清潔產(chǎn)品細分需求市場仍有較大增長空間。根據(jù)弗若斯特沙利文數(shù)據(jù)，2015-2019年中國個人清潔護理產(chǎn)品市場規(guī)模由86億元增加至95億元，年復合增長率為2.5%；家居清潔護理市場的市場規(guī)模以7.4%的復合增長率增長，由252億元增至335億元。140.0120.0100.080.060.040.020.00.02015 2016 2017 2018 2019 2020E 2021E 2022E 2023E 20

31、24E廁所清潔護理廚房清潔護理一般家居清潔護理廁所清潔護理同比增速（右軸）一般家居清潔護理同比增速（右軸）廚房清潔護理同比增速（右軸） 集中度較高，國產(chǎn)品牌在細分賽道占據(jù)份額優(yōu)勢。中國個人清潔護理市場中外資品牌占據(jù)主導，市場份額前三位寶潔、聯(lián)合利華、利潔時均為外資品牌，但在洗手液細分賽道，國產(chǎn)品牌抓住全民健康意識提升帶來的消費升級機遇，在外資品牌相對忽視的品類上異軍突起，2019年藍月亮份額分別達到17.4%，穩(wěn)定占據(jù)行業(yè)第一的位置；家居清潔護理市場品牌集中度較高，前五大公司立白、納愛斯、莊臣、聯(lián)合利華、藍月亮，合計占市場份額為68.6%；其中TOP2公司立白、納愛斯合計市場份額過半達到55.

32、7%，國產(chǎn)品牌產(chǎn)品系列豐富，整體市場認可度較高。圖：2019年中國洗手液品牌市占率藍月亮,立白, 32.1%其他, 31.4%藍月亮,1.7%利潔時,13.7%2.2 渠道呈現(xiàn)線上化趨勢，線下品牌推廣作用明顯圖：行業(yè)各渠道銷售額表：行業(yè)各渠道復合增增長率情況渠道線上3.0%2019-2024年（估計）16.2%5.1%60402006.4%5.9%5.6%53.547.842.637.933.525.316.919.621.523.42015 2016 2017 2018 2019 2020E 2021E 2022E 2023E 2024E線上大賣場及超級市場連鎖店非連鎖雜貨店其他 受益于電商

33、渠道快速發(fā)展，線上渠道已成為中國家庭清潔護理行業(yè)增長最快的銷售渠道。由于家庭清潔護理產(chǎn)品普遍體積重量大、保質(zhì)期長、使用頻率較高且便于囤貨，線上購物極大提升購物便利度。2015-2019年，線上渠道銷售額從169億增長至253億元，占比達到22.8%，復合增長率為10.6%，高于商超及雜貨店等各線下渠道增速。疫情后期用戶消費習慣向線上轉(zhuǎn)移，線上渠道銷售額有望快速提升，根據(jù)弗若斯特沙利文預測數(shù)據(jù)，預計2020-2024年線上渠道復合增長率將增加到16.2%，將繼續(xù)保持高速增長，2024年線上渠道占比達到31.9%。2.2 渠道呈現(xiàn)線上化趨勢，線下品牌推廣作用明顯永輝超市2015-12 2016-1

34、2高鑫零售步步高2017-122018-122019-12 線下商超等零售渠道銷售占比最高，對品牌推廣及市場培育仍有重要作用。2015-2019年家庭清潔護理行業(yè)在商超渠道銷售額復合增長率為3%，盡管增速較緩慢，但渠道占比仍然保持最高。2019年商超渠道占比為52.2%，在家庭清潔護理產(chǎn)品的銷售和新品推廣發(fā)揮重要作用：1）大型賣場及連鎖商超對品牌形成背書，提升品牌價值；2）商超渠道自然流量充足，產(chǎn)品上架曝光度高，占領消費者心智后容易形成銷售；3）新品上架更容易落實地面推廣和營銷活動。隨著未來大型商超向下沉市場擴張，線下渠道規(guī)模有望保持平穩(wěn)增長。公司概況：專注家庭清潔護理行業(yè)，產(chǎn)品升級引領行業(yè)發(fā)

35、展行業(yè)分析：產(chǎn)品革新性升級，下沉市場仍有增長空間 公司憑借對消費趨勢的前瞻性判斷，在洗手液、洗衣液細分賽道走出了兩個高增長曲線。復盤洗衣液品類成長路徑，我們認為公司洗衣液品牌力的快速成長始于對消費趨勢的準確洞察、長于強營銷打法與品牌認知的建立、成于藍海市場紅利下高市場份額帶來的滾雪球效應。目前公司品牌力基本穩(wěn)固，前期營銷投入逐漸進入收獲期，業(yè)績加速釋放。展望未來，日用品這條長坡賽道對于品牌成長的包容度相對較高，公司于擴渠道、推新品上奮起直追，有望憑借品牌力推動渠道順利下沉及新品打開市場，完成“引領需求品牌認可渠道觸達”的閉環(huán)，最終提升品牌的市場地位。引領需求渠道觸達 地推密集+教育式營銷完成市

36、場培育 強化“藍月亮=洗衣液”的品牌定位，搶占消費者心智3.1 產(chǎn)品：大單品盈利能力穩(wěn)固，產(chǎn)品矩陣持續(xù)拓寬 產(chǎn)品前瞻布局，引領消費需求。2008年洗衣液滲透率尚不足4%，公司前瞻性以洗衣液產(chǎn)品為切入點，在外資品牌與國內(nèi)競品尚未涉足的賽道快速擴張。公司洗衣液產(chǎn)品針對洗衣粉使用痛點進行了根本性改善，在公司強大的知識營銷推廣下，消費者需求逐漸覺醒，推動中國洗衣劑市場實現(xiàn)由粉到液的升級。根據(jù)新浪財經(jīng)數(shù)據(jù)顯示，從2007年到2013年，藍月亮營業(yè)收入從4億元增長到43億元，年復合增長率達49%，洗衣液市場份額也從2008年起穩(wěn)定占據(jù)市場第一的位置。表：洗衣粉與洗衣液的性能改良80706050403020

37、10044%50%45%40%35%30%25%20%15%10%5%清潔力低改良洗衣液配方，提高去污能力專有的液化技術，減少洗衣劑殘留、洗衣機堵塞和過敏4%黏度低、低泡沫技術，可輕松漂洗，節(jié)省用水0%200720132019穩(wěn)定性高、容易保存藍月亮營業(yè)收入（億港元）洗衣液滲透率（右軸）3.1 產(chǎn)品：大單品盈利能力穩(wěn)固，產(chǎn)品矩陣持續(xù)拓寬公司核心單品營收及毛利占比過半，公司深層潔凈護理系列洗衣液于2008年首次推出，2010年新拓深層潔凈（亮白增艷）系列新品，經(jīng)過十余年市場逐漸進入成熟期后，仍為貢獻主要營業(yè)收入與毛利的拳頭產(chǎn)品。2019年深層潔凈護理系列洗衣液銷售額占比達到57.6%，毛利占比達

38、到57.4%；其他重要產(chǎn)品如洗衣助劑和抑菌洗手液，分別于1993、2004年首次推出，2019年的收入和毛利占比約為5%。公司主力單品生命周期可達10年以上，產(chǎn)品在度過研發(fā)和市場推廣時期后以較低運營成本持續(xù)銷售，收獲期長。2019年深層潔凈護理系列毛利占比4.8%3.1 產(chǎn)品：大單品盈利能力穩(wěn)固，產(chǎn)品矩陣持續(xù)拓寬從17-19年銷售額數(shù)據(jù)來看，公司核心單品在推出十年后依然具備較強成長能力。17-19年公司深層潔凈護理系列洗衣液、洗衣助劑（衣領凈、柔順劑等）和抑菌洗手液三個核心產(chǎn)品系列的收入年復合增長率分別達到13.1%，8.8%，19.9%，依然保持高速增長；與行業(yè)對比，公司核心單品增速顯著高于

39、同時期洗衣液、洗衣助劑和洗手液行業(yè)規(guī)模年復合增速（分別為10%，7.4%和10.8%），側(cè)面證明公司核心單品在消費者心智中地位穩(wěn)固，保持高于行業(yè)的成長能力。8.8%13.1%19.9%3.1 產(chǎn)品：大單品盈利能力穩(wěn)固，產(chǎn)品矩陣持續(xù)拓寬公司深層潔凈護理系列出廠均價較為堅挺，2017-2019年數(shù)據(jù)來看出廠端持續(xù)挺價，從10.6港元/kg上漲為11.1港元/kg。盡管2020年上半年受疫情影響，消費者對衣物清潔產(chǎn)品需求減弱，公司為衣物清潔產(chǎn)品提供更高折扣拉低整體均價，但深層潔凈系列出廠價格相較于其他衣物護理產(chǎn)品也更為穩(wěn)定。盈利能力層面，2019年深層潔凈護理系列毛利率達到64%，2020H1毛利率

40、仍保持在62.5%的高位，生產(chǎn)端規(guī)模優(yōu)勢使核心產(chǎn)品具備強盈利韌性。與其他品牌同檔次產(chǎn)品相比，藍月亮品牌的實際銷售均價略高于國產(chǎn)競品，側(cè)面證明藍月亮品牌已經(jīng)一定程度上占領消費者心智，議價能力較強，在激烈的市場競爭中仍能保持一定價格優(yōu)勢。各洗衣液品牌主要產(chǎn)品價格對比（元/kg)深層潔凈護理系列均價（港元/千克）衣物清潔護理產(chǎn)品均價（港元/千克）深層潔凈護理系列毛利率（右軸）衣物清潔護理產(chǎn)品毛利率（右軸）3.1 產(chǎn)品：大單品盈利能力穩(wěn)固，產(chǎn)品矩陣持續(xù)拓寬公司多次在中國市場首推創(chuàng)造性的新品，在新品推廣和市場培育方面已經(jīng)形成了經(jīng)驗性打法，憑借藍月亮的品牌基礎和密集營銷帶動新品快速度過冷啟動期。深層潔凈系

41、列、手洗專用系列、至尊濃縮+系列等多款新品均在兩年內(nèi)實現(xiàn)年銷售額超過5億元人民幣，品牌力持續(xù)得到驗證。表：各大單品推出及銷售額破5億時間節(jié)點零售額首次超過5億產(chǎn)品推出年度2008產(chǎn)品成就人民幣的時間藍月亮深層潔凈護理洗衣液201020102012藍月亮手洗專用洗衣液中國首批專為手洗設計的洗衣液之一中國首批采用濃縮技術的洗衣液之一藍月亮機洗至尊濃縮+洗衣液3.1 產(chǎn)品：大單品盈利能力穩(wěn)固，產(chǎn)品矩陣持續(xù)拓寬濃縮洗衣液經(jīng)過5年市場推廣，2019年銷售額達到6.2億人民幣，按2017年銷售額約為5億計算，2017-2019年公司濃縮洗衣液產(chǎn)品復合增速為11.4%，高于同時期洗衣液行業(yè)年復合增速，仍處于

42、爬坡階段。按單次洗衣數(shù)量8件計算，濃縮洗衣液用量更少，雖然零售單價更高，但單次洗衣成本來看差異不大，隨著線下地推普及使用方式后消費者接受度有望持續(xù)提升。長期來看，濃縮洗衣液定價中高端，有望拉動毛利率上行；銷售規(guī)模擴大后，由于濃縮洗衣液包裝體積更小，可節(jié)約運載空間，減少運輸成本。單次洗衣成本（元）深層護理洗衣液機洗至尊濃縮洗衣液天然茶籽洗衣液除菌倍凈洗衣凝珠3.1 產(chǎn)品：大單品盈利能力穩(wěn)固，產(chǎn)品矩陣持續(xù)拓寬個人及家居清潔產(chǎn)品應用場景更廣，產(chǎn)品空白較多；疫情后期消費者對個人清潔護理產(chǎn)品也更加重視，給家庭與個人清潔品類帶來更高的成長空間。公司已經(jīng)針對這兩個優(yōu)質(zhì)賽道進行品牌布局，品牌矩陣包含浴室清潔品

43、牌“衛(wèi)諾”、濃縮洗衣液品牌“至尊”，高級洗手液品牌“凈享”、餐具和蔬果清潔品牌“天露”。根據(jù)公司電商官方旗艦店產(chǎn)品展示，新品部分以組合形式捆綁銷售，幾個子品牌仍在產(chǎn)品外觀上打出藍月亮logo，對藍月亮品牌最大化利用，實現(xiàn)品牌力的轉(zhuǎn)移。2019年公司集中推出了多款家庭清潔及個人清潔領域針對特定需求的新品，有望在空白市場形成較快增長。藍月亮新品以組合裝形式銷售2018預涂手洗雙用 至尊生物科技洗衣液洗衣液油污克星泡沫型、衛(wèi)諾除霉去漬劑、天露餐具果蔬潔凈精華凈享微米泡沫氨基酸洗手露3.1 產(chǎn)品：大單品盈利能力穩(wěn)固，產(chǎn)品矩陣持續(xù)拓寬除去2020年上半年疫情影響外，拆分公司各品類量價來看，公司個人及家居

44、清潔產(chǎn)品銷售均價下探，產(chǎn)品銷量增長迅速，主要由于公司推出多款新品豐富產(chǎn)品矩陣，以較低價格打開市場擴大收入增量；而衣物清潔產(chǎn)品尤其是深層潔凈護理系列等主力單品議價能力優(yōu)越，價格穩(wěn)定，銷量在產(chǎn)品力與品牌力支持下保持較快增長，收入增長的基本盤穩(wěn)固。單位：百萬港元2017201820192020H11681.4167.110.151.7%56.6%63.9%61.4%深層潔凈護理系列3171.7299.210.63792.7341.711.14058.3365.611.11118.7106.510.553.6%58.9%64.0%62.5%63.6%62.9%64.3%62.7%65.0%66.6%6

45、8.2%72.4%3.2 品牌：營銷強化品牌定位，費用投放進入收獲期藍月亮以“洗滌專家”作為品牌定位，重視以知識營銷傳遞科學洗衣方法，進行消費者培育以提高忠誠度。公司在洗衣液產(chǎn)品的市場導入階段，進行深入的知識營銷及市場教育，通過在商超現(xiàn)場進行洗衣液使用教學及效果展示，從洗滌方法上徹底改變消費者習慣，并在消費者心智中形成了“藍月亮=洗衣液”的品牌定位，由此帶來的消費升級和用戶粘性是更為可持續(xù)的。C-BPI品牌力指數(shù)顯示，洗衣液消費者對于品牌的依賴度較高，而藍月亮品牌的品牌聯(lián)想和品牌偏好程度均高于競品且仍在提升。表：中國品牌力指數(shù)C-BPI洗衣液品牌排名細分指標排名品牌品牌認知品牌關系以消費者為核

46、心的清潔解決方案有提示（%）品牌聯(lián)想 品牌忠誠 品牌偏好1234581.570.563.849.553.280.168.165.074.365.652.551.249.050.351.172.365.265.3立白碧浪6.23.2 品牌：營銷強化品牌定位，費用投放進入收獲期市場導入期藍月亮地推團隊以人海戰(zhàn)術搶奪商超市場，高峰期銷售人員數(shù)量超過萬人，占公司員工總數(shù)的70%以上，同一家商超藍月亮品牌導購員可達競品的2-3倍。公司利用商超消費者往往時間充裕的優(yōu)勢，進行現(xiàn)場洗衣方法教學等營銷活動展示，對消費者購買行為進行強引導，在行業(yè)紅利期實現(xiàn)市場份額的快速擴張。 2019年起公司調(diào)整銷售人員薪酬架構

47、，更加注重績效獎勵，同時搭配兼職銷售人員應對季節(jié)性營銷節(jié)奏，降低成本的同時有效激勵銷售團隊積極性，銷售人員人均創(chuàng)收快速提升。80%70%60%50%40%30%20%10%0%2017201820192020H1全職銷售人員數(shù)量銷售人員占比對比同業(yè)品牌來看，公司營銷費用處于合理區(qū)間，以全球快消品公司寶潔和聯(lián)合利華為例，二者的廣告營銷費用率約為10%-14%，而公司2017、2018、2019及2020年H1廣告宣傳費用率分別為12.7%、10.5%、9.9%及10.6%，均處于合理水平并有下行趨勢。長期來看，公司營銷費用率仍有下行空間：1）前期營銷投入樹立的品牌形象可注入新品，市場培育階段的營

48、銷費用投入減少，新品可在藍月亮品牌影響力下更快獲得消費者認可；2）隨著產(chǎn)品議價能力的提升，公司給予商超的產(chǎn)品折扣有望下行，轉(zhuǎn)嫁部分成本；廣告營銷費用率對比2019藍月亮 寶潔 聯(lián)合利華伴隨IPO項目華中新工廠落地，物流費用有望降低。截至2020年上半年公司設有位于中國10個省份的10個前端電子商務倉庫（以滿足各種電子商務平臺及若干線下分銷商的需求）；及位于四個生產(chǎn)基地的后端倉庫（以滿足各個地區(qū)的需求）組成的兩級倉儲系統(tǒng)。前端物流倉的戰(zhàn)略位置降低了物流成本，同時確保了電子商務交付的及時性。除此之外，公司計劃于2022年開始在華北地區(qū)新增15萬噸產(chǎn)能的新工廠，滿足中部地區(qū)一級配送需求，預計伴隨新產(chǎn)

49、能落地運輸費用有望下行。2017-2020H1運輸費用及占收入比60050040030020010003.2 品牌：營銷強化品牌定位，費用投放進入收獲期本次IPO公司分配約52.4%的募集資金用于品牌知名度的提升，根據(jù)招股書披露的費用投放比例來看，公司平均每年在廣告投放的開支約為5億港元，主要用于電視節(jié)目及直播等各類營銷活動贊助，費用較為固定；用于鞏固分銷網(wǎng)絡的費用平均每年約3.9億港元，主要用于加強與各渠道的合作，增加產(chǎn)品曝光度和展示空間，可根據(jù)產(chǎn)品銷售情況與公司戰(zhàn)略適當調(diào)整。整體來看未來5年公司對于營銷費用投放規(guī)模和節(jié)奏與上市前較為一致，伴隨品牌力的提升，有限的銷售費用有望撬動更大規(guī)模的銷

50、售額，使銷售費用率仍有下行空間。資金投向投放金額（百萬港元）年均投放金額（百萬港元）廣告投放249666明星代言贊助熱門電視節(jié)目9181366線上及線下營銷活動1461957762鞏固分銷網(wǎng)絡線上渠道直銷大客戶線下分銷商837358合計4453890.63.3 渠道：線上卡位+線下回歸，渠道強者恒強 洗衣液產(chǎn)品線上滲透率逐漸提升，藍月亮前瞻性布局線上渠道，洗衣液和洗手液產(chǎn)品已經(jīng)占據(jù)穩(wěn)定的份額優(yōu)勢；線下方面由于商場渠道對快消品高曝光率和品牌背書的重要地位，KA及傳統(tǒng)經(jīng)銷等線下渠道依然是品牌必爭之地。公司在17年重新攜手大潤發(fā)、沃爾瑪?shù)壬坛?，快速憑借積累的品牌知名度拿回部分線下份額。目前公司經(jīng)

51、銷商數(shù)目與同業(yè)相比不多，下沉市場仍有較大規(guī)模增長空間。圖：2017-2020H1公司各渠道銷售額（百萬港元）直接銷售予電子商務平臺（銷售額21.7億港元，占比30.7%）線上專賣店（銷售額8.9億港元，占比12.6%）線上渠道47.2%KA渠道（銷售額10億港元，占比14.1%）線下渠道線上直接銷售予電商平臺 線上專賣店第三方線上店鋪52.8%線下經(jīng)銷商3.3 渠道：線上卡位+線下回歸，渠道強者恒強公司持續(xù)對線下分銷商網(wǎng)絡進行擴充與優(yōu)化，透過與線下分銷商緊密合作打入當?shù)亓闶凼袌觥?017-2019年公司經(jīng)銷商平均提貨額持續(xù)下降，主要由于低線城市經(jīng)銷商數(shù)量增加，拉低平均提貨額。截至2020年6月

52、30日，除全國性及地區(qū)性超市外，公司近70%的線下分銷商位于三線及以下城市，覆蓋分布于全中國逾2600個區(qū)縣的零售銷售點，終端門店超過22萬家，且下沉空間依然可觀。2020年藍月亮的經(jīng)銷商數(shù)量約為1400家，對比生活用紙龍頭企業(yè)中順潔柔約3000家經(jīng)銷商的規(guī)模仍有較大提升空間， 21年內(nèi)公司計劃經(jīng)銷商數(shù)量擴張至1800家，下沉市場空間可觀 。經(jīng)銷商平均提貨額及增速3500300025000%-10%-20%2000-30%-40%-50%-60%-70%-80%1500100050002017201820192020H1中順潔柔經(jīng)銷商數(shù)量2017201820192020H1經(jīng)銷商平均提貨額（百

53、萬港元）增速（右軸）3.3 渠道：線上卡位+線下回歸，渠道強者恒強KA渠道進駐標準較高，頭部品牌在消費者心智中的品牌形象積累深厚，新進入者難以撼動。公司早期在KA渠道憑借強大的地推團隊建立了明晰的品牌定位，盡管2015年由于未能與前期密切合作的商超達成一致協(xié)議，短暫退出商超渠道，但在2017年重回KA渠道后憑借前期積累的品牌知名度快速收回了市場份額，線下渠道能力具有較強韌性，2019年公司KA渠道占比14.1%。在穩(wěn)定的商超渠道銷售支持下，公司在線下洗衣液市場份額同樣保持行業(yè)領先的水平，2019年線下份額達到20.9%。納愛斯,27.4%66%4204%2%0%藍月亮,20.9%201720182019威萊, 9.8%KA渠道營收3.3 渠道：線上卡位+線下回歸，渠道強者恒強公司于2012年7月開始切入電商渠道，較早發(fā)現(xiàn)了消費趨勢的轉(zhuǎn)變并提前布局，核心單品在線上渠道已經(jīng)占據(jù)先發(fā)優(yōu)勢。2019年公司洗衣液和洗手液產(chǎn)品在線上渠道分別占據(jù)33.6%和23.8%的市場份額，已經(jīng)逐漸拉開和其他品牌的差距。2019年藍月亮洗手液線上份額2019年藍月亮洗衣液線上份額其他14.9%藍月亮藍月亮23.8%其他28.6%聯(lián)合利華10.1%33.6%利潔時18.9%納愛斯13.5%寶潔11.5%類別名稱百分比3.3 渠道： 線上卡位+線下回歸，渠道強者恒強2017-2019年公司線上渠道銷售額占比