金屬及新材料行業(yè)2022年中期有色新材料盛宴

1、目錄01強周期具備長?；A02新能源金屬高速發(fā)展03新材料依舊如火如荼04黃金有望迎來牛市05重點公司盈利預測及估值06風險提示- 2 -有色大幅跑贏大盤1.1有色股票表現(xiàn)- 3 -價格整體處于高位，但有回落跡象。- 4 -1.1價格大漲回調，庫存低位銅鋁鉛鋅錫錫鎳鎳板黃金白銀鎢精礦鉬精礦海綿鈦電池級碳酸鋰鈷:1#鎂錠:1#最新價70,54020,00514,885256,93026,055260,000200,650214,2503964,695109,0002,73082,00047430,00027,500昨日漲幅最近一周最近一個月 最近三個月 年初至今-1%-4%-3%-7%21%-1

2、%-4%-5%-10%26%1%1%0%-3%3%-4%-7%-6%-28%62%-1%-1%0%-10%25%-3%-4%-4%-28%65%-2%-9%-7%-18%59%-2%-4%-5%-16%64%1%1%-1%-1%1%1%2%-1%-10%-15%0%-1%-2%-10%26%0%6%6%-4%83%0%0%0%0%26%0%0%2%-2%-100%0%-1%-9%-23%53%0%-4%-15%-27%66%2022年初至今2021均價2020均價2019均價72,12768,22548,69047,64421,64718,96814,11413,91415,32215,248

3、14,71116,623317,253222,163138,705141,65925,99022,29318,19920,196322,344225,754140,949142,295200,291137,286109,238110,457206,150138,936110,241111,9183913743873124,8895,2094,6673,886115,807101,39682,71087,6332,5832,0091,4571,77782,00070,94070,16972,0414412124524,339376,437267,351280,45841,38927,39714,

4、67417,0072022年均價同4%-6%14%29%16%263%39%51%2021均價同比40%34%4%60%22%60%26%26%-3%12%23%38%1%0%41%87%2020均價同比2%1%-11%-2%-10%-1%-1%-1%24%20%-6%-18%-3%173%-5%-14%2019均價同比-6%-2%-13%-3%-14%-2%7%7%15%8%-17%3%18%-39%-48%-3%比6%14%0%43%17%43%46%48%庫存變化（%）LME銅LME鋁LME鋅LME鉛LME錫LME鎳SH銅SH鋁SH鋅SH鉛SH錫SH鎳最新庫存（萬噸）1062134079

5、3118901一周17.8%-6.0%-5.7%1.5%-15.3%0.4%-8.8%-1.0%-0.9%-6.2%16.1%15.4%兩周19.8%-10.4%-6.4%1.8%-14.7%-0.9%-28.1%-8.4%-0.2%-14.5%6.8%14.0%一個月37.9%-20.0%-5.0%-2.4%-15.8%-2.8%-44.6%-11.4%2.6%-5.0%-16.8%56.2%三個月10.4%-32.7%-32.2%-27.7%-5.2%-27.9%143.9%-5.5%204.2%3.0%94.0%69.2%年初至今7.9%-33.6%-32.8%-27.9%-5.2%-2

6、8.4%143.9%-5.5%204.2%3.0%94.0%69.2%1.1商品仍具備長?；A供應增速大周期放緩美元走弱周期（2）需求持續(xù)增長：新能源汽車、光伏、風電房地產竣工周期疊加、老舊小區(qū)改造碳中和加持公司優(yōu)秀、成長性- 5 -1.1礦業(yè)資本開支縮減- 6 -1.1周期階段性走弱2015 補 庫存 周 期起點2017底庫存 周期頂點去庫存階段： 疊加去杠桿和 疊加貿易摩擦2019 年底去 庫 存結束2020年初 新冠疫情補庫存疊加全 球貨幣和財政 寬松目前階段- 7 -1.1全球經濟顯復蘇見頂跡象全球經濟見頂回落歐元區(qū)PMI見頂回落日本經濟顯復蘇見頂跡象- 8 -1.1美國顯見頂跡象美國

7、制造業(yè)景氣度早已見頂回落消費者信心指數(shù)持續(xù)回落失業(yè)率偏高，持續(xù)下行數(shù)據(jù)來源：，招商證券美國CPI處于歷史高位- 9 -1.1美債收益率提升，美元走強美國國債收益率飆升美元大周期下行，階段性反彈數(shù)據(jù)來源：，招商證券- 10 -1.1國內工業(yè)持續(xù)走弱汽車銷量增速放緩家電銷量走弱地產銷售持續(xù)走弱PMI持續(xù)走弱數(shù)據(jù)來源：，招商證券- 11 -1.1庫存周期我國PMI庫存回升偏高位置數(shù)據(jù)來源：，招商證券- 12 -1.1美國原材料庫存回升美國ISM制造業(yè)自有庫存庫存回升至偏高位置數(shù)據(jù)來源：，招商證券- 13 -銅庫存低位，去庫弱于往年。國內電解鋁庫存處于歷史同期偏低位置。鉛鋅開始補庫 存。錫鎳庫存也處于

8、較低位置1.1整體繼續(xù)去庫存數(shù)據(jù)來源：，招商證券- 14 -1.2鋁：供應恢復，短期壓力較大短期：需求階段性惡化，國內產能復產，供需惡化，價格承壓春節(jié)后在云南釋放綠色鋁項目用電政策的保障下，我國電解鋁復產和新產能投產速度比較快。4 月我國電解鋁產量同比轉正增長，5月產量創(chuàng)歷史新高。需求方面，疫情影響，需求受到較大抑 制。3月以來，鋁價持續(xù)下跌，成本端預焙陽極等價格強勢，電解鋁企業(yè)利潤快速收縮。據(jù)阿拉丁數(shù) 據(jù)，截止6月24日，全國電解鋁加權噸鋁理論利潤767元，行業(yè)有20%的產能處于理論虧損狀態(tài)。- 15 -資料來源：、SMM、ALD、招商證券1.2鋁：產能天花板打破價格周期 未來高利潤是常態(tài)長

9、期：國內4500萬噸產能天花板打破價格周期2017年，我國電解鋁行業(yè)實施供給側結構性改革，嚴控產能。SMM數(shù)據(jù)，截至今年5月末，國 內電解鋁現(xiàn)有合規(guī)產能4417萬噸，已逼近4500萬噸的產能天花板。然而，電解鋁以其良好的導 熱導電性以及質量較輕的優(yōu)勢，在新能源領域未來應用空間廣闊。相關標的：神火股份、云鋁股份、天山鋁業(yè)、南山鋁業(yè)等。 短期風險和關注點：疫情后消費恢復情況。鋁價下跌，而原材料價格強勢，使得電解鋁企業(yè)利潤快速收縮，未來原料價格走勢是關鍵， 尤其進入夏季，動力煤價格預計持續(xù)堅挺。海外能源緊張造成的電解鋁企業(yè)減產范圍在擴大，關注海外能源價格以及鋁企動態(tài)。050100150200250國

10、內鋁社會倉庫庫存（萬噸）90.080.070.060.050.040.030.020.010.00.0600.0500.0400.0300.0200.0100.00.02000-01-042002-01-042004-01-042006-01-042008-01-042010-01-042012-01-042014-01-042016-01-042018-01-042020-01-042022-01-04總庫存:LME鋁（萬噸）庫存消費比（庫存天數(shù)）-右- 16 -資料來源：、SMM、ALD、招商證券- 17 -1.3銅：供應大周期來臨51015252030019851990199520002

11、0052010201520202025203020352040資料來源：Wood Mackenzie、招商證券MtProduction Capability Including Reductions, New Capacity & Expansions2020 Production CapabilityProduction Capability Less all Reductions1985-2018 Mine Production長期看好銅的主線邏輯是全球銅礦供應量可能在未來兩年見頂。主因銅價長期走熊，固定資 產投入在2014年之后明顯下降。從供給來看，中期銅供給偏緊的格局大概率會維持。上一

12、輪 銅礦資本開支的高峰在2013年，隨后于2017年見底。之后資本開支周期逐步恢復，但受到中 美貿易摩擦、疫情等風險事件的影響，節(jié)奏較上一輪偏慢。全球銅礦有效產能- 18 -1.3銅：未來十年消費增長是否撐得起大周期0.0%10.0%20.0%30.0%40.0%50.0%60.0%05001,0001,5002,0002,5003,0001995199619971998199920002001200220032004200520062007200820092010201120122013201420152016201720182019中國以外中國中國占比過去歷史上每一次銅價崛起都伴隨著一個經

13、濟體的經濟崛起。下一個十年可能是一個領域+ 一個經濟體的崛起結合發(fā)力。2000-2010年中國精銅消費量全球占比從12%提升至38%，10年拉動全球消精銅消費增長26%。下一個十年，銅消費增速有望由能源革命和東南亞國家的經濟崛起合力貢獻30%增長。2020年，亞洲除去日本，韓國，中國以及中國臺灣之外，預計其他國家和地區(qū)的銅消費約占 全球消費的7%，這一比例和2020年中國全球占比相當。全球鋰電、光伏能新能源發(fā)展帶來的能源革命，預計是未來十年銅消費的最大消費亮點。資料來源：、招商證券- 19 -1.3銅：銅礦產量沖頂前的寬松&庫存低位中國進口銅精礦現(xiàn)貨TC（美元/噸）資料來源：SMM、LME、C

14、OMEX、SHFE、WIND、招商證券銅強金融屬性品種，宏觀方面偏利空。下半年銅礦供應趨向于寬松： 2020年3月下旬開始， 我國進口銅精礦TC自71.5一路下滑至20美元/噸（2010年以來最低）。今年4月以來供應緊張有緩解，TC觸底反彈走高。一方面，卡莫阿等幾個大型礦集 中投產，另外疫情后半段礦山復產，今年銅礦產量可 能有5-6%的增長。消費或較難匹配。銅礦趨向于寬松，且TC走強，銅礦增量正在向電解 銅傳導。在這種情況下，全球銅庫存依然持續(xù)尋低。 下半年廢銅緊張預期以及銅礦和電解銅增量依然存在 不確定，這些可能為近期銅價起到支撐作用。相關標的：超越周期的紫金礦業(yè)、銅陵有色、西部礦 業(yè)等。全

15、球銅庫存處于底部（噸）40.035.030.025.020.015.010.05.00.01800000160000014000001200000100000080000060000040000020000002000-01-012001-01-012002-01-012003-01-012004-01-012005-01-012006-01-012007-01-012008-01-012009-01-012010-01-012011-01-012012-01-012013-01-012014-01-012015-01-012016-01-012017-01-012018-01-012019-

16、01-012020-01-012021-01-012022-01-01全球銅庫存合計 (噸）庫存天數(shù)(右）1009080706050403020目錄01強周期具備長牛基礎02新能源金屬高速發(fā)展03新材料依舊如火如荼04黃金有望迎來牛市05重點公司盈利預測及估值06風險提示- 20 -2.1鋰：鋰資源安全保依然是未來5年產業(yè)鏈關注焦點由于電動車對鋰消費增速提升，鋰消費增速提速。從過去年復合增速10-20%，提升到20%+。 全球鋰消費未來10年翻倍。鋰資源開發(fā)周期相對中游下游更長，且更具有不確定性。下游消費加速的情況下，預計未 來五年鋰資源的穩(wěn)定安全的供應依然是未來至少5年產業(yè)鏈關注焦點。全球鋰

17、供需平衡（萬噸）050100150200-50資料來源：招商2證01券6201720182019202020212022E2023E2024E2025E總供應消費平衡- 21 - 22 -2.1鋰：下游消費回暖，鋰價有望展開新一輪上漲3-5月消費低迷，鋰鹽供應過剩，鋰價弱勢下跌。進入6月，下游消費排產恢復較為迅猛，鋰價有抬頭趨勢。我們預計下半年鋰鹽供應或許將重回 供不應求趨勢，鋰價可能再度趨勢性上漲。近日，澳大利亞鋰礦商Pilbara第六次BMX拍賣落定在6350美元/噸（5.5%精礦品位），折算碳酸 鋰成本約45萬元/噸。4-6月，連續(xù)三次拍賣，價格連續(xù)上漲。鋰礦現(xiàn)貨價格也和鋰鹽價格走出了

18、劈叉的趨勢。這在證明，利潤正在加速向資源端轉移。鹽湖提鋰成本優(yōu)勢突出，隨著技術發(fā)展，這一優(yōu)勢將會更加明顯。 炒消息是過熱的表現(xiàn)。資源獲得能力才是公司核心競爭力。5000400030002000100006000005000004000003000002000001000000電池級碳酸鋰（元/噸）鋰輝石到岸價（美元/噸）（右）我國碳酸鋰和鋰輝石價格走勢圖資料來源：、亞洲金屬網、SMM、招商證券2.2鎳：硫酸鎳和鎳鐵較純鎳貼水大幅走闊鎳價與國內外價差鎳鐵-電解鎳貼水走闊3500030000-5,00025000-10,0002000015000-15,00010000-20,0002021-01

19、2021-042021-072021-102022-012022-0405,00010,000500004500040000國內外價差(右) 美元/噸LME鎳美元/噸上期所鎳美元/噸-4000-2000020004000600080001000015,00020,00025,00030,00035,00040,00045,00010,0002021-012021-042021-07資料來源：、招商證券2021-102022-012022-04硫酸鎳-電解鎳貼水較深硫酸鎳-電解鎳(右)電解鎳電池級硫酸鎳(12,000)(10,000)(8,000)(6,000)(4,000)(2,000)02,

20、000201720182019202020212022鎳鐵-電解鎳3月以來，鎳價明顯回落，但較去年價 格仍有較大漲幅。硫酸鎳和鎳鐵價格 明顯更快，表明高鎳價對下游需求抑 制明顯，硫酸鎳和鎳鐵對電解鎳貼水 大幅走闊。- 23 -2.2鎳：去庫持續(xù)，仍需等待下半年庫存拐點上交所和LME鎳庫存500000450000400000350000300000250000200000150000100000500000020000400006000080000100000120000庫存期貨:鎳 噸LME鎳:庫存:合計:全球 噸低庫存為當前鎳價最大支撐因素。顯性庫存持續(xù)去庫，LME庫存降至7萬噸以下， 為2

21、019年以來新低，上交所庫存僅2000噸。根據(jù)鋼聯(lián)數(shù)據(jù)，硫酸鎳原料來源中，鎳豆及鎳粉占比大幅走低至5月的18%（2021 年為45%），隨著下半年印尼一系列MHP和高冰鎳項目投產達產，預計電解鎳緊 張局面將得到較大程度緩解，可能迎來庫存拐點。根據(jù)我們統(tǒng)計，2022年新增的 MHP產能約11.8萬噸，新增高冰鎳產能約15.5萬噸。120100806040200300025002000150010005000庫存:鎳礦:港口合計(10港口) 萬噸菲律賓紅土鎳礦 1.5% 中國到岸 美元/噸- 24 -10港口合計鎳礦庫存資料來源：、招商證券資料來源：、招商證券資料來源：鑫欏鋰電、招商證券資料來源：

22、鑫欏鋰電、招商證券鎳鈷價格環(huán)比下行，三元市場份額大幅提升。5月鎳鈷價格環(huán)比-6%和-9%，我們判 斷鎳鈷價格步入下行通道。我國動力電池5月裝車量18.6GWh，同比+90.3%，環(huán)比+39.9%。其中三元電池裝車量8.3GWh，占總裝車量45%，同比+59%，環(huán)比+90%； 磷酸鐵鋰電池裝車量10.2GWh，占總裝車量55%，同比+127%，環(huán)比+15%。三元電 池修復速度高于磷酸鐵鋰。2.3三元前驅體和正極：市場份額快速修復-100%0%100%200%300%400%500%三元與磷酸鐵鋰裝機量同比同比：動力電池同比：三元同比：磷酸鐵鋰120%100%80%60%40%20%0%-20%-

23、40%-60%-80%三元與磷酸鐵鋰裝機量環(huán)比 環(huán)比：動力電池環(huán)比：三元環(huán)比：磷酸鐵鋰- 25 -2.3三元前驅體和正極：高電壓大幅提升能量密度數(shù)據(jù)來源：儲能及動力電池正極材料設計與制備技術、招商證券158.4173.7188.6200.9207.2605.1668.6733.7787.4816.490080070060050040030020010000501001502002504.24.34.44.54.6通過提高電壓，令更多的鋰脫出，從而實現(xiàn)更高的比容量，而平均放電電壓也有所 增加，使得能量密度的提升幅度較比容量更大。NCM551530隨著充電電壓由4.2V增 加至4.6V，比容量從1

24、58.4mAh/g提升至207.2mAh/g，增幅30.8 ，正極材料能量密 度由605.2Wh/kg提升至816.4Wh/kg，增幅34.9 。在4.5V充電截止電壓下NCM622的比容量和能量密度基本與4.3V的NCM811相當。前者 0.2C放電比容量約203mAh/g，平均放電電壓約3.89V，正極材料能量密度約789.7Wh/kg，后者0.2C放電比容量約205.9mAh/g，平均放電電壓約3.83V，正極材 料能量密度約788.6Wh/kg。NCM55/15/30不同充電電壓下比容量和能量密度高壓Ni6系與常規(guī)電壓Ni8系比容量基本相當比容量（mAh/g）正極能量密度（Wh/kg）

25、- 26 -2.3三元前驅體和正極：高電壓熱穩(wěn)定性優(yōu)于高鎳首次效率并不會隨著電壓升高而明顯下降。隨著電壓從4.2V升至4.5V，NCM551530 首效甚至小幅提升，由88.4 增至88.7 ，當電壓進一步提升至4.6V時，降至88 。充電電壓提升和鎳含量均會導致熱穩(wěn)定性變差。高電壓使得更多的鋰脫出后正極材 料本身的結構穩(wěn)定性會變差，而Ni含量升高則更容易發(fā)生陽離子混排和相變，使得 穩(wěn)定性更差。但中鎳高電壓正極的熱穩(wěn)定性仍顯著高于高鎳常規(guī)電壓。4.3V下 NCM811僅為218.8，相比之下，4.5V下NCM622放熱峰值溫度延后46.9至265.7， 放熱量減少26 至670.7J/g。中航

26、鋰電的高電壓三元電池包產品已經通過中國汽車技術研究中心有限公司的針刺 和熱擴散試驗，為行業(yè)內首次通過三元鋰電池系統(tǒng)針刺不起火試驗NCM551530不同充電電壓下首效表現(xiàn)NCM622與NCM811不同電壓下DSC曲線88.488.988.588.78880604020100首次效率（%）04.24.34.44.54.6數(shù)據(jù)來源：儲能及動力電池正極材料設計與制備技術、招商證券- 27 -2.3三元前驅體和正極：中鎳高電壓成本優(yōu)勢明顯項目Ni5系常規(guī)電壓高電壓Ni65常規(guī)電壓高電壓Ni68高電壓Ni7系Ni8系Ni9系典型摩爾比（Ni/Co/Mn)55/15/3065/7/2868/7/2572/5

27、/2383/11/692/5/3理論克比容量（mAh/g）276.4277.4277.4272275.1274.8當前實際克比容量（mAh/g）170180180195200200202214充電電壓（V）4.254.354.254.44.44.354.24.2放電電壓（V)3.713.783.723.773.773.753.663.66當前應用能量密度（Wh/kg）631680670735754750739783目前開發(fā)中的下一代產品的預計充電電壓（V)-4.454.454.254.25目前開發(fā)中的下一代產品的潛在應用能量密度（Wh/kg-767.6809.8769.6810.3單噸原材料成

28、本（萬元/噸）29.3229.3829.6530.8033.4932.58單Wh原材料成本（元/Wh)0.460.430.440.400.390.410.450.42原材料成本方面，中鎳高電壓產品鎳鈷含量相對常用Ni8系產品更低，前者Ni/Co/Mn 典型配比為65/7/28，后者為83/11/6，另外在鋰源上，中鎳高電壓產品可部分采用 碳酸鋰作為原料，而高鎳產品由于燒結溫度不能太高，故僅能使用熔點更低的氫氧 化鋰。因此綜合上述原因，Ni68高電壓產品原材料成本相比高鎳產品優(yōu)勢明顯，根 據(jù)最新原材料價格測算，Ni6系高電壓產品單噸原材料成本約29.2萬元/噸，較Ni8系 常規(guī)電壓產品低12 ，

29、約4萬元/噸。加工成本方面，高鎳產品對氧氣、濕度要求更為苛刻，須在純氧環(huán)境中生產，調漿 加工過程中須嚴格控制濕度，其加工成本較中鎳高電壓產品多8000元/噸左右。三元各系產品主要參數(shù)數(shù)據(jù)來源：廈鎢新能公告、招商證券- 28 -2.3三元前驅體和正極：高電壓三元產業(yè)化進展種類公司高電壓三元布局廈鎢新能目前出貨主要為4.35V高電壓產品，2021年開發(fā)出了新款4.4V高電壓6系三元材料，預計今年大幅 放量，新產品能量密度略超高鎳8系，目前已成功應用到續(xù)航里程超過1000公里的電動車上。 4.45V的Ni7系產品正在研發(fā)中，預計能量密度可對標Ni9系產品長遠鋰科高電壓4.3V和Wh4.35V三元正極

30、材料已批量用于動力電池領域，4.4V三元正極材料及鈷酸鋰正極 材料逐步應用于數(shù)碼電池領域正極廠振華新材2018年推出第一代中高鎳低鈷一次顆粒大單晶產品ZH6000A，將鈷用量由NCM523的20mol. 降低到10mol. ，同時其4.35V能量密度優(yōu)于同電壓下的NCM523，比容量提高5-8mAh/g，調漿加工過程中 無須高鎳材料所需的嚴格濕度控制，從而為下游客戶提供相對于NCM523而言性價比更高的選擇當升科技生產4.4V高電壓型Ni5系產品，Ni6系產品目前做到4.3V容百科技4.35V Ni6系產品處于產線調試階段巴莫科技生產4.35V高電壓型NCM523寧德時代2021年報中提到“高

31、電壓三元產品在700km續(xù)航以內的乘用車上得到大規(guī)模應用”，此為公司上 市以來首次在公告中提及“高電壓”主打高電壓三元電池產品。公司高電壓三元電池具有高能量密度、長壽命及優(yōu)異安全性的特點，成為乘用車的最佳電池系統(tǒng)解決方案之一，并實現(xiàn)大規(guī)模裝機。2020年在全球率先采用高電壓三 元電池材料技術量產590模組電池，并安裝在主要客戶廣汽埃安設計的Aion-LX車型上，成為國內 首款續(xù)航里程超過600公里的SUV電動車型之一。另外公司開發(fā)了100kWh的電池系統(tǒng)產品，能量密 度達到225Wh/kg，屬于業(yè)內首創(chuàng)主推高電壓NCMA四元材料較8系NCM性價比突出，可承受4.35V高電壓，屬于中鎳材料，具有

32、安全、性價比高的特點：1）能量密度：達到265WH/kg，0.1C和1C放電容量分別為203和188mAh/g，接近 NCM811水平（分別205和190mAh/g）；2）DSC熱穩(wěn)定性：放電分解溫度較NCM811高20以上（248 VS 225）；3）高溫產氣：降低25 以上；4）循環(huán)性能：具備50次無容量衰減循環(huán)（99.5 ），NCM811為97.5中鎳高電壓產品在2021年持續(xù)出貨2021年3月發(fā)布了一款高電壓中鎳VDA355電池產品，能量密度達222Wh/kg以上，可滿足目前主流 的500-600公里長續(xù)航車型要求，循環(huán)壽命達1800次瑞浦能源開發(fā)的第三代高比能三元電池產品，容量190

33、Ah（260Wh/Kg），為523中鎳高電壓體系，將取代目前第二代VDA高比能電池177Ah（250Wh/Kg），預計續(xù)駛里程可以直接提升20 ，在不改 變電池PACK設計排布的前提下，可以實現(xiàn)600km以上續(xù)駛里程中創(chuàng)新航電池廠蜂巢能源孚能科技領湃新能源瑞浦能源數(shù)據(jù)來源：廈鎢新能公告、招商證券- 29 -2.3廈鎢新能：4.4V高電壓6系新產品性價比突出高電壓三元正極鎳鈷含量較Ni8系低，生產工藝更簡單，在提升能量密度的同時 兼具了高安全性、低成本等特性。材料特性方面，Ni68克比容量提升至200 mAh/g，基本達到Ni8系典型產品水平， 而通過更高的放電電壓平臺，正極材料能量密度（754

34、 Wh/kg）已略超過后者（739 Wh/kg）。因鎳含量較低，Ni6系高電壓產品熱穩(wěn)定性更優(yōu)。材料成本方面，Ni68高電壓產品單噸原材料成本約29.6萬元/噸，較Ni8系常規(guī)電 壓產品低12 ，約3.8萬元/噸（鎳鈷含量低，且可部分采用碳酸鋰作為鋰源）。 因對氧氣、濕度要求更低等原因，加工成本較Ni8系低約8000元/噸左右Ni6系高電壓Ni8系常規(guī)電壓元素配比（Ni/Co/Mn）68/7/2583/11/6 克比容量（mAh/g）20020287一般隨Ni含量變高而變差充電電壓4.44.2放電電壓3.773.66正極材料能量密度（Wh/kg）754739單噸原材料成本（萬元/噸）29.65

35、33.49單Wh原材料成本（元/Wh)0.390.45加工成本6系高電壓約低8000元/噸數(shù)據(jù)來源：公司公告，招商證券- 30 -首次效率87熱穩(wěn)定性循環(huán)次數(shù)（次80 ）200020002.3廈鎢新能：重要假設和盈利預測重要假設:預計 2022-2024 年鈷酸鋰出貨量分別為 3.5 萬噸、4 萬噸、4.5 萬噸。 預計 2022-2024 年三元材料出貨量分別為 6.5 萬噸、9 萬噸和 12 萬噸。預計磷酸鐵鋰產線于 2023 年投產，2023-2024 分別貢獻出貨量 1.2 萬噸和 3 萬噸。 預計公司 2022-24 年歸母凈利潤 8.8/12.6/17.6 億元，對應市盈率 27/

36、19/14倍。單位：億元202020212022E2023E2024E營業(yè)收入79.9155.7251.7340.8450.1鈷酸鋰62.5114.8105.2120.2135.2三元材料17.140.2145.9201.9269.3磷酸鐵鋰-18.045.0其他業(yè)務0.20.60.60.60.6收入增長率1595623532鈷酸鋰4284-81413三元材料-321352623833磷酸鐵鋰-150其他業(yè)務-60153000毛利率1010888鈷酸鋰118777三元材料813999磷酸鐵鋰-555其他業(yè)務4134343434凈利潤2.515.558.8412.6017.63- 31 -數(shù)據(jù)來

37、源：公司公告，招商證券目錄01強周期具備長?；A02新能源金屬高速發(fā)展03新材料依舊如火如荼04黃金有望迎來牛市05重點公司盈利預測及估值06風險提示- 32 -材料細分成長驅動因素上市公司- 33 -鋰電鋁箔新能源汽車、儲能鼎勝新材 萬順新材鋰電銅箔新能源汽車、儲能嘉元科技 諾德股份 遠東股份 銅陵有色 中一科技金屬軟磁光伏、儲能鉑科新材 東睦股份鈦合金軍工需求寶鈦股份 西部超導 西部材料高溫合金軍工需求鋼研高納 撫順特鋼光伏鎢絲光伏中鎢高新 廈門鎢業(yè)高端刀具數(shù)控化率提升、進口替代中鎢高新 歐科億3.1新材料發(fā)展如火如荼鋰電鋁箔龍頭市占率高速提升3.2電池鋁箔- 34 -鋰電鋁箔龍頭市占率高

38、速提升電池箔需求爆發(fā)，年需求增長約35%。預計2022年全球電池鋁箔需求量約31.5萬噸， 單價約3.5萬元/噸，對應市場空間約110億元。行業(yè)壁壘較高。行業(yè)壁壘主要有技術壁壘、管理壁壘、認證壁壘等。行業(yè)壁壘逐漸 提升。減薄趨勢提升行業(yè)市場空間和盈利空間。長期供不應求，加工費持續(xù)上行。新產線投產周期一般需要3年左右，考慮到產能 爬坡和認證，周期更長。二季度電池鋁箔加工費逆勢上漲，預計明后年鈉電池量產 落地后供應緊張加劇，加工費繼續(xù)上漲。鼎勝新材是電池箔絕對龍頭，競爭優(yōu)勢明顯。其他公司有萬順新材（新產能投產）、 南山鋁業(yè)（產能擴張）等。- 35 -3.2電池鋁箔3.3高端鈦材軍費開支穩(wěn)步增長。從

39、軍費占GDP的比重來看，中國軍費占GDP的比重僅為1.9%， 遠低于俄羅斯的3.9%和美國的3.2%。航空方面差距明顯。- 36 -3.4高端鈦材高端鈦合金：受益軍用飛機需求提升，行業(yè)增速快。西部超導寶鈦股份產品結構鈦合金長材鈦合金長材， 板材， 管材， 絲材產能8000 噸左右2 萬噸2020 年產量4876 噸18794 噸主要需求方成飛沈飛等主要供給產品殲20 棒材渦扇10 發(fā)動機， 導彈， 現(xiàn)有所有軍機機型資料來源：公司公告、招商證券- 37 -3.5合金軟磁：鉑科新材公司在金屬合金磁粉芯領域為全球龍頭，競爭優(yōu)勢明顯。下游光伏、儲能、新能源汽車長期 景氣度較高，疊加公司產品在下游應用的

40、滲透率提升，預計未來需求增速較高。伴隨公司產 能大規(guī)模釋放，公司產品結構優(yōu)化和規(guī)?；A計未來幾年公司業(yè)績高速增長可預期性 較強。芯片電感，公司第二成長曲線，有超越主業(yè)的潛力。公司獨家推出合金軟磁芯片電感，在小 體積、高算力領域對鐵氧體形成替代，新增100-200億元市場空間，毛利率較高。芯片電感用 來為芯片前端供電，可應用于服務器、通訊電源、GPU、FPGA、電源模組、筆記本電腦、礦 機等領域。電源模塊的小型化，大電流的發(fā)展趨勢。公司自18年開始進行芯片電感的研發(fā)和 認證，2021年Q4通過終端客戶認證，預計今年貢獻收入。- 38 -3.6光伏用鎢絲：百億空間，需求增長四年十倍相關公司：

41、中鎢高新、廈門鎢業(yè)- 39 -傳統(tǒng)金剛線母線所用的高碳鋼絲細線化已然逼近極限，亟需高強度的新材料進行替代。 鎢絲在強度方面具備天然優(yōu)勢，目前國內量產的光伏用切割鎢絲已做到35m以下，并逐步向30m研發(fā)。據(jù)我們測算，母線線徑每減少2m，每根硅棒可多出1%的硅片數(shù)量，參照目前 的硅料和鎢絲價格，鎢絲做到32m及以下即可以為硅片企業(yè)節(jié)省成本。目前鎢絲的銷量主要受到產能限制，考慮到廈門鎢業(yè)和中鎢高新已公告合計1億公里的擴產 規(guī)劃，我們預計2022年鎢基金鋼線的滲透率有望達到15%，2025年提升至70%。假設產能 擴張后鎢絲的售價由45元/公里下降至35元/公里，2025年光伏領域的鎢絲市場空間約96

42、億元， 年復合增速126%。3.7高端刀具：中鎢高新全球切削刀具年消費量約370億美元左右，增速約2.7%。我國刀具年消費約402億 元，增速約為4.6%數(shù)控化率提升和對傳統(tǒng)刀具替代等原因，硬質合金刀具消費提升空間較大 行業(yè)存在四大技術壁壘，自主可控背景下高端刀具進口替代加速進口替代、國企改革相關公司：中鎢高新、歐科億、廈門鎢業(yè)- 40 -目錄01強周期具備長牛基礎02新能源金屬高速發(fā)展03新材料依舊如火如荼04黃金有望迎來牛市05重點公司盈利預測及估值06風險提示- 41 -債權融資 歸還本金實業(yè)資金池：不可投資股票、債券、黃金， 可投資商品銀行資金池投資者資金池：股票、債券、 商品、黃金債

43、權 增發(fā) 融資 股票利息分紅歸還本金債權融資歸還本金融資 存款利息存款利息債權利息 存款存款利息簡單地把資金的所有權分為三類：銀行、實業(yè)和投資者。實業(yè)資金以維持實業(yè)經 營為主，可購買商品進行投資，較少投資股票、債券和黃金等；投資者資金以投 資股票、債市、商品和黃金為主；而所有的資金均主要以存款形式存放于銀行（ 社會流動的紙鈔除外）。這三類資金的主要的流動方式如下圖所示。4.1 資金流框架下的金價資金流動示意圖資料來源：招商證券衰退后期，在某個時間點，實業(yè)資金 的流入和投資者資金池向銀行的流入 達到均衡，此后投資者資金池開始擴 張，投資品價格開始整體企穩(wěn)。而在 經濟企穩(wěn)之前，商品和股票的基本面 還在惡化當中，黃金的基本面優(yōu)于這 兩者，黃金價格企穩(wěn)早于這個均衡點。黃金可能還在投資者資金池企穩(wěn)之 前就表現(xiàn)出與利率的反向性。資金層 面可理解為債權投資標的稀缺性致使 債券不能滿足投資需求，而黃金成為