山東大學(xué)中央銀行學(xué)十章節(jié)貨幣政策目標

1、山東大學(xué)中央銀行學(xué)十章節(jié)貨幣政策目標第十章 中央銀行貨幣政策目標 第一節(jié) 貨幣政策目標 一，貨幣政策目標的內(nèi)容 貨幣政策目標是隨宏觀經(jīng)濟理論的發(fā)展而逐步形成的。上世紀30年代以前，自由資本主義時代，貨幣政策作用有限，不完全的金本位制要求貨幣政策目標是穩(wěn)定幣值和匯率。30年代大危機以后，失業(yè)問題成為頭等大事，充分就業(yè)成為主要目標。二戰(zhàn)以后，凱恩斯主義興起，既要實現(xiàn)經(jīng)濟增長、充分就業(yè)，貨幣供應(yīng)量的大量增加，同時也要實現(xiàn)幣值穩(wěn)定。在戰(zhàn)后布雷頓體系下，國際收支均衡也成為貨幣政策的重要內(nèi)容。 1， 幣值穩(wěn)定目標。 所謂幣值穩(wěn)定，就是用貨幣衡量的商品價格在一定時期內(nèi)不發(fā)生急劇的波動，這里指的商品價格是指一

2、般物價水平，而不是某種商品的價格。幣值穩(wěn)定目標也可以稱之為穩(wěn)定物價目標。由于價格的特殊性質(zhì)，商品價格的波動往往表現(xiàn)為物價的上漲，歸結(jié)其貨幣原因就是通貨膨脹。 通貨膨脹是經(jīng)濟發(fā)展的大敵，其主要弊端是： 第一造成社會分配不公； 第二，造成價格信號失真，不利于資源的有效配置； 第三，造成借貸風(fēng)險增加，資金融通關(guān)系無法正常進行； 第四，嚴重的通貨膨脹將導(dǎo)致貨幣體系崩潰。 因此，長期以來防止通貨膨脹一直是貨幣政策的最主要目標。 那么，防止通貨膨脹與貨幣政策是什么樣的關(guān)系呢。歸納來說，引起通貨膨脹的原因有三個，即需求拉動、成本推進和結(jié)構(gòu)性因素。 第九章已經(jīng)說明過貨幣政策是管理需求的政策，成本推進和結(jié)構(gòu)性通

3、貨膨脹主要來源于供給方面的原因。因此，與貨幣政策關(guān)系不大。貨幣政策能夠發(fā)揮作用的主要是防止需求拉動的通貨膨脹。 長期以來，幣值不穩(wěn)往往是以通貨膨脹的現(xiàn)象出現(xiàn)的。但是，就幣值穩(wěn)定的本意來說，不僅僅是要防止通貨膨脹，也要防止出現(xiàn)通貨緊縮現(xiàn)象。事實上通貨緊縮也會給經(jīng)濟發(fā)展帶來嚴重的問題。 通貨緊縮的主要弊端有： 第一，造成物價下跌和蕭條的惡性循環(huán)，一旦形成物價下跌的預(yù)期，將使經(jīng)濟難以擺脫蕭條； 第二，造成社會分配不公，不利于債務(wù)人，而有利于債權(quán)人； 第三，通貨緊縮雖然有利于債權(quán)人，但是，由于債務(wù)人的實際債務(wù)不斷增加和經(jīng)濟蕭條的原因，極易造成債務(wù)人破產(chǎn)和債權(quán)人無法收回債權(quán)，最突出的表現(xiàn)就是銀行不良債權(quán)

4、的增加，危及銀行體系的安全； 第四，盡管在通貨緊縮時期，中央銀行采取降低利息率的政策。但是，實際利率并不相應(yīng)降低，造成貨幣政策失靈。 因此，中央銀行的貨幣政策需要為經(jīng)濟的順利運轉(zhuǎn)和適度增長提供必要的貨幣，避免通貨膨脹和通貨緊縮。 作為貨幣政策目標，需要對目標進行量化才有可操作性。這牽涉到兩個問題， 首先是衡量幣值穩(wěn)定指標的選取。一般使用三類，即國民生產(chǎn)總值平均指數(shù)、消費物價指數(shù)以及批發(fā)物價指數(shù)。 國民生產(chǎn)總值平均指數(shù)包括全部商品和勞務(wù)，比較全面反映物價變化，但是數(shù)據(jù)的采集和獲得比較花費時間，一般一年一次，可能延誤政策的制定和實施的時機。 消費物價指數(shù)及時反映消費品和一部分服務(wù)業(yè)的價格變化，數(shù)據(jù)

5、的采集比較容易，可以多次進行。但是，包括的范圍較窄，不能反映全面情況。而且由于不包括生產(chǎn)資料等的價格，如果生產(chǎn)資料價格已經(jīng)上漲還沒有反映到消費品價格，那么也可能耽誤盡早采取預(yù)防措施。 批發(fā)物價指數(shù)對商業(yè)周期敏感，但缺點是沒有包括服務(wù)價格。其次，物價變動幅度以多大為宜。事實上在不同的經(jīng)濟發(fā)展階段和不同的經(jīng)濟社會背景下，物價的變化幅度以及其被容忍的程度是不同的，在經(jīng)濟快速發(fā)展、經(jīng)濟社會結(jié)構(gòu)發(fā)生比較大的變化的階段，物價的變化幅度相對可以大一些。 2，充分就業(yè)目標。 宏觀經(jīng)濟學(xué)中所謂充分就業(yè)是指所有能夠被利用的資源全部得到利用。但是要測定資源的利用程度是非常困難的。因此，充分就業(yè)目標也就往往被限定在勞

6、動力資源方面，指任何愿意接受現(xiàn)有工作條件（包括工資水平和福利待遇等等）、并有工作能力的人都可以找到工作。 充分就業(yè)不是社會勞動力全部就業(yè)，而是應(yīng)該扣除摩擦失業(yè)和自愿失業(yè)之后的就業(yè)水平。 按照宏觀經(jīng)濟學(xué)的解釋，摩擦失業(yè)是短期內(nèi)勞動力市場上勞動力的供求失衡造成的失業(yè)。 包括結(jié)構(gòu)性原因造成的結(jié)構(gòu)性失業(yè)。例如由于經(jīng)濟結(jié)構(gòu)調(diào)整引起、對新勞動力需求與勞動力供給矛盾導(dǎo)致的經(jīng)濟結(jié)構(gòu)調(diào)整的結(jié)構(gòu)性失業(yè)；由于信息不靈或者不同地區(qū)之間勞動力流動限制造成的地區(qū)間結(jié)構(gòu)性失業(yè)。由于季節(jié)性原因引起的季節(jié)性失業(yè)。 自愿失業(yè)是有工作能力但不愿意接受現(xiàn)有工作條件的失業(yè)。貨幣學(xué)派將上述摩擦失業(yè)和自愿失業(yè)稱為“自然失業(yè)”，是市場經(jīng)濟中

7、無法避免的失業(yè)。凱恩斯認為除了摩擦失業(yè)和自愿失業(yè)以外，還存在愿意接受現(xiàn)有工作條件但找不到工作的非自愿失業(yè)，產(chǎn)生非自愿失業(yè)的原因是對勞動力需求不足。 很顯然，貨幣政策并不能解決所有失業(yè)問題，能夠發(fā)揮作用的是總需求不足引起的失業(yè)，包括周期性的失業(yè)，即經(jīng)濟波動引起的失業(yè)、勞動生產(chǎn)率提高引起的失業(yè)。 充分就業(yè)作為政策目標，首先是對充分就業(yè)的測定。為了方便起見，一般使用失業(yè)率指標測定充分就業(yè)。 所謂失業(yè)率是指愿意接受現(xiàn)有工作條件而找不到工作的人數(shù)和全部勞動力人數(shù)之間的比率。勞動力的計算牽涉到勞動力的年齡規(guī)定、判斷喪失勞動能力的標準以及學(xué)生和家庭主婦如何劃分等問題。而對失業(yè)人數(shù)的計算則牽涉到?jīng)]有工作的時間

8、長短的規(guī)定。其次，如何計算摩擦失業(yè)和自愿失業(yè)，也就是失業(yè)率多少可以認為已經(jīng)實現(xiàn)充分就業(yè)。 3，經(jīng)濟增長目標。 所謂經(jīng)濟增長是一個國家一定時期內(nèi)所生產(chǎn)的商品和勞務(wù)總量的增加。很明顯一個國家要增加國民的福利必須首先寄托在經(jīng)濟增長上，只有經(jīng)濟增長才能提高國民生活水平，才能增加勞動就業(yè)實現(xiàn)充分就業(yè)目標。 因此，經(jīng)濟增長目標也是中央銀行貨幣政策的目標之一。但是，作為貨幣政策目標，在追求經(jīng)濟增長時，還必須考慮經(jīng)濟增長是如何獲得的和經(jīng)濟增長的長期目標和短期目標之間的關(guān)系。 首先，不能以破壞環(huán)境為代價追求經(jīng)濟增長。 其次，應(yīng)該追求經(jīng)濟的長期穩(wěn)定適度增長，避免大起大落。 作為衡量經(jīng)濟增長的指標，通常使用國民生產(chǎn)

9、總值或人均國民生產(chǎn)總值指標。世界上的大部分國家已經(jīng)建立比較健全的國民生產(chǎn)總值的統(tǒng)計體系，因此數(shù)據(jù)比較容易獲得。 但是，國民生產(chǎn)總值指標也有缺點， 首先是無法區(qū)別直接和不直接參加社會交換的勞動。例如家庭主婦烤面包的勞動和面包房烤面包的勞動，前者不計入國民生產(chǎn)總值，而同樣的勞動，后者卻計入國民生產(chǎn)總值。 其次，無法計算實現(xiàn)經(jīng)濟增長所付出的社會成本，如環(huán)境污染問題。 第三，不增加社會福利的勞動和成本也被計入國民生產(chǎn)總值，如步行上班改為乘車上班后，并沒有增進乘車者的福利，乘車的負效用卻作為購買乘車的服務(wù)被計入國民生產(chǎn)總值。 4，國際收支平衡目標。 所謂國際收支是指一定時期內(nèi)由于政治、經(jīng)濟、文化往來而引

10、起的一國對其他國家或地區(qū)的全部貨幣收支。國際收支平衡就是全部貨幣收入和貨幣支出基本平衡。 一個國家國際收支失衡，無論是逆差還是順差都會給該國經(jīng)濟帶來不利影響。 如果是逆差，還要分析是經(jīng)常項目逆差還是資本項目逆差，或兩者均為逆差。 如果是經(jīng)常項目逆差，表明商品和勞務(wù)的進口超過出口，很可能造成國內(nèi)有效需求和國內(nèi)資源利用不足，包括勞動力資源。 如果是資本項目逆差，可能是資金外逃，造成國內(nèi)投資不足。結(jié)果都會造成國內(nèi)貨幣的貶值和國內(nèi)經(jīng)濟發(fā)展停滯。 如果是順差，也同樣要分析是經(jīng)常項目順差還是資本項目順差。 如果是經(jīng)常項目順差，一般來說會促進國內(nèi)經(jīng)濟增長和充分就業(yè)，但是，也往往容易招致貿(mào)易摩擦。 如果是資本

11、項目順差，還要看產(chǎn)生順差的原因是長期資本，還是短期資本，是直接投資還是間接投資。如果是短期、間接資本，則很可能是投機資金，特別對發(fā)展中國家來說，尤其需要迅速采取對策。 隨經(jīng)濟國際化和金融一體化，國際收支的規(guī)模越來越大，在經(jīng)濟中的地位越來越重要，國際收支平衡成為中央銀行貨幣政策的目標。 國際收支平衡目標一般以一年為期。但是，有些時候國際收支失衡是由于暫時的突發(fā)性事件引起的，例如發(fā)生自然災(zāi)害或依靠進（出）口的能源價格突然暴漲（跌）。但是這種突發(fā)事件不會長期持續(xù)?；蛘呤怯捎诎l(fā)展經(jīng)濟的需要，某一年進口的資本品較多，一旦形成生產(chǎn)規(guī)模以后，就會促進出口改善收支。 因此，國際收支目標也可以根據(jù)經(jīng)濟運行和增長

12、的需要以及國際收支的結(jié)構(gòu)，以若干年為平衡周期。前者稱為靜態(tài)平衡，后者稱為動態(tài)平衡。 國際收支按照交易的性質(zhì)分為自主性交易和調(diào)節(jié)性交易。 自主性交易是指個人、單位和政府出于自主的經(jīng)濟動機和其他動機而進行的交易，如商品和勞務(wù)的進出口、轉(zhuǎn)移支付、直接投資和證券投資等。 調(diào)節(jié)性交易則為調(diào)節(jié)自主性交易所產(chǎn)生的國際收支差額而進行的交易，如采取分期付款的形式、使用商業(yè)信用、動用外匯儲備彌補赤字和從國際市場獲得長期資金融通等。衡量國際收支平衡與否主要是衡量自主性交易的平衡與否。 70年代以后，各種形式的金融危機頻頻發(fā)生，嚴重妨礙了經(jīng)濟的順利發(fā)展。因此，有一些學(xué)者提出應(yīng)該將金融穩(wěn)定作為貨幣政策目標。但是，將金融

13、穩(wěn)定作為貨幣政策目標并不合適。 首先，金融穩(wěn)定的概念并不明確。如果是指不發(fā)生金融危機，那么金融危機也可以分為交易主體的危機、交易對象的危機以及交易系統(tǒng)的危機。交易系統(tǒng)的危機包括交易的規(guī)則和具體運作，很明顯不是貨幣政策的范疇，理所當(dāng)然也不能成為貨幣政策的目標。如果是指交易主體和交易對象，也違反貨幣政策的作用對象是宏觀指標的特征。盡管有可能將股價指數(shù)作為一種宏觀指標，但充其量只能作為參考指標。 其次，金融穩(wěn)定和貨幣政策可能產(chǎn)生沖突。如第九章所分析的，貨幣政策的最根本目的是通過調(diào)節(jié)貨幣供應(yīng)量的多寡使社會總需求和總供給達到平衡，如果貨幣供應(yīng)量過多造成社會總需求超過總供給，需要采取緊縮貨幣政策往往可能同

14、時引起金融不穩(wěn)定。 第三，難以找到衡量金融穩(wěn)定的合適指標。 第四，貨幣政策目標的實現(xiàn)依靠一套已經(jīng)比較成熟的政策工具。而要實現(xiàn)金融穩(wěn)定還不存在政策工具，例如三大工具幾乎毫無例外地一旦收緊都不利于金融穩(wěn)定。實現(xiàn)金融穩(wěn)定最有效的手段還是監(jiān)管手段。當(dāng)然在制定和實施貨幣政策的時候，也需要考慮金融穩(wěn)定，但并不能因此就說可以將其作為目標。 此外，在過渡時期，還需要支持國有企業(yè)改革、保持人民幣匯率穩(wěn)定等任務(wù)。 二，貨幣政策目標相互之間的關(guān)系 如上所述，貨幣政策有四個目標，不同的目標之間既存在統(tǒng)一性也存在矛盾性，為實現(xiàn)某目標而采取的政策措施往往可能干擾其他目標的實現(xiàn)。因此，要同時實現(xiàn)四個目標是非常困難的，由此產(chǎn)

15、生政策目標的選擇問題。 1， 幣值穩(wěn)定目標和充分就業(yè)目標。澳大利亞經(jīng)濟學(xué)家菲利普斯研究了1861年至1957年近100年英國的失業(yè)率和物價變化之間的關(guān)系。發(fā)現(xiàn)物價變化率和失業(yè)率之間存在此消彼長的關(guān)系，提出著名的“菲利普斯曲線”。他認為要實現(xiàn)充分就業(yè)的目標，必然要增加貨幣供應(yīng)量、增加政府支出、刺激社會總需求的增加，將導(dǎo)致一般物價水平的上升。反之，如果要穩(wěn)定幣值，必然要減少貨幣供應(yīng)量、削減政府支出、抑制社會總需求，結(jié)果將導(dǎo)致失業(yè)率的上升。 因此，作為貨幣政策，既不能為穩(wěn)定幣值而放棄充分就業(yè)目標，也不能為了充分就業(yè)而放棄幣值穩(wěn)定目標。只能根據(jù)社會經(jīng)濟的具體條件，在穩(wěn)定幣值和充分就業(yè)之間選擇正確的搭配

16、。 2，幣值穩(wěn)定目標和經(jīng)濟增長目標。 兩者具有統(tǒng)一性，表現(xiàn)為： （1）物價穩(wěn)定促進經(jīng)濟增長。只有物價穩(wěn)定才能促進資本形成、技術(shù)進步，維持經(jīng)濟的長期增長。 （2）經(jīng)濟增長促進物價穩(wěn)定。經(jīng)濟增長帶來勞動生產(chǎn)率的提高和新的生產(chǎn)要素的投入、產(chǎn)品增加和單位產(chǎn)品生產(chǎn)成本的降低。 但是，兩者也存在矛盾： （1）通貨膨脹刺激經(jīng)濟增長。市場經(jīng)濟往往表現(xiàn)為有效需求不足，在非充分就業(yè)均衡中運行，存在貨幣幻覺，為了促進經(jīng)濟增長，需要伴隨適度的通貨膨脹。 （2）為了穩(wěn)定幣值，必須減少貨幣供應(yīng)量，抑制總需求，降低經(jīng)濟增長率。反之，為了實現(xiàn)經(jīng)濟增長目標，必須增加貨幣供應(yīng)量，刺激總需求，導(dǎo)致一般物價水平上升。 3，充分就業(yè)目

17、標和經(jīng)濟增長目標。 美國經(jīng)濟學(xué)家奧肯根據(jù)對美國經(jīng)濟的分析，發(fā)現(xiàn)充分就業(yè)和經(jīng)濟增長之間存在這樣的關(guān)系，失業(yè)率提高1%，經(jīng)濟的潛在產(chǎn)出與現(xiàn)實產(chǎn)出的缺口增大3.2%，被稱為“奧肯定律”。 一般來說，要實現(xiàn)充分就業(yè)，必然采取刺激總需求的政策措施，由此帶動經(jīng)濟增長。因此，兩者存在正相關(guān)的關(guān)系。 但是，也存在特殊情況，如果經(jīng)濟增長的方式由勞動密集型向資本或資源或知識密集型轉(zhuǎn)變，那么，經(jīng)濟增長不僅不能帶來就業(yè)率的上升，甚至還可能引起就業(yè)率的下降，那么，兩者的關(guān)系就可能是負相關(guān)。 4，國際收支平衡目標和其他政策目標。 為了分析的簡便，先分析幣值穩(wěn)定目標和國際收支平衡目標之間的關(guān)系并假定匯率固定。 分三種情況：

18、（1）通貨膨脹率高于外國，即本國貨幣相對于外國貨幣貶值更甚。但是，由于匯率沒有進行調(diào)整，本國貨幣沒有相應(yīng)對外貶值，將使出口減少、進口增加，導(dǎo)致國際收支向逆差發(fā)展； （2）外國通貨膨脹率高于本國，也因為本國貨幣沒有相應(yīng)對外升值，則出口增加進口減少，國際收支向順差方向發(fā)展。因此，幣值穩(wěn)定目標和國際收支平衡目標之間的關(guān)系依據(jù)于國內(nèi)外幣值的相對變化。 （3）若國內(nèi)外的通貨膨脹率相同，在其他條件不變的情況下，對國際收支的影響是中性的。 假定匯率可以調(diào)整，那么兩者關(guān)系就很不確定。例如如果國內(nèi)通貨膨脹率高于外國，而通過調(diào)整匯率使本國貨幣對外貶值幅度更大，將促進出口反而有利于改善國際收支。 接下來再分析其他貨

19、幣政策目標（即幣值穩(wěn)定、充分就業(yè)和經(jīng)濟增長）與國際收支平衡目標的關(guān)系?？梢苑譃樗姆N情況： （1）國內(nèi)經(jīng)濟處于蕭條狀態(tài)（幣值穩(wěn)定、非充分就業(yè)和經(jīng)濟增長率過低）、國際收支順差； （2）國內(nèi)經(jīng)濟處于蕭條狀態(tài)、國際收支逆差； （3）國內(nèi)經(jīng)濟處于景氣狀態(tài)（通貨膨脹比較嚴重、接近充分就業(yè)和經(jīng)濟增長率較高）、國際收支順差； （4）國內(nèi)經(jīng)濟處于景氣狀態(tài)、國際收支逆差。 在（1）的情況下，為了改變蕭條狀態(tài)，采取擴張性貨幣政策，引起通貨膨脹率提高，進口增加出口減少，國際收支由順差向逆差方向發(fā)展； 在（2）的情況下，如果采取擴張性政策，將進一步加劇國際收支的逆差程度。貨幣政策目標沖突，貨幣當(dāng)局處于兩難境地，或者為了

20、國際收支平衡目標放棄其他貨幣政策目標。或者為了其他貨幣政策目標而放棄國際收支目標； 在（3）的情況下，采取緊縮性貨幣政策，物價上漲率和經(jīng)濟增長率回落，進口減少出口增加，國際收支順差進一步增加。貨幣當(dāng)局也處于兩難境地。 在（4）的情況下，緊縮性政策在抑制國內(nèi)過熱經(jīng)濟景氣的同時，也減少了逆差。 三， 貨幣政策目標的選擇 由于貨幣政策目標之間既有統(tǒng)一又有矛盾，貨幣政策目標不可能同時實現(xiàn)。因此，就產(chǎn)生了貨幣政策目標的選擇問題。 1，單目標論。因為各目標之間存在矛盾，因此只能采用單一目標。由此又產(chǎn)生選擇哪個目標的爭論。穩(wěn)定物價是經(jīng)濟正常運行和發(fā)展的基本前提，主張穩(wěn)定幣值是唯一目標。也有主張經(jīng)濟增長是穩(wěn)定

21、物價的基礎(chǔ)，應(yīng)該以經(jīng)濟增長作為唯一目標。 貨幣主義認為貨幣政策應(yīng)該將穩(wěn)定物價作為最優(yōu)先的目標，物價穩(wěn)定是實現(xiàn)其他三個目標的前提。除此之外，貨幣政策是無效的。擴張 貨幣政策 緊縮擴張 順差和通脹FFI I逆差和通脹財政政策失業(yè)和順差失業(yè)和逆差緊縮E圖10-1 如圖，為了實現(xiàn)宏觀經(jīng)濟目標：幣值穩(wěn)定、充分就業(yè)和國際收支均衡，I I線是為了實現(xiàn)國內(nèi)均衡，貨幣政策和財政政策的搭配，E是均衡點。為了防止因緊縮性貨幣政策出現(xiàn)失業(yè)，采取擴張性財政政策進行配合；或防止擴張性貨幣政策造成通脹而采取緊縮性財政政策。I I線是國內(nèi)均衡線，下方表示失業(yè)區(qū)域，上方則是通脹區(qū)域。 FF線則是國際收支均衡線，擴張性財政政策引

22、起進口增加。貿(mào)易收支惡化，提高利率促進資本流入改善國際收支。FF線的右方，國際收支順差，左方則是逆差區(qū)域。FF線較之I I更陡的理由是緊縮性貨幣政策具有促進資本流入，減少國內(nèi)需求和減少對國外需求的“三重”效應(yīng)。 FF線和I I線相交形成的四個區(qū)間，E點則是對內(nèi)對外同時實現(xiàn)均衡的唯一點。要實現(xiàn)均衡點，現(xiàn)實上是非常困難。 首先，由于均衡線的形狀和位置反映國內(nèi)外經(jīng)濟的各種信息而無法把握； 其次，實現(xiàn)均衡的時機難以把握； 第三，由于時滯，政策效果無法把握； 第四，匯率變化、投機性的國際資本移動、貨幣政策引起的通脹和增長率的變化都將對均衡線的形狀和位置以及財政貨幣政策產(chǎn)生難以預(yù)料的復(fù)雜影響。例如，通貨膨

23、脹可能使供求在新的價格體系下獲得均衡；匯率變化也可能使對外均衡等。 為此，有一部分意見認為將政策目標由點改變?yōu)閰^(qū)間，可以提高實現(xiàn)目標的可能性。但是，也留下了貨幣當(dāng)局將較易實現(xiàn)目標放在優(yōu)先位置的可能性。例如美國政府根據(jù)計量模型，將失業(yè)率控制在4%以下的通脹率代價是4%，采取控制失業(yè)率優(yōu)先的政策。結(jié)果是當(dāng)出現(xiàn)失業(yè)率和通脹率互相替代的時候，往往放棄物價目標。美國70年代失業(yè)率達到4.9-8.5%，而CPI達到6.8%，80年代失業(yè)率達到7.12%，CPI達到13.5%，造成失業(yè)和通脹并存的原因之一就在于此。 貨幣主義由此得出結(jié)論，貨幣政策目標的替代效應(yīng)僅存在于短期，長期不存在，產(chǎn)生了自然失業(yè)率的觀點

24、。 充分就業(yè)目標是實物目標，依靠貨幣供應(yīng)量和利率的貨幣政策是無能為力的，僅僅擴大名義收入的波動而已。充分就業(yè)目標需要依靠職業(yè)培訓(xùn)、改善勞動市場的信息和失業(yè)保險等實現(xiàn)，貨幣政策無法自由調(diào)節(jié)失業(yè)率； 經(jīng)濟增長受制于人口增長和技術(shù)進步；國際收支均衡和浮動匯率之下的匯率穩(wěn)定不僅受利率影響還受其他很多因素影響。 2，雙目標論。 既然經(jīng)濟增長是幣值穩(wěn)定的基礎(chǔ)，幣值穩(wěn)定又有利于經(jīng)濟的長期穩(wěn)定增長，兩者相互制約相互影響，不能偏頗。 因此，必須同時兼顧，貨幣政策應(yīng)該以幣值穩(wěn)定和經(jīng)濟增長同時作為目標。提出相機抉擇的主張，即根據(jù)具體經(jīng)濟情況進行決定和選擇。 有經(jīng)濟學(xué)家在技術(shù)上進一步深化相機抉擇的主張，提出臨界點選擇

25、的方法，即結(jié)合本國對某一問題所能承受的限度，找出臨界點作為貨幣政策目標，如通貨膨脹率和失業(yè)率之間是反函數(shù)關(guān)系，若臨界點均為4%，那么兩個4%之間就是安全區(qū)域。 3，多目標論。 貨幣政策作為宏觀經(jīng)濟調(diào)控手段應(yīng)該在總體上兼顧各個目標，在不同時期以不同的目標作為相對重點。 貨幣政策應(yīng)以穩(wěn)定幣值為首要目標，同時兼顧其他目標。由于宏觀經(jīng)濟目標既統(tǒng)一又矛盾、宏觀經(jīng)濟環(huán)境不斷變化，因此不同時期貨幣政策目標也應(yīng)相應(yīng)變化。 高漲時期，幣值穩(wěn)定應(yīng)是目標； 緊縮時期，則經(jīng)濟增長和充分就業(yè)就應(yīng)成為相對重點； 而在國際收支失衡、匯率波動、金融動蕩時期，國際收支平衡、匯率穩(wěn)定和金融穩(wěn)定就應(yīng)成為貨幣政策目標的相對重點。 第

26、二節(jié) 貨幣政策的中間目標和操作目標 一，建立中間目標和操作目標的意義 假定認為貨幣政策目標可以是多目標，那么中央銀行的貨幣政策目標同時也就是一個國家的宏觀經(jīng)濟目標。宏觀經(jīng)濟目標的實現(xiàn)是國民經(jīng)濟各部門協(xié)調(diào)配合的結(jié)果。雖然中央銀行通過實施貨幣政策，發(fā)揮關(guān)鍵作用。但是，中央銀行也僅僅是通過貨幣政策工具的操作，調(diào)節(jié)貨幣供應(yīng)量的變化間接實現(xiàn)宏觀經(jīng)濟目標，無法直接控制和實現(xiàn)宏觀經(jīng)濟目標。不管是多目標，還是單目標，貨幣政策的作用過程具有滯后性和動態(tài)性。 滯后性表現(xiàn)在貨幣政策的制定、實施到影響金融市場參與者的行為、改變貨幣供應(yīng)量進一步影響實體經(jīng)濟、最后實現(xiàn)宏觀經(jīng)濟目標是一個漫長的過程。 動態(tài)性表現(xiàn)在其間市場機

27、制如何發(fā)揮作用、經(jīng)濟環(huán)境發(fā)生變化等具有不確定性，都將影響宏觀經(jīng)濟目標的實現(xiàn)。 因此，如果將宏觀經(jīng)濟目標作為最終貨幣政策目標，中央銀行通過在貨幣政策工具和最終貨幣政策目標之間建立用金融指標表示的操作指標和中間指標，形成政策工具操作指標中間指標最終目標的目標體系，有利于在政策實施以后密切觀察這些目標的實現(xiàn)情況，以便隨時修正政策的力度和方向，保證政策的作用機制不偏離政策軌道，獲得實現(xiàn)宏觀經(jīng)濟目標的最佳效果。 其次，貨幣政策的效果如何建立在金融市場有效發(fā)揮作用的基礎(chǔ)上。而金融市場有效發(fā)揮作用又依賴市場參與者的理性行為，理性行為又建立在對信息的掌握上。 因此，建立和向公眾公布中間目標具有雙重意義，既可以

28、引導(dǎo)市場參與者的理性行為，也可以形成對貨幣當(dāng)局的制約和監(jiān)督機制，防止其機會主義行為。如果中間目標實現(xiàn)，可以提高貨幣當(dāng)局的威信，市場參與者就會緊跟貨幣當(dāng)局的指揮棒（中間指標），更有利于目標實現(xiàn)。 二，選擇中間目標和操作目標的主要標準 1，相關(guān)性。 作為中間目標的金融指標必須與最終目標、作為操作目標的金融指標必須與中間目標密切相關(guān)，他們的變動必然對最終目標或中間目標產(chǎn)生可預(yù)測的影響。如作為中間目標指標的貨幣供應(yīng)量和利率必須與作為最終目標的經(jīng)濟增長、幣值穩(wěn)定和充分就業(yè)等指標之間具有可預(yù)測的影響力，通過對貨幣供應(yīng)量或利率的調(diào)節(jié)實現(xiàn)對最終目標的調(diào)控。 2，可測性。 要對作為操作目標和中間目標的金融指標進

29、行有效控制必須能對其進行迅速和精確的測量。因此，指標的選取 首先必須是中央銀行能夠迅速獲取的精確數(shù)據(jù)。 其次是必須有較明確的定義、便于觀察、分析和檢測的指標。 作為中間目標的指標，只有在政策“偏離軌道”時能比最終目標更快發(fā)出較為準確的信號才是有用的； 同樣道理，作為操作目標的指標也只有比中間指標更快發(fā)出較準確信號才是有用的。如貨幣供應(yīng)量數(shù)據(jù)較之GDP能夠更快得到也比較準確，利率更是隨時可以獲得。 3，可控性。 建立操作目標和中間目標的目的是通過對其的調(diào)節(jié)達到修正政策軌道的目的。因此，操作指標和中間指標必須具有可控性，否則，即使發(fā)現(xiàn)偏離政策目標也沒有辦法對其修正，失去建立操作指標和中間指標的意義

30、。 ，抗干擾性。 既然貨幣政策的目的是通過對操作指標和中間指標的調(diào)節(jié)，影響最終目標，那么作為調(diào)節(jié)工具的貨幣政策對操作指標和中間指標的影響必須比較明了，如果對操作指標和中間指標的影響因素和渠道較多，就難以判別貨幣政策影響的程度，也就無法掌握政策的適當(dāng)與否和力度。 作為中間目標和操作目標的指標可以分為兩類：數(shù)量指標和價格指標。 具體來說，作為中間目標的指標，前者通常有：M1、M2、M3、銀行貸款量；后者有：長期、短期市場利率、銀行貸款利率以及債券收益率。作為操作目標的指標，前者有：準備金、基礎(chǔ)貨幣；后者有：拆借市場利率和票據(jù)市場利率。 此外，在選取中間指標和操作指標時還要考慮以下兩點。 首先考慮經(jīng)

31、濟管理體制、市場發(fā)育程度、經(jīng)濟發(fā)展水平等因素的制約和影響。例如我國過去實行信貸總量控制，利率對貨幣供應(yīng)量就沒有什么影響。利率實行管制，利率就不能作為中間指標。利率缺乏彈性，也就難以通過改變利率影響商業(yè)銀行的超額準備。 其次，考慮各個國家不同時期客觀條件變化的因素。當(dāng)經(jīng)濟波動的因素主要來源于貨幣需求，使用價格指標的利率比較有效；而當(dāng)經(jīng)濟波動主要來源于外部沖擊，比如能源危機、投資和消費結(jié)構(gòu)的劇烈變化，價格指標就可能失效，應(yīng)該選用數(shù)量指標的貨幣供應(yīng)量。 例如60年代美國中間指標主要使用金融機構(gòu)的貸款利率和債券市場利率，使得美聯(lián)儲常常發(fā)生困惑。 因為利率上升可能由兩種原因引起，其一緊縮政策、貨幣供應(yīng)減

32、少的結(jié)果；其二，物價上升形成物價上漲預(yù)期導(dǎo)致投機性資產(chǎn)需求增加的結(jié)果。 前者說明政策已經(jīng)產(chǎn)生效果，沒有問題。后者則表示緊縮政策的力度還需要加強。但是，美聯(lián)儲卻難以區(qū)別利率的上升究竟是由哪種原因引起的。又例如盡管美聯(lián)儲在1999年多次提高利率也難以抑制由于新經(jīng)濟帶動的投資需求，此時又很難判斷利率的上浮多少是由于經(jīng)濟的自發(fā)調(diào)整、多少是由于貨幣政策的結(jié)果。 70年代，隨通貨膨脹的加劇和貨幣主義的抬頭，美聯(lián)儲放棄利率作為中間指標改用與物價相關(guān)性較強的貨幣供應(yīng)量。但是，實施的結(jié)果也并不完全理想。雖然在抑制80年代初期的通貨膨脹方面，貨幣供應(yīng)量作為中間指標功不可沒，可是，不久就出現(xiàn)貨幣流通速度波動的現(xiàn)象和

33、金融創(chuàng)新帶來各種貨幣替代物的出現(xiàn)，貨幣乘數(shù)也越來越不穩(wěn)定。貨幣供應(yīng)量與最終目標的相關(guān)性和可控性大大減弱，不得不在1987年宣布放棄將貨幣供應(yīng)量作為中間指標。目前大部分主要國家都已經(jīng)放棄貨幣供應(yīng)量目標。 三，可供選擇的操作指標 選擇操作指標的基本原則是與中間指標的關(guān)聯(lián)度。一般來說，如果中間指標選區(qū)的是數(shù)量指標貨幣供應(yīng)量，那么，操作指標也應(yīng)選取數(shù)量指標，即準備金或基礎(chǔ)貨幣。中間指標是價格指標利率的話，操作指標也應(yīng)該選取短期市場利率。 1，準備金。準備金作為基礎(chǔ)貨幣，它的多寡直接影響市場銀根的松緊。因此，是中央銀行各種貨幣政策工具影響中間指標的主要傳遞指標。 （1）法定準備金比率作為中央銀行貨幣政策

34、的工具，它的變化直接導(dǎo)致準備金數(shù)量的變化影響中間指標； （2）再貼現(xiàn)率工具變化通過再貼現(xiàn)貸款數(shù)量增減，影響商業(yè)銀行借入準備金的數(shù)量，再影響貨幣數(shù)量； （3）中央銀行公開市場業(yè)務(wù)通過債券買賣影響商業(yè)銀行的非借入準備金數(shù)量，然后影響中間指標。 但是，準備金有各種不同的概念：準備金總額、法定準備金、超額準備金、借入準備金、非借入準備金等，因此，選擇哪個準備金指標作為操作指標就成為學(xué)術(shù)界以及中央銀行政策制定者爭論的焦點。例如選擇準備金總額作為操作指標，中央銀行能提高的僅僅是法定存款準備金比率， 商業(yè)銀行可以通過減少超額準備金的辦法，維持準備金總額不變。 理論界的爭論暫且不管，從各國中央銀行的實踐來看，

35、作為操作指標最常用的是準備金總額。 但是，近來美國聯(lián)邦儲備銀行理事會改用非借入準備金。非借入準備金增加表示貨幣市場資金比較充裕，中央銀行可在公開市場出售債券，減少貨幣供應(yīng)，降低非借入準備金。反之，則在公開市場買入債券增加商業(yè)銀行的非借入準備金。 但是，非借入準備金作為操作指標雖然符合中間指標選擇的“四性”，但是，往往是“順周期”的。例如經(jīng)濟高漲，利率上升，銀行的超額準備減少，非借入準備金減少，中央銀行誤認為貨幣市場資金偏緊，增加貨幣供應(yīng)。如果經(jīng)濟高漲的程度超出充分就業(yè)，那么，非借入準備金作為操作指標卻指示貨幣政策進一步擴張。反之，也會促使蕭條加劇。 2， 基礎(chǔ)貨幣。貨幣供應(yīng)量等于基礎(chǔ)貨幣乘以貨

36、幣乘數(shù)，在貨幣乘數(shù)一定或變化可測的情況下，通過調(diào)節(jié)基礎(chǔ)貨幣就可以控制貨幣供應(yīng)量。尤其是在金融市場發(fā)展比較落后、現(xiàn)金流通比率較高情況下，基礎(chǔ)貨幣比單純準備金與中間指標的相關(guān)性更強。 基礎(chǔ)貨幣規(guī)則 80年代金融創(chuàng)新對貨幣供應(yīng)量和最終目標之間的關(guān)系產(chǎn)生很大影響，迫使美聯(lián)儲不得不放棄貨幣供應(yīng)量作為中間指標，因此，必須尋找中央銀行能夠控制的中間指標以替代貨幣供應(yīng)量。麥卡勒姆提出以基礎(chǔ)貨幣作為操作指標的貨幣規(guī)則。根據(jù)最優(yōu)長期通貨膨脹率為零的假說，長期名義GNP增長率目標應(yīng)該等于潛在的長期實際GNP增長率，美國為3%， bt=0.00739-(1/16)Xt-1 Xt-17bt-1+ bt-17+0.25(

37、X* t-1Xt-1)其中： bt=基礎(chǔ)貨幣的對數(shù)值；Xt=名義GNP的對數(shù)值； X*t=名義GNP的目標值； Xt-1 Xt-17 bt-1 + bt-17=(Xt-jbt-j) 常數(shù)項是名義GNP增長率的對數(shù)值，第二項是前四年名義GNP的季度變化扣除基礎(chǔ)貨幣增長率的平均值，第三項是對名義GNP偏離目標的調(diào)整。 3， 短期利率。主要是指貨幣市場的利率，最典型的是銀行同業(yè)拆借市場利率。 作為操作指標其可測性、可控性和抗干擾性都無可非議，但是，與中間指標的相關(guān)性卻依賴于貨幣市場與其他金融市場之間的相關(guān)性以及貨幣市場在整個金融市場中的地位。 泰勒規(guī)則 i(t)=+r+(-*)+y其中：i=聯(lián)邦基金

38、利率；=通貨膨脹率；r=實際利率；=潛在通貨膨脹率；y=產(chǎn)出缺口。 泰勒用過去四個季度的GDP縮減指數(shù)作為預(yù)期通貨膨脹率，并假定潛在通貨膨脹率為2%，產(chǎn)出缺口為季度實際GDP偏離潛在GDP的百分比，據(jù)他測算1984-1992年美國的潛在產(chǎn)出年增長率為2.2%，因此它假定均衡實際利率水平2%，最后假定利率對通貨膨脹缺口和產(chǎn)出缺口的反應(yīng)的權(quán)重各為0.5（=0.5）， i=+2.0+0.5(-2.0)+0.5y 泰勒規(guī)則說明聯(lián)邦基金利率由四個因素決定：實際通貨膨脹率；均衡實際利率；以上兩者形成聯(lián)邦基金基準利率。通貨膨脹缺口，即實際通脹率與目標通脹率之間的差，當(dāng)通脹缺口為正時，需要提高聯(lián)邦基金利率，反

39、之反是；產(chǎn)出缺口，即實際GDP與潛在GDP之間的差，當(dāng)產(chǎn)出缺口為正時，提高聯(lián)邦基金利率。 通貨膨脹缺口是中央銀行長期目標，產(chǎn)出缺口是反周期的短期目標，因此，兩者的權(quán)重反映了中央銀行權(quán)衡長期目標和短期目標利弊得失的態(tài)度。如何確定？以及如何選取衡量通脹的指標、如何確定潛在通脹率和增長率等都是泰勒規(guī)則留下的課題。 四，可供選擇的中間指標 1，利率。利率的優(yōu)點是： （1）不僅能夠反映貨幣與信用的供給狀態(tài)，還能夠表現(xiàn)供求狀況的相對變化； （2）中央銀行能夠運用政策工具進行較為有效的控制； （3）數(shù)據(jù)易于及時收集和獲得； （4）作用力大、影響面廣、與貨幣政策最終目標的相關(guān)性強。因此，很多國家都將利率作為中

40、間指標。 但是，利率作為中間指標也有缺點： （1）中央銀行能夠控制的是名義利率，對經(jīng)濟產(chǎn)生實際影響的是預(yù)期實際利率，而預(yù)期實際利率既很難準確計量，通貨膨脹率數(shù)據(jù)的獲得又比較花時間； （2）利率對經(jīng)濟活動的影響依賴貨幣需求的利率彈性。貨幣需求的利率彈性既受經(jīng)濟體制的影響，又受金融市場發(fā)達程度的影響。同時在經(jīng)濟運行的不同時期貨幣需求的利率彈性又存在差異。 例如在我國因為主要利率都是管制的，所以，利率就無法作為中間指標，只能作為工具使用。 2， 貨幣供應(yīng)量。 優(yōu)點：（1）能直接影響經(jīng)濟活動；（2）中央銀行對貨幣供應(yīng)量的控制力較強；（3）與貨幣政策的意圖聯(lián)系緊密；（4）不易混淆政策性效果和非政策性效果

41、。 但是，貨幣供應(yīng)量也有缺點： 首先，中央銀行對貨幣供應(yīng)量的控制力不是絕對的，貨幣供應(yīng)量既取決于基礎(chǔ)貨幣的變化，也取決于貨幣乘數(shù)的變化，后者的受控因素非中央銀行完全可控，如現(xiàn)金-存款比率、超額準備金比率等主要受公眾和銀行行為的影響。雖然中央銀行可通過利率等對其施加影響，但這種影響是不確定的。 其次，貨幣政策調(diào)節(jié)貨幣供應(yīng)量還存在時滯。 第三，貨幣供應(yīng)量還有貨幣層次選擇的問題。一般來說貨幣供應(yīng)量有：M0、M1、M2和M3四個層次。在金融市場比較落后、信用工具較少情況下，現(xiàn)金(M0)是主要信用工具，控制住現(xiàn)金的供給也就在很大程度上控制住了貨幣量的供給。在此情況下，現(xiàn)金應(yīng)作為中央銀行控制重點。 隨金融

42、市場發(fā)展，信用工具增加，現(xiàn)金比重下降，僅控制現(xiàn)金并不能有效控制貨幣供應(yīng)量，也不能有效實現(xiàn)貨幣政策目標?？刂浦攸c應(yīng)向范圍更廣的貨幣層次轉(zhuǎn)移。但貨幣供應(yīng)量的控制難度也隨之增加，不僅貨幣的內(nèi)部結(jié)構(gòu)變得復(fù)雜，而且，金融創(chuàng)新使得活期存款和定期存款的界限模糊，中央銀行難以控制貨幣在活期存款和定期存款之間的移動。貨幣供應(yīng)量的度量口徑也不斷發(fā)生變化，測量困難。如果擴大貨幣的范圍又將使得各指標之間以及與最終目標之間的相關(guān)性減弱，貨幣供應(yīng)量的可控性下降。 4， 貨幣供應(yīng)量和利率作為中間指標的比較。 （1）可測性。雖然利率的數(shù)據(jù)比較容易得到，但預(yù)期實際利率比較難以測量。因此，在可測性方面，孰優(yōu)孰劣難以確定。 （2）

43、可控性。貨幣量是由貨幣供應(yīng)量和需求量共同決定的，中央銀行只能通過基礎(chǔ)貨幣的增減間接控制貨幣供應(yīng)量，社會公眾對貨幣的需求量由眾多因素決定，因此中央銀行的控制能力也是有限的。中央銀行雖可調(diào)節(jié)再貼現(xiàn)率控制利率，但僅僅是名義利率，不能控制實際利率。 （3）相關(guān)性。無論是貨幣供應(yīng)量還是利率都對最終目標又很強的相關(guān)性，但何者的相關(guān)性更大難以測量。 總之，作為中間指標，貨幣供應(yīng)量和利率孰優(yōu)孰劣難以做出結(jié)論。較多情況下，當(dāng)以幣值穩(wěn)定為目標時，往往選擇貨幣供應(yīng)量；當(dāng)以經(jīng)濟增長為目標時，則往往選擇利率。IS* IS2Y1 Y1 Y* Y2 Y2LM*R*E IS1圖10-2 R*IS*LM*Y1 Y* Y2LM1

44、LM2E圖10-3 也可以通過圖進行說明。E點是均衡點，對貨幣當(dāng)局來說，IS是既定的，為了實現(xiàn)E點，既可以選擇Ms為目標，從而內(nèi)生決定利率，也可以選擇R*為目標，從而內(nèi)生決定Ms。但是，由于實物市場的供求存在不能預(yù)測的波動，IS曲線在IS1和IS2之間波動。以Ms為目標，收入在Y1和Y2之間波動，若以R*為目標，Y1將在Y2之間波動，顯然收入更加不穩(wěn)定。即應(yīng)該選擇貨幣供應(yīng)量為中間指標。 反之，如果貨幣市場存在不確定的話，以貨幣供應(yīng)量（Ms*）為目標，收入在Y1和Y2之間波動，以利率為目標，貨幣供應(yīng)量根據(jù)需求變化，但收入固定在Y*，即此時利率與收入相關(guān)性更高，應(yīng)該選擇利率作為中間指標。 如上所述

45、，選擇貨幣供應(yīng)量還是利率取決于IS曲線和LM曲線的穩(wěn)定性，或投資函數(shù)和貨幣需求函數(shù)何者更加穩(wěn)定。貨幣主義認為貨幣需求函數(shù)是穩(wěn)定的，因此應(yīng)該選擇貨幣供應(yīng)量。凱恩斯主義雖然承認投資函數(shù)具有不穩(wěn)定性，但是認為中間目標與最終目標之間存在各種干擾因素，因此，反對放棄利率信號而光注意貨幣供應(yīng)量。 長期來，都是以短期利率作為中間指標，但是，6、70年代的惡性通貨膨脹使得短期利率的可信程度大大下降。因為在通貨膨脹時期，通脹預(yù)期也跟著上升，產(chǎn)生費雪效應(yīng)，實際利率與名義利率大幅背離。對實體經(jīng)濟發(fā)生作用的是實際利率，而在市場能夠觀察到的是名義利率，而要測量預(yù)期通脹率幾乎是不可能的。以市場利率作為政策指標將產(chǎn)生巨大錯

46、誤。例如，公眾預(yù)期通脹將繼續(xù)，名義利率上升，以名義利率為指標，央行將增加貨幣供應(yīng)，降低利率，結(jié)果進一步加劇通脹。 因此在經(jīng)歷了惡性通脹以后，世界各國開始重視貨幣供應(yīng)量指標。1975年美國會通過決議要求美聯(lián)儲每季度公布數(shù)量型金融指標增長率的目標值，1979年美聯(lián)儲開始引進所謂重視銀行非借入準備和允許利率大幅調(diào)整的新金融調(diào)節(jié)方式。日本也從1988年開始公布貨幣供應(yīng)量預(yù)測值，將貨幣供應(yīng)量作為中間指標。 除此之外，貨幣供應(yīng)量作為中間指標還有以下好處： 第一，作為判斷貨幣當(dāng)局短期行動和方針的指標，對其穩(wěn)定物價長期目標形成制約； 第二，通過向公眾公布該指標，可引導(dǎo)公眾降低通脹預(yù)期。 但是，如何選取貨幣供應(yīng)

47、量也有麻煩。美國使用M1，可是隨金融創(chuàng)新，各種金融商品層出不窮，貨幣需求函數(shù)難以確定。聯(lián)儲公布M1的目標值，但是從1975年宣布使用M1作為中間指標至87年不得不于放棄的11年中僅有3年勉強實現(xiàn)。 另外，當(dāng)通脹得到控制以后，貨幣供應(yīng)量的重要性就下降了，出現(xiàn)重新選擇短期利率的傾向。2I2II* I1Md2 MdMd10 M* MIMs圖10-42I2II* I1Md2 MdMd10 M* MIMsMs1Ms2M2M1圖10-5 將使中央銀行處于顧此失彼的兩難境地。如圖10-4，中央銀行將貨幣供應(yīng)量M* 作為中間指標，但由于經(jīng)濟增長率和通脹率等的意外變化使貨幣需求線在Md1和 Md2之間變動，為了

48、維持M*的目標，利率將在I1 和I2 之間變動。反之亦然。中央銀行將I*作為中間指標，但由于公眾對貨幣片好的變化將貨幣需求在Md1和Md2之間變化，為了維持I* 目標，不得不變化貨幣供應(yīng)量 Ms。 5，其他可作中間指標的指標。在特殊的經(jīng)濟條件下，還有兩類指標可以作為中間指標使用。 （1）貸款量。優(yōu)點是：第一，與最終目標有一定的相關(guān)性，特別是在金融市場發(fā)展落后、商業(yè)銀行貸款是主要的信用供給渠道的情況下，控制住了貸款量也就控制住了貨幣供應(yīng)量；第二，數(shù)據(jù)較易獲得，具有可測性；第三，中央銀行可以直接規(guī)定貸款規(guī)模，具有較好的可控性。 缺點是：第一，如果金融市場比較發(fā)達，融資渠道多樣，貸款規(guī)模與最終目標的

49、相關(guān)性就將減弱；第二，可控性主要采取的是行政手段，非經(jīng)濟手段，不利于市場機制作用的發(fā)揮；第三，因為貸款量非市場機制決定，所以難以確定正確的貸款規(guī)模和結(jié)構(gòu)。 （2）匯率。如果是實行聯(lián)系匯率制的國家貨幣的發(fā)行依賴與之掛鉤的主要貨幣，因此可以將聯(lián)系匯率作為中間指標。但是，這實際上是犧牲對內(nèi)均衡滿足對外均衡，是放棄貨幣政策的表現(xiàn)，而實行聯(lián)系匯率制國家的貨幣政策本來就受到非常大的限制。 第三節(jié) 我國中央銀行貨幣政策目標的特點 一，我國中央銀行貨幣政策最終目標的特點 長期以來，我國在計劃經(jīng)濟體制下，金融的職能受到嚴重削弱。中國人民銀行成為事實上的唯一銀行，既履行中央銀行的職能，又承擔(dān)商業(yè)銀行的功能。實際上

50、中國人民銀行已經(jīng)放棄貨幣政策，也就無所謂貨幣政策目標。中國金融業(yè)也就是中國人民銀行的任務(wù)就是在“發(fā)展經(jīng)濟，保障供給”的原則下，為計劃經(jīng)濟服務(wù)，保證經(jīng)濟計劃的實施和實現(xiàn)。 改革開放以后，金融的作用受到重視。我國進行了金融體制的改革，中國人民銀行分離其商業(yè)銀行功能，專門履行中央銀行職能。表明中國人民銀行開始利用貨幣政策對金融實行調(diào)控。由于改革開放的目的是實現(xiàn)計劃經(jīng)濟體制向市場經(jīng)濟體制的轉(zhuǎn)變，中國人民銀行的貨幣政策目標也要配合改革的這一目的。因此，貨幣政策目標也體現(xiàn)了這個特點。 1995年以前，貨幣政策目標一直在經(jīng)濟增長和幣值穩(wěn)定之間搖擺。首先，為了配合改革，必須維持經(jīng)濟的增長。因為在計劃經(jīng)濟體制下

51、的我國經(jīng)濟是短缺經(jīng)濟，沒有經(jīng)濟增長、不改變短缺狀況，是難以實現(xiàn)幣值穩(wěn)定目標的。 其次，經(jīng)濟體制的轉(zhuǎn)變牽涉各方利益的調(diào)整，需要支付改革成本，沒有經(jīng)濟增長就難以保證改革順利進行。 第三，經(jīng)濟體制改革帶來社會體制等各方面的改革，大量潛在的農(nóng)村失業(yè)人口轉(zhuǎn)向非農(nóng)產(chǎn)業(yè)，也需要經(jīng)濟增長的支撐。 第四，經(jīng)濟增長目標的實現(xiàn)同時伴隨物價上升，特別是幾次比較嚴重的物價上漲都造成了社會不穩(wěn)定。因此，當(dāng)出現(xiàn)這種現(xiàn)象時，中國人民銀行都放棄經(jīng)濟增長目標轉(zhuǎn)向幣值穩(wěn)定目標。 1995年我國頒布了中國人民銀行法，明確規(guī)定中國人民銀行貨幣政策目標是“保持貨幣幣值穩(wěn)定，并以此促進經(jīng)濟增長”。說明貨幣政策目標首先是幣值穩(wěn)定，在維持幣值

52、穩(wěn)定的前提下，促進經(jīng)濟增長。貨幣政策目標的這個改變可以說是因為通過十幾年的改革，短缺狀況得到很大改善、價格已經(jīng)成為配置資源的重要信號、政府調(diào)控經(jīng)濟的方法已經(jīng)從使用行政手段向運用市場機制轉(zhuǎn)變。 2003年在黨的十六大，江澤民同志代表黨中央作的工作報告中提出“擴大就業(yè)是我國當(dāng)前和今后長時期重大而艱巨的任務(wù)。國家實行促進就業(yè)的長期戰(zhàn)略和政策”。很顯然，充分就業(yè)已經(jīng)成為我國的宏觀經(jīng)濟目標，中國人民銀行也要將宏觀經(jīng)濟目標作為貨幣政策目標。充分就業(yè)成為宏觀經(jīng)濟目標的背景是與我國在2020年實現(xiàn)全面小康社會的目標是密切相關(guān)的。要全面實現(xiàn)小康社會就必須增加人民的收入，我國是社會主義國家，人民收入的增加必然依靠

53、就業(yè)獲得，因此，擴大就業(yè)、實現(xiàn)充分就業(yè)目標是實現(xiàn)全面小康社會的關(guān)鍵。當(dāng)然擴大就業(yè)目標并不是要否定中國人民銀行法規(guī)定的“保持貨幣幣值穩(wěn)定”目標，擴大就業(yè)是長期目標，是在保持幣值穩(wěn)定前提下，努力爭取實現(xiàn)的目標。由此可見，改革開放以來，我國中央銀行貨幣政策目標實際上是以穩(wěn)定幣值為首要目標，同時兼顧其他目標。采取根據(jù)宏觀經(jīng)濟環(huán)境變化，適時調(diào)整貨幣政策目標的方針。 二，我國中央銀行貨幣政策中間指標的特點 我國長期將信貸規(guī)模作為中間指標，曾經(jīng)很有效，但是隨經(jīng)濟市場化，其有效性正在下降。 首先，計劃經(jīng)濟體制不存在商業(yè)信用，銀行貸款又幾乎等同于銀行信用，銀行信貸規(guī)模與貨幣供應(yīng)量高度相關(guān)。不實行存款準備金制度和利率被管制情況下，沒有控制貨幣供應(yīng)量的手段。同時通過信貸計劃還可以調(diào)節(jié)信貸的結(jié)構(gòu)。但是，改革開放以后，出現(xiàn)了不在信貸計劃管理體制范圍內(nèi)的金融機構(gòu)，信貸統(tǒng)計不能囊括全部以及非銀行機構(gòu)違規(guī)經(jīng)營貸款業(yè)務(wù)等，可測性下