《金融市場學(xué)》第8章

1、2第八章 衍生金融市場一、前言（一）什么是衍生工具？衍生工具是由相關(guān)資產(chǎn)的未來價值衍生而來，由雙方或多方簽定的一種合約。其價值依賴于交易的基礎(chǔ)性（原生性）金融工具的價格。主要包括：遠(yuǎn)期合約、期貨合約、期權(quán)合約、互換合約3（二）為什么使用衍生工具？由于其可對風(fēng)險進(jìn)行分解和交易，從而使衍生工具成為風(fēng)險管理的重要金融工具。衍生工具可以轉(zhuǎn)移風(fēng)險，從而起到一種保險作用。（三）誰來使用衍生工具？ 對沖者、投機(jī)者、套利者4（四）衍生工具是如何進(jìn)行交易的？在交易大廳內(nèi)公開叫價：即交易者或經(jīng)紀(jì)人在交易大廳內(nèi)通過彼此叫喊并運用手勢來達(dá)成交易。由交易所向外報告，其結(jié)果是透明的。 如倫敦國際金融期貨期權(quán)交易所(LIF

2、FE)、芝加哥商品交易所(CME)、和新加坡國際金融交易所(SIMEX)。場外交易（OTC）：是由彼此知曉的雙方私下議定的合約，合約的細(xì)節(jié)不向外公布。無固定的場所，較少的交易約束規(guī)則，在某種程度上更為國際化。5 自動配對系統(tǒng)：許多交易所采用自動配對系統(tǒng)來擴(kuò)展它們的交易時間?；蛴啥喾铰?lián)合投資建成，如GLOBEX即由路透集團(tuán)、法國國際期貨市場和新加坡國際金融交易所共同投資；或為某一家交易所擁有，如倫敦國際金融期貨期權(quán)交易所的自動交易場（APT）6第一節(jié) 遠(yuǎn)期合約一、定義遠(yuǎn)期合約是買者和賣者就未來某一日期交付一定質(zhì)量和數(shù)量的某種資產(chǎn)（通常為商品）所達(dá)成一致意見的一種交易，其價格可事先約定或在交付時議

3、定。(注意合約賦予雙方到期的權(quán)利和義務(wù))遠(yuǎn)期合約主要針對許多商品和相關(guān)資產(chǎn)而簽訂，其中包括： 金屬 利息率遠(yuǎn)期利率協(xié)議 能源產(chǎn)品 匯率遠(yuǎn)期外匯交易7一般說來，遠(yuǎn)期合約可作如下概括：具有約束力，不可流通按客戶要求簽訂，不予公開可磋商的條款包括： 合約規(guī)模 資產(chǎn)交付等級 交付地點 交付日期交付價格遠(yuǎn)期合約最大的優(yōu)點是它鎖定了未來某一時期的價格。遠(yuǎn)期合約最大的缺點在于如果即期價格在結(jié)算日上漲或下跌，交易雙方仍無法可想。雙方都有由于合約的約束力而面對潛在收益或損失的可能。8區(qū)別區(qū)別: :交割價格、遠(yuǎn)期價格與遠(yuǎn)期價值交割價格、遠(yuǎn)期價格與遠(yuǎn)期價值 交割價格：合約中規(guī)定的未來買賣標(biāo)的物的價格實際價格 遠(yuǎn)期價

4、格：使得遠(yuǎn)期合約價值為零的交割價格理論價格 遠(yuǎn)期價值：是指遠(yuǎn)期合約本身的價值，它是由遠(yuǎn)期實際價格與遠(yuǎn)期理論價格的差距決定。91、交割價格（K）與遠(yuǎn)期價格（F）并不一定相等。 一旦理論價格與實際價格不相等，就會出現(xiàn)套利機(jī)會。 若KF，操作：（以無風(fēng)險利率融入資金）買入標(biāo)的資產(chǎn)現(xiàn)貨、賣出遠(yuǎn)期并等待交割來獲取無風(fēng)險利潤，從而促使現(xiàn)貨價格上升、交割價格下降，直至套利機(jī)會消失。 若KF，操作：，則賣空標(biāo)的資產(chǎn)現(xiàn)貨（將賣空所得投資于無風(fēng)險資產(chǎn)），買入遠(yuǎn)期來獲取無風(fēng)險利潤，從而促使現(xiàn)貨價格下降、交割價格上升，直至套利機(jī)會消失。102 2、遠(yuǎn)期價格（、遠(yuǎn)期價格（F F）與遠(yuǎn)期價值（）與遠(yuǎn)期價值（f f）l遠(yuǎn)期

5、價格是遠(yuǎn)期合約中標(biāo)的物的遠(yuǎn)期價格，它是跟標(biāo)的物的現(xiàn)貨價格緊密相聯(lián)。 遠(yuǎn)期價格=即期（現(xiàn)貨）價格運輸成本（執(zhí)行成本）l而遠(yuǎn)期價值是指遠(yuǎn)期合約本身的價值，它是由遠(yuǎn)期實際價格與遠(yuǎn)期理論價格的差距決定。在合約簽署時，若KF，則f0。但隨著時間推移，遠(yuǎn)期價格有可能改變，而原有合約的交割價格不變，因此原有合約的價值就可能不再為零。113、遠(yuǎn)期合約損益分析決定遠(yuǎn)期合約價格的關(guān)鍵變量是標(biāo)的資產(chǎn)的市場價格。遠(yuǎn)期合約簽署時的價值為零，隨后它可能具有正的或負(fù)的價值，這取決于標(biāo)的資產(chǎn)價格的變動。設(shè) 為合約到期時資產(chǎn)的即期價格，那么一單位資產(chǎn)遠(yuǎn)期合約多頭的損益為： ，空頭的損益為： 。 因此這些損益可能是正的，也可能是

6、負(fù)的。由于合約簽署時的價值為0，這意味著無需成本就可處于遠(yuǎn)期合約的多頭或空頭狀態(tài)。TS)(KST)(TSK 12二、金融遠(yuǎn)期合約的種類（一）遠(yuǎn)期利率協(xié)議（FRAs） 遠(yuǎn)期利率協(xié)議是買賣雙方同意從未來某一商定的時期開始在某一特定的時期內(nèi)按協(xié)議利率借貸一筆數(shù)額確定、以具體貨幣表示的名義本金的協(xié)議。 買方（多頭）是名義借款人， 目的：規(guī)避利率上升的風(fēng)險或投機(jī)； 賣方（空頭）是名義貸款人， 目的：規(guī)避利率下降的風(fēng)險或投機(jī)。13FRA提供的只是提供的只是防范未來利率變動所產(chǎn)生的風(fēng)防范未來利率變動所產(chǎn)生的風(fēng)險，并以現(xiàn)金支付的方式來體現(xiàn)險，并以現(xiàn)金支付的方式來體現(xiàn)結(jié)算金結(jié)算金當(dāng)它最終到期時，如果協(xié)議利率當(dāng)它

7、最終到期時，如果協(xié)議利率到期時通行到期時通行的市場利率（參照利率），那么交易的一方要的市場利率（參照利率），那么交易的一方要向另一方做出補償。向另一方做出補償。14例2：假定一家公司計劃在3個月之后要借入一筆100萬的款子，為期6個月。假設(shè)該公司能以倫敦銀行同業(yè)拆放利率（Libor）借入資金，現(xiàn)在的利率水平為6%，但借款公司擔(dān)心未來3個月內(nèi)利率會上升。 如果他不采取任何防范措施的話，他在3個月后從市場借入資金將可能面臨較高利率的風(fēng)險。 為了防范這種利率風(fēng)險，公司可以現(xiàn)在就買入一份FRA，對3個月后開始的6月期借款進(jìn)行保值 設(shè)銀行把這樣一份FRA的價格定為6.25%，借款方由此就可以把借款利率鎖

8、定在6.25%的水平上。15 設(shè)3個月后，市場利率上漲到7%。盡管已采用FRA以加以保值，但借款公司仍將被迫以市場通行利率7%借款。結(jié)果一筆100萬、為期6個月的借款將使公司不得不多支付3750的利息差。 （7%6.25%）1006123750 但由于公司已經(jīng)買入進(jìn)行保值，依照FRA交易，如果利率上升，協(xié)議的賣方將支付買方一筆利息差。即3750，以補償6月期100萬借款的額外利息支出。 FRA有效地保證融資按固定利率進(jìn)行，從而把借款的實際成本降低到預(yù)定的水平。161、重要術(shù)語 交易日：FRA成交的日期； 起算日 確定日：確定參照利率的日期； 結(jié)算日：名義借貸開始的日期，也是交易一方向另一方支付

9、結(jié)算的日期； 到期日：名義借貸到期的日期 17 遠(yuǎn)遠(yuǎn)期期利利率率協(xié)協(xié)議議流流程程圖圖 2 天天 延延后后期期 2 天天 合合同同期期 交交易易日日 起起算算日日 確確定定日日 結(jié)結(jié)算算日日 到到期期日日 182、結(jié)算金的計算 若參照利率（若參照利率（ ）合同利率（）合同利率（ ），則賣方向買方支付結(jié)），則賣方向買方支付結(jié)算金；算金； 若參照利率（若參照利率（ ）合同利率（）合同利率（ ），則買方向賣方支付結(jié)），則買方向賣方支付結(jié)算金；算金； 結(jié)算金等于額外利息支出在結(jié)算日的貼現(xiàn)值，公式如下： 結(jié)算金結(jié)算金 （8.1） 式中：A合同金額、D合同期天數(shù)、 B天數(shù)計算慣例rrKKBDBDArKr1)

10、(193、遠(yuǎn)期利率 遠(yuǎn)期利率遠(yuǎn)期利率是指現(xiàn)在時刻的將來一定期限的利率。是指現(xiàn)在時刻的將來一定期限的利率。 遠(yuǎn)期利率遠(yuǎn)期利率是由一系列是由一系列即期利率即期利率決定的。決定的。 設(shè)設(shè) t t現(xiàn)在時間，單位為年；現(xiàn)在時間，單位為年； T、T* 將來時刻（將來時刻（TT*） T時刻到期的即期利率；時刻到期的即期利率； T*時刻到期的即期利率時刻到期的即期利率 *20則t時刻的(T*T)期間的遠(yuǎn)期利率 可通過下式求得：tTTTtT*111214、連續(xù)復(fù)利 假設(shè)金額A以利率R投資了n年。如果利息按每年計一次復(fù)利，則這一投資的終值為： SA(1+R)n 如果每年計m次復(fù)利,則終值為： S （8.3）當(dāng)m趨

11、于無窮大時，就稱R為連續(xù)復(fù)利，此時的終值為： SAeRn (8.4)mnmR122假設(shè)是假設(shè)是R1連續(xù)復(fù)利，連續(xù)復(fù)利，R2是與之等價的每年是與之等價的每年計計m次復(fù)利的利率，由（次復(fù)利的利率，由（8.3）式（）式（8.4)式可式可得：得：mnnRmRe)1 (21mRmRe)1 (21)1ln(21mRmR或或得：得：) 1(/21mRemR23續(xù)上：續(xù)上：當(dāng)當(dāng)即期利率即期利率和和遠(yuǎn)期利率遠(yuǎn)期利率均為均為連續(xù)復(fù)利連續(xù)復(fù)利時，即時，即期利率與遠(yuǎn)期利率的關(guān)系可表示為：期利率與遠(yuǎn)期利率的關(guān)系可表示為：TTtTtT*)()(24例3：設(shè)2年期和3年期連續(xù)復(fù)利年利率分別為10%和11%，求第二年末到第三

12、年末的連續(xù)復(fù)利遠(yuǎn)期年利率？ 11% 10% 0 1 2 325（二）遠(yuǎn)期外匯合約（二）遠(yuǎn)期外匯合約遠(yuǎn)期外匯合約是指雙方約定在未來某一時間按約定的遠(yuǎn)期匯率買賣一定金額的某種外匯的合約。按照遠(yuǎn)期的開始時期劃分，遠(yuǎn)期外匯合約又可分為：直接遠(yuǎn)期外匯合約和遠(yuǎn)期外匯綜合協(xié)議（SAFE ）“mn”根據(jù)套利定價原理，遠(yuǎn)期匯率與即期匯率的關(guān)系是由兩種貨幣間的利率差決定的，其公式為： 利率平價關(guān)系 )(tTfSeF26其中其中F表示表示T時刻交割的直接遠(yuǎn)期匯率，時刻交割的直接遠(yuǎn)期匯率， S表示表示t時刻的即期匯率時刻的即期匯率. 表示本國的無風(fēng)險連續(xù)復(fù)利利率，表示本國的無風(fēng)險連續(xù)復(fù)利利率， 表示外國的無風(fēng)險連續(xù)復(fù)

13、利利率。表示外國的無風(fēng)險連續(xù)復(fù)利利率。則則遠(yuǎn)期差價遠(yuǎn)期差價：W=FS= 由上式可看出，當(dāng)由上式可看出，當(dāng) 時，將出現(xiàn)遠(yuǎn)期升水；時，將出現(xiàn)遠(yuǎn)期升水；當(dāng)當(dāng) 時，將出現(xiàn)遠(yuǎn)期貼水。時，將出現(xiàn)遠(yuǎn)期貼水。) 1()(tTfeSfff27例例4 4：遠(yuǎn)期差價的計算：遠(yuǎn)期差價的計算 假定你對3個月的USDRMB遠(yuǎn)期匯率感興趣，3個月的美元與人民幣存款的利率分別是1.75%和1.71%。即期(中間)匯率是6.8295。求：三個月期的USDRMB的遠(yuǎn)期差價是多少？28計算步驟： 假定你要存入1000美元(1)如果你要存入1000美元，期限3個月，利率為1.75%，那么，到期時你得到的利息是： 10001.75%3

14、12=4.375美元。 3個月后，你收到的本息總額為1004.375美元。（2）如果你將這1000美元換成人民幣，那么，你以6.8295的即期匯率賣出美元，換回人民幣，你現(xiàn)在擁有6829.5人民幣。29（3）現(xiàn)在，你將這6829.5人民幣存入銀行，期限3個月，利率為1.71%。到期時，你得到的利息為： 6829.51.71%312=29.196人民幣3個月后，你收到的本息總額為6858.696人民幣。30如果即期匯率遠(yuǎn)期匯率，那么，將人民幣換回美元，得到： 6858.6966.8295=1004.275美元 然而，在第一步時，你的本息總額是1004.375美元。因此，如果沒有別的意外事件，你將

15、美元換成人民幣，然后將人民幣存入銀行，期限3個月，最后將人民幣換回美元，你就損失了0.1美元。 為了防止這種損失及套利的可能性，遠(yuǎn)期匯率是確定的，賣出人民幣換回美元的利息與美元存款的利息是相等的。31用美元本息除人民幣本息就得到了遠(yuǎn)期匯率： 6858.6961004.375=6.8288 無套利遠(yuǎn)期匯率遠(yuǎn)期匯率與即期匯率之差為： 6.82886.8295=0.0007這個差就是三個月期的遠(yuǎn)期點數(shù)。 32遠(yuǎn)期匯率決定的流程圖 1000 美元 1004.375 美元 6.8295 遠(yuǎn)期匯率=6.8288 6829.5 人民幣 6858.696 人民幣 332、遠(yuǎn)期外匯綜合協(xié)議：又稱外匯合成合約，是

16、指雙方約定買方在結(jié)算日按照合同中規(guī)定的結(jié)算日直接遠(yuǎn)期匯率用第二貨幣向賣方買入一定名義金額的原貨幣，然后在到期日再按合同中規(guī)定的到期日直接遠(yuǎn)期匯率把一定名義金額的原貨幣出售給賣方的協(xié)議。是對是對未來遠(yuǎn)期差價未來遠(yuǎn)期差價進(jìn)行保值或投機(jī)而簽訂的遠(yuǎn)進(jìn)行保值或投機(jī)而簽訂的遠(yuǎn)期協(xié)議，即期協(xié)議，即鎖定遠(yuǎn)期外匯差額的風(fēng)險鎖定遠(yuǎn)期外匯差額的風(fēng)險.34利用利用SAFEs的主要是銀行與國際金融公司，的主要是銀行與國際金融公司， 買入買入SAFEs可對沖可對沖遠(yuǎn)期差價上升遠(yuǎn)期差價上升的風(fēng)險；的風(fēng)險； 賣出賣出SAFEs可對沖可對沖遠(yuǎn)期差價下降遠(yuǎn)期差價下降的風(fēng)險。的風(fēng)險。RRRKFFWKKW*)()*(*RRRKFKF

17、KWW其中，其中， 表示合同簽訂時確定的合同期內(nèi)遠(yuǎn)期差價；表示合同簽訂時確定的合同期內(nèi)遠(yuǎn)期差價； 表示確定日確定的合同期內(nèi)遠(yuǎn)期差價。表示確定日確定的合同期內(nèi)遠(yuǎn)期差價。KWRW35BDiWWARKm136第二節(jié) 金融期貨市場金融期貨市場一、期貨合約的定義和特征期貨合約的定義和特征1、定義：是買方和賣方之間就未來一定日期交割一定資產(chǎn)達(dá)成的正式合約性協(xié)議。這種協(xié)議具有法定效力。合約價格隨市場行情而變，但交易達(dá)成，其價格便固定下來。這種合約有一定的標(biāo)準(zhǔn)格式，所以交易雙方都明確的知道交易的是什么。372、期貨合約的特征（1）在場內(nèi)進(jìn)行交易（2）標(biāo)準(zhǔn)化（3）可以提前平倉（對沖交易）（4）每天結(jié)算，由清算所

18、運用保證金支付系統(tǒng)組織進(jìn)行清算所的介入意味著合約不是直接在賣者和賣者之間簽訂，而是在交易各方和清算所之間簽訂。38繳納保證金的交易： 是齒輪作用或稱杠桿作用的一種。杠桿作用允許市場參是齒輪作用或稱杠桿作用的一種。杠桿作用允許市場參與者從事比他們所能負(fù)擔(dān)的資金規(guī)模更得的交易。與者從事比他們所能負(fù)擔(dān)的資金規(guī)模更得的交易。 初始保證金（押金）通常為合約總值的初始保證金（押金）通常為合約總值的5%10%。一旦合約被買入，便可在結(jié)算日之前的任何時間將其賣一旦合約被買入，便可在結(jié)算日之前的任何時間將其賣出和結(jié)清。所以，對期貨合約采用出和結(jié)清。所以，對期貨合約采用逐日盯市逐日盯市的方式，即的方式，即在每一個

19、交易日收盤時，對合約價值進(jìn)行計算，合約每在每一個交易日收盤時，對合約價值進(jìn)行計算，合約每日都是開放的。日都是開放的。 保證金制度一方面保證了虧損者可以承擔(dān)全部虧損；另保證金制度一方面保證了虧損者可以承擔(dān)全部虧損；另一方面使盈利者能夠收取其全部利潤。一方面使盈利者能夠收取其全部利潤。39倫敦國際金融期貨期權(quán)交易所 3月期英鎊利率期貨 交易單位 500 000 英鎊 （標(biāo)準(zhǔn)合同規(guī)格） 交付月份 3 月、6 月、9 月、12 月（合同月份的交易周期） 交付日 最后交易日之后的第一個營業(yè)日（合同結(jié)算的日期） 最后交易日 交付月份的三個星期三的 11： 00(可進(jìn)行交易的最后日期和時間) 報價 100

20、減去利率（報價根據(jù)期貨類型長期或短期而定） 最小價格變動 0.01（12.5 英鎊）（一份合約可改變價值和“點”的最小值） 交易時間 07：1516：02 倫敦時間（交易所交易時間公開叫價） 自動數(shù)控程序交易 16：2717：57（計算機(jī)交易系統(tǒng)工作時間） 40一些交易所交易的部分金融期貨合約 芝加哥期貨交易所（CBOT） 美國國庫券；30日期聯(lián)儲基金倫敦國際金融期貨期權(quán)市場（LIFFE） 短期利率；政府債券；UK股票指數(shù)新加坡國際金融交易所（SIMEX） 利率：歐洲美元；歐洲日元；日本政府債券 股票指數(shù)：日經(jīng)225種平均指數(shù)；日經(jīng)300指數(shù)413、現(xiàn)貨價格與期貨價格的關(guān)系（1）對大多數(shù)商品來

21、說，期貨價格通常高于當(dāng)前的即期價格。 其原因在于由于儲存、運輸和保險等帶來的成本必其原因在于由于儲存、運輸和保險等帶來的成本必須在未來交付時包括在內(nèi)。期貨價格高于即期價格的情須在未來交付時包括在內(nèi)。期貨價格高于即期價格的情況稱為況稱為順價順價。（2）期貨價格低于市場上的即期價格的情況稱為逆價。 通常在由于罷工、生產(chǎn)不足等造成短缺時出現(xiàn)，但通常在由于罷工、生產(chǎn)不足等造成短缺時出現(xiàn)，但期貨價格會由于預(yù)期未來供給增加而保持穩(wěn)定期貨價格會由于預(yù)期未來供給增加而保持穩(wěn)定。423個月期期貨合約的順價圖 43二、金融期貨合約的種類外匯期貨：指協(xié)議雙方同意在未來某一時期，根據(jù)約定價格匯率，買賣一定標(biāo)準(zhǔn)數(shù)量的某

22、種外匯的可轉(zhuǎn)讓的標(biāo)準(zhǔn)化協(xié)議。利率期貨：指協(xié)議雙方同意在約定的將來某個日期，根據(jù)約定條件買賣一定數(shù)量的某種長短期信用工具的可轉(zhuǎn)讓的標(biāo)準(zhǔn)化協(xié)議。交易對象：長期國債、中期國債、短期國債等。股指期貨：合約的價格以股票指數(shù)“點”來表示的，以指數(shù)點乘以一個確定的金額數(shù)值就是合約的金額，用現(xiàn)金交割。44三、遠(yuǎn)期和期貨合約的區(qū)別 主要區(qū)別：遠(yuǎn)期合約是買方和賣方之間的一種一次性場外交易協(xié)議。期貨合約是場內(nèi)可重復(fù)交易的協(xié)議。具體表現(xiàn)：（1）標(biāo)準(zhǔn)化程度不同；（2）交易場所不同（3）違約風(fēng)險不同； （4）價格確定方式不同（5）履約方式不同； （6）合約雙方關(guān)系不同（7）結(jié)算方式不同45四、期貨市場的作用套期保值是指套

23、用期貨交易為相應(yīng)的現(xiàn)貨交易保值，規(guī)避現(xiàn)貨交易的市場風(fēng)險。一個現(xiàn)貨市場的潛在購買者面臨著現(xiàn)貨價格上升的風(fēng)險，他可以立即買入相應(yīng)的期貨；一個現(xiàn)貨市場的潛在出售者面臨著現(xiàn)貨價格下跌的風(fēng)險，他可以立即賣出相應(yīng)的期貨.46套期保值基本原理：期貨價格與現(xiàn)貨價格受相同因素的影響，從而他們的變動方向是一致的。所以，人們只要在期貨市場建立一種與其現(xiàn)貨市場相反的部位，則在市場價格發(fā)生變動時，他必然在一個市場受損而在另一市場獲利，以獲利彌補損失，從而達(dá)到保值的目的。47例5某年4月15日，現(xiàn)貨市場的國庫券貼現(xiàn)率為10%，某人預(yù)期一個月后可受到一筆100萬英鎊的款項，他準(zhǔn)備將這筆款項投資于3個月期的某國國庫券。但預(yù)期

24、一個月內(nèi)市場利率將大幅下降。為此，他買進(jìn)一張同年6月到期的國庫券期貨合約，以實行多頭保值。其過程如下表所示：48日期現(xiàn)貨市場期貨市場4.15貼現(xiàn)率為10%（國庫券市場價格為90）以88.5的價格買進(jìn)2張6月份到期的國庫券期貨合約5.15收到100萬，以92.5的價格買進(jìn)3個月期的某國國庫券以90.8的價格賣出2張6月份到期的國庫券期貨合約損益100萬（7.5%10%）3126250（90.888.5）0.01 12.5 25750結(jié)果 50049四、期貨市場的作用（續(xù)）價格發(fā)現(xiàn)：期貨價格是所有參與期貨交易的人對未來某一特定時間的現(xiàn)貨價格的期望或預(yù)期。交易所通過電腦撮合公開競價出來的價格即為此瞬

25、間市場對未來某一特定時間現(xiàn)貨價格的平均看法。投機(jī)或套利：預(yù)計期貨市場的價格會上升的投資者，可以預(yù)先買入相應(yīng)的期貨合約；預(yù)計期貨市場的價格將下降的投資者，可以賣空相應(yīng)的期貨合約。50 金融期貨金融期貨通常被市場參與者用于保護(hù)他們的資通常被市場參與者用于保護(hù)他們的資產(chǎn)不受價格逆向變動影響。產(chǎn)不受價格逆向變動影響。他們持有的倉盤取決于他們持有的倉盤取決于市場波動性市場波動性，如下表所示：，如下表所示：金融期貨合約金融期貨合約 賣出空頭賣出空頭以應(yīng)付以應(yīng)付 買入多頭買入多頭以應(yīng)付以應(yīng)付 利息率利息率 利息率利息率上升上升利息率利息率下降下降貨幣貨幣貨幣價格貨幣價格下跌下跌 貨幣價格貨幣價格上漲上漲 股

26、指股指 股指價值股指價值下跌下跌 股指價值股指價值上漲上漲 51第三節(jié) 金融期權(quán)市場一、定義和種類1、期權(quán)： (option)又稱選擇權(quán)，是一種賦予合約買方在未來某一日期，即到期日之前或到期日當(dāng)天，以一定的價格（履約價或執(zhí)行價）買入或賣出一定的相關(guān)工具或資產(chǎn)的權(quán)利，而不是義務(wù)的合約。 期權(quán)合約的買入者為擁有這種權(quán)利而向賣出者支付的價格稱為期權(quán)費（premium）或期權(quán)價格。522、按、按期權(quán)買者（多頭）的期權(quán)買者（多頭）的權(quán)利權(quán)利劃分：劃分：看漲期權(quán) (Call option)（買入期權(quán)）：賦予期權(quán)買者購買標(biāo)的資產(chǎn)權(quán)利的合約?？吹跈?quán)(Put option)（賣出期權(quán)）：賦予期權(quán)買者出售標(biāo)的資

27、產(chǎn)權(quán)利的合約。3、按期權(quán)買者執(zhí)行期權(quán)的時限劃分：歐式期權(quán)：買者只能在期權(quán)到期日才能執(zhí)行期權(quán)（即行使買進(jìn)或賣出標(biāo)的資產(chǎn)的權(quán)利）美式期權(quán)：允許買者在期權(quán)到期前的任何時間執(zhí)行期權(quán)。534、期權(quán)交易的特點期權(quán)合約向其買方提供的是按商定價格交易規(guī)定數(shù)量資產(chǎn)的權(quán)利而非義務(wù)，合約執(zhí)行與否，完全由買方?jīng)Q定；大多數(shù)金融工具交易雙方的權(quán)利和義務(wù)是對等的，但期權(quán)買賣雙方的權(quán)利義務(wù)發(fā)生分離，因而交易雙方的收益和風(fēng)險是不對稱的。在期權(quán)交易中，買方所承受的最大成本是事先確知的期權(quán)費，換來的卻是無限收益的可能性。賣方的情形正好相反。54 買者買者/持有者持有者 賣者賣者/立權(quán)者立權(quán)者 權(quán)力權(quán)力/義務(wù)義務(wù) 享有權(quán)利享有權(quán)利沒

28、有義務(wù)沒有義務(wù) 僅有義務(wù)僅有義務(wù)沒有權(quán)利沒有權(quán)利 看漲期權(quán)看漲期權(quán) 買入的權(quán)利買入的權(quán)利 在執(zhí)行時，賣出的義務(wù)在執(zhí)行時，賣出的義務(wù) 看跌期權(quán)看跌期權(quán) 賣出的權(quán)利賣出的權(quán)利 在執(zhí)行時，買在執(zhí)行時，買入的義務(wù)入的義務(wù) 期權(quán)費期權(quán)費 支付支付 收取收取 執(zhí)行執(zhí)行 由買者決定由買者決定 賣者無影響力賣者無影響力 最大的損失可能最大的損失可能 期權(quán)費成本期權(quán)費成本 （不必付保證金）（不必付保證金） 無限損失（需付保證金）無限損失（需付保證金） 最大的收益可能最大的收益可能 無限獲益無限獲益 期權(quán)費價格期權(quán)費價格 55二、期權(quán)合約的盈虧分布（歐式期權(quán)為例）（一）看漲期權(quán)的盈虧分布 X 表示執(zhí)行價格；表示執(zhí)

29、行價格；z表示盈虧平衡點；表示盈虧平衡點；P表示期權(quán)費表示期權(quán)費 S表示到期日標(biāo)的資產(chǎn)的現(xiàn)價。表示到期日標(biāo)的資產(chǎn)的現(xiàn)價。看漲期權(quán)多頭（買方）的操作：當(dāng)SX時，放棄期權(quán)，損失為期權(quán)費P；當(dāng)SX時，執(zhí)行期權(quán)， 凈收益為：(SX)P 特別，當(dāng)S=XP時，為盈虧平衡點。5657（二）看跌期權(quán)的盈虧分布（二）看跌期權(quán)的盈虧分布 看跌期權(quán)多頭（買方）的操作：（1）當(dāng)SX時，放棄期權(quán)，損失為期權(quán)費P；（2）當(dāng)SX時，執(zhí)行期權(quán)， 凈收益為：(XS)P 特別，當(dāng)S=XP時，為盈虧平衡點。5859三、期權(quán)交易與期貨交易的區(qū)別三、期權(quán)交易與期貨交易的區(qū)別權(quán)利和義務(wù)方面標(biāo)準(zhǔn)化方面盈虧風(fēng)險方面保證金方面買賣匹配方面套期

30、保值方面60四、期權(quán)交易的用途1、套期保值，使風(fēng)險被限制在一定的范圍內(nèi)。、套期保值，使風(fēng)險被限制在一定的范圍內(nèi)。例：例：假定目前假定目前IBM公司的股票價格為每股公司的股票價格為每股50，投資者投資者A估計它會上升，所以打算買進(jìn)估計它會上升，所以打算買進(jìn)100股，股，但又擔(dān)心會股價下跌而損失慘重。但又擔(dān)心會股價下跌而損失慘重。 這時候，他便可以在這時候，他便可以在買進(jìn)買進(jìn)100股股票的同時，買股股票的同時，買進(jìn)進(jìn)100股看跌期權(quán)股看跌期權(quán)。假定該期權(quán)允許投資者。假定該期權(quán)允許投資者A在在3個月內(nèi)以個月內(nèi)以50股的價格出售股的價格出售100股股IBM股票，股票，且期權(quán)費為且期權(quán)費為5股，則股，則

31、A共需支付期權(quán)費共需支付期權(quán)費500。 61（1）若3個月內(nèi)公司的股票價格果真上升至60，則投資者A在現(xiàn)貨市場盈利：100（6050）=1000；同時放棄行使看跌期權(quán)，損失500的期權(quán)費。凈剩余為500。（2）若3個月內(nèi)公司的股票價格下降至40，則投資者A行使看跌期權(quán)：以50賣出股票，與原來的股票買入價持平，同時凈損失500的期權(quán)費。而且無論股價下降多少，A的損失不會超過500 。 622、投機(jī)以小博大，通過承擔(dān)有限的風(fēng)險來謀求巨額的收益。例：假設(shè)投資者B在股價為30股時，預(yù)計某股票會繼續(xù)上漲很多,從而花500買了一筆看漲期權(quán)，該期權(quán)允許他在3個月內(nèi)以25股的價格買入100股股票。63假定3個

32、月內(nèi)，股價上升至40股，B行使其看漲期權(quán)?？梢垣@得： 1000=（4025）100500的凈剩余，利潤率達(dá)200%=1000500。反之，如果B不是利用期權(quán)進(jìn)行投機(jī)，而是在開始的時候直接買進(jìn)股票，那么他投入500只能買到5003016股股票， 從而獲利僅為：160=（4030）16， 利潤率僅為：32%=160500。64第四節(jié) 金融互換市場一、概述金融互換是兩個或兩個以上當(dāng)事人按照商定條件，在約定的時間內(nèi)，交換一系列現(xiàn)金流的合約。問題：掉期與互換英文中都是swaps，請問二者的區(qū)別。652、平行貸款、背對背貸款與互換、平行貸款、背對背貸款與互換平行貸款（Parallel Loan）：是指在不

33、同國家的兩個母公司分別在國內(nèi)向?qū)Ψ焦镜谋緡硟?nèi)的子公司提供金額相當(dāng)?shù)谋編刨J款，并承諾在指定到期日各自歸還所借貨幣。 但平行貸款存在信用風(fēng)險。（兩個獨立的貸款協(xié)議）66（1）平行貸款 其流程圖如下圖所示： 平行貸款流程圖平行貸款流程圖 英國母公司AB子公司英鎊利息償還英鎊貸款英鎊貸款美國母公司BA子公司償還美元貸款美元貸款美元利息67（2）背對背貸款 背對背貸款（Back to Back Loan）是為了解決平行貸款中的信用風(fēng)險問題而產(chǎn)生的。 它是指兩個國家的母公司相互直接貸款，貸款幣種不同但幣值相等，貸款到期日相同，各自支付利息，到期各自償還原借款貨幣。 68（2）背對背貸款 其流程圖如下圖

34、所示： 貸款利差英國母公司A美國母公司B英鎊貸款美元貸款A(yù)子公司B子公司償還貸款本金美元英鎊背對背貸款流程圖背對背貸款流程圖69（3）比較優(yōu)勢理論與互換原理 比較優(yōu)勢理論：在兩國都能生產(chǎn)兩種產(chǎn)品，且一國在這兩種產(chǎn)品的生產(chǎn)上均處于有利地位，而另一國均處于不利地位的條件下，如果前者專門生產(chǎn)優(yōu)勢較大的產(chǎn)品，后者專門生產(chǎn)劣勢較小（即具有比較優(yōu)勢）的產(chǎn)品，那么通過專業(yè)劃分工和國際貿(mào)易，雙方仍能從中獲利。70舉例說明：舉例說明：乳酪（1磅）葡萄酒（1加侖）荷蘭1小時2小時意大利6小時3小時生產(chǎn)所需生產(chǎn)所需小時數(shù)小時數(shù)如圖所示，荷蘭和意大利分別在那種如圖所示，荷蘭和意大利分別在那種產(chǎn)品的生產(chǎn)上具有比較優(yōu)勢？

35、產(chǎn)品的生產(chǎn)上具有比較優(yōu)勢？71乳酪（1磅）葡萄酒（1加侖）荷蘭1小時2小時意大利6小時3小時假定，一磅乳酪和一加侖葡萄酒的價格都一樣1、沒有貿(mào)易時，、沒有貿(mào)易時，24小時勞動投入的產(chǎn)出分別是：小時勞動投入的產(chǎn)出分別是：荷蘭：荷蘭：24乳酪或乳酪或12葡萄酒，或各種組合如，葡萄酒，或各種組合如，18乳酪乳酪3葡萄酒葡萄酒意大利：意大利：4乳酪或乳酪或8葡萄酒，或各種組合如，葡萄酒，或各種組合如，3乳酪乳酪2葡萄酒葡萄酒2、如果進(jìn)行分工與貿(mào)易，荷蘭只生產(chǎn)乳酪，意大利只生產(chǎn)葡萄酒，則荷蘭：荷蘭：生產(chǎn)生產(chǎn)24乳酪，如果乳酪，如果6用于貿(mào)易，則用于貿(mào)易，則186意大利：意大利：生產(chǎn)生產(chǎn)8葡萄酒，如果葡萄

36、酒，如果6用于貿(mào)易，則用于貿(mào)易，則62改善改善72互換的理論基礎(chǔ)李嘉圖的比較優(yōu)勢理論不僅適用于國際貿(mào)易，而且適用于所有的經(jīng)濟(jì)活動。只要存在比較優(yōu)勢，雙方就可通過適當(dāng)?shù)姆止ず徒粨Q使雙方共同獲利?；Q是比較優(yōu)勢理論在金融領(lǐng)域最生動的運用。根據(jù)比較優(yōu)勢理論，只要滿足以下兩種條件，就可進(jìn)行互換：雙方對對方的資產(chǎn)或負(fù)債均有需求；雙方在兩種資產(chǎn)或負(fù)債上存在比較優(yōu)勢。733、金融互換的功能1、通過金融互換可在全球各市場之間進(jìn)行套利，從而一方面降低籌資者的融資成本或提高投資者的資產(chǎn)收益，另一方面促進(jìn)全球金融市場的一體化。 2、利用金融互換，可以管理資產(chǎn)負(fù)債組合中的利率風(fēng)險和匯率風(fēng)險。3、金融互換為表外業(yè)務(wù)，可

37、以逃避外匯管制、利率管制及稅收限制。74二、金融互換的種類 （一）利率互換 利率互換是指雙方同意在未來的一定期限內(nèi)根據(jù)同種貨幣的相同的名義本金交換現(xiàn)金流，其中一方的現(xiàn)金流根據(jù)浮動利率計算出來，而另一方的現(xiàn)金流根據(jù)固定利率計算。 利率互換的原因：雙方在固定利率和浮動利率市場上具有比較優(yōu)勢。 75例：假定A、B公司都想借入5年期的1000萬美元的借款，A想借入與6個月期相關(guān)的浮動利率借款，B想借入固定利率借款。市場提供給A、B兩公司的借款利率： 76A在固定利率市場上有比較優(yōu)勢，而B在浮動利率市場上有比較優(yōu)勢。 這樣雙方就可利用各自的比較優(yōu)勢為對方借款，然后互換，從而達(dá)到共同降低籌資成本的目的。

38、即：A以10.00%的固定利率借入1000萬美元； B以6個月期Libor1.00%的浮動利率借入1000萬。 由于本金相同，故雙方不必交換本金，而只交換利息的現(xiàn)金流。即A向B支付浮動利息，B向A支付固定利息。 通過發(fā)揮各自的比較優(yōu)勢并互換，雙方總的籌資成本降低了0.5%；77設(shè)雙方各分享一半， 則雙方的最終實際籌資成本分別為： A支付： （6個月期Libor0.30%）0.25% 6個月期Libor0.05%； B支付：11.20%0.25%10.95%則A、B之間的現(xiàn)金流為： A向B支付按Libor計算的利息； B向A支付按9.95%計算的利息。7879互換中銀行的作用 擔(dān)任經(jīng)紀(jì)人角色 實

39、現(xiàn)金融中介職能80互換互換公司公司B公司公司A銀行銀行服務(wù)費服務(wù)費互換早期的經(jīng)紀(jì)人市場互換早期的經(jīng)紀(jì)人市場銀行銀行公司公司B公司公司A銀行提供的交換中介銀行提供的交換中介81 這種由中介搭橋，多方參與的互換方式，就是混合互換（又名雞尾酒互換），它是隨互換業(yè)的發(fā)展，應(yīng)變而生的。 一些大的金融機(jī)構(gòu)，如商業(yè)銀行、保險公司、養(yǎng)老基金管理部門，主動出擊，尋求交易伙伴，既做互換的中介，又做交易方。 此外，英國銀行家協(xié)會（BBA），國際互換交易者協(xié)會（ISDA）都制定出了標(biāo)準(zhǔn)化互換和約。 此舉簡化了互換程序，提高了交易效率。交易雙方只要通過電傳，說明時間、利率、本金、賬戶結(jié)算等，就可成交。 中介業(yè)的繁榮及和

40、約標(biāo)準(zhǔn)化，使互換業(yè)飛速發(fā)展。1981年，全球互換業(yè)務(wù)僅3筆，成交額為1億美元。13年后，互換業(yè)務(wù)的成交額達(dá)5.35萬億美元，增長了5萬多倍。 82問題：問題：上例中，若銀行提供中介，參與互換利益的分配，上例中，若銀行提供中介，參與互換利益的分配，假定銀行要求的互換收益為假定銀行要求的互換收益為0.1，請重新設(shè)計互換協(xié)，請重新設(shè)計互換協(xié)議議。銀行銀行公司公司B公司公司A10L9.90%10%LL+1%83人民幣利率互換 人民幣利率互換業(yè)務(wù)2006年2月開展以來，交易量迅速擴(kuò)大，截至2007年8月末，利率互換成交名義金額總額超過1700億元，其中，2007年1-8月累計成交約1400億元，顯示市場

41、在2007年發(fā)展迅速。 目前人民幣利率互換交易的浮動參考利率主要有三種：一種是銀行間債券市場具有基準(zhǔn)利率性質(zhì)的質(zhì)押式回購利率，主要以7天回購定盤利率(FR007)為基準(zhǔn)；另一種是上海銀行間同業(yè)拆放利率(SHIBOR),這其中主要以3個月SHIBOR、1周SHIBOR和隔夜SHIBOR為基準(zhǔn)；還有一種是人民銀行公布的一年期定期存款利率。 84經(jīng)典案例IBM公司和世界銀行間的交易 1981年，IBM公司的資產(chǎn)，多為美元，它想把手頭的德國馬克和瑞士法郎債券，轉(zhuǎn)換為美元債券，使其資產(chǎn)和負(fù)債相對應(yīng)，以規(guī)避匯率風(fēng)險。而德國馬克和瑞士法郎，利率比美元低得多，世界銀行想用它降低債務(wù)利息。 巧的是，它們的市場優(yōu)勢也不同，世界銀行發(fā)行歐洲美元債券，成本較低；而IBM公司籌集德國馬克和