股權(quán)分置改革

1、REFORM OF THE SHAREHOLEDER STRUCTUREREFORM OF THE SHAREHOLEDER STRUCTUREReportReport : : 周靜、郭慧、周何歡、曹丹楓、謝鈺、吳梽盛股權(quán)分置改革股權(quán)分置改革 0101Part one改革方案與背景改革方案與背景Part two難點分析難點分析Part three實施及市場效果實施及市場效果Part four股災(zāi)影響股災(zāi)影響0202030304040505Part five展望未來展望未來PartPart 1 1股權(quán)分置股權(quán)分置股權(quán)分置，是指上市公司的一部分股份上市流通，另一部分股份暫時不上市流通。前者主要稱為

2、流通股，主要成分為社會公眾股；后者為非流通股，大多為國有股和法人股。由于歷史原因，我國股市上有三分之二的股權(quán)不能流通。非流通股與流通股這二類股份，除了持股的成本的巨大差異和流通權(quán)不同之外，賦予每份股份其它的權(quán)利均相同。由于持股的成本有巨大差異，造成了二類股東之間的嚴(yán)重不公。PartPart 1 1股權(quán)分置改革股權(quán)分置改革股權(quán)分置改革是指通過非流通股股東和流通股股東之間的利益平衡協(xié)商機(jī)制，消除A股市場股份轉(zhuǎn)讓制度性差異的過程。一般是上市企業(yè)非流通股東支付一定的對價給流通股東，以取得股票的流通權(quán)。010302市場供需失衡市場供需失衡控制權(quán)僵化控制權(quán)僵化股東利益沖突股東利益沖突PartPart 1

3、1完善上市公司治理結(jié)構(gòu)，深化國有企業(yè)改革，實現(xiàn)國有股權(quán)市場化動態(tài)估值，增強(qiáng)國有資產(chǎn)保值增值能力；促進(jìn)股權(quán)合理流動，發(fā)揮市場的資源配置功能；上市公司充分利用境內(nèi)外資本市場發(fā)展壯大，上市公司將獲得更加公平的資產(chǎn)估值，為上市公司進(jìn)軍國際市場拓展更大的盈利空間開辟道路。PartPart 1 1股權(quán)分置改革方案股權(quán)分置改革方案非流通股股東向流通股股東支付對價 對價方案的五種基本類型：送股方案（不宜采用）送股方案（不宜采用）縮股方案（復(fù)雜性和不確定性）縮股方案（復(fù)雜性和不確定性）權(quán)證方案權(quán)證方案派現(xiàn)方案派現(xiàn)方案擴(kuò)股方案擴(kuò)股方案改革改革方案中的定價問題方案中的定價問題難以難以形成有效的市場監(jiān)督形成有效的市場

4、監(jiān)督PartPart 2 2改革改革的不確定性的不確定性核核 心心 問問 題題利利 益益 流流 向向核心問題核心問題非流通股股東和流通股股東之間的利益分配怎樣確定非流通股股東支付給流通股股東的獲得股份流通權(quán)的“對價”即流通權(quán)價值利益流向利益流向非流通股股東 流通股股東 “對價”問題（改革方案中的定價問題）流向產(chǎn)生PartPart 2 2PartPart 2 2支付支付“對價對價”理由：理由：a. 假設(shè)股權(quán)分置不改變公司總市值全流通后股票價格必然低于改革前的流通股股價，高于改革前非流通股股價如果流通股股東和非流通股股東持股數(shù)量保持不變原流通股流通市值必然下降，原非流通股市值上升，造成財富轉(zhuǎn)移b.

5、 上市公司在發(fā)行股票時，非流通股不流通構(gòu)成招股說明書的一個條款，流通股股東基于這一條款愿意以較高價格購買流通股股票，并預(yù)期非流通股股東所持股份不流通，推進(jìn)股權(quán)分置改革將打破這一預(yù)期，影響流通股股東利益為保護(hù)流通股股東利益，非流通股股東支付“對價”取得流通權(quán)PartPart 2 2PartPart 2 22 2、改革的不確定性、改革的不確定性證監(jiān)會改革方案實際將利益格局重新調(diào)整的難題留給市場去解決，沒有確立改革的統(tǒng)一原則，而是將具體改革措施交給各個公司自己確定，造成較大的不確定性。具體的定價方案由非流通股股東制定，由流通股股東以2/3的表決通過。但在實際操作中，由于雙方力量懸殊過大，非流通股股東

6、掌握了博弈斗爭的主動權(quán)，留給流通股股東的談判空間有限，而且由于流通股股東過于分散，2/3的表決權(quán)也只是流于形式。3 3、難以形成有效的市場監(jiān)督、難以形成有效的市場監(jiān)督面對復(fù)雜的市場企業(yè)情況，證監(jiān)會想要設(shè)定一套整齊劃一的具體方案是不可能的，不符合市場規(guī)律。目前證監(jiān)會并沒有提出一套確定的，具有操作性的的規(guī)則制度，而缺乏一套透明的規(guī)則制度，則難以形成有效的市場監(jiān)督。正式啟動關(guān)于上市公司股權(quán)分置改革試點有關(guān)問題的通知相關(guān)政策： 上市公司回購社會公眾股份管理辦法、關(guān)于上市公司控股股東增持流通股有關(guān)問題通知 、關(guān)于股權(quán)分置改革試點工作的意見、關(guān)于國有控股上市公司股權(quán)分置改革的指導(dǎo)意見、上市公司股權(quán)分置改革

7、試點業(yè)務(wù)操作指引 第一批試點清華同方、三一重工、紫江企業(yè)、金牛能源4家公司開始股改第一批試點股改試點共有46家上市公司進(jìn)行了股改試點，試點分兩批進(jìn)行。第二批試點第二批42家上市公司股改試點啟動，試點公司已經(jīng)涵蓋了大型中央企業(yè)、地方國有企業(yè)、民營企業(yè)和中小企業(yè)等不同類型和層面的企業(yè) 。 2005.4.292005.8.222005.5.92005.6.20PartPart 3 3試點階段試點階段全面啟動標(biāo)識關(guān)于上市公司股權(quán)分置改革的指導(dǎo)意見上海汽車、民生銀行等40家上市公司開始股改股權(quán)分置改革領(lǐng)導(dǎo)小組 中小企業(yè)板最后一家股改公司黔源電力股改方案在股東大會上表決通過。至此，中小企業(yè)板50家上市公司

8、股改全部完成，成為我國資本市場第一個與國際市場接軌的“全流通板塊” 。 2005.11.212005.9.12全面啟動階段全面啟動階段PartPart 3 3PartPart 3 3攻堅階段攻堅階段存在問題：存在問題：A.占市值較大的國有控股上市公司的股改相對緩慢 。B.未股改公司中存在虧損、擔(dān)保、占用資金等問題的較多 。C.一些公司非流通股控股股東與流通股股東在股改對價上難以協(xié)商達(dá)成共識 。新股發(fā)行和上市公司再融資重新啟動 。截至2006年4月23日，深滬證券交易所在全面啟動股改后有30批共計878家公司完成股改或進(jìn)入股改程序，占應(yīng)股改公司的65.33%。至此，我國股改取得了實質(zhì)性的突破和進(jìn)

9、展。PartPart 3 3基本完成階段基本完成階段主要工作主要工作：推進(jìn)未股改公司股改、解決前期股改的后續(xù)問題和恢復(fù)資本市場的融資功能 。隨著90%以上的上市公司完成股改，我國資本市場運(yùn)行機(jī)制開始發(fā)生根本性的變化。在推進(jìn)未股改公司盡快實施股改的同時，按照“全流通”模式恢復(fù)市場。目前，我國上市公司除了目前，我國上市公司除了S S前鋒和前鋒和S S佳通已全部實行股改。佳通已全部實行股改。市場效應(yīng)股改恢復(fù)和提升了我國資本市場融資功能PartPart 3 3股改恢復(fù)了市場信心和穩(wěn)定了投資者預(yù)期提高資本市場的有效性恢復(fù)資本市場的定價功能PartPart 4 4自2014年10月27日開始，上證指數(shù)經(jīng)歷

10、7個多月的上漲，從2279.84點上漲至2015年6月12日的最高點5178.19點，上漲幅度達(dá)127.13%但達(dá)到最高點以后，僅經(jīng)歷75天，上證指數(shù)從最高點5178.19點斷崖式跌至8月26日的2850.71點，跌幅高達(dá)44.95%PartPart 4 4股權(quán)分置大小非二級市場全流通股權(quán)分置改革大小非逐步解禁 非流通股 流通股 限售A股 流通A股 流通A股股權(quán)分置時大股東與小股東的博弈二級市場全流通后大股東與小股東的博弈PartPart 4 42015年上半年，在人人都買股票的牛市階段中，上市公司的大股東和高管們卻不停減持他們手中的股票。2015年上半年，近1300家上市公司的大股東和高管累

11、計減持股票市值近5000億；僅在2015年5月、6月兩個月，大股東和高管減持的股票市值就接近2000億。這也是中國股票市場史上規(guī)模最大的減持浪潮。興業(yè)銀行興業(yè)銀行京東方京東方A APartPart 4 4萬邦達(dá)萬邦達(dá)PartPart 4 4興業(yè)銀行興業(yè)銀行 行業(yè)：銀行 減持股東：恒生銀行 套現(xiàn)金額：295億人民幣 股東總數(shù)變化：263429 442825，增加179396（68%） 平均持股數(shù)變化：72312 59767 43017，減少29295（40%） PartPart 4 4京京東方東方A A 行業(yè)：電子設(shè)備和儀器 減持股東：各大基金 套現(xiàn)金額：106.7億 股東總數(shù)變化：388615

12、 1674791，增加1286176（330%） 平均持股數(shù)變化：90842 58694 21079，減少69763（76%） PartPart 4 4萬邦達(dá)（萬邦達(dá)（300055300055）公司名稱：北京萬邦達(dá)環(huán)保技術(shù)股份有限公司上市日期：2010年2月26日行業(yè)：環(huán)境與設(shè)置服務(wù)截止至2014年12月31日，公司的實際控制人為王氏家族。王氏家族占公司股份總數(shù)50.87%。王氏家族占公司50.87%的股份中：王飄揚(yáng)先生持有28.88%胡安君、王婷婷、王凱龍、王長榮、王蕾合計持有21.99%PartPart 4 42015年3月25日，公司發(fā)布北京萬邦達(dá)環(huán)保技術(shù)股份有限公司關(guān)于實際控制人股份減

13、持計劃的公告擬減持股票為王氏家族胡安君、王婷婷、王凱龍、王長榮、王蕾合計持有的占目前公司總股本 21.99%的股份,共計 53,882,400 股。PartPart 4 4減持過程減持過程PartPart 4 4在3月25日公司發(fā)布減持公告以來，僅用26個交易日，王氏家族就已完成21.99%的減持計劃，合計套現(xiàn)57.8億元。PartPart 4 4在上市公司大股東和高管減持的減持浪潮中，眾散戶當(dāng)仁不讓地成為最大的“接盤俠”，在隨后的股市大跌中蒙受了巨大的損失，而使用杠桿的投資者的損失更是不可估量?！九d業(yè)銀行】股東總數(shù)變化：263429 442825，增加179396（68%）【京東方A】股東總

14、數(shù)變化：388615 1674791，增加1286176（330%） 【萬邦達(dá)】股東總數(shù)變化：6138 92112，增加85974（1400%）PartPart 4 4隨著股權(quán)分置改革的完成以及上市公司的限售A股逐步解禁，大股東和中小股東的博弈發(fā)生改變。股權(quán)分置改革之前，由于大股東持有的大量非流通股不能在二級市場流通，大股東并沒有太大的能力通過操縱股價來侵害中小股東的利益（但有時會通過與在二級市場坐莊的投資者勾結(jié)謀取利益）。大股東侵害中小股東的利益通常通過關(guān)聯(lián)交易、資金占用、關(guān)聯(lián)擔(dān)保、虛假陳述等手段，大股東對股價莫不關(guān)心，其關(guān)心的是如何利用公司為自己謀取最大的利益。PartPart 4 4股權(quán)

15、分置改革和大小非解禁以后，大股東開始關(guān)注二級市場的股票表現(xiàn)，因為股價是大股東財富值的多少直接反映。加上逐步建立起來的監(jiān)管制度，大股東通過挖掘渠道獲取超收益牟利行為趨于弱化（但在金字塔的控股結(jié)構(gòu)中，大股東仍有較大的驅(qū)動通過挖掘渠道為自己謀取利益）。大股東侵害中小股東利益更多地轉(zhuǎn)向通過操縱股價的方式進(jìn)行。利用手上的運(yùn)營優(yōu)勢、信息優(yōu)勢和籌碼優(yōu)勢，大股東可以在準(zhǔn)備大量減持、質(zhì)押股票向銀行借款、收購兼并其他企業(yè)等情況推高股價，也可以在準(zhǔn)備對自己進(jìn)行定向增發(fā)等情況壓低股價。牛市為大股東減持提供了高股價契機(jī)PartPart 4 4在大小非解禁全流通后，大股東往往比中小股東更有資本優(yōu)勢和更有“耐心”，其持有大

16、量的流通股票在市場上伺機(jī)而動。與眾中小投資者不同，大股東的股票成本是股票本身的內(nèi)在價值而不是買入股票的價格，而大股東又很清楚明白公司的實際情況。在股價不理性上漲的牛市中，股價越偏離股票本身的內(nèi)在價值，大股東就越有動機(jī)減持手中的股票。大股東會在不影響自己對公司的掌控情況下大量減持套現(xiàn)獲利，而在這種不理性褪去以后，股價大幅下跌，接盤的投資者將蒙受巨大的損失。在某種程度上，大規(guī)模的減持浪潮是2015年股災(zāi)中最大的空頭之一。PartPart 4 4大股東在牛市中大量減持僅是大股東與中小股東博弈中多種方式中的其中一種。大股東在牛市中大量減持僅是大股東與中小股東博弈中多種方式中的其中一種。在全流通時代里，

17、由于市場大背景的異常波動、大股東挖掘渠道、操縱股價等在全流通時代里，由于市場大背景的異常波動、大股東挖掘渠道、操縱股價等多種牟利方式的并存，股票市場迫切需要一個更加完善的監(jiān)管制度。多種牟利方式的并存，股票市場迫切需要一個更加完善的監(jiān)管制度。010302資本市場的資產(chǎn)估值功能將逐步恢復(fù)并不斷完善資本市場的資產(chǎn)估值功能將逐步恢復(fù)并不斷完善資產(chǎn)價值將從注意賬面值過渡到盈利能力，公司更關(guān)注二級市場股票價格所蘊(yùn)含的信息市盈率回落到合理范圍，指標(biāo)更具橫向可比性市盈率回落到合理范圍，指標(biāo)更具橫向可比性試點改革后所有股份可全流通，股價的高低將取決于上市公司的價值，并圍繞價值波動。因此，在股權(quán)分置狀態(tài)下形成的高估的流通股價格將逐漸回落，從而必然導(dǎo)致市盈率水平下降公司治理治理狀況逐漸改善公司治理治理狀況逐漸改善股權(quán)結(jié)構(gòu)趨于分散化，境外法人股，機(jī)構(gòu)投資者更多持股，參與到公司治理；股利決策制定更注重投資者對股價的反映股權(quán)分置改革后未來市場趨勢PartPart 5 5PartPart 5 5核心目標(biāo)：保護(hù)中小股東利益，使上市公司成為所有股東利益的共同體強(qiáng)化內(nèi)部監(jiān)督強(qiáng)化外部監(jiān)督完善為司法救濟(jì)核心舉措：加強(qiáng)監(jiān)督監(jiān)管PartPart 5 5股權(quán)分置改革是中國資本市場完善市場基礎(chǔ)制度和運(yùn)行機(jī)制的重要