項目二任務二資金成本與資本結(jié)構(gòu)PPT課件

1、第一節(jié) 資本成本 資本成本又稱為資金成本，是指企業(yè)為籌措和使用資金所必須支付的代價。 資金成本包括資金占有費和資金籌集費兩部分內(nèi)容。 資金占有費是指企業(yè)在生產(chǎn)經(jīng)營、投資過程中因使用資金而付出的代價,如: 向股東支付的股利、向債權(quán)人支付的利息等。 資金籌集費是指企業(yè)在籌措資金過程中為獲取資金而付出的費用, 如: 向銀行支付的借款手續(xù)費, 發(fā)行股票、債券需支付的發(fā)行費等。 第1頁/共93頁用公式表示資金成本 K=D/（P- F ） 或：K=D/P(1- f) K資金成本率 D資金占用費 P籌資金額 f籌資費用率 F資金籌集費第2頁/共93頁二、資金成本的作用 資金成本在企業(yè)籌資決策中的作用：（1）

2、資金成本是影響企業(yè)籌資總額的重要因素（2）資金成本是企業(yè)選擇資金來源的基本依據(jù)（3）資金成本是企業(yè)選用籌資方式的參考標準（4）資金成本是確定最優(yōu)資金結(jié)構(gòu)的主要參數(shù)第3頁/共93頁資金成本的作用 資金成本在投資決策中的作用： 資金成本在企業(yè)評價投資項目的可行性、選擇投資方案時也有重要作用。（1）在利用凈現(xiàn)值指標決策時, 常以資金成本作為折現(xiàn)率。（2）在利用內(nèi)部收益率指標進行決策時, 一般以資金成本作為基準收益率。第4頁/共93頁 我們關(guān)心的成本是稅后成本。稅后成本可以更好地與項目未來產(chǎn)生的現(xiàn)金流相匹配。 資本成本可區(qū)分為個別資本成本、加權(quán)平均資本成本以及邊際資金成本。第5頁/共93頁三、個別資本

3、成本 個別資本成本是單個籌資項目的資金成本。 通過比較個別資金成本可以判斷不同籌資項目的優(yōu)劣。 根據(jù)籌資方式的不同，個別資本成本可分為債務成本、優(yōu)先股成本、普通股成本、留存收益成本。第6頁/共93頁1、債務資本成本通常將長期借款、長期債券的成本稱為債務成本。通常債券與借款的利息率在取得融資時已經(jīng)明確。債務成本中的利息是所得稅前支付, 具有減稅效應。第7頁/共93頁（1）債券成本對于債券來說，其籌措費用一般較高, 這類費用主要包括: 申請發(fā)行債券的手續(xù)費、債券注冊費、印刷費、上市費以及推銷費等。第8頁/共93頁債券成本因而對于一次還本分期付息的債券而言，其成本的計算公式為: I（1T） Bi(1

4、T) Kb B0（1f） B0（1f） 式中: Kb債券成本；I債券每年支付的利息；T所得稅稅率；B債券面值；B0按發(fā)行價確定的債券籌資額；i債券票面利率；f債券籌資費率。第9頁/共93頁債券成本的例題 某企業(yè)發(fā)行面值1 000元的債券10 000張, 發(fā)行價為每張1 050元, 期限10年, 票面利率5, 每年付息一次, 發(fā)行費率為3, 所得稅率為40, 計算該債券的資金成本。 1 0005（140） Kb 1 050（13） 2.95第10頁/共93頁（2）長期借款成本 長期銀行借款成本的計算基本與債券一致。其計算公式為: I（1T） Li(1T) Kl L（1f） L（1f） 式中: K

5、l 銀行借款成本；I銀行借款年利息；L銀行借款總額；T所得稅率；f銀行借款籌資費率。第11頁/共93頁 由于銀行借款手續(xù)費很低, 上式中的f?？珊雎圆挥? 則上式可簡化為: Kl i（1T）第12頁/共93頁長期借款成本的例題 某企業(yè)取得長期借款100萬元, 年利率10, 期限3年, 每年付息一次, 到期一次還本, 籌措借款的費用率為0.2, 企業(yè)所得稅率為33, 計算這筆借款的資金成本。 10（133） Kl 10.2 6.71 簡化計算為: Kl 10(1-33) 6.7第13頁/共93頁 上述計算債務成本的方法比較簡單，但是缺點在于沒有考慮貨幣的時間價值。 在實務中，還有根據(jù)現(xiàn)金流量計算

6、債務成本的。第14頁/共93頁屬于權(quán)益成本，由于優(yōu)先股沒有到期日，因此其成本可計算如下:kP = DP / P0kP = DP / P0(1f)（考慮了籌資成本）優(yōu)先股股利是在稅后支付，故這一成本不能進行稅收調(diào)節(jié)，通常優(yōu)先股的成本大于債務成本2、優(yōu)先股成本第15頁/共93頁假定 (BW) 發(fā)行了優(yōu)先股，面值 $100, 每股股利 $6.30, 現(xiàn)每股價格為 $70.（籌資費用略）kP = $6.30 / $70 = 優(yōu)先股成本的計算第16頁/共93頁3、普通股成本第17頁/共93頁（1）穩(wěn)定增長模型:ks = D1 / P0（1- f ） + g假定股利按 g 永遠增長.第18頁/共93頁假定

7、 (BW) 發(fā)行的普通股 現(xiàn)行市價為 $64.80/股 上一期的股利為 $3 /股, g為8%.籌資費率為3%.ks = D1 / P0（1- f ） + g ks= ($3*1.08) / $64.80(1-3%) + .08 = .0515 + .08 = or 普通股成本計算第19頁/共93頁（2）資本資產(chǎn)定價模型法普通股成本, ks, 等于在市場均衡下投資者要求的報酬率. 這種風險-收益關(guān)系可用證券市場線 (SML)來描述.ks = Rs= Rf + (Rm - Rf)j第20頁/共93頁假定 (BW) 的 beta 為1.25. Julie Miller認為 Rf =4% ， Rm

8、=11.2% ，則 ks = Rf + (Rm - Rf)j = 4% + (11.2% - 4%)1.25 = 4% + 9% = 用CAPM計算ke 第21頁/共93頁穩(wěn)定增長模型C A P M 一般來說，兩種方法計算出的結(jié)果會不一致. 普通股成本計算方法的比較第22頁/共93頁4、留存收益成本第23頁/共93頁留存收益成本 股票收益率加增長率方法：kr= Dc / Pc） + GKr-留存收益成本第24頁/共93頁四、公司的綜合資本成本資本成本 是各種類型融資的預期報酬率綜合資本成本是各單獨的預期報酬率（成本)的加權(quán)平均，一般是以各種資金占全部資金的比重為權(quán)數(shù)，對個別資本成本進行加權(quán)平均

9、確定的，又稱加權(quán)平均資本成本。第25頁/共93頁長期融資的市價融資類型 資金成本 市價 權(quán)重長期債務 6% $35M 35%優(yōu)先股 9% $15M 15%普通股 13% $50M 50% $100M 100%第26頁/共93頁綜合資本成本 = kx(Wx)WACC = 0.35*(6%)+0.15*(9%) +0.50*(13%)WACC = .021 + .0135 + .065 = .0995 or 9.95%加權(quán)平均成本 (WACC)nx =1第27頁/共93頁個別資本成本必須是基于目前資本市場狀況的現(xiàn)行資本成本，也要考慮邊際資本成本。計算各種資本的權(quán)重有三種方法：帳面價值權(quán)重、市場價值

10、權(quán)重和目標價值權(quán)重。P88WACC的限制第28頁/共93頁五、邊際資本成本 企業(yè)無法以某一固定資本成本來籌措無限的資金。企業(yè)在追加投資時，需要知道籌資額在什么數(shù)額上會引起資本成本怎樣的變化，這就要用到邊際資本成本的概念。 邊際資本成本是指資金每增加一個單位而增加的成本，它也是按加權(quán)平均計算的，是追加籌資時所使用的加權(quán)平均成本。第29頁/共93頁步驟： 1、確定目標資本結(jié)構(gòu) 2、確定各種資本成本 3、計算籌資總額突破點 4、計算邊際資本成本 見書P89例4-6第30頁/共93頁思考： 企業(yè)可以采取哪些途徑來降低資本成本？第31頁/共93頁第二節(jié) 杠桿原理一、經(jīng)營杠桿二、財務杠桿三、綜合杠桿第32

11、頁/共93頁經(jīng)營風險 經(jīng)營風險是指企業(yè)因經(jīng)營狀況及環(huán)境的變化而導致利潤變動的風險，它影響企業(yè)按時支付本息的能力。 影響企業(yè)經(jīng)營風險的因素主要有：產(chǎn)品需求、產(chǎn)品售價、產(chǎn)品成本、調(diào)整價格的能力、生產(chǎn)經(jīng)營性固定成本的比重。 其中，固定成本比重的影響很重要。第33頁/共93頁經(jīng)營杠桿效應 在單價和成本水平不變的條件下，銷售量的增長會引起息稅前利潤以更大的幅度增長。這就是經(jīng)營杠桿效應。經(jīng)營杠桿效應產(chǎn)生的原因是不變的固定成本， 如下圖：第34頁/共93頁 銷售量增加變動成本增加變動成本增加銷售收入增加銷售收入增加固定成本總額不變固定成本總額不變單位固定成本單位固定成本降低降低產(chǎn)品單位成本產(chǎn)品單位成本降低降

12、低單位利潤增單位利潤增加加更快增加第35頁/共93頁舉例1:經(jīng)營杠桿效應 銷售額銷售額變動成本變動成本固定成本固定成本息稅前利潤息稅前利潤銷售量銷售量Q單價單價P銷售量銷售量Q單位變動成本單位變動成本FEBIT201200.680241240.681.6261260.682.4301300.684.0單位:萬元第36頁/共93頁 由上表可看出,在一定銷售規(guī)模內(nèi),因固定成本保持不變,則隨著銷售的增加,EBIT將以更快的速度增長,原因就是單位固定成本呈下降趨勢. 當銷量由原來的24升為30時,其銷售增長率為(30-24)/24=25%,而其相應的EBIT由1.6升為4.0,其升幅為(4-1.6)/

13、1.6=150%,是銷量增幅的150%/25%=6倍. 這是由于單位固定成本占銷售額的比例由8/24=0.333降為8/30=0.267作用的結(jié)果.第37頁/共93頁經(jīng)營杠桿效益與經(jīng)營杠桿風險 經(jīng)營杠桿效應或作用是一種雙向作用,當營業(yè)額或業(yè)務量增加時,即帶來杠桿利益;當營業(yè)額或業(yè)務量減少時,即帶來杠桿風險,即企業(yè)利用經(jīng)營杠桿時由于營業(yè)額下降而導致息稅前利潤以更快速度下降的風險. 企業(yè)欲取得經(jīng)營杠桿利益,就需承擔經(jīng)營杠桿風險.第38頁/共93頁經(jīng)營杠桿 經(jīng)營杠桿效應：是指固定成本的存在使銷售量變動一個百分比產(chǎn)生一個放大了的EBIT（或損失）變動百分比，它是由經(jīng)營杠桿系數(shù)來衡量的。 經(jīng)營杠桿比率：

14、是固定營業(yè)成本占總營業(yè)成本或銷售額的比重。第39頁/共93頁經(jīng)營杠桿系數(shù) (DOL) 產(chǎn)出或銷售變動1%所導致EBIT 變動的百分比.它就是用來反映杠桿利益的大小、評價經(jīng)營杠桿風險程度的衡量指標.即DOL= EBIT/EBIT Q/Q該公式較為復雜，可用其他公式代替（利用盈虧平衡點方式）。 =EBIT變動百分比銷售變動百分比第40頁/共93頁盈虧平衡點如何求這個盈虧平衡點: EBIT = () - () - EBIT = ( - ) - 第41頁/共93頁盈虧平衡圖0 1,000 2,000 3,000 5,000 6,000 7,000250100 50第42頁/共93頁盈虧平衡點在盈虧平衡

15、點， EBIT = 0 ( - ) - = EBIT ( - ) - = 0 ( - ) = （盈虧平衡點處） = / ( - ) 第43頁/共93頁計算 DOL= ( - ) ( - ) - = - 第44頁/共93頁計算 DOL= - - - =EBIT + EBIT第45頁/共93頁 注意：公式1可用于計算單一產(chǎn)品的經(jīng)營杠桿系數(shù)，用“件”等數(shù)量單位表示；公式2除了用于單一產(chǎn)品外，還可用于計算多產(chǎn)品的經(jīng)營杠桿系數(shù)，用金額單位表示。第46頁/共93頁例Lisa Miller 想知道銷售水平為 時的 . 我們?nèi)约俣?=uP= /件uV= 第47頁/共93頁計算BW的 DOL=-=-=第48頁/

16、共93頁DOL的解釋=-=第49頁/共93頁DOL的解釋第50頁/共93頁DOL的解釋（主要結(jié)論）上圖反映了企業(yè)經(jīng)營杠桿系數(shù)與銷售量的關(guān)系，它是以Q= 和DOL =1為漸近線的直角雙曲線。DOL 用來衡量EBIT對銷售變動的敏感性.當銷售趨于盈虧平衡點時， DOL就趨向于無窮大.此時企業(yè)經(jīng)營只能保本,若銷售額稍有增加便可出現(xiàn)盈利,若銷售額稍有減少便會發(fā)生虧損.當我們進行公司比較時，DOL大的公司EBIT對銷售的變動就越敏感. DOL EBIT的變動性, 因此, 也就放大了企業(yè)的經(jīng)營風險.在固定成本不變的情況下，銷售額越大， DOL 越小，經(jīng)營風險也就越??；反之銷售額越小，DOL 越大，經(jīng)營風險

17、也就越大。第51頁/共93頁DOL 和經(jīng)營風險 DOL 僅是企業(yè)總的經(jīng)營風險的 且. 企業(yè)一般可通過增加銷售額、降低產(chǎn)品單位變動成本、降低固定成本比重等措施使DOL降低，降低經(jīng)營風險，但往往受到條件制約。第52頁/共93頁經(jīng)營杠桿與固定資產(chǎn)投資規(guī)模的關(guān)系 決定經(jīng)營杠桿系數(shù)DOL大小的是固定成本的大小。 從總投資規(guī)?？矗斊髽I(yè)經(jīng)營處于景氣時期，企業(yè)擴大業(yè)務量的可能性大，此時企業(yè)應擴大固定資產(chǎn)規(guī)模，從而固定成本上升，DOL提高，很有可能帶來經(jīng)營杠桿效益；當企業(yè)處于衰退時期，擴大業(yè)務量的可能性不大，企業(yè)應收縮固定資產(chǎn)規(guī)模，使之成本下降，相應降低DOL；當企業(yè)業(yè)務量不穩(wěn)時，也應盡可能降低固定成本，不可

18、隨意擴大固定資產(chǎn)規(guī)模。 就單項投資規(guī)模而言，其投資是否應擴大，只有在新增業(yè)務量使新增固定資產(chǎn)滿負荷運轉(zhuǎn)時，經(jīng)營杠桿作用最佳。第53頁/共93頁財務杠桿 不同于經(jīng)營杠桿，財務杠桿是可以選擇的，但通常企業(yè)都存在財務杠桿。 采用財務杠桿是希望能增加投資所有者或者股東的收益.第54頁/共93頁財務風險 財務風險是指全部資本中，由債務資本比率的變化所帶來的風險，它是財務杠桿作用的結(jié)果。 當債務資本比率較高時，投資者將負擔較多的債務資本，并經(jīng)受較多的財務杠桿作用所引起的收益變動的沖擊，從而加大財務風險；反之，當債務資本比率較低時財務風險就小。第55頁/共93頁EBIT-EPS 無差異分析假定 水平計算.P

19、D稅后支付的股利如每年支付優(yōu)先股股利利.( - I) (1 - t) - PDNS（流通在外的普通股股數(shù)）=第56頁/共93頁EBIT-EPS 圖 全為普通股，發(fā)行價 $20/股 (50,000 股) 全部為利率 10%的負債 全部為優(yōu)先股，股利率為 9%第57頁/共93頁EBIT-EPS 分析： 全為普通股融資*利息 0 0EBT $500,000 $150,000所得稅(30% x EBT) 150,000 45,000EAT $350,000 $105,000優(yōu)先股股利 0 0流通在外普通股股數(shù) 100,000 100,000* EBIT= $150,000重新計算.第58頁/共93頁E

20、BIT-EPS 圖第59頁/共93頁EBIT-EPS 分析： 全為負債融資*利息 100,000 100,000EBT $400,000 $ 50,000所得稅 (30% x EBT) 120,000 15,000EAT $280,000 $ 35,000優(yōu)先股股利 0 0流通在外普通股股數(shù) 50,000 50,000* EBIT= $150,000重新計算.第60頁/共93頁EBIT-EPS 圖和融資無差異點第61頁/共93頁EBIT-EPS 分析： 全為優(yōu)先股融資*利息 0 0EBT $500,000 $150,000所得稅 (30% x EBT) 150,000 45,000EAT $3

21、50,000 $105,000優(yōu)先股股利 90,000 90,000流通在外普通股股數(shù) 50,000 50,000* EBIT= $150,000重新計算.第62頁/共93頁EBIT-EPS 圖和第63頁/共93頁財務杠桿系數(shù) (DFL)- EBIT變動1%所引起的EPS變動的百分比.與經(jīng)營杠桿系數(shù)相同，同一公司不同營業(yè)利潤上的財務杠桿系數(shù)也是不同的。=EPS/EPSEBIT/EBIT第64頁/共93頁計算 DFL EBIT of $X=- - / (1 - ) 第65頁/共93頁計算 DFL 如果沒有優(yōu)先股的話，可將財務杠桿系數(shù)的計算公式簡化為： 息稅前利潤 財務杠桿系數(shù) 息稅前利潤利息 或

22、 EBIT DFL EBITI 式中：I利息； 第66頁/共93頁例：某公司全部資本為 5 000萬元, 其中債務資本占40, 利率為12, 所得稅率 33, 當其稅后利潤為241.2萬元，則其財務杠桿是多少？當其稅后利潤為241.2萬元，其息稅前利潤為241.2(1-33%)+500040%12%=360+240=600萬元.第67頁/共93頁 其財務杠桿系數(shù)為: 600 DFL 6005 0004012 1.67 由上例計算結(jié)果可知, 當息稅前利潤增長（減少）1倍, 普通股每股利潤增長（減少）1.67倍。 第68頁/共93頁每一種融資選擇的 DFL =- - / (1 - )* EBIT=

23、500000=第69頁/共93頁每一種融資選擇的 DFL =- - / (1 - ) * EBIT=500000=/ $400,000=第70頁/共93頁每一種融資選擇的 DFL =- - / (1 - ) * EBIT=500000=/ $400,000=第71頁/共93頁EPS的變動性會導致EPS的變動性更大，因為它的DFL最大. 這是因為利息可在稅前扣出，而優(yōu)先股卻不能在稅前扣除.哪一種融資方式 第72頁/共93頁財務杠桿DFL的解釋 企業(yè)籌資方式中，只要有固定財務支出的債務，就存在財務杠桿作用.DFL表明的是息稅前利潤EBIT變動所引起的每股收益的變動幅度。 財務杠桿作用可能產(chǎn)生好的效

24、果(正財務杠桿),也可能產(chǎn)生壞的效果(負財務杠桿). 通常DFL較高的企業(yè)具有較高的財務風險，因為較高的DFL意味著較大的固定財務費用支出. 企業(yè)沒有債務時,財務杠桿系數(shù)為1. 企業(yè)資本結(jié)構(gòu)不同,財務杠桿系數(shù)也不同.當企業(yè)在它的資本結(jié)構(gòu)中增加固定成本融資的比例時，喪失償債能力的概率也就增加. 但是：優(yōu)先股本身具有股權(quán)性質(zhì)，其股利支付不具有強制性，即使DFL較高，也不會造成破產(chǎn)的壓力第73頁/共93頁復合杠桿系數(shù) (DTL)- 銷售變動1%所導致的企業(yè)EPS變動的百分比.經(jīng)營杠桿通過擴大銷售影響息稅前利潤,而財務杠桿通過息稅前利潤影響每股收益,兩種杠桿的連鎖作用就稱為復合杠桿作用或總杠桿作用.=

25、EPS變動百分比Q變動百分比第74頁/共93頁計算 DTL S dollarsof sales= () x ( )= + F- - / (1 - ) Q units () () - F - - / (1 - ) =第75頁/共93頁DTL 例Lisa Miller 想知道 的 我們?nèi)约俣?= uP= /個uV C= 第76頁/共93頁全部權(quán)益融資的DTL S dollarsof sales= + $100,000- - / (1 - ) = () x ()= () x ( * ) = =*Note: 無杠桿.第77頁/共93頁全部債務融資的DTL S dollarsof sales= + $1

26、00,000- - / (1 - ) = () x ()= () x ( * ) = =第78頁/共93頁風險與收益比較權(quán)益和債務兩種融資方式的E（EPS）和DTL. 第79頁/共93頁復合杠桿作用的意義 能夠估計銷售額變動對每股收益造成的影響. 使我們看到經(jīng)營杠桿和財務杠桿之間的相互關(guān)系.同一復合杠桿系數(shù)下,DFL和DOL可以有很多不同的組合,如DOL較高的企業(yè)可以使用較低的DFL,DOL較低的企業(yè)可以使用較高的DFL.第80頁/共93頁第三節(jié) 資本結(jié)構(gòu) 所謂資本結(jié)構(gòu)是指企業(yè)各種長期資金籌集來源的構(gòu)成及其比例關(guān)系。(狹義） 通常企業(yè)的資金結(jié)構(gòu)由長期債務資金與權(quán)益資金構(gòu)成,資金比例關(guān)系就是指長

27、期債務資金與權(quán)益資金各占多大比例?；I資方式的組合不同決定著企業(yè)資本結(jié)構(gòu)的構(gòu)成及其比例關(guān)系的不同。 在現(xiàn)代財務理論中，資本結(jié)構(gòu)是企業(yè)籌資決策中一個非常重要的概念，資本結(jié)構(gòu)優(yōu)化也是財務決策的一個重要研究課題。 第81頁/共93頁研究資本結(jié)構(gòu)的意義 在資本結(jié)構(gòu)決策中，合理地利用債務籌資、安排債務資本的比例對企業(yè)有著重要影響。1、利用債務資本可以降低企業(yè)的綜合資本成本。2、利用債務籌資可以獲得財務杠桿利益。第82頁/共93頁影響資本結(jié)構(gòu)的因素 1、行業(yè)因素：由于不同行業(yè)所需的資本規(guī)模、資產(chǎn)的流動性以及行業(yè)風險的不同，決定了不同的行業(yè)資本結(jié)構(gòu)也不同。一般認為，高風險行業(yè)負債水平不宜過高，資產(chǎn)流動性高的企

28、業(yè)可以高負債；不同的資本規(guī)模影響企業(yè)資本結(jié)構(gòu)。 2、資本成本和財務風險：企業(yè)確定資本結(jié)構(gòu)，首先必須考慮資本成本與財務風險。資本成本直接決定了企業(yè)籌資來源的選擇及組成情況。企業(yè)必須在由于負債經(jīng)營所帶來的好處與財務風險之間進行選擇，以決定籌資的方式和數(shù)量等。第83頁/共93頁 3、經(jīng)營風險：通常，即使是相同行業(yè)的企業(yè)，其經(jīng)營風險也可能存在不同，因此經(jīng)營風險便成為影響企業(yè)資本結(jié)構(gòu)的一個獨立因素。通常，企業(yè)應在經(jīng)營狀況良好而不是下降的情況下加大負債比例。 4、企業(yè)規(guī)模：在財務實務中，大企業(yè)收益比小企業(yè)更穩(wěn)定，其破產(chǎn)成本將更低，因而大企業(yè)可較小企業(yè)更多的負債。 第84頁/共93頁 5、企業(yè)獲利能力：按照西方籌資順序理論，企業(yè)融資的順序一般是保留盈余、負債籌資、股權(quán)籌資。高盈利的企業(yè)一般勢必先盡可能利用保留盈余，然后再發(fā)行債券；而低盈利企業(yè)則更大程度上依靠負債融資，造成負債比例較高。 6、企業(yè)成長性：高成長的企業(yè)經(jīng)營風險小，因而可采用較高的負債比例融資。 第85頁/共93頁 7、稅收影響：由于利息費用而減少的支出（相當于利息費用乘以稅率）被稱為稅盾（Tax Shield）。由于稅盾的存在，對企業(yè)負債資本的安排產(chǎn)生了一種刺激作用。