財務(wù)管理 第13章資本結(jié)構(gòu)決策

1、第一節(jié)第一節(jié) 資本結(jié)構(gòu)與杠桿資本結(jié)構(gòu)與杠桿第二節(jié)第二節(jié) 資本結(jié)構(gòu)決策資本結(jié)構(gòu)決策 第十三章 資本結(jié)構(gòu)決策第一節(jié)第一節(jié) 資本結(jié)構(gòu)與杠桿資本結(jié)構(gòu)與杠桿一、資本結(jié)構(gòu)與融資決策二、成本性態(tài)與資本結(jié)構(gòu)三、杠桿原理與分析三、經(jīng)營杠桿與經(jīng)營風(fēng)險四、財務(wù)杠桿與財務(wù)風(fēng)險五、總風(fēng)險與聯(lián)合杠桿一、資本結(jié)構(gòu)與融資決策一、資本結(jié)構(gòu)與融資決策（一）資本結(jié)構(gòu)： 廣義上是指企業(yè)不同資金來源的比例及相互關(guān)系。 狹義上是指企業(yè)長期債務(wù)資本與權(quán)益資本之間的比例關(guān)系。 資本結(jié)構(gòu)是企業(yè)融資決策的核心問題之一。（二）債務(wù)資本的優(yōu)劣勢分析（二）債務(wù)資本的優(yōu)劣勢分析1、債務(wù)資本的優(yōu)勢：（1）一定程度的負(fù)債有利于降低企業(yè)的加權(quán)平均資本成本；

2、債務(wù)資本的利息率一般低于權(quán)益資本要求的報酬率；其利息支出允許從所得稅前扣除。（2）負(fù)債籌資可以獲取財務(wù)杠桿利益。 如果企業(yè)的全部資本投資收益率高于債務(wù)資本利息率，債務(wù)資本創(chuàng)造的高出的這部分收益歸權(quán)益資本所有，從而提高了權(quán)益資本收益率。2、債務(wù)資本的劣勢：（1）負(fù)債經(jīng)營會加大企業(yè)的財務(wù)風(fēng)險； 存在不能按時還本付息的可能性；當(dāng)投資收益率低于債務(wù)資本利息率時，將更大程度地降低權(quán)益資本收益率。（2）債務(wù)比率越高，企業(yè)的風(fēng)險就越大，導(dǎo)致其債務(wù)資本和權(quán)益資本的資本成本也就越高。（三）融資決策（三）融資決策資本結(jié)構(gòu)決策資本結(jié)構(gòu)決策1、企業(yè)全部使用權(quán)益資本方式融資2、企業(yè)全部使用債務(wù)資本方式融資3、企業(yè)采用債

3、務(wù)資本與權(quán)益資本的組合進行融資：二者的比例？何為最優(yōu)？返回二、成本性態(tài)與資本結(jié)構(gòu)二、成本性態(tài)與資本結(jié)構(gòu) 企業(yè)的總成本按成本習(xí)性劃分為固定成本和變企業(yè)的總成本按成本習(xí)性劃分為固定成本和變動成本。動成本。成本習(xí)性是指企業(yè)成本總額與企業(yè)業(yè)務(wù)量成本習(xí)性是指企業(yè)成本總額與企業(yè)業(yè)務(wù)量之間在數(shù)量上的依存關(guān)系。之間在數(shù)量上的依存關(guān)系。1、固定成本：總額在一定時期和一定業(yè)務(wù)量范圍內(nèi)不受業(yè)務(wù)量增減變動影響而固定不變的成本。主要有：折舊費、保險費、管理人員工資、辦公費等。2、變動成本：總額隨業(yè)務(wù)量同比例增減變動的成本。如：直接材料、直接人工等。3、混合成本：隨業(yè)務(wù)量變動而變動，但不成正比例變動的成本。分為半變動成本

4、、半固定成本。4、總成本性態(tài)模型：Y=a+bx 5、邊際貢獻：銷售收入減去變動成本后的差邊際貢獻：銷售收入減去變動成本后的差額。額。1 1）單位邊際貢獻單位邊際貢獻= =單價單位變動成本單價單位變動成本 mc=p-v mc=p-v（單個產(chǎn)品銷售收入超過變動成本的余額）單個產(chǎn)品銷售收入超過變動成本的余額） 2 2）邊際貢獻總額邊際貢獻總額= =銷售量（單價銷售量（單價- -單位變動單位變動成本）成本） MC=MC=銷售量單位邊際貢獻銷售量單位邊際貢獻 （全部產(chǎn)品銷售收入超過變動成本的余額）（全部產(chǎn)品銷售收入超過變動成本的余額）3）邊際貢獻率邊際貢獻率：邊際貢獻與銷售收入的比值。mc/p ；MC/

5、PQMC/PQ6、息稅前利潤（息稅前利潤（EBIT）： EBIT=銷售收入-變動成本-固定成本 =MC-F = mcQ - F = mcQ - F7、普通股每股收益（每股利潤）普通股每股收益（每股利潤）EPSEPS（earnings per shareearnings per share）：）：企業(yè)利潤凈額企業(yè)利潤凈額與普通股股數(shù)的比值，反映了每一普通股與普通股股數(shù)的比值，反映了每一普通股的獲利能力。的獲利能力。返回NDTIEBITEPS)1)(杠桿原理與分析：物理學(xué)中杠桿的原理是指通過杠桿與支點物理學(xué)中杠桿的原理是指通過杠桿與支點的配合，在一定的作用力下產(chǎn)生力矩，使的配合，在一定的作用力下產(chǎn)

6、生力矩，使之發(fā)揮出抬高數(shù)倍于作用力的重物（只用之發(fā)揮出抬高數(shù)倍于作用力的重物（只用一個較小的力量便可以產(chǎn)生較大的效果）。一個較小的力量便可以產(chǎn)生較大的效果）。所謂杠桿原理是指由于存在固定的費用所謂杠桿原理是指由于存在固定的費用（固定的生產(chǎn)經(jīng)營成本和固定的財務(wù)費用）（固定的生產(chǎn)經(jīng)營成本和固定的財務(wù)費用）而導(dǎo)致的，當(dāng)某一財務(wù)變量以較小幅度變而導(dǎo)致的，當(dāng)某一財務(wù)變量以較小幅度變動時，另一相關(guān)變量以較大幅度變動的現(xiàn)動時，另一相關(guān)變量以較大幅度變動的現(xiàn)象。象。返回三、經(jīng)營杠桿與經(jīng)營風(fēng)險三、經(jīng)營杠桿與經(jīng)營風(fēng)險 只要存在固定成本只要存在固定成本F F，息稅前利潤的變動息稅前利潤的變動率總是大于銷售量的變動率

7、，而且固定成本率總是大于銷售量的變動率，而且固定成本的比例越大，二者之間的差異越大。在某一的比例越大，二者之間的差異越大。在某一固定成本比率下，銷售量變動對息稅前利潤固定成本比率下，銷售量變動對息稅前利潤所產(chǎn)生的作用，稱之為經(jīng)營杠桿。所產(chǎn)生的作用，稱之為經(jīng)營杠桿。（一）經(jīng)營杠桿與經(jīng)營杠桿利益（一）經(jīng)營杠桿與經(jīng)營杠桿利益（二）盈虧臨界點與經(jīng)營杠桿系數(shù)（二）盈虧臨界點與經(jīng)營杠桿系數(shù)（三）經(jīng)營風(fēng)險（三）經(jīng)營風(fēng)險QQ （Q1） EBIT=（P-V）Q-F=mcQ-FEBIT1=（P-V）Q1-FEBIT=（P-V）（Q1-Q） =（P-V）Q = mcQFQmcQmcQQFQmcQmcFQmcQmcE

8、BITEBITQQEBITEBIT 當(dāng)當(dāng)F F大于大于0 0時，上式大于時，上式大于1 1。反映了息稅。反映了息稅前利潤的變動率大于銷售量的變動率（原前利潤的變動率大于銷售量的變動率（原因在于存在因在于存在F F），），即銷售量微小的變動可能即銷售量微小的變動可能導(dǎo)致息稅前利潤的大幅度變化。導(dǎo)致息稅前利潤的大幅度變化。 經(jīng)營杠桿：是企業(yè)在一定時期內(nèi)對固經(jīng)營杠桿：是企業(yè)在一定時期內(nèi)對固定成本的利用。定成本的利用。 經(jīng)營杠桿利益：經(jīng)營杠桿利益：是指由于固定成本的是指由于固定成本的存在，在收入增長條件下，使企業(yè)息稅前存在，在收入增長條件下，使企業(yè)息稅前利潤以更大幅度變動產(chǎn)生的利益。利潤以更大幅度變動

9、產(chǎn)生的利益。經(jīng)營杠桿經(jīng)營杠桿P341例13-1：思考： 具有最大的固定成本絕對額或相對數(shù)的企業(yè)會自動表現(xiàn)出最強的經(jīng)營杠桿效應(yīng)呢？ 決定利潤對銷售敏感度的因素是：企業(yè)產(chǎn)銷離盈虧臨界點的遠近程度而非固定成本多少。返回盈虧臨界點盈虧臨界點 是指企業(yè)在一定時期內(nèi)經(jīng)營處于不盈不虧時的銷售量（額）。超過該點后企業(yè)處于盈利狀態(tài)。 目標(biāo)利潤目標(biāo)利潤=銷售量（單價單位變動成銷售量（單價單位變動成本）固定成本本）固定成本=0=0 保本點銷量=固定成本/（單價-單位變動成本） 保本點銷售額=固定成本/邊際貢獻率經(jīng)營杠桿系數(shù)經(jīng)營杠桿系數(shù)是指息稅前利潤變動百分比相當(dāng)于銷售變動百分比的倍數(shù)。（Degree Operati

10、ng Degree Operating Leverage Leverage 用用DOLDOL表示）表示）（1）基本公式：（2）公式變換：QQEBITEBITDOLEBITMCFQVPQVPQQFQmcQmcDOLQQEBITEBIT)()(基期息稅前利潤基期邊際貢獻即EBITMCDOL 解解：（：（1）盈虧臨界點銷售量）盈虧臨界點銷售量=10000（1000-700）=33.33（件）（件）（2）DOL=100 （1000-7001000-700）/ / 100 100 （1000-7001000-700）-10000 -10000 =1.5（3）目標(biāo)稅后利潤）目標(biāo)稅后利潤100 （10001

11、000700700）1000010000 (1-25%)1500015000（元）（元）例：某公司生產(chǎn)一種產(chǎn)品，單價例：某公司生產(chǎn)一種產(chǎn)品，單價1000元，單位變動元，單位變動成本成本700元，每月固定成本元，每月固定成本10000元，請計算元，請計算盈虧臨界點銷售量和經(jīng)營杠桿系數(shù)。假設(shè)本盈虧臨界點銷售量和經(jīng)營杠桿系數(shù)。假設(shè)本月預(yù)計銷售月預(yù)計銷售100件，所得稅稅率件，所得稅稅率25%，請計，請計算本月稅后利潤。算本月稅后利潤。例：某公司單位邊際貢獻例：某公司單位邊際貢獻15元，固定成本元，固定成本3000元，所得稅稅率元，所得稅稅率25%，試計算保，試計算保本點銷售量。如果該公司預(yù)計銷售量將

12、本點銷售量。如果該公司預(yù)計銷售量將達到達到5000件，試計算其安全邊際及目件，試計算其安全邊際及目標(biāo)稅后利潤。標(biāo)稅后利潤。解：保本點銷售量=300015=200（件） 安全邊際=5000-200=4800（件） 目標(biāo)稅后利潤=（500015-3000）（1-25%） =54000（元） 如果銷售量增長，則如果銷售量增長，則EBITEBIT的增長率大于的增長率大于Q Q的增長率。如果銷售量下降，則的增長率。如果銷售量下降，則EBITEBIT的下降的下降率大于率大于Q Q的下降率。原因在于，當(dāng)?shù)南陆德?。原因在于，?dāng)Q Q增長時，增長時，F(xiàn) F成本總額不變，但單位固定成本減少，在其成本總額不變，但單

13、位固定成本減少，在其它因素不變時，使得單位產(chǎn)品的利潤它因素不變時，使得單位產(chǎn)品的利潤P-V-FP-V-F增增大，在大，在Q Q和單位利潤同時增大的雙重效果下產(chǎn)和單位利潤同時增大的雙重效果下產(chǎn)生的生的EBITEBIT的增大會比的增大會比Q Q的增大多一些，即的增大多一些，即EBITEBIT的增大幅度大于的增大幅度大于Q Q的增大幅度。的增大幅度。 P343P343例子反映出企業(yè)離盈虧臨界點的遠近例子反映出企業(yè)離盈虧臨界點的遠近程度決定了息稅前利潤對銷售的敏感程度。程度決定了息稅前利潤對銷售的敏感程度。1.1.在銷售收入處于盈虧臨界點前的階段，經(jīng)在銷售收入處于盈虧臨界點前的階段，經(jīng)營杠桿系數(shù)隨銷售

14、收入的增加而遞增；在銷營杠桿系數(shù)隨銷售收入的增加而遞增；在銷售收入處于盈虧臨界點后的階段，經(jīng)營杠桿售收入處于盈虧臨界點后的階段，經(jīng)營杠桿系數(shù)隨銷售收入的增加而遞減；當(dāng)銷售收入系數(shù)隨銷售收入的增加而遞減；當(dāng)銷售收入逼近盈虧臨界點時，經(jīng)營杠桿系數(shù)趨向于無逼近盈虧臨界點時，經(jīng)營杠桿系數(shù)趨向于無窮大；當(dāng)銷售收入超過盈虧臨界點繼續(xù)增長窮大；當(dāng)銷售收入超過盈虧臨界點繼續(xù)增長時，經(jīng)營杠桿系數(shù)趨向于時，經(jīng)營杠桿系數(shù)趨向于1 1。 意味著當(dāng)銷售收入超過盈虧臨界點繼續(xù)增意味著當(dāng)銷售收入超過盈虧臨界點繼續(xù)增長時，固定成本的存在對息稅前利潤造成的長時，固定成本的存在對息稅前利潤造成的放大效應(yīng)逐漸向一種放大效應(yīng)逐漸向一

15、種1 1：1 1的關(guān)系減少。的關(guān)系減少。幾點啟示：幾點啟示：2.2.企業(yè)擁有很大的固定資產(chǎn)，若其經(jīng)營水平企業(yè)擁有很大的固定資產(chǎn)，若其經(jīng)營水平遠遠超過盈虧臨界點，它的經(jīng)營杠桿系數(shù)將遠遠超過盈虧臨界點，它的經(jīng)營杠桿系數(shù)將較低；企業(yè)固定資產(chǎn)很低，若其靠近盈虧臨較低；企業(yè)固定資產(chǎn)很低，若其靠近盈虧臨界點經(jīng)營，它將有巨大的經(jīng)營杠桿系數(shù)。界點經(jīng)營，它將有巨大的經(jīng)營杠桿系數(shù)。3.3.在固定成本不變的情況下，經(jīng)營杠桿系數(shù)在固定成本不變的情況下，經(jīng)營杠桿系數(shù)說明了銷售收入增長（減少）所引起的利潤說明了銷售收入增長（減少）所引起的利潤增長（減少）的幅度。增長（減少）的幅度。4.4.在固定成本不變的情況下，銷售收入

16、越大，在固定成本不變的情況下，銷售收入越大，經(jīng)營杠桿系數(shù)越小，經(jīng)營風(fēng)險也越小。經(jīng)營杠桿系數(shù)越小，經(jīng)營風(fēng)險也越小。經(jīng)營風(fēng)險經(jīng)營風(fēng)險1.含義：是企業(yè)固有的、預(yù)期的未來經(jīng)營收含義：是企業(yè)固有的、預(yù)期的未來經(jīng)營收益或納稅付息前收益的不確定性。益或納稅付息前收益的不確定性。 是指由于經(jīng)營的不確定給企業(yè)、投資者帶是指由于經(jīng)營的不確定給企業(yè)、投資者帶來的風(fēng)險，可以看出，經(jīng)營風(fēng)險產(chǎn)生的本質(zhì)來的風(fēng)險，可以看出，經(jīng)營風(fēng)險產(chǎn)生的本質(zhì)原因在于經(jīng)營活動中存在的不確定性而并非原因在于經(jīng)營活動中存在的不確定性而并非是經(jīng)營杠桿本身，如新產(chǎn)品試制失敗、市場、是經(jīng)營杠桿本身，如新產(chǎn)品試制失敗、市場、生產(chǎn)等的不確定性等，其產(chǎn)生原因

17、不在于經(jīng)生產(chǎn)等的不確定性等，其產(chǎn)生原因不在于經(jīng)營杠桿，但經(jīng)營杠桿卻加劇了或放大了經(jīng)營營杠桿，但經(jīng)營杠桿卻加劇了或放大了經(jīng)營活動不確定性對活動不確定性對EBITEBIT的影響。的影響。2.影響因素：影響因素：（1 1）市場需求變化）市場需求變化（2 2）產(chǎn)品價格波動）產(chǎn)品價格波動（3 3）成本變動）成本變動（4 4）開發(fā)新產(chǎn)品的能力及時高效）開發(fā)新產(chǎn)品的能力及時高效（5 5）國外風(fēng)險）國外風(fēng)險（6 6）固定成本在企業(yè)經(jīng)營成本中比重的變化）固定成本在企業(yè)經(jīng)營成本中比重的變化例例1 1：某公司基期實現(xiàn)銷售收入：某公司基期實現(xiàn)銷售收入300300萬元，萬元，變動成本總額為變動成本總額為150150萬元

18、，固定成本為萬元，固定成本為8080萬萬元，試計算該公司的經(jīng)營杠桿系數(shù)。元，試計算該公司的經(jīng)營杠桿系數(shù)。已知：已知：PQ=300 VQ=150 F=80PQ=300 VQ=150 F=80解：解： 14. 27015080150300150300FVQPQVQPQEBITMCDOL例例2：某公司本年銷售額為某公司本年銷售額為32003200萬元，固萬元，固定成本為定成本為480480萬元，變動成本率為萬元，變動成本率為60%60%，試，試計算計算DOLDOL 。變動成本變動成本=60%=60%3200=19203200=1920 返回6 .1920-320019203

19、200EBITMCDOL四、財務(wù)杠桿（Financial Leverage）與財務(wù)風(fēng)險 （一）財務(wù)杠桿與財務(wù)杠桿利益（一）財務(wù)杠桿與財務(wù)杠桿利益 財務(wù)杠桿是指企業(yè)資本結(jié)構(gòu)決策中對債務(wù)融財務(wù)杠桿是指企業(yè)資本結(jié)構(gòu)決策中對債務(wù)融資的利用，或者說是企業(yè)負(fù)債時對普通股股東收資的利用，或者說是企業(yè)負(fù)債時對普通股股東收益的影響程度。益的影響程度。 財務(wù)杠桿利益是指企業(yè)利用負(fù)債融資而給所財務(wù)杠桿利益是指企業(yè)利用負(fù)債融資而給所有者帶來的額外報酬。有者帶來的額外報酬。 財務(wù)杠桿主要反映息稅前利潤與普通股每股財務(wù)杠桿主要反映息稅前利潤與普通股每股收益之間的關(guān)系，用于衡量收益之間的關(guān)系，用于衡量EBITEBIT的變動

20、對的變動對EPSEPS變變動的影響程度。動的影響程度。 正杠桿效應(yīng)：當(dāng)企業(yè)按固定成本取得的正杠桿效應(yīng)：當(dāng)企業(yè)按固定成本取得的資金（通過發(fā)行固定利率的債務(wù)或固定利率資金（通過發(fā)行固定利率的債務(wù)或固定利率的優(yōu)先股所取得的資金）所獲得的報酬超過的優(yōu)先股所取得的資金）所獲得的報酬超過所支付的固定融資成本時，超過部分的利潤所支付的固定融資成本時，超過部分的利潤均屬于普通股股東。均屬于普通股股東。 負(fù)杠桿效應(yīng)：當(dāng)企業(yè)的盈利沒有達到固負(fù)杠桿效應(yīng)：當(dāng)企業(yè)的盈利沒有達到固定融資成本時，股東會虧得越多。定融資成本時，股東會虧得越多。 P346P346例例13-513-5。DTIEBITTEBITEBITEBITD

21、TIEBITTEBITDTIEBITTEBITDTIEBITNNTEBITNTEBITNTEBITEBITEPSNDTIEBITEPSNDTIEBITEPSEBITEBITEPSEPSEPSEPS)1)()1 ()1)()1 ()1)()1 ()1)()1 ()1 ()1)()1)()1)(111只要存在只要存在I I、D D（固定的值）（即利息和優(yōu)固定的值）（即利息和優(yōu)先股股息），則上式大于先股股息），則上式大于1 1 。這種由于固定財務(wù)費用的存在而導(dǎo)致普通這種由于固定財務(wù)費用的存在而導(dǎo)致普通股股東收益變動大于息稅前利潤變動的杠股股東收益變動大于息稅前利潤變動的杠桿效應(yīng)，稱為財務(wù)杠桿。桿效應(yīng)

22、，稱為財務(wù)杠桿。 EBITEBIT增大時，增大時，EPSEPS的增加率大于的增加率大于EBITEBIT的增的增加率加率 ；EBITEBIT減小時，減小時，EPSEPS的下降率大于的下降率大于EBITEBIT的下降率的下降率 ；EBITEBIT的微小變動會引起的微小變動會引起EPSEPS的劇烈變動。的劇烈變動。理論解釋：當(dāng)理論解釋：當(dāng)EBITEBIT增大時，利息總額和優(yōu)先增大時，利息總額和優(yōu)先股股息總額不變，這樣，每份股股息總額不變，這樣，每份EBITEBIT（每每1 1元元EBITEBIT）所負(fù)擔(dān)的固定財務(wù)費用減少，普通股所負(fù)擔(dān)的固定財務(wù)費用減少，普通股股東從每股利潤獲得的收益會增多，這樣，股

23、東從每股利潤獲得的收益會增多，這樣，由每由每1 1份份EBITEBIT產(chǎn)生的利潤增多和產(chǎn)生的利潤增多和EBITEBIT的份數(shù)增的份數(shù)增多雙重作用影響下產(chǎn)生的多雙重作用影響下產(chǎn)生的EBITEBIT的增加幅度肯的增加幅度肯定要大于定要大于EBITEBIT份數(shù)增多帶來的增加幅度。份數(shù)增多帶來的增加幅度。 （二）財務(wù)杠桿系數(shù)與財務(wù)風(fēng)險（二）財務(wù)杠桿系數(shù)與財務(wù)風(fēng)險1.1.財務(wù)杠桿系數(shù)財務(wù)杠桿系數(shù)( (degree of financial degree of financial leverage leverage 簡稱簡稱DFL)DFL)：是指企業(yè)的每股收益：是指企業(yè)的每股收益變動對息稅前利潤變動的敏感

24、程度。變動對息稅前利潤變動的敏感程度。（1 1）基本公式：）基本公式： （2 2）公式變換：）公式變換： EBITEBITEPSEPSDFLIEBITEBITDFLIEBITEBITDTITEBITTEBITDFLTD當(dāng)不存在優(yōu)先股時，1)1 ()1 ()1 (2.2.財務(wù)風(fēng)險財務(wù)風(fēng)險 財務(wù)風(fēng)險是指企業(yè)因使用財務(wù)杠桿而財務(wù)風(fēng)險是指企業(yè)因使用財務(wù)杠桿而導(dǎo)致的可能喪失償債能力的風(fēng)險和每股收導(dǎo)致的可能喪失償債能力的風(fēng)險和每股收益變動性的增加。益變動性的增加。 規(guī)律：一般而言，在其他因素不變的規(guī)律：一般而言，在其他因素不變的情況下，固定財務(wù)費用越高（負(fù)債比重愈情況下，固定財務(wù)費用越高（負(fù)債比重愈大），

25、財務(wù)杠桿系數(shù)越大，財務(wù)杠桿作用大），財務(wù)杠桿系數(shù)越大，財務(wù)杠桿作用愈強，財務(wù)風(fēng)險愈大；反之，亦然。愈強，財務(wù)風(fēng)險愈大；反之，亦然。 例：某公司資金總額為例：某公司資金總額為600600萬元，負(fù)債比率萬元，負(fù)債比率為為40%40%，負(fù)債利息率為，負(fù)債利息率為10%10%。20122012年公司實現(xiàn)年公司實現(xiàn)息稅前利潤息稅前利潤7070萬元，公司每年還將支付萬元，公司每年還將支付2.252.25萬元的優(yōu)先股股利，所得稅稅率萬元的優(yōu)先股股利，所得稅稅率25%25%。求公。求公司的司的DFLDFL。 I=600 I=60040%40%10%=2410%=24 (萬元萬元)返回63. 1247070%2

26、512.251TDIEBITEBITDFL五、總風(fēng)險與聯(lián)合杠桿(degree of total leverage 簡稱DTL)1.1.總風(fēng)險：企業(yè)銷售變化對普通股股東收總風(fēng)險：企業(yè)銷售變化對普通股股東收益的影響程度。益的影響程度。2.2.聯(lián)合杠桿：企業(yè)經(jīng)營杠桿作用與財務(wù)杠聯(lián)合杠桿：企業(yè)經(jīng)營杠桿作用與財務(wù)杠桿作用對企業(yè)每股收益的綜合影響。桿作用對企業(yè)每股收益的綜合影響。 由于企業(yè)對固定營業(yè)成本和固定財務(wù)由于企業(yè)對固定營業(yè)成本和固定財務(wù)費用的共同利用，運用聯(lián)合杠桿，企業(yè)可費用的共同利用，運用聯(lián)合杠桿，企業(yè)可獲得一定的聯(lián)合杠桿利益，同時也應(yīng)承受獲得一定的聯(lián)合杠桿利益，同時也應(yīng)承受相應(yīng)的聯(lián)合杠桿風(fēng)險，

27、對此，可用聯(lián)合杠相應(yīng)的聯(lián)合杠桿風(fēng)險，對此，可用聯(lián)合杠桿系數(shù)來衡量。桿系數(shù)來衡量。 由于固定成本的存在，產(chǎn)生經(jīng)營杠桿作由于固定成本的存在，產(chǎn)生經(jīng)營杠桿作用，使用，使EBITEBIT的變動率大于的變動率大于Q Q的變動率；由于固的變動率；由于固定財務(wù)費用的存在，產(chǎn)生財務(wù)杠桿作用，使定財務(wù)費用的存在，產(chǎn)生財務(wù)杠桿作用，使企業(yè)企業(yè)EPSEPS的變動率大于的變動率大于EBITEBIT的變動率。企業(yè)的的變動率。企業(yè)的全部經(jīng)濟活動既包括籌資活動，也包括生產(chǎn)全部經(jīng)濟活動既包括籌資活動，也包括生產(chǎn)經(jīng)營活動，因此，結(jié)合來看，當(dāng)企業(yè)的經(jīng)營經(jīng)營活動，因此，結(jié)合來看，當(dāng)企業(yè)的經(jīng)營杠桿和財務(wù)杠桿同時發(fā)生作用的時候，就產(chǎn)杠

28、桿和財務(wù)杠桿同時發(fā)生作用的時候，就產(chǎn)生了聯(lián)合杠桿（總杠桿）作用。生了聯(lián)合杠桿（總杠桿）作用。 從時間上看，經(jīng)營杠桿的作用在前，財從時間上看，經(jīng)營杠桿的作用在前，財務(wù)杠桿的作用在后。如務(wù)杠桿的作用在后。如P351P351圖圖13-213-2所示。所示。 3.聯(lián)合杠桿系數(shù)聯(lián)合杠桿系數(shù)基本公式：公式變換：存在優(yōu)先股情況下不存在優(yōu)先股情況下TDQQEBITEBITEBITEBITEPSEPSQQEPSEPSIEBITMCIEBITMCEBITMCIEBITEBITDOLDFLDTL1QQEPSEPSDTL例：某公司資金總額例：某公司資金總額25002500萬元，負(fù)債比率萬元，負(fù)債比率為為45%45%，

29、負(fù)債利率為，負(fù)債利率為12%12%，息稅前利潤為，息稅前利潤為800800萬元，經(jīng)營杠桿系數(shù)為萬元，經(jīng)營杠桿系數(shù)為1.61.6，計算，計算DFLDFL、DTLDTL。返回返回1.921.61.203203. 11358008001DOLDFLDTLIEBITEBITDFLTD第二節(jié)第二節(jié) 資本結(jié)構(gòu)決策資本結(jié)構(gòu)決策一、確定資本結(jié)構(gòu)應(yīng)考慮的因素：一、確定資本結(jié)構(gòu)應(yīng)考慮的因素：1.1.銷售穩(wěn)定性：銷售穩(wěn)定性：2.2.資產(chǎn)結(jié)構(gòu)：資產(chǎn)結(jié)構(gòu)：3.3.經(jīng)營杠桿：經(jīng)營杠桿：4.4.增長率：增長率：5.5.盈利能力：盈利能力：6.6.所得稅：所得稅：7.7.控制權(quán)：控制權(quán)：8.8.管理層的態(tài)度：管理層的態(tài)度：9

30、.9.貸款方和債務(wù)評級機構(gòu)的態(tài)度：是影響資貸款方和債務(wù)評級機構(gòu)的態(tài)度：是影響資本結(jié)構(gòu)的重要因素。本結(jié)構(gòu)的重要因素。10.10.市場條件：市場條件：11.11.企業(yè)的內(nèi)部條件：企業(yè)的內(nèi)部條件：12.12.財務(wù)靈活性：財務(wù)靈活性：二、最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)決策二、最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)決策 最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)：是指在一定條件下使最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)：是指在一定條件下使企業(yè)加權(quán)平均資本成本最低、企業(yè)價企業(yè)加權(quán)平均資本成本最低、企業(yè)價值最大的資本結(jié)構(gòu)。值最大的資本結(jié)構(gòu)。1 1、每股收益無差別點法：、每股收益無差別點法：2 2、公司價值確定法：、公司價值確定法：3 3、比較資本成本法：、比較資本成本法：1 1、每股收益無差別點法（、每股

31、收益無差別點法（EBITEPSEBITEPS分析法）分析法） （1 1）定義：每股收益無差別點分析法是指根）定義：每股收益無差別點分析法是指根據(jù)各種籌資方式下的每股收益的比較來進行據(jù)各種籌資方式下的每股收益的比較來進行資本結(jié)構(gòu)決策的一種方法。即能提高每股收資本結(jié)構(gòu)決策的一種方法。即能提高每股收益的資本結(jié)構(gòu)是合理的。益的資本結(jié)構(gòu)是合理的。（2 2）每股收益無差別點）每股收益無差別點 ：是指每股收益不：是指每股收益不受融資方式影響的銷售水平。受融資方式影響的銷售水平。 即不論以什么方法融資，達到此銷售水即不論以什么方法融資，達到此銷售水平時每股收益都是這個數(shù)，在此點上，所有平時每股收益都是這個數(shù)，

32、在此點上，所有籌資方式的每股收益都相等。具體表現(xiàn)為在籌資方式的每股收益都相等。具體表現(xiàn)為在兩種不同籌資方式下，普通股每股收益相等兩種不同籌資方式下，普通股每股收益相等時的銷售收入點或息稅前利潤點。時的銷售收入點或息稅前利潤點。 （3 3）計算：）計算：I I1 1、I I2 2兩種籌資方式下的負(fù)債利息兩種籌資方式下的負(fù)債利息D D1 1、D D2 2兩種籌資方式下的優(yōu)先股股息兩種籌資方式下的優(yōu)先股股息N N1 1、N N2 2兩種籌資方式下的流通在外的普通股兩種籌資方式下的流通在外的普通股股數(shù)股數(shù)把把I I1 1、I I2 2、D D1 1、D D2 2、N N1 1、N N2 2代入上式，求

33、得代入上式，求得即每股收益無差別點的息稅前利潤。即每股收益無差別點的息稅前利潤。 EBIT222111)1)()1)(NDTIEBITNDTIEBIT（4 4）每股收益無差別點的運用）每股收益無差別點的運用一般情況下，進行籌資決策時，會告訴你需要籌一般情況下，進行籌資決策時，會告訴你需要籌集多少資金，以及籌集到資金后投放到項目中將集多少資金，以及籌集到資金后投放到項目中將產(chǎn)生的息稅前利潤情況（產(chǎn)生的息稅前利潤情況（EBITEBIT） 第一，當(dāng)預(yù)計的第一，當(dāng)預(yù)計的EBITEBIT大于大于 （每股收益無差別（每股收益無差別點）時，按照財務(wù)杠桿的原理當(dāng)點）時，按照財務(wù)杠桿的原理當(dāng)EBITEBIT有一個小的有一個小的變化率（此處是增加），由于固