第6章債券、股票價(jià)值評(píng)估

1、第6章債券、股票價(jià)值評(píng)估本章本章內(nèi)容內(nèi)容：第一第一節(jié)節(jié) 債券債券價(jià)值價(jià)值評(píng)估評(píng)估第二節(jié)第二節(jié) 普通普通股價(jià)值股價(jià)值評(píng)估評(píng)估第三第三節(jié)節(jié) 優(yōu)先股價(jià)值評(píng)估優(yōu)先股價(jià)值評(píng)估2一、債券的概念和類別二、債券的價(jià)值因素小節(jié)要點(diǎn)：小節(jié)要點(diǎn)：三、債券價(jià)值的評(píng)估方法四、債券的到期收益率一一、債券的概念和類別、債券的概念和類別1債券的概念債券是發(fā)行者為籌集資金發(fā)行的，在約定時(shí)間支付一定比例利息，并在到期時(shí)償還本金的一種有價(jià)證券。債券的基本要素2分類債券的分類及分類標(biāo)準(zhǔn)相關(guān)概念相關(guān)概念 解釋解釋 （1）債券面值到期還本額 （2）債券票面利率利息=面值票面利率 （3）付息方式付息時(shí)點(diǎn) （4）債券到期日持有期限分類標(biāo)準(zhǔn)分

2、類標(biāo)準(zhǔn)分類分類按債券是否記名分類記名債券和無(wú)記名債券按債券能否轉(zhuǎn)換為股票分類可轉(zhuǎn)換債券和不可轉(zhuǎn)換債券按有無(wú)財(cái)產(chǎn)抵押分類抵押債券和信用債券按能否上市分類上市債券和非上市債券按償還方式分類到期一次債券和分期債券按債券的發(fā)行人分類政府債券、地方政府債券、公司債券、國(guó)際債券二二、債券的價(jià)值因素債券的價(jià)值因素債券的價(jià)值是發(fā)行者按照合同規(guī)定從現(xiàn)在至債券到期日所支付的款項(xiàng)的現(xiàn)值。計(jì)算現(xiàn)值時(shí)使用的折現(xiàn)率，取決于當(dāng)前的市場(chǎng)利率和現(xiàn)金流量的風(fēng)險(xiǎn)水平。1債券估價(jià)的基本模型典型的債券是固定利率、每年計(jì)算并支付利息、到期歸還本金。債券的價(jià)值包括未來(lái)各期利息收入的現(xiàn)值和未來(lái)到期本金或提前出售的售價(jià)的現(xiàn)值?，F(xiàn)金流示意圖如下

3、圖所示?，F(xiàn)金流入 利息 利息 利息 利息 本金或售價(jià) 現(xiàn)金流出 購(gòu)買價(jià)格這種模式下，債券價(jià)值計(jì)算的的基本模型是：PV=I1/（1+i)1+I2/（1+i)2+In/（1+i)n+M/（1+i)n式中：PV債券價(jià)值；I每年的利息；M到期的本金；i折現(xiàn)率，一般采用當(dāng)時(shí)的市場(chǎng)利率或投資的必要報(bào)酬率；n債券到期前的年數(shù)。 二、二、債券的價(jià)值因素債券的價(jià)值因素2債券估價(jià)的其他模型除了上面介紹的基本模型之外，下面介紹幾種常用的其他模型。（1）平息債券平息債券是指利息在到期時(shí)間內(nèi)平均支付的債券。支付的頻率可能是一年一次、半年一次或每季度一次等?；竟剑篜V=利息（PA，i，n）+ 本金（PF，i，n）式中

4、：PV-債權(quán)價(jià)值；i-折現(xiàn)率；n-債券到期前的年數(shù)；下同。二、二、債券的價(jià)值因素債券的價(jià)值因素【例題單選題】（2013年真題）甲公司平價(jià)發(fā)行5年期的公司債券，債券票面利率為10%，每半年付息一次，到期一次償還本金。該債券的有效年利率是（ )。A9.5%B10%C10.25%D10.5%【解析】計(jì)息期利率=10%/2=5%，有效年利率=（1+5%)2-1=10.25%【答案】C二、二、債券的價(jià)值因素債券的價(jià)值因素（2）純貼現(xiàn)債券純貼現(xiàn)債券是指承諾在未來(lái)某一確定日期作某一單筆支付的債券。這種債券在到期日前購(gòu)買人不能得到任何現(xiàn)金支付,因此也稱為“零息債券”?；竟剑旱狡谝淮芜€本付息債券：PV=到期

5、本利和（PF，i，n）零息債券：PV=本金（PF，i，n）（3）永久債券永久債券是指沒(méi)有到期日,永不停止定期支付利息的債券?；竟剑篜V=利息I（4）流通債券流通債券是指已發(fā)行并在二級(jí)市場(chǎng)上流通的債券。流通債券特點(diǎn)有：到期時(shí)間小于債券發(fā)行在外的時(shí)間；估價(jià)的時(shí)點(diǎn)不在發(fā)行日,可以是任何時(shí)點(diǎn),會(huì)產(chǎn)生“非整數(shù)計(jì)息期”問(wèn)題。三、三、債券價(jià)值的評(píng)估方法債券價(jià)值的評(píng)估方法影響因素影響因素解釋解釋面值面值面值與債券價(jià)值同向變化，面值越大，債券價(jià)值越大。面值不僅影響到期本金的流入，還會(huì)影響未來(lái)利息。票面利率票面利率票面利率與債券價(jià)值同向變化，票面利率越大，債券價(jià)值越大。折現(xiàn)率折現(xiàn)率折現(xiàn)率與債券價(jià)值反向變化，折

6、現(xiàn)率越大，債券價(jià)值越小。債券定價(jià)的基本原則是：折現(xiàn)率等于債券利率時(shí)，債券價(jià)值就是其面值；如果折現(xiàn)率高于債券利率，債券的價(jià)值就低于面值；如果折現(xiàn)率低于債券利率，債券的價(jià)值就高于面值。到期時(shí)間到期時(shí)間平息債券對(duì)于平息債券，當(dāng)折現(xiàn)率一直保持至到期日不變時(shí)，隨著到期時(shí)間的縮短，債券價(jià)值逐漸接近其票面價(jià)值。如果付息期無(wú)限小則債券價(jià)值表現(xiàn)為一條直線。付息期無(wú)限小付息期無(wú)限小則不考慮付息期間債券價(jià)值的變化，此時(shí)：溢價(jià)發(fā)行的債券，隨著到期時(shí)間的縮短，債券價(jià)值逐漸下降；平價(jià)發(fā)行的債券，隨著到期時(shí)間的縮短，債券價(jià)值不變；折價(jià)發(fā)行的債券，隨著到期時(shí)間的縮短，債券價(jià)值逐漸上升。即：最終都向面值靠近。流通債券流通債券需

7、要考慮付息期之間債券價(jià)值的變化，流通債券的價(jià)值在兩個(gè)付息日之間呈周期性變動(dòng)。三、三、債券價(jià)值的評(píng)估方法債券價(jià)值的評(píng)估方法【例題多選題】（2012年真題)下列關(guān)于債券價(jià)值的說(shuō)法中，正確的有（ )。A當(dāng)市場(chǎng)利率高于票面利率時(shí)，債券價(jià)值高于債券面值B當(dāng)市場(chǎng)利率不變時(shí)，隨著債券到期時(shí)間的縮短，溢價(jià)發(fā)行債券的價(jià)值逐漸下降，最終等于債券面值C當(dāng)市場(chǎng)利率發(fā)生變化時(shí)，隨著債券到期時(shí)間的縮短，市場(chǎng)利率變化對(duì)債券價(jià)值的影響越來(lái)越小D當(dāng)票面利率不變時(shí)，溢價(jià)出售債券的計(jì)息期越短，債券價(jià)值越大【解析】當(dāng)市場(chǎng)利率高于票面利率時(shí)，債券價(jià)值低于債券面值，此時(shí)債券應(yīng)該折價(jià)發(fā)行，所以選項(xiàng)A的說(shuō)法不正確?！敬鸢浮緽CD四、債券的到

8、期收益率四、債券的到期收益率到期收益率是指以特定價(jià)格購(gòu)買債券并持有至到期日所能獲得的收益率。它是能使未來(lái)現(xiàn)金流量現(xiàn)值等于債券購(gòu)入價(jià)格的折現(xiàn)率。計(jì)算到期收益率的方法是求解含有折現(xiàn)率的過(guò)程，即購(gòu)進(jìn)價(jià)格=每年利息年金現(xiàn)值系數(shù)+面值復(fù)利現(xiàn)值系數(shù)P=I（PA，i，n）+M（PF，i，n）公式中：P債券的價(jià)格； I每年的利息；M面值；n到期的年數(shù)；i折現(xiàn)率。四、債券的到期收益率四、債券的到期收益率【例題計(jì)算題】甲公司有一筆閑置資金，可以進(jìn)行為期一年的投資，市場(chǎng)上有三種債券可供選擇，相關(guān)資料如下：（1）三種債券的面值均為1 000元，到期時(shí)間均為5年，到期收益率均為8%；（2）甲公司計(jì)劃一年后出售購(gòu)入的債券

9、，一年后三種債券到期收益率仍為8%；（3）三種債券票面利率及付息方式不同。A債券為零息債券，到期支付1 000元；B債券的票面利率為8%，每年年末支付80元利息，到期支付1 000元；C債券的票面利率為10%，每年年末支付100元利息，到期支付1 000元；（4）甲公司利息收入適用所得稅稅率30%，資本利得適用的企業(yè)所得稅稅率為20%，發(fā)生投資損失可以按20%抵稅，不抵消利息收入。要求：（1）計(jì)算每種債券當(dāng)前的價(jià)格；（2）計(jì)算每種債券一年后的價(jià)格；（3）計(jì)算甲公司投資于每種債券的稅后收益率。四、債券的到期收益率四、債券的到期收益率【答案】（1）A債券當(dāng)前的價(jià)格=1 000（P/F，8%，5）=

10、680.6（元） B債券當(dāng)前的價(jià)格=80（P/A，8%，5）1 000（P/F，8%，5） =1 000（元） C債券當(dāng)前的價(jià)格=100（P/A，8%，5）1 000（P/F，8%，5） =1 079.87（元） （2）A債券一年后的價(jià)格=1000（P/F，8%，4）=735（元） B債券一年后的價(jià)格=80（P/A，8%，4）1 000（P/F，8%，4 ）=1 000（元） C債券一年后的價(jià)格=100（P/A，8%，4）1 000（P/F，8% ，4）=1 066.21（元） （3）投資于A債券的稅后收益率=收益/投資額=（735-680.6）（1- 20%）/680.6100%=6.39%

11、 投資于B債券的稅后收益率=80（1-30%）（1 000-1 000）（1-20%）/1 000=5.6% 投資于C債券的稅后收益率=100（1-30%）（1 066.21-1 079.87）（1-20%）/1 079.87=5.47%四、債券的到期收益率四、債券的到期收益率一年后出售售一年后出售售價(jià)價(jià)73501 066.21一年后的利息一年后的利息收入收入080100所得稅所得稅（735680.6）0.2=10.88800.3=24（1 066.21-1 079.87)0.2+1000.3=27.27一年后稅后現(xiàn)一年后稅后現(xiàn)金流量金流量735-10.88=724.121 0 0 0 + （

12、 8 0 -24)=1 0561 066.21+100-27.27=1 138.94稅后收益率稅后收益率i680.6=72412/（1+i）i=724.12/680.6-1=6.39%1 000=1 056/（1+i)i=1 056/1 000-1=5.6%1 079.87=1 138.94/（1+i)i=1 138.94/1 079.87-1 =5.47%本章本章內(nèi)容內(nèi)容：第一第一節(jié)節(jié) 債券債券價(jià)值價(jià)值評(píng)估評(píng)估第二節(jié)第二節(jié) 普通股價(jià)值評(píng)估普通股價(jià)值評(píng)估第三第三節(jié)節(jié) 優(yōu)先股價(jià)值評(píng)估優(yōu)先股價(jià)值評(píng)估15一、普通股價(jià)值的評(píng)估方法二、普通股的期望報(bào)酬率小節(jié)要點(diǎn)：小節(jié)要點(diǎn)：一、普通股價(jià)值的評(píng)估方法一、普

13、通股價(jià)值的評(píng)估方法股票的價(jià)值，即股票本身的內(nèi)在價(jià)值，是指股票預(yù)期能夠提供的所有未來(lái)現(xiàn)金流量的現(xiàn)值。 股票帶給持有者的現(xiàn)金流入包括兩部分：股利收入和出售時(shí)的售價(jià)。股票的內(nèi)在價(jià)值由一系列的股利和將來(lái)出售股票時(shí)售價(jià)的現(xiàn)值所構(gòu)成。未來(lái)的現(xiàn)金流入圖如下圖所示。現(xiàn)金流入 股利 股利 股利 售價(jià)現(xiàn)金流出 購(gòu)買價(jià)格1有限期持有有限期持有的股票價(jià)值的計(jì)算類似于債券價(jià)值計(jì)算，即有限期持有，未來(lái)準(zhǔn)備出售。股票價(jià)值包括未來(lái)各期股利收入的現(xiàn)值和未來(lái)售價(jià)的現(xiàn)值；按資本成本或投資人要求的必要報(bào)酬率為折現(xiàn)率Rs。 股票價(jià)值P=I1/（1+i)1+I2/（1+i)2+In/（1+i)n+M/（1+i)n式中：P股票價(jià)值；I每年

14、的股利收入；M未來(lái)售價(jià)；i折現(xiàn)率，一般采用當(dāng)時(shí)的市場(chǎng)利率或投資的必要報(bào)酬率；n股票有限期的年數(shù)。一、普通股價(jià)值的評(píng)估方法一、普通股價(jià)值的評(píng)估方法 一、普通股價(jià)值的評(píng)估方法一、普通股價(jià)值的評(píng)估方法 0 1 2 3 D1D1（1+g）D1（1+g）2D1（1+g）3D1（1+g）n-1一、普通股價(jià)值的評(píng)估方法一、普通股價(jià)值的評(píng)估方法【例題 單選題】現(xiàn)有兩只股票,A股票的市價(jià)為15元,B股票的市價(jià)為7元,某投資人經(jīng)過(guò)測(cè)算得出A股票的價(jià)值為12元,B股票的價(jià)值為8元,則下列表達(dá)正確的是（ )。A股票A比股票B值得投資B股票B和股票A均不值得投資C應(yīng)投資A股票D應(yīng)投資B股票【答案】D【解析】A股票價(jià)值低

15、于股票市價(jià)，不值得投資。B股票價(jià)值高于股票市價(jià)，值得投資。二、普通股的期望報(bào)酬率二、普通股的期望報(bào)酬率股票的預(yù)期收益率是股票投資的一個(gè)重要指標(biāo)。只有股票的預(yù)期收益率高于投資人要求的最低報(bào)酬率（即必要報(bào)酬率)時(shí)，投資人才肯投資。最低報(bào)酬率是該投資的機(jī)會(huì)成本，即用于其他投資機(jī)會(huì)可獲得的報(bào)酬率，通?？捎檬袌?chǎng)利率來(lái)代替。（一）計(jì)算方法（一）計(jì)算方法股票的期望收益率的計(jì)算，即找到使未來(lái)的現(xiàn)金流入現(xiàn)值等于現(xiàn)金流出現(xiàn)值的折現(xiàn)率。1零增長(zhǎng)股票期望收益率股票的期望收益率的計(jì)算公式為：R=D/P D D D D0 1 2 3 買價(jià)P0=D R（R=DP0）二、普通股的期望報(bào)酬率二、普通股的期望報(bào)酬率2固定增長(zhǎng)股票

16、期望收益率股票期望收益率的計(jì)算公式：R= D1/P0+g；其中：D1/P0股利收益率；g股利增長(zhǎng)率買價(jià)P0= D1（R-g）D1D1（1+g）D1（1+g）2D1（1+g）3D1（1+g）n-10 1 2 3 二、普通股的期望報(bào)酬率二、普通股的期望報(bào)酬率【例題單選題】（2012年真題）在其他條件不變的情況下，下列事項(xiàng)中能夠引起股票期望收益率上升的是（ ）。A當(dāng)前股票價(jià)格上升B資本利得收益率上升C預(yù)期現(xiàn)金股利下降D預(yù)期持有該股票的時(shí)間延長(zhǎng)【解析】股票的期望收益率=D1/P0+g，第一部分D1/P0叫做股利收益率，第二部分g叫股利增長(zhǎng)率。由于股利的增長(zhǎng)速度也就是股票價(jià)值的增長(zhǎng)速度，因此g可以解釋為

17、股價(jià)增長(zhǎng)率或資本利得收益率?！敬鸢浮緽二、普通股的期望報(bào)酬率二、普通股的期望報(bào)酬率【例題計(jì)算題】某上市公司本年度的凈收益為20 000萬(wàn)元，每股支付股利2元。預(yù)計(jì)該公司未來(lái)三年進(jìn)入成長(zhǎng)期，凈收益第1年增長(zhǎng)14%，第2年增長(zhǎng)14%，第3年增長(zhǎng)8%。第4年及以后將保持其凈收益水平。該公司一直采用固定支付率的股利政策，并打算今后繼續(xù)實(shí)行該政策。該公司沒(méi)有增發(fā)普通股和發(fā)行優(yōu)先股的計(jì)劃。要求：（1）假設(shè)投資人要求的報(bào)酬率為10%，計(jì)算股票的價(jià)值（精確到0.01元）；（2）如果股票的價(jià)格為24.89元，計(jì)算股票的預(yù)期報(bào)酬率（精確到1%）。3非固定增長(zhǎng)股票非固定增長(zhǎng)的股票期望收益率計(jì)算方法類似于債券到期收益

18、率，用逐步測(cè)試內(nèi)插法來(lái)求。二、普通股的期望報(bào)酬率二、普通股的期望報(bào)酬率【答案】（1）預(yù)計(jì)第1年的股利=2（1+14%）=2.28（元）預(yù)計(jì)第2年的股利=2.28（1+14%）=2.60（元）預(yù)計(jì)第3年及以后的股利=2.60（1+8%）=2.81（元）股票的價(jià)值=2.28（P/F,10%,1）+2.60（P/F,10%,2）+2.81/10%（P/F,10%,2）=27.44（元）（2）24.89=2.28（P/F，i，1）+2.60（P/F,i，2）+2.81/i（P/F,i，2）由于按10%的預(yù)期報(bào)酬率計(jì)算，其股票價(jià)值為27.44元，市價(jià)為24.89元時(shí)的預(yù)期報(bào)酬率應(yīng)高于10%，故用11%開(kāi)

19、始測(cè)試：試誤法：當(dāng)i=11%時(shí)，2.28（P/F，11%，1）+2.60（P/F，11%，2）+2.81/11%（P/F，11%，2）=24.89（元）所以，股票的預(yù)期報(bào)酬率=11%。二、普通股的期望報(bào)酬率二、普通股的期望報(bào)酬率【例題計(jì)算題】ABC公司201年12月31日有關(guān)資料如下表所示。（二）決策原則（二）決策原則如果股票預(yù)期收益率高于股票投資人要求的必要報(bào)酬率，則值得投資。項(xiàng)目項(xiàng)目金額金額項(xiàng)目項(xiàng)目金額金額流動(dòng)資產(chǎn)（經(jīng)營(yíng)）流動(dòng)資產(chǎn)（經(jīng)營(yíng)）240短期借款46長(zhǎng)期資產(chǎn)（經(jīng)營(yíng)長(zhǎng)期資產(chǎn)（經(jīng)營(yíng)80應(yīng)付職工薪酬18應(yīng)付賬款32長(zhǎng)期借款32股本（100萬(wàn)股）100資本公積57留存收益35 合計(jì)合計(jì)320

20、合計(jì)320201年度公司銷售收入為4 000萬(wàn)元，所得稅稅率為30%，實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)100萬(wàn)元，分配股利60萬(wàn)元。二、普通股的期望報(bào)酬率二、普通股的期望報(bào)酬率要求：若不打算發(fā)行股票，若公司維持201年銷售凈利率、股利支付率、資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率和資產(chǎn)負(fù)債率（1）202年預(yù)期銷售增長(zhǎng)率為多少？（2）202年預(yù)期股利增長(zhǎng)率為多少？（3）若公司201年末股價(jià)為20元,股東預(yù)期報(bào)酬率是多少?【答案】（1）銷售凈利率=2.5%資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率=4 000320=12.5權(quán)益乘數(shù)=320192=5/3=1.6667留存收益比率=40%由于滿足可持續(xù)增長(zhǎng)的五個(gè)假設(shè),202年銷售增長(zhǎng)率=201年可持續(xù)增長(zhǎng)率=（2.5%12.51

21、.666740%）/（1-2.5%12.51.666740%）=26.31%二、普通股的期望報(bào)酬率二、普通股的期望報(bào)酬率（2）由于滿足可持續(xù)增長(zhǎng)的五個(gè)假設(shè),所以預(yù)期股利增長(zhǎng)率=可持續(xù)增長(zhǎng)率=26.31%（3）若公司201年末股價(jià)為20元，股東預(yù)期報(bào)酬率是多少？D0=60/100=0.6R=0.6（1+26.31%）/20+26.31%=30.01%本章本章內(nèi)容內(nèi)容：第一第一節(jié)節(jié) 債券債券價(jià)值價(jià)值評(píng)估評(píng)估第二節(jié)第二節(jié) 普通股價(jià)值評(píng)估普通股價(jià)值評(píng)估第三第三節(jié)節(jié) 優(yōu)先股價(jià)值評(píng)估優(yōu)先股價(jià)值評(píng)估29一、優(yōu)先股的特殊性一、優(yōu)先股的特殊性二、優(yōu)先股價(jià)值的評(píng)估方法二、優(yōu)先股價(jià)值的評(píng)估方法小節(jié)要點(diǎn)：小節(jié)要點(diǎn)：一

22、、優(yōu)先股的特殊性一、優(yōu)先股的特殊性相對(duì)普通股而言，優(yōu)先股有如下特殊性：1優(yōu)先分配利潤(rùn)優(yōu)先股股東按照約定的票面股息率，優(yōu)先于普通股股東分配公司利潤(rùn)。公司應(yīng)當(dāng)以現(xiàn)金的形式向優(yōu)先股股東支付股息，在完全支付約定的股息之前，不得向普通股股東分配利潤(rùn)。公司應(yīng)當(dāng)在公司章程中明確以下事項(xiàng)：（1）優(yōu)先股股息率是采用固定股息率還是浮動(dòng)股息率，并相應(yīng)明確固定股息率水平或浮動(dòng)股息率計(jì)算方法。（2）公司在有可分配稅后利潤(rùn)的情況下是否必須分配利潤(rùn)。（3）如果公司因本會(huì)計(jì)年度可分配利潤(rùn)不足而未向優(yōu)先股股東足額派發(fā)股息，差額部分是否累積到下一會(huì)計(jì)年度。（4）優(yōu)先股股東按照約定的股息率分配股息后，是否有權(quán)同普通股股東一起參加剩余利潤(rùn)分配。（5）優(yōu)先股利潤(rùn)分配涉及的其他事項(xiàng)。2優(yōu)先分配剩余財(cái)產(chǎn) 公司因解散、破產(chǎn)等原因進(jìn)行清算時(shí)，公司財(cái)產(chǎn)在按照公司法和破產(chǎn)法有關(guān)規(guī)定進(jìn)行清償后的剩余財(cái)產(chǎn)，應(yīng)當(dāng)優(yōu)先向優(yōu)先股股東支付未派發(fā)的股息和公司章程約定的清算金額，不足以支付的按照優(yōu)先股股東持股比例分配。一、優(yōu)先股的特殊性一