第23章表內(nèi)利率風(fēng)險(xiǎn)和破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)管理

1、第23章資產(chǎn)負(fù)債表風(fēng)險(xiǎn)管理（）利率風(fēng)險(xiǎn)和破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)本章導(dǎo)讀1 計(jì)量利率風(fēng)險(xiǎn)的再定價(jià)缺口模型的內(nèi)容是什么？2 計(jì)量利率風(fēng)險(xiǎn)的有效期限缺口模型的內(nèi)容是什么？3 再定價(jià)缺口模型和有效期限缺口模型存在著哪些不足之處？4 為什么資本能夠起到防范信用風(fēng)險(xiǎn)和利率風(fēng)險(xiǎn)的作用？5 導(dǎo)致權(quán)益的賬面價(jià)值與市場(chǎng)價(jià)值出現(xiàn)差異的原因有哪些？本章要點(diǎn)利率風(fēng)險(xiǎn)和破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)的管理本章概述利率風(fēng)險(xiǎn)的計(jì)量與管理再定價(jià)模型有效期限模型破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)管理資本與破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)利率風(fēng)險(xiǎn)和破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)管理本章概述本章是與金融機(jī)構(gòu)資產(chǎn)負(fù)債表風(fēng)險(xiǎn)管理相關(guān)的第三章內(nèi)容。在此，我們將對(duì)利率風(fēng)險(xiǎn)和破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行詳細(xì)的分析。從第20章中可以看到，金融機(jī)構(gòu)在發(fā)揮其資產(chǎn)轉(zhuǎn)換的作

2、用時(shí)，經(jīng)常會(huì)遇到資產(chǎn)和負(fù)債期限不匹配的問(wèn)題。這樣，它們將面臨利率風(fēng)險(xiǎn)。比如，20世紀(jì)80年代利率的突然上升使得眾多的儲(chǔ)蓄機(jī)構(gòu)喪失了經(jīng)濟(jì)清償力（即它們的凈值或所有者權(quán)益已完全喪失）。正如新聞專欄23-1中所介紹的，發(fā)生在2001年及2002年初的一場(chǎng)空前的抵押貸款再融資風(fēng)潮導(dǎo)致了新英格蘭地區(qū)許多儲(chǔ)蓄機(jī)構(gòu)利率風(fēng)險(xiǎn)的上升，并且引起了某些監(jiān)管者對(duì)這些儲(chǔ)蓄機(jī)構(gòu)財(cái)務(wù)穩(wěn)健性的關(guān)注。本章將對(duì)計(jì)量金融機(jī)構(gòu)利率風(fēng)險(xiǎn)的兩種方法再定價(jià)模型和有效期限模型進(jìn)行分析。再定價(jià)模型考察了利率變化對(duì)金融機(jī)構(gòu)利息凈收益（NII）的影響。然而，正如本章后面所介紹的，金融機(jī)構(gòu)的有效期限缺口對(duì)利率風(fēng)險(xiǎn)的計(jì)量比再定價(jià)缺口更加全面。在本章中

3、，我們還要介紹利率風(fēng)險(xiǎn)的計(jì)量以及利率風(fēng)險(xiǎn)的表內(nèi)管理方法1。1在第24章中，我們將詳細(xì)介紹如何使用衍生證券來(lái)對(duì)利率風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行套期保值。當(dāng)金融機(jī)構(gòu)在某一種或某幾種風(fēng)險(xiǎn)（比如流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)、信用風(fēng)險(xiǎn)和利率風(fēng)險(xiǎn)）方面遇到嚴(yán)重危機(jī)時(shí)，就會(huì)引發(fā)破產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)。嚴(yán)格來(lái)講，當(dāng)某一種或某幾種風(fēng)險(xiǎn)使得金融機(jī)構(gòu)的資產(chǎn)負(fù)債表惡化，并導(dǎo)致其內(nèi)部資本或所有者權(quán)益等于或接近于0時(shí)，就會(huì)出現(xiàn)破產(chǎn)。新聞專欄23-1聯(lián)邦存款保險(xiǎn)公司發(fā)現(xiàn)新英格蘭地區(qū)的儲(chǔ)蓄機(jī)構(gòu)面臨著諸多的風(fēng)險(xiǎn)聯(lián)邦存款保險(xiǎn)公司表示，如果聯(lián)邦基金利率繼續(xù)上升，新英格蘭地區(qū)儲(chǔ)蓄機(jī)構(gòu)的利潤(rùn)將遭受重創(chuàng)。聯(lián)邦存款保險(xiǎn)公司波士頓地區(qū)的保險(xiǎn)部經(jīng)理Dan Frye認(rèn)為，發(fā)生在過(guò)去一年內(nèi)的一場(chǎng)“

4、空前的抵押貸款再融資風(fēng)潮”抬高了所有儲(chǔ)蓄機(jī)構(gòu)的利率風(fēng)險(xiǎn)這些儲(chǔ)蓄機(jī)構(gòu)的收益仍然主要依賴于不動(dòng)產(chǎn)貸款的利息。Frye尤其關(guān)注新英格蘭地區(qū)，因?yàn)檫@里的儲(chǔ)蓄機(jī)構(gòu)在銀行業(yè)市場(chǎng)占有相當(dāng)大的比重。僅以馬薩諸塞州為例，該州的225家存款機(jī)構(gòu)中，儲(chǔ)蓄機(jī)構(gòu)就占到了81%。在康涅狄格州（新英格蘭地區(qū)人口位居第二的一個(gè)州），儲(chǔ)蓄機(jī)構(gòu)占存款機(jī)構(gòu)的比重為64%。Frye先生在聯(lián)邦存款保險(xiǎn)公司上個(gè)月出版的第一期“地區(qū)展望”報(bào)告中撰文指出，新英格蘭地區(qū)儲(chǔ)蓄銀行的利息凈收益率一直在穩(wěn)步下降，而且許多儲(chǔ)蓄銀行正通過(guò)持有長(zhǎng)期固定利率抵押貸款“來(lái)防止其利息凈收益率的進(jìn)一步下降”。再融資風(fēng)潮使得這一地區(qū)許多儲(chǔ)蓄機(jī)構(gòu)的賬冊(cè)中聚集了大量的

5、15年和30年期固定利率抵押貸款，與此同時(shí)，利率穩(wěn)步降到了艾森豪威爾執(zhí)政時(shí)期以來(lái)從未見(jiàn)過(guò)的低水平。目前，F(xiàn)rye先生擔(dān)心的是，利率上升時(shí)將會(huì)發(fā)生什么情況?！拔覍?duì)這種情況已經(jīng)關(guān)注了一段時(shí)間了”第三季度結(jié)束時(shí)，聯(lián)邦存款保險(xiǎn)公司提供的信息表明，新英格蘭地區(qū)有一半以上儲(chǔ)蓄機(jī)構(gòu)的長(zhǎng)期資產(chǎn)占盈利資產(chǎn)總額的比重超過(guò)了40%。而6年以前超過(guò)這一比重的儲(chǔ)蓄銀行只占10%。一般情況下，金融機(jī)構(gòu)會(huì)盡量避免自己的賬冊(cè)中出現(xiàn)大量的長(zhǎng)期抵押貸款，因?yàn)樗茈y獲得期限相當(dāng)?shù)馁Y金來(lái)與這些抵押貸款相匹配。問(wèn)題在于，當(dāng)利率降到如此低的水平時(shí)，幾乎不存在貸款人所期望的浮動(dòng)利率抵押貸款需求?！艾F(xiàn)在沒(méi)有人需要浮動(dòng)利率貸款了”，中心銀行（

6、Central Bancorp Inc.）（該行位于馬薩諸塞州的薩姆維爾；它擁有4.33億美元的資產(chǎn)）的一位資深副總裁William P.Morrisey說(shuō)，“這是一個(gè)市場(chǎng)規(guī)律：當(dāng)利率較低時(shí)，人們就想將其鎖定在這一水平”。然而，F(xiàn)rye先生認(rèn)為，市場(chǎng)因素并不是造成儲(chǔ)蓄機(jī)構(gòu)賬戶上長(zhǎng)期資產(chǎn)急劇增加的原因?！爱?dāng)人們能夠鎖定較低的利率時(shí)，他們不會(huì)對(duì)浮動(dòng)利率產(chǎn)生需求，這一點(diǎn)我是了解的。但是，這并不意味著銀行必須持有這么多的抵押貸款”?！八鼈?cè)究梢詫⑦@些抵押貸款在二級(jí)市場(chǎng)出售”。然而，由于面臨著利息凈收益率下降的壓力，因此，對(duì)于新英格蘭地區(qū)的許多儲(chǔ)蓄銀行而言，出售抵押貸款這件事說(shuō)起來(lái)容易做起來(lái)難。該地區(qū)

7、儲(chǔ)蓄機(jī)構(gòu)的利息凈收益率已經(jīng)下降了好幾年了。1994年，聯(lián)邦存款保險(xiǎn)公司表示，只有15%的新英格蘭儲(chǔ)蓄機(jī)構(gòu)報(bào)告其利息凈收益率低于3.5%。然而，到了2001年9月30日，這一比重上升到了48%。對(duì)于小儲(chǔ)蓄機(jī)構(gòu)而言，利息凈收益率的不斷下降是一個(gè)巨大的問(wèn)題，因?yàn)樗鼈儺?dāng)中許多機(jī)構(gòu)的業(yè)務(wù)都具有單一性，因此，無(wú)法通過(guò)獲取額外的費(fèi)用收益或非利息收益來(lái)彌補(bǔ)利息收入的損失。盡管如此，F(xiàn)rye先生堅(jiān)持認(rèn)為，該地區(qū)的社區(qū)銀行和儲(chǔ)蓄機(jī)構(gòu)將所持有的長(zhǎng)期資產(chǎn)出售后，其結(jié)果會(huì)更好一些雖然這意味著它們會(huì)遭受損失。關(guān)于為什么是這樣的，他在上周的一次采訪中描述了將來(lái)有可能出現(xiàn)的一種最壞的情景：聯(lián)邦儲(chǔ)備銀行從今年開(kāi)始逐步提高聯(lián)邦基

8、金利率（這是貸款人計(jì)算自己利率的標(biāo)準(zhǔn)）。相應(yīng)的，銀行和儲(chǔ)蓄機(jī)構(gòu)將被迫提高所支付的存款利率。與此同時(shí)，復(fù)蘇的股市開(kāi)始將銀行賬戶中的資金重新吸引到股票市場(chǎng)。這將導(dǎo)致銀行和儲(chǔ)蓄機(jī)構(gòu)，尤其是新英格蘭地區(qū)的銀行和儲(chǔ)蓄機(jī)構(gòu)遭受巨大的壓力。它們將不得不以利率越來(lái)越高的存款取代已經(jīng)失去的存款，而這種成本更高的資金卻只能成為利率較低的長(zhǎng)期抵押貸款的資金來(lái)源（其賬戶中的這些抵押貸款是在1998年和2001年再融資風(fēng)潮的過(guò)程中形成的）根據(jù)聯(lián)邦住房抵押貸款公司提供的信息，15年期固定利率抵押貸款的平均利率水平在2000年5月至2002年10月的17個(gè)月內(nèi)經(jīng)歷了13次下降之后，達(dá)到了6.1%的最低水平；然而，在過(guò)去的5

9、個(gè)月中，這一利率水平上升了三次（發(fā)生在其中的三個(gè)月內(nèi)），并于上個(gè)月升到了6.52%。抵押貸款銀行協(xié)會(huì)認(rèn)為，可以預(yù)料到尋求抵押貸款再融資的借款人已經(jīng)急劇減少，而且還有可能繼續(xù)減少這就意味著，當(dāng)聯(lián)邦基金利率（以及銀行籌資的成本）將來(lái)上升時(shí)，F(xiàn)rye先生所擔(dān)心的這些固定利率抵押貸款真的會(huì)更加持久地停留在銀行的賬冊(cè)中。他認(rèn)為，利率上升的速度越快，儲(chǔ)蓄機(jī)構(gòu)的損失就越大資料來(lái)源：The American Banker, April 10, 2002, p. 1, by John Reosti.你能理解下列問(wèn)題嗎？120世紀(jì)90年代末期和21世紀(jì)初期，新英格蘭地區(qū)的儲(chǔ)蓄機(jī)構(gòu)發(fā)放長(zhǎng)期固定利率抵押貸款的趨勢(shì)是怎

10、樣的？2當(dāng)利率上升時(shí)，新英格蘭地區(qū)儲(chǔ)蓄機(jī)構(gòu)的利息凈收益率為什么會(huì)下降？利率風(fēng)險(xiǎn)的計(jì)量與管理在這一節(jié)，我們將分析兩種用于計(jì)量金融機(jī)構(gòu)利率風(fēng)險(xiǎn)的方法：再定價(jià)模型和有效期限缺口模型。再定價(jià)模型有時(shí)也被稱為融資缺口模型。它集中分析了利率變化對(duì)金融機(jī)構(gòu)利息凈收益（NII）的影響利息凈收益是金融機(jī)構(gòu)的利息收入與利息支出之差（參見(jiàn)第13章），因此是金融機(jī)構(gòu)的利潤(rùn)。再定價(jià)模型與以市場(chǎng)價(jià)值為基礎(chǔ)的有效期限缺口模型完全不同。有效期限缺口模型反映了利率變化對(duì)金融機(jī)構(gòu)資產(chǎn)負(fù)債表整體價(jià)值，以及最終對(duì)所有者權(quán)益或凈值所產(chǎn)生的影響。直到不久以前，美國(guó)的銀行監(jiān)管者在評(píng)價(jià)銀行的利率風(fēng)險(xiǎn)時(shí)，仍然只采用了再定價(jià)模型。然而，正如本章

11、后面要介紹的，監(jiān)管者和其他分析師目前都認(rèn)識(shí)到了再定價(jià)缺口模型所存在的嚴(yán)重缺陷。因此，雖然大多數(shù)金融機(jī)構(gòu)在計(jì)量利率風(fēng)險(xiǎn)時(shí)仍然在使用再定價(jià)缺口模型，但也有越來(lái)越多的金融機(jī)構(gòu)同時(shí)使用了有效期限缺口模型2。2參見(jiàn)W. G. Brawley, J. H. Gilkeson, and C. K. Ruff in “International Measures of Interest Rate Risk: Are Income and Economic Value Approaches Different?” Federal Reserve Bank of Atlanta, WP, 2001. 他們的文章對(duì)

12、300家中小型銀行的情況進(jìn)行了考察。他們發(fā)現(xiàn)，利率變化對(duì)利息凈收益的影響與利率變化對(duì)權(quán)益價(jià)值的影響之間的相關(guān)系數(shù)大約為0.6。1 再定價(jià)模型從本質(zhì)上看，再定價(jià)（repricing）或融資缺口（funding gap）模型對(duì)一定期限內(nèi)金融機(jī)構(gòu)資產(chǎn)利息收益和負(fù)債利息支出（即利息凈收益）等現(xiàn)金流的賬面值進(jìn)行了分析。比如，直到目前為止，聯(lián)邦儲(chǔ)備系統(tǒng)一直要求商業(yè)銀行在每個(gè)季度報(bào)告下列幾種期限資產(chǎn)和負(fù)債的再定價(jià)缺口3：11天21天3個(gè)月336個(gè)月4612個(gè)月515年65年以上每一組期限的缺口可以這樣來(lái)估算：以資產(chǎn)負(fù)債表中的利率敏感性資產(chǎn)（RSAS）減去利率敏感性負(fù)債（RSLS）。利率敏感性（rate se

13、nsitivity）意味著要將每一組期限內(nèi)的資產(chǎn)或負(fù)債按當(dāng)時(shí)的市場(chǎng)利率或接近市場(chǎng)的利率重新定價(jià)（由于資產(chǎn)或負(fù)債需要展期，或者是由于資產(chǎn)或負(fù)債是一種浮動(dòng)利率的金融工具）。3最近，國(guó)際清算銀行建議商業(yè)銀行向其審查者和監(jiān)管者報(bào)告利率變動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)權(quán)益值或凈值。這一指標(biāo)可以根據(jù)下面將要介紹的有效期限缺口模型來(lái)計(jì)算。參見(jiàn) “Principles for the Management and Supervision of Interest Rate Risk,” Bank for International Settlements, Basel, Switzerland, January 2001.從表23-1

14、中我們可以看到，金融機(jī)構(gòu)的資產(chǎn)和負(fù)債如何根據(jù)其再定價(jià)期限被分成了6組。盡管從定義上講，整個(gè)資產(chǎn)負(fù)債表的再定價(jià)缺口必定為0，但再定價(jià)模型的優(yōu)勢(shì)在于，它以其簡(jiǎn)潔的形式反映了金融機(jī)構(gòu)各組期限內(nèi)的資產(chǎn)和負(fù)債在面臨利率變動(dòng)時(shí)的利息凈收益風(fēng)險(xiǎn)（或利潤(rùn)風(fēng)險(xiǎn)）4。4我們將權(quán)益資本列入了長(zhǎng)期（5年以上）負(fù)債中。表23-1 金融機(jī)構(gòu)的再定價(jià)缺口（單位：百萬(wàn)美元）資產(chǎn) 負(fù)債 缺口11天 20 30 -1021天3個(gè)月 30 40 -1033 6個(gè)月 70 85 -154612個(gè)月 90 70 +20515年 40 30 +1065年以上 10 5 + 5 260 260 0比如，金融機(jī)構(gòu)報(bào)告一天期資產(chǎn)和負(fù)債的再定價(jià)

15、缺口為-$1000萬(wàn)。一天期資產(chǎn)和負(fù)債的再定價(jià)可能采用的是同業(yè)聯(lián)邦基金市場(chǎng)借款利率或回購(gòu)協(xié)議市場(chǎng)利率（參見(jiàn)第5章）。因此，負(fù)的缺口（RSARSL）表明，這些短期利率的上升將會(huì)導(dǎo)致金融機(jī)構(gòu)利息凈收益的降低，因?yàn)榻鹑跈C(jī)構(gòu)此種期限的利率敏感性負(fù)債要大于其利率敏感性資產(chǎn)。換句話講，假設(shè)利率敏感性資產(chǎn)和利率敏感性負(fù)債面臨相同的利率變化，那么，利息支出的增加額將會(huì)超出利息收入的增加額。具體而言，假設(shè)：NIIi =第i組期限的利息凈收益變化GAPi =第i組期限的利率敏感性資產(chǎn)與利率敏感性負(fù)債賬面值之差Ri =第i組期限資產(chǎn)和負(fù)債利率水平的變化那么：NIIi =（GAPi）Ri =（RSAi - RSLi）

16、Ri在第1組期限中，如果再定價(jià)缺口為-$1000萬(wàn)，短期利率（比如聯(lián)邦基金利率或回購(gòu)協(xié)議利率）上升1%，那么，金融機(jī)構(gòu)將來(lái)一年內(nèi)的利息凈收益變化為：NII=（-$1 000萬(wàn)）× 0.01 = -$100 000這種分析方法非常簡(jiǎn)潔和直觀。然而，在本節(jié)后面的內(nèi)容中我們將看到，利率變化還會(huì)給資產(chǎn)和負(fù)債的市場(chǎng)價(jià)值或現(xiàn)值帶來(lái)?yè)p失（和收益）。這類影響沒(méi)有反映在融資缺口模型中，因?yàn)橘Y產(chǎn)和負(fù)債的價(jià)值是按照歷史賬面值來(lái)報(bào)告的，而不是按市場(chǎng)價(jià)值來(lái)記錄的。因此，在該模型中，利率的變化只會(huì)對(duì)資產(chǎn)和負(fù)債目前的利息收益和支出產(chǎn)生影響5。5比如，當(dāng)利率變?yōu)?%時(shí)，10年前購(gòu)買的利率為13%的30年期債券所報(bào)告

17、的價(jià)值仍然為原來(lái)的賬面值。如果使用市場(chǎng)價(jià)值，利率變化所帶來(lái)的資本收益和損失將反映在資產(chǎn)負(fù)債表中。金融機(jī)構(gòu)的經(jīng)理還可以估算出幾種再定價(jià)期限的累積缺口（CGAP）。許多人關(guān)注的是一年期再定價(jià)累積缺口。以表23-1中的數(shù)據(jù)來(lái)推算，該缺口為：CGAP=（-$1 000萬(wàn)）+（-$1 000萬(wàn)）+（-$1 500萬(wàn)）+$2 000萬(wàn) = -$1 500萬(wàn)假設(shè)影響一年內(nèi)資產(chǎn)和負(fù)債再定價(jià)的平均利率變化為Ri，那么，該銀行利息凈收益的累積影響結(jié)果為：NII =（RSAi - RSLi）Ri =（CGAP）Ri =（-$1 500萬(wàn)）（0.01）= -$150 000下面，我們將以商業(yè)銀行這樣的金融機(jī)構(gòu)為例來(lái)介

18、紹一年期累積缺口的計(jì)算。需要記住的是，銀行的經(jīng)理要考慮今后一年內(nèi)每一種資產(chǎn)或負(fù)債的利率是否將要或是否能夠被改變。如果利率將要或能夠被改變，那么，這種資產(chǎn)或負(fù)債就屬于利率敏感性資產(chǎn)或負(fù)債；如果利率不能改變，那么，這種資產(chǎn)或負(fù)債就屬于非利率敏感性資產(chǎn)或負(fù)債。利用再定價(jià)缺口對(duì)利率風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行計(jì)量和管理。表23-2是一份簡(jiǎn)化了的銀行資產(chǎn)負(fù)債表。表中資產(chǎn)和負(fù)債的期限并不是其初始期限，而是估算再定價(jià)缺口時(shí)的剩余期限。表23-2 銀行資產(chǎn)負(fù)債簡(jiǎn)表及再定價(jià)缺口資產(chǎn)（百萬(wàn)美元） 負(fù)債（百萬(wàn)美元）1現(xiàn)金和應(yīng)收款 5 1.定期存款（2年） 402短期消費(fèi)貸款（1年） 50 2.活期存款 403長(zhǎng)期消費(fèi)貸款（2年） 25

19、 3.存折儲(chǔ)蓄 304短期國(guó)債（3個(gè)月） 30 4.定期存單（3個(gè)月） 405中期國(guó)債（6個(gè)月） 35 5.銀行承兌匯票（3個(gè)月） 206長(zhǎng)期國(guó)債（3年） 60 6.商業(yè)票據(jù)（6個(gè)月） 607固定利率抵押貸款（10年） 20 7.定期存款（1年） 208浮動(dòng)利率抵押貸款（30年） 40 8.權(quán)益資本（固定） 209.辦公用房屋 5 270 270利率敏感性資產(chǎn)。從表23-2中的資產(chǎn)方可以看到，該行擁有下列一年期利率敏感性資產(chǎn)：1短期消費(fèi)貸款：5 000萬(wàn)美元。這些資產(chǎn)需要在年底重新定價(jià)，但正好也在年底到期。2短期國(guó)債（3個(gè)月）：3 000萬(wàn)美元。這些資產(chǎn)每隔3個(gè)月重新定價(jià)（展期）一次。3中期國(guó)

20、債（6個(gè)月）：3 500萬(wàn)美元。這些資產(chǎn)每隔6個(gè)月重新定價(jià)（展期）一次。4浮動(dòng)利率抵押貸款（30年）：4 000萬(wàn)美元。這筆資產(chǎn)每隔9個(gè)月重新定價(jià)一次（即重新確定抵押貸款利率）。因此，就一年期的再定價(jià)模型而言，這種長(zhǎng)期資產(chǎn)屬于利率敏感性資產(chǎn)。將上述4項(xiàng)相加，可得出一年期利率敏感性資產(chǎn)的總和為1.55億美元。由于再定價(jià)期限為1年，因此，其余1.15億美元的資產(chǎn)不屬于利率敏感性資產(chǎn)即，利率水平的變化不會(huì)對(duì)這些資產(chǎn)下一年的利息收益產(chǎn)生影響6。500萬(wàn)美元的現(xiàn)金和應(yīng)收款以及500萬(wàn)美元的辦公用房屋屬于非盈利資產(chǎn)。盡管1.05億美元的長(zhǎng)期消費(fèi)貸款、長(zhǎng)期國(guó)債（3年）和固定利率抵押貸款（10年）屬于生息資產(chǎn)

21、，但它們下一年的利息收益不會(huì)發(fā)生改變，因這這些資產(chǎn)的利率或息票收益不會(huì)發(fā)生變化（即下一年的利息收益是固定的）。6在此，我們假設(shè)這些資產(chǎn)在一年內(nèi)是不可贖回的，而且這些抵押貸款在一年內(nèi)不會(huì)遇到提前還款（周期性還款參見(jiàn)下面的內(nèi)容）。利率敏感性負(fù)債。從表23-2中的負(fù)債方可以看到，下列負(fù)債正好符合一年期再定價(jià)模型的利率敏感性標(biāo)準(zhǔn)：1定期存單（3個(gè)月）：4 000萬(wàn)美元。這些負(fù)債3個(gè)月后到期，因此需要在展期時(shí)重新定價(jià)。2銀行承兌匯票（3個(gè)月）：2 000萬(wàn)美元。這些負(fù)債3個(gè)月后到期，因此需要在展期時(shí)重新定價(jià)。3商業(yè)票據(jù)（6個(gè)月）：6 000萬(wàn)美元。6個(gè)月到期，需要每隔6個(gè)月重新定價(jià)一次。4定期存款（1年

22、）：2 000萬(wàn)美元。1年后重新定價(jià)。將上述4項(xiàng)相加，可得出一年期利率敏感性負(fù)債的總和為1.4億美元。其余1.3億美元不屬于1年期的利率敏感性負(fù)債。2 000萬(wàn)美元的權(quán)益資本和4 000萬(wàn)美元的活期存款（參見(jiàn)下面的介紹）不需要支付利息，因此屬于非生息負(fù)債。3 000萬(wàn)美元的存折儲(chǔ)蓄（參見(jiàn)下面的介紹）和4 000萬(wàn)美元的定期存款（2年）會(huì)造成下一年的利息支出，但如果利率水平發(fā)生變化，這部分利息支出不會(huì)受到影響，因此我們將它們列入非利率敏感性負(fù)債之中。四類再定價(jià)負(fù)債的總和為1.4億美元（$4 000萬(wàn)+$2 000萬(wàn)+$6 000萬(wàn)+$2 000萬(wàn)），而四類再定價(jià)資產(chǎn)的總和為1.55億美元（$5

23、000萬(wàn)+$3 000萬(wàn)+$3 500萬(wàn)+$4 000萬(wàn)）。因此，該行一年期的再定價(jià)累積缺口（CGAP）為：CGAP=1年期利率敏感性資產(chǎn) 1年期利率敏感性負(fù)債 =$1.55億 - 1.4億=$1 500萬(wàn)利率敏感性還可以表示為資產(chǎn)總額（A）的百分比：以這種形式來(lái)表示再定價(jià)缺口具有如下好處：（1）它反映了利率風(fēng)險(xiǎn)的狀況（CGAP為正數(shù)還是負(fù)數(shù)）；（2）它通過(guò)計(jì)算該機(jī)構(gòu)的再定價(jià)缺口與資產(chǎn)總規(guī)模之比，反映了風(fēng)險(xiǎn)的大小。在我們的例子中，銀行的累積缺口相當(dāng)于其資產(chǎn)總額的5.6%。風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)和風(fēng)險(xiǎn)負(fù)債的利率發(fā)生同樣的變化。累積缺口反映了銀行的利率敏感性。當(dāng)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)和風(fēng)險(xiǎn)負(fù)債的利率發(fā)生同樣的變化時(shí)，累積缺口

24、與利息凈收益之間的關(guān)系反映在表23-3中。比如，當(dāng)利率上升且累積缺口（或缺口比率）為正數(shù)（即銀行的利率敏感性資產(chǎn)多于利率敏感性負(fù)債）時(shí)，利息凈收益將會(huì)上升（表23-3中的第1行），其原因在于利息收入的增長(zhǎng)幅度大于利息支出的增長(zhǎng)幅度。例23-1 利率變化對(duì)利息凈收益的影響（假設(shè)累積缺口為正數(shù)）假設(shè)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)和風(fēng)險(xiǎn)負(fù)債的利率均上升1%，根據(jù)累積缺口模型的預(yù)測(cè)，銀行全年利息凈收益的變化大致為：NII = CGAP×R =（$1 500萬(wàn)）×0.01 = $150 000同樣的，如果風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)和負(fù)債的利率下降幅度相同（表23-3中的第2行），且累積缺口為正數(shù)，那么，利息將收益將會(huì)下降。

25、當(dāng)利率下降時(shí)，利息收入的下降幅度將大于利息支出的下降幅度。因此，利息凈收益會(huì)下降。假設(shè)，本例中銀行的利率下降1%，那么，累積缺口模型預(yù)測(cè)利息凈收益的下降幅度大約為：NII = CGAP×R =（$1 500萬(wàn)）×（-0.01） = - $150 000表23-3 累積缺口對(duì)利率變化和利息凈收益變化關(guān)系的影響（假定資產(chǎn)和負(fù)債的利率發(fā)生相同的變化）狀況 累積缺口 利率變化 利息收入變化 利息支出變化 利息凈收益變化1 0 2 0 3 0 4 0 從利息凈收益等式中可以清楚地看到，累積缺口的絕對(duì)值越大，利息凈收益的預(yù)期變化幅度越大（即金融機(jī)構(gòu)利息收入上升或下降的幅度會(huì)超出利息支出

26、上升或下降的幅度）。一般情況下，當(dāng)累積缺口為正數(shù)時(shí)，利息凈收益的變化與利率變化正相關(guān)。相反，當(dāng)累積缺口（或缺口比率）為負(fù)數(shù)時(shí)，風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)和風(fēng)險(xiǎn)負(fù)債利率同等幅度的上升（表23-3中的第3行）將導(dǎo)致利息凈收益的下降（因?yàn)殂y行的利率敏感性負(fù)債多于利率敏感性資產(chǎn)）。因此，預(yù)期利率上升時(shí)，金融機(jī)構(gòu)希望自己的累積缺口為正數(shù)。同樣的，如果風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)和風(fēng)險(xiǎn)負(fù)債利率下降的幅度相同（表23-3中的第4行），且累積缺口為負(fù)數(shù)，那么，利息凈收益將會(huì)上升。利率下降時(shí)，利息支出的下降幅度會(huì)超過(guò)利息收入的下降幅度。一般情況下，當(dāng)累積缺口為負(fù)數(shù)時(shí)，利息凈收益的產(chǎn)業(yè)化與利率的變化負(fù)相關(guān)。因此，預(yù)期利率下降時(shí)，金融機(jī)構(gòu)希望自己的累積

27、缺口為負(fù)數(shù)。我們將利率變化與利息凈收益變化之間的關(guān)系稱為累積缺口效應(yīng)（CGAP effects）。風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)和風(fēng)險(xiǎn)負(fù)債利率變化的幅度不相同。上面我們分析了風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)和風(fēng)險(xiǎn)負(fù)債利率變化幅度完全相同的情況下，利率變化對(duì)利息凈收益變化的影響（換句話講，我們假設(shè)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)和風(fēng)險(xiǎn)負(fù)債的利差不變）。但情況并非始終如此。相反，風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)和風(fēng)險(xiǎn)負(fù)債的利率變化幅度一般是不相同的（即，隨著利率水平的變動(dòng)，資產(chǎn)和負(fù)債之間的利差也會(huì)發(fā)生變化）。圖23-1描述了19902002年7月間的定期存單（負(fù)債）利率與優(yōu)惠貸款（資產(chǎn)）利率之間的差異。從圖中可以看到，盡管兩種利率總體上朝著同一方向變化，但它們之間并非完全相關(guān)。在這種情況下

28、分析利率變化對(duì)利息凈收益的影響時(shí)，我們除了考慮累積缺口效應(yīng)之外，還要考慮利差效應(yīng)7。7因此，利差效應(yīng)反映了金融機(jī)構(gòu)面臨的一種“基點(diǎn)差”風(fēng)險(xiǎn)。當(dāng)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)和風(fēng)險(xiǎn)負(fù)債利率之間的差異（基點(diǎn)差）發(fā)生變化時(shí)，金融機(jī)構(gòu)的利息凈收益也會(huì)發(fā)生變化。第24章將詳細(xì)介紹基點(diǎn)差風(fēng)險(xiǎn)的內(nèi)容。圖23-1 3月定期存單利率和優(yōu)惠利率（19902002年7月）（圖見(jiàn)P601）RSA = 利率敏感性資產(chǎn)RSL = 利率敏感性負(fù)債資料來(lái)源：Federal Reserve Bulletin, various issues. 網(wǎng)上練習(xí)訪問(wèn)聯(lián)邦儲(chǔ)備委員會(huì)的網(wǎng)站，查找最新的3個(gè)月定期存單利率和優(yōu)惠貸款利率。訪問(wèn)聯(lián)邦儲(chǔ)備委員會(huì)*的網(wǎng)站：點(diǎn)

29、擊“Economic: Research and Data”點(diǎn)擊“Statistics: Releases and Historical Data”在“Weekly Releases”這一欄目下點(diǎn)擊“Selected Interest Rates-Releases”點(diǎn)擊最新日期。這樣就能在你的計(jì)算機(jī)上看到最新的3個(gè)月定期存單利率和優(yōu)惠貸款利率。* 原書(shū)中的FDIC應(yīng)該為FRB譯者。例23-2 利差效應(yīng)對(duì)利息凈收益的影響為了理解利差效應(yīng)，我們暫時(shí)假設(shè)利率敏感性資產(chǎn)和利率敏感性負(fù)債均為1.55億美元。同時(shí)，我們假設(shè)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的利率上升1.2%，風(fēng)險(xiǎn)負(fù)債的利率上升1%（即風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)和風(fēng)險(xiǎn)負(fù)債利差的增加幅

30、度為：1.2%-1%=0.2%）。此時(shí)，利息凈收益的變化結(jié)果可以這樣來(lái)計(jì)算：NII=（RSA×RRSA）-（RSL×RRSL） =利息收入-利息支出 =（$1.55億×1.2%）（$1.55億×1.0%） =$1.55億（1.2%-1.0%） =$310 000當(dāng)利率上升（下降）時(shí)，如果風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)和風(fēng)險(xiǎn)負(fù)債的利差擴(kuò)大，那么，利息收入上升（下降）的幅度將會(huì)大于（小于）利息支出上升（下降）的幅度。這將導(dǎo)致利息凈收益的增加。反過(guò)來(lái)，當(dāng)利率上升（下降）時(shí)，如果風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)和風(fēng)險(xiǎn)負(fù)債的利差降低，那么，利息收入上升（下降）的幅度將會(huì)小于利息支出上升（下降）的幅度，因此，利

31、息凈收益會(huì)下降?？偟膩?lái)講，利差效應(yīng)（spread effect）反映了這樣的一個(gè)事實(shí)：無(wú)論利率朝著哪個(gè)方向變化，利差（風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)和風(fēng)險(xiǎn)負(fù)債利率的差異）變化與利息凈收益的變化都是正相關(guān)的。當(dāng)利差上升（下降）時(shí)，利息凈收益也會(huì)上升（下降）。表23-4反映了不同累積缺口下的利差變化對(duì)利息凈收益的影響。表中的前4行分析的是銀行累積缺口為正數(shù)時(shí)的情況，后4行分析的是銀行累積缺口為負(fù)數(shù)時(shí)的情況。從表中可以看到，累積缺口和利差效應(yīng)有可能會(huì)對(duì)利息凈收益產(chǎn)生一致的影響。在此種情況下，金融機(jī)構(gòu)的經(jīng)理們能夠準(zhǔn)確地預(yù)測(cè)利率變化對(duì)利息凈收益變化的影響（此時(shí)利息凈收益變化這一欄下面只有一個(gè)箭頭）。然而，當(dāng)兩者的作用相反時(shí)，

32、只有知道累積缺口的大小和預(yù)期的利差變化才能預(yù)測(cè)出利息凈收益的變化（此時(shí)，利息凈收益變化這一欄下面出現(xiàn)了兩個(gè)相反的箭頭）。在衡量利率風(fēng)險(xiǎn)時(shí)，金融機(jī)構(gòu)使用的最多的是再定價(jià)缺口。該模型容易從概念上得到理解，而且能夠方便的用來(lái)預(yù)測(cè)一定的利率變化對(duì)盈利能力所造成的影響。金融機(jī)構(gòu)可以利用再定價(jià)缺口來(lái)調(diào)整其資產(chǎn)負(fù)債結(jié)構(gòu)，或者是從事表外業(yè)務(wù)，以獲得預(yù)期利率變化的好處。然而，再定價(jià)缺口模型的一些主要缺陷使得監(jiān)管者要求人們使用更復(fù)雜的模型（比如，有效期限缺口模型）來(lái)衡量金融機(jī)構(gòu)的利率風(fēng)險(xiǎn)。接下來(lái)，我們將討論再定價(jià)模型的幾個(gè)主要缺陷。表23-4 累積缺口對(duì)利率變化和利息凈收益變化關(guān)系的影響（包括風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)和風(fēng)險(xiǎn)負(fù)債利

33、率的不同變化）狀況 累積缺口 利率變化 利差變化 利息凈收益變化1 0 2 0 3 0 4 0 5 0 6 0 7 0 8 0 3 再定價(jià)模型的缺陷。再定價(jià)模型具有4個(gè)主要的缺陷：（1）它忽略了利率變化的市場(chǎng)價(jià)值效應(yīng)；（2）它忽略了某種期限內(nèi)現(xiàn)金流的狀況；（3）它沒(méi)有解決非利率敏感性資產(chǎn)和負(fù)債的周期性現(xiàn)金流和提前還款等問(wèn)題；（4）它沒(méi)有考慮到表外業(yè)務(wù)的現(xiàn)金流。下面將對(duì)這些缺陷進(jìn)行逐一討論。市場(chǎng)價(jià)值效應(yīng)。正如下面要介紹的，利率變化除了對(duì)資產(chǎn)和負(fù)債的收益產(chǎn)生影響之外，還會(huì)帶來(lái)市場(chǎng)價(jià)值（或現(xiàn)值）效應(yīng)。換句話講，當(dāng)利率發(fā)生變化時(shí)，與資產(chǎn)和負(fù)債相關(guān)的利息收益和支出會(huì)立即受到影響；同時(shí)，資產(chǎn)和負(fù)債現(xiàn)金流的

34、現(xiàn)值也會(huì)發(fā)生改變。事實(shí)上，當(dāng)利率發(fā)生變化時(shí)，金融機(jī)構(gòu)資產(chǎn)負(fù)債表中所有資產(chǎn)和負(fù)債的現(xiàn)值（和市場(chǎng)價(jià)格）幾乎都要發(fā)生改變。因此，再定價(jià)缺口只是部分反映了金融機(jī)構(gòu)短期內(nèi)所面臨的總體實(shí)際利率風(fēng)險(xiǎn)。某一期限內(nèi)的現(xiàn)金流的狀況。期限的分組使得同一組期限內(nèi)資產(chǎn)和負(fù)債的分布狀況被忽略。比如，每組期限內(nèi)，利率敏感性資產(chǎn)和利率敏感性負(fù)債的價(jià)值可能是相等的，然而，從總體上看，負(fù)債的再定價(jià)可能發(fā)生在后期，而資產(chǎn)的再定價(jià)可能發(fā)生在前期。這樣，再定價(jià)缺口便無(wú)法準(zhǔn)確的反映出利率變化對(duì)資產(chǎn)和負(fù)債現(xiàn)金流的影響。周期性還款和提前還款問(wèn)題。即使某項(xiàng)資產(chǎn)或負(fù)債不受利率變化的影響，但是，在每一年內(nèi)，幾乎所有資產(chǎn)和負(fù)債都會(huì)帶來(lái)部分利息和本金

35、的償還。因此，金融機(jī)構(gòu)能夠憑其非利率敏感性資產(chǎn)獲取一筆現(xiàn)金流或周期性還款（runoff），并將這筆現(xiàn)金流按當(dāng)期市場(chǎng)利率進(jìn)行再投資。也就是說(shuō)，非利率敏感性資產(chǎn)和負(fù)債的現(xiàn)金流本身是具有利率敏感性的。在再定價(jià)模型中，金融機(jī)構(gòu)的經(jīng)理們能夠很容易的處理這些現(xiàn)金流：首先估算出下一年內(nèi)各種資產(chǎn)和負(fù)債的現(xiàn)金流價(jià)值，然后將它們并入利率敏感性資產(chǎn)和負(fù)債之中。同樣的，再定價(jià)模型假設(shè)不存在與利率敏感性資產(chǎn)和負(fù)債相關(guān)的提前還款。然而，在現(xiàn)實(shí)生活中，利率敏感性資產(chǎn)和負(fù)債的現(xiàn)金流并非是可以準(zhǔn)確預(yù)測(cè)的。比如，抵押貸款有可能遇到提前還款原因在于購(gòu)買新的住房或者是當(dāng)利率下降時(shí)進(jìn)行抵押貸款的再融資。有眾多原因會(huì)使得抵押貸款者對(duì)其貸

36、款進(jìn)行調(diào)整或再融資（尤其是當(dāng)當(dāng)期抵押貸款利率低于抵押貸款息票率時(shí)）。這種提前還款傾向的存在，意味著利率敏感性資產(chǎn)和負(fù)債的實(shí)際現(xiàn)金流會(huì)大大偏離沒(méi)有考慮提前還款情況下的預(yù)期現(xiàn)金流。與處理周期性還款一樣，金融機(jī)構(gòu)的經(jīng)理可以在再定價(jià)缺口模型中對(duì)提前還款進(jìn)行處理：首先確定下一年內(nèi)各種資產(chǎn)和負(fù)債提前還款的可能性，然后將這些提前還款額并入利率敏感性資產(chǎn)和負(fù)債之中。表外業(yè)務(wù)所帶來(lái)的現(xiàn)金流。再定價(jià)模型中所使用的利率敏感性資產(chǎn)和負(fù)債一般都是屬于資產(chǎn)負(fù)債表中的內(nèi)容。可是，利率變化也會(huì)對(duì)許多表外工具的現(xiàn)金流產(chǎn)生影響。比如，金融機(jī)構(gòu)可能憑借利率期貨合約對(duì)利率風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行了套期保值（參見(jiàn)第24章）。當(dāng)利率發(fā)生變化時(shí)，這些期貨

37、合約（由于逐日盯市）每天給金融機(jī)構(gòu)帶來(lái)的現(xiàn)金流（正的或負(fù)的）都能抵消與表內(nèi)缺口相關(guān)的風(fēng)險(xiǎn)。期貨合約所帶來(lái)的這些相反的現(xiàn)金流應(yīng)該（而且能夠）包含在模型之中，然而卻被簡(jiǎn)單的再定價(jià)模型忽略了。2有效期限模型在本書(shū)的第3章，我們介紹了有效期限的計(jì)算方法以及有效期限這一指標(biāo)的經(jīng)濟(jì)含義用于衡量資產(chǎn)或負(fù)債的價(jià)值對(duì)微小利率變化的敏感性。換句話講：D = - 對(duì)金融機(jī)構(gòu)而言，有效期限的主要作用在于能夠確定利率風(fēng)險(xiǎn)的大小。在評(píng)價(jià)金融機(jī)構(gòu)的總體利率風(fēng)險(xiǎn)時(shí)，我們可以用有效期限模型計(jì)算金融機(jī)構(gòu)的有效期限缺口（duration gap）來(lái)代替上面所介紹的再定價(jià)模型。金融機(jī)構(gòu)的有效期限缺口。為了估算出金融機(jī)構(gòu)的總體有效期限

38、缺口，我們首先要確定其資產(chǎn)組合（A）和負(fù)債組合（L）的有效期限。具體地講，資產(chǎn)或負(fù)債組合的有效期限就是以市場(chǎng)價(jià)值為權(quán)重所計(jì)算出的各項(xiàng)資產(chǎn)或負(fù)債有效期限的加權(quán)平均數(shù)。它們可以這樣來(lái)計(jì)算：D =XD+ XD+XD以及：D =XD+ XD+XD式中：X + X + + X=1j = A，L等式中的X代表的是各項(xiàng)資產(chǎn)或負(fù)債的市場(chǎng)價(jià)值在資產(chǎn)或負(fù)債組合中所占的比重。因此，如果新發(fā)行的30年期國(guó)債占人壽保險(xiǎn)公司資產(chǎn)組合的1%，且這些債券的有效期限D(zhuǎn)為9.25年，那么XD=0.01×9.25=0.0925。更簡(jiǎn)單地講，資產(chǎn)或負(fù)債組合的有效期限就是金融機(jī)構(gòu)資產(chǎn)負(fù)債表中各項(xiàng)資產(chǎn)或負(fù)債有效期限的加權(quán)平均工

39、資數(shù)（以市場(chǎng)價(jià)值為權(quán)重）8。8 這種推算金融機(jī)構(gòu)有效期限缺口的方法主要來(lái)自于GGKaufman, “Measuring and Managing Interest Rate Risk: A Primer,”Economic Perspective (Chicago: Federal Reserve Board of Chicago, 1984), pp. 16-29.下面是某金融機(jī)構(gòu)的一份簡(jiǎn)化的資產(chǎn)負(fù)債表（市場(chǎng)價(jià)值）：資產(chǎn)（$） 負(fù)債/權(quán)益（$）資產(chǎn)（A）= $100 負(fù)債（L）= $90 權(quán)益（E）= 10 $100 $100從資產(chǎn)負(fù)債表中可以看出： A = L + E以及：A = L +

40、E或者：E = A - L這就說(shuō)明，當(dāng)利率變化時(shí)，金融機(jī)構(gòu)權(quán)益或凈值（E）的變化等于資產(chǎn)負(fù)債表中資產(chǎn)和負(fù)債市場(chǎng)價(jià)值變化之差。因?yàn)镋 = A - L，所以我們需要確定A和L（表內(nèi)資產(chǎn)和負(fù)債市場(chǎng)價(jià)值的變化）與其有效期限之間的關(guān)系9。根據(jù)有效期限模型（按年度計(jì)算復(fù)利）：以及：在此，我們只是以A/A或L/L（資產(chǎn)或負(fù)債市場(chǎng)價(jià)值的百分比）代替了P/P（某種債券價(jià)格變化的百分比）；以D或D（金融機(jī)構(gòu)資產(chǎn)或負(fù)債組合的有效期限）代替了D（某類債券、存款或貸款的有效期限）。與以前一樣，R/（1+R）這一項(xiàng)反映了利率的變化10。將上述等式改寫(xiě)之后，就可以看出以美元所表示的價(jià)值變化：A = A×（- D）

41、×以及：L = L×（- DL）×9在下面的內(nèi)容中，我們使用的是（增量符號(hào)）而不是d（微分符號(hào)）。這是因?yàn)?，利率的變化一般是離散的，而不是趨于無(wú)窮小。比如，在實(shí)際的金融市場(chǎng)上，人們所觀察到的最小利率變化一般為一個(gè)基本點(diǎn)或萬(wàn)分之一。10為簡(jiǎn)便起見(jiàn)，我們假設(shè)資產(chǎn)和負(fù)債利率的變化相同。麥考利（Macauley）有效期限分析中一般采用的就是這種假設(shè)（參見(jiàn)第3章）。由于E = A - L，我們可以將上述兩個(gè)式子代入該等式中。將這些等式聯(lián)合起來(lái)解方程并進(jìn)行適當(dāng)?shù)母膶?xiě)11，我們就可以得到反映權(quán)益市場(chǎng)價(jià)值變化的公式：E =-（- D-kDL）×A×式中K =

42、L/A = 金融機(jī)構(gòu)的杠桿比，即資產(chǎn)組合中除權(quán)益之外的借入資金或負(fù)債所占的比重。11 E =A×（- D）×-L×（- DL）×假設(shè)資產(chǎn)和負(fù)債的利率水平及預(yù)期的利率變化相同：E =（- D）A+（DL）L或：E = -（ DA - DLL）為了看起來(lái)更直觀，我們將等式稍加整理，即將DAA 和 DLL。兩項(xiàng)同時(shí)乘以和除以A（資產(chǎn)）：E = -（A/A）D-（L/A）DL×R/（1+R）因此：E = -DA - （L/A）DL×A×R/（1+R）以及：E = -（D - kDL）×A×R/（1+R）式中 k

43、= L/A利率變化對(duì)金融機(jī)構(gòu)權(quán)益市場(chǎng)價(jià)值或凈值（E）的影響可以被分解成三部分：1杠桿調(diào)整有效期限缺口= DA- kDL。該缺口以年為單位，它反映了金融機(jī)構(gòu)表內(nèi)有效期限不匹配的程度。具體而言，該缺口的絕對(duì)值越大，金融機(jī)構(gòu)面臨的利率風(fēng)險(xiǎn)越大。2金融機(jī)構(gòu)的規(guī)模。等式中的A反映了金融機(jī)構(gòu)資產(chǎn)的規(guī)模。金融機(jī)構(gòu)的規(guī)模越大，一定的利率變化有可能帶來(lái)的凈值風(fēng)險(xiǎn)（按美元計(jì)）越大。3利率的變化幅度=R/（1+R）。利率變化幅度越大，金融機(jī)構(gòu)的風(fēng)險(xiǎn)越大12。因此，我們可以將金融機(jī)構(gòu)的凈值風(fēng)險(xiǎn)表示為：E = - 調(diào)整后的有效期限缺口×資產(chǎn)規(guī)模×利率的變化幅度12我們假設(shè)資產(chǎn)和負(fù)債的利率水平及預(yù)期利

44、率變化幅度相等。麥考利有效期限分析中一般采用的就是這種假設(shè)。盡管這種假設(shè)過(guò)于嚴(yán)格，但我們可以將其放寬。具體而言，如果資產(chǎn)和負(fù)債的利率變化幅度分別為R和R，那么，我們可以將有效期限缺口模型表示為：E = -（DA×A×）-（DL×L×）對(duì)金融機(jī)構(gòu)而言，利率變化主要是一種外部沖擊。它時(shí)常不是來(lái)自于聯(lián)邦儲(chǔ)備委員會(huì)貨幣政策的調(diào)整或國(guó)際資本的流動(dòng)（參見(jiàn)第20章）。然而，金融機(jī)構(gòu)有效期限缺口的規(guī)模以及資產(chǎn)規(guī)模一般處在其管理層的控制范圍內(nèi)。下面我們將通過(guò)一個(gè)例子來(lái)解釋，金融機(jī)構(gòu)的經(jīng)理如何利用有效期限缺口信息重新調(diào)整資產(chǎn)負(fù)債表的結(jié)構(gòu)，以便對(duì)股東凈值所面臨的利率風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行免

45、疫（即，在利率變化之前調(diào)整好資產(chǎn)負(fù)債表，以防止預(yù)期利率變化使得E成為負(fù)數(shù)）。我們描述了這樣一個(gè)總體規(guī)律：如果有效期限缺口（DGAP）為負(fù)數(shù)，利率變化和金融機(jī)構(gòu)市場(chǎng)價(jià)值的變化正相關(guān)；那么，如果利率上升（下降），金融機(jī)構(gòu)的市場(chǎng)價(jià)值將會(huì)上升（下降）。如果有效期限缺口為負(fù)數(shù)，利率變化與金融機(jī)構(gòu)市場(chǎng)價(jià)值的變化負(fù)相關(guān)；那么，如果利率下降（上升），金融機(jī)構(gòu)的市場(chǎng)價(jià)值則會(huì)上升（下降）。例23-3 有效期限缺口與風(fēng)險(xiǎn)假設(shè)金融機(jī)構(gòu)的經(jīng)理計(jì)算出：D=5年DL =3年隨后，該經(jīng)理從某經(jīng)濟(jì)預(yù)測(cè)單位獲悉，利率水平不久將從10%上升到11%，即：R = 1% = 0.011+R = 1.10假設(shè)金融機(jī)構(gòu)的初始資產(chǎn)負(fù)債表為：

46、資產(chǎn)（百萬(wàn)美元） 負(fù)債（百萬(wàn)美元）A = $100 L = $ 90E = 10$100 $100如果利率上升的預(yù)測(cè)成為現(xiàn)實(shí)，那么金融機(jī)構(gòu)的經(jīng)理可以計(jì)算出此時(shí)權(quán)益持有者的凈值（E）有可能遭受的損失：E = -（D- kDL）×A×= -（5-0.9×3）×$1億×= -$209萬(wàn)如果利率上升1%，金融機(jī)構(gòu)的凈值將損失209美元。金融機(jī)構(gòu)的初始權(quán)益為1 000萬(wàn)美元，因此，209美元的損失幾乎相當(dāng)于其初始凈值的21%。利率上升1%之后，金融機(jī)構(gòu)資產(chǎn)負(fù)債表的市場(chǎng)價(jià)值變?yōu)?3：資產(chǎn)（百萬(wàn)美元） 負(fù)債（百萬(wàn)美元）A = $95.45 L = $87.5

47、4E = 7.91$95.45 $95.4513這些價(jià)值的計(jì)算過(guò)程為：= -5×= -0.04545 = -4.545%100 + （-0.04545×100）= 95.45以及：= -3×= -0.02727 = -2.727%90 + （-0.02727×90）= 87.54盡管利率的上升不會(huì)迫使金融機(jī)構(gòu)破產(chǎn)，但它將使金融機(jī)構(gòu)的凈值資產(chǎn)比從10%(10/100)降為8.29（7.91/95.45）。為了了解杠桿比（即L/A）這一因素的重要性，我們假設(shè)金融機(jī)構(gòu)的經(jīng)理將負(fù)債的有效期限延長(zhǎng)到5年（與DA相等），那么：E = -（5-0.9×5）&

48、#215;$1億×（0.01/1.1）= -$45萬(wàn)如果利率上升1%，金融機(jī)構(gòu)仍然面臨著$45萬(wàn)的損失。一種適當(dāng)?shù)牟呗允菍L調(diào)整為：D= kDL = 5年比如：E = -（5-0.9×5.55）×$1億×（0.01/1.1）= 0此時(shí)，金融機(jī)構(gòu)的經(jīng)理可以使DL=5.55年，即略高于DA （DA = 5年），這樣便能夠與下列事實(shí)相吻合：90%的資產(chǎn)來(lái)自于所借入的債務(wù)，而其他10%的資產(chǎn)來(lái)自于權(quán)益。需要指出的是，金融機(jī)構(gòu)的經(jīng)理至少有三種方法使調(diào)整后的有效期限缺口降為0：1降低DA。將DA從5年降到2.7年（= kDL=0.9×3），這樣：（DA-

49、 kDL）=（2.7 - 0.9 × 3）= 02降低D和提高DL。在降低資產(chǎn)的有效期限的同時(shí)提高負(fù)債的有效期限。其中的一種可能是將DA降低為4年，同時(shí)將DL提高到4.44年。這樣：（DA- kDL）=（4 - 0.9 × 4.44）= 03改變k和DL。將k（杠桿比）從0.9提高到0.95，同時(shí)，將DL從3年提高到5.26年。這樣：（D- kDL）=（5 - 0.95 × 5.26）= 0上述例子表明，金融機(jī)構(gòu)可以利用有效期限模型來(lái)對(duì)整個(gè)資產(chǎn)負(fù)債表所面臨的利率風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行免疫，從而使自身的權(quán)益價(jià)值不會(huì)受到利率變化的影響。3 將有效期限模型實(shí)際應(yīng)用于金融機(jī)構(gòu)資產(chǎn)負(fù)債表

50、所面臨的困難。有效期限模型的批評(píng)者時(shí)常聲稱，很難將此模型應(yīng)用于現(xiàn)實(shí)生活中。然而，在現(xiàn)實(shí)生活中的大多數(shù)情況下，有效期限指標(biāo)和免疫策略都是十分有用的。實(shí)際上，聯(lián)邦儲(chǔ)備系統(tǒng)和國(guó)際清算銀行最近建議采用一種模型來(lái)對(duì)銀行的利率風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行監(jiān)控14，而該模型主要以有效期限模型為基礎(chǔ)。下面，我們將分析有效期限模型遇到的各種批評(píng)，并且介紹現(xiàn)代金融機(jī)構(gòu)的經(jīng)理們?cè)趯?shí)踐中是如何應(yīng)對(duì)這些批評(píng)的。141993年，國(guó)際清算銀行建議采用一種有效期限缺口模型來(lái)衡量整個(gè)資產(chǎn)負(fù)債表所面臨的利率風(fēng)險(xiǎn)。國(guó)際清算銀行于1999年（參見(jiàn)Basel Committee on Banking Supervision, “A New Capital

51、 Adequacy Framework,” Basel, June 1999, 以及第14章的內(nèi)容）和2001年（參見(jiàn) “Principles for the Management and Supervision of Interest Risk,” Basel, January 2001）重申了這一建議。從1998年開(kāi)始，聯(lián)邦儲(chǔ)備系統(tǒng)一直采用有效期限缺口模型作為標(biāo)準(zhǔn)化模型的一部分，以衡量銀行的交易（市場(chǎng)）證券組合所面臨的利率風(fēng)險(xiǎn)（參見(jiàn)第20章）。有效期限的匹配可能會(huì)涉及到高昂的成本。批評(píng)者認(rèn)為，從理論上講，盡管金融機(jī)構(gòu)的經(jīng)理可以通過(guò)改變DA和DL來(lái)對(duì)利率風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行免疫，然而，對(duì)金融機(jī)構(gòu)規(guī)模巨大

52、且內(nèi)容復(fù)雜的資產(chǎn)負(fù)債表進(jìn)行調(diào)整，既需要花費(fèi)大量的時(shí)間，也會(huì)涉及到高昂的成本。在以前，這種觀點(diǎn)可能是正確的。但是，購(gòu)入資金、資產(chǎn)證券化以及貸款出售市場(chǎng)的發(fā)展已經(jīng)大大降低了資產(chǎn)負(fù)債表大規(guī)模調(diào)整的緊迫性和交易成本。（關(guān)于此類交易策略的介紹，請(qǐng)參見(jiàn)第25章的內(nèi)容。）此外，金融機(jī)構(gòu)的經(jīng)理仍然可以利用有效期限模型來(lái)進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)管理：即采用除了直接調(diào)整資產(chǎn)組合之外的其他一些方法來(lái)對(duì)利率風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行免疫。通過(guò)在衍生證券（比如期貨、遠(yuǎn)期、期權(quán)和互換）市場(chǎng)進(jìn)行相反的（套期保值）交易，金融機(jī)構(gòu)的經(jīng)理們能夠獲得與直接的有效期限匹配相同的一些結(jié)果（參見(jiàn)第24章）。免疫是一個(gè)動(dòng)態(tài)問(wèn)題。即使資產(chǎn)和負(fù)債的有效期限在今天是匹配的，但明

53、天它們不一定相匹配。原因在于，隨著到期日的臨近，資產(chǎn)和負(fù)債的有效期限會(huì)發(fā)生變化；而且，更重要的是，隨著時(shí)間的變化，資產(chǎn)和負(fù)債有效期限的變化速度不一定相同。然而，只要金融機(jī)構(gòu)的經(jīng)理認(rèn)識(shí)到了這一問(wèn)題，他就可以通過(guò)以下方法來(lái)緩解這種影響：隨時(shí)調(diào)整資產(chǎn)組合以保證DA = kDL。利率的大幅度變化和凸性。有效期限反映了利率的微小變化（一個(gè)基本點(diǎn)或萬(wàn)分之一）時(shí)固定收益證券價(jià)格的敏感性?？墒牵绻实淖兓容^大，比如達(dá)到2%或200點(diǎn)，那么，有效期限對(duì)證券價(jià)格變化的預(yù)測(cè)就不太準(zhǔn)確了，因此，它也就不能準(zhǔn)確的度量金融機(jī)構(gòu)的利率敏感性和利率缺口了。圖23-2直觀地描述了導(dǎo)致這一結(jié)果的原因。請(qǐng)注意圖中收益率（利率）變化給資產(chǎn)或負(fù)債的