第4章--混合籌資

1、精選優(yōu)質(zhì)文檔-傾情為你奉上第四章 期權(quán)籌資學(xué)時(shí)：6學(xué)習(xí)內(nèi)容：期權(quán)概述、認(rèn)股權(quán)證籌資、可轉(zhuǎn)換債券籌資目的要求：通過(guò)學(xué)習(xí)，要掌握認(rèn)股權(quán)證籌資、可轉(zhuǎn)換債券籌資的基本概念、特點(diǎn)、價(jià)值等內(nèi)容。重點(diǎn)：概念、特點(diǎn)、價(jià)值難點(diǎn)：價(jià)值企業(yè)有許多融資方式，本章主要介紹具有期權(quán)性質(zhì)的融資方式，主要有認(rèn)股權(quán)證、可轉(zhuǎn)換債券。第一節(jié) 期權(quán)概述一、期權(quán)的概念與要素1、概念期權(quán)是指在期權(quán)交易市場(chǎng)中的買賣雙方按照交易規(guī)則而達(dá)成的一種金融合約，這各合約賦予期權(quán)持有人（買方）一定權(quán)利，在合約規(guī)定的時(shí)間以規(guī)定的價(jià)格買入或賣出一定數(shù)量的標(biāo)的物，而期權(quán)的立約人（賣方）則負(fù)有按照期權(quán)的持有人要買賣要求，賣出或買進(jìn)一定數(shù)量標(biāo)的物的義務(wù)。期權(quán)分

2、買入期權(quán)和賣出期權(quán)。買入期權(quán)是指它給予期權(quán)的持有者在給定時(shí)間或在此時(shí)間以前的任一時(shí)刻按規(guī)定的價(jià)格買入一定數(shù)量某種資產(chǎn)或期貨合約的權(quán)利的一種法律合同。賣出期權(quán)給予其持有者在給定時(shí)間或在此時(shí)間以前的任一時(shí)刻，按規(guī)定的價(jià)格賣出一定數(shù)量某種資產(chǎn)或期貨合約的權(quán)利。期權(quán)的持有者擁有該項(xiàng)期權(quán)規(guī)定的權(quán)利，他可以實(shí)施該權(quán)利，也可以放棄該權(quán)利，期權(quán)的出賣者則只負(fù)有期權(quán)合約規(guī)定的義務(wù)。期權(quán)有兩個(gè)重要特征：第一，它不是“現(xiàn)貨”資產(chǎn)交易，而是“期貨”的交易；第二，是賣方給予買方在標(biāo)的物上的一個(gè)選擇權(quán)。即期權(quán)持有人可以履行合同進(jìn)行交易，也可以不履行合同而放棄權(quán)利；而合同的立約人則無(wú)權(quán)干預(yù)合同持有人對(duì)標(biāo)的物買賣或停止買賣的

3、選擇權(quán)。作為期權(quán)持有人對(duì)期權(quán)立約人的義務(wù)是向期權(quán)立約人支付一定的費(fèi)用，這是期權(quán)合約的權(quán)利金，也就是通常所認(rèn)為的期權(quán)的價(jià)格或者期權(quán)的價(jià)值。2、期權(quán)的要素期權(quán)的要素包括：（1）標(biāo)的物。期權(quán)合約中規(guī)定的雙方買入或出售的資產(chǎn)，一般是一種市場(chǎng)上可交易的資產(chǎn)，如股票、有息證券、外匯等。（2）履約價(jià)。也叫敲定價(jià)、敲定價(jià)格、執(zhí)行價(jià)格，是指期權(quán)合同規(guī)定的購(gòu)入或售出某種資產(chǎn)的價(jià)格。（3）到期日。期權(quán)合同規(guī)定的期權(quán)的最后有效日期為期權(quán)的到期日。（4）權(quán)利金。買賣雙方購(gòu)買或出售期權(quán)的價(jià)格稱為權(quán)利金或期權(quán)的價(jià)格。3、期權(quán)交易有什么功能期權(quán)交易不論采用哪一種具體方式，都存在買方和賣方。對(duì)于期權(quán)的買方而言，其特點(diǎn)是收益不確

4、定，損失確定，即期權(quán)的購(gòu)買者最大的損失不超過(guò)權(quán)利金。對(duì)于期權(quán)的賣方而言，收益確定，損失不確定，其最大收益為權(quán)利金。期權(quán)交易主要有保值功能和投機(jī)功能。保值者買入看漲期權(quán)，意味著他預(yù)測(cè)該項(xiàng)金融資產(chǎn)將有可能上漲，但如果他實(shí)際買入該項(xiàng)資產(chǎn)，則又要承受預(yù)測(cè)失敗，金融資產(chǎn)價(jià)格下跌的風(fēng)險(xiǎn)。在支付期權(quán)金，取得看漲期權(quán)后，如果價(jià)格走勢(shì)確如所料，他就執(zhí)行期權(quán)，以事先確定的較低的價(jià)格買入該項(xiàng)金融資產(chǎn)獲取收益；如果價(jià)格下跌，他就放棄執(zhí)行期權(quán)，損失了權(quán)利金，但避免了更大的金融資產(chǎn)價(jià)格下跌的風(fēng)險(xiǎn)。因此，期權(quán)具有保值功能。投資者預(yù)測(cè)某項(xiàng)金融資產(chǎn)在近期將下跌，他就可以出售看跌期權(quán)，賺取權(quán)利金。如果價(jià)格走勢(shì)確如所料，在期權(quán)到期

5、日，該期權(quán)的買方將不得不放棄執(zhí)行該期權(quán)，從而使該投資者最終賺取權(quán)利金。如果價(jià)格上揚(yáng)，期權(quán)的買方就會(huì)執(zhí)行期權(quán)，則該期權(quán)的賣方就必須承擔(dān)預(yù)測(cè)失敗帶來(lái)的損失。這項(xiàng)交易體現(xiàn)了期權(quán)的投機(jī)功能。期權(quán)的投機(jī)功能與保值功能是是相輔相成的。二、期權(quán)的基本交易買入期權(quán)又稱看漲期權(quán)，投資于買入期權(quán)的投資者一定是看好了標(biāo)的物的價(jià)格有看漲趨勢(shì)，即以交付權(quán)利金為代價(jià)而持有看漲期權(quán)。若標(biāo)的物的市場(chǎng)價(jià)格在合約期限內(nèi)超過(guò)期權(quán)成本，履約價(jià)格+權(quán)利金+傭金，投資者便可行使買進(jìn)標(biāo)的物的權(quán)利，再以市場(chǎng)價(jià)格賣出標(biāo)的物，從中獲利。例：華夏公司預(yù)測(cè)到甲股票的市價(jià)有看漲趨勢(shì)，于是以2元/股的期權(quán)價(jià)格買入2000股甲股票3個(gè)月的買入期權(quán)，期權(quán)費(fèi)

6、合計(jì)2000×2=4000元；履約價(jià)格為25元/股，合計(jì)為25×2000=50000；在合同規(guī)定的有效期內(nèi)，當(dāng)甲股票漲至30元/股時(shí)，華夏公司行使買入期權(quán)買入股票，并按市價(jià)賣出。經(jīng)紀(jì)人傭金為300元。則華夏公司投資收益如下：（30-25-2）×2000300=5700元賣出期權(quán)又稱看跌期權(quán)，當(dāng)投資者預(yù)測(cè)標(biāo)的物的市場(chǎng)價(jià)格有看跌趨勢(shì)時(shí)，即可交付權(quán)利金，買入一定時(shí)期的標(biāo)的物賣出期權(quán)。在合約的有效期內(nèi)，若標(biāo)的物市場(chǎng)價(jià)格跌至期權(quán)成本之下，投資者就可以從市場(chǎng)上低價(jià)購(gòu)入標(biāo)的物，再行使賣出期權(quán)，高價(jià)將標(biāo)的物賣給立約人，以獲取投資利潤(rùn)。例：華夏公司預(yù)計(jì)未來(lái)一段時(shí)間內(nèi)綠豆價(jià)格的市場(chǎng)價(jià)

7、格將會(huì)下降，于是，以200元/噸的期權(quán)價(jià)格買入1000噸綠豆6個(gè)月的賣出期權(quán)，期權(quán)合計(jì)費(fèi)為200×1000=元；履行價(jià)格為4000×1000=元；在合同規(guī)定的有效期內(nèi)，當(dāng)綠豆的市場(chǎng)價(jià)格跌到3500噸時(shí)，華夏公司按3500元/噸的市場(chǎng)價(jià)格從市場(chǎng)上購(gòu)入綠豆現(xiàn)貨，按照4000元/噸賣出綠豆，經(jīng)紀(jì)人傭金30元/噸。則華夏公司投資收益如下：（4000-3500-200-30）×1000=元。需要注意的是：期權(quán)合約的買方與賣方同買權(quán)與賣權(quán)中標(biāo)的物的買賣雙方并不完全一致，它們之間的關(guān)系如下：項(xiàng)目期權(quán)合約的買方期權(quán)合約的賣方買入期權(quán)在到期日可按合同規(guī)定購(gòu)買或不購(gòu)買標(biāo)的物，即標(biāo)的物

8、的買方；支付權(quán)利金。按買方意思，按規(guī)定出售或不出售標(biāo)的物，即標(biāo)的物的賣方；收取權(quán)利金。賣出期權(quán)在到期日可按合同規(guī)定出售或不出售標(biāo)的物，即標(biāo)的物的賣方；支付權(quán)利金。按買方意思，按規(guī)定購(gòu)買或不購(gòu)買標(biāo)的物，即標(biāo)的物的買方；收取權(quán)利金。三、期權(quán)的內(nèi)在價(jià)值期權(quán)的內(nèi)在價(jià)值是指期權(quán)的或有收益權(quán)的理論價(jià)值，其數(shù)量值相當(dāng)于期權(quán)投資者履行期權(quán)合約所能獲得的收益，該價(jià)值反映了期權(quán)履約價(jià)格與標(biāo)的物價(jià)格之間的差量關(guān)系，代表了期權(quán)的基本發(fā)生。一個(gè)履約價(jià)格為K，標(biāo)的物的市場(chǎng)價(jià)格為S的買入期權(quán)在執(zhí)行日的價(jià)值為為：當(dāng)SK，=S-K；當(dāng)SK，=0這是因?yàn)?，如果某買入期權(quán)的履約為100元，標(biāo)的物市場(chǎng)價(jià)格為110元，則買權(quán)持有者可執(zhí)

9、行期權(quán)，以100元的價(jià)格買入標(biāo)的物，再在市場(chǎng)上以110元的價(jià)格買掉，從中獲利10元；如標(biāo)的物市場(chǎng)價(jià)格為90元，則買權(quán)持有者不執(zhí)行期權(quán)，其價(jià)值為0，但不會(huì)出現(xiàn)價(jià)值為負(fù)的情況。同樣的道理，執(zhí)行價(jià)格為K，標(biāo)的物市場(chǎng)價(jià)格為S的賣權(quán)在執(zhí)行日的價(jià)值為：當(dāng)SK，=0；當(dāng)SK，= S-K上述表明，期權(quán)的內(nèi)在價(jià)值0。從理論上講，期權(quán)不應(yīng)當(dāng)?shù)陀谄鋬?nèi)在價(jià)值的價(jià)格出售，但是，在期權(quán)市場(chǎng)上以低于內(nèi)在價(jià)值的價(jià)格出售期權(quán)的情況也多有發(fā)生，這就為套利者提供了機(jī)會(huì)。根據(jù)期權(quán)標(biāo)的物的價(jià)格與執(zhí)行價(jià)格之間的關(guān)系，可以將期權(quán)的價(jià)值分為有價(jià)狀態(tài)、無(wú)價(jià)狀態(tài)和平價(jià)狀態(tài)三種：期權(quán)內(nèi)在價(jià)值狀態(tài)表：項(xiàng)目SKS=KSK買入期權(quán)有價(jià)平價(jià)無(wú)價(jià)賣出期權(quán)無(wú)

10、價(jià)平價(jià)有價(jià)前例就說(shuō)明了這個(gè)道理。四、期權(quán)理論對(duì)股票、債券的價(jià)值衡量我們知道，企業(yè)的價(jià)值由企業(yè)債、所有者權(quán)益兩部分組成，我們可以用期權(quán)的觀點(diǎn)對(duì)所有者權(quán)益、企業(yè)債和企業(yè)價(jià)值之間的關(guān)系進(jìn)行分析。1、買權(quán)內(nèi)在價(jià)值理論對(duì)股票、債券的價(jià)值衡量假設(shè)：（1）企業(yè)資本總額只有普通股和負(fù)債資本構(gòu)成（無(wú)息債券）；（2）企業(yè)資產(chǎn)作為期權(quán)標(biāo)的物；（3）債券面值為D；（4）債券到期時(shí)的股票總價(jià)值為ST；（5）債券到期時(shí)公司的價(jià)值為VT，則債券到期時(shí)，公司股票價(jià)值與企業(yè)價(jià)值之間的關(guān)系為：當(dāng)D，=D；當(dāng)D，=0上述兩式是利用買權(quán)內(nèi)在價(jià)值的表達(dá)方式來(lái)衡量股票價(jià)值的。它反映的是以企業(yè)資產(chǎn)為標(biāo)的物，以債券面值為履約價(jià)格，以債券到期

11、為合約期限的一種歐式買進(jìn)期權(quán)。買權(quán)內(nèi)在價(jià)值理論認(rèn)為：當(dāng)債券到期時(shí)，若VTD，股東應(yīng)付執(zhí)行期權(quán)，歸還全部債務(wù)，這時(shí)企業(yè)的全部資產(chǎn)屬于股東；若當(dāng)VTD，企業(yè)將不歸還債務(wù)，而將企業(yè)現(xiàn)有資產(chǎn)留給債權(quán)人，相當(dāng)于企業(yè)所有者放棄買權(quán)所給予的權(quán)利。由此我們可以判定，股東的收益是無(wú)限的，而損失是可以預(yù)計(jì)的。與此相對(duì)應(yīng)的是，債權(quán)人的收益是可以預(yù)計(jì)的，損失則以債券的本息為限。2、賣權(quán)內(nèi)在價(jià)值理論對(duì)股票、債券價(jià)值的衡量股東有三項(xiàng)權(quán)益：（1）他們是資產(chǎn)的所有者；（2）他們是企業(yè)債務(wù)的償還者；（3）他們持有一份以企業(yè)債務(wù)金額為履約價(jià)格的公司資產(chǎn)賣權(quán)。債務(wù)到期時(shí)，當(dāng)VTD，股東就會(huì)行使賣權(quán)，將整個(gè)企業(yè)資產(chǎn)以債券面值出售給債

12、權(quán)人抵債；當(dāng)VTD，股東就會(huì)放棄賣權(quán)，同時(shí)歸還到期債務(wù)。債權(quán)人有兩項(xiàng)權(quán)益：（1）他們擁有債務(wù)索取權(quán)；（2）他們是企業(yè)資產(chǎn)賣權(quán)的出售者，即賣權(quán)的立約人。債務(wù)到期時(shí)，當(dāng)VTD，在股東行使賣權(quán)的情況下，債權(quán)人就必須以債券面值買回企業(yè)資產(chǎn)；當(dāng)VTD，股東就會(huì)放棄賣權(quán)，債權(quán)人僅按照面值收到償還額。由此看出，賣權(quán)內(nèi)在價(jià)值理論反映了債權(quán)人對(duì)公司的貸款投資承擔(dān)著損失、風(fēng)險(xiǎn)，而且不存在著任何風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償?shù)恼鎸?shí)現(xiàn)象，這就揭示了同等收益的風(fēng)險(xiǎn)債券價(jià)值要低于同等收益的無(wú)風(fēng)險(xiǎn)債券價(jià)值，賣權(quán)的內(nèi)在價(jià)值正是低于的那部分，即：公司債券價(jià)值=無(wú)風(fēng)險(xiǎn)債券價(jià)值賣權(quán)內(nèi)在價(jià)值上式表明：在無(wú)息債券假設(shè)前提下（不存在風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償和時(shí)間價(jià)值），債券

13、價(jià)值與無(wú)風(fēng)險(xiǎn)債券價(jià)值以及賣權(quán)內(nèi)在價(jià)值之間的關(guān)系；同時(shí)，企業(yè)債券價(jià)值也可以表述為：企業(yè)債券價(jià)值=公司資產(chǎn)價(jià)值股本價(jià)值結(jié)合上兩式有：無(wú)風(fēng)險(xiǎn)債券價(jià)值賣權(quán)內(nèi)在價(jià)值=公司資產(chǎn)價(jià)值股本價(jià)值則：股本價(jià)值=公司資產(chǎn)價(jià)值無(wú)風(fēng)險(xiǎn)債券價(jià)值賣權(quán)內(nèi)在價(jià)值第二節(jié) 認(rèn)股權(quán)證籌資一、認(rèn)股權(quán)證的概念及特征1、概念認(rèn)股權(quán)證是由股份公司發(fā)行的可認(rèn)購(gòu)其股票的買入期權(quán)。它賦予持有者在一定期間以事先約定的價(jià)格購(gòu)買發(fā)行公司一定股份的權(quán)利。2、認(rèn)股權(quán)證的特點(diǎn) 對(duì)發(fā)行公司而言，發(fā)行認(rèn)股權(quán)證是一種特殊的籌資手段。認(rèn)股權(quán)證本身含有期權(quán)條款，其持有人在認(rèn)股之前，對(duì)發(fā)行公司既不擁有債權(quán)也不擁有股權(quán)，而只是擁有股票認(rèn)購(gòu)權(quán)。其特征具體表現(xiàn)為：第一，可以根

14、據(jù)認(rèn)股權(quán)證規(guī)定的價(jià)格在適當(dāng)?shù)臅r(shí)間內(nèi)購(gòu)買普通股票。第二，認(rèn)購(gòu)股數(shù)固定。第三，認(rèn)購(gòu)價(jià)格可變。第四，認(rèn)購(gòu)期限限制。第五，自身具有價(jià)值。3、認(rèn)股權(quán)證的種類 在國(guó)內(nèi)外公司籌資實(shí)務(wù)中，認(rèn)股權(quán)證形式靈活多樣，可區(qū)分為不同種類：第一，長(zhǎng)期與短期認(rèn)股權(quán)證。認(rèn)股權(quán)證按允許購(gòu)股的期限分為長(zhǎng)期和短期。長(zhǎng)期認(rèn)股權(quán)證的購(gòu)股期限通常持續(xù)幾年，有時(shí)是永久性的。短期認(rèn)股權(quán)證的認(rèn)股期限比較短，一般在90天以內(nèi)。第二，單獨(dú)發(fā)行與附帶發(fā)行認(rèn)股權(quán)證。按發(fā)行方式，認(rèn)股權(quán)證可分為單獨(dú)發(fā)行和附帶發(fā)行。單獨(dú)發(fā)行容易理解，附帶發(fā)行是指依附于債券、優(yōu)先股、普通股或短期票據(jù)發(fā)行認(rèn)股權(quán)證。第三，備兌認(rèn)股權(quán)證與配股權(quán)證。備兌權(quán)證是由持有該相關(guān)資產(chǎn)的第三

15、者發(fā)行，并非由相關(guān)企業(yè)本身發(fā)行，一般都是國(guó)際性投資銀行機(jī)構(gòu)發(fā)行。發(fā)行商擁有相關(guān)資產(chǎn)或有權(quán)擁有該資產(chǎn)。備兌認(rèn)股權(quán)證可以是認(rèn)購(gòu)或認(rèn)沽，投資者并同時(shí)面對(duì)發(fā)行商的貸風(fēng)險(xiǎn)。 備兌被視為結(jié)構(gòu)性產(chǎn)品。備兌是由獨(dú)立于其指定證券的發(fā)行及其附屬公司的個(gè)體(通常是投資銀行)所發(fā)行。指定資產(chǎn)可以是股本證券以外的資產(chǎn)，例如指數(shù)、貨幣、商品、債券又或一籃子證券。備兌所賦的權(quán)利可以是購(gòu)買的權(quán)利(認(rèn)購(gòu))或出售的權(quán)利(認(rèn)沽)。 備兌的含義指其發(fā)行的指定證券或資產(chǎn)存放在獨(dú)立的受托、托管或存管處，作為其履行責(zé)任的抵押，而受托、托管或存管處則代表持有的利益。配股權(quán)證是確認(rèn)老股東配股權(quán)的證書，它按照股東持股比例定向派，賦予其以優(yōu)惠價(jià)格

16、認(rèn)購(gòu)公司一定份數(shù)的新股。4、認(rèn)股權(quán)證的作用 認(rèn)股權(quán)證在籌資中的運(yùn)用十分靈活，對(duì)發(fā)行公司具有一定的作用。第一，為公司籌集額外現(xiàn)金。認(rèn)股權(quán)證不論是單獨(dú)發(fā)行還是附帶發(fā)行，大多都為公司額外籌集一筆現(xiàn)金，從而增強(qiáng)公司的資本實(shí)力。第二，促進(jìn)其他籌資方式的運(yùn)用。單獨(dú)發(fā)行認(rèn)股權(quán)證有利將來(lái)發(fā)售股票。附帶發(fā)行認(rèn)股權(quán)證可促進(jìn)相關(guān)證券籌資的效率。例如，認(rèn)股權(quán)證依附債券發(fā)行，以促進(jìn)債券的發(fā)售。二、認(rèn)股權(quán)證的價(jià)值衡量由于認(rèn)股權(quán)證實(shí)質(zhì)上是一種股票買權(quán)，因此，它的價(jià)值由確定股票買權(quán)的方法確定。影響它的因素主要有：標(biāo)的物價(jià)格波動(dòng)率；履約價(jià)格 ；剩余期限；無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率；股息因素等。1、認(rèn)股權(quán)證的理論價(jià)值在認(rèn)股權(quán)證可以公開時(shí)，它們就

17、有自己的市場(chǎng)，有的在交易所上市，有的通過(guò)場(chǎng)外交易。股票的市場(chǎng)價(jià)格與認(rèn)股權(quán)證的預(yù)購(gòu)股票價(jià)格之間的差額就是認(rèn)股權(quán)證的理論價(jià)值，其公式如下：PE，V=(P-E)×N式中：P為股票市場(chǎng)價(jià)格；E為股票認(rèn)購(gòu)價(jià)格；N為轉(zhuǎn)換比率。例：某普通股票現(xiàn)行市價(jià)每股55元，認(rèn)股權(quán)證規(guī)定認(rèn)購(gòu)價(jià)40元，每張認(rèn)股權(quán)證可認(rèn)購(gòu)1張普通股票，則認(rèn)股權(quán)證的理論價(jià)值為：V=（55-40）×1=15（元）當(dāng)普通股市價(jià)高于認(rèn)購(gòu)價(jià)格時(shí)，認(rèn)股權(quán)證理論價(jià)值為正；當(dāng)股票市價(jià)等于認(rèn)購(gòu)價(jià)格時(shí)，認(rèn)股權(quán)證的理論價(jià)值為0；當(dāng)股票市價(jià)低于認(rèn)購(gòu)價(jià)格時(shí)，認(rèn)股權(quán)證的理論價(jià)值為負(fù)，毫無(wú)意義，因此，其理論價(jià)值也為0。也就是說(shuō)，認(rèn)股權(quán)證的最低理論價(jià)值

18、為0。如圖示：2、認(rèn)股權(quán)證溢價(jià)需要注意，在進(jìn)行交易時(shí)，認(rèn)股權(quán)證的市場(chǎng)價(jià)格很少與其理論價(jià)值相同。事實(shí)上，在許多情況下，認(rèn)股權(quán)證的市場(chǎng)價(jià)格要大于其理論價(jià)值。即使其理論價(jià)值為零，它的需求量也可能會(huì)很大。認(rèn)股權(quán)證的市場(chǎng)價(jià)格超過(guò)其理論價(jià)值的部分被稱之為認(rèn)股權(quán)證的溢價(jià)，其公式為：溢價(jià)=認(rèn)股權(quán)證的市場(chǎng)價(jià)格理論價(jià)值由于認(rèn)股權(quán)證價(jià)格是隨著股票市場(chǎng)價(jià)格的變動(dòng)而變動(dòng)的，因此，當(dāng)股票市價(jià)隨著時(shí)間的延長(zhǎng)而上漲時(shí)，套利機(jī)制也將促使認(rèn)股權(quán)證的價(jià)格隨之上漲。在認(rèn)股權(quán)證市場(chǎng)價(jià)格上漲的過(guò)程中，由于經(jīng)歷了PE和PE兩個(gè)階段，認(rèn)股權(quán)證溢價(jià)也隨之經(jīng)歷了由低到高和由高向低乃至為0的過(guò)程。如圖示：形成溢價(jià)的主要原因是：認(rèn)股權(quán)證的收益率高于

19、普通股的回報(bào)率，而且投資損失要小于普通股。例：華夏公司認(rèn)股權(quán)證載明認(rèn)購(gòu)價(jià)格為30元，其銷售價(jià)等于其理論價(jià)值，每權(quán)認(rèn)購(gòu)1股，當(dāng)股票市價(jià)為40元時(shí)，甲投資者投資120元于普通股，乙投資者用120元投資于認(rèn)股權(quán)證，當(dāng)股票市場(chǎng)價(jià)格上升到60元時(shí)，兩者的收益比較如下：甲投資者的投資總收益=（60-40）×120/40=60甲投資者的獲利率=60/120=50%乙投資者認(rèn)股權(quán)證的理論價(jià)值=（40-30）×1=10120元可認(rèn)購(gòu)認(rèn)股權(quán)證的份數(shù)=120/10=12（張）乙投資者的投資總收益=（60-30）×12-120=240乙投資者的獲利率=240/120=200%顯然，同樣的

20、資金，投資收益確不同。從損失的角度看，如果股票價(jià)格下跌，兩人同樣會(huì)受到損失，但受損程度不一樣。如股票市價(jià)持續(xù)下跌，假設(shè)跌至5元，此時(shí)，乙已用120元購(gòu)買了4張認(rèn)股權(quán)證，甲用120元購(gòu)買了3股普通股，則：甲的總損失=（5-40）×3=-105乙的可能損失=-10×4=-40，即購(gòu)買認(rèn)股權(quán)證的費(fèi)用。結(jié)論：第一，當(dāng)調(diào)價(jià)接近認(rèn)購(gòu)價(jià)格時(shí)，認(rèn)股權(quán)證超理論價(jià)值的溢價(jià)也越大；第二，隨著股票市價(jià)的上升，認(rèn)股權(quán)證理論價(jià)值與股票市價(jià)成正比例變化；第三，認(rèn)股權(quán)證的溢價(jià)逐漸減少，以上結(jié)論可以驗(yàn)證：前例：若甲、乙投資者在股票市價(jià)為60元時(shí)投資，在股份上升到120元時(shí)出售，則：甲投資者的投資總收益=（1

21、20-60）×120/60=120甲投資者的獲利率=120/120=100%乙投資者認(rèn)股權(quán)證的理論價(jià)值=（40-30）×1=10120元可認(rèn)購(gòu)認(rèn)股權(quán)證的份數(shù)=120/10=12（張）乙投資者的投資總收益=（60-30）×12-120=240乙投資者的獲利率=240/120=200%可見(jiàn)，甲投資者的收益率有所上升，而乙投資者的收益率保持不變，說(shuō)明這種投資獲利杠桿作用遞減和損失風(fēng)險(xiǎn)遞增的趨勢(shì)，使認(rèn)股證的溢價(jià)逐漸減少。認(rèn)股權(quán)證溢價(jià)與相關(guān)股票市場(chǎng)的變動(dòng)具有直接的因果關(guān)系。相關(guān)股票的漲幅與認(rèn)股權(quán)證市價(jià)成正比例變動(dòng)；若相關(guān)股票市價(jià)下跌，認(rèn)股權(quán)證持有人可以選擇不執(zhí)行買權(quán)，其損失

22、只限定在最初購(gòu)買認(rèn)股權(quán)證的費(fèi)用。認(rèn)股權(quán)證投資所體現(xiàn)的上方收益無(wú)上限，下方損失鎖定的特征，為市場(chǎng)投資者提供了利用杠桿效應(yīng)的機(jī)遇與挑戰(zhàn)，而投資者對(duì)相關(guān)股票市價(jià)的走勢(shì)的預(yù)期，將決定認(rèn)股權(quán)證投資的成敗。三、認(rèn)股權(quán)證籌資的優(yōu)缺點(diǎn)1、優(yōu)點(diǎn)吸引投資者；降低資金成本和寬松的籌資條件；擴(kuò)大潛在的資金來(lái)源。2、缺點(diǎn)不能確定投資者將在何時(shí)行使認(rèn)股權(quán)，使公司陷入被動(dòng)；潛在的高資本成本的風(fēng)險(xiǎn)；稀釋每股普通股收益。四、認(rèn)股權(quán)證的籌資策略發(fā)行認(rèn)股權(quán)證籌資對(duì)公司來(lái)說(shuō)有好多優(yōu)點(diǎn)，但主要適合下列情形：（1）公司目前股票市價(jià)較低；（2）公司目前需要大額長(zhǎng)期資金，而且普通股票此時(shí)不具有吸引力；（3）預(yù)計(jì)未來(lái)收益能力和普通股市價(jià)會(huì)穩(wěn)步

23、上升；（4）預(yù)計(jì)公司未來(lái)有資金需求。第三節(jié) 可轉(zhuǎn)換債券籌資一、可轉(zhuǎn)換債券的概念1、概念可轉(zhuǎn)換債券是一種可以在特定時(shí)間，按照特定條件轉(zhuǎn)換為普通股股票的特殊企業(yè)債券?？赊D(zhuǎn)換債券一般具有固定的利率和期限，其發(fā)行者按規(guī)定只能是上市公司或即將取得上市資格的公司。2、特點(diǎn)可轉(zhuǎn)換債券兼具債券和股票的特性（1）債權(quán)性與其他債券一樣，可轉(zhuǎn)換債券也有規(guī)定的利率和期限。投資者可以選擇持有債券到期，收取本金和利息。在轉(zhuǎn)換之前，它是純粹的公司債券，其持有者作為債權(quán)人，有按規(guī)定獲得利息并在到期時(shí)收回本金的權(quán)利。（2）股權(quán)性可轉(zhuǎn)換債券在轉(zhuǎn)換成股票之后，原債券持有人就由債權(quán)人變成了公司的股東，其收益的來(lái)源也由利息轉(zhuǎn)換為以公司

24、經(jīng)營(yíng)效益為基礎(chǔ)的股息紅利，并可參與企業(yè)的經(jīng)營(yíng)決策和紅利分配。（3）可轉(zhuǎn)換性可轉(zhuǎn)換性是可轉(zhuǎn)換債券的重要標(biāo)志，債券持有者可以按在發(fā)行時(shí)約定的條件將債券轉(zhuǎn)換成普通股股票。轉(zhuǎn)股權(quán)是投資者享有的、一般債券所沒(méi)有的選擇權(quán)。如果債券持有者不想轉(zhuǎn)換，則可繼續(xù)持有債券，直到償還期滿時(shí)收取本金和利息，或者在流通市場(chǎng)出售變現(xiàn)。 3、可轉(zhuǎn)換證券的基本要素 （1）標(biāo)的股票。可債券作為期權(quán)的二級(jí)派生產(chǎn)品與期權(quán)一樣，也有標(biāo)的物，它的標(biāo)的物一般是發(fā)行公司自己的普通股票，不過(guò)也可以是其它公司的股票，如該公司的上市子公司的普通股票。（2）票面利率。一般大大低于普通債券的票面利率。（3）轉(zhuǎn)換價(jià)格。行使轉(zhuǎn)換量的轉(zhuǎn)換價(jià)格，即期權(quán)中的履

25、約價(jià)格。（4）轉(zhuǎn)換比率。是一張可轉(zhuǎn)換債券可換取的普通股股數(shù)。即期權(quán)中的標(biāo)準(zhǔn)交易單位。換股比率=可轉(zhuǎn)換債券面值/普通股轉(zhuǎn)換價(jià)格例：某公司發(fā)行期限為6年的可轉(zhuǎn)換債券，面值1000元，固定轉(zhuǎn)換價(jià)格為25元，則轉(zhuǎn)換比率為：轉(zhuǎn)換比率=1000/25=40（股）（5）轉(zhuǎn)換期限?？赊D(zhuǎn)換債券的轉(zhuǎn)換期長(zhǎng)短與可轉(zhuǎn)換債券的期限相關(guān)。我國(guó)可轉(zhuǎn)換債券的期限按規(guī)定最短期限為3年，最長(zhǎng)期限為5年。（6）贖回條款?？赊D(zhuǎn)換債券可以在契約中規(guī)定發(fā)行企業(yè)可以在到期日前按約定價(jià)格提前贖回的條款。一般來(lái)說(shuō)，贖回條款包括：不可贖回期限，通常為13年；贖回期限，不可贖回期后，企業(yè)可按規(guī)定的贖回價(jià)格贖回債券；贖回價(jià)格，一般高于面值，其差額稱

26、贖回溢價(jià)；贖回條件，贖回條件可分為無(wú)條件贖回、有條件贖回。無(wú)條件贖回是指贖回期內(nèi)發(fā)行方可根據(jù)規(guī)定的贖回價(jià)格隨時(shí)贖回可轉(zhuǎn)換債券；有條件贖回是指發(fā)行方規(guī)定某些條件，一般滿足這些條件，發(fā)行方即可按規(guī)定的價(jià)格贖回可轉(zhuǎn)換債券。（7）回售條款。是當(dāng)公司股票價(jià)格表現(xiàn)不佳時(shí)，投資者有權(quán)按照高于債券面值的價(jià)格將可轉(zhuǎn)換債券出售給債券發(fā)行者的有關(guān)規(guī)定，這種規(guī)定是對(duì)可轉(zhuǎn)換債券投資者的一種保護(hù)?；厥蹢l款包括：回售時(shí)間、回售價(jià)格、回售條件等內(nèi)容。（8）轉(zhuǎn)換調(diào)整條款。公司可以設(shè)計(jì)轉(zhuǎn)換調(diào)整條款以保護(hù)公司的利益，預(yù)防投資者到期集中擠兌引發(fā)公司破產(chǎn)的情況發(fā)生。4、可轉(zhuǎn)換債券與認(rèn)股權(quán)證的差異P98二、可轉(zhuǎn)換債券的價(jià)值1、轉(zhuǎn)換價(jià)值是

27、轉(zhuǎn)換為公司普通股時(shí)得到的普通股的市場(chǎng)價(jià)值，即：其中；CV轉(zhuǎn)換價(jià)值；P普通股市價(jià)；CT轉(zhuǎn)換率。例：面值1000元的可轉(zhuǎn)換債券，轉(zhuǎn)換價(jià)格50元，市場(chǎng)價(jià)格為60元的轉(zhuǎn)換價(jià)值為：60×1000/50=12002、非轉(zhuǎn)換價(jià)值和轉(zhuǎn)換溢價(jià)非轉(zhuǎn)換價(jià)值也稱純粹價(jià)值，是指可轉(zhuǎn)換債券持有人不行使轉(zhuǎn)換權(quán)或發(fā)行人不行使強(qiáng)制贖回權(quán)時(shí)，所具有的原有一般債券的價(jià)值，即可轉(zhuǎn)換債券失去轉(zhuǎn)換性能所具有的價(jià)值。計(jì)算公司為：例：某一可轉(zhuǎn)換債券的面值為1000元，期限20年，票面利率5%，市場(chǎng)利率10%，轉(zhuǎn)換價(jià)格50元，則：可轉(zhuǎn)換債券市場(chǎng)價(jià)格與非市場(chǎng)價(jià)格之差，稱為可轉(zhuǎn)換債券的轉(zhuǎn)換溢價(jià)，它反映的是可轉(zhuǎn)換債券所包含的股票期權(quán)的價(jià)值

28、。3、底價(jià)可轉(zhuǎn)換債券的轉(zhuǎn)換價(jià)值與非轉(zhuǎn)換價(jià)值中的較高者為可轉(zhuǎn)換債券的底價(jià)。底價(jià)是可轉(zhuǎn)換債券市場(chǎng)價(jià)格的下限，一般來(lái)說(shuō)，可轉(zhuǎn)換債券的交易價(jià)格不可能低于其底價(jià)。如果可轉(zhuǎn)換債券規(guī)定的轉(zhuǎn)換價(jià)格高于普通股市價(jià)，則此轉(zhuǎn)換債券不具備任何可轉(zhuǎn)換價(jià)值，其底價(jià)即為非轉(zhuǎn)換價(jià)值；如果可轉(zhuǎn)換債券規(guī)定的轉(zhuǎn)換價(jià)格低于股票的市場(chǎng)價(jià)格，此可轉(zhuǎn)換債券的可轉(zhuǎn)換性大于0，其底價(jià)為它的轉(zhuǎn)換價(jià)值?？赊D(zhuǎn)換債券的三種價(jià)值形式及轉(zhuǎn)換溢價(jià)關(guān)系可用下圖表示：圖中，可轉(zhuǎn)換債券的非轉(zhuǎn)換價(jià)值與普通股市價(jià)無(wú)關(guān)，故與橫軸平行；轉(zhuǎn)換價(jià)值與普通股市價(jià)成正比關(guān)系，故是一條向上斜線。由圖可知：第一，可轉(zhuǎn)換債券對(duì)于持有者而言，既有公司債券的價(jià)值，又可以有普通股的潛在價(jià)值

29、，若股票市價(jià)上升，可轉(zhuǎn)換債券的價(jià)值主要取決于其轉(zhuǎn)換價(jià)值；而若普通股市價(jià)下跌，可轉(zhuǎn)換債券的價(jià)值取決于一般債權(quán)的價(jià)值，即非轉(zhuǎn)換價(jià)值；第二，若可轉(zhuǎn)換債券的非市場(chǎng)價(jià)值等于面值，即名義利率與市場(chǎng)利率相等，當(dāng)普通股市價(jià)等于轉(zhuǎn)換價(jià)格時(shí)，可轉(zhuǎn)換債券的轉(zhuǎn)換價(jià)值與其市價(jià)相等。第三，可轉(zhuǎn)換債券市價(jià)，有普通股市價(jià)不為0時(shí)，其價(jià)值將高于其底價(jià)，且始終高于其轉(zhuǎn)換價(jià)值；第四，可轉(zhuǎn)換債券的溢價(jià)以轉(zhuǎn)換價(jià)格為界劃分為兩個(gè)部分，其一是當(dāng)普通股市價(jià)低于轉(zhuǎn)換價(jià)格時(shí)，溢價(jià)表現(xiàn)為可轉(zhuǎn)換債券市價(jià)與其低價(jià)的差異，這種溢價(jià)形成的原因是由于可轉(zhuǎn)換權(quán)使債券持有者有機(jī)會(huì)成為普通股東，分享公司的剩余收益；其二是普通股市價(jià)達(dá)到轉(zhuǎn)換價(jià)格后，溢價(jià)表現(xiàn)為可轉(zhuǎn)換

30、債券市價(jià)與其轉(zhuǎn)換價(jià)值的差異，這種溢價(jià)形成的原因是：由于股票市價(jià)在優(yōu)先權(quán)有效期內(nèi)還有繼續(xù)上升的可能，而轉(zhuǎn)換價(jià)值將與股票市價(jià)成正比例變化。4、可轉(zhuǎn)換債券的價(jià)值分析實(shí)例P101三、可轉(zhuǎn)換債券籌資的優(yōu)缺點(diǎn)1可轉(zhuǎn)換債券籌資的優(yōu)點(diǎn)（1）籌資成本較低?？赊D(zhuǎn)換債券給予了債券持有人以優(yōu)惠的價(jià)格轉(zhuǎn)換公司股票的好處，故而其利率低于同一條件下的不可轉(zhuǎn)換債券（或普通債券）的利率，降低了公司的籌資成本。此外，在可轉(zhuǎn)換債券轉(zhuǎn)換為普通股時(shí)，公司無(wú)須另外支付籌資費(fèi)用，又節(jié)約了股票的籌資成本。（2）便于籌集資金?？赊D(zhuǎn)換債券一方面可以使投資者獲得固定利息；另一方面又向其提供了進(jìn)行債權(quán)投資或股權(quán)投資的選擇權(quán)，對(duì)投資者具有一定的吸引力

31、，有利于債券的發(fā)行，便于資金的籌集。（3）有利于穩(wěn)定股票價(jià)格和減少對(duì)每股收益的稀釋。由于可轉(zhuǎn)換債券規(guī)定的可轉(zhuǎn)換價(jià)格一般要高于其發(fā)行時(shí)的公司股票價(jià)格，因此在發(fā)行新股或配股時(shí)機(jī)不佳時(shí)，可以先發(fā)行可轉(zhuǎn)換債券，然后通過(guò)轉(zhuǎn)換實(shí)現(xiàn)較高價(jià)位的股權(quán)籌資。事實(shí)上，一些公司正式認(rèn)為當(dāng)前其股票價(jià)格太低，為避免直接發(fā)行新股而遭受損失，才通過(guò)發(fā)行可轉(zhuǎn)換債券變相發(fā)行普通股的。這樣，一來(lái)不至于因?yàn)橹苯影l(fā)行新股而進(jìn)一步降低公司股票市價(jià)；二來(lái)因?yàn)榭赊D(zhuǎn)換債券的轉(zhuǎn)換期較長(zhǎng)，即使在將來(lái)轉(zhuǎn)換股票時(shí)，對(duì)公司股價(jià)的影響也較溫和，從而有利于穩(wěn)定公司股票?？赊D(zhuǎn)換債券的轉(zhuǎn)換價(jià)格高于其發(fā)行時(shí)的股票價(jià)格，轉(zhuǎn)換成的股票股數(shù)會(huì)較少，相對(duì)而言就降低了因?yàn)?/p>

32、增發(fā)股票對(duì)公司每股收益的稀釋度。（4）減少籌資中的利益沖突由于日后會(huì)有相當(dāng)一部分投資者將其持有的可轉(zhuǎn)換債券轉(zhuǎn)換成普通股，發(fā)行可轉(zhuǎn)換債券不會(huì)太多地增加公司的償債壓力，所以其他債權(quán)人對(duì)此的反對(duì)較小，受其他債務(wù)的限制性約束較少。同時(shí)，可轉(zhuǎn)換債券持有人是公司的潛在股東，與公司有著較大的利益趨同性，而沖突較少。2可轉(zhuǎn)換債券籌資的缺點(diǎn)（1）股價(jià)上揚(yáng)風(fēng)險(xiǎn)雖然可轉(zhuǎn)換債券的轉(zhuǎn)換價(jià)格高于其發(fā)行時(shí)的股票價(jià)格，但如果轉(zhuǎn)換時(shí)股票價(jià)格大幅度上揚(yáng)，公司只能以較低的固定轉(zhuǎn)換價(jià)格換出股票，便會(huì)降低公司的股權(quán)籌資額。（2）財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)發(fā)行可轉(zhuǎn)換債券后，如果公司業(yè)績(jī)不佳，股價(jià)長(zhǎng)期低迷，或雖然公司業(yè)績(jī)尚可，但股價(jià)隨大盤下跌，持券者沒(méi)有如期轉(zhuǎn)換普通股，則會(huì)增加公司償還債務(wù)的壓力，加大公司的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，特別是在訂有回售條款的情況下，公司短期內(nèi)集中償還債