EMBA課件案例：青島啤酒股份有限公司：成長與融資戰(zhàn)略

1、青島啤酒股份有限公司：成長與融資戰(zhàn)略1.1 公司簡況青島啤酒股份有限公司( 以下簡稱為“青島啤酒”或者“公司”)。前身為青島啤酒廠，1903年由英、德兩國商人合資興建，是中國歷史最悠久的啤酒生產(chǎn)企業(yè)。工廠成立之初，其主營產(chǎn)品青島啤酒就于1906年獲得慕尼黑國際博覽會金獎。百年以來，青島啤酒的風味、品質(zhì)和操作工藝一直享有盛譽。青島啤酒1991年榮獲“中國十大馳名商標”(全國啤酒行業(yè)僅此一家獲此稱號)。近年來，青島啤酒在全國啤酒質(zhì)量評比中屢奪金質(zhì)桂冠，多次在海外獲得較權威的國際質(zhì)量大賽的金獎。2003年10月，青島啤酒在啤酒行業(yè)率先通過了HACCP國際食品安全控制體系認證。根據(jù)2003年7月3日中

2、國經(jīng)營報所做的“釀酒食品行業(yè)上市公司競爭力指數(shù)”評價，青島啤酒位于五糧液股份有限公司，光明乳業(yè)股份有限公司之后，名列第三。1993年6月16日，青島啤酒廠吸收合并了青島啤酒第二有限公司、青島啤酒第三有限公司、青島啤酒四廠，組建青島啤酒股份有限公司。當年6月29日公司在中國香港發(fā)行H股，7月1 5日在中國香港證券交易所掛牌交易，并通過美國存托憑證 ( ADR ) 在紐約交易所上市交易，成為中國內(nèi)地國有企業(yè)第一家在香港上市的公司。1 993年7月30日，公司又在國內(nèi)發(fā)行A股股票，8月27日，在上海證券交易所上市，為啤酒行業(yè)第一家國內(nèi)上市公司。1995年12月27日，公司取得按照中外合資股份有限公司

3、注冊的營業(yè)執(zhí)照。隨著國內(nèi)經(jīng)濟的發(fā)展，公司規(guī)模也在不斷擴大，但公司規(guī)?？焖侔l(fā)展是在1999年之后。從1993年至1998年，公司啤酒產(chǎn)銷量占全國市場份額基本上在23，與全國市場大致保持了同步增長。1999年之后，公司規(guī)模成長速度加快，所占市場份額穩(wěn)步提高。盡管公司凈利潤增長滯后于銷售收入增長，但2000年之后電開始以較快速度增長。從1999年開始，公司成為國內(nèi)規(guī)模最大和市場占有率最高的啤酒生產(chǎn)商。2003年，公司啤酒產(chǎn)量達326萬噸，銷售市場以華北和華南為主，占全國市場份額的12.8；主營業(yè)務收入達75.08億元，實現(xiàn)凈利潤2.54億元。青島啤酒于20世紀40年代開始出口東南亞，目前遠銷世界30

4、多個國家和地區(qū)。2003年出口增長到7.8萬噸，占全年總產(chǎn)量的2.39，占當年全國啤酒出口量的50以上。截止2004年6月30日，公司在全國擁有主要控股生產(chǎn)子公司50家，資產(chǎn)總額達99.54億元，凈資產(chǎn)達34.78億元。1.2 行業(yè)狀況與競爭分析啤酒是世界上產(chǎn)量，消費量最大的酒類飲料。根據(jù)世界啤酒發(fā)展趨勢報告，1999年全球人均啤酒消費約為23升，中國人均消費為15升16升。國際著名啤酒企業(yè)生產(chǎn)規(guī)模都在100萬噸以上，規(guī)模大、裝備好、產(chǎn)能大、效率高。生產(chǎn)集中化是啤酒生產(chǎn)的另一個特征，例如美國AnhenuserBusch公司和Miller公司的啤酒產(chǎn)量相當于美國全國啤酒產(chǎn)量的77。同其他行業(yè)一樣

5、，國際上著名啤酒生產(chǎn)企業(yè)也在實施著國際化發(fā)展戰(zhàn)略。改革開放以后，中國經(jīng)濟全面飛速發(fā)展，啤酒行業(yè)也經(jīng)歷了一個高速發(fā)展時期。2002年，我國啤酒年產(chǎn)量在持續(xù)九年位居世界第二之后，首次超越美國居世界第一，達到2 386.83萬噸，成為全球最大的啤酒產(chǎn)銷國。從1980年至1992年，國內(nèi)啤酒行業(yè)年產(chǎn)量由68萬噸增長到1005萬噸，平均年增長率達到25。1994年之后，全國啤酒產(chǎn)量增長率放慢，但到1995年之前增長率仍達兩位數(shù)。19962003年全國啤酒產(chǎn)量年均增長率降低到68。盡管增長速度放緩，但根據(jù)目前全國人均啤酒消費量與發(fā)達國家之間的比較仍有不小的距離，隨著人均收入水平的提高，預計中國啤酒市場還有

6、很大的發(fā)展空間。據(jù)有關專家預計，我國未來啤酒消費年平均增長率可達到57，年新增啤酒需求將達120萬噸170萬噸。1993年之后全國各年啤酒產(chǎn)量以及增長情況如表l一1所示。 表11 全國啤酒產(chǎn)量以及增長率年 度 1993 1994 1995 1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003產(chǎn)量（萬噸） 1230 1400 1500 1631 1875 1987 2088 2231 2274 2387 2540增長率（） 28.3 13.8 10.4 8.7 14.9 6.0 5.0 6.8 1.9 5.0 6.4 注：表中數(shù)據(jù)根據(jù)青島啤酒年報計算及整理。 20世紀8

7、0年代初期，隨著人均國民收入水平的迅速提高，啤酒消費急劇增加，啤酒產(chǎn)品供不應求?！捌呶濉焙汀鞍宋濉逼陂g，國家對于啤酒工業(yè)的發(fā)展給予了大力支持，大大促進了啤酒行業(yè)的發(fā)展，生產(chǎn)能力和產(chǎn)量迅速提高。也正是由于巨大的市場吸引力，使許多地方紛紛投資建設啤酒生產(chǎn)線，1988年全國啤酒生產(chǎn)企業(yè)達813個，啤酒品牌曾達1500多個。1995年，在全國數(shù)百家啤酒廠中，年產(chǎn)20萬噸以上的僅有七家，前十大啤酒廠家的總產(chǎn)量只占全國總產(chǎn)量的l 7。啤酒保鮮問題導致長距離運輸困難，銷售半徑較小，跨地區(qū)銷售會使產(chǎn)品價格在外地市場失去價格優(yōu)勢。許多地方政府為發(fā)展地方經(jīng)濟，實施地方保護，人為設置政策性壁壘。因此，從20世紀80

8、年代一直到20世紀90年代初期，全國啤酒行業(yè)形成了“地方割據(jù)，諸侯紛爭”的競爭格局。 進入20世紀90年代后，全國啤酒市場出現(xiàn)供過于求的狀況，各生產(chǎn)商為了獲取市場份額，配合其他競爭手段，大幅降價。其結(jié)果使企業(yè)利潤下滑，后繼發(fā)展乏力。1996年平均每噸啤酒銷售收入為2 159元，1997年降為1 998元，1998年繼續(xù)降為1 903元。在產(chǎn)銷量增長的同時，利潤并沒有同步提高，很多小啤酒廠甚至連續(xù)出現(xiàn)虧損。 在“九五”和“十五”期間，中國輕工總會決定將啤酒工業(yè)的重點放在結(jié)構調(diào)整上，設立結(jié)構調(diào)整改革專項投資，擇優(yōu)扶強，重點支持十個民族品牌大型企業(yè)集團的發(fā)展，使其在國內(nèi)市場集中度達40以上；支持國案

9、例饕青島啤酒股份有限公司：成長與融資戰(zhàn)略20世紀90年代后期以及21世紀初期，國內(nèi)的幾大啤酒集團踏上了大舉收購兼并之路。大企業(yè)集團收購兼并使行業(yè)集約化程度不斷提高。2002年，國內(nèi)前十大啤酒生產(chǎn)商已占全國市場份額的42.9，比200 1年提高5.8個百分點。2003年，我國啤酒行業(yè)的集中度進一步提高，前十名啤酒集團所占市場份額上升到52，前三名啤酒集團產(chǎn)量已占全國總產(chǎn)量的31.6。國內(nèi)市場基本上形成了青島、燕京和華潤等幾大集團領先的競爭格局。然而在并購高峰期，一些因市場狹小、技術滯后、設備陳舊本來應該淘汰的小啤酒廠，一度成為大企業(yè)競相并購的對象。擴張的代價是并購企業(yè)后期整合成本的加大，并購過程

10、不僅存在管理整合問題，也存在品牌整合問題、企業(yè)文化整合問題。很多被并購的小企業(yè)仍然使用自己的品牌，并在企業(yè)文化上與并購方產(chǎn)生沖突。因此，在并購初期大企業(yè)效益提高并不明顯。隨著國內(nèi)啤酒市場的發(fā)展，國外著名啤酒品牌也先后進入中國。然而，由于國外原裝啤酒在價格上缺乏競爭力，對國內(nèi)市場影響很小。統(tǒng)計表明，2000年110月，通過海關正式進口啤酒5.92萬噸，僅占國內(nèi)市場的1。預計未來五年內(nèi)，隨著進口啤酒關稅的下降，進口啤酒的占有率可能會上升到5左右。但是，由于啤酒不易長途運輸?shù)奶厥庑裕约皣裣M習慣等因素，預計啤酒進口量增長不會很快。不僅如此，一些世界著名啤酒公司為進入和占領中國市場，采用多樣化的手

11、段開拓市場。目前我國年產(chǎn)5萬噸以上的啤酒企業(yè)80都與國外知名啤酒企業(yè)合資，目前合資企業(yè)的啤酒產(chǎn)量已占全國啤酒產(chǎn)量的31。1.3 上市融資與并購1.3.1 公司發(fā)展目標1993年，青島啤酒上市時提出的發(fā)展戰(zhàn)略為：“利用境內(nèi)外社會資金，發(fā)展民族啤酒工業(yè)，開拓國內(nèi)國際兩個市場，以質(zhì)量為中心，以名牌為先導，以市場為依托，以效益為目的，創(chuàng)世界一流公司，并使全體股東獲得滿意的經(jīng)濟利益。”顯然，當時公司的發(fā)展狀況與所提出的目標有很大距離。改革開放以后，巨大的啤酒需求市場拉動了啤酒的生產(chǎn)。然而在同一時期，青島啤酒并沒有與市場同步增長。1986年青島啤酒在全國市場的占有率為1與市場同步增長。1986年青島啤酒在

12、全國市場的占有率為136，1992年降低為1.3。規(guī)模的停滯不前與國際化啤酒生產(chǎn)商大規(guī)模生產(chǎn)形成了鮮明的反差。盡管在十幾年的時間內(nèi)，國內(nèi)啤酒生產(chǎn)迅速增長，但主要是粗放式的發(fā)展。小啤酒生產(chǎn)廠大量涌現(xiàn)，全國市場嚴重分割，部分企業(yè)虧損嚴重，資源無效配置。在這種情況下，國家出臺了“擇優(yōu)扶強”這一政策，鼓勵通過重組，發(fā)展大企業(yè)集團，優(yōu)化資源配置。有利的政策，以及當時的行業(yè)狀況，為公司迅速擴張發(fā)展提供了機遇和挑戰(zhàn)。為了能夠獲得擴張發(fā)展所必需的充足資本金，規(guī)范公司管理，提升品牌價值，公司從1992年開始了上市的準備工作。1.3.2公司股票首次上市1993年7月公司在中國香港聯(lián)交所發(fā)行H股3.176億股，發(fā)行

13、價格為2.8港元，共籌集資金8.89億港元。1993年8月，公司在上海證券交易所發(fā)行A股1億股，發(fā)行價格為6.3 8元，共籌集資金6.3 8億元人民幣。公司在香港和上海的籌資折合成人民幣合計16億元。此次募集資金的具體用途為：(1) 青島啤酒一廠30萬噸擴建項目用款；(2)青島啤酒二廠技改項目用款；(3) 青島啤酒三廠10萬噸基建項目用款；(4)青島啤酒四廠1 0萬噸基建項目用款；(5)青島啤酒深圳有限公司(合資)建設用款；(6)歸還貸款。公司于1993年股東大會提出“關于向美國發(fā)行一級存股證”的議案，1994年11月15日獲中國證監(jiān)會批準。l995年獲得美國證券交易委員會批準后，于1996年

14、3月7日公司一級ADR正式在美國開始交易。股票發(fā)行后的前五大股東分別為青島市國有資產(chǎn)管理局、香港中央結(jié)算(代理人)有限公司、中國銀行山東省信托投資公司、中國建設銀行青島市分行、澳門南通信托投資有限公司，持股比例分別為44.42、34.06、3.25、2.12、0.81。公司總股本9億股，國家股4億股，法人股0.5 3億股，流通股1億股，H股3.47億股。1.3.3 再次發(fā)行股票200 1年2月，公司再次發(fā)行A股，增發(fā)1億股，發(fā)行價格為7.87元，籌集資金7.87億元。在首次發(fā)行和此次發(fā)行之間，公司未進行任何增發(fā)、配股。此次募集資金的主要用途為： (1)、投資3.3999億元收購部分異地中外合資

15、啤酒生產(chǎn)企業(yè)的外方投資者股權，包括： 投資1.5375億元用于收購上海嘉釀75的外方投資者股權；投資1.8624億元用于收購五星公司62.64的外方投資者股權和三環(huán)公司54的外方投資者股權；(2)、投資4.23億元對公司全資廠和控股子公司實施技術改造，包括：投資6，800萬元用于青島啤酒二廠純生啤酒生產(chǎn)線技改項目；投資1.2億元用于西安公司年產(chǎn)5萬噸純生啤酒生產(chǎn)線技改項目；投資7，700萬元用于馬鞍山公司年產(chǎn)1O萬噸啤酒的一期技改項目；投資5，800萬元用于珠海公司年產(chǎn)15萬噸啤酒技改項目；投資9，000萬元用于三水公司年產(chǎn)20萬噸啤酒技改項目；投資1，000萬元建立公司電子銷售網(wǎng)絡。此次股票

16、發(fā)行后公司的前五名大股東分別為青島市國有資產(chǎn)管理辦公室、香港中央結(jié)算(代理人)有限公司、中國銀行山東分行、中國建設銀行青島市分行、泰和基金，各大股東的持股比例分別為39.98、33.557、2.93、1.91、0.59。公司總股本10億股，國家股4億股，法人股0.53億股，流通股2億股，H股3.47億股。1.3.4 轉(zhuǎn)股2002年10月22日，公司與世界最大的啤酒生產(chǎn)企業(yè) - 美國Anhenuser Busch公司(簡稱AB公司)簽署了戰(zhàn)略投資協(xié)議，向AB公司定向發(fā)行7年期、總金額為14.16億港元的強制性可轉(zhuǎn)換債券。美國AB公司從1993年青島啤酒首次上市就成為股東之一。當時公司向AB公司定

17、向發(fā)行4500萬H股,使其持股比例達到5。此次轉(zhuǎn)債全部轉(zhuǎn)股后，AB公司將持有青島啤酒公司27的股份，并將按比例進入公司董事會、監(jiān)事會及下設的專門委員會。AB公司已于2003年4月1日將第一筆和第二筆轉(zhuǎn)債資金匯人公司指定賬戶，分別為2.81億港元和6.27億港元。第一筆轉(zhuǎn)債已經(jīng)于6月30日轉(zhuǎn)換成6 000萬H股，增加股本2.81億港元。第二筆轉(zhuǎn)債可在轉(zhuǎn)債發(fā)行后七年內(nèi)轉(zhuǎn)換成公司股票。第三筆轉(zhuǎn)債在發(fā)行后七年內(nèi)可轉(zhuǎn)換成公司股票。此次發(fā)行轉(zhuǎn)債的資金，將用于公司改造現(xiàn)有的釀造設備、建設新廠以及未來的收購。此外，與AB公司的戰(zhàn)略聯(lián)盟，還在于企業(yè)管理、專業(yè)技能以及人力資源方面的交流，加速青島啤酒的國際化進程，

18、實現(xiàn)建設國際化大公司的發(fā)展戰(zhàn)略。1.3.5 并購大事記同業(yè)間并購，無疑是迅速擴大市場份額的便捷方式。公司除投資進行老廠技術改造、引進新技術之外，還進行了一系列的兼并與收購活動。可以說，在上市之后，公司走過了一條典型的以兼并收購為主的擴張發(fā)展之路。公司從事的主要并購活動如下： 1994年10月28日，公司與江蘇省揚州市政府和揚州啤酒廠簽訂合同，以承擔揚州啤酒廠負債為條件，擁有揚州啤酒廠全部資產(chǎn)，合同于1994年12月31日生效；1995年12月18日，公司與西安漢斯啤酒飲料總廠簽訂合資成立青島啤酒西安有限公司的合同，公司投資8250萬元，占55股份；1997年11月22日，公司與山東日照市人民政

19、府簽訂協(xié)議，以1000萬元收購日照啤酒廠，該廠于1996年年底破產(chǎn)，無債務負擔，年產(chǎn)啤酒3萬噸；1997年11月22日，公司與山東平度市人民政府簽訂協(xié)議，以承擔負債接受資產(chǎn)形式兼并青島北海啤酒廠；1998年4月2日，公司出資1250萬元收購山東花王集團啤酒廠60股份；1998年7月1日，公司出資1313萬元收購山東平原縣啤酒廠破產(chǎn)財產(chǎn)，更名為青島啤酒(平原)有限公司； 1998年11月28日，以承擔負債接受資產(chǎn)形式兼并黑龍江雞西興凱湖有限公司；1999年2月12日，公司以承擔負債和安置職工為代價，受讓安徽馬鞍山功勛啤酒廠破產(chǎn)財產(chǎn)，成立由公司控股95的青島啤酒(馬鞍山)有限公司，當年7月26日出

20、資1000萬元購買土地使用權投入馬鞍山公司；1999年2月27日，公司以承擔債務形式，接受原山東榮成東方啤酒廠70股權；·1999年3月19日，公司以3150萬元收購山東南極洲集團與啤酒生產(chǎn)相關的全部破產(chǎn)財產(chǎn)，成立由公司控股70的青島啤酒(薛城)有限公司；1999年6月l5日，公司以承擔債務接受資產(chǎn)形式兼并湖北黃石市啤酒廠；1999年6月29日，公司以承擔負債安置職工為代價受讓山東安丘啤酒廠；1999年9月9日，公司出資3000萬元收購廣東皇妹釀酒有限公司60股份；1999年9月10日，公司出資800萬元收購湖北應城市啤酒廠全部資產(chǎn)；1999年9月26日，公司出資3800萬元收購上海

21、啤酒有限公司經(jīng)評估的全部清算資產(chǎn)，成立青島啤酒上海有限公司；1999年10月27日，公司出資1000萬元，設立由公司控股80的青島啤酒(蓬萊)有限公司；1999年11月4日，公司出資4500萬元與加拿大EVG公司成立由公司控股75的青島啤酒(三水)有限公司；1999年11月18日，公司出資1100萬元收購山東滕州市啤酒廠全部資產(chǎn)；1999年11月21日，公司出資1420萬元，收購江蘇徐州市金波啤酒廠破產(chǎn)資產(chǎn)，成立由公司控股60的青島啤酒(徐州)有限公司；1999年12月18日，以承擔負債方式受讓安徽蕪湖大江啤酒廠全部資產(chǎn)，并出資1800萬元成立由公司控股90的青島啤酒(蕪湖)有限公司；1999

22、年12月30日，公司出資1833萬元設立青島啤酒(郴州)有限公司，公司持股70；1999年1 2月30日，以安置職工為代價，出資350萬元收購山東濰坊啤酒廠70股份； 2000年4月24日，收購江蘇徐州市匯福集團啤酒廠全部資產(chǎn)，成立青島啤酒(徐州)彭城有限公司；2000年5月18日，收購河北廊坊市啤酒廠，成立青島啤酒(廊坊)有限公司；2000年5月，收購山東棗莊市臺兒莊麥芽廠全部財產(chǎn)；2000年6月，出資2000萬元收購陜西渭南市秦力啤酒廠72股權；2000年7月11日，與遼寧鞍山輕工公司共同出資成立青島啤酒(鞍山) 有限公司； 2000年8月9日，收購香港嘉士伯持有的上海嘉釀75股份；200

23、0年8月1 8日，收購ASIMCO所持有的北京亞洲雙合盛五星啤酒有限公司37.64股權及ASIMCO對五星公司的全部應收賬款，本公司全資子公司青島啤酒香港貿(mào)易公司收購五星公司25股權；2000年8月30日，收購重慶墊江啤酒廠，成立青島啤酒(重慶)有限公司；2000年9月1日，收購山東盧堡啤酒廠，成立青島啤酒(壽光)有限公司；2000年9月13日，出資1900萬元收購黑龍江龍泉啤酒廠并成立由公司控股95的青島啤酒(密山)有限公司；2000年12月6日，出資1580萬元，承擔債務，接受浙江海爾波酒業(yè)有限公司，成立公司控股的青島啤酒(臺州)有限公司；2000年12月8日，公司出資349萬美元收購廣東

24、珠海斗門南星麥芽生產(chǎn)設備，成立公司控股子公司青島啤酒斗門麥芽有限公司；2000年12月16日，出資8000萬元受讓哈爾濱金都啤酒有限公司和黑龍江玉泉啤酒廠，成立公司控股的青島啤酒(哈爾濱)有限公司；2000年12月21日，公司出資4000萬元，受讓四川火炬化工廠及瀘州啤酒廠資產(chǎn)后，成立由公司控股55的青島啤酒(瀘州)有限公司；2001年3月21日，公司出資950萬元受讓江蘇省宿遷市啤酒廠并成立由公司控股95的青島啤酒(宿遷)有限公司；2001年5月18日，受讓江蘇蘇州太倉啤酒廠資產(chǎn)，成立青島啤酒(蘇州)有限公司；2001年6月28日，購買第一家(福建)啤酒有限公司51股權，更名為青島啤酒(福州

25、)有限公司；2001年11月13日，以出資510萬元、轉(zhuǎn)讓2290萬元債權為代價，購買湖北隨州公司90股權，更名為青島啤酒(隨州)有限公司；2001年11月13日，公司以出資389萬元、轉(zhuǎn)讓2711萬元債權為代價受讓安徽天門公司90股權，更名為青島啤酒(天門)有限公司；2001年11月16日，公司下屬華南投資公司出資9600萬元購買廣西南寧萬泰30股權，公司更名為青島啤酒(南寧)有限公司；2002年4月4日，收購廈門銀城股份有限公司拍賣資產(chǎn)，成立青島啤酒(廈門)有限公司，公司持股80。幾年時間內(nèi)，公司并購T40多家啤酒生產(chǎn)企業(yè)，這些并購的一部分以承擔債務受讓資產(chǎn)方式進行。因此，自首次上市以來，

26、公司以較低成本實現(xiàn)規(guī)模擴張，從一個地方性啤酒公司，一躍成為全國性的青啤集團。公司在2003年有部分股權調(diào)整，但沒有發(fā)生新的并購事件。14成長狀況與業(yè)績分析1.4.1成長狀況表12和表13分別描述了19942002年間公司總資產(chǎn)、銷售量、銷售收入、市場占有率以及各項指標的年增長率。根據(jù)表中的數(shù)據(jù)，在全部九年期間公司成長呈現(xiàn)了以下幾方面特點 表1-2 公司資產(chǎn)及其銷售業(yè)績變化情況年度 1994 1995 1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003總資產(chǎn)（億元） 26.98 28.85 32.25 38.24 39.32 51.65 69.79 82.44 89.

27、39 90.02凈資產(chǎn)（億元） 19.56 20.25 20.79 21.39 22.48 22.30 22.05 29.65 29.77 35.14銷售量（萬噸） 31 35 35 41.6 55.7 108.6 180 251 298.7 326銷售收入（億元） 11.13 14.72 15.16 14.84 17.23 24.45 37.76 52.77 69.37 75.08市場占有率（） 2.21 2.26 2.15 2.22 2.8 5.2 8.3 11.0 12.5 12.8 注：表中數(shù)據(jù)根據(jù)各年度公司年報整理。(1) 成長可以分成兩個階段：第一個階段為前五年，為不穩(wěn)定成長階段；

28、第二個階段為后五年，為持續(xù)高速成長階段。在前五年問，四項指標絕對值大部分呈現(xiàn)了增加的趨勢，然而增長速度起伏很大。從1999年開始，各項指標均呈現(xiàn)了跳躍式增長，隨后增長速度逐漸放緩。如果結(jié)合表1-1來看，在第一階段公司銷量增長在大部分年份落后于行業(yè)的增長，在第二階段則領先于行業(yè)。(2) 與其他三項指標比較，總資產(chǎn)增長比較穩(wěn)定，說明公司在穩(wěn)定持續(xù)地擴充資產(chǎn)。但在2003年度，公司總資產(chǎn)基本上沒有增長。(3) 總資產(chǎn)增長速度高于凈資產(chǎn)增長速度，說明公司增長資本來源中負債多于權益。2001年由于發(fā)行新股，凈資產(chǎn)增長速度提高。另外，2003年由于可轉(zhuǎn)換債券轉(zhuǎn)換成股票，所以負債減少，凈資產(chǎn)增加。(4) 銷

29、售收入的增長滯后于銷售量的增長，反映出銷售價格下降對于業(yè)績的影響。(5) 在成長的第二階段，公司銷售收入增長率高于總資產(chǎn)增長率，表明公司總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率在提高。1.4.2 績效表1-4為公司19942003年凈資產(chǎn)收益率、銷售凈利率、資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率和負債率幾項指標情況。各項指標計算公式分別為：凈資產(chǎn)收益率 =（當年凈利潤）/(年末凈資產(chǎn)) ×100%銷售凈利率 = (當年凈利潤)/( 當年主營業(yè)務收入)×100 資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率 =( 當年主營業(yè)務收人)/ (年末總資產(chǎn)) ×100 負債率 = (年末負債總額) / （年末資產(chǎn)總額） ×100表14公司部分績效指標 （

30、單位：）年度 1994 1995 1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003凈利潤（億元） 2.26 1.66 0.73 0.60 0.99 0.80 0.92 1.03 2.31 2.54凈資產(chǎn)收益率 8.67 6.92 3.41 2.85 4.31 3.61 4.01 3.56 7.49 7.21銷售凈利率 14.89 9.52 4.81 4.05 5.75 3.26 2.43 1.95 3.33 3.38資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率 41.27 51.02 47.00 38.81 43.81 47.35 53.97 64.01 77.60 83.40負債率 27.49

31、29.83 35.55 44.06 42.84 56.82 68.41 64.03 66.69 60.97在表14中所示的九年間，公司凈利潤額和凈資產(chǎn)收益率大體呈現(xiàn)了一個“U”型變化。上市初期凈資產(chǎn)收益率較高，1996一1999年該指標數(shù)值較低，之后又開始提高，尤其是2002年和2003年提升幅度很大。期問，銷售凈利率逐年下降。盡管在2002年和2003年均有所提高，但提高幅度不大。公司資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率從1995年起連續(xù)三年下降，從1998年起逐年回升，說明1998年之后公司資產(chǎn)管理使用效率在提高。公司負債率基本保持了穩(wěn)定上升的趨勢。根據(jù)杜邦分析法”，公司19941997年凈資產(chǎn)收益率下降源于銷售凈

32、利率和資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率的下降，銷售凈利率的貢獻相對更大一些，從而導致銷售收入在上升，凈利潤卻呈下降趨勢。1998年以后效益好轉(zhuǎn)的貢獻則來源于公司負債杠桿變化和資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率的變化，資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率的貢獻相對更大，說明公司在1998年之后資產(chǎn)管理使用效率在逐年提高。2002年凈資產(chǎn)收益率的大幅度增加則來源于資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率、銷售利潤率和負債杠桿的同時作用。2003年凈資產(chǎn)收益率下降的原因主要在于權益增加了，負債的杠桿作用減小了。表1-5為啤酒行業(yè)六家上市公司(含青島啤酒)近五年來的凈資產(chǎn)收益翠和每股盈余簡單算術平均值，以及青島啤酒的兩項指標值。圖1-l為截至2003年底上市的六家啤酒行業(yè)上市公司與青島啤酒公司凈資產(chǎn)收

33、益率的比較結(jié)果。表15與啤酒行業(yè)指標比較數(shù)據(jù)指標 1998年 1999年 2000年 2001年 2002年 2003年行業(yè)凈資產(chǎn)收益率（） 13.92 9.46 6.67 -2.07 5.71 3.46行業(yè)每股盈余（元） 0.4 0.31 0.23 -0.03 0.18 0.14青島啤酒凈資產(chǎn)收益率（） 4.31 3.61 4.01 3.56 7.49 7.21青島啤酒每股盈余（元） 0.11 0.1 0.11 0.1 0.23 0.24圖11中粗實線為啤酒行業(yè)上市公司凈資產(chǎn)收益率的變化情況，細實線為青島啤酒凈資產(chǎn)收益率變化情況。每股盈余的比較圖形與此類似。比較結(jié)果表明，公司在2001年業(yè)績

34、下滑與全行業(yè)業(yè)績下跌吻合。然而，從1998-2001年，公司凈資產(chǎn)收益率下跌幅度遠小于行業(yè)指標下跌幅度?？傮w看來，公司的業(yè)績較全行業(yè)平穩(wěn)。圖11凈資產(chǎn)收益率比較1.4.3 現(xiàn)金流以及紅利表l-6為公司每年的紅利、紅利率以及現(xiàn)金流情況。在幾年期間，公司紅利的變動基本與公司整體成長走勢相同。從表中還可以看出，公司的紅利政策是力圖保持紅利水平平穩(wěn)，而紅利率的變化趨勢不明顯。公司在1997年和1999年：自由現(xiàn)金流大幅度增加主要原因在于流動負債大幅度增加、運營資本大幅度下降所致；2000年自由現(xiàn)金流大幅度下降源自資本性支出的大幅度增加，2003年自由現(xiàn)金流的大幅度下降源自于運營資本支出大幅度增加，見表

35、1-7。表16公司紅利以及現(xiàn)金流情況 年度 1994 1995 1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003每股紅利 0.09 0.08 0 0 0 0.1 0.1 0.11 0.22 0.20紅利率（%） 0.49 0.51 0 0 0 1.13 0.98 1.05 0.95 0.84自有現(xiàn)金流(億元) 1.45 2.61 5.95 5.18 10.89 4.09 14.99 15.36 -10.25注：(1)表中紅利率為當年每股紅利與每股盈余之比；(2)表中現(xiàn)金流為總自由現(xiàn)金流，等于公司凈利潤加利息，加折舊和攤銷，加遞延稅款，減當年運營資產(chǎn)支出，減資本性投

36、資支出。表17公司自由現(xiàn)金流構成 (單位：l億元)年度 1994 1995 1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003利息 0.71 0.54 0.24 0.30 0.82 0.64 1.31 1.37 1.47 1.22折舊和攤銷 1.03 1.04 1.09 0.90 1.86 2.68 5.39 4.83 4.97遞延稅款 0 0 0 0 0 0.06 0.08 0.05 運營資本支出 8.33 8.33 5.99 3.03 3.43 -7.22 12.31 21.38 24.13 13.71資本性支出 1.43 2.86 4.42 3.33 0.31

37、 3.23 8.98 10.59 6.49 5.27注：(1)表中數(shù)據(jù)根據(jù)公司午報有關數(shù)據(jù)汁算整理，由于資料限制，可能與公司實際有出入；(2)凈利潤數(shù)額見表l-4；(3)資本性支出包括收購資產(chǎn)和企業(yè)的支出。1.4.4 股票市場表現(xiàn)圖l-2為青島啤酒公司股票市場價格與上海和深圳兩個股票市場綜合指數(shù)走勢的比較。根據(jù)CSMAR數(shù)據(jù)庫以及股票Beta系數(shù)的定義式，以上?；蛘呱钲诰C合股票價格指數(shù)作為市場指數(shù)，計算得出青島啤酒股票Beta系數(shù)均為0.8l。結(jié)合圖1-2，公司股票價格沒有比市場指數(shù)表現(xiàn)出更大的波動性，表明在考察的期間內(nèi)公司股票價格表現(xiàn)相對平穩(wěn)。圖12青島啤酒股票價格與股票市場價格指數(shù)走勢注：

38、(1)圖中最上邊一條線為上海證券市場綜合指數(shù)走勢，第二條線為青島啤酒價格走勢，最下邊一條線為深圳證券市場綜合指數(shù)走勢； (2)數(shù)據(jù)取自于CSMAR數(shù)據(jù)庫； (3)圖中的數(shù)據(jù)為l993年下半年開始到2002年末每季度最后一個交易日的價格或者指數(shù)；(4)圖中青島啤酒股票價格走勢為股票價格乘以l00后所形成的曲線。15問題與討論151 并購型擴張戰(zhàn)略 觀察公司的成長過程，發(fā)現(xiàn)幾項指標與公司收購與兼并過程相吻合。公司收購兼并情況見表18。公司總資產(chǎn)、銷售量及其銷售收入在1 999年均有很大幅度的增長(見表13)，而公司大規(guī)模收購兼并活動開始于1999年。在2000年之后，尤其是在2001年8月新任總經(jīng)

39、理金志國上任之后，青島啤酒便將“做大做強"的戰(zhàn)略調(diào)整為“做強做大"，放慢擴張步伐，進行內(nèi)部整合消化，收購兼并活動逐漸降溫，公司的總資產(chǎn)、銷售量和銷售收入的增長率也在逐步下降。餑在19942002年，公司的成長是一個并購擴張的過程。 表18青島啤酒收購兼并情況年度 1994 1995 1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002參與收購兼并數(shù)目 1 l O 2 3 15 14 6 1注：表中數(shù)據(jù)根據(jù)各年度公司年報整理，2003年度未發(fā)生并購。 公司從1 993年上市后直到1 998年，并沒有明顯實施并購型擴張戰(zhàn)略。從公司上市籌集資金的用途也可以看出，當

40、時的發(fā)展設想基本上是新建和擴建。20世紀90年代后期啤酒行業(yè)的發(fā)展狀況、啤酒生產(chǎn)銷售本身的特點、國家的政策導向，使公司面臨并購發(fā)展的機遇，也面臨來自其他公司發(fā)展壯大的競爭。各種因素于是促成了公司大量收購兼并的戰(zhàn)略。152并購后業(yè)績變化 從近3年情況看，公司利潤連續(xù)增長，尤其是在2002年和2003年增長速度顯著。凈資產(chǎn)收益率也處于較高水平。公司在1999-2001年進行大量并購后，20002003年的業(yè)績也增長了。公司通過并購在近幾年實現(xiàn)了較高質(zhì)量的成長。 觀察公司資產(chǎn)與凈利潤的增長情況，凈利潤的增長滯后于總資產(chǎn)的增長，在總資產(chǎn)增加的同時凈利潤并沒有同步增加，表明在并購后公司經(jīng)歷了一個整合過程

41、.公司所收購兼并的資產(chǎn)有很多是破產(chǎn)資產(chǎn).以1999年為例,在全部并購項目中破產(chǎn)資產(chǎn)占半數(shù)以上.并購目標企業(yè)經(jīng)營不景氣效益不好。并購后資產(chǎn)增加，但是提高效益仍有待時日。盡管如此，公司近幾年凈利潤增長主要源于資產(chǎn)管理使用效率的提高，也說明公司并購后對于破產(chǎn)資產(chǎn)進行了成功的整合。1.5.3 融資策略與成長公司融資策略是公司整體戰(zhàn)略的一個部分，服從于公司整體戰(zhàn)略。在1993年公司上市時提出?！耙云放茷橄葘А钡牟呗?，以建設“世界一流公司”為目標的戰(zhàn)略，1993年公司上市奠定了實現(xiàn)目標的皋礎。在股票的發(fā)行實踐中，通常H股比A股折價7080發(fā)行，因此發(fā)行H股所獲得的資金額比發(fā)行同樣數(shù)量A股要低，造成同股同權

42、不同價的現(xiàn)象。然而，發(fā)行H股也為利用外資開辟了一條通道，并能夠獲得海外上市等其他好處。公司首次上市融資后，首先直接為公司擴建、改造提供了必要的資金；其次，公司在國內(nèi)外上市，可以進一步提高公司的知名度；再次，公司在首次上市時向美國啤酒商A B公司定向發(fā)行了 H股，為進一步合作提供了良好的基礎；第四，從公司首次上市到增發(fā)A股，期間公司的債務比率 (銀行借款與權益之比)持續(xù)提高(見表19)，因此上市融資也為負債融資提供了必要的財務支撐。表19公司債務比率年度 1994 1995 1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003債務比率 0.1 0.13 0.2 0.26

43、 0.27 0.33 0.39 0.33 0.31 0.26 注：表中的債務比率為有息負債與總資產(chǎn)的比率 盡管很多并購目標為破產(chǎn)資產(chǎn)，但持續(xù)的大量并購以及后整合仍然需要大量資金。當公司借款比率達到3 9之后，又一次發(fā)行了股票，募集權益資本。2003年公司發(fā)行了轉(zhuǎn)債開創(chuàng)了國有企業(yè)同外商合資的一種新方式。此次發(fā)行轉(zhuǎn)債不僅是募集資金的一種方式，也真正開始了與AB公司的合作，邁出了建設“世界一流公司”的又一步。然而，AB公司2004年7月9日獲得哈爾濱啤酒已發(fā)行股份99.66的股權，對于青島啤酒而言這是好事還是壞事很值得關注。1.5.4 股權結(jié)構與公司控制 公司于1993年股票上市后，國有股占44.2

44、4，境內(nèi)法人股占5.93社會公眾股占11.11，H股占38.54。直到2001年公司再次發(fā)行股票以前，上述比例結(jié)構均無變化。2001年再次發(fā)行后，國有股所占比例變?yōu)?9.98，境內(nèi)法人股為5.33，社會公眾股上升為20，H股下降為3469。表110列出了從19932003年公司前五大股東變化情況。在上市后的1 0年間，青島國有資產(chǎn)管理辦公室(原為青島國有資產(chǎn)管理局)一直處于絕對控制地位，公司股權結(jié)構及控制權基本未發(fā)生大的變動。表110公司大股東持股比例變化 (單位：)年度 1993 1994 1995 1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003青島市國有資產(chǎn)

45、 44.24 44.2 44.24 44.24 44.24 44.24 44.24 44.24 39.98 39.98 37.72管理辦公室中國香港中央結(jié)算 34.06 36.1 35.88 35.73 19.7 199 17.24 31.78 33.55 29.1 27.73(代理人)有限公司AB公司 4.5 9.91中國銀行山東省 3.25 3.25 3.25 3.25 3.25 2.93 2.93 2.76分行中國建設銀行青島 2.12 2.12 2.12 1.91 1.91 1.8市分行泰和基金 O5青島華青財務公司 0.56中國香港萬國寶通 7.36 6.97 8.05銀行中國香港上

46、海匯豐 6.26 5.35 6.9銀行美國大通銀行 4.32美林遠東有限公司 3.54中南銀行(代理人) 0.72 0.72有限公司中國澳門南通信托 08公司中國香港寶生銀行 0.8注：根據(jù)公司年報整理；AB公司在2001年之前的持股比例還在中國香港中央結(jié)算(代理人)有限公司持股中，其中2001年度為45，以前各年度均為5；中國香 港中央結(jié)算(代理人)有限公司所持有股票為投資者以該公司名義登記并存放于該公司的股票；各年度只列出了前5大股東持股比例情況；1994年情況不詳。2002年公司對AB公司定向發(fā)行強制可轉(zhuǎn)換債券，轉(zhuǎn)股之后對公司股權結(jié)構及控制權結(jié)構將形成較久影響 盡管A B公司在轉(zhuǎn)股后仍為

47、第二大股東，但持股股權比例將達到2 7。而且，A B公司將按照股權比例進入公司高級管理層。2003年8月31日第二次臨時股東大會，選舉AB公司首席執(zhí)行官和總裁Stephen JBurrows為公司董事，財務計劃副總裁David Andrew Renaud為公司監(jiān)事，對公司管理形成重大影響。1.6 哈爾濱啤酒被美國A B公司收購哈爾濱啤酒自1995年以來，股權結(jié)構不斷改變。2004年5月2日，SAB Miller PLC公司向哈啤發(fā)出每股4.3港元全面收購哈啤所有股權的惡意兼并。哈啤董事會于2004年5月5日宣告此一收購，但建議股東不要接收，同時對AB公司收購哈啤股東GCH的29.07股權表示歡迎。2004年6月1日, AB公司又從哈啤管理層收購了2175萬股，此時，AB的股權已達37.4。AB于6月1日公開向哈啤股東發(fā)出每股5.58港元的要約收