新冠變異株風(fēng)險(xiǎn)上升政策收緊節(jié)奏分化

1、債券深度報(bào)告一、海外經(jīng)濟(jì)：供應(yīng)約束邊際改善，疫情風(fēng)險(xiǎn)提升經(jīng)濟(jì)不確定性11 月，隨著新興國(guó)家防疫政策逐步放松，海運(yùn)船費(fèi)價(jià)格回落，全球供應(yīng)鏈問題或邊際改善，但考慮到近期新冠變異株快速擴(kuò)散，現(xiàn)存疫苗對(duì)其重癥率和致死率的防護(hù)效果尚不明朗，短期內(nèi)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)前景不確定性上升，關(guān)注疫情影響和各國(guó)防疫政策。（一）全球經(jīng)濟(jì)繼續(xù)回暖，關(guān)注新冠變異株影響我們選取與全球經(jīng)濟(jì)走勢(shì)緊密相關(guān)的單個(gè)指標(biāo)和對(duì)全球經(jīng)濟(jì)具有領(lǐng)先意義的景氣度指標(biāo)，近期表現(xiàn)如下表：指標(biāo)領(lǐng)先性指標(biāo)最近走勢(shì)摩根大通全球制造業(yè)PMI根據(jù)國(guó)家全球制造業(yè)總增加值的貢獻(xiàn)進(jìn)行加權(quán)，衡量全球制造業(yè)發(fā)展情況。10 月全球制造業(yè) PMI 為 54.5%，較 9 月小幅上升

2、波羅的海干散貨指數(shù)（BDI）BDI 指數(shù)以運(yùn)輸鋼材、紙漿、谷物、煤、礦砂、磷礦石、鋁礬土等民生物資及工業(yè)原料為主。因此，散裝航運(yùn)業(yè)營(yíng)運(yùn)狀況與全球經(jīng)濟(jì)景氣榮枯、原物料行情高低息息相關(guān)。11 月波羅的海干散貨指數(shù)（BDI）區(qū)間震蕩。經(jīng)濟(jì)政策不確定性指數(shù)（EPU）反映未來(lái)經(jīng)濟(jì)政策的不確定性，其越高顯示未來(lái)宏觀經(jīng)濟(jì)走勢(shì)不確定越大，顯示經(jīng)濟(jì)下行的可能性越大。11 月英美經(jīng)濟(jì)政策不確定性指數(shù)大幅反彈。OECD 綜合領(lǐng)先指標(biāo)按照一定標(biāo)準(zhǔn)將國(guó)民經(jīng)濟(jì)各領(lǐng)域的指標(biāo)數(shù)據(jù)合成后構(gòu)建而成，可反映一個(gè)國(guó)家宏觀經(jīng)濟(jì)發(fā)展周期。10 月美國(guó)、英國(guó)、日本 OECD 領(lǐng)先指標(biāo)繼續(xù)回落花旗十國(guó)集團(tuán)經(jīng)濟(jì)意外指數(shù)實(shí)際發(fā)布的數(shù)據(jù)與彭博社調(diào)

3、查的媒體預(yù)測(cè)數(shù)據(jù)之間的標(biāo) 準(zhǔn)差，該標(biāo)準(zhǔn)差即被稱之為意外，正數(shù)表示實(shí)際經(jīng)濟(jì)情況好于人們的普遍預(yù)期，負(fù)值則不及預(yù)期。11 月花旗十國(guó)經(jīng)濟(jì)意外指數(shù)小幅上升，美國(guó)、歐洲意外指數(shù)均有所回暖?；ㄆ煨屡d市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)意外指數(shù)韓國(guó)出口公布時(shí)間較早，韓國(guó)出口商品及其結(jié)構(gòu)特征決定韓國(guó)出口是全球貿(mào)易的領(lǐng)先指標(biāo)。11 月韓國(guó)前 20 日出口同比上小幅回落至 27.6%，整體水平仍處高位震蕩走勢(shì)。圖表 1全球經(jīng)濟(jì)景氣度指標(biāo)體系。資料來(lái)源：Wind，11 月全球制造業(yè) PMI 或小幅反彈，服務(wù)業(yè) PMI 上行可能放緩。從最新公布的數(shù)據(jù)來(lái)看，11 月歐元區(qū)、英國(guó)、日本，以及美國(guó) Markit 制造業(yè) PMI 均小幅回升，顯示全球

4、制造業(yè)景氣度邊際回升，短期內(nèi)全球制造業(yè)PMI 或同步反彈；同時(shí)，歐元區(qū)和日本服務(wù)業(yè) PMI 繼續(xù)回暖，但英國(guó)和美國(guó) Markit 服務(wù)業(yè) PMI 小幅走弱，未來(lái)全球服務(wù)業(yè)景氣度上升趨勢(shì)或有所放緩。從 10 月 OCED 領(lǐng)先指標(biāo)走勢(shì)來(lái)看，美、歐、日、英等海外主要發(fā)達(dá)國(guó)家，以及五個(gè)主要亞洲國(guó)家 OCED 領(lǐng)先指標(biāo)均處于CLI>100 且在下降的階段，回落速度較 9 月小幅加快，顯示全球經(jīng)濟(jì)周期繼續(xù)走向衰退。因此，制造業(yè)和服務(wù)業(yè)景氣指標(biāo)的邊際反彈或?yàn)殡A段性回暖，難以形成趨勢(shì)。雖然海外多國(guó)已決心采取與疫情共存的策略，保持防疫政策相對(duì)寬松的狀態(tài)，但新冠變異毒株擴(kuò)散，若重癥率再次上升，或?qū)θ蚪?jīng)濟(jì)

5、復(fù)蘇形成階段性壓制，未來(lái)各國(guó)與疫情博弈仍將持續(xù)，經(jīng)濟(jì)領(lǐng)先指標(biāo)或呈現(xiàn)寬幅震蕩、中樞緩慢下降的趨勢(shì)。18證監(jiān)會(huì)審核華創(chuàng)證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格批文號(hào)：證監(jiān)許可（2009）1210 號(hào)圖表 210 月全球制造業(yè)PMI 微幅反彈，服務(wù)業(yè)回暖圖表 310 月美國(guó)、英國(guó)、日本 OECD 指標(biāo)繼續(xù)回落資料來(lái)源：Wind，資料來(lái)源：Wind，11 月花旗十國(guó)經(jīng)濟(jì)意外指數(shù)明顯回暖，但英美經(jīng)濟(jì)政策不確定性指數(shù)小幅反彈，關(guān)注英美經(jīng)濟(jì)政策潛在風(fēng)險(xiǎn)。11 月歐洲和英國(guó)疫情繼續(xù)反彈，但在防疫政策偏松的背景下，經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)表現(xiàn)偏強(qiáng)，超市場(chǎng)預(yù)期，帶動(dòng)花旗十國(guó)經(jīng)濟(jì)意外指數(shù)大幅回升，反映發(fā)達(dá)國(guó)家經(jīng)濟(jì)上行動(dòng)能依然存在。然而，美國(guó)和英國(guó)通脹

6、壓力和預(yù)期持續(xù)上升，導(dǎo)致美聯(lián)儲(chǔ)和英央行被動(dòng)釋放更多鷹派信號(hào)，美聯(lián)儲(chǔ)多位票委成員表示支持加快 taper 速度，以及明年1-2 次加息決策。同時(shí)，美國(guó)兩黨的政治分裂日益深化，基建計(jì)劃規(guī)模大幅削減、財(cái)政預(yù)算法案遲遲無(wú)法落地，逐漸消磨黨內(nèi)外各方勢(shì)力的耐心，進(jìn)一步增加政策的不確定性， 未來(lái)需繼續(xù)關(guān)注海外貨幣政策收緊節(jié)奏和美國(guó)財(cái)政政策落地情況。圖表 411 月英美經(jīng)濟(jì)政策不確定性指數(shù)小幅反彈圖表 511 月花旗十國(guó)集團(tuán)經(jīng)濟(jì)意外指數(shù)明顯回升資料來(lái)源：Wind，資料來(lái)源：Wind，11 月波羅的海干散指數(shù)（BDI）自歷史高點(diǎn)大幅回落后轉(zhuǎn)為區(qū)間震蕩，主要受國(guó)內(nèi)煤炭和鐵礦石價(jià)格大幅回落、進(jìn)口需求疲軟影響。10

7、月末至 11 月初，在中國(guó)多項(xiàng)行政控價(jià)和擴(kuò)產(chǎn)政策影響下，煤炭供需矛盾有所緩解，帶動(dòng)價(jià)格和進(jìn)口需求大幅回落；同時(shí)能耗雙控政策對(duì)高耗能行業(yè)壓制仍在，疊加房地產(chǎn)景氣度下行、新開工偏弱，鋼廠產(chǎn)能回落打壓鐵礦石需求，波羅的海航線中主要貨物價(jià)格快速下行，導(dǎo)致 BDI 回吐今年一半漲幅；11 月中下旬，煤炭和鐵礦石價(jià)格企穩(wěn)并小幅回升，或與房地產(chǎn)政策邊際放松有關(guān)， 同時(shí)部分地區(qū)港口擁堵的情況略有緩解，等待泊位的好望角型和巴拿馬型船只有所下降， 各類船型即期運(yùn)力充足，BDI 轉(zhuǎn)為區(qū)間震蕩。韓國(guó)出口作為全球經(jīng)濟(jì)的領(lǐng)先指標(biāo)，能夠較好的反應(yīng)全球貿(mào)易狀況走勢(shì)，11 月前 20 日韓國(guó)出口小幅回落至 27.6%，但整體仍

8、保持相對(duì)高位，后續(xù)隨著疏港工作繼續(xù)推進(jìn)，全球海運(yùn)貿(mào)易改善或助力全球供需矛盾緩解。圖表 6波羅的海干散貨指數(shù)區(qū)間震蕩圖表 711 月前 20 日韓國(guó)出口小幅回落，整體維持高位資料來(lái)源：Wind，資料來(lái)源：Wind，（二）海外通脹壓力加大，經(jīng)濟(jì)增速維持震蕩放緩趨勢(shì)近期海外發(fā)達(dá)國(guó)家經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)有所分化，本部分我們主要對(duì)美國(guó)、歐元區(qū)、日本和英國(guó)經(jīng)濟(jì)較為重要且具有經(jīng)濟(jì)前瞻性的指標(biāo)進(jìn)行梳理，并跟蹤近期發(fā)達(dá)國(guó)家的經(jīng)濟(jì)走勢(shì)。國(guó)家經(jīng)濟(jì)分項(xiàng)指標(biāo)名稱近期指標(biāo)表現(xiàn)美國(guó)通脹方面消費(fèi)者通脹預(yù)期密歇根大學(xué)和紐約聯(lián)儲(chǔ)調(diào)查數(shù)據(jù)顯示，1 年期通脹預(yù)期繼續(xù)上升，3-5 年期通脹壓力依然較大。WTI 原油價(jià)格11 月油價(jià)大幅下跌，主要受

9、變異病毒影響。美債通脹盈虧平衡美債 1 年期通脹盈虧平衡大幅走高，通脹預(yù)期繼續(xù)升溫。就業(yè)方面制造業(yè)每周工作時(shí)間10 月工作時(shí)間小幅回落至 41.3 小時(shí)，略低于臨界值。制造業(yè)平均加班時(shí)間10 月小幅下降至 3.2 小時(shí)，低于臨界值，顯示企業(yè)雇傭需求略有緩解但仍然偏強(qiáng)。退職率10 月美國(guó)退職率繼續(xù)上升至 11.5%，美國(guó)勞動(dòng)力市場(chǎng)流動(dòng)性較高。首次申請(qǐng)失業(yè)補(bǔ)助人數(shù)11 月美國(guó)首申人數(shù)震蕩回落。消費(fèi)者就業(yè)預(yù)期10 月經(jīng)濟(jì)咨商局和紐約聯(lián)儲(chǔ)調(diào)查數(shù)據(jù)顯示，美國(guó)就業(yè)預(yù)期較 9 月繼續(xù)改善。消費(fèi)方面消費(fèi)者信心指數(shù)11 月密歇根大學(xué)數(shù)據(jù)顯示，美國(guó)消費(fèi)者信心指數(shù)繼續(xù)下降至 67.4，其中現(xiàn)狀和預(yù)期指數(shù)均有所回落。

10、家庭消費(fèi)預(yù)期11 月密歇根大學(xué)數(shù)據(jù)顯示，耐用品和汽車購(gòu)買預(yù)期持續(xù)回落，假期消費(fèi)預(yù)期小幅回暖。家庭收入預(yù)期10 月美國(guó)密歇根大學(xué)調(diào)查顯示，預(yù)期未來(lái)收入增加的消費(fèi)者比例明顯上升。薪資增速10 月薪資增速環(huán)比小幅回落至 0.36%，薪資增長(zhǎng)壓力仍在。美國(guó)紅皮書商業(yè)零售銷售11 月美國(guó)紅皮書商業(yè)零售銷售指數(shù)同比維持高位震蕩。投資方面全美住宅建筑商協(xié)會(huì)住房市場(chǎng)指數(shù)11 月住房指數(shù)繼續(xù)上升至 83，美國(guó)房地產(chǎn)市場(chǎng)景氣度回升。營(yíng)建許可10 月營(yíng)建許可數(shù)量保持高位。粗鋼產(chǎn)能利用率11 月粗鋼產(chǎn)能利用率保持在 84%左右。煉油廠產(chǎn)能利用率11 月東部和中西部煉油廠產(chǎn)能利用率小幅回升，分別達(dá)到 88%和 92%的

11、相對(duì)高位。投資者信心指數(shù)11 月美國(guó) Sentix 投資者信心指數(shù)小幅回升至 25.3。中小企業(yè)樂觀指數(shù)10 月美國(guó)中小企業(yè)樂觀指數(shù)繼續(xù)下降至 98.2。商業(yè)環(huán)境信心指數(shù)11 月密歇根大學(xué)調(diào)查數(shù)據(jù)顯示，受訪者對(duì)當(dāng)前和未來(lái)商業(yè)環(huán)境預(yù)期明顯回落。圖表 8發(fā)達(dá)國(guó)家經(jīng)濟(jì)指標(biāo)跟蹤體系進(jìn)出口方面新出口訂單指數(shù)10 月小幅升至 54.6%，美國(guó)出口景氣度依然偏高。經(jīng)濟(jì)領(lǐng)先指標(biāo)WEI11 月 WEI13 周平均數(shù)據(jù)緩慢回落，美國(guó)經(jīng)濟(jì)增速繼續(xù)放緩。ECRI11 月 ECRI 年增長(zhǎng)率近期小幅反彈，整體維持相對(duì)低位。歐元區(qū)經(jīng)濟(jì)方面歐元區(qū)制造業(yè) PMI11 月歐元區(qū)制造業(yè) PMI 微幅反彈至 58.6%，法國(guó)制造業(yè)

12、 PMI 小幅修復(fù)，德國(guó)制造業(yè)PMI 微幅回落。歐元區(qū)服務(wù)業(yè) PMI11 月歐元區(qū)服務(wù)業(yè) PMI 反彈至 56.6%，法國(guó)和德國(guó)服務(wù)業(yè) PMI 均有所回暖。歐元區(qū)經(jīng)濟(jì)景氣度指標(biāo)10 月歐元區(qū)經(jīng)濟(jì)景氣指小幅回升，主要受營(yíng)建和服務(wù)業(yè)信心指數(shù)回升影響。消費(fèi)者信心指數(shù)11 月歐元區(qū)消費(fèi)者信心指數(shù)繼續(xù)下降至-6.8。投資者信心指數(shù)11 月投資者信心指數(shù)小幅反彈至 18.3，主要受機(jī)構(gòu)和個(gè)人投資者預(yù)期指數(shù)回暖帶動(dòng)。通脹方面歐元區(qū)調(diào)和 CPI10 月歐元區(qū)調(diào)和 CPI 繼續(xù)走高至 4.1%，核心 CPI 升至 2%，歐洲通脹壓力繼續(xù)增加。日本經(jīng)濟(jì)方面制造業(yè) PMI11 月日本制造業(yè) PMI 繼大幅上升至 5

13、4.2%。韓國(guó)出口增速11 月韓國(guó)前 20 日出口同比小幅回落至 27.6%，整體仍處高位。經(jīng)濟(jì)觀察家現(xiàn)況指數(shù)10 月經(jīng)濟(jì)觀察家現(xiàn)況指數(shù)回升至 56.2。通脹方面日本 CPI10 月日本 CPI 當(dāng)月同比增速小幅回落至 0.1%。英國(guó)經(jīng)濟(jì)方面制造業(yè) PMI11 月英國(guó)制造業(yè) PMI 小幅反彈至 58.2%，經(jīng)濟(jì)景氣度邊際回暖。通脹方面英國(guó) CPI10 月英國(guó) CPI 同比繼續(xù)快速上行至 4.2%，通脹壓力仍較大。英鎊兌美元11 月至今，英鎊匯率小幅貶值。資料來(lái)源：Wind，Bloomberg，1、美國(guó)：消費(fèi)和地產(chǎn)小幅改善，經(jīng)濟(jì)景氣度邊際回升短期通脹預(yù)期升溫壓制消費(fèi)信心，但年末服務(wù)消費(fèi)存在修復(fù)空

14、間。從美債隱含通脹預(yù)期，以及密歇根大學(xué)的消費(fèi)調(diào)查數(shù)據(jù)來(lái)看，美國(guó)短期通脹預(yù)期已經(jīng)大幅升溫，而長(zhǎng)期通脹預(yù)期仍相對(duì)穩(wěn)定，整體并未大幅偏離美聯(lián)儲(chǔ)貨幣政策目標(biāo)。然而，居民高通脹預(yù)期， 或已對(duì)消費(fèi)者購(gòu)買家庭耐用品和汽車的信心產(chǎn)生負(fù)面影響，同時(shí)收入預(yù)期回落進(jìn)一步壓制居民消費(fèi)意愿，目前紅皮書商業(yè)零售數(shù)據(jù)維持震蕩走勢(shì)，未來(lái)商品消費(fèi)增長(zhǎng)可能偏緩； 考慮到餐飲業(yè)和預(yù)定假期指數(shù)表現(xiàn)偏暖、感恩節(jié)和圣誕節(jié)影響顯現(xiàn)，未來(lái)服務(wù)業(yè)修復(fù)或?qū)οM(fèi)有一定邊際提振作用，值得關(guān)注。圖表 9密歇根大學(xué)調(diào)查和美債隱含通脹預(yù)期顯示，美國(guó)短期通脹繼續(xù)走高，長(zhǎng)期通脹相對(duì)穩(wěn)定圖表 10密歇根大學(xué)調(diào)查顯示，美國(guó)消費(fèi)者信心、收入預(yù)期和購(gòu)買預(yù)期均有所回落

15、資料來(lái)源：Bloomberg，資料來(lái)源：Bloomberg，圖表 11抵押貸款規(guī)模繼續(xù)大幅上升圖表 12美國(guó)房地產(chǎn)市場(chǎng)景氣度小幅回暖資料來(lái)源：Wind，資料來(lái)源：Wind，房地產(chǎn)需求繼續(xù)帶動(dòng)景氣度回升，制造業(yè)投資存在邊際下行風(fēng)險(xiǎn)。10 月美國(guó)住房抵押貸款繼續(xù)快速上升，帶動(dòng)房地產(chǎn)銷售同步回暖，同時(shí)新開工和營(yíng)建許可數(shù)據(jù)維持相對(duì)高位，房地產(chǎn)景氣度在需求回升的帶動(dòng)下繼續(xù)小幅回暖，但考慮到房地產(chǎn)庫(kù)存已超過疫前水平且持續(xù)上升，需關(guān)注抵押貸款上行動(dòng)能，以及對(duì)房地產(chǎn)市場(chǎng)景氣度的影響；11 月工業(yè)高頻數(shù)據(jù)，粗鋼和煉油廠產(chǎn)能利用率處于高位震蕩，顯示當(dāng)前工業(yè)和制造業(yè)產(chǎn)出偏強(qiáng)。然而，除國(guó)防外的耐用品新增訂單出現(xiàn)尋頂跡

16、象，疊加消費(fèi)者商業(yè)信心和企業(yè)投資信心震蕩走弱，制造業(yè)投資仍然存在邊際下行風(fēng)險(xiǎn)，關(guān)注耐用品訂單和制造業(yè)PMI 訂單分項(xiàng)走勢(shì)。圖表 13美國(guó)煉油廠產(chǎn)能利用率小幅上升圖表 14密歇根大學(xué)和咨商局調(diào)查顯示，商業(yè)信心回落資料來(lái)源：Wind，資料來(lái)源：Bloomberg，美國(guó)就業(yè)信心小幅增強(qiáng)，就業(yè)修復(fù)依然向好。美國(guó)初次申請(qǐng)失業(yè)金人數(shù)下降速度小幅加快，同時(shí)消費(fèi)者調(diào)查數(shù)據(jù)顯示，近期美國(guó)就業(yè)信心有小幅回暖，考慮到當(dāng)前非農(nóng)離職率較高，就業(yè)崗位充裕，美國(guó)勞動(dòng)力供給或有所改善。圖表 15美國(guó)初次申請(qǐng)失業(yè)金人數(shù)繼續(xù)下降圖表 16美國(guó)經(jīng)濟(jì)咨商局和紐約聯(lián)儲(chǔ)調(diào)查數(shù)據(jù)顯示，美國(guó)就業(yè)信心小幅回升資料來(lái)源：Wind，資料來(lái)源：Wi

17、nd，2、歐元區(qū)、日本、英國(guó)：疫情對(duì)經(jīng)濟(jì)擾動(dòng)加大，通脹壓力繼續(xù)上升歐元區(qū)、英國(guó)、日本經(jīng)濟(jì)景氣度邊際回升，但疫情大幅反彈對(duì)法國(guó)和德國(guó)經(jīng)濟(jì)的干擾加大。從制造業(yè)和服務(wù)業(yè) PMI 數(shù)據(jù)來(lái)看，近期法國(guó)、德國(guó)、英國(guó)和日本經(jīng)濟(jì)有所回暖， 同時(shí)歐元區(qū)和日本的投資信心指數(shù)小幅反彈，其他經(jīng)濟(jì)景氣指標(biāo)也呈現(xiàn)向好趨勢(shì)。然而， 隨著歐洲疫情持續(xù)惡化、新冠變異毒株逐漸擴(kuò)散，歐洲主要國(guó)家防疫政策有所收緊，法國(guó)和德國(guó)封鎖指數(shù)小幅上升，導(dǎo)致兩國(guó)公共交通指數(shù)震蕩回落，疊加英國(guó)和日本的公共出行指數(shù)修復(fù)同樣明顯放緩，消費(fèi)信心指數(shù)普遍回落，疫情對(duì)海外經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)擾動(dòng)可能有所上升。圖表 1711 月德、法、英、日制造業(yè) PMI 小幅回升圖表

18、 1811 月德、法、日服務(wù)業(yè) PMI 有所回暖資料來(lái)源：Wind，資料來(lái)源：Wind，圖表 1911 月法國(guó)和德國(guó)封鎖力度上升圖表 2011 月德國(guó)和法國(guó)公共交通出行指數(shù)震蕩回落資料來(lái)源：牛津大學(xué)，資料來(lái)源：蘋果地圖，歐元區(qū)和英國(guó)通脹繼續(xù)走高，主要受天然氣價(jià)格上漲帶動(dòng)。歐洲天然氣價(jià)格持續(xù)在高位維持震蕩，主要因歐盟和俄羅斯在北溪 2 號(hào)天然氣管道問題上難以達(dá)成一致，導(dǎo)致歐洲供應(yīng)鏈約束持續(xù)。同時(shí)英國(guó)內(nèi)部薪資上漲壓力依然較大，低收入勞動(dòng)力供應(yīng)短缺問題略有緩解，但缺口仍在。后續(xù)來(lái)看，近期國(guó)際油價(jià)下跌或部分緩解歐元區(qū)通脹壓力，但供應(yīng)鏈矛盾依然突出，未來(lái)歐元區(qū)和英國(guó)通脹壓力或保持高位。圖表 21德、法、

19、英、日零售商店指數(shù)震蕩回落圖表 22歐洲天然氣價(jià)格大幅反彈，原油價(jià)格明顯回落資料來(lái)源：谷歌移動(dòng)指數(shù)，資料來(lái)源：Wind，二、貨幣政策：收緊節(jié)奏分化，關(guān)注 12 月英美利率指引在貨幣政策部分，我們通過追蹤美、歐、日、英，四大央行以及新興國(guó)家央行的最新政策和表態(tài)，來(lái)觀察全球貨幣政策變化趨勢(shì)。（一）美聯(lián)儲(chǔ)：taper 速度可能加快，關(guān)注 12 月議息會(huì)議點(diǎn)陣圖鮑威爾放棄對(duì)通脹“暫時(shí)性”的描述，美聯(lián)儲(chǔ) taper 提速預(yù)期升溫。美聯(lián)儲(chǔ)主席鮑威爾在參議院聽證會(huì)上表示，“是時(shí)候放棄通脹“暫時(shí)性”這個(gè)詞，預(yù)計(jì)高通脹維持到明年中旬”，這是鮑威爾首次公開承認(rèn)通脹并非暫時(shí)性的，同時(shí)他認(rèn)為“家庭已經(jīng)感受到高通脹的影

20、響”，意味著美聯(lián)儲(chǔ)意識(shí)到當(dāng)前通脹風(fēng)險(xiǎn)對(duì)居民消費(fèi)產(chǎn)生負(fù)面影響，或已接近美聯(lián)儲(chǔ)可容忍的底線，未來(lái)或需要采取更強(qiáng)有力的措施來(lái)履行其“穩(wěn)定物價(jià)”的職責(zé)。對(duì)于縮債計(jì)劃，鮑威爾表示可以考慮提前幾個(gè)月完成 Taper，與 11 月以來(lái)多位官員的態(tài)度一致，因此 12 月及后續(xù)議息會(huì)議上，美聯(lián)儲(chǔ)或?qū)⒃u(píng)估 taper 加快的可能性，如果變異毒株對(duì)經(jīng)濟(jì)影響有限，明年上半年 taper 提前結(jié)束或?yàn)榇蟾怕适录?。?duì)于加息，鮑威官員時(shí)間觀點(diǎn)美聯(lián)儲(chǔ)主席鮑威爾2021/12/1是時(shí)候放棄通脹“暫時(shí)性”這個(gè)詞，預(yù)計(jì)高通脹維持到明年中旬；將使用工具來(lái)確保更高的通脹不會(huì)變得根深蒂固，家庭已感受到高通脹的影響；隨著通脹上升和經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)

21、，美聯(lián)儲(chǔ)可能會(huì)更快地完成縮減購(gòu)債，可能加速 taper 令其提前幾個(gè)月結(jié)束，將在下次會(huì)議上討論這個(gè)問題。美聯(lián)儲(chǔ)會(huì)議紀(jì)要2021/11/25美聯(lián)儲(chǔ)會(huì)議紀(jì)要：建議將每月凈資產(chǎn)購(gòu)買規(guī)模減少 150 億美元以上；一些參與者更喜歡稍微快一點(diǎn)的削減速度，這將導(dǎo)致較早的凈購(gòu)買結(jié)論；勞動(dòng)參與率呈結(jié)構(gòu)性下降；參與者普遍認(rèn)為當(dāng)前的高通脹水平在很大程度上反映了可能是暫時(shí)的因素，通脹壓力消退所需的時(shí)間可能比先前評(píng)估的要長(zhǎng)，公眾對(duì)通脹的長(zhǎng)期預(yù)期可能上升到高于當(dāng)前水平的風(fēng)險(xiǎn)；許多與會(huì)者表示，美聯(lián)儲(chǔ)可能需要提前加息。舊金山聯(lián)儲(chǔ)主席戴利2021/11/24如果形勢(shì)照當(dāng)前態(tài)勢(shì)發(fā)展，將完全支持加速縮減購(gòu)債規(guī)模，現(xiàn)在要求加快縮債還

22、為時(shí)過早，還需要更多的報(bào)告；預(yù)計(jì)美聯(lián)儲(chǔ)將希望在明年年底提高利率，如果明年有一或兩次加息，一點(diǎn)也不會(huì)感到驚訝工資-通脹高于正常水平，但沒有看到工資-價(jià)格螺旋上升的跡象亞特蘭大聯(lián)儲(chǔ)主席博斯蒂克2021/11/23考慮加快縮減購(gòu)債的速度是有道理的，通脹數(shù)據(jù)將繼續(xù)強(qiáng)勁增長(zhǎng)，長(zhǎng)期看通脹預(yù)期仍受控，這預(yù)示對(duì)美聯(lián)儲(chǔ)立場(chǎng)的信心沒有降低；在點(diǎn)陣圖可能會(huì)將另一輪加息提前至 2022 年，但也可能會(huì)根據(jù)疫情的發(fā)展而推遲加息；供應(yīng)鏈限制在 2022 年夏季或更晚之前都不會(huì)得到解決。美聯(lián)儲(chǔ)副主席克拉里達(dá)2021/11/20美聯(lián)儲(chǔ)關(guān)于就業(yè)最大化的模型并不是很準(zhǔn)確，預(yù)計(jì)第四季度經(jīng)濟(jì)將十分強(qiáng)勁；在 12 月的會(huì)議上討論加速縮

23、債很可能是合適的。美聯(lián)儲(chǔ)理事沃勒2021/11/19寧愿在提高利率之前結(jié)束縮債，盡快縮債將給美聯(lián)儲(chǔ)利率政策空間，偏好加快縮減購(gòu)債進(jìn)程，如果我們?cè)?1 月份將縮減購(gòu)債的速度加快，我們將在 4 月初完成縮債，這樣我們就能最早在 2022 年第二季度加息；預(yù)計(jì)第四季度和 2022 年上半年的 GDP 將強(qiáng)勁增長(zhǎng)；通脹壓力變得更加普遍，將持續(xù)到 2022 年。芝加哥聯(lián)儲(chǔ)主席埃文斯2021/11/19隨著更多人重返勞動(dòng)力市場(chǎng)，明年就業(yè)將繼續(xù)改善，預(yù)計(jì)到年底的失業(yè)率將低于 4.6，2022 年的失業(yè)率將低于 3.5%，供應(yīng)鏈問題有待解決，花的時(shí)間將比預(yù)計(jì)要長(zhǎng)；預(yù)計(jì)在明年 6 月縮減購(gòu)債計(jì)劃結(jié)束前不會(huì)加息，

24、也不會(huì)調(diào)整縮債時(shí)間表，2023 年之前不會(huì)加息，這將取決于通貨膨脹；可能不得不采取比 6個(gè)月前預(yù)期的略為嚴(yán)格的政策，政策調(diào)整可以相對(duì)漸進(jìn)，對(duì) 2022 年貨幣政策調(diào)整持更加開放的態(tài)度。紐約聯(lián)儲(chǔ)主席威廉姆斯2021/11/18看到了更廣泛的通脹增長(zhǎng)，預(yù)計(jì)短期和中期物價(jià)預(yù)期將回升，長(zhǎng)期通脹預(yù)期逆轉(zhuǎn)了早些時(shí)候的下降趨勢(shì)回到了 2013 年至 2014 年的水平；供應(yīng)限制是勞動(dòng)力市場(chǎng)和供應(yīng)鏈瓶頸的一個(gè)主要因素，經(jīng)濟(jì)正在迅速?gòu)?fù)蘇，失業(yè)率正在下降，美聯(lián)儲(chǔ)的重點(diǎn)是確保有一個(gè)強(qiáng)勁健康的經(jīng)濟(jì)和低而穩(wěn)定的通脹。圣路易斯聯(lián)儲(chǔ)主席布拉德2021/11/16通貨膨脹使得美國(guó)聯(lián)邦公開市場(chǎng)委員會(huì)（FOMC）向鷹派靠攏，更鷹

25、派的行動(dòng)是有意義的，這能管理物價(jià)風(fēng)險(xiǎn)，核心 PCE“相當(dāng)高”，美聯(lián)儲(chǔ)應(yīng)該在接下來(lái)的幾次會(huì)議上采取更強(qiáng)硬的政策；我將支持 2022 年上調(diào)兩次利率，這將取決于數(shù)據(jù)；可以允許縮債結(jié)束時(shí)縮表，傾向于鷹派的美聯(lián)儲(chǔ)還可能強(qiáng)化這樣一種觀點(diǎn)，即它不必等到縮減計(jì)劃結(jié)束才加息，或允許縮減資產(chǎn)負(fù)債表提前結(jié)束。明尼阿波利斯聯(lián)儲(chǔ)主席卡什卡利2021/11/16美聯(lián)儲(chǔ)絕不會(huì)讓物價(jià)上漲失控，許多特定行業(yè)的供應(yīng)鏈問題正在改善，不應(yīng)對(duì)可能是暫時(shí)的因素反應(yīng)過度，長(zhǎng)期通脹沒有什么變化；通脹問題只是美聯(lián)儲(chǔ)的一半任務(wù)，數(shù)百萬(wàn)美國(guó)人仍面臨失業(yè)問題，美聯(lián)儲(chǔ)將調(diào)整政策以實(shí)現(xiàn)雙重使命。里奇蒙德聯(lián)儲(chǔ)主席巴爾金2021/11/16將關(guān)注工資、勞

26、動(dòng)力市場(chǎng)是否有跡象表明通脹的持續(xù)時(shí)間正在增加，家庭和市場(chǎng)指標(biāo)顯示，中長(zhǎng)期通脹預(yù)期仍保持一致，美聯(lián)儲(chǔ)將在必要時(shí)采取行動(dòng)遏制通貨膨脹；需要更多時(shí)間來(lái)決定是否有必要加息。舊金山聯(lián)儲(chǔ)主席戴利2021/11/11現(xiàn)在改變我們對(duì)提高利率的評(píng)估還為時(shí)過早；只要新冠疫情過去，預(yù)計(jì)高通脹不會(huì)以目前的速度持續(xù)下去；現(xiàn)在就開始問我們是否應(yīng)該加快縮減購(gòu)債規(guī)模還為時(shí)過早。明尼阿波利斯聯(lián)儲(chǔ)主席卡什卡利2021/11/10如果勞動(dòng)力在未來(lái)幾個(gè)季度沒有恢復(fù)，這將意味著高通脹可能會(huì)持續(xù)，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)可能會(huì)放緩；無(wú)論是需求沖擊還是供應(yīng)沖擊，都應(yīng)該是暫時(shí)的，通脹的未來(lái)前景部分取決于勞動(dòng)力供應(yīng)情況，長(zhǎng)期通脹預(yù)期受到很大制約；一旦美聯(lián)儲(chǔ)結(jié)

27、束縮減計(jì)劃，美聯(lián)儲(chǔ)將考慮何時(shí)加息；對(duì)貨幣政策立場(chǎng)持開放態(tài)度。爾認(rèn)為“美聯(lián)儲(chǔ)在未來(lái)的會(huì)議上將稱通脹條件得到滿足”，暗示美聯(lián)儲(chǔ)或?qū)㈤_啟加息門檻的評(píng)估，目前美聯(lián)儲(chǔ)官員普遍接受明年 1-2 次加息的情景，但對(duì)首次加息時(shí)點(diǎn)尚未形成一致預(yù)期，重點(diǎn)關(guān)注 12 月議息會(huì)議點(diǎn)陣圖對(duì)利率的指引。圖表 2311 月以來(lái)美聯(lián)儲(chǔ)官員表態(tài)，官員時(shí)間觀點(diǎn)美聯(lián)儲(chǔ)主席鮑威爾2021/12/1是時(shí)候放棄通脹“暫時(shí)性”這個(gè)詞，預(yù)計(jì)高通脹維持到明年中旬；將使用工具來(lái)確保更高的通脹不會(huì)變得根深蒂固，家庭已感受到高通脹的影響；隨著通脹上升和經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)，美聯(lián)儲(chǔ)可能會(huì)更快地完成縮減購(gòu)債，可能加速 taper 令其提前幾個(gè)月結(jié)束，將在下次會(huì)議上

28、討論這個(gè)問題。美聯(lián)儲(chǔ)主席鮑威爾2021/11/9在評(píng)估充分就業(yè)時(shí)，美聯(lián)儲(chǔ)關(guān)注各種各樣的指標(biāo)；美聯(lián)儲(chǔ)關(guān)注勞動(dòng)力市場(chǎng)差異，而不僅僅是數(shù)字；當(dāng)更多人參與到就業(yè)中時(shí)，經(jīng)濟(jì)體系就會(huì)更加健康和強(qiáng)大；根深蒂固的不平等現(xiàn)象阻礙了經(jīng)濟(jì)發(fā)展，美聯(lián)儲(chǔ)應(yīng)對(duì)不平等現(xiàn)象的能力有限。費(fèi)城聯(lián)儲(chǔ)主席哈克2021/11/9在縮減計(jì)劃完成之前，不要指望加息；如果通脹不降溫，美聯(lián)儲(chǔ)可能不得不提前加息；預(yù)計(jì)明年通脹會(huì)下降，如果可以避免另一波新冠疫情，美國(guó)經(jīng)濟(jì)明年應(yīng)該會(huì)再次出現(xiàn)增長(zhǎng)，增速達(dá)到 4%以上；預(yù)計(jì) 2023年經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)將恢復(fù)到 2%至 3%之間；預(yù)計(jì)隨著寬限計(jì)劃的結(jié)束，會(huì)有更多的人重返工作崗位。資料來(lái)源：Wind，（二）歐央行：

29、維持長(zhǎng)期通脹穩(wěn)定預(yù)期，貨政收緊速度相對(duì)緩慢歐央行長(zhǎng)期通脹預(yù)期保持穩(wěn)定，貨幣政策退出節(jié)奏偏緩。11 月，歐央行官員對(duì) 2022年 3 月如期結(jié)束緊急抗疫購(gòu)債計(jì)劃（PEPP）的預(yù)期較為一致，同時(shí)官員們普遍認(rèn)同 2022 年內(nèi)或不會(huì)加息。歐央行會(huì)議紀(jì)要顯示，歐元區(qū)短期通脹前景偏向上行，但行長(zhǎng)拉加德、副行長(zhǎng)金多斯等主要官員堅(jiān)持認(rèn)為通脹上升是暫時(shí)的，且未發(fā)現(xiàn)工資-通脹螺旋上升的風(fēng)險(xiǎn)，對(duì)于長(zhǎng)期處于低通脹環(huán)境的歐元區(qū)而言，當(dāng)前通脹并未引起過多擔(dān)憂，部分官員強(qiáng)調(diào)不應(yīng)過快收緊貨幣政策，避免對(duì)經(jīng)濟(jì)造成沖擊。整體來(lái)看，歐央行貨幣政策立場(chǎng)相對(duì)寬松，符合預(yù)期。官員時(shí)間觀點(diǎn)歐洲央行會(huì)議紀(jì)要2021/11/25寬松的貨幣政

30、策立場(chǎng)必須得到重新確認(rèn)，有成員認(rèn)為，根據(jù)當(dāng)前的發(fā)展情況判斷，PEPP 的凈購(gòu)買預(yù)計(jì)將在 2022 年 3 月結(jié)束；低增長(zhǎng)和低通脹環(huán)境的根本原因沒有發(fā)生根本性變化，到目前為止，第二輪效應(yīng)尚不明顯，成員們一致認(rèn)為，價(jià)格壓力比 9 月預(yù)計(jì)的更為持久，普遍同意短期通脹前景中預(yù)期的駝峰型模式，在 2021 年 12 月預(yù)測(cè)中，歐元區(qū)短期通脹前景可能再次向上修正；中期前景的不確定性被視為上升，對(duì)短期貨幣市場(chǎng)利率未來(lái)走勢(shì)的預(yù)期表示擔(dān)憂。歐洲央行管委馬克魯夫2021/11/25通脹驅(qū)動(dòng)因素將在 2022 年消退；沒有必要加息，如果價(jià)格產(chǎn)生二次效應(yīng)，或經(jīng)濟(jì)運(yùn)行方式發(fā)生結(jié)構(gòu)性變化，我的觀點(diǎn)可能也會(huì)改變，并且應(yīng)該立

31、即采取行動(dòng)；很可能會(huì)先減少資產(chǎn)購(gòu)買，然后再提高利率。歐洲央行管委魏德曼2021/11/25鑒于通脹的不確定性，歐洲央行不應(yīng)長(zhǎng)期鎖定超寬松的政策設(shè)定，上行風(fēng)險(xiǎn)在德國(guó)和歐元區(qū)都占主導(dǎo)地位；2021 年德國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)可能大大低于德國(guó)央行 6 月的預(yù)測(cè)。歐洲央行管委瓦萊2021/11/24通貨膨脹更加明顯，比預(yù)期的持續(xù)時(shí)間更長(zhǎng)，必須在疫情進(jìn)一步惡化、經(jīng)濟(jì)形勢(shì)進(jìn)一步惡化以及通脹壓力持續(xù)的情況下提供足夠的回旋余地。歐洲央行執(zhí)委帕內(nèi)塔2021/11/24有必要繼續(xù)實(shí)施貨幣刺激，過早收緊貨幣政策可能會(huì)把供應(yīng)沖擊變成長(zhǎng)期衰退；如果我們看到明年工資水平上漲的跡象，不應(yīng)該感到驚慌。歐洲央行管委霍爾茨曼2021/11/

32、24封鎖對(duì)經(jīng)濟(jì)的影響越來(lái)越小，最近通脹預(yù)期有所上升，很大程度上是暫時(shí)的，通脹可能從明年開始放緩緊急抗疫購(gòu)債計(jì)劃（PEPP）可能在 3 月結(jié)束，但將不會(huì)終結(jié)，可能處于備用狀態(tài)。歐洲央行管委馬克魯夫2021/11/23需要意識(shí)到緊縮政策的影響，因?yàn)閺?fù)蘇仍高度不確定，今天錯(cuò)誤的貨幣政策行動(dòng)可能比當(dāng)前通脹飆升帶來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)代價(jià)更大，應(yīng)該在政策工具上保持可選擇性，貨幣政策的耐心是合理的；歐元區(qū)最近的數(shù)據(jù)并沒有表明更高的通貨膨脹正在導(dǎo)致基礎(chǔ)廣泛的更高工資需求。歐洲央行管委諾特2021/11/23預(yù)計(jì)歐洲央行將在 2022 年后開始加息；2022 年將看到通脹下降，通脹前景比疫情前更為有利，應(yīng)能指導(dǎo)購(gòu)買債券的決

33、定；當(dāng)前的供應(yīng)沖擊可能不是暫時(shí)的；很可能在 2022 年 3 月結(jié)束緊急抗疫購(gòu)債計(jì)劃（PEPP），資產(chǎn)購(gòu)買計(jì)劃的調(diào)整可多可少。圖表 2411 月以來(lái)歐央行官員表態(tài)；官員時(shí)間觀點(diǎn)歐洲央行執(zhí)委施納貝爾2021/11/23計(jì)劃在明年 3 月結(jié)束緊急抗疫購(gòu)債計(jì)劃（PEPP），仍然有效，重要的是在過渡階段保持靈活性；QE 帶來(lái)的好處下降，副作用增加；歐洲央行不應(yīng)提前承諾太長(zhǎng)的過渡時(shí)期，中期通脹低于 2%是合理的；通脹風(fēng)險(xiǎn)偏向上行，新的防疫限制措施可能會(huì)在短期內(nèi)導(dǎo)致經(jīng)濟(jì)活動(dòng)放緩。歐洲央行管委維勒魯瓦2021/11/23毫無(wú)疑問通脹是暫時(shí)的，如果通脹進(jìn)一步持續(xù)，歐洲央行將采取行動(dòng)；為時(shí)尚早的收緊政策可能是個(gè)

34、錯(cuò)誤，應(yīng)該在 2022 年 3 月結(jié)束緊急抗疫購(gòu)債計(jì)劃（PEPP）；在 2022 年達(dá)到加息條件是非常不可能的事。歐洲央行管委魏德曼2021/11/19中期通脹可能不會(huì)低于目標(biāo)，不應(yīng)忽視通脹過高的風(fēng)險(xiǎn)，必須保持警惕，通脹率上升可能需要比先前預(yù)計(jì)的更長(zhǎng)時(shí)間才能消退；如果需要維持價(jià)格穩(wěn)定，整個(gè)貨幣政策就必須正常化，貨幣政策不應(yīng)在當(dāng)前非常擴(kuò)張的立場(chǎng)上停留太久。歐洲央行行長(zhǎng)拉加德2021/11/19通貨膨脹率在年底前將進(jìn)一步上升，需要在持久基礎(chǔ)上達(dá)到 2%的（通脹）目標(biāo)；不要過早地急著收緊政策，緊縮政策只會(huì)加劇經(jīng)濟(jì)的緊縮效應(yīng)，必須保持耐心和持續(xù)性，同時(shí)警惕任何可能出現(xiàn)的不穩(wěn)定因素，即使在疫情緊急狀態(tài)預(yù)

35、期結(jié)束后，貨幣政策支持復(fù)蘇和可持續(xù)回歸仍將是重要的；明年提高利率的條件不太可能滿足。歐洲央行執(zhí)委施納貝爾2021/11/17對(duì)滯脹再次出現(xiàn)的擔(dān)憂似乎沒有根據(jù)；更持久的供應(yīng)瓶頸意味著，預(yù)計(jì)今明兩年的部分生產(chǎn)和需求增長(zhǎng)可能只會(huì)在晚些時(shí)候?qū)崿F(xiàn)；加息的條件不太可能在 2022 年實(shí)現(xiàn)，政策組合應(yīng)該從資產(chǎn)購(gòu)買轉(zhuǎn)向其他工具，通過繼續(xù)購(gòu)買債券，歐洲央行可能會(huì)發(fā)出加息不會(huì)馬上到來(lái)的信號(hào)。歐洲央行副行長(zhǎng)金多斯2021/11/17避免工資-物價(jià)螺旋上升很重要，必須確保通脹預(yù)期穩(wěn)定，通脹預(yù)期正在趨近目標(biāo)，必須警惕避免出現(xiàn)第二輪通脹效應(yīng)，歐洲央行仍認(rèn)為目前的通脹飆升是暫時(shí)的，但通貨膨脹放緩程度可能不會(huì)像預(yù)期的那樣，歐

36、元區(qū)經(jīng)濟(jì)肯定不會(huì)出現(xiàn)滯脹；第四季度的增長(zhǎng)勢(shì)頭弱于前幾個(gè)季度；2022 年或不會(huì)加息。歐洲央行行長(zhǎng)拉加德2021/11/15GDP 預(yù)計(jì)仍將在今年年底左右超過疫情前的水平，由于供應(yīng)瓶頸和能源價(jià)格上漲，增長(zhǎng)勢(shì)頭在一定程度上正在放緩；供應(yīng)限制的持續(xù)時(shí)間是不確定的，可能會(huì)持續(xù)幾個(gè)月，直到 2022 年才會(huì)逐漸緩解；仍然認(rèn)為明年通貨膨脹會(huì)放緩，中期通脹仍將低于目標(biāo)，確實(shí)看到明年的工資增長(zhǎng)可能會(huì)比今年略高，但第二輪通脹效應(yīng)的風(fēng)險(xiǎn)仍然有限；2022 年加息的條件不太可能得到滿足，不會(huì)在 2023 年出現(xiàn)冒險(xiǎn)行為目前融資條件仍然有利，必須堅(jiān)持政策以鞏固經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇，現(xiàn)在任何緊縮措施都會(huì)弊大于利。；資料來(lái)源：Win

37、d，（三）日央行：經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇前景不容樂觀，保持寬松貨幣環(huán)境日央行預(yù)計(jì)年內(nèi)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇可能放緩，貨幣政策保持寬松。日央行對(duì)年內(nèi)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)預(yù)期有所回落，主要受消費(fèi)復(fù)蘇緩慢影響，預(yù)計(jì)近期日本政府即將公布的財(cái)政刺激計(jì)劃或?qū)用裣M(fèi)支出形成支撐，同時(shí)日央行認(rèn)為東南亞工廠生產(chǎn)恢復(fù)，或有助于在未來(lái)幾個(gè)月內(nèi)緩解供應(yīng)鏈短缺問題，日本經(jīng)濟(jì)在明年上半年恢復(fù)至疫前水平。目前來(lái)看，日央行計(jì)劃在明年 3 月如期結(jié)束救援貸款工具，繼續(xù)實(shí)施收益率曲線控制（YCC），貨幣政策官員時(shí)間觀點(diǎn)日本經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇被推遲，消費(fèi)停滯已經(jīng)延長(zhǎng)，出口和產(chǎn)出徘徊在疲軟狀態(tài)，日本經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇可能會(huì)在明年上半年變得更加清晰，恢復(fù)到 2019 年的水平；日本的 CPI

38、 很可能在明年中期逐漸加速到 1%左右；異日本央行行長(zhǎng)黑田東彥2021/11/15常快速的全球經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇引發(fā)了各種摩擦，如零部件、勞動(dòng)力短缺和供應(yīng)瓶頸，隨著東南亞工廠逐漸恢復(fù)生產(chǎn)，供應(yīng)瓶頸可能在未來(lái)幾個(gè)月得到解決；日本央行會(huì)在必要時(shí)毫不猶豫地加大寬松力度；通過經(jīng)濟(jì)一攬子計(jì)劃為家庭提供支持至關(guān)重要，消費(fèi)支出有望回升，消費(fèi)者支出的復(fù)蘇速度還不確定；日本央行救援貸款計(jì)劃明年 3 月結(jié)束，之后的計(jì)劃還未確定，將通過審查疫情和企業(yè)融資情況來(lái)對(duì)救援貸款計(jì)劃做出決定；維持了適當(dāng)?shù)氖找媛是€。日本央行行長(zhǎng)黑田2021/11/4日本央行將繼續(xù)尋求達(dá)到 2的通脹目標(biāo)，即使疫情平息，也會(huì)維持收益率曲線控制（YCC）。

39、立場(chǎng)維持寬松。圖表 2511 月以來(lái)日央行官員表態(tài)官員時(shí)間觀點(diǎn)東彥日本央行貨幣政策會(huì)議紀(jì)要2021/11/2如有需要，將會(huì)毫不猶疑加大寬松力度；海外經(jīng)濟(jì)總體上已經(jīng)復(fù)蘇，盡管各國(guó)和各區(qū)域有所不同，全球商業(yè)情緒有所改善，制造業(yè)的生產(chǎn)水平和貿(mào)易量大大高于 2020 年春季前后的疫情前水平；委員們一致認(rèn)為，隨著大流行病的影響消退，日本經(jīng)濟(jì)可能會(huì)改善；一位委員表示，消費(fèi)可能回升，但由于夏季獎(jiǎng)金疲弱，反彈的可持續(xù)性仍不確定；一位委員認(rèn)為，必須一直堅(jiān)持寬松政策。資料來(lái)源：Wind，（四）英央行：加息或仍受牽制，關(guān)注 12 月是否如期退出 QE英央行對(duì)通脹擔(dān)憂或繼續(xù)升溫，但加息或仍受就業(yè)疲軟和經(jīng)濟(jì)前景牽制。1

40、1 月初英央行議息會(huì)議按兵不動(dòng)，并未如市場(chǎng)預(yù)期收緊貨幣政策，引發(fā)金融市場(chǎng)大幅調(diào)整。牽制英央行貨幣政策加速轉(zhuǎn)鷹的主要因素是勞動(dòng)力市場(chǎng)的供給約束，同時(shí)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)放緩的趨勢(shì)或?yàn)闆Q策的第二層顧慮。短期內(nèi)勞動(dòng)力供給問題或難以明顯改善，英國(guó)通脹繼續(xù)受到能源價(jià)格的擾動(dòng)，未來(lái)英央行對(duì)通脹壓力的擔(dān)憂將繼續(xù)升溫，但最終加息決策或如 11 月議息會(huì)議所述，取決于就業(yè)修復(fù)情況，預(yù)計(jì)未來(lái)幾個(gè)月內(nèi)或有所改善，關(guān)注 12 月英央行議息會(huì)議是否如期結(jié)束購(gòu)債計(jì)劃。圖表 2611 月以來(lái)英央行官員表態(tài)官員時(shí)間觀點(diǎn)英國(guó)央行委員滕雷羅2021/11/24英國(guó)央行預(yù)計(jì)在預(yù)測(cè)期內(nèi)將溫和收緊貨幣政策，不認(rèn)為目前的 QE 計(jì)劃會(huì)導(dǎo)致通脹；加息

41、的時(shí)機(jī)將取決于數(shù)據(jù)的演變，預(yù)計(jì)在中期內(nèi)利率將達(dá)到疫情前的水平。英國(guó)央行行長(zhǎng)貝利2021/11/24英國(guó)央行不太可能給予更多的硬性指導(dǎo)，不可能永遠(yuǎn)保持資產(chǎn)負(fù)債表的規(guī)模不變，QE 計(jì)劃最終將不得不解除；最關(guān)心的是英國(guó)勞動(dòng)力市場(chǎng)緊張問題。英國(guó)央行委員哈斯克爾2021/11/23預(yù)期通脹在很大程度上是“過渡性的”，英國(guó)央行必須小心第二波通脹；復(fù)蘇確立后，利率將正?；?，英國(guó)央行在升息前需要明確經(jīng)濟(jì)和就業(yè)情況；如果勞動(dòng)力市場(chǎng)保持緊縮，利率必須上升。英國(guó)央行貨幣政策委員曼恩2021/11/17預(yù)計(jì)英國(guó) GDP 增長(zhǎng)可能放緩，2022 年英國(guó)預(yù)算將促進(jìn)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)；能源將成為經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的拖累，能源價(jià)格上漲是導(dǎo)致通脹

42、的最大因素；工資增長(zhǎng)集中于新工作機(jī)會(huì)上；均衡利率可能有"上行動(dòng)能"。英國(guó)央行委員桑德斯2021/11/15工資-物價(jià)不存在螺旋上升的風(fēng)險(xiǎn)，薪酬普遍面臨上行壓力的可能性很大；如果不收緊政策，通脹將會(huì)過頭，服務(wù)業(yè)通脹上升令人擔(dān)憂，通脹預(yù)期目前已得到良好控制。英國(guó)央行行長(zhǎng)貝利2021/11/15英國(guó)央行沒有人表示將在 11 月加息；對(duì)通脹形勢(shì)很不安，我們的任務(wù)是穩(wěn)物價(jià)；經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)已開始趨于平緩，英國(guó)經(jīng)濟(jì)面臨雙重風(fēng)險(xiǎn)；勞動(dòng)力市場(chǎng)看起來(lái)很緊張，勞動(dòng)力市場(chǎng)是利率決定的關(guān)鍵部分，真正困惑的是在休假計(jì)劃何時(shí)結(jié)束。英國(guó)央行副行長(zhǎng)拉姆斯登2021/11/5個(gè)人投票贊成加息，因?yàn)榭吹絼趧?dòng)力市場(chǎng)越來(lái)

43、越緊張，認(rèn)為勞動(dòng)力市場(chǎng)將趨緊；現(xiàn)在的行動(dòng)將確保通脹預(yù)期保持穩(wěn)定，英國(guó)的通脹預(yù)期已大幅高于歷史平均水平，這是我一直擔(dān)心的問題。英國(guó)央行委員滕雷羅2021/11/5勞動(dòng)力市場(chǎng)是短期主要不確定性；預(yù)計(jì)供應(yīng)鏈瓶頸將在明年消退；英國(guó)通脹高于目標(biāo)，預(yù)計(jì)將上升，但 GDP 仍低于危機(jī)前的水平和趨勢(shì)，如果出現(xiàn)第二輪通脹效應(yīng)的跡象，貨幣政策將不得不發(fā)揮作用。英國(guó)央行行長(zhǎng)貝利2021/11/5如果我們看到通脹預(yù)期脫鉤，則將不得不采取行動(dòng)；利率需要在某個(gè)時(shí)候提高，但不會(huì)回到為 4%-5%的水平，市場(chǎng)對(duì)加息的預(yù)期過度了，市場(chǎng)的利率定價(jià)令人困惑。英國(guó)央行利率決議2021/11/4維持基準(zhǔn)利率在 0.1%不變，維持資產(chǎn)購(gòu)

44、買總規(guī)模在 8950 億英鎊不變，維持企業(yè)債購(gòu)債規(guī)模在 200 億英鎊不變；如果數(shù)據(jù)（尤其是就業(yè)數(shù)據(jù)）符合預(yù)期，“未來(lái)幾個(gè)月”將有必要提高銀行利率；貨幣政策委員會(huì)仍認(rèn)為，在休假結(jié)束后等待官方勞動(dòng)力市場(chǎng)數(shù)據(jù)，然后再?zèng)Q定收緊政策是有價(jià)值的；英國(guó) 2023年和 2024 年的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)預(yù)計(jì)將相對(duì)放緩，反映出能源價(jià)格上漲，貨幣和財(cái)政支持減少，預(yù)計(jì) 2022 年第一季度 GDP 將恢復(fù)到 2019 年第四季度的規(guī)模。資料來(lái)源：Wind，三、金融市場(chǎng)：美債收益率先上后下，美元大幅上升，國(guó)際油價(jià)快速回落金融市場(chǎng)方面，我們將分別對(duì)美國(guó)債券市場(chǎng)、全球匯率市場(chǎng)和全球油價(jià)進(jìn)行分析， 觀測(cè)后續(xù)大類資產(chǎn)走勢(shì)。（一）美國(guó)債市：短期避險(xiǎn)情緒升溫，通脹壓力和政策轉(zhuǎn)鷹影響仍在11 月，美債收益率受通脹壓力和美聯(lián)儲(chǔ)表態(tài)偏鷹影響震蕩上升，月末變異病毒引發(fā)避險(xiǎn)情緒再次升溫。11 月上旬，美聯(lián)儲(chǔ)議息會(huì)議決策符合預(yù)期，鮑威爾表態(tài)相對(duì)鴿派， 帶動(dòng)美債市場(chǎng)情緒小幅回暖，但英央行按兵不動(dòng)超出市場(chǎng)對(duì)其提前加息的定價(jià)，引發(fā)歐洲多國(guó)主權(quán)債收益率回落，在情緒傳導(dǎo)下，10 年期美債收益率繼續(xù)下行至 1.45%左右； 11 月中下旬，美國(guó)經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)公布，CPI 同比繼續(xù)上升，零售銷售改善幅度超預(yù)期，導(dǎo)致美債收益率反彈，同時(shí)美聯(lián)儲(chǔ)官員表態(tài)鷹派信號(hào)有所加強(qiáng)