企業(yè)不同購銷模式的風(fēng)險(xiǎn)及套保策略

1、      企業(yè)不同購銷模式的風(fēng)險(xiǎn)及套保策略近幾年，我國期貨市場服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)和產(chǎn)業(yè)的功能不斷強(qiáng)化，套期保值理念也已漸入人心，但不同的企業(yè)利用期貨工具進(jìn)行保值的策略和方案不同。道理很簡單，企業(yè)的經(jīng)營模式千差萬別，面對的風(fēng)險(xiǎn)自然有很大差異。冶煉企業(yè)、采購企業(yè)和消費(fèi)企業(yè)各有各的經(jīng)營模式，面臨著各自不同的風(fēng)險(xiǎn)。下面我們主要針對企業(yè)不同購銷模式下面臨的風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行分析，并提出適合企業(yè)各自經(jīng)營模式的套期保值策略。在這里，我們主要討論的是消費(fèi)企業(yè)或加工企業(yè)的三種購銷模式：模式一，先確定采購結(jié)算價(jià)，后確定銷售結(jié)算價(jià)，采購結(jié)算價(jià)按照一口價(jià)確定，銷售結(jié)算價(jià)按照月均價(jià)進(jìn)

2、行結(jié)算；模式二，月均價(jià)采購、月均價(jià)銷售；模式三，銷售按照月均價(jià)結(jié)算，采購是賣方點(diǎn)價(jià)。模式一：先一口價(jià)確定采購價(jià)，后按月均價(jià)確定銷售價(jià)該購銷模式的風(fēng)險(xiǎn)在于一口價(jià)確定后，存在庫存貶值的風(fēng)險(xiǎn)，也可理解為銷售價(jià)格下跌的風(fēng)險(xiǎn)。該購銷模式的優(yōu)勢在于采用了均價(jià)結(jié)算方式，將價(jià)格下跌風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行了平均化。與通過現(xiàn)價(jià)結(jié)算相比，該購銷模式在價(jià)格下行的過程中風(fēng)險(xiǎn)已經(jīng)變小。當(dāng)然，該模式也有缺點(diǎn)，即在價(jià)格上行的過程中因銷售采取均價(jià)結(jié)算，會損失潛在利潤；在振蕩行情中，無法明確比較采購價(jià)格和銷售價(jià)格，可能會帶來額外的損失。該購銷模式的風(fēng)險(xiǎn)敞口為一口價(jià)確定的采購數(shù)量。假設(shè)為一個(gè)月的采購量，銷售按照工作日進(jìn)行，可以均勻銷售，也可以不

3、均勻銷售。套保策略及目標(biāo)對于該購銷模式，企業(yè)應(yīng)積極采取賣出套期保值，在賣出套期保值過程中利用基差的變化趨勢進(jìn)行期現(xiàn)套利操作。該套保策略的目標(biāo)是對已經(jīng)定價(jià)采購的現(xiàn)貨進(jìn)行保值操作，規(guī)避價(jià)格下跌帶來的存貨貶值風(fēng)險(xiǎn)，相應(yīng)地也可以理解為保證采購方穩(wěn)定賺取加價(jià)利潤。套保方案一、套保時(shí)點(diǎn)。傳統(tǒng)的套保模式是在確定一口價(jià)的同時(shí)進(jìn)行賣出套期保值，一般原則是在確定一口價(jià)的當(dāng)日進(jìn)行保值，保值時(shí)點(diǎn)和一口價(jià)確定的時(shí)點(diǎn)相對應(yīng)，對應(yīng)的越好，套保效果越好，但缺點(diǎn)是會損失價(jià)格上漲帶來的價(jià)差利潤。前面提到，采購方的主要利潤來源之一是價(jià)差，因此并不是完全的套期保值就是最好的方式。所以，在實(shí)際操作過程中，我們需要結(jié)合行情靈活確定保值時(shí)

4、點(diǎn)。如果認(rèn)為后期仍是上漲行情，可選擇當(dāng)日少量套?；虿惶妆＃谥蟮男星殡A段頂部進(jìn)行套保。該操作相對靈活，但操作要求較高。另外，我們還應(yīng)該了解一口價(jià)定價(jià)的基礎(chǔ)。(1)一口價(jià)如果按照當(dāng)時(shí)的市價(jià)確定，說明供應(yīng)商看淡后市或基本滿足供應(yīng)商經(jīng)營利潤目標(biāo)，能夠在該價(jià)位上充分供應(yīng)。采購商可在確定一口價(jià)時(shí)點(diǎn)附近的交易日或當(dāng)日進(jìn)行賣出套保操作，并根據(jù)基差確定保值力度。(2)若一口價(jià)按照當(dāng)時(shí)的市價(jià)存在一定溢價(jià)，說明供應(yīng)商仍看漲后市，但仍能夠在該價(jià)位上充分供應(yīng)。采購商可以根據(jù)基差情況在一口價(jià)之后一段時(shí)間確定套保時(shí)點(diǎn)，也有可能是因?yàn)樵牧暇o張導(dǎo)致供應(yīng)商的高報(bào)價(jià)。(3)如果一口價(jià)按照當(dāng)時(shí)的市價(jià)存在一定折價(jià)，說明供應(yīng)商看淡

5、后市，但仍能夠在該價(jià)位上充分供應(yīng)。采購商可以根據(jù)基差情況在一口價(jià)當(dāng)日進(jìn)行套保操作。二、套保比例。傳統(tǒng)的套期保值模式中保值比例是根據(jù)現(xiàn)貨采購的數(shù)量確定的，基本上按照11的比例確定。以鋅鋅精礦套保為例，由于鋅礦的銷售價(jià)是按照上海有色金屬網(wǎng)現(xiàn)貨報(bào)價(jià)減去加工費(fèi)計(jì)算得到，因此鋅礦的傳統(tǒng)保值比例也是1:1（折成金屬量）。但是，一般情況下，現(xiàn)貨價(jià)格波動往往與期貨價(jià)格波動存在差異，按照11的比例進(jìn)行套保，其中存在基差風(fēng)險(xiǎn)。通過測算發(fā)現(xiàn)，在行情波動過程中，套保比例會出現(xiàn)一定差異，因此在制定方案時(shí)需要根據(jù)行情波動趨勢及現(xiàn)貨商對風(fēng)險(xiǎn)的承受能力來選擇具體的套保比例。整體上看，根據(jù)我們測算的結(jié)果，大致可采用0.70.9

6、倍的比例進(jìn)行套保，在上漲過程中采用0.50.6倍的比例進(jìn)行套保，在下跌階段采用0.81倍的比例進(jìn)行套保。需要注意的是，該比例并沒有綜合考慮行情波動中的靈活操作部分，只是根據(jù)傳統(tǒng)的完全套期保值理念測算出來的，也沒有綜合考慮企業(yè)承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)的意愿和能力等因素。三、基差因素。在這里，我們以鋅錠為例解釋基差因素的影響。我們對鋅錠的基差進(jìn)行統(tǒng)計(jì)分析后發(fā)現(xiàn)，自2009年年底以來存在這樣一個(gè)規(guī)律：每月月底或下月月初的基差均相對較大，而臨近交割時(shí)基差都會很小。我們可以選擇月底或月初加大套期保值力度，甚至可以更細(xì)致地測算出基差（現(xiàn)貨和主力合約價(jià)差），根據(jù)基差區(qū)間確定套保時(shí)點(diǎn)及比例。四、合約選擇。套期保值合約選擇需要

7、根據(jù)企業(yè)購銷規(guī)模進(jìn)行確定，（1）規(guī)模適中的企業(yè)可選擇主力合約進(jìn)行套保，這是因?yàn)橹髁霞s流動性好，價(jià)格波動性相對小一些。如滬鋅主力合約成交量小的時(shí)候每日也在100萬手以上，能夠?yàn)槠髽I(yè)參與套期保值提供充分的流動性。（2）如果規(guī)模較小，可以選擇次主力合約進(jìn)行套保，如滬鋅次主力合約日成交量也在10萬20萬手，可以為規(guī)模相對較小的企業(yè)提供更加靈活的套保手段。次主力合約波動一般比主力合約大，若操作得當(dāng)，可以獲得額外利潤。五、建倉條件（1）具體建倉條件需要根據(jù)套保時(shí)點(diǎn)、套保比例、基差因素、行情走勢及企業(yè)對風(fēng)險(xiǎn)的態(tài)度等因素綜合確定。（2）在套期保值操作當(dāng)日建倉時(shí)應(yīng)盡量選擇當(dāng)日均線上方進(jìn)行賣出套期保值操作；在趨

8、勢的選擇上應(yīng)盡量選擇基差大（絕對值）的時(shí)候進(jìn)行操作。六、平倉條件（1）賣出現(xiàn)貨的同時(shí)進(jìn)行買入平倉操作，平倉價(jià)格盡量選擇在當(dāng)日均線下方，最好選擇基差縮小的時(shí)候進(jìn)行平倉？基差增強(qiáng)時(shí)平倉。（2）由于企業(yè)銷售采用的是月均價(jià)進(jìn)行結(jié)算，等同于日均勻銷售模式。傳統(tǒng)的套期保值方法使用的平倉數(shù)量是按照日均勻銷售數(shù)量進(jìn)行平倉而不是實(shí)際的銷售數(shù)量。（3）如果按照實(shí)際銷售（金屬量）數(shù)量進(jìn)行平倉操作，會帶來因數(shù)量上的不均勻?qū)е碌娘L(fēng)險(xiǎn)敞口。（4）如果采用現(xiàn)價(jià)銷售模式，那么只要保證平倉數(shù)量和銷售數(shù)量一致即可。 模式二：月均價(jià)采購，月均價(jià)銷售該購銷模式的優(yōu)點(diǎn)是價(jià)格基本對鎖，只要控制好數(shù)量，就可以控制好風(fēng)險(xiǎn)，企業(yè)基本上能夠穩(wěn)定

9、賺取加工費(fèi)。該購銷模式在采購量和銷售量相同的時(shí)間段內(nèi)（如月內(nèi)相等）是沒有風(fēng)險(xiǎn)敞口的。如果月內(nèi)采購數(shù)量和銷售數(shù)量不一致，就會存在風(fēng)險(xiǎn)敞口。 套保策略及目標(biāo)該購銷模式的風(fēng)險(xiǎn)主要來源于采購和銷售的數(shù)量差異對于上表中的情形二，可以采取賣出套期保值，結(jié)合期現(xiàn)套利進(jìn)行交易。其目標(biāo)是規(guī)避采購的原材料貶值風(fēng)險(xiǎn)，或者該部分原材料制成品銷售價(jià)格下跌風(fēng)險(xiǎn)。對于情形三，可采取買入套期保值。其目標(biāo)是規(guī)避提前銷售產(chǎn)成品部分的原材料價(jià)格的上漲風(fēng)險(xiǎn)。對于該部分我們將在模式三中詳細(xì)介紹。套 保 方 案由于采用月均價(jià)采購和月均價(jià)銷售，其將價(jià)格下跌和上漲幅度均平均化，因此，在套期保值的過程中需要將保值量也平均化，避免出現(xiàn)過量保值的

10、情況。但在實(shí)際操作中，這種購銷模式其中仍然會有一些不同。比如，雖然是均價(jià)采購，但有可能月初就已全部到貨或月中集中到貨，銷售則是均勻銷售；又比如，采購是均勻采購、銷售也是均勻銷售，但采購數(shù)量大于銷售數(shù)量。按照完全保值的理念，在月均價(jià)采購、月均價(jià)銷售的模式下，只要保證采購和銷售數(shù)量一致就不存在風(fēng)險(xiǎn)。在套期保值操作過程中只要將差值部分在期貨頭寸上找足即可（按照月度理解），每日的建倉額度為日采購量與日銷售量差值的累積值的平均值，這樣能夠和均價(jià)采購和銷售的模式對應(yīng)上，避免擴(kuò)大或者縮小套保額度。但實(shí)際上，之所以采購量大于銷售量，說明看漲后市，因此在實(shí)際套保的時(shí)候應(yīng)該結(jié)合行情進(jìn)行操作。靈活的保值方案只需要根

11、據(jù)行情調(diào)整期貨頭寸即可。下面我們?nèi)砸凿\為例進(jìn)行說明：未進(jìn)行套期保值的結(jié)果如下：以上由于未進(jìn)行套期保值，采購銷售均價(jià)為10021元/噸，期末存貨為30噸，較期初10700元/噸的銷售價(jià)格，存貨相當(dāng)于貶值了20357元（期初價(jià)格與均價(jià)之差計(jì)算，不考慮違約情況，若考慮違約情況，只能按照現(xiàn)價(jià)進(jìn)行銷售的話，損失就擴(kuò)大為61500元）。進(jìn)行套期保值操作后，期貨上存在45540元的盈利，可以彌補(bǔ)現(xiàn)貨貶值的損失。為了與均價(jià)銷售相對應(yīng)，在套保的時(shí)候把采購與銷售的差值進(jìn)行期內(nèi)平均，這樣可以避免擴(kuò)大或者縮小套保頭寸。進(jìn)行套期保值的期末結(jié)果如下：采用這種購銷模式的企業(yè)，在實(shí)際經(jīng)營中可以采用如下策略進(jìn)行套保操作：價(jià)格上

12、漲時(shí)，以采購量定銷售量；價(jià)格下跌時(shí)，以銷售量定采購量；差異部分在期貨上找足。模式三：采購是賣方點(diǎn)價(jià)，銷售按月均價(jià)結(jié)算該購銷模式中由于月均價(jià)的確定與賣方點(diǎn)價(jià)的時(shí)間和方式上不對稱，存在銷售價(jià)格小于賣方點(diǎn)價(jià)的風(fēng)險(xiǎn)，其風(fēng)險(xiǎn)敞口相對復(fù)雜，見下表：套保策略及目標(biāo)該購銷模式在今年67月份被鋅精礦采購方和礦場采用。這主要是因?yàn)椋?dāng)時(shí)鋅精礦價(jià)格較低，礦場惜售，采購方把點(diǎn)價(jià)權(quán)力讓給礦場。采購方可以提前拿到鋅精礦進(jìn)行交易，并且獲得現(xiàn)金流。獲得的資金可以在期貨市場上進(jìn)行買入保值操作。對于上表中的情形一，企業(yè)應(yīng)采取買入套期保值，目標(biāo)是鎖定未來的采購成本。對于情形二，企業(yè)在點(diǎn)價(jià)前，應(yīng)采取買入套期保值；點(diǎn)價(jià)后，采取賣出套期

13、保值。目標(biāo)是在點(diǎn)價(jià)前相對鎖定采購成本，在點(diǎn)價(jià)后鎖定銷售價(jià)格。套保方案情況一：賣方點(diǎn)價(jià)必須在銷售月之后這種模式對采購方來說，風(fēng)險(xiǎn)相對較好控制。推薦采購方使用該模式。套保模式。買入套期保值，鎖定采購成本。保值時(shí)點(diǎn)和頭寸。在這樣的前提下，采購方操作相對容易一些。傳統(tǒng)的套保模式中，采購方可以根據(jù)當(dāng)天的銷售量確定期貨頭寸，期貨頭寸是當(dāng)月銷售量累計(jì)值的月平均即可。當(dāng)月的期末頭寸能夠和銷售數(shù)量相對應(yīng)，這樣期貨頭寸的建立可以認(rèn)為是均勻建立，可看做是在期貨上均勻地鎖定采購成本。這種模式的優(yōu)勢是，和銷售均價(jià)相對應(yīng)，均勻地鎖定采購成本，相對穩(wěn)健地賺取加價(jià)利潤；缺點(diǎn)是，很可能會損失掉因行情繼續(xù)下跌帶來的超額利潤。因此

14、，在實(shí)際的操作過程中，可以將傳統(tǒng)的套保方式和行情研判結(jié)合起來，頭寸也可適量調(diào)節(jié)。套保比例。保值比例的問題在任何套期保值模式中均會存在，主要是由現(xiàn)貨和期貨價(jià)格波動的不同造成的。建倉條件。具體建倉條件需要根據(jù)基差因素、行情走勢及企業(yè)對風(fēng)險(xiǎn)的態(tài)度等因素綜合確定。套保操作當(dāng)日建倉時(shí)應(yīng)盡量選擇當(dāng)日均線下方進(jìn)行買入套期保值操作；在趨勢選擇上盡量選擇基差小或出現(xiàn)正值的時(shí)候進(jìn)行操作。平倉條件。傳統(tǒng)的平倉方式是在賣方點(diǎn)價(jià)的同時(shí)進(jìn)行平倉操作。在實(shí)際操作過程中，我們并不能保證完全是同時(shí)，因此可根據(jù)采購方的風(fēng)險(xiǎn)偏好、行情等因素具體判定。如果行情有繼續(xù)上行的可能，可適量平倉，適量留倉，也可保守一些在點(diǎn)價(jià)當(dāng)日或附近的交易日全部平倉。平倉位置盡量選擇在均線上方進(jìn)行。情況二：賣方在當(dāng)月點(diǎn)價(jià)套保模式。這樣的前提下，保值模式相對復(fù)雜，分點(diǎn)價(jià)前和點(diǎn)價(jià)后兩種情形。點(diǎn)價(jià)之前，采購方可根據(jù)當(dāng)日的銷售量確定期貨頭寸，頭寸是當(dāng)月銷售量累計(jì)值的月平均即可。該操作要延續(xù)到點(diǎn)價(jià)時(shí)點(diǎn)。到賣方點(diǎn)價(jià)時(shí)，平掉期貨頭寸。點(diǎn)價(jià)之后，立即進(jìn)行賣出套期保值操作。傳統(tǒng)的套保方式是點(diǎn)價(jià)當(dāng)天就需要平倉買入套保頭寸并建立賣出套期保值頭寸。賣出套保頭寸數(shù)量是點(diǎn)價(jià)前已經(jīng)賣出的現(xiàn)貨數(shù)量。這樣能夠鎖定這部分的加價(jià)利潤空間，之后的現(xiàn)貨銷售可以根據(jù)點(diǎn)價(jià)價(jià)格和市場價(jià)格比較進(jìn)行。如果市價(jià)高于點(diǎn)價(jià)，那么采購現(xiàn)貨并進(jìn)行銷售，如果市價(jià)低于點(diǎn)價(jià)，就不進(jìn)行采購和銷售。該套保模式